Elementos básicos para la construcción

de productos estructurados

Marco Sal y Rosas

Marzo 2018

CAE - 2005
1. Derivados
1.1 Definiciones y conceptos básicos
1.2 Funciones
1.3 Forwards
1.4 Futuros
1.5 Swaps

CAE - 2005
 Definición de instrumento derivado

 Instrumento financiero cuyo valor depende de algún otro activo

(subyacente).

 Estos instrumentos derivan su valor de otros activos.

 Por ejemplo, el precio futuro del barril de petróleo depende del precio actual
o spot del barril de petróleo.

 Su función principal es transferir el riesgo.

3
 Algunos conceptos básicos (I)

Posición larga (long position)

 Una posición larga equivale a tener un activo, tomar una posición
equivalente a comprar un activo.
 En un futuro o contrato a plazo, tiene la posición larga el que comprará el
subyacente.
 En una opción, tiene la posición larga el que compra la opción de compra o de
venta.

Posición corta (short position)

 Una posición corta equivale a estar comprometido a entregar un
activo, tomar una posición equivalente a vender un activo.
 En un futuro o contrato a plazo, tiene la posición corta el que venderá el
subyacente.
 El una opción, tiene la posición corta el que vende la opción de compra o de
venta.

4
 Algunos conceptos básicos (II)

Venta corta (short sale)

 Es una estrategia que arroja utilidades cuando cae el precio de un

activo y, del mismo modo, arroja pérdidas cuando el precio sube.

 Básicamente corresponde a la venta de un activo tomado en

préstamo que debe ser devuelto (a quien lo arrendó) a precio de
mercado.

 Si se realiza una venta corta de un activo a S/. 100, y al devolverlo

se recompra dicho activo a S/. 90, la operación generará utilidades
de S/. 10, más los intereses ganados sobre S/. 100 durante el
plazo de la venta corta.

5
 Algunos conceptos básicos (III)

Mercados de Negociación de los Derivados

 Los Futuros se negocian en las bolsa de valores.

 Los Forwards se negocian en los mercados secundarios mas

conocidos como Over the Counter (OTC).

 Las Opciones se negocian en ambos mercados.

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1. Derivados
1.1 Definiciones y conceptos básicos
1.2 Funciones
1.3 Forwards
1.4 Futuros
1.5 Swaps

CAE - 2005
 Funciones de los derivados

 Los derivados son utilizados por los participantes del mercado

para múltiples propósitos:

1. Especulación.

2. Administración de riesgos.

3. Arbitraje.

4. Eficiencia de transacción.

5. Expansión de las opciones de inversión.

8
 Especulación

 Consiste en asumir riesgo en la búsqueda de ganancias.

 Los derivados permiten tomar posiciones que reflejen con gran exactitud
las creencias de los especuladores sobre al evolución futura de los
mercados.

 Los derivados proveen un rango muy amplio de posibles posiciones

especulativas.

 Proveen apalancamiento, lo que facilita la especulación. Por ejemplo,

una exposición equivalente a comprar bonos del Tesoro Norteamericano
por US$ 100,000 se puede lograr con futuros de estos bonos, lo que
únicamente requiere invertir US$ 10,000 (depósito de garantía).

9
 Administración de riesgos

 Los derivados constituyen herramientas para manejar riesgos.

 Permiten realizar transferencias de riesgos a bajo costo.

 Los individuos o empresas que desean reducir sus riesgos (hedge)

pueden transferir sus riesgos a los especuladores.

10
 Arbitraje

 El arbitraje permite realizar una ganancia sin riesgo y sin invertir

fondos.

 Para realizar arbitraje se requiere identificar dos activos iguales

con diferentes precios. Simultáneamente se compra el activo
barato y se vende el caro. No se requiere invertir capital porque
los fondos generados de la venta del activo caro se emplean para
comprar el activo barato.

 Las oportunidades de arbitraje son poco comunes y tienden a

desaparecer rápidamente (sube el precio del activo barato y baja
el del caro).

 Los derivados facilitan la identificación de posibilidades de

arbitraje.

11
 Eficiencia de transacción

 En ciertos casos es más barato negociar un derivado que el

instrumento subyacente.

 Por ejemplo, transar con futuros del S&P 500 puede ser más
eficiente que negociar con una cartera que replique dicho índice.

