‘Ral Erich Fradinger y Mara Victoria Lafuente de Mare, inconsables correctores de texto en busqueda permanente dela Polabra Perfect. DESARROLLO DEL MERCADO DE CAPITALES Un imperativo de la economia Narciso Mufioz cone asenor 326 NUN cad oa wna Consejo Profesional de Ciencies Economices: ele Ciuded Patonome de Buenos AiresMurtoz, Nareso | Desarrollo del mercado de capitales: un imperativo la ‘economia - 1a ed, - Buenos Ares: Consejo Profesional de Ciencias Econémicas dela Ciudad Auténoma de Buenos Aires, 2006. 184 p;: 22x15 om. ISBN 987-1281-02-1 1, Ciencias Econbmicas, 2, Mercado de Capitales. | Titulo cop 332.842, ISBN-10: 987-1281-02-4 ISBN-13: 978-987-1281-02-2 Ira, Edicion Hecho el depdsito que marca la Ley 11.723. Prohiida su reproduccién total 0 parcial por cualquier medio sin autorizacin previa del autor o del CPCECABA. ( 4340 Fondo Editorial ‘Consejo Profesional de Ciencias Beonémicas de la ‘Ciudad Auténoma de Buenos Aires ‘Viamonte 1549 - CABA ww.consejo org ar PROLOGO Cuando e icencado Narciso Mufoz me pidé que pologara su libro Desaral del Mercado de Capitals - Un mpertv de a ecnami, alten ode sentimeInmensamentehalagado de que através de ase gest leon. fare en que podia desde dpica aortas agin concepo interesante en la ‘materia, aun sin conocer el conten dela oba,descontabs qu el Wats Iiento gue diesel cestion dels mereados de valores npc in Gudas,unaterramientaefcaz deacercamfontoa esteurveso qu sigue sien {dapara muchos ura verdadera inci No estab para nada equbocadoen tal aprecicin. longo dela obra, ‘Lautor se encarge de dar unavisign completa de os stats aspects que ‘fee atualmente nuesto mereado de cpitales,matizando de manera ‘ecabletvatomiento tesco de lstemas con lsingrdientespovenientes {el conociminto pct de os mismos Ash aladentrarnos ena obra, poemos encontrar una exhaustiva des tipi dea estructura de mercado de capitates argentina, que constituye Ta base indispensable para comprender su dndes funcional Muestra de ‘lo es la expestlon que de manera sencilay comprensible desarla ves pcto dele sistemas denegocacinydeliqidacionycompensoién actual mmenteexetentes También resuta encomiable et enfoque que se ealiza en tomo de los Instruments negocablesy tas operaciones que con ellos pueden realizarse tnnusstras mereados,ya que de manera Sly amens se erecta ura ampla Fedsin, no so de los valores ya reconacdos, como es el aso princpa mente de ls actones ys tus de deuda, sina tambien dls que ss lumbra se incoparardn en las préimos temps, com esel case dels ETF. Del mismo modo resulta sustancial leevamiento hecho en torno de los mercados de dervadas de nuestio pas a dor una profunda sin de os prodicosinvlucraos como aimismo dela araterstcasbsleas de los ‘Bntrtosimplementados sin dejar de exponer el autor su punto devia rex Dect de las eauses que determinan a falta de desavlla mash de los mer (ado dedeivados ela genta{En mateiaimpositva, la exposcn 9 tavés de cundos del tratamiento ‘que merece fs tints instumentos de ahora inversion results sua tment ddactica, periiende con una simple evisién de tales Instrumenios ‘conocer elimpacto que el component impositve tenré sabre una dete ada inven Iguatmente es destacabi a profnda revs realzada con referencia la procured transparenda de los mercadosy ls prictcas de buen gobierno, no so enlo que serelee alas empresas dcaptal totalmente prvado, sno también las empresas con patipacién esata EPES) tanto ene mbito racional como en el resto de Americ Latina Merece especial atenciéndetautorlaincusin delasbosasy mecados valores de nuestro pats en lescenariomuncial através de tparlpacin ‘nos mls foros internacionales al misma tempol presencade rues tea Comin Nacional de Valores en ios organismos qu rulezn ls entda des regladoras en el mundo. Como broche el agudo tabs de ivestigacin desarolado, el autor planta la poblemstca de as pecustas ymesianas empress (yes) pra fonclulr ena necesidad de implemertr fos mecanismos que permitan cue tls tengan acceso alerfeta de manera automata comes