L LOS VALORES DE EMPRESAS EN CONCURSO (VEC)" Rasaet Picasso Savas Linaa Tsumovana Smoana Huxmenro ALteMant Satas Atoxso Minawpa Varcas Gustavo Mino Quesana Mice (Cian PuwTiiaNo Rosas Sumatcicn | Iniredueetia,-E. EL amarcads da valores cama maranismny de Gna pars emprceas on crisis = 1. Anteredcrtis y creacige de los VEC: 1. Antecedents: 2 Creacti.-[¥, Definicln, eseacteisticas y naturale jeidien de les WIC: 1. Definichin; 2. Curamterstieas 3. Nawal joriéica:3.1,Aplicacsén de IaLT¥,-¥. Transferencia, jrnesin y accinnes cambierias: |. Transferencia, 2, Peoiesto, 2, AcclOn cambiar sderivads és es WBC. I Aspeetok abs y previstonales en bot VEC: |, Peieipla dé brarencimbiint fnacioees bisica, 2. El pce cipiade rrenenclabilidad bes WEC: 2,1, Crédit ct augeraiera tnboca!: lo), Inearpomsci nee un exéite lobo a un VEC, 2.1 2. Tronsboreceia un VEC por parte del aereedor (ahora: 2.2, Crédiioy ds samurslean pretisional: Sistema Privado de Aininatracion de fame de Pemssnge (SFP) - VII. Regimen wturorio delos VEC 1, hmpursio ala Renta: |). Fala entra y eereetlia de bas WECS (12. Volbeal cus dhen sar transferidos tos VIEC; 1.3. Reseabs de lus VEC: 1. Converidin de rs VEC en accion: 2, Impuoesto Gesesal alas Ventas: 3, Rooiblcad do que Ix Adnsinistracites Titutaria poo saliitar la emisién de VEC paris futuro fransterezciaa tawer de teroenos.- VIEL, Transparencia y «ficken ca el mere de VEC 1X. El mereaito de log VIC: 1. Le afer de bes WEC:; 2 Dezsarda, 2.1, Hrvetsbuausinetivncimaes; 22. laveralonioas no instricinnales INTRODUCCION Low mercades de capitales conatituyen un mecanismo alternative a la intermedineién financlera indirecta para las empresas (agentes deficitarios} quienes, a través ee él, pracuran obtener de los inversionistas (agentes superavitarios) los fonds mecesarios para él desarrolla de sus actividades comerciales y/o productivas. En tal sontidis, la legislacién del mercado de valores aparece como un sistema de peotuecisn al inversionista (aherre publico), conta finalidad de promaver un mercada de capitiles ondenado, aficlente y, por sobre todas las cosas, transparente Ello, en virtud de la premisa de que las fuereas que comfluyen en el mercado (oferta ¥ resuiltan incufichentes para wna adecuaday eficienteasignacién de que el sistema se basa en démanda) por sf sles Ins eseasns recursos disponibles, asf comp una comecta farmaciéa de os precios en el morcada, promover el aherro, asi come facilitar y asegurar cficiente, desde aquellas personas 0 instituclones qu! (anversionistas), hacia aquellos que presentan un a@queamenuala competenciase mupetra vulneral resulla ser un abjetive del Dosecho la proteceidn de les agente fronte.a la dindmica del eismo,con mings a mantener un funciona! del mercado.!' En ese orden de ideas, el Derecho esti continuamé un mertade de valores desarrallad; eato #5 Una de las prinelpates funeiones de Ja regulacsdn del mercado de valores es ineentivar y Ta transferencla de este de la manerm mas ¢ Henen exceeo o superdvit de recursos: déficit respects de elloa (erisores). AMtendiendo bie a Lnacessa de las mismos sujetasecondmicos, 4 que interactiian en el mtercado, miento wliciente y transprarerite inte en fusca de la creackn de Jo que se canoe camo wn mercado eficiente, © Ddicails a Maaut de 1 Puente y Lawl por | RECALDIE CASTELLS, Arete, Lew Vietires epsochabtas Aaatfuctive fed Meronske Femur, sv anigon del Fail Cebezupa sats eluate de Perv et Lack oe Hadien. Tn Soluce Mf Bann Sotndet Comal Mispans-Pesi, Madbil VH¥E 2525 ADVOCATUS 12 2005-1 | 385386 Es decir, ef Derecho intenta lograr un correcto desarrollo y fartalecimienta de los mercados de capitales, com la finalidad de convestic a estos en mecanismes iddneos y atractivos tanta para quienes requieren fondos, come para quienes tienen un excedente de recursos, a fin de-canalizar estes de una manera adecuada. Un elemento necesario para la creaciin de un meteado eficiente es Ja existencia de wn sistema que garantice e incentive la produccide y transferencia de informacién. cacrespondiente a los participes del mercadn y log valores que s# negoeian, de manaea transparente. clara, suficiente, verar y oporiuna. La creackin de este sistema tene por objet, a su vez, otorgar wna mayor proteccisn a los inversionistas y generaren estasla conflanza en la informacién disponible relativa 2 los potenciales receptores de sus recursos, reduciende con ello la asimetria propia en Ia informacién existente entre los distintas agentes Que operan en el mercado. El resultado de ello no sera otra que el de otraer mayor inversidn a traves de los mercados de-capllates y canalizarla eficientemente a las empresas-deficitarias, La Ley del Mercado de Valores (en adelante “LMV") rocoge Jo arterior en el Titulo IT dot Capitulo L, particularmente en el articulo 12 que hace referencia al Principic de Transparencia, el cual sirve de base para todo seteada de valores que pretenda sez eileiente y confiable. Dicho principio buseaque todos los agentes del mercado tungana su disporicidn -on forma oquitativa—ta infermacicn, necesaria relativa al emisor y a sus valores, a fin dé que los inwersionistas pueda evar a eaba wna adecuada y responsable tora de decsiones, reducuindose asf las riesgos propios desu irversisn. Es decir, previamente a la toma de decisiories todos Jos inversionistes deben contar, a través de los mecanicmos que incorpora in regulacidn, con una canticlied de informacion que sca