 Muchas veces los mercados de derivados son más líquidos y

ofrecen costos de transacción menores que los mercados de los
activos mismos.

12
 Expansión de las opciones de inversión

Amplía el espectro de posibles posiciones de los participantes del

mercado (completeness).

Permite satisfacer una mayor diversidad de necesidades de los

inversionistas.

Es de esperar que las AFP, inversionistas sofisticados, pero cuyas

políticas de inversión están reguladas, demanden instrumentos que
empleen derivados para ampliar sus opciones de inversiones.

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1. Derivados
1.1 Definiciones y conceptos básicos
1.2 Funciones
1.3 Forwards
1.4 Futuros
1.5 Swaps

CAE - 2005
 Definición y conceptos básicos

 Un forward es un contrato que otorga el derecho y la obligación de

vender o comprar una cierta cantidad de un activo a un precio
previamente acordado en un momento determinado en el futuro.

 Por ejemplo, se puede acordar intercambiar US$ 5 millones por euros a

un tipo de cambio de US$ 1.25 por cada euro dentro de 30 días.

 Los futuros son forwards que han sido estandarizados y especificados

con gran precisión.

15
 Diferencias entre futuros y forwards

Forwards Futuros
Contratos privados que no se negocian en Transan en bolsas organizadas
mercados organizados

Diseñados para satisfacer necesidades Contratos estandarizados: especifican

específicas de las partes en la transacción cantidad, calidad, fecha y mecanismo de
entrega

Presentan riesgo de default: el vendedor Su cumplimiento está garantizado por las

podría no entregar el activo, el comprador bolsas en las que transan (clearinghouse)
podría no realizar el pago

No requieren pagos de efectivo hasta la Requieren el pago de márgenes (dinero

fecha de entrega depositado como garantía)
Por lo general no están regulados Usualmente son regulados

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1. Derivados
1.1 Definiciones y conceptos básicos
1.2 Funciones
1.3 Forwards
1.4 Futuros
1.5 Swaps

CAE - 2005
 Definición y conceptos básicos (I)

 Los futuros son forwards que han sido estandarizados y

especificados con gran precisión

 Las partes en un futuro pueden tomar dos posiciones:

 El comprador de futuros toma una posición larga (long
position)
 El vendedor, una posición corta (short position)

 Posición larga (comprar un futuro): obliga la adquisición del

activo subyacente en la fecha de entrega

 Posición corta (vender un futuro): compromete la entrega del

activo subyacente al vencimiento

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 Definición y conceptos básicos (II)

 Las ganancias al vencimiento para un futuro pactado en el

periodo 0 con vencimiento en el periodo T son las siguientes:

Ganancia posición larga = ST - F0, T

Ganancia de la posición corta = F0,T - ST

Donde:

T es el período de vencimiento
El precio spot St es el precio en el período T de adquirir el activo
con entrega inmediata.
F0,T es el precio en el período 0 del futuro con vencimiento en el
período T.

19
 Ejemplo de una transacción de futuros (I)

 El día de la transacción:
 Un productor de oro vende 50 contratos de futuros de oro
(100 onzas cada uno) a US$ 400 con vencimiento en 57 días.
 Un fabricante de joyas compra 50 contratos de oro a US$ 400
con vencimiento en 57 días.

 Durante la vida del futuro:

 Las cuentas de cada uno se ajustan diariamente por las
fluctuaciones del precio del futuro de oro en el mercado.
 Si aumenta el precio de los futuros del oro, se produce un
pago de la cuenta del vendedor al comprador.
 Si baja el precio de los futuros del oro, se genera un pago
de cuenta del comprador al vendedor (comprador pierde,
vendedor gana).

20
 Ejemplo de una transacción de futuros (II)

 El día del vencimiento:

 La transacción no se cierra al precio del futuro acordado al

inicio de la transacción sino al precio spot del día de
vencimiento
 El vendedor entrega 5,000 oz. de oro y recibe el precio spot
 El comprador recibe 5,000 oz. de oro y paga precio spot
 El flujo diario de fondos ya ha compensado la diferencia entre
el precio del futuro pactado hace 57 días y el precio spot del
oro 57 días después

21
 El papel del clearinghouse (I)

 Clearinghouse (cámara de compensación) es la entidad en la bolsa de

futuros que garantiza las obligaciones en que las partes incurren al
comprar o vender un futuro
 El clearinghouse divide cada transacción en dos partes y actúa como la
contraparte en cada mitad de la transacción