posible ver que cure en otras latitudes; por elemplo, en el caso de la Smal Business [Administration de os Estas Unidos. Como nvarsorformado en el mbito bust, base de acumular exp rienei ela pci cotiiana de opararen ols, apendiende de los propos frrores, adverta que el autor exiende, medlantela presente ara, un puente ‘alistimo para wanstar hai elmundo de los mercado de captales de or tmatal qe quienes deseenpatcipr de él puedsnacelear el aprenczajene ‘Cerro para qe aversion busi asletesobela hase del conelmlen tyne sobre a imprvisacén. a simplicdady sence con as que Nacse Muoz transite os cone inientos sobre est fel Spica de losnegacos que es elmecado capt Tes permtirn que ast lbro sea un eto cortunentey se tansfrme en una fuente de constant consulta, tanto para proesoresy etuantes de careras fn cuyos programas se Incluyan materae Que traten de teas relacionados fon basasymercadas devalores come para aquellos hombresy mujeres que, ome yoo flere hace muchas aPos, qulranicusionarenelapasionante ‘mundo des inversiones bustles. ‘Adel jj. Gabbi ACLARACIONES PREVIAS Desarrolt del Mercado de Capitales Un inperativa dea econo ‘nla. sintetiza el esfuerza que ain falta realizar en nuesto pais para ‘que los mercados de valores representen, en términas de porcentaje sobre el Pl, noya os valores de as econamias mas desarolladas sino incluso los de aquellos pases de desarola similar incluso menor al resto. Enel concepto actual de a economia, el crecimiento requiere ne cesariamente de fortaleza inanciera, y une de los componentes més. Importantes de esta dtima es contar con un mercada de capitales mo demo yen desarolo, Los argentinos necesitamos un pas que crezcaeinverta que sea ‘onfableysolvente. Una Argentina con un gran mercado de cepitales, Este objetivo es prioritariay ast debe ser comprendido por todos los factores econémicos de la Nacién Deseo expresarmiagradecimiento lac. Mara Siva Martella por sutrabajodelnvestigacin,recopllacién de nformacién,redaccion com paginaciony correccin de varlos captulos del presente iro. Sin su co- laboracin, atareahublra resultado ciel6pea, porno decir précticamente imposible Lasafmaclones aquvertidas responden excusivamentea mi pro pio pensamiento por lo tanto no reflejan ni ia opiniba del Directorio de |a Comisién Nacional de Valores (CNV) nila dela CNV eam orgenisimo en su conunto. AutorwH va x a x mm 1% 0% et ea INDICE Sistema aN vo Faroese os mere Fann ne . 2» asain d los mrad fares... a Uoertay elaine los meets an on oe prqecura dl mercado de alles ag tN nn 7 Matas CV rr ‘tas enaes soporte del mrcaio de capitles argentina 9 Instruments que se neguclan en os mercado captain. a Mecaesrgentinos de productos a8 i 8 astoimpostivadelas operaciones nl merado dE on St Laegulacin dele merada rane ve Sipe intearada versus contain es es AEE nn 308 Sito de cui de Coin Naa de VEO ene “Tansparenciay rcs de ben gobierno corporat eT os inci el Onaniatn pala Ccoprcin yl eso cnn (Geco)ysuapcacn las empresas con patcpadn esta (PES) 24 Goble corporates expec en AME cn Luck cn lado de sine yl inaniaiento delteroris ene fbi deloemereadosde capes nn Presenca elas mercedes decaptales ages ae mud Ls (come enema eecremnre as PyMEsy mercado de capes arsetno = cnet Eo nn : 7 vn ee . a -Apénice de drecines delet tes. 09 blogata : nn ABDesorrolo del Mercado de Copltaes lo impertva del econo. 1. INTRODUCCION Cuando el comin de la gente habla sobre mercadas de capitales, std en general mezclando tanto un conjunte de conceptoscieticos, con base en la teorfa ecanémicaelésica-, como una serie de prejul clos, basados en la opacidad que en su origentuvieron las operaciones, deol, Un factor no menor para expica el desconocimiento del gran pi biico acerca de este mercado, es la importanca excesiva que en las Glimas décadas vo el sistema bancario sobre los demas sectoresf- nancieros de a Argentina, As, poco se sabe qué significan conceptos tales como oferta p- ice, cotzacién ovoloes negociabes. -Menos sabdo atin es que exstenrequerimientosyautorizacones