suficiente, clara, voraz ¥ oportuna, 16 cual gencraré una reduceidn en Jes niveles de asimelria en la. informaciin y,.come consecuencia de ello, una cofcedia formacién de ins precios en el mercado, No debomiog olvidar el heche de que tanto pata los inverstonistas como para los agentes defietlares, el mercado ce cepitales representa Lind alternativa muy atractiva Frente a las. condiciones ve ofrece nuestro sistema financiero. Tn efecto, para el agente doficitaria el hecho de poder recurrir al mercado de capitales representa la posibilictad de obtener aquellos recursos finaneieros que Fequiere para desarrollar sus actividades comerciales a mmenores costas (meneres tasns de intends, Intermediacidn directa, entre otros), Asimismo, parael inversionista tambigr resulta aleactive inverlir sus aborros {excedentes} en les insirumentos que se ofrécen a través del mercado de valores, por cuanto la lasa de intents ofrecida geteralmento representa tuna mejor rentabilidad 3 su inversiin, drente a la tasa ofrecida por el sistema banearso, en atencidin al chayor riesgo asumidio, En ese orden de ideas. el loctalecimiessta y desarvolle de los mercados de capitales tracrin come consecuerntis que las empresas 0 negocios ent marcha que retinan los teqiuisitos minimes de informacién y que puedan generar Jos niveles minimes de confianea y seguridad en el inversionista sabre el riesgo del negocio, se encnentres en capactdad de acceder al mercado de capitales como mecanismo alternative de finangiamieaty, revkaciendo ss costus financicros y Fermitiindoles emprendes mayors y mejores proyecios de desarmotio del negocio MEL MERCADO DE VALORES COMO MECANISMO DE FINANCIAMIENTO PARA LAS EMPRESAS EN CRISIS ‘Abora bien, con amspecta a la pasibilidad de que-ol mercado de valores se presente como ling alternative dé solucidn para las empresas que presenten criss eeondrnieas Financioras que ‘riginen la nocesidad de scogerse a slguno de lov procedimientos cancusales rxguladee por la Ley 2PHO8, Lay Coneral del Sistema Concursal (ee adelante la" LGSC*), existen des perspectives a considerar: (i) uma er ante, es decit, peevia al ingreso de la empresa en el estado de insolv-enesa ¥. (iD) wha ex post, es decir, posteriar af ingreso de la empresa al estado de insalveneia acoginicntn de la mise 4 alguno de los procedinmenios concursales provistas por la LGSC ADVOCATUS 12ESPECIAL Desde la primera perspective, que una empresa en marcha, que se encuentra en un estado. seria de crisis econdmica, pueda tener la posibilidad de acceder al levantamiente de fondos a un menor-costo que el financiamiento adicional, le vaa permitir emprender proyectos mas rentables, ena medida en que los 2ostos incurridos en la obtenciéin ce dicho financiamiento sern menoces Es decir, la empresa en crisis tendrd la pasibilidad de destinar menores recursos al page de una porada carga financiera, pues lee fondos apalancados a través dal mereado de valores tendrint un ensto menor, De tal manera que el ahorro que se genera como consecuencia de ella podrs ser destinado.a Jas fines que se eonsideren pertinentes. Con ello, Ins pasibilidades de caer en un estade de inselvencia seran menares. Ne obstante lo anterior, somos conseienies que una empresa que se eneventre en una situacién de crisis verd incrementados sus niveles de riesgo para el cumplimiento de sus abligeciones, Ip cual se vera reflejade en Jos precios de los valores, asi come en los niveles de retorne esperada frentabilided), que exija el mercado para qué los instrumentos que se emitan sean realmente atcactivos y liquids. Debemos seflalar que acceder actualmente al mercade de valares resulta sumamente Gneroga para una empresa promedie. Hacemes la salvedad, pues nucstras alirmociones tienen una goneralidad conceptual, peco que no debe eseupar de In realided en que s¢ desenvuelve nuestro mercado deo valores. Desde la segunda perspectiva, también se aprecian dos Ambitns desde los cusles se puede anulizar el tema: (i) por un lado, desde el punto de vista de In empresa en crisis; y, (il) por otro, desde el punto de vista de los acreedores. Desde el punto de vista de la empresa inmersa en unt procedimicnto concursal, acoeder & loa mercados de capitalas le olorgard una especie de “salvavidas financéero’, ert la medida en que dicha empresa presente niveles aceptables de viabilidad econémica asus potenciales inversiunistas, que le permitan acceder a financiamiento a menoces costes de capital (via emisién de acckones, de bones, papeles comerciales, entre otros) que los custos derivados de un financiamienta vie Sistema Financlero, Por lo tanto, aquellas empresas que demuestren ser econdmicamente viables en el mercado, tendrin ja posibilidad de desarroflar sus planes de reestrociuraciGn con una mayor flexibilidad y pasibilidad de éxito Alora bien, desde 1a perspectiva de los acreedores, el tema es radicalmente distinto.Como veremos mas adelante, las iltimas modificaciones legislativas han Incluide en la legistacicin, tante de derecho concursal come de mereade de valves, la posibilidad de que los acreedaves de empresas incluldas en alguio do los prosedimientos concursales previstos por ley. tepresenicn: talus acreencias en Htulos valores lihremente negoclables, creano asi um ambiente: favorable para que se genore un mercado dé acreencias reconocidas expresamente por Is autoridad competente. Con vllese pretende que aquellss acreedores con crédites recanoeides de