INFORME TRIMESTRAL

Anlisis e ideas de inversin: segundo trimestre 2016

1 VISIN MACRO ECONMICA

a. Mercados desarrollados

USA

Europa

Japn

b. Mercados emergentes

Mxico

Chile

10

Per

12

Brasil

14

China

16

2 ANLISIS DE RENTA VARIABLE

18

a. Mercados desarrollados: USA, Europa y Japn

18

b. Mercados emergentes: Mxico, Chile, Per, Brasil y China

24

3 ANLISIS DE DIVISAS

28

a. Dlar ndex

28

b. Divisas ligadas al mercado de commodities

29

c. Divisas emergentes (peso chileno, colombiano, mexicano, real, yuan, etc.)

34

4 ANLISIS DEL MERCADO DE MATERIAL PRIMAS

39

a. ndice de Materias Primas

39

b. Petrleo

39

c. Gas Natural

41

d. Oro

43

5 ANLISIS DEL MERCADO DE RENTA FIJA

44

a. Bono americano (Tnote)

44

b. Bono alemn (Bund)

45

c. Bonos High Yield

46

6 AUTORES

47

3
INFORME TRIMESTRAL

INTRODUCCIN
La economa en EEUU sigue siendo la ms
slida del mundo desarrollado, con una tasa de
crecimiento estable desde hace aos en el entorno
del 2%, y habiendo alcanzado niveles de pleno empleo
hace ya meses. Adems, con una inflacin an sin alcanzar el
objetivo del 2% est permitiendo a la FED retrasar las subidas de
tipos de inters que tena ya anunciadas para este ao. Esto ha tenido
dos efectos directos:
Debilita el USD frente al resto de divisas del mundo este hecho est teniendo un
efecto muy positivo en la recuperacin de las materias primas y tambin en la mejora
de la situacin de los mercados emergentes.
Ofrece soporte a las bolsas en US ya que elimina incertidumbre sobre el comportamiento de
la economa ante la retirada de parte de los estmulos monetarios que han permitido la revalorizacin
de las bolsas los ltimos aos.

En Europa y Japn se vive una situacin distinta. Pese a los esfuerzos de los bancos centrales de ambas
geografas, las magnitudes macroeconmicas distan mucho de estar cerca de los objetivos que
persiguen los bancos centrales. En especial, la inflacin ha vuelto a acercarse al 0% cuando el objetivo es
que se estabilice en torno al 2%. La falta de resultados ha hecho que se lancen nuevos programas de
estmulo desde principios de este ao.
Desde un punto de vista tcnico hemos visto un inicio en 2016 muy dbil, seguido de una recuperacin
con dos velocidades distintas:
En USA y emergentes, apoyados por un USD ms dbil, la recuperacin ha sido intensa. Ahora nos
acercamos a una zona crtica, formada por techos y directrices bajistas que marcan el deterioro de las
bolsas desde hace un ao. Si se rechazan estos niveles, lo ms probable, es que nos enfrentemos a un
escenario fuertemente bajista hasta bien entrado los meses de verano (agosto y septiembre), ya que
se confirmaran estructuras de vuelta o distribucin en un gran nmero de ndices burstiles a nivel
mundial.
En Europa y Japn, el escenario es claramente peor, ya que ni la macro evoluciona como se espera, ni
las divisas (euro y yen) continan el proceso de depreciacin de los ltimos aos. Estos factores hacen
que la recuperacin desde los mnimos de febrero este siendo mucho ms dbil que la
experimentada en USA y en la mayora de los mercados emergentes.
Respecto al Dlar, salvo que la Reserva Federal vuelva a sorprender con un cambio de mensaje respecto a la potencial evolucin de
los tipos de inters en USA para este ao y los dos siguientes, hay que pensar que la fase que atravesamos hace un ao es una mera
consolidacin lateral, y que por tanto el USD retomar su tendencia alcista durante los prximos meses. Cuando ocurra, el efecto en
los precios de las materias primas, en las divisas emergentes, en las divisas ligadas a commodities y en las bolsas emergentes ser muy
negativo de nuevo.

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1 VISIN MACRO-ECONMICA
a. Mercados desarrollados: situacin actual
Las previsiones de los principales organismos internacionales, para el crecimiento a nivel mundial, siguen
pronosticando una estabilizacin en trminos de GDP real entre el 3.5% y el 3.9% para los prximos aos.

Esta recuperacin sigue cimentada en las polticas ultra-expansivas que estn llevando a cabo la mayora de los
Bancos Centrales de los pases desarrollados. En lo poco que llevamos de este ao 2016, sin ir ms lejos, hemos
conocido un amplio abanico de nuevas medidas promulgadas por el BCE, Banco de Japn, y la FED (Reserva
Federal), a fin de apoyar la recuperacin econmica.

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i. Reserva Federal Americana (FED)

En USA la situacin econmica es la ms estable dentro de las reas desarrolladas. Por un lado, el crecimiento se ha
estabilizado desde hace aos entre el 1% y el 3%. Por otro lado, la inflacin no termina de alcanzar el objetivo
deseado de la FED del 2%, lo que est permitiendo que se mantengan posturas muy flexibles respecto a la
normalizacin monetaria anunciada desde hace aos por su presidenta Yellen, pero que, a da de hoy, tan solo se ha
visto refrendada por una tmida subida de 0.25% en los tipos de inters en los ltimos 9 aos.
Evolucin del GDP en USA

Evolucin de la inacin en USA

Objetivo de la FED

Fuente: www.data.oecd.org

En la reunin de marzo de 2016, la Reserva Federal sorprendi al mercado anunciando que su previsin de tipos
para este ao y los prximos dos aos era muy agresiva, y donde antes proclamaban un proceso de normalizacin
que implicaba 4 subidas de tipos en 2016, ahora solo esperan que se produzcan dos subidas de 0.25% este ao. Lo
ms sorprendente de este anuncio, es que no iba acompaado de una modificacin de sus previsiones de inflacin
y tasa de empleo, (las dos variables que tericamente determinan las decisiones de poltica monetaria a da de hoy
en USA). Este cambio de mensaje parece que pueda responder al intento por evitar que el USD se fortalezca contra
el resto de divisas del mundo donde las polticas monetarias cada vez son ms expansivas.

i. Banco Central Europeo (BCE)

Dado que, pese a las polticas expansivas llevadas a cabo por el BCE desde marzo del ao pasado, el xito de las
mismas est ponindose en entredicho, especialmente por la evolucin de la inflacin en la zona euro, Mario
Draghi anunci el 10 de marzo un conjunto de nuevas medidas a fin de provocar el repunte de la inflacin y de
afianzar el crecimiento en la zona euro. Este es el bloque de nuevas medidas anunciadas por el Banco Central
Europeo:
Evolucin del GDP en la zona Euro

Evolucin de la inacin en la zona Euro

Objetivo del BCE

Fuente: www.data.oecd.org

INFORME TRIMESTRAL

Estas son las nuevas medidas aplicadas por el BCE:

Sita el tipo de depsito al -0.40%. (antes -0.30%).
Baja el tipo de referencia al 0%.
Se anuncian 2 nuevas subastas de liquidez (TLTROs) con vencimiento 4 aos al 0%. Este dinero solo puede

dedicarse a facilitar prstamos.

Incremento de compras mensuales en 20 billones de euros. Adems, se incluye como posible objetivo de

compras la deuda corporativa no bancaria.

iii. Banco Central Japons (BOJ)

En Japn la evolucin macro tampoco sigue el cauce previsto por el ministro de economa, pese al cuantioso
paquete de estmulos monetarios implementado por el Banco de Japn desde 2012. Como se puede ver en los
siguientes grficos, ni las tasas de crecimiento ni las de inflacin se estabilizan a los niveles deseados por los
responsables de la poltica econmica y monetaria del pas nipn.
Evolucin del GDP en Japn

Evolucin de la inacin en Japn

Objetivo del BOJ

Fuente: www.data.oecd.org

Y por ese motivo, tambin hemos visto como a lo largo de 2016 se han anunciado medidas destinadas a
contrarrestar la evolucin negativa de estas magnitudes macroeconmicas. Las novedades anunciadas por el
Banco de Japn durante el primer trimestre de este ao han sido:
Sita el tipo de depsito para el exceso de reservas de los bancos al -0.10%. Tipos negativos por primera vez en

su historia.

Ampliar el plazo de los activos de deuda que puede comprar, de modo que ya no se limita al tramo entre 7 y 10

aos, sino que lo alarga hasta bonos a 12 aos.