cexpresas para interven ena actividad bursily que eguladares, an- to pblicos como prvados, establecen las normas de acuacién de los Aistintos participants, normas que prevénsanciones -en algunos c- sos muy severas- para quienes no las respeten, abarcanda tant alos Intermediarioshabiltados como los que actdan po fuera de sistema autorzado, Por otra parte, tampaco se conoce en profundidad el efecto dela slobalzacién en términos de economia mundial y sus consecuenclas Sobre la actividad bancara,financiera, de inversiones,camblos y de ‘movimiento yasignacion de capitals, para citar algunos ejemplos. Elcontenid de est trabajo trataré de exper las principales ca- racterstieasy enémenos vinculadas con el mercado de capitals ar- gentina, para asi intentar esozar canclusiones sabre las principales fuerzas que determinarén el futuro de dicho mercado, Paraentenderla situacién actual, vale la pena esefiarsucintamen:1 tnrodecln te en este prélogo las bases que dan ugar al desarrollo de los merca- dos ya evalucion de éstos en Argentina Desarrollo de los mercados. Paulas generale Las feria, bazares y mercados de productos tienen un origen re mato, Por varias razanes, clrtoscentos comerciales siempre prosper ron-Segtin las énacas algunos masque oes, alpunto de absorber alos, tmercados veciosyatrera mercaderes, comerciantesy clientes desde puntos muy ljanos. su emplazamiento. Esapatirde a Edad Moderna que dichos mercadosincluyen act vidades financieras. En primer lugar, a causa de la expansién colaniat fe Europa hacia el esto del munde, cuando comienzan a negociarse ten algunos de los mercados europeos yde forma regular, metales pre clososy productos exéticosy valiosos, que exigen ia intervencion de ‘especalistas y de normas objetivas de valoracién. Un segundo motivo es el nacimiento del sistema bancario eur peo, dedicado al principio a guardar ls ahortos de los ricos de ese Frempo, pera{o cualemitr ios certifcados de depésitocortespondien tes, origen del actual papel moneda, ‘Como tecer punto, surge la necesidad de solventar los grandes proyectos de la époce, desde las gueras hasta las conquistas, lo que Implicaba sumas muy grandes de dinero. En ese orden de ideas, los principes, angueros,comercantesaventurerosy conquistadores acu: fieran alos mercados a ofrecer partcipaciones en sus emprendimien tos, tanta en forma de devda como de capital, aprovechando asi lop timismo que generaba fa expansién mercanti a nivel mundial Por dtm, fa Revolucén Industral provocd, ademas del cambio del sistema de fabriacién la ceaciény concentracion de nuevos re- ‘cursos financleros Al lamado “capitalism industria” fo acomparars fentonces el capialisma financiero”, Vale la pena preguntarse por qué con el corer de los aflos, algu- nos mercads lograron un mayor crecimiento sobre el resto, Existen varias razones para delinear una respuesta, Primera: la comodidad, Tanto para oferentes como para deman: antes, un mercado ampli situado en una ciudad présperay con serv Desoto del Mercado de Copales imperative dele economia clos para los viajeros tenia su atratvo, ya que simplifeaba las activ: ‘dadesy solucionaba los problemas de los cancurentes. ‘Segunda: a seguridad. Los cancurenteslevaban bienes en ge- neral muy reciades: que muchas veces eran toda su patrimonio y con Ssequentemente, preferian ira aquellos mercados donde estuieran a salvo de ladrones, gobernantes inescrupulososy cambios abruptos de Ia situacién plticao legal que pusieran afectar iremediablemente su situaci6n patrimonialy hasta personal. Tercera: el tama, Cuanto mas gente concurria 2 un mercado, mayor era la oportunidad de poder negoclar lo bienes tanto para ofe rentes come para clientes, pudiendo comparar precios, productos y portunidades, Cuarta:lacomunicacién Elmercado que se estableciaen un cuce importante de caminos, tenia vias de acceso segura, epresentaba un Luger obligedo de cambio ce transporte (coma por ejemplo un puerto) a de ransformact6n de os productos traiaimpleto un factor dé desarto