empresas en concurso, tengan Ia posibitidad de salir al mercado a ofrecer dichas acrwencias y hacer liquids au erédito, transfirlendo a un tercero interesade et riesgo inherente al crédito concursal. EL presente trabajo se centrard intcamente ert analizar este novisimo instrumento financiera, ast camo el potencit! mercado at cua! pretende estar dirigicl No obstante Io antetior, debemes tener presente que en todos los caso descritos, atendiendoa les particulares caractertsticas financioras de una empresa insolvente, ralvo contadas: excepciones, Jos potenciales inversionisins de valores (acreedores) de empresas en crisis. o de ‘empresas en cuiteurso nesoesatiamente van a “cabtigar’ el precio del valor, 1o cual enerara que el eveado anicamente esté dispuesty a adquiric dichos tilulos por debajo de a: valor nominal, vale decir, a una tasa de-descuenty relativamente alia ADVOCATUS 12 387388 I, ANTECEDENTES Y CREACION DE LOS VEC 1, Amlecedentes Con fecha 28 de mayo de 2001, el Ministerio de Economia y Finanzas (en adelante, el MEF} publicd en el Diario Oficial “El Peruano” un documento de trabajo denominada “Acceso a Financinmiento a través del Mereado de Valores’, en donde se detallé una propuesta integral para que las pequefas, micro empresas (PYMES} estén en Ia posibilidad de acceder al muercaxto de valores came una alternativa de hnasteinmtente eipiconril Esta prapuesta pretends, entre otrar cosas, desarrollar incontivae que permitioran la incarporacitim de nuevos emisoros © Inverstonistas al mercado de valores, con la firme intensidn dé generar un mercado de valores nacional més profunde y eficiente. En ese orden de ideay, entre las nevedadles de mayor impartancia que propone el relerido documents, se encucntra la posibilidad do incorporar en titulos valores librerente transfeibles loseréditos reenfocidos por la auloridad administrativa conipetenteen procesos de roosteveturacisn palrimorial. Para tal efecto, se propuso la eliminacién o reduccién de los nequisitos existentes pata la negociacién de valores en mecanismos centralizados de nogociacién o a partir de su oferta pablica fueea de estos, asi coma la pesbilidad de desmaterialisar dichos trues Asimismo, wl referido documento dejé claramente establecida la necesidad de contar con un sistema eficiente de divulgaciin de infurmacidn, con ¢ abjeta de permitir a los eventuales Inversignistas infosmarse adecuadamente sobre el riesgo implicito que estarian asemiendo cos sudecision de inversiGn, en atencién a la situocidn de crisis ecandmica y financtera de [a empresa deudora de los eréditos incoeparados en dichos titulos valores. Esto aillimo, ebviamente, en concordancia con #l principio de transparencia que debe regir en todo mereadn de valores En tal sentido, el documento propuso la emisidn de tina norma que permitiera la creaciéin y negociacién de una nueva clase de titulos valores que sc denominarian "Valores de Empresas en Concurso” (en adelante, ef o Jos “VEC"), los mismos que serian emitidos por la Comusién de Roestructuracién Empresarial del INDECOPL una vez que a Junta de Acreedores de Ja empresa en crisis haya aprobadi el Flan de Reestructeracidn correspondiente. Como consecuencia de la propuesta del MEE, contenseaen el documento antes mencionada, INDECOP! incluys en el Prayecto de la LGSC la posibilidad de Que Los acreedores de una persona sometida a wn procedimiento concursal puedan negocior a traves de un mecanismo centralizado de negociacicn sus eréditns previamente remoeidos, Dicha propuesta se plasms Finalmente en la Sexta Disposieidn Final de Ja LGSC. ordenando a CONASEY la expedicién de la Fegulacidn correspondiente, que establezea los requisitos y caracteristicas del titula valor a negociae, El objetive de tal disposicién normative fue Ja de generar un mecanismo que foeillte ta transferencia de los derechrs dv crédito reconocidos en el marco-de un procedimiento cancuirsal, beneficlanco a los acroedores en la recuperacién de sus crédito, Comn veremos mas adelante, la propue: iremos detallande a lo largo del presente importancia por [ratarse ce medichas que de VEC 2 Creacitin El articulo 3 dela Ley 27287, Ley de Titulos Valores (en adelante ta ” concordancia con el i ta del MEF ha sufcide algunas variacianes que bajo, algunas de las cuales sesaltan de singular lamente pretenden generar uns verdadero mercado establece on 01) del articule 276—la posibilidad de creseidn de nuevos titules valores ADVOCATUS 12ESPECIAL no recagidos en dicho dispositive legal, Sin embargo, tal creacién se encuentza sujeta a determinadas limitaciones. En efecta, ¢l reletido artfculo 3 es claro al dispanes que para la creacién de nuevos tihulos valores nos podemos encontrar en ines supuestos: fi) que la ereacidn se haga por ley; fii) que la creacion se haga por nnerna legal distinta a fa Ley, caso en el cual deberd existir una aulurizaeion previa y expresa emanada de tna ley para tal efecto; (li) quer, de conformidad can el articulo 276 de la TTY, el titulo valor sea creado por la Superintendencia de Banca, Seguras y AFP o la CONASEY, entidades autorlaadas por la LTV para tal efecto, En tal sentido; dando cumplimienta a Ins normas antes zeleridas, asi como a lo dispuesto por ia Sexta Disposicidn Final de ta LGSC, mediante Resolucign No. 036-2002-EF/94.10, de feche UL de diciembre de 2002, CONASEV aprobo el Reglamento de los VEC jen adelante et "Reglamento"), Dicho Reglamento, en su articulo 