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b. Mercados emergentes
La situacin econmica de economas emergentes no es favorable, sobre todo despus que economas como
Europa, USA y Asia no logran entregar estabilidad. Efectivamente los movimientos de China en LATAM afectan en
mayor medida a Chile, Per, Colombia y Brasil que estn expuestos en sus exportaciones a cualquier problema de
crecimiento y demanda desde China.
La mayora de la exposicin es por el lado de agricultura, minera y energa, ya que en economas como Chile,
Colombia y Per tiene un impacto superior la exportacin. Dentro de los mercados emergentes Mxico es el menos
expuesto, en el caso que China contine siendo un problema.

Fuente: propia

Cuando miramos el comportamiento del PIB de Latinoamrica vemos un crecimiento promedio de 2% (no
consideramos el PIB ponderado de cada pas) y con ello nos acomodamos a la expectativa que mantiene el FMI
sobre LATAM de -0,3% para 2016 (una contraccin menor al 2015) y 1,6% para 2017. Por lo tanto, se puede apreciar
en el grfico que Brasil y Venezuela tienen las mayores cadas en crecimiento y ponemos nfasis en Brasil, ya que es
la primera economa de LATAM y pasa por su peor momento econmico y poltico.
La poltica monetaria de los bancos centrales en LATAM es distinta, ya que con inflacin por sobre rangos meta
podra subir tasas en 2016, alineados muchas de ellas con la subida de tasas de la fed en el 3er trimestre.

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i. Mxico
El comienzo de 2016 para Mxico no es del todo bueno, ya que el banco mundial y el FMI entre otros organismos
recortaron las expectativas de crecimiento para la economa mexicana. Durante el mes de marzo la encuesta de
expectativas de especialistas de economa muestra que hay una leve mejora esperando crecer 3.38%, por sobre las
bajas de estimacin del FMI que mostraban Mxico creciendo solamente hasta 2.6%.
El petrleo representa cerca del 16% de los ingresos presupuestarios del sector pblico y en una gran proporcin
ingresos tributarios correspondiente a ingresos no petroleros. Este tems de ingreso es aproximado un 4.5% del PIB,
por lo tanto, el efecto del petrleo en cada durante gran parte del 2015 y comienzos de 2016 debiera ser un golpe
duro para el crecimiento econmico de Mxico.

Fuente: seminario bloomberg impacto china en economas emergentes

Con estos ltimos datos podemos ver que Mxico est expuesto en ms de un 70% a lo que suceda con USA y
sobre todo, viendo el grafico 2, con lo que suceda en manufactura que tiene una gran exposicin dentro de las
exportaciones a estados unidos.
El rango de crecimiento para Mxico es de 2.5% en el 4T de 2015, de esta manera durante el 2015 crece 2.5% una
mejora al crecimiento de 2014 que slo fue 2.2%.
Mxico es la segunda economa ms grande en Latinoamrica, de hecho las exportaciones de manufactura se
expanden a un ritmo mayor de 10% por ao, la mayora respecto al aumento de produccin de autos.
Respecto a la inflacin el acumulado a 12 meses es de 2.87% que es igual al acumulado en mayo 2015, ya que en el
mes de diciembre la inflacin a doce meses lleg incluso hasta los 2.13% siendo uno de los ms bajos histricos
acumulado. Efectivamente el precio del petrleo fue fundamental para que el efecto inflacionario cayera en 2015,
esto tambin se refleja en el tipo cambio el cual sube fuertemente desde agosto de 2014 en 12.84 pesos por dlar,
hasta hoy un nivel de 17.30 al finalizar marzo, lo que impacta directamente en productos importados con un efecto
tipo cambio.
En el petrleo vemos como el IPC subyacente que excluye alimentos y energa, en menor al IPC total que incluye
este tems tan voltil como es el petrleo. Siendo un producto importante para la economa mexicana, la cada del
precio en mnimos desde agosto hasta noviembre 2015, fue la mayor presin para la inflacin que alcanz los
niveles ms bajos en diciembre llegando a 2.13%.

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Grfico de inflacin vs tipo de cambio (MXN):

Fuente: propia

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ii. Chile
El panorama econmico de Chile es desalentador, la rebaja de expectativa de crecimiento ha sido mayor en el
segundo semestre de 2015. Con lo cual, ha obligado al ministro de hacienda a rebajar la expectativa de crecimiento
hasta 2% para el 2016. Sin embargo, los analistas privados siguen esperando un crecimiento que se mueva entre
0.4-1.6% con un sesgo a la baja. Nosotros esperamos un rango entre 1.2/1.6% para 2016 como crecimiento. El Banco
Central espera crecimiento entre 1,25 / 2,25 para el 2016.
El crecimiento econmico tiene una tendencia bajista, donde se puede apreciar un cambio desde el 2T 2012 con
un crecimiento de 6.07% y alcanzar en el ltimo trimestre de 2015 un crecimiento de solamente 1.3%.

Fuente: propia

Desde el ao 2014 se ha llevado a cabo reformas estructurales para la economa chilena, de la cual se ha
implementado la reforma tributaria, en esta se sube la tasa impositiva para las empresas (aunque se mantiene la tasa
para inversiones extranjeras) y un aumento de impuesto especficos. Con esto se pone como objetivo aumentar la
carga tributaria para financiar mediante ingresos permanentes, gastos permanentes como la reforma educacional,
proteccin social y cerrar el actual dficit estructural en las cuentas fiscales.
Lamentablemente los impactos de las reformas han restado crecimiento econmico y es por lo cual hemos visto
trimestres creciendo por debajo del promedio de los ltimos ocho aos en 3.3%.

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Respecto a las decisiones del banco central, vemos una poltica de subida de tasa desde diciembre de 2015 hasta la
actual 3.5%. De todos modos, la inflacin anualizada ha cado desde los peak de 5% en agosto de 2015 hasta un
acumulado de 4.7% en el ltimo mes de febrero. Los mayores perodos inflacionarios fueron durante la crisis
subprime, en la cual, la inflacin lleg hasta 9.9% en octubre de 2008, y el BCCH reaccion y subi la tasa hasta los
8.3%.
Hasta la fecha el Banco central en Chile ha permitido que la inflacin se mantenga sobre la tasa de referencia desde
febrero de 2014 y si bien las expectativas de inflacin futura (2 aos proyeccin) siguen estando en 3/3.5%, el bajo
crecimiento econmico no ha permitido una subida de tasa para controlar la inflacin.
Durante los ltimos tres aos en chile el tipo cambio experiment una subida alrededor de 47% (depreciacin del
peso), siendo as una de las monedas ms afectadas en LATAM con la subida del dlar, por efecto de especulacin
de subida de tasa en EEUU, pero adems por la acentuacin de problemas internos, como son las elecciones
presidenciales, cambios estructurales en las reformas, adems de un freno en inversin.

Fuente: propia

Las proyecciones que se esperan para el ao 2016 estn en lnea a un crecimiento entre 0.4/1.4%, aunque las
autoridades han propuesto un crecimiento de 2% para 2016 (rebajando a este nivel en el mes de marzo desde
2.7%).
Chile mantiene una gran exposicin a los problemas de China, en esa lnea seguimos viendo una correlacin
respecto a la estabilidad econmica chilena con las exportaciones de cobre, ya que representan cerca del 55% del
total de exportaciones del pas. Adems de que cerca de 30% de esas exportaciones va dirigida a China, lo que
expone a Chile fuertemente a vaivenes de mercado e inestabilidad en una de las economas ms grandes del
mundo.

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iii. Per
La economa peruana se enfrenta durante el segundo trimestre a elecciones presidenciales entre el 10 de abril que
es la primera vuelta y el 5 de junio que corresponder a la segunda vuelta. Entre las figuras presidenciales est Keiko
Fujimori, hija del ex presidente Fujimori que hoy est cumpliendo condena de 25 aos de crcel por crmenes de
lesa humanidad y delitos de corrupcin de su autora. Adems destaca Alan Garca quin fue presidente de Per en
dos perodos no consecutivos y Alejandro Toledo- opositor del gobierno de Alberto Fujimori en las elecciones de
2000- quin fue presidente de Per entre 2001 y 2006.
Per se destaca en la regin por un rpido crecimiento econmico, donde el sector de servicios es uno de los ms
importantes junto con la manufactura y la minera. Por lo tanto, este pas se transforma en una economa expuesta
tambin a potenciales problemas de China despus de la economa chilena. A diferencia de Chile que est
altamente expuesto por minera, Per destaca porque su mayor funcionamiento econmico depende de sectores
de servicios, entre ellos el retail (17% del PIB) y por otro lado manufactura (16% del PIB).

Fuente: propia

El ltimo dato de crecimiento de Per es de 3.41% del mes de enero anualizado, y este nivel de crecimiento est
alejado de la expectativa de crecimiento que mantena el BCR cerca de 5% y que en la ltima semana de marzo baj
hasta un 4%. Aun as este nivel difiere de las proyecciones de crecimiento que mantiene el mercado entre 3.2/3.4%
para finalizar el 2016.