Dinero Dinero

Posición Posición
Clearinghouse
Larga corta

Activo Activo

22
 El papel del clearinghouse (II)

 Así se logran dos cosas:

1. Permitir que cualquiera de las partes cierre su posición

independientemente de lo que haga la contraparte. Esto genera
mayor liquidez en el mercado porque cada parte sabe que puede
deshacer la transacción rápidamente

2. Reduce significativamente el riesgo de que alguna de las partes

incumpla los compromisos adquiridos al entrar en la transacción

23
Riesgo de contraparte en el mercado de futuros (I)

 Con el fin de reducir la exposición al riesgo de contraparte del

clearinghouse los participantes del mercado

1. Saldan cuentas diariamente (marking-to-market)

2. Realizan depósitos de garantía (margin deposit)

 Marking-to-market consiste en determinar al cierre de los

mercados como han cambiado las obligaciones entre las partes

 La parte que ha experimentado una pérdida le hace un pago a la

otra parte (a través de sus cuentas de margen)

24
Riesgo de contraparte en el mercado de futuros (II)

 Antes de realizar una transacción un inversionista debe depositar fondos

en el clearinghouse (margin deposit) con el fin de garantizar sus
obligaciones

 Se minimiza, así, la posibilidad de pérdida producto del incumplimiento de

una de las partes

 Si la cuenta de margen del inversionista cae por debajo de cierto nivel

(maintenance margin), el inversionista recibirá una llamada de margen
(margin call) que le requerirá incrementar su cuenta de margen a su
nivel original mediante un depósito llamado variation margin

 El depósito inicial (initial margin) se realiza antes de ejecutar cualquier

transacción

25
Riesgo de contraparte en el mercado de futuros (III)

Por el ejemplo,
 Posición larga: 50 contratos de 100 onzas de oro cada uno.
Initial margin: US$ 2,000 por contrato (US$ 100,000 en total).
Maintenance margin: US$ 1,500 por contrato (US$ 75,000 en total).

Precio Ganancia Ganancia Saldo Pago

Día del (pérdida) (pérdida) acumulado de
futuro diaria acumulada initial variation
margin margin
(US$) (US$) (US$) (US$) (US$)

400.00 100,000
1 397.00 (15,000) (15,000) 85,000 0
2 393.30 (18,500) (33,500) 66,500 33,500 margin call:
initial margin < 75,000
3 387.00 (31,500) (65,000) 68,500 31,500
4 392.30 26,500 (38,500) 100,000 0
5 396.00 18,500 (20,000) 100,000 0

26
 Formas de cerrar una posición de futuros

1. Entregando el activo (físicamente o mediante un pago en efectivo)

 Representan menos de 1% de los cierres de futuros

2. Realizar la operación contraria de manera que en términos netos uno

no tenga ninguna exposición al mercado de los futuros
 El clearinghouse identifica las dos transacciones y fija el balance
de la cuenta del inversionista en cero
 La gran mayoría de las transacciones se cierran así

3. Intercambio por físicos (EFF)

 Es la tercera opción para cerrar una posición de futuros. Para
fines prácticos bastante parecida a entregar el activo físico.
Principal diferencia es que se realiza fuera de bolsa
 Un porcentaje muy pequeño de las transacciones se cierran de
esta manera

27
 Principales mercados y clases de futuros

 El Chicago Board of Trade es el mercado más grande de futuros en el

mundo, abrió en 1848
Principales Bolsas de Futuros
Tipos de contratos
Mercados
Físicos Monedas Tasa de interés Índices

Chicago Board of Trade x x x

Chicago Mercantile Exchange x x x x
Coffee, Sugar and Cocoa Exchange (New York) x
Kansas City Board of Trade x x
Mid-America Commodity Exchange (Chicago) x x x
Bolsa de Mercadorios de Sao Paulo x x x x
London International Financial Futures Exchanges x x x
International Petroleum Exchange (London) x
London Metal Exchange x
Tokyo International Financial Futures Exchange x x
Osaka Securities Exchange x
Singapore International Monetary Exchange x x x x
Deutsche Termin Börse x x

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 Clases de contratos de futuros

 Principales tipos de futuros:

1. Bienes agrícolas y metalúrgicos (físicos)

2. Bonos

3. Monedas extranjeras (el mercado de forwards es más grande que el

de futuros)