1, establecié ta creacién de un nuevo titulo valor denominade Valores de Empresas en Concurso (VEC), autorizando, asimismo, su emisiém y nogociacidn en vi mercado, Cabe resaltar que si bien cs cierto que los VEC estén reguladas por la LIV segir le establocido en su propio articulo 277 inciso 2), el Reglamento establece ciertcs requisites y formalidades particulares y especificas que la emisién de estos titulos deberdn cumplir, con al objeto de tener validex y eficecia en su circulacién y -ejccucién, IV. DEFINICION, CARACTERISTICAS ¥ NATURALEZA JURIDICA DE LOS VEC 1 Definicisn Los VEC son titulos valores que representan [oe derechos de criidito ~debidamente ceconacidas por la autoridad concursal- de acreodores de sujetos sometides a procedimentos concursales.? Estos valones son cresdas y emitides per el deudor a salicitud de su acreedue y deben estar certificades porlaautoridad concuzéal. Son libremente negociables, ramateribles por encioso yng pueden, bajo ningin supuesto, emitirse de mode que califiquen como Valores Mobiliarios. 2 Caracteristicas Acontinuaciés, pasaremas a detallar algunas de las easacte VEC, a lo luz de Jo establecido por el Reglamento 2.1. ElReglamentouefla que Unicamente pueden incorporarse en los VEC, eréelites que hayan capers etccide ar la Contisidn de Precedimientos Concursales (en adelante "ia Comisidn”). En tal sentiéo, quedan exctuidos de ls possbilidad de ineorporarse a los VEC, los exéditcs contingentes, lee enédites impugnadias judicial o adiministrativemente, asi come tos eriditos respecto de- fos cules nase hays solicitade eu pocannclnignto. Estanda ello, se requering que el screedor que solicite In incarporacian. de sei crexdito en un VEC, cliente com la reepectiva resolucidin de recomacimiente del crédite que pretends incarporar, risticas mils importantes de loss TAnicobi | del Regiments Glos WEC (Ries. OONASEV No. O5-2002 05-24-10} de foe acreedinrer ete persone pauls farina, sncirahe computes aoe rameblaa a hr provecasiensoe cameron prrvistt en in LGN qu bxbleren ste rezone ya kas Trfear empties rire fe fas procedialinen concerts rep Math fe darcy tao vainren ut calif el eéginien vie refs a foo prevoctanen, wcreewri 1 cofichos sada walbtion af laderint ae we proceeluadento concurs ADVOCATUS 12 tng EC rejrenentee dor slammed crit scene Ati saurortadade es wera ors ureters a9390 En efecto, las créditos contenidos env los VEC tienen que haber side recanecidoa como existentes por la Comisicn y dicho reconceimiente no debe ser abjota de impugnaciones? Esto reculta Idgico, toda vez que ene! mercado nose pueden negoclar valores que contengan derechos u obligaciones inciertos 0 expectaticios como In 3on los crédites contingentes. Sobre el particular, recordemos que el crédito contingemte es aquel derecho que tiene un screedor a obtener una prestacidn asumida por el deudar y que se encuentra sujeto a una condicidn exietente, Ia que finalmente hard exigible o no et referido crédito, Dicho de otra manera, yen lérminos concursales, el crédito cantingente se debera entender como el derecho potwicial que tiene un acreedoc de recibir de Ja empresa deudota una cosa, por lo general dinero, y cuya entrege o page sc cncucnira condicionada al reconecimienta de su derecho, ya sea por ta via judicial o por acuerdo de las partes, “Asi pues, en caso 6 impugne of reconocimionto de un enédite contenisio en un VEC, el derécho que este representa quedara suspendicto, convirtigndase en un ceédite contingente, impidiendo con eli la emisién del VEC conteniendo dicho eréditos, En concusiin, dicha prohibicidin se sustenta en el hechode que se busce proteger al potencial inversioniita.en Ia medida que-se le asegura que el titula que esta adequiriende-ciectivamente representa wn crédite indiseutible. Estando a ella: (i) nei se puede ineoepoxar en un titulo valor un derecho que ain no se sabe a ciencia cierta si cl potencial acteodor posee; (ii) un VEC que no incorpore un crédito reconecide no tendria mercado, por cuante ningtin potencial inversionista invertiria su dinero en un titulo que tenga la posibilidad de perder el supuesto “derecho” que ineaepora y quedar al descubierto, 2.2. Asimisma, el Reglamento sefiala que los eréditos reconncides que hayan sido incorporados fen un VEC reeogen todas aquellas condiciones y caracteristicas del crédito coneursal, en Jos mismos términas en que fueron reconacidos previamente por Ia Comisién, Nos referimas, per ejemplo, a las garantias que pudieran estar respatdiando el erédite fon caso de ser eréditoe reconocidos como garantizades, entre tres); al orden de prelacion correspondiente; ¥, # los derechos politicas inherentes al crédite incorporado-en el VEC En efecto, la garantia o-gravamen establecido a favor de un determinado enédito no se periudics con la omisién del VEC, manteniéndose lac mismas condiciones bajo las cuales. fue establecido y guardande su imerdependencia con el valoe a través de su transterencia. Esconveniente lo dispuesto sobreeste punto por el teglamentos sin emizargn, coneideramas que vo podia ser de otra manera, por cuanto e] hecho de permitir una modificacidia en cl régimen vigente relative a las caractoristicas y condiciones de Ins créditos incorparados en un VEC hubiera generada la desnaturalizacitn del crédito reconocide. Lo que ge busca es que quicn adquiera un VEC se encuentze en ba misma simacion que el que se dospronde del crédito y lo tranaiiere. ie = 23, Olrade