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INFORME TRIMESTRAL

Fuente: propia

El IPC continua siendo un problema ya que sobre pasa las bandas de tolerancia hasta un 3%, sin embargo, el control
que hace el BCRP al tipo de cambio ayuda a mitigar que la inflacin contine escalando. De todos modos
proyectamos posibles subidas de tasa del BCR durante el ao para controlar la inflacin.

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iv. Brasil
Brasil es uno que presenta los peores problemas en LATAM, ya que est sumido en una estanflacin, que es una
mezcla de alta inflacin y recesin. Adems tenemos que sumar los problemas polticos que enfrenta la actual
presidenta Rousseff; por un lado la baja aprobacin que tiene el gobierno y la presidenta, adems del escndalo
que sucedi en el mes de marzo en el cual se acusa al ex presidente Lula de corrupcin y en el que la presidenta le
ofrece un ministerio para poder blindarlo de investigaciones.
Desde el punto de vista de mercado, vemos muy difcil que mientras no se solucionen los problemas polticos
puedan avanzar en los temas econmicos, en especial el crecimiento. De todos modos, la expectativa de mercado
sigue viendo mayor acentuacin de la recesin en 2016 con cadas que pueden llegar al extremo de -4% durante el
2016.
Durante el ao 2015 las distintas agencias de calificacin han rebajado la nota crediticia de Brasil, y con ello tenemos
que S&P rebajo en septiembre de 2015 la nota a BB y Fitch rebaj en diciembre a categora BB+. Todas las agencias
mantienen un Outlook negativo segn la ltima informacin en febrero 2016, lo que se traduce en que el panorama
econmico tiene altas probabilidades de empeorar.
La nota B que las distintas agencias ponen a Brasil son de margen crediticio de inversin especulativa o inversin de
riesgo. La influencia que tienen estas notas en el mercado es necesariamente perder inversionistas extranjeros o
muchas veces tambin aumentar el inters cuando salen a buscar financiamiento mediante colocacin de bonos.

Fuente: propia

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INFORME TRIMESTRAL

Respecto a su poltica monetaria, el banco central de Brasil ha mantenido la tasa en niveles 14,15% desde julio de
2015, despus que las proyecciones mostraron que la inflacin casi duplica el promedio de inflacin de los ltimos
diez aos (6,8%). Histricamente el banco central de Brasil mantiene una tasa por sobre la que mantuvo durante el
2008 (crisis sub prime). En estos momentos es donde se generara el dilema para el BC en si sube la tasa de inters o
no, ya que el crecimiento se merm (recesin) y las posibilidades de que esta crisis mantenga la recesin por dos o
ms aos an estn latentes.
Para la economa brasilera los ltimos cuatro trimestres son de decrecimiento, lo que se traduce en una acentuacin
de la recesin que mantuvo todo el 2015 creciendo a tasas negativas. Por otro lado, si uno toma el crecimiento PIB
anualizado la categorizacin es an peor, porque efectivamente desde el 2T2014 crece por debajo de cero por
ciento.

Fuente: propia

Uno de los grandes problemas de ver escenarios econmicos en recesin son los aumentos de desempleo, sobre
todo cuando la economa alcanza niveles de decrecimiento de entre -5/-10%. En el mes de febrero la tasa de
desempleo se elev hasta 8,2% desde un 7,6% lo que ha encendido las alarmas ya que la proyeccin, aunque tiende
a converger hacia 7,5%, se proyecta con un escenario ms negativo en 8-8,2% y Brasil ya lo ha logrado en el segundo
mes del ao.

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INFORME TRIMESTRAL

v. China
China es la una de las economas ms grandes del mundo, por lo cual, el impacto sobre economas emergentes
ligadas a exportacin de commodities es ms profundo cuando la desaceleracin comienza a acentuarse. En el
ltimo trimestre del 2015 China creci 6,8% uno de los crecimientos ms bajos desde la crisis sub prime. El producto
interno bruto (PIB) ha cado consecuentemente con una desaceleracin en sectores como manufactura y
construccin, lo que se ha traducido en una cada de las exportaciones durante el ao 2016.
Durante el mes de enero la cada de exportaciones fue de -11,2% y este dato comenz a prender alarmas sobre
posibilidades que el banco popular de China aumentar la devaluacin del yuan y con ello vimos los peores
primeros meses para la economa China, en trminos de contagio e inestabilidad a nivel mundial. Pero el problema
ms grande se demuestra en el ltimo mes del 1T, cuando las exportaciones cayeron -25,4% en el mes de febrero,
lo que significa que la desaceleracin no ha llegado a su punto ms bajo y que posiblemente las proyecciones de
crecimiento de 6,3%/6% durante este ao se cumplan.
Crecimiento China (PIB anualizado)

Fuente: propia

El mnimo crecimiento que se ha dado en China es de 6,2% despus de la crisis sub prime, por lo cual, la proyeccin
apunta a este nivel como piso mnimo para 2016. El FMI mantiene una proyeccin de 6,3% para China durante 2016
y posiblemente para 2017 un 6%, lo que nos indica que una recuperacin para esta economa debiera darse en
2018 con alta probabilidad.
El grfico a continuacin muestra la diferencia entre exportaciones y manufactura, y vemos que el ciclo de
exportaciones est llegando a igual nivel de la crisis subprime. Pero lamentablemente desde agosto de 2015 se
produjo una devaluacin del yuan, lo que repercuti en un alza de volatilidad en los mercados y cadas masivas en
bolsa. Esta decisin de devaluacin del yuan, debiera ir en ayuda de aumentar las exportaciones. Sin embargo, stas
se han deteriorado despus de la crisis en 2008 e incluso en enero 2016 llegan a -25,3% que son los niveles ms
bajos de exportaciones en los ltimos diez aos.

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INFORME TRIMESTRAL

iv. Brasil

Fuente: propia

Los datos de manufactura estn por debajo de 50 puntos, y este dato es muy importante porque al ser cclico y
correlacionado con el crecimiento muestra que bajo de 50 puntos entra en zona de contraccin, lo que significara
un mayor deterioro del crecimiento para 2016.
Las medidas de devaluacin del yuan no han ayudado a subir exportaciones, por lo tanto, la proyeccin apunta a
que China debiera llevar una devaluacin de alrededor de 10% a final de ao. Sin embargo, el banco popular est
apuntando a bajar garantas a los bancos (encaje), poner estmulos monetarios de menores impuestos, entre otras
medidas de apoyo a aumentar el crecimiento. Pero debemos tener en cuenta que todas las medidas sern
convencionales y que es poco probable que se logren incentivos QE como lo hace EEUU y Europa (medidas no
convencionales que apuntan a rpidos incentivos de crecimiento, pero que no logran inflacin y no est claro si son
un apoyo o incentivo al crecimiento).

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INFORME TRIMESTRAL

2 ANLISIS TCNICO DE RENTA VARIABLE

a. USA
SP500 (largo plazo)

Fuente: Meta stock grfico del SP500 en base semanal.

La evolucin a largo plazo del SP500 muestra que la tendencia alcista que se inici en 2009 se ha roto. Desde hace
un ao y medio el mercado se mueve en un rango lateral formado por la zona de soporte en torno a 1800 y la
resistencia que representan los mximos histricos en 2130-35. Los procesos laterales, como el actual, pueden
resolverse al alza o a la baja:
Si es al alza, la interpretacin que le damos es que tras un proceso de consolidacin lateral el mercado retoma

su tendencia previa, y en dicho caso, hay que esperar que se alcancen nuevos mximos histricos. Para poder
desarrollar esta teora, necesitamos ver como se invierte el proceso de mximos y mnimos descendentes que
comenz a marcarse a mediados de 2015. Es decir, es necesario ver el SP500 cerrar por encima de 2116.
Si, por el contrario, el proceso lateral se resuelve a la baja, entonces lo interpretamos como que la

consolidacin lateral ha generado una formacin de vuelta (tipo hombro-cabeza-hombro), y que se va a

producir una fuerte correccin bajista, o incluso un cambio de tendencia a medio/largo plazo. Para poder
desarrollar esta teora necesitamos ver como se consolidan cierres por debajo del soporte crtico en 1800. En
este supuesto, la correccin mnima que deberamos esperar es una cada hasta 1500-1600.

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INFORME TRIMESTRAL

Pero cul de los dos escenarios es el ms probable?

Personalmente creemos que la opcin bajista tiene ms probabilidades que el escenario alcista. El motivo es el
conjunto de seales que se han ido aglutinando a lo largo de los ltimos meses en el mercado de renta variable a
nivel mundial. Aunque al analizar la situacin en el SP500 vemos una mera consolidacin lateral, lo cierto es que el
comportamiento en otros ndices tanto en USA como en otras geografas muestran mucho ms deterioro:
Dow Jones de Transporte en USA: en tendencia bajista desde diciembre de 2014.
Sector Bancos en US: con una formacin de distribucin completada (H-C-H).
Russell 2000 (ndice de pequeas compaas en USA): con una formacin de distribucin completada (H-C-H)

y en tendencia bajista desde mediados de 2015.

