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Inversiones CMPC S.A.

Anual desde Envío Anterior

ANALISTAS:
Laura Ponce P.
Paula Acuña L.
Aldo Reyes D.
laura.ponce@humphreys.cl
paula.acuna@humphreys.cl
aldo.reyes@humphreys.cl

FECHA
Mayo 2023
 Categoría de riesgo
Tipo de instrumento Categoría

Líneas de bonos y bonos AA

Línea de efectos de comercio Nivel 1+/AA
Tendencia Estable

EEFF base 31 de marzo 2023

Número y fecha de inscripción de emisiones de deuda

Línea de bonos N° 456 de 14.03.2006
Línea de bonos N° 570 de 16.03.2009
Serie F (BCMPC-F) Primera emisión
Serie H (BCMPC-H) Segunda emisión
Línea de bonos N° 733 de 23.10.2012
Serie G (BCMPC-G) Primera emisión
Serie M (BCMPC-M) Segunda emisión
Línea de bonos N° 927 de 27.02.2019
Línea de bonos N° 928 de 27.02.2019
Serie O (BCMPC-O) Primera emisión
Serie P (BCMPC-P) Segunda emisión
Serie Q (BCMPC-Q) Segunda emisión

Estados de Resultados Consolidados IFRS

MUS $ de cada año 2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
Ingresos de actividades ordinarias 6.275.000 5.670.353 5.287.272 6.323.176 7.820.871 2.128.081
Costo de ventas -4.477.928 -4.561.201 -4.424.072 -4.622.616 -5.543.420 -1.483.689
Ganancia Bruta 1.797.072 1.109.152 863.200 1.700.560 2.277.451 644.392
Gastos de administración y distribución -516.969 -535.770 -499.924 -555.320 -697.670 -203.368
Cosos financieros -215.832 -191.671 -201.211 -217.025 -220.037 -72.671
Ganancia 523.608 122.711 2.243 571.751 1.052.796 231.526
EBITDA 1.838.813 1.206.149 1.026.094 1.737.723 2.178.530 573.345

2
Estados de Situación Financiera Consolidados IFRS
MUS $ de cada año 2019 2019 2020 2021 2022 mar-23
Activos corrientes 3.893.906 3.622.871 3.565.480 4.222.517 4.657.953 5.156.073
Activos no corrientes 11.296.865 11.578.915 11.225.327 11.067.532 11.832.472 11.899.330
Total activos 15.190.771 15.201.786 14.790.807 15.290.049 16.490.425 17.055.403
Pasivos corrientes 1.481.660 1.501.709 1.192.597 2.259.155 3.119.899 2.166.399
Pasivos no corrientes 5.086.546 5.294.787 5.666.753 5.626.417 6.265.329 7.513.241
Total pasivos 6.568.206 6.796.496 6.859.350 7.885.572 9.385.228 9.679.640
Patrimonio 8.622.565 8.405.290 7.931.457 7.404.477 7.106.005 7.376.571
Total patrimonio y pasivos 15.190.771 15.201.786 14.790.807 15.290.049 16.491.233 17.056.211
Deuda financiera 3.875.230 4.146.852 4.217.207 4.624.019 4.849.265 5.217.695

Opinión
Fundamentos de la clasificación

Inversiones CMPC S.A. (Inversiones CMPC) es la sociedad matriz de tres compañías orientadas
principalmente a la producción y comercialización de madera, celulosa, productos de embalaje, sanitarios
y papel tissue con ventas y producción tanto en Chile como en el exterior. Con todo, su principal área de
negocio está representada por el segmento Celulosa, cuyos ingresos representan el 51% del total de la
compañía. Empresas CMPC controla directa e indirectamente el 100% de la propiedad de Inversiones
CMPC y conjuntamente ambas controlan las filiales operativas que se detallan más adelante.
A marzo de 2023, la empresa obtuvo ventas consolidadas por US$ 2.128 millones y un EBITDA de US$ 573
millones. Su flujo de efectivo neto procedente de actividades de operación llegó a US$ 368 millones y cerró
el ejercicio con una deuda financiera por US$ 5.218 millones y un patrimonio de US$ 7.377 millones.
Dentro de las principales fortalezas que dan sustento a la clasificación de los bonos de Inversiones CMPC
en “Categoría AA”, destaca el importante patrimonio forestal con el que dispone la compañía que cuenta
con cerca de 1,33 millones de hectáreas, que han posibilitado una plantación de alrededor de 659 mil
hectáreas, principalmente en Chile, Brasil y Argentina. Además, sus activos biológicos están valorizados
por un total de US$ 3.362 millones. Este patrimonio forestal, en conjunto con sus plantas de celulosa
situadas en Chile (Laja, Pacífico y Santa Fé) y Brasil (Guaiba), con una capacidad de producción de
aproximadamente 4,4 millones de toneladas anuales de celulosa, le han permitido situarse como el
segundo productor de celulosa a nivel global.
En forma complementaria con lo anterior, la clasificación de riesgo considera las ventajas climatológicas
de nuestro país que permiten una velocidad de crecimiento de las plantaciones de eucalipto y pino radiata
que supera en forma relevante la velocidad de los principales competidores. Lo anterior, significa una
mayor competitividad de los bosques de la compañía. Más aún, la ubicación de los bosques y plantas de