4. Índices
• La mayoría son sobre índices de acciones
• No se permite entrega física

29
Relación entre los precios de los futuros y los spot

 El precio de un futuro a, por ejemplo, un mes no implica que en 30 días el

activo se venderá a dicho precio

 El precio de un futuro incorpora el precio de comprar el activo hoy y el

costo de acarreo (cost of carry)

 Precio de un futuro es el precio actual de un activo a ser entregado en

una fecha futura

 Precio spot es el precio de adquirir el activo hoy (precio por entrega

inmediata)

30
Convergencia de los precios de los futuros a los precios spot

 A media que la fecha de vencimiento de un futuro se acerca, la diferencia que

existe entre el precio spot y el del futuro se reduce
 En la fecha de vencimiento el precio spot es necesariamente igual al del futuro
 En ese momento el precio del futuro se ha convertido en “el precio que pago
hoy por recibir el bien hoy”; es decir, el precio del futuro se ha convertido en el
precio spot
 En la fecha de vencimiento del contrato, el futuro obliga la entrega del activo
hoy. Esto es lo mismo que comprar el activo en el mercado spot

Precio del futuro

Precio spot

tiempo

31
Modelo del cost of carry y los precios de los futuros

 Antes del vencimiento la relación entre el precio spot y el precio futuro

depende del costo de acarreo. Éste puede estar formado por los
siguientes componentes:
• Almacenaje
• Seguro
• Transporte
• Costos financieros

 La relación entre el precio spot y el precio del futuro es la siguiente:

F0,t = S0 (1+C)

Donde C es el costo de acarreo como porcentaje del precio spot S0

 El costo de acarreo puede entenderse como el costo de comprar algo

hoy y financiar esa compra por un cierto tiempo

32
Determinación del precio de los futuros: un ejemplo (I)

 Si el costo de financiamiento es 10% por año y el costo de una onza de

oro spot es US$ 400, contar con una onza de oro en un año cuesta US$
440.

 Dicho costo está formado por dos componentes: se compra una onza de
oro en el mercado spot a US$ 400 y se dejan de ganar US$ 40 en
intereses como consecuencia de tener el oro un año (ignorando los otros
costos de acarreo).

 “Contar con una onza de oro en un año” es justamente el beneficio que

provee un futuro de oro a un año. Por lo tanto, el precio del futuro de oro
a un año es precisamente US$ 440.

33
Determinación del precio de los futuros: un ejemplo (II)

 Decir que el precio hoy de un futuro a un año es US$ 440 no significa que
el precio spot del oro en un año será US$ 440
 Sin embargo, si el precio hoy de un futuro de oro no fuera US$ 440
existiría la posibilidad de arbitraje. Dichas oportunidades suele explotarse
casi instantáneamente, por lo que el precio del futuro tendería
rápidamente a US$ 440
 Si F0,t > S0 (1+C) => vendo el futuro, compro el activo spot
 Si F0,t < S0 (1+C) => compro el futuro, vendo el activo spot (tomo posición
short)

34
 Estrategias de arbitraje con futuros (I)

Ejemplo de arbitraje cuando F0,t > S0(1+C)

Precio spot de una oz. de oro (S0) 400
Precio futuro de una oz. de oro con entrega en un año (F0,t) 450
Tasa de interés anual (C) 10%

Flujo de
Transacciones
efectivo
t=0 Tomar prestado US$ 400 por un año a 10% +400
Comprar 1 oz. oro spot -400
Vender un futuro de 1 oz. de oro a un año 0
Total: 0

t=1 Entregar 1oz. de oro física al vencimiento del futuro +450

Pagar el préstamo, incluyendo intereses -440
Total: +10

 Se realiza una ganancia de US$ 10 sin correr riesgos ni invertir

fondos

35
 Estrategias de arbitraje con futuros (II)

Ejemplo de arbitraje cuando F0,t < S0(1+C)

Precio spot de una oz. de oro (S0) 420
Precio futuro de una oz. de oro con entrega en un año (F0,t) 450
Tasa de interés anual (C) 10%