lio ventajose, Repasemas estos conceptos:) comodidad, 2) seguridad, 3) ta- maf y 4) camuniacin y veamos sus equivalentes en la actualdad, Hay en dia emplearamos trminos més sfisticados como: 3) pla taformas ysistemas operatives de acceso,negociacion, depésit y cus todia, 2) seguridad jurdicaynormas de trnsparencla, contel, espal- day garantas, 3) lquidezy dversificacién, 4 utilzacién de normas internacionales deinformacién y canto, estandares comunes de con- tablidad y auctoria, productos y servicios negocables en mercados internacionales, operatorias tanstrontrizas. Todos, éstos Son requisitos basics para un mercado de captales ‘moderno y pulante. EVOLUCION DELOS MERCADOS EN LA ARGENTINA La historia de nuestro pats est lena de episodios de gran creat vidad y desarolio que contrastan con época fustrantes y oscuras, f= nancieramente representadas en crisis econémicas, devaluaciones, ‘quieras y defaults. As, e128 de febrer de 1822 la Bolsa Mercantil, auspiciada por Bernardino Rvadavie aba sus puertas, pero apenas pocas semanas después, et 20 de febrero, se evidenciria através delos periddicas dela Gpoca que el lanzamiento habia fracasado. Sin embargo, su semila perdur6, dando lugar al verdadero nacimiento de los mercados de valores nacionales: el "Camoati™ 0 Nido de Avispas, farmado inilalmente por 16 corredores que por razones polticas su frieron la persecucion sistemstica del gobierno de Rosas, acuséndose los deagitistas, traidores, y salvaesunitaros. El punto mésalto de a Dersecucién ocurrié en el afa 1845 cuando, una ez formada la Socie- tad Particular de Coredores, uno de ellos, de apelidado Achinely es degolado en su casa por a Mazorca, La persecuciéncontinuaria hasta 1853, “Ante este lima de Incertidumbre,tece comerciants de ia Cudad {de Buenos Ares se retinen el 10 de julio de 2854 en los salones det “ibunal de Comercio y frman et Regiamento para el establecimiento de una Bolsa Comercial, Dos meses antes, en mayo de 1854, se habia Consttudo ta Bolsa de Cereales para dar cabida a productores, cree lstasy empresas deo que seria a actividad masimportante durante a paca de aro del crecimiento argentino, Es en este dmbito donde se crea el Mercado aTérmino (MATRA, primer mercado de futurs decom ‘modities de la Replica Argentina (ao 1907) Mientras tanto la Bolsa de Comercio de Buenos Ales seguia cre endo sn pausa. En elafo 1929, con la necesidad de instituclonalizar las garantias de las operaciones bursailes ya raz de a Gran Crisis de {ag Bolsa de Nueva Yor, se rea en el imbito dela Bolsa de Comercio et ‘Mercado de Titulas y Cambios que adopta ol nombre definitive de Mer- ‘ado de Valores de Buenos Aires en 3946. Su capital -en lo que consti tuye una modernizacén total con respeco a as costumbres dela épo- ‘a: estaba consttuido por 250 acciones nominatvas, ndmero que se ‘mano inalterable através del tiempo hasta altima crisis econémi+ Corinanciera donde se proced6 al rescate de una parte de ella. Ena actualidad son 387 las acciones en crculaci6n mientras que ls agen tesy sociedades de bolsa activos son 33, Apartr de estos ejemplos, otras bolsas y mercados fueron desa- rrolndose en el reso del pas. En 1884 nacié el Cento Comercial [ue- 0 Bolsa de Comercio de Rosario; un grupo de asociados a la misma ‘rea en 3927 el Mercado de Valores de Rosaria S.A (llamado hasta 1955 Mercado de Ttulos y Cambios). Enel émbito dela Bolsa de Comercio de Rosaria también se dese Desarolo det Mercade de Capitales, Un ingen deo econonis roll uno de os proyectos de mercadas de futuros de productos agi: Colas y més recientementefinancieros, ue obtuvo gran relevancia en €esios tlkimos aos. Me refiero al hoy lamado ROFEK, que nica sus actividades en 1909 como Mercado General de Productos Nacionales ‘del Rosario de Santa Fe Enelaho 1900 nacia a Bolsa de Comercio de Cordoba, quectea su ‘Mercado de Titulos y Cambios en 1948, convitiéndose en 1963 en So edad Andnima segan ls cénanés mademos bajo el nombre de Mer. cade de Valores. Su objetivo es promover el comercioyel