las caracteristicas atignadas a estos valores'y que mencionames cel punto antecior 3 que estos pueden emitirse en clases diferenciadas. Segtin sefiala el Reglamento, las slases de VEC que existirian se diferenciarian bisicamente por el oxen de preferencia en el page qué les corresponde segtin la LGSC! * Fain maa recom ies ‘uncle qué You cezaiio que purdan wer incorporadis en tow WIC au seby dhe cont em une resaluciie de peelaia por la unerigad gacurex sino qu estadels tater guedadh fle 0 canscaaln * Artionnd de ba LOSE (ey 17R00y HR) Be hu prscesimietor se valu Bipibari, a aren oe pragernmcie-e al pungy ie fas dling espana ADVOCATUS 12ESPECIAL Sstonda a ello, pedemos identificar cinco clases de VEC: (i) los laborales y previsionales, (i) les alimontarivg, (Hi) los garantizados, {iv] los tributarics y (v) los quirogesifioes 24, De ote lado, ef Regiamento establece que cualquier acreedur podrd solicitar al deudor, al Gerente Ganecal de este 0 quien haga sus veces, ta creacidn, incorporacién da su erédite reconacido y la ermsidin del titulo valor. La negative del deudor ante tal solicttad, sefata fn norma, sera pasible de sancidn adsninistrativa, Abora bien, esta Ultima caracteristics pasaria desapereibida sino fuera porque el Proyecto de Ley que recogié el Documento de Trabajo de! MEF establecia que seria el INDECOP! ef ‘eneargado de crear y emitir los VEC, lo cual resultaba absurdo, por cuanto e] INDECOPT, como érgane supervisor, cartce de relacidin juzidico patrimanial alguna cone crédite, con el deucor y finalmente con el acteedor. Entonices, ja titulo de qué se le ocorgaba la faruitad al [NDECOP! para emiliz un valor que incorpore tn crédito con el cual ella no tiene celacidn juridico patrimonial? Lo légien era que, come bien to ha estatlecido el Reglamento, sea el propio dewdor, a solicitud del acreedor reconocido, quien cree el titulo valor ¢ incorpare el crédito en el VEC, toda: vez que es este quien se cncuentm-cbligado a responder freme al titular dol crédito, en Jas mismes términos y condiciones que se hayan acordado en el respective procedimients concursal, Lo contrario habria genecado un serio inconverdente, puesto que habria obligado al INDECOP! -como emisor del walor-.a responder frente al titular del mismo, 25, Ota caracteristica de los VEC es que constituyen, segiin fo dispone su Reglamento, titulos indivisibles que reprosentan la integridad del derecho de crédite reconocido a un acreedar individual en cl procedimicnte-concursal, En efecto, la norma establece que seed le totalidad del crédito reconocide dentre de nn determinado orden de preferencia, el que deberd ser incorporada en un solo titule valor, sin perjuicin de poder emitirse en clases diferenciadas. Frimern: Aemieerciones ¥ hemiicies seetales sadeuukaror o far raberackoren, aperiey depiges af Siseme Brin Honsiones alos evpaasaee pvcvisleates ac itritin jr in Oeina de Narvalizaruia Previssoat, ds Cayo eres Spurl Soke! del Pexendt w otros repineues previaianales creas pos hy; an cud fas amperes y smated Pe Pr tales concen setters oriihavae. dar epsries fruit af Stam Feira de Persionesinclunes epesowents tee earcepnae wapee ar-efies ol eicule Malt hiceoso bey No. 25887, com eneepcihe deg exabteciais ont tri ct se che auc wo, Soppenets: tus erty client, Auer a sural ae (2) Chal fcc Trias es : erections meskes emule Tercero: Los eréatios paratonsb ena ijaasea. area moerarr, wahesmi, aera st (gue recinipars sabre (tenes ded ink: aleinge qe fer pana + ic si earl ol esi la eorceypandhone Axper sige drabacks con nterhorisa Ja focy ae policacthn 2 due ge rere ol ric: 3, Ue ext grironrhar 0 pervect, de ror ef cuss, aeherd aur pamersia ant ef rmglara. antes le ic jects, para ste apa wy Rance ocravdore Eonar crdair auiraemart af presen orn ce prefer ai cand Bis wes fae Teer wetter o fanned para carneelor care ditiman eter MO #00, ei a iyo eR @ nhishoocier el ie gue garnets dis cAddle. Cache: Lan cyan da rig ater ei diy J Sager Soca a Si ESSA UD, seme ltt, wi, dears more, ears J P20 EN: in dune ershitos nn vn naay an ar dre pracederier apron i hs crdon JeWGOBE GWE, COW erat eel ese del caro al quinone yf amb a ris ll tree ake oman dkl vai de reaftzaciie afi i fe? Algo porch ict cretinn 12d Colin sen afecunal por of cr apo ni eczeedorea a eect dh Pie Reesor @) FF al pee ant ovens, apna” pe: Ader po concp de caer Si a paso eesen em exe ener” ADVOCATUS 12 | 391Ello quiere decir que estos valores incorporarin en su literalidad tades los derechos que hun sido reeonecides a favor de un acroedor, gean estos paliticas » econémicas, y en victud de los cuales cada acreedor podra solicitar lt emisién de tan solo un VBC, él mismo que no se podeia nogociar par partes o porciones debide a su carécter indivisible, Sobre el particulac, somos de la opinida que limitar a los acreedores a poder solicilar tan sole un VEC conatituye una contradiccidn a lo que se busca con estos valores. Ademas, creemos que ello le quita flexibitidad al mercado en que s# negocien. En efecto, supongames que un acreeder tiene derechos de crédito reconocidos frente al deudot hasta por cinco millones de délares y sollcita se emita un VEC por dicha valor. ‘Evidenternents, dicho acreedar encontrars muy dificil colacarlo ea nuestra mescade; ex cambio, de pormitinse la divisibilidad de los VEC, estariames en el supuesto en que dicho screedor, por ejemplo, podria eneontrar un mercado pare colocaz 1000 VEC de