LAS FALLAS DE MERCADO Y LOS FUNDAMENTOS PARA LA

INTERVENCIN
Un punto de partida til para abordar los costos y beneficios de posibles
mbitos de intervencin es el siguiente sencillo marco analtico, que destaca
las principales fallas de mercado que limitan la profundidad financiera y
atrofian las empresas productivas en Amrica Latina (para un modelo formal,
vase Fernndez-Arias y Panizza, 2014). Considrese un conjunto de empresas
que buscan crdito para llevar a cabo proyectos y que se enfrentan a un
mercado de crdito competitivo. Para mayor sencillez, supngase que los
retornos del proyecto son seguros y conocidos por todas las partes, de modo
que no hay preocupaciones en relacin con incertidumbre o informacin. Sin
embargo, hay limitaciones al cumplimiento de los contratos que impiden que
los bancos recuperen cualquier cantidad que supere la garanta ofrecida por la
empresa, y posiblemente menos debido a deficiencias en el sistema legal para
hacerla efectiva.5 En este sencillo escenario, las garantas exigibles legalmente
determinan si los prstamos dan lugar a impagos. El prestamista fijar as el
lmite del prstamo a un nivel no superior que el prestatario siempre podr
reembolsar. En este caso extremo, hay cuatro motivos conducentes a niveles
de prstamos restringidos o tasas crediticias excesivamente altas que podran
justificar las intervenciones de poltica: escasas garantas admisibles, escaso
cumplimiento legal de los derechos de los acreedores, tasas de fondeo
bancario excesivamente elevadas, y un sistema bancario ineficiente con altos
costos de intermediacin.
Los dos primeros motivos (las garantas y su cumplimiento) estn relacionados
con el hecho de que si los inversionistas no pueden comprometerse a pagar,
los prestamistas quiz presten demasiado poco anticipando que una vez que se
haya llevado a cabo el proyecto los prestatarios decidirn que les conviene
ms no pagar. Esta clase de problemas de compromiso puede mitigarse
mediante la constitucin de garantas y slidos derechos de los acreedores
para el cumplimiento de los acuerdos. Por lo tanto, la capacidad legal para
constituir y hacer cumplir la garanta es una condicin necesaria para un buen
funcionamiento del mercado de crdito.
El tercer motivo (costo de fondeo) tiene que ver con circunstancias como la
inestabilidad macroeconmica, que provoca una aversin al riesgo
generalizada y primas de riesgo excesivas. En ese caso, las tasas de fondeo de
los intermediarios financieros (por ejemplo, las tasas de inters de los
depsitos bancarios) pueden ser mucho mayores que el costo de oportunidad
social de los fondos e impulsar al alza tasas de prstamo excesivamente
elevadas. Puede que este motivo justifique polticas de apoyo transitorio al
crdito durante las crisis macroeconmicas o las crisis bancarias con el fin de
evitar el ajuste innecesario de empresas viables debido a la falta de liquidez.
En cuanto al cuarto motivo, los costos de intermediacin estn inversamente
relacionados con la eficiencia del sistema bancario y con la disponibilidad de
recursos tales como tecnologas de puntuacin del crdito y los sistemas de
registro e informe de crdito. En tanto los bancos competitivos trasladan estos
costos a sus clientes, los altos costos de intermediacin conducen a altas tasas
de inters y menores inversiones.
Por lo tanto, puede haber impedimentos para obtener crdito, incluso cuando
las empresas presentan proyectos que sin duda tendran altos retornos. Estas
razones que motivan la intervencin de poltica pueden ampliarse a un
escenario ms realista, en el cual las empresas pagan por encima del valor de
la garanta si el retorno del proyecto es alto y estn interesadas en seguir
obteniendo prstamos, de modo que la garanta no es el nico factor que
influye en la solvencia. En este caso ms realista, la incertidumbre en relacin
con los retornos y el pago del prstamo desincentiva a los prestamistas con
aversin al riesgo y aade un quinto motivo por el que el crdito puede resultar
indebidamente restringido. Presumiblemente, el prestamista tiene menos
informacin acerca de las perspectivas de retorno, lo cual conduce a un sexto
motivo de fallas de mercado asociadas con el riesgo moral y la seleccin
adversa que podra justificar la intervencin de polticas. En presencia de
informacin asimtrica de este tipo, se racionar el crdito, aun si los derechos
de los acreedores se hacen cumplir a la perfeccin (Stiglitz y Weiss, 1981).