Mercados emergentes: rompieron el soporte de largo plazo que funcion desde 2009 hasta 2015 (900/910) y

estn en tendencia bajista desde 20

ndices europeos de Renta Variable: con tendencias bajistas desde principios de 2015.

Si a esto le unimos una subida de un 220% en el SP500 desde 2009 hasta 2015, un deterioro estructural en el
mercado de renta variable mundial, una situacin a nivel macro de ralentizacin pese a los fuertes estmulos
monetarios, unas valoraciones burstiles excesivamente altasel conjunto de seales es netamente negativo, lo
que podran decantar la balanza hacia el escenario bajista.
A corto plazo el mercado se va a enfrentar a una zona de resistencia fuerte entre 2050 y 2085 puntos, donde
confluyen la directriz bajista que une los mximos descendentes desde mediados del ao pasado, porcentajes de
correccin de Fibonacci, media mvil de 200, divergencias bajistas en osciladores rpidos y objetivos de
proyecciones de ondas de Elliot. Si a esto le aadimos la situacin extremadamente sobrecomprada de corto plazo,
creo que lo ms probable es que el SP500 corrija hacia el soporte 1950 en breve. Dado el comportamiento cclico
positivo que se suele ver en el mes de abril, esta cada hasta la zona de 1950 no creo que represente el inicio de un
proceso a la baja intenso, sino ms bien, una correccin tctica que dar paso a un nuevo rebote para alcanzar una
vez ms los mximos en torno a 2050/85. A partir de entonces, y para los meses de mayo hasta septiembre, se abre
una ventana muy compleja para la renta variable. Espero una ruptura de 1950 y una aceleracin hacia el mnimo del
ao en torno a 1800 donde se librar la gran batalla entre los inversores. Personalmente creo que este soporte
representa la clave para el desarrollo a medio/largo plazo de la renta variable mundial. Por tanto, con independencia
de cuando suceda, si se produce una prdida de 1800, habr que interpretarlo como el desencadenante de un
escenario bajista intenso con objetivos en 1500-1600.

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INFORME TRIMESTRAL

Russell2000 (largo plazo)

Fuente: Meta stock grfico del Russell2000 en base semanal.

El ndice de compaas de pequea capitalizacin en USA muestra, como ya comentamos, un deterioro mayor que
el del SP500. La secuencia de mximos y mnimos decrecientes que comenz a principios de 2015 define una
estructura bajista (marcada con las lneas rojas), que ofrece una fuerte resistencia en la zona de los 1100-1135
puntos. Adems, se ha completado una formacin de cambio de tendencia (H-C-H) cuyo neckline pasa
justamente por la zona de techo en torno 1100. Por tanto, el rebote actual se puede interpretar como un pullback
o re-testeo del nivel crtico de la formacin de distribucin, que tiene sentido si observamos la situacin tan
sobrevendida que alcanzaron los indicadores tcnicos a principios de ao. Conclusin: mientras el Russell cotice por
debajo de 1135 contina mostrando un patrn claro de debilidad. Es posible que durante las prximas semanas el
ndice se mantenga estabilizado entre 1035 y 1110, pero a partir de finales de abril, si el ndice contina por debajo
de 1135, hay una alta probabilidad de que retome la tendencia bajista y se alcance el objetivo de la formacin de
distribucin, en 850 puntos. En dicho nivel surge una zona de soporte de largo plazo desde donde deberamos
asistir a los primeros rebotes significativos de este ndice.

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INFORME TRIMESTRAL

b. EUROPA
Eurostoxx600

Fuente: Meta stock grfico del Eurostoxx600 en base semanal.

El Eurostoxx600 representa el ndice de renta variable ms global de Europa. La situacin tcnica muestra el rechazo
en 2015 de la zona de mximos histricos, seguido de la ruptura de la lnea de tendencia alcista que se inici en
2009. Desde hace un ao aproximadamente, se ha desarrollado una secuencia de mximos y mnimos decrecientes
que define la tendencia a corto plazo como bajista. El rebote actual se va a enfrentar a una gran zona de resistencia
en torno a 350-360 puntos en breve. Mientras no veamos una recuperacin por encima de los 370 puntos (cosa que
no espero que ocurra), veo el rebote en precios como un mero pullback o re-testeo de la directriz alcista de largo
plazo que se rompi a principios de este ao. Conclusin: la situacin actual contina mostrando riesgos a la baja
mientras el ndice no recupere la zona de 370. El primer nivel que representa un soporte fuerte se encuentra en
torno a 300 (mnimos de este ao). Una ruptura de 300 a la baja enviara una seal clara de que el proceso bajista va
a ser mucho ms intenso en los meses venideros.

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INFORME TRIMESTRAL

IBEX (largo plazo)

Fuente: Meta stock grfico del IBEX en base semanal.

El selectivo espaol muestra un patrn negativo tanto a corto como a largo plazo. Desde los mximos de 2007
estamos inmersos en un proceso a la baja cuyos puntos de mximo estrs se vivieron al final de la crisis financiera
de 2008 en USA, y durante la crisis perifrica europea en 2012. La ltima fase alcista del IBEX se vivi entre 2012 y
hasta principios de 2015 (lneas azules). Desde entonces hemos asistido a un proceso de mximos y mnimos
decrecientes que han definido la estructura marcada con lneas rojas. A principios de este ao, tuvo lugar un
acontecimiento que tcnicamente considero muy relevante; la ruptura de la zona de soporte comprendida entre
9220 y 9450, que haba servido de freno a los procesos correctivos desde 2013. Espero que lo que antes fue una gran
zona de soporte, ahora se convierta en un rea de resistencia igualmente significativa. Conclusin: mientras el
ndice cotice por debajo de 9500 la tendencia y el riesgo continan siendo a la baja. Por tanto, creo que la zona entre
9220 y 9450 representa un rea adecuada donde cubrir posiciones largas o abrir posiciones bajistas buscando
desarrollos posteriores hacia los 7500-7700 puntos.

23

INFORME TRIMESTRAL

c. JAPN
NIKKEI225 (largo plazo)

Fuente: Meta stock grfico del Nikkei225 en base semanal.

El Nikkei tambin est inmerso en un proceso a la baja que se inici a mediados del ao pasado y que de momento
ha provocado la ruptura de la tendencia alcista que arranc en 2012, y la prdida de la zona pivote entre 17250 y
18000. A pesar del dao producido a corto plazo, lo cierto es que la estructura del ndice a medio/largo plazo aun
es constructivo.
La pregunta por tanto estriba en desentraar si ya hemos visto el mnimo de este ndice o si todava queda nuevos
ataques a la baja por vivir. No hay que olvidar que uno de los principales detonantes de la recuperacin de la bolsa
en Japn fue el fuerte paquete de estmulo monetario que implement el Banco Central japons a mediados de
2012. Estas medidas produjeron una fuerte depreciacin del yen contra todas las divisas del mundo. Sin embargo,
desde hace unos meses, estamos asistiendo a una vuelta al fortalecimiento del Yen, tal vez motivado por las dudas,
cada vez mayores, respecto a la eficacia que tienen este tipo de actuaciones de los Bancos Centrales. De cualquier
modo, lo que est claro, es que un Yen fuerte supone un problema para que la bolsa nipona lo siga haciendo bien.
Conclusin: el rebote actual parece meramente correctivo y se va a enfrentar a la antigua zona pivote que ahora
actuar de resistencia entre 17250 y 18000. Mientras no veamos al ndice recuperar niveles por encima de 18000 lo
ms probable es que todava nos quede por vivir otra fase impulsiva a la baja con potencial objetivo entre 14000 y
14500.

24

INFORME TRIMESTRAL

d. Emergentes
IPSA largo plazo
Desde el punto de vista tcnico la valoracin del IPSA est llegando hasta los niveles de tendencia bajista en
3980/4000 puntos. Hasta el mes de marzo la bolsa rent 7.25% y durante inicios de abril comenz a caer
nuevamente, al parecer respetando los niveles tcnicos de los ltimos 20 aos. Con ello la posibilidad de que caiga
la bolsa hasta zonas de 3490/3390 significara un recorrido bajista de una cada de -12.3%, tomando en
consideracin los peak que logr en el mes de marzo. En caso que se de este escenario bajista, lo veremos con
mayor probabilidad durante 2T/3T que es donde se ve ms probable el recorrido bajista. El RSI muestra un techo en
los 70 (sobre compra), de igual manera que lo hizo en el 2015 podramos ver una cada en bolsa de cara al 2T y 3T.

