Documentos de Académico
Documentos de Profesional
Documentos de Cultura
ÍNDICE
1. CONCEPTOS PREVIOS
2. ASPECTOS GENERALES
3. EL TIPO DE CAMBIO
8. ANEXOS
9. BIBLIOGRAFÍA
ETEA/ 3
1. CONCEPTOS PREVIOS
1. TIPO DE CAMBIO
Esta expresión se emplea con dos sentidos diferentes:
Es un sistema a través del cual se determina el valor de una moneda expresado en
términos de la de otro país. Se distinguen tres sistemas distintos: tipo de cambio fijo,
tipo de cambio variable y control de cambios.
En segundo lugar, por tipo de cambio se entiende también, el valor de una moneda
expresado en términos de otra unidad monetaria. En este sentido se considera
equivalente a la expresión cotización de una moneda.
El tipo de cambio oficial se refiere únicamente al caso del tipo de cambio fijo, aunque
de forma menos precisa se aplique también al precio de una moneda en el mercado oficial de
divisas, en el caso del tipo de cambio variable.
6. MERCADO DE DIVISAS
Son aquéllos en los que se realizan los intercambios de unas monedas por otras.
Este tipo de cambio o relación, se calcula teniendo en cuenta las variaciones del tipo o
tipos de cambio y de los índices de precios de ambos espacios económicos.
ETEA/ 5
2. ASPECTOS GENERALES
El mercado de divisas es el mercado donde se establece el precio de las diferentes
divisas ya que en él confluyen los oferentes y los demandantes de las mismas. Al precio de una
moneda en términos de otra se le denomina tipo de cambio.
Según Sáiz Cebreros, divisa es la moneda aceptada por ambas partes en una transacción
internacional, pudiendo estar dicha moneda materializada en billetes de banco (lo menos
frecuente) o en efectos como cheques bancarios, pagarés, letras de cambio, etc, (lo más
frecuente).
Se suelen clasificar como divisas los siguientes medios de pago en moneda extranjera:
Billetes de banco, cheques de viajero, saldos bancarios e instrumentos de movilización de lo
saldos bancarios (cheques y transferencias).
En general, cada divisa da origen a un mercado que no está ligado a un lugar geográfico
determinado, hablándose así del mercado del dólar, del euro, del yen, de la libra esterlina, etc.
El mercado de divisas existe desde hace siglos dado que el comercio internacional
siempre ha precisado de la utilización de moneda diferente a la del país envuelto en las
transacciones. En los últimos 25 años este mercado ha experimentado innovaciones y presiones
competitivas que han cambiado su estructura complicándola, no sólo en cuanto al número o
tipo de productos que se utilizan, sino también en la forma de realizar las transacciones. Hoy
en día, los productos que se negocian en los mercados van más allá de las simples
transacciones al contado o las transacciones a plazos cortos. Las últimas tendencias del
mercado han llevado a crear contratos de divisas a plazo de hasta cinco años e incluso con
vencimientos superiores para las divisas principales.
ETEA/ 6
El mercado de divisas nació, teóricamente, como apoyo necesario para los intercambios
comerciales entre países diferentes. Pero actualmente se calcula que solo un 5% de las
transacciones en moneda extranjera se debe a operaciones de carácter comercial. El 95%
restante es atribuible al efecto multiplicador de la propia actividad interbancaria: bancos
centrales tratando de mantener la cotización de su moneda, bancos comerciales realizando
operaciones a contado y a plazo, grandes empresas multinacionales buscando protegerse del
riesgo de cambio o de rentabilizar sus excedentes en moneda extranjera, etc.
Las funciones hasta ahora citadas son las realizadas de forma ortodoxa por el mercado,
pero no se debe olvidar que este es un sistema, en su conjunto, altamente especulativo.
Los brokers son simples intermediarios entre bancos que actúan a comisión,
sin asumir riesgos, pero su papel es esencial para dar agilidad al mercado y
preservar el anonimato de los agentes hasta que las operaciones lleguen a
materializarse. Son, por tanto, participantes del segmento secundario del
mercado.