desarrollo de {a zona central del patsy cuenta ademas con un Instituto de investiga cones Econémicas de reconocido prestgio, LaBolsa de Comercio de Santa Fe nace en s932, aunque hubo otras primeros intentos desde 1884 con la organizacin de un Club Comer. lal que terminéfusionado con a Bolsa en 939, Ensu mbit funciona el Mercado de Valores del Litoral que, luego de una reestucturacién profunda a fines de 2002, se encuentra expandiendo sus actividades tanto en la Provincia de Santa Fe como en la de Entre Ros, con énfasis. ten el desarrollo de las economias reglonales y especialmente en las Pym, Mas moderna es la Bolss de Comercio de Mendoza (1942), con un tran desarroloenel mercado de productos regionales, especialmente Tos devas, vino, mostes, utasyhortalzas. tras bolsasy mercado del interior como Bahia Blanca, Confede ‘ada, La Plata, La oj, Mar del Pata yTucumén fueron evolucionando mas entamente yen algunos casos experimentaron fuerte replantens ‘de su ubicacién yabjetivas dentro dea operatoriade las mercados de capitals, Un parafo especial merece la creaclén, en 2989, del Mercado Abi to Electrnico (MAE) donde se negocian electrénicamente tiulos de ‘deuda pdblicos y privados, tanto en operaciones de contado como a término, Su sistema de negociaci lo conve répidamente en el ‘mercado prferido por los bancos, compaasfinancierasy casas de ‘cambio. A patirde agosto de 2004 el HAE incorpv6 la opeatora co nocida como MAE3, un sistema de negociacién por intecerenca de ofer. ta con prordad precitiempo, similar al Sistema integrado de Nego ‘iacion Asstda por Computadore (SINAC) del Merval, que cumple con las dtimasreguiacionesenla materia dictadasporla CAV eon el objeto1 tmvoeciin ‘de mejorar a transparencla en operaciones vinculadas con administra ddores de fonds de terceros, basicamente AF|Psy fondos comunes de Iiversién. Actualmente, ya estéfuncionando la operatoria OCT MAE pera negociar futuros de délaratrmino, con lapartieipacion del Banco Central dela Replica Argentina (BCRA). Como culminaci6n de cualquier andlsis dl mercado de capltales| argentino, debe mencionarse ta importancia crucial dela Ley 17813 del aio 1968 con iaque se procuraba un "contro establey continuado de Us oferta publica, en salvaguarda ~ primordalmente ~ de fos inverso- es", La Ley ent envigenca el 2° de enero de 96, consagrando las facultades dela CNY como organismo de control autarquico y otoreén dle el poder de poicia del sistema pero preservando a su vez, elsiste- tna de autorregulacién de los mercados de valores, La Leyes modern Tada en el fio 2001 mediante el Decreto N® 677 que consagralas pic fica de transparency gobierno corporativocon antiipacin als gan des escéndalos financiero-contables ocuridos en Estados Unidos y Europa que dieron lugar, su veo, a cambios abruptosen la egslacén de varios. palses desarrolados para reforzar el control y disminuir el Fiesgo sistemico de los mereados. Merece sefalarseal respecto le Ley Sarbanes-Oxley de los EEUU (2002). Desarolo de Mercado de Capitals. Uo impede a economia Il. SISTEMA FINANCIERO sistema fnanciero de un pas est formado por el conjunto de elementos estructurales cuy fn primordial es canalizar los exceden: tes financleros de algunos agentes econémicos nversors) para cubrie lasnecesidades financieas de otros agentes (emisora) através de los intermediaias del sistema, Cortesponde analizar esta dfiicén sobre la base de sus distntos ‘componentes. Hlementosestructurales Amijucio, vale la pena destacar al menos tres primero de ellos 5 el modelo econémico; el segunda, el marc juridicoy el tercer, el onjunto histrio-cultural que nos define como Nacién. En primer lugar debemos analizar las reglas basicas del modelo econdmnico, ya que es muy dstinta la asignacién de recursos en un mercado de libre competencia aun mercado planificade bajo contol estatal, donde dichos recursos se asignan en funcién de las necesida des determinadas por la oficina u organismo de planeamento, eual- ‘quierafuese el nombre que éste riba, Entre