einec mit délares cada unc Entendemes que la Administracién ha dispuesto esta limitaclin para los acreedores a fin de que-se pueda, iicalmente, crear un mercado ordenado para estos titulos valores, Ello en virtud de que resulta inimaginably la cantidad de comunicaciones que tendrian que recibir las Comisiones de Procedimientox Concursales para actualizar sus registras de acreedores en caso se negociaran miles de titulos valores derivados de un solo derecho de crédito orjginalmente zeconoridd. De igual manera, el volueves de lag comunicaciones que fendria que cursar esta institucidn al registro correspondiente, en ease se trataza de crédilos garantizados con bienes registrables, padeia entorpecer el desarrolla del proceso eoncursal correspondiente, Sin embargo, cigrtamente no entendernos cudl es el motive para limitar de tal manera la voluntad del acreedor y corsideramos que la satida adoptada pat el arganisme regular ‘no e¢ la mds conveniente a efectos de generar las condiciones apropiadas para hacer atractivo, tanto para fos acreedores come para los inversionisias, el mereada de los VEC. En efecto, qué sucedecd en el supuesto que el acreedor tinicamente tuviese interés en incorporar, y trensferir via et Mecanismo de Negociacisn de Instrumentos de Emision No Masiva (MIENM), una parte de su erédito reconocido on uth determinado orden de referencia? La respuesta es any sencilla: no podrd solieitar ta emisidn de wn VEC que incorpore esa parte del crédito del cual ef acreedor quiere desprendurse.* Le dicho traerd come consecuencia que muchos acreedores Interesados en despronderse deuna pant de su erédito reconocidovia este macanismo no jo hagan, quedando restringido el universo de los VEC en cireulacién a aquellos que itcorporan el total de las acreencias. 24. EL Roglamento aofala, adi¢ionalmente, que los VEC se representan en Litulos fisices v se transtiecen par endosn, debiendo cormuniearse tal hecho a la auloidad concursal, dentro de los quince dias siguientes de electuada. Esta eficiencia resulta, en principio, contradictoria con su naturaleae de titulo valor nominativa, ya que estos dtimos + translieren por eesion de derechos y no par endoso, somo lo explearemos mas adelante cuando anaticemos la naturalezs juriica de los VEC au forma de tranafereateia * Scent comecientes de que el sereesbr padi; ole cosiie se derechas uw an server, frovaiomas solicit la cinisiin dan NEC pow am meer vat Sk ci baran, ensemaa que ello wo cometinay eel Nop iment baja etuain un 9 pootaioy ere ripen Aeneas ol 42| ADVOCATUS 12ESPECIAL 27, Asimismo, ef Reglamento sefiala que los VEC pueden ser convertides en ecciones, vin eapitolizaeién de douda, esxtinguiende con ello las derechos de crédito contenides en el titulo. 2.4, Finalmente, el Raglamento sefiala que los VEC pueden ser rescatados por ef deudor a efecto de amortizarlos en los casos en que se produzca el page del derecho de erédito contenido en el Htule conforme alas regias previstas dentro de la LGSC, 3, Maturaleza Jucidica Como el propio Reglamento sefiala, los VEC no puccen considerarse valores mobiliaries de acuerdo con lo diepuesto por la LIV y las dems dispasiciones sobre la materia’, por la que. habienclo definido a lox VEC como titules valores, convient en primer lugar aclazar de que tipo de thtulos se trata. En tal sentida, diremes sin mayor discusidn que lax VEC son, segiin su ley de creacicm, titutos valores nominativos, librenente megoclables y que se transfieren por eos En efecto, decimae en primer lugar que sen tfhulos valores nomiiativos porque, segein se despronde de suse caracteristieas, estos cumplen con las requisitos de lostitwlosde esta naturaleza Jy erveambio, no padrian considerans curma titulns valores ala orden y,mnuicho avenics, al portacles. * Arocha LMI (Diesen Leg, No.BStR Sins haluees Maire ayaeis gwekahr en, foeg merry fibermaece wegociables ge cine a sae Misares SGrECAG eredicnes, Seeman peurimanaten wise porscipacién es ef cops, of tran @ far noes oe ee508 ‘Pana tor afecios ce eceo dy. as megechacianas a dover a idies eefircbe« valores cari. cara ales hrs ‘Conlquier time fader nanseasiaca! ir vanes machi canteen el eptatals #44 cosa le ems rerpevtine career icine eins * Aston 295 de ix LIV (Lay 27287): 23S Sow satan wabiloear aphelles auuon et firme marie, Con éaracierbtins omens @ ho <7 cm a Jan slerechr abgacienes ie reprenerkay da eaves pdr esau agrapndas er elanes pees. wary partemccten st fu li amis 0 Slate ur mo cm aegis aut A lhe ee” grap cert Lex valores pervect dl UA rena yori sefew ser fangrien Lae vaforor sabre Joe came me feo consi deewichas renter u ote cine de carga © ‘growin gamle sev Pte, a pedo rae wnmaor er fis meccianeas crnraiiaubd ae wwciaciiy ao gu 48 rare desu rea secant 1285.2 Jasealoees mstifiras som ddresttueepociabler, en re pons mesdnnte oferta pier a ewer is cat ‘rmialznar oe megnetacnibe rewcrizs e-fscra eels. oPrerwamats fa dey oe Arsen 205.0, Merce amen eo rs aon cma en can a a conser une ar Jeena de arene, 2 ahservard (ate sara BSE rigimen de repensntcid se valorar mat rater fe ro ylides bar crpanicené ge COON compe cw sw natant {255.4 fo vale muilriorpedhdn cenferira-sveffatare deverarerestleion, dominic @.lt parfeniheatofconat pednimont 9 onlay cl coatarr 9, tt mu conn, oe pavimcnsrr eushrones 2 fdetcomadon Fashie wil eqesentir vhagehon » fadioes refer a atrms valores manbiharias € virrunends fancisros 2 fr cowebvescn ce dey dvreetor