Entre las razones por las cuales dichos agentes operan en los mercados de divisas se
encuentran:
2. Las razones comerciales o de inversión: las empresas han de atender los pagos a sus
proveedores extranjeros y realizar el cambio de moneda cuando reciben flujos de
clientes en moneda extranjera. Para realizar estas operaciones es necesario adquirir
divisas.
cambio. El mercado de divisas ofrece los instrumentos necesarios para mitigar las
consecuencias negativas del riesgo.
Un mercado es transparente cuando resulta fácil ver los precios y la información referente a
las transacciones que se van ejecutando; en este mercado, sin embargo, los precios no están
dispuesto a la vista de todos sino que se presentan en pantallas electrónicas en cada banco.
Dado que en este mercado existen más de 1.000 bancos y más de 10.000 entidades
participantes, los precios de las mencionadas pantallas tienen únicamente carácter indicativo, lo
que complica asegurarse el mejor precio por las transacciones. Los precios varían según la
calidad crediticia y la calidad del sistema de pagos o back office del banco que actúa como
dealer. Esta característica ha proporcionado tradicionalmente grandes beneficios especulativos
a los mayores dealers (bancos comerciales).
ETEA/ 10
Por ser un mercado no organizado no existe una Cámara de Compensación general que
incremente la liquidez y garantice las transacciones en caso de incumplimiento de la
contraparte. Recientemente se ha formado algunos consorcios privados bilaterales como
SWIFT (Society for Worlwide Interbank Financial Telecommunication) y FXNET (propiedad
de 14 grandes bancos), que son sistemas de compensación y liquidación por el neto –es decir,
compensatorio de las deudas entre bancos por diferenciales-, y que han reducido los riesgos
sustancialmente.
Las transacciones del mercado de divisas no están estandarizadas sino que se hacen “a
medida” según las necesidades de cada cliente lo cual dota a este mercado de gran flexibilidad.
En cuanto al tipo de organización del mercado en sí, cabría hablar del modelo anglosajón y
del continental europeo. En el primero de ellos el mercado lo forman simplemente las salas de
cambio de los grandes bancos comerciales activos en el mercado, interconectado por una
compleja red de teléfonos, teletipos, fax, computadoras, etc. En el segundo modelo, aparte del
mercado interbancario como el descrito, los operadores suelen reunirse una vez al día en un
lugar físico para negociar de viva voz y establecer una tabla de cotizaciones oficiales de la
moneda local contra las divisas más importantes (fixing).
4. MERCADO DE DINERO
Paralelamente al mercado de divisas hay que constatar la existencia de un mercado de
dinero íntimamente relacionado con aquel. En términos generales definimos el mercado de dinero
como el de los activos a corto plazo, es decir, con vencimiento máximo de un año. Aquí, no
obstante, el concepto de mercado de dinero es más restringido, refiriéndose a las operaciones de
préstamos y depósito de divisas en los mercados bancario e interbancario.
Los depósitos o los préstamos en dichos mercados suelen tener una gama de
vencimiento que van desde un día a una semana para operaciones puramente interbancarias, y
desde uno a varios meses, máximo un año, para transacciones en las que alguno de los
intervinientes puede no ser un intermediario financiero.
3. EL TIPO DE CAMBIO
El tipo de cambio se define como el precio de una moneda con respecto a otra. Es el
precio resultante del equilibrio de la oferta y la demanda de una divisa respecto de otra en los
mercados de divisas.
Ejemplo
____________________________
Por lo general, el tipo de cambio se expresa en términos de la moneda local por unidad
de divisa (eje: 1,0922 UR/USD), o cotización directa. La cotización indirecta, es decir, su
inversa, es el número de unidades de divisa por unidad de moneda local (eje: 0,9156 USD /
EUR). Todas las monedas cotizan con respecto al dólar dada la preponderancia de esta moneda
en el comercio internacional. Se dice que una cotización es de tipo “americano” cuando se
expresa en términos de dólares por divisa (eje: 0,5735 USB / Franco suizo), y tipo “europeo”
cuando se expresa en términos de divisa por dólar (eje: 1,7437 Francos suizos / USB). Para
pasar de una cotización en términos europeos a términos americanos sólo hay que invertir las
cantidades. Esta distinción es importante, dado que un aumento del tipo de cambio puede
implicar una depreciación (cotización directa o en términos europeos) o una apreciación
(cotización indirecta o en términos americanos).