ambos extemas est la ‘mayorta de os sistemas econémicosvigentes en el mundo, con partic: paclén variable del Estado tanto en la actividad econémica como en su feonteal. ‘Cuando nos eferimosalmarcojurgico estamos habland delcon- junto de normas legates, que establecen que se puede hacery que na, sobrela base de cuerpos orginicos(constituciones,cédigo,leyes, et} ‘como ocurre en Argentina yen general en los palses de derecho cont- nental europeo ola legislaciénjurisprudencial, habitual en los pases anglosajones “Common Law", Las estipulaciones que fia la norma le sal sobre el funclonamento de is mercados deberian ser de cacter Permanente, aunque en algunas oportunidades eso no esas. En la A- sgentina por ejemplo, la posibilidad y muchas veces la experlenca can: ‘eta quetienen los actoreseconémicos sobre la madificacién periSistema Fnoncero ade las reglas de ego en forma premeditada y/o taumtca, dete. ‘mina el tipo de comportamiento de dchos actores en los mercados nancleros. Dentro del marco histérico ~ cultural exsten insituciones sefie ras, en este caso con rascendenciaen el campo econémico, que hacen ala cultura ya la forma de organizacion bisia de los paises. En esta Categoria incluyo especialmente ale Bolsa de Comercio de Buenos Al- res (BCBA), a Bolsa de Cerealesy ls dems bolsas det interior enti es de tipo regional y federal que hacen al principio de nuestra nacio- nalidad. Esdeber del Estado reconocerypromove las ventajas denues twa cultura y tradicion en materia de desarollo econémic, sn olvidar por ata parte que debe procurer mejorar Ios esquemas eventual ‘mente inducrlos cambios necesaris para evter que se uelvanobso- letos Pordltimo, existe otra cara de sistema financlero El sistema ban- ‘avi, en el caso argentino muchas veces actor excluyente del manelo dela moneda y crédito en el pals. Habigndome refeido entonces a los elementos basicas del sist ma econémico, corresponde mencianar ahora a lo actores que dan Vida real aun mercado de capitales,siendo éstos: las emisors, os Inversoresy ls intermesiaris. Las emisoras Las emisoras pueden ser definidas comounidades econ6micas que recuren al mercado de capitales através dela emisién de valores ne gociables por oferta pabiica, para obtener fnanciamiento ya sea por ‘medio de ttlos de deuda como porvia de partcipaciones en el capi- ‘al Se entiende por lo tanto que serén emisoras enol mercado finan- lero aquellas unidades econSmicas defctaria,cualqulerasea.sutipe estructura legal Es decir, aquellas unidades que sin menoscabo de su capacidad para generar ganancias~ el sine ua non para convert se en una inversion atractiva para terceros~ decidan por razones co- Yunturales 0 estratégicas recurrir al mercado de capitales para finan- lar sus proyectos. Desarrollo del Mercado de Copitoes Un npertno de secon De acuerdo con su figura legal existen varias clases de emisoras. Ast, pademosdistinguir entre: El Estado: Las emisiones que realiza el Estado Naclonal, Provincial 0 ‘Municipal no requiren a aprobacién previa dela CHV de oferta pObl ‘2, pola propia naturaleza del emisor. La doctrna tn no ha resuelto la Stuacién que alcanza a la emisin que ealicen ls fidularlos esta fales que adminstren un fondo fiducaro de naturaleza no pli (or vada). En la actualidad también se considera dicha emisin como pt bic (stata, Las Empresas: Acuden al mercado para collar sus acionesotitulos ‘de deuds, como por ejemplo Obligaciones Negocibles, Valores de Corto Plazo (VCP) y Cheques de Pago Dero, Los Fondos Comunes de Invrsién (FC): Colocan en el mercado cuo- tapartes, ya sea dea) Fondos Abierto, cuando la cantidad de cuotapar tes y polo tanto el monto del fondo depende del interés de ia deman- da, que puede variar permanentemente, amplidndoseilimitadimente len az6n de nuevas suscripcionesoeisminuyendo en vitud de los res- cates que se produzcan ob) Fondos Cerrado, cuando el onto a emir es filo y preestableido en forma definitva al momento de emisién 2 ‘ravés de un nimera determinada de cuotapartes. Una