3
producción, le permiten a la filial CMPC Celulosa exhibir uno de los más bajos cash cost1 en la producción
tanto de celulosa de fibra corta como de fibra larga a nivel mundial.
En consecuencia, la capacidad instalada del emisor, sumado a las ventajas climatológicas del país,
favorecen la competitividad de la empresa lo que se manifiesta en su buen posicionamiento de mercado
dentro de la industria de celulosa y la elevada importancia de los flujos generados por esta línea de
mercado, que en términos de EBITDA alcanzó los US$ 1.765 millones en 2022.
Otro elemento que favorece la clasificación de riesgo es el elevado liderazgo que tienen los segmentos
Tissue dentro del mercado local en términos de venta (participación de 68%) y su buen posicionamiento
en la región de Latinoamérica, siendo el segundo productor en la región. Además, se destaca la extensa,
experimentada y probada red de comercialización, que cubre casi la totalidad de la población de Chile y
de los países donde opera. En la misma línea, destaca el fuerte posicionamiento de marca que ostentan
los productos de la empresa lo que favorece y apoya, junto con sus canales de venta, a su elevada
participación de mercado.
Las fortalezas estructurales de Inversiones CMPC, sumado al adecuado perfil de vencimiento de su deuda
en relación con su capacidad de generación de flujos en el largo plazo, dan al emisor una fuerte capacidad
para el pago de sus pasivos financieros, incluso teniendo en consideración la probabilidad de caídas
abruptas en sus resultados producto de bajas significativas en el precio de la celulosa, dada la volatilidad
propia de los commodities. En efecto, el Flujo de Caja de Largo Plazo (FCLP)2 de la compañía, que asciende
a US$ 1.324 millones, estimada sobre la base de la rentabilidad promedio de los activos de los últimos
cinco años y, por lo tanto, no influenciada por el precio de la celulosa en un año en particular, muestra
holguras importantes en comparación con el servicio anual de la deuda financiera, cuyo máximo
vencimiento asciende a US$ 721 millones en 2024.
En opinión de la clasificadora, el nivel de deuda del emisor es consistente con un balance fuertemente
concentrado en activos de largo plazo; en los hechos, la deuda financiera representa el 51% 3 de los activos
biológicos no corrientes y de las propiedades, plantas y equipos. Adicionalmente, la empresa se ha
caracterizado por mantener una elevada relación entre disponible y deuda financiera corriente. Las
características del balance, en cuanto a su liquidez, atenúan el eventual riesgo de bajas en el precio de la
celulosa, más allá que el perfil de vencimiento de la deuda favorece las posibilidades de refinanciamiento
ante eventuales reducciones puntuales en la generación de caja. En resumen, el hecho que la volatilidad
del precio de la celulosa podría, ocasionalmente, afectar los resultados de la empresa en un año en
particular, tal evento ya es capturado por la clasificación de riesgo, y no inhibe las fortalezas de largo plazo
de la compañía.

1
Expresado como US$/Tonelada CIF en China.
2
El FCLP es un indicador determinado por la clasificadora que representa el flujo de caja que debiera generar el emisor como promedio
en el largo plazo, antes de dividendos e inversiones, dado su comportamiento pasado y su actual estructura de activos. Es más restrictivo
que el EBITDA y no responde a los resultados de un año en particular (en este caso, no depende sólo del precio de la celulosa del año
2021, como si sucede con el EBITDA).
3
Si bien el indicador continúa siendo positivo, en 2019 representaba un 36%.