El tipo de cambio cruzado de una divisa A por unidad de divisa B se puede obtener a
partir de la ratio de los tipos de cambio moneda local / divisa B y moneda local / divisa A. De
la tabla de cotizaciones, de por ejemplo, el euro frente a otras monedas podemos obtener un
tipo de cambio entre dos divisas.
Ejemplo:
Calcular el tipo de cambio USD / Libra esterlina, a partir de los tipos de cambio siguientes:
EUR / Libra esterlina = 1,72 EUR / USD = 1,06.
USD / Libra esterlina = EUR / Libra : EUR / USB = 1,72 : 1,06 = 1,62 USD / Libra.
__________________________
ETEA/ 13
Son los tipos de cambio formados por el cruce del libre juego de la oferta y la demanda de
divisas. La oferta de divisas está constituida, básicamente, por las divisas procedentes de las
exportaciones de mercancías, servicios y rentas y transferencias recibidas, y las importaciones de
capital. La demanda de divisas está formada por las importaciones de mercancías, servicios y
rentas y transferencias pagadas y las exportaciones de capital.
1. Si la oferta de una divisa del país A aumenta en relación con su demanda, el exceso de oferta
monetaria causará inflación en el país A que utiliza dicha divisa. A medida que los precios
aumentan en dicho país en relación con otro u otros países B, es decir, cuando el diferencial de
inflación crece, los bienes del primer país se hacen menos competitivos y los consumidores
consumirán menos bienes del país A y más del B lo que aumenta (desplaza hacia la derecha) la
demanda de la divisa B y disminuye (desplaza hacia la izquierda) su oferta para cada tipo de
cambio. Se alcanzaría así un nuevo equilibrio para el tipo de cambio. Así, una tasa de inflación
superior en la zona euro que en EEUU llevará a una depreciación del euro en relación al dólar
y una apreciación del dólar con respecto al euro.
Apr. B = S1 – So / So x 100
Ejemplo:
Un aumento en el tipo de cambio del euro con respecto al dólar de 1,0922 a 1,0933 supone una
apreciación del dólar respecto al euro de:
A su vez supone una depreciación del euro con respecto al dólar de:
Nótese que el % de apreciación del dólar no es igual que el % de depreciación del euro (0,1007
> 0,10061%) ya que los valores de ambas divisas son inversos y, por tanto, se calculan los %
de cambio respecto de bases diferentes.
4. El tipo de cambio depende también de las expectativas sobre los tipos de cambio futuros. Las
expectativas, a su vez, están en función de factores de índole política, económica y social. Las
expectativas juegan un papel importante en los tipos de cambio porque éstos se comportan
como activos financieros negociados en los mercados internacionales
ETEA/ 15
5. Otro factor que afecta al tipo de cambio es el riesgo. El riesgo país está inversamente
relacionado con el tipo de cambio. Cuanto mayor riesgo país experimenta una nación, más
débil será su divisa; cuanto más seguridad ofrezca un país a sus inversores mayor será el flujo
de capital que acudirá buscando refugio (Así, inmediatamente después de los atentados del 11
de septiembre de 2001 en EEUU, el franco suizo y el euro se apreciaron como monedas
refugio).
Aunque existen numerosos modelos de predicción de los tipos de cambio, éstos son variables
aleatorias que, por naturaleza, son muy difíciles de predecir, ya no sólo en su magnitud sino
incluso en su sentido, especialmente a la vista del comportamiento de algunas de las más
importantes divisas en los últimos tiempos.
Son los tipos determinados por las autoridades económicas que interfieren en el libre juego de
la oferta y la demanda de divisas. Cuando el tipo de cambio es fijo, las autoridades deben
mantenerlo al nivel previamente fijado; cuando los tipos de cambio son semifijos o ajustables, las
autoridades económicas han de evitar que las fluctuaciones superen un límite o banda superior e
inferior prefijados con antelación (eje: el sistema de cambios fijos de Bretón Woods, suponía que
toda las monedas participantes debían ser convertibles y mantener, a través del oro, una paridad
fija con el dólar, con un margen de fluctuación, alrededor de la paridad central, del + / - 1%; otro
ejem., es el Mecanismo de Tipos de Cambio II, cuyas bandas se establecieron en el + / - 15%).