Flujo de
Transacciones
efectivo
t=0 Tomar una posición corta de 1 oz. de oro +420
Prestar a 10% por un año los US$ 420 recibidos -420
Comprar un futuro de 1 oz. de oro a un año 0
Total: 0

t=1 Recibir pago por el préstamo (US$420 x 1.10) +462

Recibir 1oz. de oro física y cerrar la posición corta -450
Total: +12

 Se realiza una ganancia de US$ 12 sin correr riesgos ni invertir

fondos

36
 Aplicaciones el modelo del cost of carry (I)

Futuros de índices de acciones

N
F0, t  S0 (1  C ) -  Di (1  ri )
i 1
Donde:
F0,t = Precio del futuro de un activo en t=0 para un contrato de futuros que vence
en t
S0 = Precio spot del activo subyacente en t=0
C = Porcentaje del costo de acarreo de t=0 al vencimiento en t
Di = i-ésimo dividendo
ri = Interés ganado en el acarreo del i-ésimo dividendo desde el
periodo en que se recibe hasta su vencimiento en t

 El modelo de cost of carry se ha ajustado para incluir dividendos

 Al recibir dividendos, el costo de acarreo de mantener acciones se
reduce
 Los dividendos compensan parcialmente el costo financiero de dedicar
fondos a mantener acciones

37
 Aplicaciones el modelo del cost of carry (II)

Futuros de tipo de cambio

1  rus
F0  S 0 ( )
Donde:
1  reur
F0,t= Precio del futuro en t=0 para un contrato de que vence en t (dólares por un euro)
S0= Tipo de cambio (dólares por un euro)
rus= Tasa de interés en dólares
reur= Tasa de interés en euros

 Si no se cumple la relación descrita entre S0 y F0,t, existe la posibilidad de

realizar ganancias por medio del siguiente arbitraje:
 Tomar fondos prestados en US$ y comprar euros en el mercado spot
 Invertir euros en activo de renta fija de dicha moneda
 Convertir el resultado de la inversión en euros a US$ empleando el tipo
de cambio futuro
 El costo de acarreo sería el costo del financiamiento en US$, el cual es
parcialmente compensado por el retorno de invertir en euros

38
1. Derivados
1.1 Definiciones y conceptos básicos
1.2 Funciones
1.3 Forwards
1.4 Futuros
1.5 Swaps

CAE - 2005
 Definiciones básicas (I)

 Un swap es un acuerdo entre dos partes para intercambiar flujos

de pagos a lo largo de un cierto período de tiempo

 Al menos uno de estos flujos de pagos es incierto al iniciar el

swap

 Los dos tipos de swaps más comunes son los swaps de tasa de
interés (interest rate swaps) y los swaps de monedas (currency
swaps)

 A diferencia de las opciones y los futuros, que son acuerdos

estandarizados de plazos relativamente cortos, los swaps
permiten tomar coberturas por períodos de tiempo más largos

 Los primeros swaps de monedas se ejecutaron en la década de

1970 y el primer swap de tasa de interés en 1981
40
 Definiciones básicas (II)

 El tenor es el período de tiempo cubierto por el swap

 Las fechas de pago (settlemet dates) son los días en los que se
realizan los pagos

 La suma de dinero a partir de la cual se calculan los flujos de

efectivo de un swap es el nocional (notional)

 La tasa flotante empleada en los swaps es usualmente la tasa

LIBOR más un margen

 El swap facilitator participa como broker juntando a dos partes

para la transacción o actua como dealer, cuando toma la parte
contraria a la de su cliente en la transacción

41
 Ventajas y limitaciones de los swaps

 Ventajas de los swaps:

1. Se pueden realizar con privacidad (sólo las contrapartes

conocen la operación)
2. No están regulados
3. Permiten diseñar contratos “a la medida”
4. Reducen los costos de transacción

 Limitaciones de los swaps:

1. Puede ser difícil encontrar contrapartes

2. Es complicado alterar una operación de swap una vez que
ésta se inició
3. Existe riesgo crediticio. Este problema limita el número de
participantes del mercado de swaps

42
 Swaps de tasas de interés

 Implica intercambiar pagos de tasas de interés fija por pagos de

tasas flotantes

 La contraparte que recibe tasas de interés flotante paga tasas de

interés fijas (pay-fixed side of the swap)

 La contraparte que recibe tasas de interés fija, paga tasas de

interés flotante (receive-fixed side of the swap)