ay teu fd ge der peop yr avvorudades ead en af Ariens JAS abernne ynsosican JBS6 Lar watanat rebituries comsuen falar ocala corgi a tay prereset th regio ak praat para chejercrss far acca deriva ee “p47 Cate onal devolves wofhliorng sopeenentade wine oowmmace an cacy ts cena wt Fees scp slo de Luda» Campane aloe, vc min ri cio mics oy etairaoannrior FA fa mpi cinerea _rurrindeaecier abt clea sv Lani tie Kaki esac sei ee itiatier mneticeve sanasochiey wr coaentn ne eit or Ap Uypiciy fe i Liles rimern 3 kaprenente Seuss ow inks gute pur ma reral sohergor y dade madater le autoridal campeiente gut renga en ratines anrbiorins cit purespaushne ra roatce ef weir or Darkankin le Caxgpenin)Ligaisact et alge am ina w ys rasan en cweatr respecihonese™ ADVOCATUS 72 39394 El propio Reglamenta, en el incisa ¢} de su articulo 5, referide al contenide de los VEC, sefials que disho valor debe expresar cuando menos come dates relatives al acreedor, su direecitin, razén social, RUC, nombre y Documento Nacional de Identidad, de sex el caso. Asimismo, segtin se desprende de lo dispuesto en el Reglamento, la autoridad concursal debe llevar un registro donde conste Ia emisidn de estos tilulos valores, su nimero y clase respectiva, entre afros requisite, De otro lado, a modo de comparscién, hay que recordat que fos titulos valores nominatives soa, por definicidn, aquellos emitidos a favor de persona detorminada y que hécesitan para sc negociabilidad no solamente su entrega, sino también su inscripeidn enun registra especial, Es decir, los titulos valores nominativos nan. “aquellos ennitiday er mamibre de isn deternuienda tomiadve (0 heneficrario) y cya transferencia, pare ser ofictioe en relinciden all emuiser, dete revudéar de da mencidn det naveve titular en el propio titulo y, de we rexistea ee ln aperacign en el libro del ermisoe”?, quo on nuestro caso seria el neistro de la Comisidin. Asimiama, los tliulos valores nominativos.normalmente no-'son endosables, sina que son trarismisibles a través de la cesidn, cuyo requisite sine qua non es la niotificaciin al emisor y el consecuerte registro." Ahora bien, decimos que las VEC constituyen titwlog nominativos no solo porque en su literalidad debe figurar el nambre de la persona a quien con quien se rantiene la obtigacicn ‘tequisite que también encontramosen los titules ala orden—sinn también porque a diferencia ‘de los titulos a la orden, los titules nominatives deben necesarlamente constar inserites en wn registro, cosa que sucede con Ine VEC, Enefectn, como bion sefiala Ukises Montoya, “wt fine quelas ‘lulose la erdere sen campeon, em fos nmaminativos no se purde prosciudir de iv referencia a la imtosanci¢n em be matricuin, que debe see sonforme a Ioexpresidoen ai titula. 3'as! no fuere, prevaiece fe que reste del registro, Esto murhace perder sw onedeter literal de flo valor, pues ta referencia al registra est ayers eat of documento", En este orden de ideas, descartamos de plano que él VEC sea un titule valor ala orden porque: {ij en su llteralidad no consta dieha insiruccién; y, (i) su emisién y/o translerencia debe constar ademas con un Tegistro. Entonces, los VEC son ttulos valores nominatives que pueden emitirse en clases diferenciadas segiin sus caracteristicas." Se transfieren consignanda ta anotacidn en el mismo * BONFANEL Marto Alsen y FARIROME, 2096 Aen Def Title Crd, Segunda Fed, Abeltdo Raut Sst Nites, hp A 7-96 +m "rik el Raglan de WIC es, CONGASEN No. HOUTA ¥6, tH “a Repco Ka doer de ere i cedinreconociew an cereacy Dba anal jrtcatinonts conesiraad i Si niin 5) Pamdbinasitirer en cla difronctaskes Caxdactase repeevenia dere dl crdt qu se Aid eee ide oe prelerancle wo jakgo. asande com iit GSC Conceal at eyrvvio e tne crechor ae dos crete ie bra ce Arreeoersesuerey cwnrcl flere a recomicamienio ‘apres a (08 memea ef precedente cunesrsal reaps riine 4) Mo psc exmrener erator vauugenues © cay FeCRHDCKRbem sea ois aby impuigmacida gm Le vir adhuintsvantea arisen! 0) Lergareniia¢ proramen extablerids o fins dt we determi catia ne an peciaica cou No ams fox Tlndan PEC ‘mnarfenitnidiay fas musmor mucins fyi lar rales Aueram auravericay™, ADVOCATUS 12ESPECIAL titulo y, ademds, comunicande cbligatociamente dicha Lransferencia a la autoridad concursal, quien es ta encargada de Hevar este registro." Asumimes —perque no lo sefiala el Reglamente— que es solo a partir de dicha anatacion que el acto de transferencia surtiré efectos frente al emisor.!* Asi, los VEC califican coma titulos nminalives, dade que es el propia Reglamento el que softala que estos, entre olros dates, delen expresar en su propla literalidad los datos relatives al acceedor Pinalmenie, come en toda titulo valor nominative, las eargas ¥ gravdmenes que conetan en les: peopios VEC, deberin figuear en ef registro correspondiente y se iranaferirén conjuntamante come titule valor, BA. Aplicackén de fa LTV Segiin la definicidn contenida en la LTV", asf come la doetrina mis autorizada, los Htulos vrakores nominatives no-s0n transferibles por endases aunque, como.scefala la LTV, esta formalidlad podria ser exigida facultativamente, Entances, y en.lo que sesulta ser una caracteristica importante de resaltar, el articule 7 del Reglamento™ al sefialar de manera expresa que Ios VEC se transfieren finica y exclusivamente por endoso fa pesar de que ustos deberian considerarse nosninativos) eontravendrla, en principio, lo dispuesto por la