En los mercados de divisas es frecuente cotizar por ambos lados, es decir, por el de la
demanda y la oferta. El precio de compra es el precio que el banco o dealer está dispuesto a pagar
por la divisa; el precio de oferta es el precio al que está dispuesto a vender dicha divisa. Estos dos
precios forman lo que se denomina diferencial u horquilla de compra-venta. Dicha cotización
puede presentarse de la siguiente manera:
En este supuesto, un banco comercial se muestra dispuesto a comprar euros a 1,150 dólares
y a venderlos a 1,152 dólares, existiendo un diferencial o spread de 0,002 USD / EUR, que sería el
margen bruto de intermediario financiero. La magnitud del diferencial puede ser fijada
ETEA/ 16
a discreción del intermediario financiero que esté cotizando en el mercado, sobre todo en su
segmento secundario.
En mercados competitivos, el valor ajustado por los tipos de cambio de los bienes
negociables y de los activos financieros ha de ser el mismo en todos los países exceptuando los
costes de transacción, es decir, una barra de pan en Londres ha de costar lo mismo que una barra
de pan en Japón una vez realizados los ajustes pertinentes para pasar de libras a yenes. A esta idea
se la conoce como ley del precio único. Los arbitrajistas internacionales se aseguran de que dicha
ley se cumpla, siempre y cuando no existan imperfecciones en el mercado. Lo mismo ha de ocurrir
para los activos financieros: el rendimiento ajustado por el riesgo del mismo instrumento
financiero en dos países ha de ser el mismo.
Estas relaciones de arbitraje en los mercados internacionales dan lugar a las cinco
relaciones teóricas de paridad en las finanzas internacionales:
1. La relación de paridad del poder de compra (Purchasing Power Parity o PPP), que enlaza los
tipos de cambio al contado con la inflación esperada.
ETEA/ 17
2. El efecto Fisher (Fisher Effect o FE), que enlaza los tipos de interés nominales con los reales y
la inflación.
3. La relación internacional de Fisher (Internacional Fisher Effect o IFE), que relaciona los
diferenciales de interés con los tipos de cambio.
4. La paridad de tipos de interés (Interest Rate Parity o IRP), que enlaza los tipos de cambio al
contado con los tipos de cambio a plazo a través de los tipos de interés.
- Operaciones de arbitraje
- Arbitraje de intereses
- Swaps
- Futuros
- Opciones.
ETEA/ 18
Las compraventas a plazo, dado que el tipo de cambio se fija hoy pero la entrega
de las divisas se realiza dentro de un cierto tiempo (un mes, dos meses, etc.) son las
típicas transacciones de cobertura de riesgo de cambio.
(Ejemplo: si un exportador prevé cobrar una factura en yenes dentro de tres meses, está
expuesto a un riesgo de cambio. Hoy el cambio está fijado en 125,700 YPY / EUR del lado
vendedor de euros, es decir, el banco comercial estaría dispuesto a comprar yenes a dicha
cotización. Pero dentro de tres meses el cambio bien pudiera ser de 125,500 JPY / EUR, lo
que favorecería al exportador, o de 126,300 JPY / EUR, lo que perjudicaría sus intereses.
Una solución consiste en acudir al segmento a plazo del mercado y vender hoy los yenes,
para entregar dentro de tres meses al precio, supongamos, de 125,250 JPY / EUR; el
exportador se ha cubierto así del riesgo de cambio, ha renunciado a
ETEA/ 19
Las cotizaciones a plazo dependen de las perspectivas de los agentes del mercado con
respecto a las divisas implicadas y sus precios al contado en un futuro. Las cambios a plazo
son, pues, en términos estadísticos estimadores insesgados de los cambios al contado.