43
Flujos de efectivo de un swap de tasas de interés

 Debido a que el nocional es el mismo para ambas partes y está

denominado en la misma moneda, el nocional no se intercambia

 Como los pagos de interés están denominados en la misma

moneda, no es necesario que ambas partes trasfieran fondos

 Simplemente se calcula la diferencia entre el pago de interés

fijo y el de interés variable y la contraparte apropiada paga el
saldo neto

 Usualmente la tasa LIBOR que primará en el semestre se fija al

empezar el período, pero el pago del interés se realiza al final del
período

 Al concluir el swap tampoco se necesita transferir nocional ya que

éste no fue intercambiado inicialmente

44
 Flujos de un swap de tasas de interés: ejemplo

 Supongamos que se realiza un swap con un nocional de US$ 1,000,000, en el cual

se intercambian pagos fijos de 9% por LIBOR + 5.20% durante 5 semestres
 Si al inicar la transacción la LIBOR es 2.60%, se observarán los siguientes flujos:

LIBOR0 + 5.20% x $1,000,000 LIBOR1 + 5.20% x LIBOR2 + 5.20% x LIBOR3 + 5.20% x LIBOR4 + 5.20% x
Pagos =0.078 x $1,000,000 $1,000,000 $1,000,000
$1,000,000 $1,000,000
variables: =$78,000

Semestre
0 1 2 3 4 5

Pagos
fijos: US$ 90,000 US$ 90,000 US$ 90,000 US$ 90,000 US$ 90,000

Pagos Por Por Por Por

netos: US$12,000 determinar determinar determinar determinar
del agente
que paga fijo

45
Creación de deuda sintética a tasa fija con swaps

 Originalmente, el deudor paga una tasa flotante de Libor + 4%

Libor + 4%
Deudor Acreedor

 El deudor entra en un swap de tasas de interés en el cual paga una

tasa fija de 8% y recibe Libor + 4%, con lo cual crea un pasivo
sintético a tasa fija y elimina su anterior pasivo a tasa flotante

Libor + 4%
Deudor Acreedor

Tasa fija 8% Libor + 4%

Contraparte
en swap

46
 Swaps de monedas

 Existe cuatro clases de posibles swaps de moneda relacionados al

dólar:

Canjear A cambio de
US$ a tasas fija otra moneda a tasa fija
US$ a tasa flotante otra moneda a tasa fija
US$ a tasas fija otra moneda a tasa flotante
US$ a tasa flotante otra moneda a tasa flotante

 El tipo de swap de monedas más común es intercambiar pagos en

dólares a tasas flotante por pagos en otra moneda a tasa fija. Esta
transacción es un swap simple de monedas (plain vanilla currency
swap)

47
 Flujos de efectivo de un swap de monedas (I)

 El nocional es intercambiado al iniciar del swap

 La contraparte que va a pagar dólares entrega el nocional en esa

moneda y recibe a cambio el nocional expresado en la otra
moneda empleada en el swap

 Se utiliza el tipo de cambio spot prevaleciente en en ese

momento para calcular los montos de los nocionales

48
 Flujos de efectivo de un swap de monedas (II)

 Los pagos de interés se realizan en su totalidad, sin calcular la

diferencia entre los pagos de las contrapartes

 La parte que recibió el pago inicial en dólares paga la tasa de

interés en dólares sobre el monto nocional

 Del mismo modo, la parte que recibió la otra moneda realiza

los pagos de interés en esa moneda sobre el monto nocional

 Al vencer el swap, los montos nocionales son nuevamente

intercambiados

49
Flujos de efectivo de un swap de monedas: ejemplo (I)

 Supongamos que se realiza un swap de dólares a tasa fija por

euros a tasa fija
 El nocional asciende a US$ 13 millones
 El tipo de cambio spot al iniciar el swap es US$ 1.30 por euro
 Se intercambian pagos fijos en dólares de 7% por pagos fijos
en euros de 6.50%

 Al iniciar el swap se intercambian nocionales:

10 millones de
euros
Pagador Pagador
de US$ de euros
US$ 13
millones

50
Flujos de efectivo de un swap de monedas: ejemplo (II)

 Pagos de interés semestrales:

13 m x 7% =
US$ 910,000
Pagador Pagador
de US$ de euros
10 m x 6.5% =
650,000 euros

 Al vencimiento se intercambian nuevamente nocionales:

US$ 13
millones
Pagador Pagador
de US$ de euros
10 millones de euros

51