4
Otro elemento favorable considerado en la clasificación es la atomización de su cartera de clientes. El
principal cliente representa menos de un 10% de los ingresos totales de la compañía, este elemento ayuda
a diversificar el riesgo, moderando el impacto por incumplimiento de uno o un grupo reducido de clientes.
Además, es importante destacar que sus principales clientes poseen un adecuado nivel de solvencia y son
empresas reconocidas en el mercado (además, se tienen contratados seguros de créditos). Lo anterior,
permite a la compañía tener presencia en todos los canales de venta a lo largo del país como son
supermercados, distribuidores, mayoristas e industriales grandes, medianos y pequeños.
Se destaca también, la amplia base de proveedores con los que opera en sus tres segmentos, permitiendo
mantener una buena posición competitiva. En efecto, ningún proveedor representa más del 10% de las
compras por concepto de bienes y servicios en cada uno de los segmentos.
Por otro lado, al considerar el grupo como un holding en el que Empresas CMPC, como se dijo más arriba,
controla directa e indirectamente el 100% de la propiedad de Inversiones CMPC, y que ambas controlan,
respectivamente, el 39,3% y 60,7% de CMPC Celulosa, el 0,1% y 99,9% de CMPC Papeles y 0,04% y 99,96%
de CMPC Tissue, se aprecia que la deuda consolidada es baja respecto al probable valor de mercado de
dichos activos. En consecuencia, bajo escenarios altamente extremos e hipotéticos, la sociedad tiene
activos que facilitarían el refinanciamiento de deuda, si así fuere necesario (vía entrega de acciones
garantía, apertura a bolsa, etc.).
Otra de las fortalezas que sustentan la clasificación lo otorga el prestigio del grupo controlador,
correspondiente al grupo Matte, y que se ha constituido como uno de los grupos más relevantes del país,
con inversiones en el sector forestal, energético y bancario, entre otros.
La compañía, además, cuenta con un amplio acceso a fuentes de financiamiento, tanto a nivel internacional
como nacional, a través de deuda financiera, o bien la colocación de instrumentos de oferta pública (bonos
y acciones), que le permiten diversificar su fondeo y reducir su exposición a un solo tipo de acreedor.
Desde otra perspectiva, la clasificación de riesgo se ve restringida por los riesgos asociados a los
productores de bienes commodity que periódicamente están sujetos a shocks en precios, tomando en
cuenta que gran parte de los ingresos proviene del segmento forestal. Por ejemplo, entre fines de 2018,
año que el precio de la celulosa aumentó considerablemente, y, fines de 2019, el precio de fibra larga en
Europa fluctuó entre US$1.200/ton y US$820/ton, esto es, una variación de más de 46%. Sin embargo, aun
cuando la generación de flujos es determinada por el precio de la celulosa y, por lo tanto, en el futuro una
caída de este precio podría significar una reducción de los ingresos y EBITDA de la compañía, las holguras
que presenta la empresa le permitirían sortear un escenario transitorio de bajos precios. De esta manera,
caídas puntuales de los precios no afectarán necesariamente la clasificación de riesgo. Además, se debe
tener en consideración que una baja en el segmento forestal, producto de una disminución de los precios
de mercado de la celulosa, repercute en un alza de los flujos de los segmentos Tissue y Papeles, lo que
compensa en cierta medida la caída de los ingresos.
Otro elemento que restringe la clasificación asignada a Inversiones CMPC es que la actividad silvícola
presenta diversos riesgos en su operación, entre los que destacan los riesgos ambientales, generados a
partir de un mal manejo del recurso forestal que afecte el medio donde se insertan las plantaciones de
bosques de la compañía. Estos riesgos, a su vez, pueden generar riesgos políticos, asociados a la oposición
de las comunidades al desarrollo de estas actividades, o bien el surgimiento de reivindicaciones indígenas.