Un concepto relevante en los mercados a plazo es el tipo de interés implícito (Ti), que
se define por la siguiente ecuación:
Ti = Xt - Xo / Xo x 360 / t
Aplicando la fórmula:
________________________
A la diferencia entre el tipo a plazo y de contado se la suele denominar tipo swap, en este caso
su valor sería:
nos encontramos así con la segunda acepción de swap en el mercado de divisas, diferencia
entre un cambio a plazo y uno al contado.
ETEA/ 20
b. Operaciones de arbitraje
El agente puede comprar euros en Nueva York a 1,152 dólares y venderlos en Madrid
realizando una ganancia de 0,001 dólares por euro. Con 100.000.000 dólares podrían
comprarse, en Nueva York, 86.805.556 euros (100.000.000 / 1,152) que, a su vez, podrían
venderse en Madrid por 100.086.806 dólares (86.805.556 x 1,153); la ganancia sería de
86.806 dólares.
No obstante, pronto los precios se equilibrarían entre si, en ambas plazas, desapareciendo
las oportunidades de arbitraje
__________________
se puede comprobar que 180.000 < 109,590 x 1,677, y que el yen se ha revaluado en Londres,
ya que ahora se necesitan menos yenes para comprar una libra. Se ha roto el equilibrio del
mercado y se puede realizar una operación de arbitraje.
Por ejemplo, con 100.000.000 yenes se pueden comprar 555.556 libras en Londres
(100.000.000 / 180,000) que pueden venderse en Nueva York por 931.667 dólares (555.555 x
1,677) que, a su vez, cambiados en Madrid, equivalen a 102.101.386 yenes (931.667 x
109,590); se ha realizado una ganancia en segundos de 2.101.386 yenes.
______________________
- Los arbitrajistas son operadores del mercado secundario, con acceso directo a la
información sobre cotizaciones y con posibilidad de colocar las órdenes sobre la
marcha.
c. Arbitraje de intereses
Ejemplo:
Mercado de dinero
Tomador (%)
Prestamista (%)
Mercado de divisas
Comprador (USD/GBP)
Vendedor (USD/GBP)
Este escenario del mercado nos puede llevar a las siguientes conclusiones:
- En el mercado de dinero está más cara la libra que el dólar. Los tipos, activos y
pasivos, de la esterlina son superiores a los de la moneda americana,
aproximadamente en un 2,8%.
ETEA/ 23
Nota: En los mercados de divisas es frecuente dar las cotizaciones del siguiente modo:
donde 150 y 145 son los tipos swap o diferenciales respectivos que, en este caso, deben
interpretarse como 0,0150 y 0,0145.
¿Cómo se sabe si los tipos swap se suman o se restan a la cotización de contado? Existen dos
reglas:
Primera:
- Si tipo swap vendedor > tipo swap comprador, los tipos se suman.
De esta forma siempre se cumplirá a plazo que “tipo vendedor > tipo comprador”, que es lo
lógico.
Segunda:
Consiste en ver los diferenciales de tipos de interés. La moneda que ofrezca a mayor tipo de
interés es la que, teóricamente, debe depreciarse en el mercado a plazos. En el ejemplo, la libra
ofrece mayor interés; debe depreciarse y, por tanto, al estar expresada la cotización como USD
/ GBP se han de restar los tipos swap, ya que, a plazo, necesitaremos menos dólares para
cambiarlos por una esterlina.
t=0
- Endeudamiento en libras.
t = + 3 meses
______________________
- Altos costes de transacción, por ejemplo, por un alto tipo diferencial entre tipos
comprador y vendedor.
Finalmente recordar que una compra de moneda al contado, con su simultánea venta a
plazo, recibe el nombre de operación swap. Por lo tanto, se puede afirmar que el arbitraje
cubierto de capitales combina un swap en el mercado de divisas con operaciones de
endeudamiento y depósito en el mercado de dinero.
d. Swaps
Las operaciones swap en divisas suelen ser acuerdos entre empresas por los que se
producen intercambios de importantes cantidades, en diferentes monedas, buscando las
ventajas comparativas de acceso que cada compañía tiene en su respectivo mercado
financiero.