Los seis motivos tratados anteriormente suponen que el retorno del proyecto
es la verdadera medida del valor de la inversin. Dado que las empresas
siguen invirtiendo hasta que el retorno del proyecto marginal en su cartera es
igual a la tasa de inters que pagan, la intervencin de poltica en estos casos
pretende asegurar que la tasa de inters no contenga distorsiones, es decir:
que refleje el costo verdadero o social del prstamo. Sin embargo, el retorno
privado no constituye una buena medida del valor si el proyecto genera
externalidades que recaen sobre otros agentes. En ese caso, los responsables
de las polticas deberan tener en cuenta el retorno social, que puede ser
diferente al retorno privado. Por lo tanto, un sptimo motivo para las
intervenciones de poltica tiene que ver con las externalidades de las
inversiones privadas. Al contrario de los factores anteriores, este no refleja un
problema en el sistema financiero. Si un determinado proyecto de inversin
genera externalidades positivas, el retorno social de este proyecto ser
superior a su retorno privado, y las empresas invertirn por debajo de lo
apropiado, incluso con mercados de capital perfectos.7 Las polticas pueden
tener como objetivo especfico atender estas externalidades, convirtiendo los
proyectos socialmente rentables en algo atractivo para los inversionistas
individuales mediante la distorsin de los mercados de crdito (por ejemplo,
otorgando subsidios) a fin de alinear el costo privado del capital con el retorno
social.
Por ltimo, pero no menos importante, al disear la respuesta de poltica
ptima ante una determinada falla de mercado, los responsables de las
polticas deben sopesar las fallas de mercado y fallas del gobierno y tener en
cuenta sus trade-offs. Por ejemplo, considrese el caso de los prstamos
dirigidos de los bancos de propiedad estatal. Por un lado, los bancos pblicos
pueden ser un poderoso instrumento para orientar los recursos financieros,
superando obstculos indebidos que impiden que el mercado lleve a cabo
dichas asignaciones. Por otro lado, los bancos pblicos gestionados por agentes
incompetentes o parciales para no hablar de agentes corruptos pueden
convertirse rpidamente en un desastre fiscal y econmico. Algunos de estos
temas se analizarn en la ltima seccin de este captulo.

BIENES PBLICOS E INTERVENCIONES DE MERCADO

Entre los bienes pblicos que pueden mejorar la productividad mediante un
mejor acceso al financiamiento, est la fijacin de reglas de juego
transparentes y verificables para la supervisin y regulacin de los mercados
financieros; bajar las barreras para ingresar en los mercados financieros;
reducir las asimetras que distorsionan la asignacin de capital o provocan
racionamiento del crdito; y establecer (o mejorar) las bases legales de los
registros de crdito, las transacciones seguras, los registros catastrales, los
registros de propiedades muebles y las leyes de quiebra.9 Como ya se ha
mencionado, la capacidad de constituir garantas es clave.
Las leyes de insolvencia que no establecen claros derechos de prioridad o que
permiten una rpida reestructuracin de las empresas viables en el caso de
falta de pago agravan los problemas relacionados con la falta de garantas
admisibles. Debido a los procedimientos judiciales que consumen tiempo y a
costos legales administrativos fijos muy altos, los acreedores se ven
desmotivados para prestar, sobre todo a las pequeas empresas, porque saben
que el costo de cobranza puede superar la suma del prstamo original ms los
intereses. Lamentablemente, las reformas de las leyes de quiebra para
fortalecer los derechos de los acreedores suelen encontrarse con la oposicin
de actores polticos que pretenden proteger a aquellos que, paradjicamente,
son los que probablemente seran los ms beneficiados por esas reformas. A
menudo se oponen a las reformas mentando el caso del pequeo empresario
que podra ver cmo sus acreedores se apoderan de su propiedad. Parecen
olvidar el financiamiento adicional que estara disponible para el crecimiento
de las pequeas empresas productivas y las nuevas empresas que se crearan
gracias a este proceso de reforma. La idea de que los prestatarios, y sobre todo
los prestatarios pequeos y pobres, pueden beneficiarse en gran medida de
mayores derechos de los acreedores no es intuitiva y, por ese motivo, es caldo
de cultivo para el populismo.
Las intervenciones de mercado son polticas que intentan contrarrestar las
fallas de mercado alterando las condiciones de mercado bajo las cuales se
puede obtener financiamiento. Algunas de estas polticas son hbridas, y
mezclan la participacin pblica y privada. Considrese el caso de las
disposiciones contractuales por las que un tercero garantiza el pago de un
prstamo especfico para promover el acceso al crdito de empresas y sectores
con limitaciones (para un estudio del tema, vase OCDE/CEPAL, 2012). Los
sistemas multilaterales de garanta recproca (SMG) son acuerdos cooperativos
en los que ciertos socios (miembros participantes) reciben y ofrecen garantas,
mientras que otros socios (miembros patrocinadores) nicamente las ofrecen.