En corto plazo vemos el techo de los 3980/4000 puntos como una barrera, pero si se da la posibilidad de ruptura
podra ir a buscar zonas de 4140/4138 puntos aproximadamente. Esto se puede dar con mayor probabilidad
durante el mes de abril. Pero en caso que el IPSA no logre superar el techo de tendencia y rompiera los 3880 en el
corto plazo podra tener una cada durante el 2T con pisos en 3700/3644 puntos en primera instancia. El canal
alcista que acompaa el precio es lo que ha mantenido el IPSA en tendencia alcista de corto plazo, pero vemos
probable que sta se limite a los 4000/3980 puntos como techo.

25

INFORME TRIMESTRAL

MEXCOMP
La bolsa mexicana se mueve muy correlacionada con la bolsa de USA, por lo tanto el comportamiento que vemos
es influenciado por el S&P500. De esta manera, el techo ms alto es el de 46.600/46.620 puntos, es aqu donde el
nivel de techo se ha mantenido desde el primer trimestre de 2013 y vemos poco probable que pueda romper este
nivel. En esta lnea si la bolsa mexicana MEXcomp (IPC) no logra superar el techo veremos mayores cadas en
proyeccin hacia los 40.000 puntos que es donde pasa la directriz alcista desde el ao 2013. La confirmacin de
cada debiera darse en el segundo trimestre para buscar pisos de mediano plazo entre 3T/4T inclusive, todo
depender si las cadas son pausadas o son producto de extrema volatilidad y pesimismo.

En el corto plazo vemos un movimiento alcista en canal, con un piso en los 44.138/44.200 una ruptura de estos
niveles podra llevar al ndice a caer hasta los pisos de 40.000/39.580 puntos. La media mvil diaria de 200 perodos
toca en 43.753 aproximando, un nivel que tambin consideramos como piso. Por arriba, una ruptura alcista por
sobre los 46.000/45.700 significara una potencial subida hasta los mximos de septiembre de 2014 en
46.574/46.600. Esta ltima zona son los mximos de largo plazo, por lo tanto, vemos baja probabilidad de rompa el
techo.

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INFORME TRIMESTRAL

BOVESPA
En un anlisis de largo plazo del Bovespa se aprecia desde el ao 2010/2011 una tendencia bajista (mximos
decrecientes) en los cuales toca actualmente el ndice Bovespa. Hasta la fecha el Bovespa est rentando 22.8%
acumulado el 2016 y esta recuperacin se ve favorecida por una recuperacin de los commodities en febrero de
2016, que ha llevado a mercado emergentes a subir fuertemente. En estos niveles se puede dar un quiebre alcista
hasta los 55.000 mil puntos como primer recorrido, sin romper la tendencia bajista de largo plazo, pero vemos
agotamiento en el RSI y eso pone un techo a la posicin.

La lateralizacin bajista del canal genera un potencial movimiento alcista de largo plazo por sobre los 55.000 hacia
niveles de techo en 63.800/63.900 y los 69.000, mximos en los ltimos cinco aos. Sin embargo, debemos recordar
que Brasil se mantiene en recesin que los problemas polticos hacen pensar que lo econmico no es prioridad, por
lo cual, mientras empeoren indicadores econmicos como el desempleo, crecimiento, inflacin, es posible ver
mayores cadas para el ndice en Brasil. En esta linea vemos una cada de largo plazo 2017 hasta los pisos de
36.300/33.500 aproximadamente.

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INFORME TRIMESTRAL

En corto plazo se ve una tendencia bajista que toca en los 52.000/53.000 vemos con mayor probabilidad un
movimiento alcista hasta esta zona y luego cadas proyectadas hasta el piso de 46.500/46.460 para luego de cara al
mes de mayo/junio ver rebotes hasta niveles de 59.000/58.000 en proyeccin al 3T. En caso que durante el mes de
abril rompa el techo en los 53.000 es posible ver movimientos alcistas anticipados, pero limitamos la subida hasta
los 54.000/55.000, este escenario se dara si vemos un quiebre anticipado de la bolsa durante abril.

CHCOMP
La bolsa de China- hang Seng China Enterprise (CHNcomp) hoy cotiza en los niveles de 8.850 que es el techo en un
canal bajista de corto plazo, vemos una probabilidad mayor que China recupere hasta niveles de 9250/9200 como
techo ms prximo y desde esta zona que se genere una presin bajista hasta los niveles de 5500/5520 aproximado
como piso (un movimiento en zigzag). En caso que el ndice rompa el techo de los 9200/9250 podra subir hasta
una primera resistencia en 10.877/10.900 lo que significara una recuperacin de aproximadamente 50% de la cada
de un ao (desde abril 2015 ha cada el ndice 49.8%). El RSI muestra una ruptura alcista y con ello es posible ver
testear el techo del canal, pero desde el punto de vista fundamental seguimos esperando datos econmicos
menores en crecimiento. En caso que el crecimiento en el 2T no caiga de los 6.8% PIB, entonces posiblemente
veamos una recuperacin y ruptura anticipada de los niveles de 9250/9200 puntos.

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INFORME TRIMESTRAL

3 ANLISIS TCNICO DE LAS PRINCIPALES DIVISAS

a. Dlar ndex

Fuente: Meta stock grfico del Dlar ndex en base semanal.

El USD sigue siendo la piedra angular que permite establecer previsiones futuras sobre un gran nmero de activos
financieros. El siguiente grfico muestra al Dlar ndex con la escala invertida, y su correlacin (en este caso directa
al estar invertida) con el mercado de materias primas y el ndice de renta variable de los mercados emergentes.

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INFORME TRIMESTRAL

Por un lado, tenemos la relacin inversa existente entre el USD y el mercado de materias primas.
Por otro lado, el impacto negativo de una apreciacin del USD en las economas emergentes y viceversa.
Tambin tenemos los binomios EURUSD y USDJPY que explican, en buena medida, el comportamiento

relativo entre los ndices de renta variable de las reas ms desarrolladas del mundo: USA, Europa y Japn.
Por ltimo, el USD se ha convertido en un buen termmetro de las expectativas de los inversores sobre las
futuras actuaciones de los Bancos Centrales, y sus intenciones sobre implementacin o retirada de estmulos
monetarios.
Si atendemos a la estructura del USD contra las principales divisas del mundo (Dlar ndex), vemos que
histricamente hubo una gran tendencia bajista que dur hasta 2008. A partir de entonces el Dlar ndex comenz
a hacer mximos decrecientes, pero tambin mnimos crecientes, dando lugar a una etapa de varios aos de
consolidacin lateral. En 2014 se produjo la salida de dicho rango lateral, y entramos en una tendencia al alza
favorable al USD.
Cuando descomponemos el movimiento alcista que se inicia en 2011, se pueden identificar una serie de impulsos
y correcciones que encajan bien con el desarrollo en 5 ondas de la teora de Elliot. Siguiendo con este argumento,
actualmente estaramos dentro de la onda 4, que consiste en una fase correctiva. Esta onda ya dura algo ms de un
ao, y debera dar paso a una ltima fase impulsiva al alza (la onda 5) cuyo objetivo se situara entre 105.00 y 107.00.
En el supuesto de que este escenario sea el correcto, el nivel clave para detectar la reanudacin de la tendencia
alcista del USD son los mximos del ltimo ao en torno a 100.50.
Conclusin: una ruptura de 100.50 implicara un nuevo proceso de apreciacin del USD con un objetivo mnimo en
105.00, lo cual tendr un efecto negativo en las materias primas, y en los mercados emergentes en general. Por el
contrario, y aunque no es el escenario que considero ms probable, merece la pena plantear que ocurrira, si en
lugar de apreciarse el USD durante las prximas semanas/meses, se debitase hasta el punto de romper el soporte
crtico situado en 93.00. En ese caso, las implicaciones para el mercado seran justo las contrarias, con un efecto
revulsivo en las materias primas y en las bolsas emergentes. Ante esta situacin uno se pregunta que podra
conducir al USD a debilitarse tanto como para romper el soporte clave en 93.00. La nica manera en que parece
potencialmente viable que el USD actuase as, es que la Reserva Federal abandonase completamente su idea de
subir tipos de inters este ao, cosa que a da de hoy parece poco probable (aunque no imposible, si tenemos en
cuenta como han reducido de forma sorpresiva su previsin de tipos para 2016/17/18 en su ltima comparecencia
de marzo de este ao).

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INFORME TRIMESTRAL

b. USD vs YEN

Fuente: Meta stock grfico del USD vs JPY en base semanal.

Una de las seales ms importantes que se ha producido a lo largo de los ltimos meses, es la apreciacin del yen,
pese a que el Banco de Japn sigue incrementando sus programas de estmulos. Desde una perspectiva tcnica
han ocurrido varias cosas muy significativas:
La ruptura de la tendencia alcista que funcionaba desde mediados de 2012.
La prdida de la zona de soporte en torno a 115.50/116.00.

