LA GESTIN DEL ORO EN EL BANCO CENTRAL DE EL SALVADOR

El Banco Central, como parte del proceso de administracin de las Reservas Internacionales debe tomar
decisiones estratgicas sobre los principales activos financieros que las conforman. Por esta razn, durante el
mes de marzo de 2015, como parte de una estrategia que busca reducir la volatilidad de los activos que dan
cobertura a la Reserva de Liquidez, vendi una proporcin significativa de sus tenencias de oro .
Bajo la dolarizacin vigente en El Salvador, el primer blindaje de los depsitos de los ahorrantes es la Reserva
de Liquidez (RL), que se constituye como una proporcin de los depsitos del pblico captados por los bancos y
que se depositan en el Banco Central. Parte de estas Reservas el sistema financiero puede utilizarlas solamente
en condiciones adversas de liquidez, de acuerdo a las normas definidas para ese fin.

Reservas Internacionales

La RL est depositada en el Banco Central y su cobertura natural

son las Reservas Internacionales, las cuales son conformadas por
activos financieros invertidos en el exterior con un bajo perfil de
riesgo y una alta liquidez, de tal forma que cualquier uso de
fondos por parte del sistema financiero sea atendido
oportunamente por el BCR.

(Dic-2014)

Oro
$265.20
10%

DEG
$239.80
9%

Al cierre del ao 2014 las Reservas Internacionales estaban

invertidas en tres tipos de activos principales: efectivo e
instrumentos de renta fija (denominados en dlares de los
Estados Unidos), tenencias con el Fondo Monetario Internacional
(denominadas en Derechos Especiales de Giro o DEG) e
inversiones en oro, custodiadas en el Banco Internacional de
Pagos (BIS). Vease grfica de pastel.

Precio del Oro

dic-14

dic-13

dic-12

dic-11

dic-10

dic-09

dic-08

dic-07

dic-06

dic-05

dic-04

dic-03

dic-02

dic-01

dic-00

2,000
1,800
1,600
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0

dic-99

La RL esta denominada en dlares y por lo tanto, cualquier

mezcla de activos en el Balance del Banco Central que incluya
monedas diferentes al US dlar expone al BCR a un riesgo de
tipo de cambio. En los ltimos aos, el oro surgi como un
activo de refugio para los inversionistas y su precio se
quintuplic entre el ao 2000 y el 2011, momento en el cual
comenz un proceso de reversin desde un mximo de casi
US$1,900/onz en agosto de 2011, hasta un valor cercano a los
US$1,140/Onz en noviembre de 2014, variacin que afecta el
tamao de los activos externos del Banco Central.

Dlares
$2,159.70
81%

Por otro lado, al considerar que los Estados Unidos ha mejorado sustancialmente sus indicadores econmicos y
que los riesgos globales se muestran un poco ms contenidos, el mercado estima un ciclo estable en este metal
(que su precio no se modifique en valor esperado), pero conservando su principal caracterstica histrica: la
volatilidad.
La forma ms simple de entender el impacto de la volatilidad del oro en la gestin de las reservas
internacionales es comparando 2 inversiones alternativas:
Inversin A: Se invierten US$250 millones en oro, que tiene un retorno esperado del 0% (o sea, que no
cambie su precio en los prximos 12 meses) y una volatilidad anual del 20%.
Inversin B: Se invierten US$250 millones en letras del tesoro de 1 ao que tienen un retorno esperado
de 0.15% y una volatilidad anual del 0.07%

De acuerdo a las caractersticas de estas inversiones, se pueden reportar los siguientes resultados despus de
transcurrido un ao:
Inversin
A
B

Valor Esperado
250.00
250.38

Tamao del portafolio al 95% de confianza

Entre 152.00 y 347.99
Entre 250.03 y 250.71

Nota: (cifras en US$ millones)

Como se observa en la tabla, el activo A muestra resultados extremos (muy buenos o muy malos), mientras que
la inversin B es ms predecible y muestra una alta probabilidad de no ser menor a US$250 millones. El trabajo
de un gestor de activos como un banco central, es encontrar una combinacin eficiente que permita mantener
un intervalo de confianza conservador y preferentemente positivo, especialmente al considerar que el tamao
de este portafolio tiene como fin atender los requerimientos de fondos de la Reserva de Liquidez.
Un anlisis similar se realiz en el Banco Central y se determin desde
el ao 2012 que era necesaria la reduccin en las tenencias de oro ya
que su perfil de retorno no justificaba el riesgo asumido por
volatilidad. Por esta razn, en el ao 2014 el Banco Central identific
que un nivel de precio inferior a los US$1,100/onz no era conveniente
para la gestin de sus activos y pasivos, decidiendo adquirir una
cobertura a travs de la compra de una opcin Put, de tal manera que
cualquier cada en el precio del oro por debajo de ese nivel objetivo,
sera compensada por un monto igual a la depreciacin del activo. Esta
cobertura funciona de manera similar a un seguro: por tener el
derecho de recibir una compensacin si el precio del oro se cotiza por
debajo de los US$1,100, debe pagarse una prima a la contraparte
(costo de la opcin).
Para el ao 2015, el costo de la prima de una opcin put es muy alto al
considerar que el precio de oro se cotiza a un nivel muy cercano a los
US$1,110/Onz. En estas condiciones, es ms eficiente vender las
tenencias de oro e invertirlas en un portafolio menos voltil,
permitiendo alcanzar el mismo objetivo de la cobertura, sin necesidad
de pagar los costos vinculados con la contratacin de la opcin. De esta forma, el Banco Central determin que
era conveniente mantener solamente cerca del 20% de las tenencias de oro vigentes a diciembre de 2014 y que
los fondos percibidos por la operacin de venta fueran invertidos en un nuevo portafolio denominado en
dlares, como el resto de carteras que cubren la RL.
En conclusin, la decisin de la venta de oro se considera una accin prudencial por parte del Banco Central de
Reserva de El Salvador al aprovechar la apreciacin acumulada en un perodo de alrededor de 15 aos en los
precios del oro, permitiendo adems blindar las Reservas Internacionales que cubren la RL de una volatilidad
que en el corto y mediano plazo no se estima beneficiosa.
De igual forma, si en un futuro se considera conveniente para la gestin de reservas incrementar nuevamente
las tenencias de oro, muy probablemente el Banco Central implementar un programa de compras como es la
prctica natural en la mayora de bancos centrales del mundo.