forma particular de estos dtimos, que ha tendo gran éxito, son os Fondos de Dinero Money Market Funds, en inglés. La irecién yyadministracén de os FC esté en manos dela Sociedad Gerente, mien tras que en la Sociedad Depositara se guardan (os valores que inte- sgran el patrimonio del fondo. Ambas Sociedades son respansables por ‘eventualesperulias que pudieranocasionarse a loscuotapartistas por Incumplimiento de las normas legaleso al Reglamento de Gestén. Los Fdeicomisos: La Ley de idelcomisosdistinguetrestpos deagen- tes iducaros: el Privado; el Ordinaro Public, aquel que hace oferta de sussercios pero no emitevaloresnegociablesy el Fnanciera, aquel ‘quehace oferta pblica de valores negoclables, ya sean Valores Repre- sentativos de Deuda (VRO) 0 Cerlficados de Partcpacion (CP). a CV contrla estas dos dltimas eategorias, requriendocapitales minimos e Informacion peridica asus administradores, Los bancos son por naturalezafiduiariosfinancieros,istama Financiere Los inversores Serdn inversores det mercado aquellas personas fsicaso jr cas que en forma coyuntural osistematlea posean superdvt, es decir texcedentesfnancieros,y ue acudan al mercado para obtener un ren- cnet Sin dee te urs ment {tsar Ge nore ioe ie nce seine Eoncal1 -Arauitetura del merade de copies egentna. 4.2. Modalidades de operacion Si bien la tendencia internacional pareceria apuntar hacia a nego- ‘dacl6n exclusivamente electrnica (con la particular caractertstica del New York Stock Exchange (NYSE), que en Wall Steet ha defendido con {ato la negociacon por voceo personal en el que sin duda es el merca do de capitales mas grande del mundo) en a Argentina la mayorta de los mercades tienen ambas modalidades, Por ejemplo el Merval, QUE tla fas modalidades de piso (tradicional), SINAC (por interferencia electrGnia)y rueda continua (por negociacién remota cect) EIMAEutliza elSIOPEL (nterferenciaeletrnica yde negociaciOn lirecta punto punto) yreclentementeagregé a operatoia canociéa ‘camo MAE + para la negaciacién de AFIPS y FCI, por interferencia de fferta con proridad precio-tiempa, LaInterferencia de Oferta eso sistema pore cual el oferenteo el ddemandante de un valor negociable debe mostrar en pantalla su oferta por un plazo determinado, para que ls posible interesados la conoz an y puedan “cera la operaci6. ‘Se entiende que se opera bajo la modalidad de “priordad precio- tiempo” cuando se adjudea la oferta al ejr precio en el plazo duran te el cual a oferta es lanzada, Para mejora la transparencla, la CNV (RG 463 7469/2004) ha dis puesto que as AFIPS y los FCI, como administadores de fondos deter: ‘eros, slo puedan opera en mercados con interferencia de oferta con proridad precio-tiempo. Los mercados de futuros tienen distntas preferencias para ope rat, mientras en el MATBA la negociacién es de piso (tadcionad aun ‘que con conexin elecrbnia remota en determinados horaros, en el ROFEX a negociacién es predominantemente electronica 4.2.1 Tpos de operecones autorzadas en el Mercado de Valores de Bue- nos Ares A ” esarolo del Mercado de Captales. Un inpertv de lo exromia ~Operaciones de Gontado Operaciones @Plazo™ “Normal 72 hs" inmesit Plaza fr ‘Paes aurasit® eae rare + Opciones ™* 1 prestamo de Vtoras™ + Ventas en Coro” 14.2.2. Amite de negocacln: En el Mercado de Valores de Buenos Aires S.A. hay en este mo- mento dos ambitos de negoclacién: Mercado de concutrencia que admit ns sigulentes formas operativas: Cancetacén automatica de operaciones partrde ls ofertasingresa: das desde as estaclones de wabsjoubicadas en ofcnas deagentesoen recinto de operaciones. Concertacién de operaciones con la modalidad de voceo en elrecin to con ingreso posterior a través de minutas « Ambas formas de concertaci6n de operaciones producen el registro ‘deoperaciones en una Gnica estructura de preci yvolimenes yal mentan una Gnica estructura de ofertas por especie. La liguidacion de operaciones concertaas bajo esta modalidadestégarantizada por fl Merval yes aplcable a ttulos privadosy piblicos. + Sistema