Se ha completado una estructura bajista tipo hombro-cabeza-hombro que ha llevado formarse ms de un

ao.

Este conjunto de seales nos est advirtiendo de un alto riesgo de fortalecimiento a favor del Yen hasta la zona
objetivo en torno a 105-106.00, donde nos encontraremos con antiguos mximos y porcentajes de correccin de
Fibonacci de todo el proceso alcista desde 2012 a 2015, que hacen probable una estabilizacin del precio.
Conclusin: mientras el USDJPY se mantenga por debajo de 116 hay una alta probabilidad de que la apreciacin del
Yen siga su curso hasta alcanzar un objetivo final en torno a 105.00/106.00. A corto plazo hay un soporte clave en
110.80, cuya ruptura confirmara definitivamente que el mercado se encamina hacia el objetivo en 105.00.

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INFORME TRIMESTRAL

c. EURO vs USD

Fuente: Meta stock grfico del EURO vs USD en base semanal.

Cuando se analiza la estructura tcnica desde 2008, se aprecian dos factores importantes:
La apreciacin del USD contra el Euro ha definido una estructura grfica con forma de canal bajista de largo

plazo.

La importancia que tuvo la zona de soporte formada durante una dcada entre 1.17 y 1.21, y que se rompi

a principios de 2015.
Cuando centramos el anlisis en el corto plazo, lo que vemos es un comportamiento eminentemente lateral. El Euro
vs USD lleva en rangos entre 1.045/1.06 y 1.15/1.17 desde febrero del ao pasado. Este proceso encaja con una
consolidacin lateral que se produce tras una apreciacin brutal del USD durante el ao 2014. Pero tal y como
analizamos en el Dlar ndex, da la sensacin de que el movimiento de apreciacin del USD todava no ha
concluido, y desde ese punto de vista, la consolidacin lateral que estamos viviendo debera dar paso, con el
tiempo, a una reanudacin de tendencia a la baja con objetivos en torno a 0.97/1.00.
Conclusin: parece que la zona comprendida entre 1.15 y 1.16 son niveles adecuados para buscar posicionamiento
a favor del USD contra Euro de forma estructural. A medio/largo plazo la idea es que el proceso de apreciacin del
USD no se ver completado hasta que no alcancemos niveles cercanos a la paridad entre ambas divisas. El riesgo
principal a este escenario viene de un potencial cambio en la poltica monetaria por parte de la FED, que a da de
hoy no parece lo ms probable.

32

INFORME TRIMESTRAL

d. USD vs CAD

Fuente: Meta stock grfico del USD contra el Dlar Canadiense en base semanal.

Como ya hemos comentado, hay una relacin inversa entre el comportamiento del USD y las materias primas. Por
tanto, cuando analizamos pares de divisas compuestas por el USD y otra moneda que est especialmente
correlacionada con la evolucin de algn commodities, como sucede con el CAD y el petrleo, los movimientos se
vuelven mucho ms intensos, tanto al alza como a la baja. En el caso del Dlar Americano vs el Dlar Canadiense
se aprecia una tendencia estructural desde 2012 favorable al USD, que ha ido sufriendo aceleraciones continuas
hasta que a principios de 2016 surgen las primeras seales de debilidad en los indicadores tipo oscilador (RSI). A
partir de entonces, se produce un movimiento a la baja muy rpido, llevando al USDCAD a la zona de soporte
estructural, formada por los antiguos mximos de 2008 y principios de 2015. Desde que dichos mximos fueron
superados invirtieron su papel y han funcionado como soporte en la correccin que tuvo lugar a mediados de 2015.
Conclusin: ahora que hemos vuelto a esta zona de nuevo, coincidiendo con un porcentaje de correccin de
Fibonacci entre el 38 y 50% de la ltima onda impulsiva alcista, y limpiando la situacin tan sobrecomprada de los
osciladores tcnicos, existe una alta probabilidad de que se retome la tendencia principal al alza.

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INFORME TRIMESTRAL

e. AUD vs USD

Fuente: Meta stock grfico del Dlar Australiano contra el USD en base semanal.

Otras de las divisas que muestran una alta correlacin con los movimientos de las materias primas es el Dlar Australiano,
que est muy vinculado con la evolucin de los precios del oro. Si analizamos la estructura grfica desde 2010 vemos una
tendencia bajista que se inicia en 2011 y que a partir de 2013 define una fluctuacin de precios en un rango o canal
dibujado en rojo. Durante el proceso a la baja, se han producido en dos ocasiones seales de rebote importante: a finales
de 2013 y a finales de 2015. Estas divergencias alcistas provocaron una correccin significativa contra la tendencia
principal. Actualmente estamos en un proceso de ese tipo. Pero hasta donde puede llevarnos este rebote? El
movimiento de corto plazo ha generado una estructura tcnica llamada doble suelo que ofrece un objetivo cercano a
0.79. A partir de dicho nivel surgen un conjunto de resistencias muy fuertes formadas por los antiguos mnimos de 2010
y mximos de 2015, la directriz bajista de medio plazo, y la zona del 38.2% de correccin de Fibonacci de la ltima fase
impulsiva a la baja.
Conclusin: el escenario ms probable es que el rebote tctico a favor del dlar australiano continuar hasta la zona
0.79/0.80, siempre y cuando no se invalide la formacin de vuelta (doble techo), cosa que ocurrira si el precio cerrase por
debajo de 0.7340. Una vez alcanzada la zona 0.79/80 aprovechara para abrir posiciones cortas de cara a la reanudacin de
la tendencia principal bajista.

34

INFORME TRIMESTRAL

f. Divisas emergente LATAM

Durante el ao 2016 las monedas latinoamericanas tienen un comportamiento dispar contra el dlar. Es as como
la moneda que ms se deprecia frente al dlar durante este ao es el bolvar en Venezuela que alcanza un -58,73%
de depreciacin frente al dlar. Mientras que el real en Brasil es la moneda que ms se aprecia con un +8,07%, aun
cuando la economa est en recesin. Debemos tomar en cuenta que el dlar internacional hasta finales de marzo
estaba perdiendo -3,15% producto de las decisiones de la FED sobre subidas de tasa durante el 2016 (menores
subidas durante el ao, baja expectativa crecimiento e inflacin).

Fuente: datos reuters

Chile destaca siendo la segunda moneda con mayor apreciacin frente al dlar en LATAM acumulando durante el
ao un +3,82% en apreciacin (final de marzo).
Las polticas fiscales que estn llevando a cabo los bancos centrales de LATAM son diversas frente a las de
economas en Europa y Estados Unidos. En LATAM se ve una potencial subida de tasas de inters producto que la
inflacin est sobre las bandas de tolerancia de los bancos centrales; Chile banda techo en 4% y la inflacin acumula
4,7%, Per banda de tolerancia techo 3% y la inflacin alcanza un 4,5%, Brasil con inflacin de 10.7 % y rango
tolerancia techo 6.5%, Colombia con inflacin de 6.8% y techo rango 4%. Mxico destaca porque su inflacin es
2.1% dentro del rango de tolerancia del BC entre 2/4%. Esto ltimo se traduce en que los bancos centrales
presentan el problema de subir tasa de poltica monetaria para combatir inflacin, cuando las economas estn
crecimiento muy por debajo de las expectativas.

Peso mexicano (USD-MXN)

El peso mexicano tiene una alta correlacin con monedas como el real y el peso chileno, y aunque la influencia de
la economa mexicana est ms ligada a Estados Unidos, a diferencia de Brasil y Chile, sta mantiene movimientos
en lnea contra el dlar.

35

INFORME TRIMESTRAL

Durante el ao 2016 el peso mexicano muestra una depreciacin respecto al dlar de solamente -0,56%. Aunque
enero y principios de febrero el peso mexicano lleg a estar depreciado en -13,35% alcanzando los 19,44 pesos por
dlar. Una depreciacin que lo transformaba en la segunda moneda ms depreciada en LATAM. Sin embargo, la
decisin de la fed de no sproyectar cuatro subidas, sino ms bien ser mesurados en ella ayudaron a que el peso
mexicano recuperara apreciacin en el mes de marzo.
En este posible escenario es probable que el peso mexicano, que se mantiene en un piso de tendencia de largo
plazo (anlisis de diez aos), pudiese hacer dos movimientos posibles. El primer movimiento podra ser un rebote
desde los mnimos en 17/17.20 pesos lo que significara posibilidades de subida hacia 18.30/18.60. Para que veamos
este movimiento, tendremos que ver un fortalecimiento del dlar en el segundo trimestre (algo poco probable por
ahora), adems de datos econmicos menores en crecimiento para Mxico, aunque como vimos en el anlisis
macro de Mxico depender del crecimiento de USA.