5
Aun cuando no se puede descartar del todo esta oposición, cabe destacar que las diversas filiales de la
compañía están certificadas a través de CERTFOR-PEFC y FSC, para garantizar la protección del bosque
nativo y la biodiversidad. Además, la compañía mantiene un programa de relacionamiento comunitario,
que permite disminuir los riesgos asociados a eventuales rechazos por parte de las comunidades. Por otra
parte, la compañía integra los Objetivos de Desarrollo Sostenible planteados por las Naciones Unidas para,
entre otros aspectos, proteger el medio ambiente y el planeta.
Por otra parte, los bosques están sujetos a la ocurrencia de incendios, tanto por la intervención humana,
como por origen espontáneo. Asimismo, la zona afectada puede variar significativamente de un año a otro,
dadas las condiciones de humedad, temperatura y vientos registrados durante los períodos de incendio.
Sin embargo, el efecto de este riesgo se ha morigerado por la mayor cooperación entre los diversos
organismos encargados de atacar el fuego, con un uso más racional de recursos, con la implementación
de nuevas tecnologías, y, finalmente, con la contratación de seguros; en contraposición, el cambio climático
podría significar cambios en las condiciones para que surjan y se propaguen los incendios
Finalmente, dada la operación de la compañía en diversos países, existe el riesgo de descalce de sus flujos
denominados en dólares, tanto ingresos, costos y gastos; respecto de aquellos denominados en otras
monedas. Asimismo, existiría riesgo de un eventual descalce entre los activos y pasivos del estado de
situación financiera. No obstante, la compañía administra estos descalces a través, por ejemplo, de
operaciones de cobertura mediante derivados (en el caso de las ventas a Europa de cartulinas y maderas),
en tanto que las empresas dedicadas al negocio de tissue, dado que los ingresos son recibidos en moneda
local, toma parte de su deuda en la misma denominación.
La tendencia de la clasificación se califica como “Estable” ya que, en el corto plazo, en opinión de la
clasificadora, no se visualizan cambios de relevancia en los riesgos que afectan a la compañía.
En términos de ESG, la compañía ha puesto en marcha una estrategia donde uno de los principales pilares
es la sostenibilidad, esta se encuentra alineada a estándares internacionales de derechos humanos,
relaciones laborales, medioambiente, educación y trabajo decente. En concreto, han determinado grupos
de interés que pudiesen ser afectados por la acción de la compañía, para así poder determinar su impacto
y posibles mejoras.

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 Resumen Fundamentos Clasificación

Fortalezas centrales

 Importante patrimonio forestal.

 Alto valor de sus activos de largo plazo respecto de su deuda financiera.
 Ventajas climatológicas.

Fortalezas complementarias
 Prestigio y experiencia del grupo controlador.
 Elevado acceso a fuentes de financiamiento.

Fortalezas de apoyo
 Marcas reconocidas y alta participación de mercado en segmentos Tissue.
 Atomización de clientes y proveedores.

Riesgos considerados
 Exposición a fluctuaciones del precio de mercado de la celulosa.
 Riesgos políticos y ambientales.
 Exposición a siniestros (riesgo medio con probabilidad de impacto medio a muy severo).
 Exposición al tipo de cambio (riesgo administrable).

Hechos recientes
Resultados diciembre 2022

En 2022, los ingresos de Inversiones CMPC llegaron a US$ 7.821 millones, mostrando un aumento de
23,7% respecto de 2021, explicado principalmente por los mayores precios promedio en todas las áreas
de negocio que tuvieron un aumento en las ventas.
Los costos de ventas, que a diciembre de 2022 fueron de US$ 1.260 millones, exhibieron un alza de 19,9%
respecto del año anterior. Por otro lado, la ganancia bruta alcanzó los US$ 2.278 millones, superior a lo
registrado en el mismo periodo del año anterior donde alcanzó US$ 1.701 millones, pasando de
representar un 26,9% de los ingresos en 2021 a un 29,1% a diciembre de 2022.

7
Los gastos de administración y distribución alcanzaron los US$ 698 millones, con un crecimiento de 25,6%
respecto del mismo periodo del año anterior, representando un 8,9% de los ingresos, mayor a lo exhibido
en 2021 donde alcanzaba un valor de 8,8%.
Dado esto, el EBITDA a diciembre de 2022 alcanzó US$ 2.179 millones, lo que representó un alza de 25,4%
con respecto de igual período de 2021.

