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Valuacion de Activos Financieros
Valuacion de Activos Financieros
VALUACION Y RIESGO
LIC. GABRIEL LEANDRO, MBA
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Rendimiento de un activo
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VALUACION:
Proceso que relaciona el riesgo y el
rendimiento de un activo para determinar
su valor.
Influyen en el valor del activo tres factores
principales:
Flujos de efectivo
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MODELO BASICO DE VALUACION
Donde:
Vo : Valor del activo en el momento 0
FE t : Flujo de efectivo al fin del periodo t
k : Rendimiento requerido (tasa de
descuento)
n : Numero de periodos relevantes
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Ejemplo:
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¿Qué pasa si varia k ?
Si k = 8%, entonces Vo = $1134,20
Si k = 12%, entonces Vo = $887,00
Si el rendimiento requerido es mayor que
la tasas de interés del cupón, el valor de la
obligación será menor que su valor
nominal, y se dice que se vende con un
descuento.
Cuando ocurre lo contrario se dice que se
vende al valor de premio (o por arriba del
valor a la par).
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Valor del bono y los rendimientos
requeridos
1400
1300
1200
1100
1000
900
800
700
6% 8% 10% 12% 14%
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Cambios en el tiempo de
vencimiento
Rendimiento requerido
Tiempo de
vencimiento
8% 10% 12%
(n)
10 $ 1134,20 $ 1000,00 $ 887,00
1200
1150
1100
1050
1000
950
900
850
800
0 2 4 6 8 10
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Un bono de $10000 paga una tasa
cupón de 11%, con vencimiento en 4
años. La tasa de rendimiento
requerido por los inversionistas es
11%.
¿Cuál es el valor presente del bono?
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Factores que afectan la prima de
riesgo
La prima de riesgo por incumplimiento
tiende a ser mayor cuando el bono es de
más largo plazo.
Esta prima depende fundamentalmente
del estado de la economía, básicamente
de su crecimiento.
También se afecta por las condiciones de
la industria y del emisor.
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Marco para explicar cambios en el
precio de los bonos en el
transcurso del tiempo
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Sensibilidad del precio de los bonos
a los movimientos en las tasas de
interés
Elasticidad del precio de los bonos:
Mide el cambio porcentual en el precio del
bono dado un cambio porcentual en la
tasa de rendimiento requerida k.
Este coeficiente de elasticidad es negativo,
lo que refleja la relación inversa entre el
precio del bono y los movimientos en las
tasas de interés.
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Ejemplo:
Suponga que la tasa de rendimiento
requerida cambia de 10% a 8%, y el
precio de un bono se eleva de $386 a
$463.
La elasticidad es:
463 386
% P 386
E 0.997
%k 8% 10%
10%
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Duración
Es una medida alterna de la sensibilidad
del precio de los bonos.
Mientras mayor sea la duración del bono,
mayor será su sensibilidad ante los
cambios en las tasas de interés.
En el caso de un bono cero cupón su
duración siempre será igual a su plazo de
vencimiento.
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Ejemplo:
Un bono con valor nominal de $1000, una
tasa de cupón de 7%, le restan 3 años al
vencimiento, con una tasa de rendimiento
requerida del 9%, tiene una duración:
n
Ct t 70 1 70 2 1070 3
t 1 1 k t
1,091
1,09 2
1,09 3
DUR n 2,8 años
Ct 70 70 1070
t 1 1 k
t 1
1,09 1,09 1,09 2
3
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Duración modificada (DUR* ):
Mide el efecto de un cambio sobre los
rendimientos prevalecientes de los bonos
sobre su precio.
Se puede utilizar la duración modificada para
estimar el cambio porcentual de precio de un
bono como respuesta a una modificación de
1% en su rendimiento.
DUR
DUR*
(1 k )
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Acciones:
Una acción común es un certificado que
representa la propiedad parcial de una
empresa.
El comprador de las acciones se convierte
parcialmente en propietario y no en
acreedor.
Las obligaciones pueden ser vendidas a
otros inversionistas en el futuro en el
mercado secundario.
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Acciones comunes:
La propiedad de acciones comunes concede a
sus propietarios ciertos derechos, como votar
en ciertos asuntos clave de la empresa:
Designación del consejo de administración
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Acciones preferentes:
Representan una participación en el capital de
una empresa, y que por lo general no otorga
derechos significativos de voto.
Los accionistas preferentes comparten la
propiedad de la empresa con los accionistas
comunes.