Peso chileno (USD-CLP)

La situacin econmica de Chile es peor que hace algunos aos atrs, por lo cual, el tipo cambio experiment una
depreciacin respecto al dlar que lo llev hasta niveles de 730/733 pesos por dlar, uno de los niveles ms altos y
cercanos a intervencin de mercado.
En el primer trimestre el panorama del tipo cambio de Chile cay hasta los niveles de 665/670 lo que significa una
apreciacin de respecto al dlar de +3,82% durante el ao 2016.
Esperamos movimientos alcistas para el USDCLP durante el segundo trimestre con mayor probabilidad, de manera
que debiramos aprovechar los niveles ms bajos de cada durante abril los que debieran ser niveles de rebote
desde zonas de 660/650. En esta zona pasa la tendencia de largo plazo alcista desde 2013 y si respeta este nivel
debiera retomar un nivel alcista para que de cara al tercer trimestre veamos movimientos de precio hasta 690/700
que es por donde pasa la media mvil de 200 das.

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INFORME TRIMESTRAL

En el corto plazo el movimiento bajista podra llegar hasta los niveles de 650/660 desde esos niveles podra rebotar
hacia techos de 687 e incluso sobre 700. Sin embargo, si vemos un quiebre de las zonas de 640/630 es posible
incluso ver cambios de tendencia. De todos modos, este escenario es posible solamente si la fed da un mensaje ms
agresivo sobre no subir tasa en 2016 e incluso de introducir nuevos incentivos que deprecien el dlar (por ahora
poco probable). En caso del escenario interno, Chile presenta problemas de crecimiento adems de un problema
de alta inflacin, pero la expectativa es que el BC no suba la tasa hasta septiembre y con ello el peso chileno debiera
experimentar depreciaciones que sern compensadas con la debilidad del dlar y debieran mantener gran parte
del 2T2016 entre movimientos de 660/690.

Real Brasil (USD-BRL)

El real en Brasil es la moneda ms apreciada en LATAM en 2016, con ello vemos la cada hacia la zona de tendencia
de largo plazo desde 2014 cerca de 3.6 reales por dlar. Un rebote en esta zona en el segundo trimestre llevar a
nuevas subidas para el cruce hasta techos nuevamente de 3.9/4 reales por dlar. Una ruptura del piso de la
tendencia podra generar una mayor cada hasta los 3,3/3,32 reales por dlar. Con mayor probabilidad vemos que
en un rebote en la zona de tendencia podramos ver un 2T y 3T de tendencia alcista hacia los 4 reales por dlar. Para
apoyar el rebote alcista debiera el RSI romper la cada en el indicar y si rompe apoyara un rebote para los prximos
trimestres alcistas.

37

INFORME TRIMESTRAL

En el largo plazo vemos un movimiento lateral bajista para el real, con lo cual vemos un movimiento alcista de corto
plazo probablemente durante 2T y 3T de 2016, de manera de alcanzar niveles de techo en 3,9/3.8 reales por dlar.
De todos modos en el movimiento de largo plazo podramos ver un movimiento para 2017 hacia pisos de 3,3/3,2.
Un escenario probable que se dio en el mundial de futbol de Brasil fue la apreciacin del real por efecto de la gran
inversin, pero creemos que los problemas econmicos de recesin van a seguir presionando el real hacia techos
(mayor depreciacin). Por otro lado, una ruptura en el 2T del piso de 3.5 significara una cada ms rpida durante el
s2T/3T hacia los 3,3/3,2 reales por dlar. Pero aun vemos este escenario con menor probabilidad.

38

INFORME TRIMESTRAL

Si el mercado est inmerso en una correccin tipo A-B-C, tal vez veamos no solo la rotacin a la banda superior, sino
la ruptura de la misma. En dicho caso saldramos de la estructura correctiva y se retomara la tendencia con objetivo
en niveles de 4.60/70. Para confirmar este escenario el precio debera superar el punto B del grfico.

39

INFORME TRIMESTRAL

4 ANLISIS TCNICO DE MATERIAS PRIMAS

El mercado de materias primas vive en este inicio de 2016, uno de sus mejores momentos en los ltimos aos. Tras
un ejercicio 2015 realmente complicado, los extremos niveles de sobreventa y la debilidad del dlar consiguen
ofrecer un respiro momentneo a los inversores. El petrleo recupera los 40$ por barril mientras los metales
preciosos aprovechan la debilidad de las bolsas para actuar una vez ms como activos refugios. Por su parte, los
metales industriales buscan rebotar desde los mnimos de la ltima dcada. A estas alturas de ao, la debilidad de
la economa China junto con la incertidumbre que generan las ltimas actuaciones de Bancos Centrales, son los
factores que amenazan con alterar de nuevo el mercado de materias primas.
Elaboracin Propia. Datos a 27 de marzo

a. Energa
Petrleo
El crudo recupera niveles en el trimestre tras llegar marcar a finales del mes de enero, nuevos mnimos de 12 aos.
La debilidad del dlar unido a los continuos rumores acerca de un acuerdo para recortar la produccin han sido los
factores que han frenado, al menos de forma momentnea, el castigo al llamado oro negro. Poco a poco los
inversores empiezan a asumir este entorno de precios como normal para esta materia prima y se olvidan del
periodo en el que el crudo cotizaba con tres cifras. La cada de precio ha conseguido que varios yacimientos tanto
de la OPEP como de fuera de dicha organizacin rebajen su produccin mensual. Dicho esto cabe remarcar que en
estos momentos no existe ningn acuerdo conjunto que tenga como objetivo un recorte en la produccin de
forma ordenada.
La demanda esperada para este ao se sita en 95,8 mbd segn la Agencia Internacional de la Energa lo que
supone un crecimiento del 1,2% desde el ao anterior. Estas previsiones a mi juicio, pueden ser revisadas
nicamente en un sentido, a la baja. La continua sucesin de datos macroeconmicos decepcionantes por parte de
China, de la cual se espera crezca su demanda en un 3,5% este ao, invita a pensar que el objetivo marcado puede
resultar ciertamente optimista. Otro dato que llama la atencin es el crecimiento esperado para los emergentes
asiticos que es de casi un 4%. Para el resto del globo el aumento en la demanda esperada es bastante menos
significativo. Pese a ello, si tenemos en cuenta los continuos desequilibrios de los pases que integran la zona euro
y la incertidumbre que el calendario de subidas de tipos puede sembrar sobre la economa norteamericana, en
conjunto las previsiones para este ao desde el lado de la demanda tienen una notable probabilidad de no llegar a
cumplirse.

40

INFORME TRIMESTRAL

Por el lado de la oferta el debate est centrado en si la reunin de los principales productores el 17 de abril en Doha
dar como resultado un acuerdo conjunto sobre reduccin de la produccin. El mercado, al conocer la noticia
reaccion fuertemente al alza e indudablemente este ha sido unos de los motivos clave para que el barril tanto de
Brent como de West Texas recuperasen la cota de los 40$. El optimismo generado por esta noticia una vez ms, ya
ha sido descontado por tanto en el precio. Las probabilidades de acuerdo en este momento son bajas,
fundamentalmente por dos motivos. El primero de ellos es que es el primer encuentro de este tipo que se produce
y teniendo en cuenta que ni en el propio seno de la OPEP los pases integrantes se han logrado poner de acuerdo
para reducir su produccin, aadir a esta ecuacin productores con situaciones econmicas tan dispares como
EEUU y Rusia, complica el acuerdo. El segundo de ellos est relacionado con la obligatoriedad del mismo. Pases
como Libia ya han expuesto su negativa a acudir a este evento restando relevancia internacional a la cita. Si
ninguna regin se haba atrevido antes a reducir la produccin era por miedo a que otras potencias acapararan esa
cuota de mercado. Esta situacin deriva en una nica solucin posible, y sta es un acuerdo vinculante entre los
principales productores. Pese a lo complicado que parece, lo cierto es que las probabilidades de que se alcance un
acuerdo estn encima de la mesa y hay que contemplarlas.

En conclusin, la situacin de mercado a este momento lleva a pensar que el grado de optimismo que refleja la
cotizacin del crudo en el entorno de los 40$ es elevado, por lo que si no se producen cambios significativos en
ambos lados del mercado esperaramos un perodo de estabilizacin de precios con cierto sesgo bajista. Niveles en
el entorno de los 42$-45$ por barril para el Brent y 41$-44$ para el West Texas resultan interesantes para posiciones
bajistas de medio plazo.

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INFORME TRIMESTRAL

Gas Natural
El mercado del gas natural atraviesa una situacin de exceso de oferta recientemente recordada por los inversores.
Al igual que ocurriese los dos ltimos aos en el mercado del crudo, el gas natural se encuentra inmerso en una
espiral de bajada de precios que todava amenaza con no acabar. Llama tremendamente la atencin el hecho de
que, mientras el resto de materias primas han aprovechado la depreciacin del dlar, el gas natural se ha
comportado de forma autnoma y no ha cesado en su cada de precios. Al aumento a niveles record en la
produccin de gas en Estados Unidos se ha sumado un invierno menos fro que el anterior, lo cual ha contribuido
a rebajar significativamente la demanda como se puede apreciar en el grfico.