El swap de divisas consiste en un contrato entre dos partes interesadas que se muestran
dispuestas a intercambiar principales equivalentes en dos monedas diferentes, por un
tiempo prefijado. Al vencimiento de la operación se deshace el intercambio al mismo tipo
de paridad al contado original y, durante la vigencia del contrato, cada parte paga los
intereses originados por el endeudamiento de la otra.
- Pueden realizarse directamente entre las empresas implicadas, pero lo más normal
es contar con la presencia de un banco intermediario o broker especializado.
La tipología de los swaps tanto de tipos de interés como de divisas es muy variada. En
cuanto a estos últimos podríamos destacar tres tipos básicos según la modalidad de intercambio
de los flujos de intereses:
Al tratarse siempre de flujos en dos divisas distintas son posibles las combinaciones
anteriores mientras que, en los swaps de tipos de interés, solo suele ser utilizada la
segunda posibilidad.
- Intercambio al principio y al final del swap. En este caso, las compañías o agentes
involucrados cambian su financiación de una moneda a otra y puede que de interés
fijo a variable o viceversa según los casos.
- Intercambio solo al final del swap. En este, las compañías retienen los principales
obtenidos en los mercados de capitales y cada una de ellas realiza el servicio de la
deuda de la otra, pagos periódicos de intereses y de principales al final de la
permuta financiera.
Ejemplo
Datos: Sean dos empresas, la ABC Inc., norteamericana, con fábricas e intereses en Estados
Unidos, que ahora trata de revitalizar las operaciones de su filial en el Reino Unido, y la XYZ
Ltd., con base en Inglaterra y que desea expandir su actividad a Estados Unidos, creando una
red de sucursales. La empresa ABC tiene una buena calificación en el mercado de capitales
norteamericano, donde es bien conocida, pero necesita financiación en libras esterlinas.
ETEA/ 27
Paralelamente, la empresa XYZ Ltd., es conocida en el mercado inglés, donde podría obtener
fácil financiación en esterlinas, pero, en realidad, necesita dólares.
Ambas empresas, puestas en contacto entre sí a través de un broker, pueden llegar al siguiente
acuerdo swap:
- ABC se compromete a pagar los intereses en libras –al 5%- de la deuda de XYZ, y
ésta a pagar los intereses en dólares –al 4,3%- de la deuda de la empresa americana.
- Pasados los diez años, ABC devuelve 100 millones de libras a XYZ y recibe de ésta
167,7 millones de dólares, coincidiendo con la amortización de los bonos en el
mercado
3. Los ahorros comparativos de intereses a pagar, a lo largo de los diez años son
los siguientes:
La mayor parte del volumen tradicional en los mercados de divisas procede de las
operaciones de swap de divisas con un 56% seguido por las operaciones al contado con un
11%. Entre los bancos comerciales, los swaps de divisas siempre han sido uno de sus
principales instrumentos en las transacciones del mercado de divisas.
El nuevo mercado de divisas gira alrededor del euro y es el Banco Central Europeo el
encargado de publicar, a diario, la equivalencia entre la moneda de la UEME y el resto de las
principales monedas mundiales.
Los distintos países que forman la UEME han renunciado a una política monetaria
autónoma tras su entrada en la zona del euro; así mismo se ha perdido la capacidad de ejercer
una política de tipo de cambio, diciendo adiós, por ejemplo, a posibles devaluaciones
competitivas.
8. ANEXOS
UBS …………………………………..11,53
-Cada movimiento del cambio entre dos monedas se denomina “tick” y su unidad es el “pip”, que
responde al último dígito de la cotización de cada cambio.
-El cruce entre el euro y el dólar varía hasta 18.000 veces al día, es decir, una vez cada cinco segundos.
-Se invierte por apalancamiento (endeudamiento). Existen dos tipos de operaciones en este mercado:
al contado –o spot-, y a plazo –forward-. Las operaciones al contado tienen una duración máxima de
48 horas entre la compra y la venta. Las de plazo funcionan a partir de las 72 horas, hasta un máximo
de seis meses. El plazo se pacta de antemano.
9. BIBLIOGRAFÍA
ANALISTAS FINANCIEROS INTERNACIONALES (2008) – Guía del Sistema Financiero
Español, 5ª edición, Madrid, Ed. Empresa Global.