Las ganancias que queden después de pagar
dividendos a los accionistas preferentes
(generalmente un monto fijo) corresponden a
los accionistas comunes.
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Valuación de acciones comunes
Los accionistas comunes esperan ser
recompensados con dividendos en efectivo
periódicos y con el incremento del valor de
las acciones (o al menos sin una
disminución).
Los inversionistas venden una acción
cuando creen que esta sobrevaluada, y la
compran cuando piensan que esta
subvaluada.
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Modelo básico para valuación de
acciones
El valor de una acción de un conjunto de
acciones comunes es igual al valor presente
de todos los beneficios futuros (dividendos)
que se espera proporcione.
Aunque el accionista obtiene ganancias de
capital por medio de la venta de acciones a
un precio por arriba del que pago
originalmente, lo que en realidad vendió es
el derecho de recibir los dividendos futuros.
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Ecuaciones básica para valuación
de acciones
D1 D2 D
P0 ...
1 k 1 k 2
1 k
Donde:
Po = Valor de la acción común
Dt = Dividendo por acción esperado al
final del año t
k = Rendimiento requerido sobre la acción
común http://www.auladeeconomia.com
Modelo de crecimiento cero
Es un procedimiento para la valuación de
dividendos que supone una corriente de
dividendos constantes y sin crecimiento.
Es decir D1 = D2 = … = D
D1
P0
ks
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Ejemplo:
Se espera que el dividendo de una
empresa permanezca constante a $3 por
acción indefinidamente. El rendimiento
requerido sobre la acción es 15%.
Entonces el precio de la acción es:
$3
P0 $20
0,15
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Las acciones de una empresa pagan un
dividendo de ¢240 cada una. Se cree que
esos dividendos se mantendrán estables
en el futuro, tanto por la madurez de la
empresa, como por sus ventas y
ganancias estables.
Si el rendimiento requerido es del 12%,
¿Cuál es el valor de estas acciones?
Si el riesgo de la empresa percibido por
los participantes del mercado se
incrementara, ¿Qué ocurriría con el precio
de la acción?
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Modelo de crecimiento constante:
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Ejemplo:
Una empresa espera pagar este año un
dividendo de $1,50, que se espera que
crezca 7% anualmente.
Si la tasa de rendimiento requerido es
15%, entonces el valor de la acción es:
D1 $1,50
P0 $18,75
k g 0,15 0,07
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Durante los últimos seis años una empresa
ha pagado los siguientes dividendos:
En 1998, ¢2.25; en 1999, ¢2.37; en 2000,
¢2.46; en 2001, ¢2.60; en 2002, ¢2.76; en
2003, ¢2.87.
Este año se espera un dividendo de ¢3.02.
Si usted pudiera obtener un 13% sobre
inversiones de riesgo similar, ¿Cuál sería la
cantidad máxima que pagaría por cada
acción de esta empresa?
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Valor contable:
Es la cantidad por acción del conjunto de
acciones comunes que se recibirá si todos los
activos de la empresa se venden a su valor
contable exacto y si las ganancias que quedan
después de pagar todas las obligaciones se
dividen entre los accionistas comunes.
No considera las utilidades potenciales de la
empresa ni el valor de esta en el mercado.
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Ejemplo:
Una empresa posee activos totales por $6
millones, obligaciones totales (incluidas la
acciones preferentes) por $4,5 millones y
un total de 100.000 acciones en
circulación.
El valor contable por acción seria:
$6.000.000 $4.500.000
$15
100.000
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Valor de liquidación
$5.250.000 $4.500.000
$7,50
100.000
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Razón precio/utilidad (P/U)
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Ejemplo:
Se espera que una empresa obtendrá
utilidades por acción (UPA) de $2,60.
La razón precio/utilidad (P/U) promedio de
la industria es 7.
Entonces el valor de las acciones de la
empresa es:
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¿Cual método debe escogerse?
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Se tiene información sobre dos acciones:
1. Olympic tiene un múltiplo P/U de 6, que contrasta
con el 8 de la industria. El precio de sus acciones bajó
recientemente como resultado de la noticia de que
sus ganancias trimestrales serán menores a lo
esperado, debido a los gastos originados por una
reciente reestructuración. Aunque se espera que esto
mejore el desempeño futuro de la empresa, pero sus
ganancias tendrán una fuerte baja este trimestre por
una sola vez.