Las expectativas en materia de demanda para los prximos ejercicios tampoco resultan ciertamente descabelladas
pero s que nos ofrecen una perspectiva bastante ms moderada de crecimiento de lo que lo hace el lado de la
oferta, al menos para Estados Unidos.

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INFORME TRIMESTRAL

La complicada situacin poltica que atraviesa Europa con las amenazas terroristas de Oriente Medio reducen las
probabilidades de que uno de los principales productores de gas a nivel mundial, Rusia, pueda ser duramente
sancionado por las autoridades europeas. Este hecho es realmente importante ya que contribuye a contrarrestar
ciertas dudas que existan sobre el suministro de esta materia prima para Europa Occidental.
En este clima de debilidad y esperando para los prximos meses una apreciacin del dlar, la coyuntura actual de
mercado me lleva a desaconsejar posiciones alcistas para esta materia prima. De hecho, lo normal sera volver a ver
cotizar el gas natural en los mnimos de este ao, en el entorno de 1,50$ por milln Btu.

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INFORME TRIMESTRAL

b. Metales Preciosos
Oro
El oro vuelve a recuperar parte del brillo perdido ante la desesperada bsqueda de refugio por parte de los
inversores en este inicio de ao. Con subidas superiores al 10%, el oro cotiza ya holgadamente por encima de los
1,200$ por onza troy. Las continuas medidas de poltica monetaria expansiva llevadas a cabo por los principales
Bancos Centrales han contribuido adems a aadir ms fuerza al movimiento alcista al descontar una mayor
probabilidad de inflacin en el medio plazo. Curiosamente, la rebaja de inflacin esperada tanto para 2016 como
para 2017 en varios pases pertenecientes a la OCDE no ha servido para frenar la cotizacin del oro. En este contexto
cabe diferenciar en gran medida los dos componentes de demanda que posee esta materia prima. Desde el punto
de vista industrial, la demanda sigue siendo creciente aunque de nuevo los datos ofrecidos por organismos
internacionales resultan excesivamente optimistas. La ralentizacin en el crecimiento de China, uno de los
principales importadores a nivel mundial debera tener un impacto negativo en el precio. Por otro lado, lo que ha
quedado patente visto los resultados este ao, es que el otro componente de demanda que posee el oro, esta vez
como activo refugio, es a da de hoy el que ms influye en su cotizacin.
En un contexto de debilidad para las principales bolsas mundiales y con las dudas que generan las posibilidades de
que la Reserva Federal pueda cumplir su calendario de subidas de tipos de inters, tan solo una posible apreciacin
del dlar me separa de ofrecer una idea de inversin alcista clara. Tcnicamente hablando, el oro acaba de
completar un patrn de cambio de tendencia conocido como hombro cabeza hombro que nos ofrece dos
posibilidades para conjuntarlo con una visin fundamental alcista. La primera de ellas pasa por que esta materia
prima recupere los 1,235$ por onza, lo cual anulara el patrn y aadira ms presin al movimiento de alzas en el
precio. La segunda de ellas pasa por que el oro cumpla el objetivo del patrn marcado en 1,170$ a partir del cual
deberamos ver una respuesta alcista. En conjunto y como se puede apreciar, el escenario base para el oro durante
los prximos meses sigue siendo claramente alcista.

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INFORME TRIMESTRAL

5 ANLISIS TCNICO DEL MERCADO DE RENTA FIJA

a. Bono Americano 10Y en precio (Largo plazo)

Fuente: Meta stock grfico del Bono Americano 10y (Tnote) en base semanal.

El mercado de bonos de largo plazo en USA lleva exhibiendo una tendencia alcista secular que dura ya 3 dcadas.
Este proceso de precios al alza, est muy ligado al comportamiento de la curva de tipos de inters y a las
expectativas de inflacin. Lgicamente, en un entorno netamente deflacionista a nivel mundial y con los tipos de
inters en US mantenidos en torno al 0% por el perodo ms largo del ltimo siglo, la evolucin del precio de los
bonos muestra una tendencia sana al alza. Si analizamos el entorno ms a corto plazo de la evolucin en
rentabilidad de dicho bono 10 aos, esto es lo que vemos:
Bono Americano 10Y en rentabilidad (Corto plazo)

Fuente: Meta stock grfico del Bono Americano 10y en rentabilidad, en base semanal.

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INFORME TRIMESTRAL

La estructura muestra que seguimos en una tendencia bajista intacta desde 2010, que se vio momentneamente
interrumpida durante 2015 por un proceso de recuperacin marcado con lneas de color rojo. Sin embargo, desde
principios de 2016 se restaur la tendencia principal de nuevo. Actualmente hemos asistido a un rebote desde la
zona de 1.55% hasta 2,00%, donde se encuentra el rea de mnimos anteriores, es decir, el soporte de los meses de
agosto y septiembre de 2015. Conclusin: con unas tendencias de largo y corto plazo bajistas, tras una correccin
del 50% de toda la cada experimentada desde que comenz este ao, y una vuelta a una antigua zona de soporte,
que ahora est actuando de techo, el escenario ms probable es que el bono americano en trminos de
rentabilidad contine con su proceso a la baja hacia la zona crtica de largo plazo comprendida entre 1.40% y 1.55%.

b. Bono Alemn 10Y

Fuente: Meta stock grfico del Bono Alemn 10y (Bund) en base semanal.

El bono alemn tambin muestra una tendencia alcista de largo plazo intacta. Durante los ltimos meses se ha
producido una seal de fortaleza con la superacin de la zona de mximos histricos en torno a 160. En este
momento podemos establecer una lnea de tendencia de corto plazo que une los mnimos del ltimo ao, y que
pasa por la zona de mximos anteriores en 160. Adems, si calculamos cual es la correccin mnima del 38% de
Fibonacci de todo el proceso alcista que se inici a principios del ao pasado, vemos que los niveles en torno a
158/160 representan un gran soporte donde retomar estrategias alcistas en este activo.

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INFORME TRIMESTRAL

c. ndice de Bonos High Yield (Bonos Basura o con baja calificacin crediticia)

Fuente: Meta stock grfico del ETF sobre Bonos High Yield (HYG) en base semanal.

El comportamiento del ndice HYG muestra la gravedad de la situacin en mercados de renta fija con mala
calificacin crediticia. Normalmente este tipo de productos actan como los canarios en la mina. Ya que suben
mucho en entornos donde la prima de riesgo es muy baja y por el contrario, se comportan muy mal cuando se
perciben riesgos, es decir, cuando la prima de riesgo es elevada. Esto es lo que ha comenzado a ocurrir desde hace
un ao como se puede ver en el grfico anterior. Hasta la zona de soporte en 80/83 se poda hablar de un entorno
semi-lateral en el que llevaba inmerso el mercado desde 2010. Sin embargo, con la ruptura a mediados de 2015 de
dicho soporte, la situacin se ha complicado mucho. A corto plazo hemos vivido una recuperacin a lo largo del
ltimo mes que ha devuelto al ndice a la zona de techo crtico.
Conclusin: con una resistencia tan fuerte entre 80 y 83, una secuencia de mximos y mnimos activa desde hace
ao y medio, indicadores en zona de sobrecompra y una recuperacin del 38-50% de la ltima fase impulsiva a la
baja, espero que a lo largo de las prximas semanas se retome la tendencia bajista de nuevo y se produzca un
ataque a los mnimos de este ao. De ser as, se convertira en una seal en general negativa para los activos de
riesgo (como las bolsas).

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INFORME TRIMESTRAL

10 AUTORES.

PA B LO G I L
Profesor titular del CIFF

Fue trader durante 12 aos para el BSCH, fue

Director del Departamento de Anlisis Tcnico
del Banco Santander durante 9 aos.
Fundador del Fondo BBVA&Partners con casi
500 millones de euros bajo gestin y
actualmente es Director de Mtodo Trading
(escuela de inversin), estratega de mercados
de XTB y profesor titular del CIFF.

JAVIER
URONES

Analista tcnico avanzado en XTB

Estratega de mercados en
XTB. Mster en Bolsa y
Mercados Financieros por el
IEB. CMT charterholder por la
MTA
de
Nueva
York.
Colaborador
habitual
de
medios de comunicacin
como Expansin, Cinco Das,
Capital Radio o La Razn.

ALEXIS
OSSES
Analista senior economia XTB latam
Especializado en anlisis de
monedas y economa. Analista
de monedas y estrategia en
renta variable internacional
(portafolio anlisis tcnico).
Profesor Universidad de Chile
en la escuela de postgrado en
rea de derivados financieros
e inversiones en mercados
financieros.

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