LTV, Ahora bien, somos de la opiniée que, si bien condicionar la transferencia de los VEC al mecanisme de] endoso deshaturalizaria en principio st esencia come titulo valor nominative: -segiin fue concebido por la LT¥~, ello no impide la aplicacién en forma supletaria de Lt Antieul7 del Regleme mde Los VEC (Res, CONASE Ne, 6-2002-E1 4.10 ofa aaferencia la HEC lade aes ae coche oe dr exnariaedwinlsratia ena ae a elt et pracedtwicann concn rerpectira seme ie obliga oe eadgatreute fel so efter che commie, en wa piezo fap oe guitare ins oe eer in referees En caw Wy menyGronete 19 reatce 2 inows dle mevunirmcs commallndes ict eeanainabilied ned cle compe det ape tt Iniormriccsin yi eocnie fo qacineriinor cxenio det adurerc® donknnsqus dicka comunicacvir]s para efeeted Be fexiniu al micve trnedae y, por-smde, al mu actgsoe de 1s TE ‘bcarmadaen la spective lito de cise eres recoxnciden, en et jee de que este ergs ka dererhos ssoatmirss polos {re (confers nl ser eve Hour eles Ea diloo ro haces queer ugar iii VEC como ut al te Arcicain Pe WET (Ley 27287c "25 |, El nla vate mormioatien er sera caine ew fir wee de yorsara par cad ae clfeecthen Eas tae earecam ae eta renee canter 29.2. Ramage hi fewertnmacin kt dane yale nina oo sari ro fence eres mle neumiacts 8 date pro ay arnuciie on respacivay mero «wei die erst ofr war con seperti mr cannia ts ceniiedee ser inuceite emir butiécia de Ciompenracie Livariln t parresnonlite; sit ras hee Heeger occ re Aaron gw even 270 ab mia. en el reine Pepa, sls 7 dal Rpamesto ds fag WRC (Fes OOINASEEY No 2002+ 1 eucrwraacs qaten exe altar Se devote ro osemeneri efile ator eta frets at sence, esi ee se nat an BCs represses mean ifs fst 8 mamforen er ant sien rexntn hs caneichinen acter prenfvuaran efféremto eatonaeraeade doe VE tor ionureobe de dou PRC debe core oe conmecicit autariaint nhnniraina compere sei test det te en cecal pei me ce agnor Detar dhs rani, wr como or oe quimoe fara afeeteuh Ke arcameremc ac a iC fa.op rele ow trond ot chor exalt’ itis remem ear ole cargo at pore kt ct somgfert pee oe wor tay ed aac esre huteresfaciie gue een fa inna ADVOCATUS 12 395LTV, dado que e! mismo Regiamentn seals expresamente que el VEC ed atn titulo valor y es la misma LTV en su articuls 276 la que dispone su aplicackin a otros titulns valores distinios a les que regula esa ley, Sin perjuicin de lo expuesta, no entendemos por qué el Reglamentn no precisd que ia LTV seria de aplicacién supletoria a pesar de que el "Proyecto de Ley que erea VEC" (en adelante "el Proyecto") presentade ante el Congreso él afio 2001, establecia expresamente en su articula 1, que las disposiciones de la LT¥ se aplicarfan supleioriamente a lo dispuestoen la Ley que crearia Jos VEC, a8 come a las normas que lo complementen. Adicionalments, nos lama la stencidn que #l Reglamento sefiale que este titulo (al cual hemos catalogado como nominative) se transfiera por endosn y no par cesién de derechos, dado que es este diltimo mecanismo el que fue previsto por ta LTV para la transferencia de los titulas neminativas. Comp se ha dicho, tos titules valores nominativos se transfieren normalmente por cesién de derechas, siendo el endaso el medio idéneo paca transmitir el titule a la orden. En estos cases, como bien sefala Montoya, el endaso os su “ley de circularidn y lo que da ituleridad activa y paséea”, cosa que no ocurre cuando hablamos de titulas nominativos. Sén perjuicto de ello, dado que asi‘ha sido establecide por el Reglamenta y que porendeno se justifies mayor dhondamienta de esie purvio, segulremos estudiando las propiedades de este nuevo y ei generis titulo valor, V. TRANSFERENCIA, PROTESTO Y ACCIONES CAMBIARIAS 1, Transferencia Como heaos sefialado, los VEC se transfiecen por endoso, y més propiamente, por endaso pleno.” En efecto, a diferencia del endaso en procuraciin, en garantia on fidelcomiso, exte tipo de endago mediante el cua} ee transtieren ies VEC es propia o absolsile; vale decir, con el endaso del VEC se transmite la propiedad del titulo y tudas tos derechos inherentes a él Bajo esta figura, el endusatsrit que recibe el titulo valor secé of titular legitimo de todos fos derechos emergentes del mismo. Este endose no admite limites personales y puede hacerse a favor de un tercero que. evidentemente, no aparece vinculada al titular del crédito en el VEC. En este caso, a diferencia de lo que ocurre en otros titulas, la dectarachén del endosante no resulta recepticia, por cuanto no se requiere que el deudor acepte la abligacién de page en favor de un tercoro. Detimos ello por cuanta creemos que dicha obligacién es suplida y Feconocida previamente por la Comisién de Procedimientos Concursales En efecto, la voluntad del deudor revulta irelevante para in cresciéin y emisién de los VEC." Este se encuentra obligado, frente al requerimiento de si acreedeirdebidamente reconacide por la autoridad concursal, a emitir el referido titulky valor, Abora bien, ya hemos dicho que los titulos valores nominatives, segin la definieisn que etorga el articulo 29 de Ja LTV, y de conformidad con ta doctrina mas autorizada, no serian nanaferibles mediante endoso; sin embargo, tenemos que el articule ? del Reglamento sefiata de " Amfoda ds comevnerin dimernas uc, etn teers do unareow psa, peohablescate rari macro ern eee sh vhs clei w que orm fa ernie ests ules wane ox) we 20th crm ata iallasndo urs extent lie, un ae ae eA rages 5 396| ADVOCATUS 12