2. Kenner tiene un P/U de 9, mientras que el de la
industria es de 11. Sus utilidades han sido razonables
en años recientes, pero no se ha actualizado con
tecnologías nuevas y en el futuro podría perder parte
de su mercado ante los competidores.
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¿Debe seguir considerando la compra de las
acciones de Olympic a la luz de los argumentos de
los analistas sobre su posible subvaluación?
¿Debe seguir considerando la compra de las
acciones de Kenner a la luz de los argumentos de
los analistas sobre su posible subvaluación?
Se pronostica que las tasas de interés se elevarán.
¿Cómo afectaría esta elevación de las tasas de
interés a los precios de las acciones? Explique.
Se considera que la elevación en las tasas de
interés se dé porque existe la expectativa de una
economía más fuerte, lo que hará que aumente la
demanda de fondos por parte de las empresas y
los individuos. ¿Qué cree usted que vaya a suceder
con el precio de las acciones en este caso, va a
bajar o a subir? Explique.
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Riesgo
Para poder continuar hablando de valuación
de activos es necesario ampliar algunos
conceptos sobre el riesgo.
En este contexto, el riesgo es la posibilidad
de enfrentar una perdida financiera.
Puede considerarse como la variabilidad de
los rendimientos relacionados con un activo
especifico.
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Aversión al riesgo
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Riesgo de un activo individual
2. Distribuciones de probabilidad
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Análisis de sensibilidad
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Ejemplo:
Activos
A B
Inversión inicial $10.000 $10.000
Tasa anual de
rendimiento
Pesimista 13% 7%
Más probable 15% 15%
Optimista 17% 23%
Intervalo 4% 16%
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Distribución de probabilidades
Es un modelo que vincula los resultados
posibles con sus probabilidades de ocurrencia.
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Distribuciones de probabilidades
La distribución de probabilidades puede ser continua,
como la anterior o discreta. Por ejemplo, para los
activos A y B se tienen las siguientes:
0,6 0,6
0,5 0,5
0,4 0,4
0,3 0,3
0,2 0,2
0,1 0,1
0 0
7 13 15 17 23 7 13 15 17 23
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Medición del riesgo
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Ejemplo:
Resultados Activo A Activo B
posibles
P r P r
Pesimista 0,25 13% 0,25 7%
Más probable 0,50 15% 0,50 15%
Optimista 0,25 17% 0,25 23%
1,00 1,00
n
r r r Pi
2
i i
i 1
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Ejemplo:
ri resp ri -resp (ri -resp)² P (ri -resp)²P
13 15 -2 4 0,25 1
15 15 0 0 0,50 0
17 15 2 4 0,25 1
Suma 2
r 2 1,41
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Coeficiente de variación
r
CV
r
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Ejemplo:
Activo X Activo Y
Rendimiento
12% 20%
esperado
Desviación
9% 10%
estándar
Coeficiente de
0,75 0,50
variación
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Riesgo de una cartera
Cartera eficiente:
Es una cartera que maximiza el
rendimiento a un nivel de riesgo
determinado o minimiza el riesgo a un
nivel de rendimiento específico.
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Correlación
Correlación: es una medida estadística de la
relación, si existe, entre series de números
que representan datos de cualquier tipo.
Correlación positiva: descripción de dos
series que se desplazan en la misma
dirección.
Correlación negativa: descripción de dos
series que se desplazan en direcciones
opuestas.
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Ejemplos de correlación de dos
series: Correlación positiva
40
35
30
25
20
15
10
5
0
0 2 4 6 8
M N
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Ejemplos de correlación de dos
series: Correlación negativa
40
35
30
25
20
15
10
5
0
0 2 4 6 8
M N
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Diversificación
Para reducir el riesgo general, es mejor
combinar o agregar a la cartera activos que
posean una correlación negativa (o una
escasa correlación positiva).
La combinación de activos que tienen una
correlación negativa puede reducir la
variabilidad general de los rendimientos, es
decir, el riesgo.
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Ejemplo:
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Ejemplo (continuación):
Activos Carteras
Año
X Y Z XY XZ
1 8% 16% 8% 12% 8%
2 10 14 10 12 10
3 12 12 12 12 12
4 14 10 14 12 14
5 16 8 16 12 16
Rend. Esp. 12 12 12 12 12
Desv. Est. 3,16 3,16 3,16 0 3,16
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Ejemplo (continuación):
Riesgo diversificable:
Es la porción del riesgo de un activo que
se atribuye a causas aleatorias
relacionadas con la empresa.