A pesar de que la mayora de estos sistemas de garanta es totalmente privada
por ejemplo, de los 24 SMG que funcionan en Argentina, slo uno recibe
financiamiento pblico (OCDE/CEPAL, 2012), los SMG a menudo se benefician
de las ventajas fiscales destinadas a proporcionar incentivos para que
participen los miembros patrocinadores. Otros modelos utilizan incentivos
financieros (como los prstamos a largo plazo subsidiados por la Corporacin
de Fomento de la Produccin [Corfo] para las SMG chilenas) a fin de promover
una amplia cobertura y un desarrollo horizontal de las SMG. Estas
intervenciones abordan las fallas de mercado en tres frentes. En primer lugar,
permiten que los prestatarios se puedan comprometer a reembolsar el
prstamo (porque la parte relacionada que garantiza el crdito puede ser una
empresa grande que tiene una influencia considerable sobre el prestatario). En
segundo lugar, reducen las asimetras de informacin (porque la parte que
garantiza el crdito tiene mejor informacin que el prestatario, ya que ambas
partes tienen una relacin comercial de larga data). En tercer lugar, aumentan
la informacin sobre la solvencia porque permiten crear historiales crediticios a
las empresas que adolecan de restricciones al crdito.
Las puras garantas del crdito pblicas pueden alcanzar directamente a las
empresas con limitaciones de crdito reduciendo el riesgo de reembolso del
prestamista.11 Sin embargo, si bien las garantas de crdito relajan las
restricciones crediticias, no aumentan la disposicin del prestatario a pagar.
Estas garantas crediticias reasignan pero no reducen el riesgo total. Como
consecuencia, la garanta hace que los prestatarios sean capaces de recibir
ms crdito, de acuerdo con el objetivo buscado, pero expone a la agencia
pblica al riesgo de grandes prdidas. Dado que las garantas son riesgosas,
estas deben tener un precio realista o, de lo contrario, se debe reconocer
explcitamente su componente de subsidio.
De manera alternativa, una forma de inducir a las instituciones financieras a
reducir sus tasas de inters, sin reducir directamente el riesgo del prstamo
mediante garantas, es que los bancos de desarrollo de segundo piso
proporcionen un fondeo barato a los bancos comerciales para que ellos
presten. Sin embargo, puede que las tasas ms bajas de esos prstamos a
todas las empresas en cuestin no produzcan gran cosa en trminos de
prstamos productivos adicionales. En primer lugar, las empresas que tienen
pleno acceso al financiamiento, cuyos retornos de inversin ya estn alineados
con el costo del capital, acabaran invirtiendo en proyectos con retornos
inferiores a los costos sociales del capital. En segundo lugar, puede que un
fondeo barato sea insuficiente para inducir sustancialmente a ms prstamos a
las empresas que son percibidas como demasiado riesgosas por parte de los
bancos comerciales privados, que siguen asumiendo todo el riesgo de la
operacin de crdito. Por eso, los programas de prstamos de los bancos de
segundo piso son ms eficaces cuando vienen acompaados de condiciones
que dirigen el fondeo barato hacia proyectos con externalidades positivas, que
se volveran rentables gracias al menor costo del capital, y conduciran a
sustanciales nuevas inversiones.
Ambos tipos de intervencin, garantas y financiamiento, supuestamente
tienen costos fiscales (implcitos o explcitos) si se llevan a cabo a precios
inferiores a los de mercado.13 Para maximizar el efecto de desarrollo
econmico de un recurso fiscal destinado a estas polticas, estas
intervenciones deben corresponder correctamente a la falla en cuestin. Las
garantas estn mejor adecuadas para enfrentarse a las restricciones de
crdito, y son particularmente eficientes cuando los bancos privados
manifiestan una aversin excesiva al riesgo y el garante tiene una gran
influencia para controlar el cumplimiento del prestatario o posee informacin
superior acerca de su capacidad de pago. Por el contrario, el fondeo barato es
ideal para destinarlo a empresas que generan externalidades positivas, pero
que no experimentan fuertes limitaciones de crdito que les impidan pedir
prestado, de modo que una vez que el costo de capital es lo bastante bajo para
igualar sus retornos privados, la inversin naturalmente sobrevendr a la
escala adecuada.
Por qu otorgar prstamos subsidiados en lugar de donaciones, que reflejaran
con mayor transparencia el carcter oneroso de la poltica de promocin?
Considrese, por ejemplo, una empresa que podra invertir US$100 para
financiar un proyecto con un retorno social de US$6 y un retorno privado de
US$5. Supngase, adems, que la tasa de inters de los prstamos es del 6%.
Si bien la implementacin del proyecto sera socialmente ptima, la empresa
no invertir porque el retorno privado es inferior a la tasa de inters. Los
prstamos subsidiados al 5% alcanzaran el nivel socialmente ptimo de
inversin. Sin embargo, esto sera equivalente a dejar que la firma tomara
prestado al 6% y recibiera una donacin de US$1 con la condicin de que
realice la inversin. Esta ltima poltica tiene la ventaja de ser completamente
transparente, pero requiere que la condicin de invertir sea legalmente
vinculante y se haga cumplir.