de negociaci6n continua = En este Ambito los agentes y sociedades de bolsa podran operar ‘omprando a vandiendo tulos pablicos obligacionesnegociables, ‘oncertando las operaciones con otto agente o sociedad de bolsa btrosintermediarios mediante tratativas drectas. En este sistema, a tiferencia del voce, noigeta reg de a mer ofertaylaretribucion {de las operaciones los derechos de bolsay mercado estan impli tos en el precio convenido, Se pueden cancertaren el segmento ‘antzedo ono garantizado, En este émbito se opera de manera simi- {aral MAE. to obstante todas las operaciones som informadasy regis trata, slo queen las primeras el Merval grantiza su eectvo cum plimiento. aVt -Argutectura det mercado de coptales argentine. 4.23. Tipos de operaciones autorizadas en los mercados de valores, al interior del pas: Ena Argentina, ademés del Mercado de Valores de Buenos Ares, funcionan aos cuato en el interior del pas: ls de C6rdaba, Mendoza, Rosario y DelLitral. Las instrumentos negociados en cada une de ells son similares y vatfan en cuanto ala mayor 0 enor liquide? y/o profundidad que ten gala plaza en cuestién. No obstante son més limitadas que los que se ‘egoclan en Buenos Aes. Mercados de valores Operatoras Rovario ‘oniads Mendoca Nal meat" Cardoos Nema neato Lhora Nema ene ados esos mecados onan habits das onomalzades oprstoros sa scone Pace, Cass, Pao Fey fnalgunes casos Opciones Apocar de fe tatzan onl lza local so Que Canaan a raves do aren Se ‘Votes de Suenos Aas 4.2.4, Tas de operaciones eutorzados en el Mercado Abierto Electr OSA EnelMAE se relstran operaciones de tulos pblicos yobligacio- nes negociables. EL MAE no garantiza ni iquida operaciones. Las ope raciones se lquidan por Argenclear o por las centralesintemacionales Clearstream y Euroclear. Las garantias son fjadas por las partes segin susatisaccén, Las operaciones hablitadas en el MAE surgen de los aticulos 75, 176, 71y79 de as normas del MAE ye contade inmeciato fue autrlza- fo por Resolucion General N* 420 dl 20.06.02 hasta el 30.09.02 pro rrogado por Resolucién General N° a8 del 03.10.02 hasta el 30.09.03 € Incorporado al arculo 38 del Capitulo ¥XXI: “Disposiciones Transito: ras de as Normas a Desarrollo del Mercado de Colas Un imperiva de econo ~Operaciones Goniado | ___Oparac Normal (72s) “Terming Pazo Fre Finmesiato “ase yPase con aforo®™™ Twa “caveen “Opciones = Futura e dar (OCT) Por itimo, se sefiala que la dfinicién de cada operatoriasereal- 26 para el Merval porque el concepto es similar para todos los merca- os, aclarando cuando se presenta alguna diferenca como por ej plo el pase con aforo reglamentad en el MAE. 4.2.5. Mercado Gris (negoclacion de fos tulos an sin emit). Elinterés dels inersores por emisiones de acciones 0 bonos im portantes en magnitua, de excelente calidad a pa tratarse de coloca: flones Internacionales, ha hecho que se desarrllara una suerte de ‘mercado condeionado, previo 2 que tals ttulos sean efectivamente emitides. En elllamado mercado gris se efectian transactionescondiciona das de valores negociables que ya estan autoizados a cotizar, pero ‘ya emisiGn se encuentra an pendiente a lquidacl6n de las operaciones del mercado gris est sueta ‘que efectvamente se cumplan las condelones establecdas para aco- locacién de a emisién, Por lo tanto ese mercado singular seextiende ‘entre el clerre del periodo de suscricion (ylaconsiguentefacin del precio) la fecha formal de emisién de los valores yest formado por las transacciones de bonoso accones que se realizan cuando todavia, ro han sida emitidos, La liquidacién de estas operaciones estésujeta 2 que dichos bo- nos oaecianes se emitan efectivamente ("be Issued"). Estas conicio hes son conociasinteracionalmente como when andiisued” (cua ‘doy st son emitidos).Porla tanto resalto que esa negociacion sujet ‘a conacidn. En el Mercado de Valores de Suenos Alte, la operatorla del Mer cade Gris estéreglada porta Circular 3356 del af 1997 conocida como “Megociacin de Tlulos Valores a Entrega”.