Se elimina a través de la diversificación.
También se le conoce como riesgo no
sistemático.
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Tipos de riesgo
Riesgo no diversificable:
Es la porción relevante del riesgo de un
activo que se atribuye a factores del
mercado que afectan a todas las
empresas.
No se elimina a través de la
diversificación.
También se le conoce como riesgo
sistemático.
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Tipos de riesgo
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Tipos de riesgo
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MVAC: el coeficiente beta
El coeficiente beta es una medida del
riesgo no diversificable.
Es un índice del grado de desplazamiento
del rendimiento de un activo, como
respuesta al cambio en el rendimiento del
mercado.
El rendimiento de mercado es el
rendimiento sobre la cartera de todos los
valores negociados en el mercado.
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Obtención del coeficiente beta
Suponga que Año R Mercado
conoce los 1991 5% 7%
siguientes datos 1992 45% 23%
sobre un activo R 1993 9% -7%
y sobre el 1994 -7% -8%
rendimiento del 1995 17% 12%
mercado para el 1996 28% 22%
periodo de 1991 1997 29% 17%
a 1998. 1998 22% 9%
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Obtención del coeficiente beta
Primero se graficarán los rendimientos del
mercado en el eje X y en el eje Y los
rendimientos del activo R para cada uno de
los periodos.
Luego se obtiene la línea característica que
explica la relación entre las dos variables.
La pendiente de esta línea es el coeficiente
beta.
Un beta más alto indica que el rendimiento
del activo es más sensible a los cambios del
mercado, y por tanto más riesgoso.
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Obtención del coeficiente beta
50
Rendimiento del activo %
40
y = 1,2035x + 7,2172
30
20
10
0
-10 -5 0 5 10 15 20 25
-10
Rendimiento del mercado %
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Interpretación del coeficiente beta
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Interpretación del coeficiente beta
Beta Comentario Interpretación
Dos veces más sensible que el
2,0 Se desplaza
mercado
en la misma
1,0 dirección que Mismo riesgo que el mercado
0,5 el mercado La mitad del riesgo del mercado
El movimiento del mercado no lo
0
afecta
-0,5 La mitad del riesgo del mercado
Se desplaza
-1,0 en dirección Mismo riesgo que el mercado
opuesta al
Dos veces más sensible que el
-2,0 mercado
mercado
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La ecuación del MVAC
ki R f [b (k m R f )]
Donde
ki : tasa de rendimiento requerido sobre el
activo
Rf : tasa de rendimiento libre de riesgo
b : coeficiente beta
km : rendimiento del mercado
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La ecuación del MVAC
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Ejemplo
Suponiendo que la tasa libre de riesgo es
de 7%, el rendimiento sobre la cartera de
activos del mercado es del 11% y el
coeficiente beta de un cierto activo es
1,5.
Entonces su tasa de rendimiento
requerido es:
ki 7% [1,5 (11% 7%)] 7% 6% 13%
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La Línea del Mercado de Valores
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Ejemplo:
Rendimiento requerido (k)
16
14
12
10
8
6
4
2
0
0 0,5 1 1,5 2
Riesgo no diversificable (beta)
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Ejemplo (continuación):
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Con base en la siguiente información de
las acciones de una empresa, calcule su
coeficiente beta:
Precio actual de la acción común:
¢50.00
Dividendo esperado por acción para el
próximo año: ¢3.00
Tasa anual constante de crecimiento de
dividendos: 9%
Tasa de rendimiento libre de riesgo: 7%
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Algunas consideraciones sobre el
MVAC
Se basa en el supuesto de “mercado
eficiente” (hay muchos inversionistas
menores, con igual informacion y
expectativas, sin restricciones para invertir,
racionales, sin impuestos y sin costos de
transaccion, y con aversión al riesgo).
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Factores que afectan el precio de
las acciones
Factores económicos:
Efecto de las tasas de interés
Utilidades sorpresivas
Adquisiciones y desinversiones
Expectativas
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Factores que afectan el precio de las acciones
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Indicadores
del
desempeño
individual
de las
acciones
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Indicadores del desempeño
individual de las acciones
Variaciones en el
precio y en el
volumen
transado de los
días previos
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Indicadores del desempeño
individual de las acciones
Datos de cotizaciones del día y del día anterior
Variaciones de las últimas 52 semanas
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Indicadores del desempeño
individual de las acciones
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