Resultados a marzo 2023

Durante el primer trimestre del presente año los ingresos de Inversiones CMPC presentaron un aumento
de 23,0% respecto del mismo período de 2021, llegando a los US$ 2.128 millones. Por su parte, el costo
de ventas aumentó en 17,8%, hasta los US$ 1.484 millones. Como consecuencia, la ganancia aumentó en
37,0%, hasta los US$ 644 millones. Los gastos de administración y distribución aumentaron en un 41,9%.
El EBITDA de la compañía, por su parte, a marzo de 2023 totalizó un valor de US$ 573 millones, superior al
EBITDA al mismo periodo del año anterior, el cual había alcanzado los US$ 476 millones.
Finalmente, durante el trimestre el emisor registró ganancias por US$ 232 millones, lo que implicó una baja
de un 10,6% en comparación con el primer trimestre de 2022, en donde se habían registrado ganancias
por $ 259 millones.

Definición de categorías de riesgo

Categoría AA

Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e
intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles
cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.

Categoría Nivel 1 (N-1)

Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e
intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada ante posibles cambios en el emisor,
en la industria a que pertenece o en la economía.
“+” Corresponde a los títulos de deuda con menor riesgo relativo dentro de su categoría.

Estable

Corresponde a aquella clasificación que cuenta con una alta probabilidad de no presentar variaciones a
futuro.

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Oportunidades y fortalezas
Elevado patrimonio forestal y alto valor de activos no corrientes: La compañía dispone de cerca de
1.330 millones de hectáreas, que permiten plantaciones que totalizan alrededor de 659 mil hectáreas, de
pino y eucalipto, localizados principalmente en Chile (69%), Brasil (23%) y Argentina (8%).
Más aún, la valorización de estos activos biológicos alcanza a US$ 3.363 millones (a marzo 2023), valor que
representa un 62% de la deuda financiera de Inversiones CMPC, que, a marzo de 2023, alcanzaba a US$
5.218 millones.
Velocidad de crecimiento de bosques: El clima de los países donde están ubicadas principalmente las
plantaciones de bosques posibilita una mayor velocidad de crecimiento de los activos biológicos, que
alcanza a 9,7 miles de metros cúbicos al año en Chile y 7,6 miles de metros cúbicos anuales en Brasil, lo
que supera ampliamente lo registrado en los países competidores de potencial forestal. Esta ventaja se
traduce en mayores niveles de competitividad y menores niveles de cash-cost en la producción tanto de
celulosa de fibra corta, como de fibra larga, que ha significado que la compañía se haya situado como el
segundo productor mundial de celulosa de mercado.
Posicionamiento de los productos tissue en el mercado local: El segmento Tissue lidera las ventas
nacionales en papeles tissue y productos sanitarios, las que alcanzaron cerca de US$ 2.775 millones al cierre
del año 2022. El fuerte posicionamiento de mercado va emparejado por el uso de marcas reconocidas
entre los consumidores, tales como Confort, Elite, Nova, Noble, Babysec, entre otras; lo cual obliga a los
intermediarios a disponer de dichos productos en su gama de oferta. Cabe destacar que la compañía es
capaz de atender todos los segmentos socioeconómicos dado que posee productos en todo el espectro
de relación precio-calidad.
Elevado acceso a fuentes de financiamiento: La compañía, como grupo, cuenta con un amplio acceso a
fuentes de financiamiento en Chile y en el extranjero, a través de deuda financiera, o por medio de
colocación de instrumentos de oferta pública (bonos y acciones). Lo anterior permite diversificar el fondeo
y reducir su exposición a un solo tipo de acreedor.
Atomización de clientes y proveedores: La emisora presenta una cartera de clientes atomizada, ya que
ningún cliente representa más de un 10% de los ingresos en cada uno de los segmentos.
Más aún, posee una amplia red de proveedores, ya que ninguno de ellos representa más del 10% del total
de las compras.
Experiencia en el rubro: Participando en la industria Papeles y Celulosa, la compañía ostenta 100 años en
el mercado chileno en los cuales ha mostrado capacidad para enfrentar y sobrellevar diversos escenarios
económicos y aprovechar las oportunidades que se han generado en el mercado doméstico y en el
extranjero.
Experiencia del grupo controlador: El elevado reconocimiento que posee el grupo controlador,
correspondiente al grupo Matte, que posee 56% del capital societario, como uno de los grupos más
relevantes del país, con inversiones en el sector forestal, energético y bancario, entre otros; es considerado
como una fortaleza al momento de asignar la clasificación de riesgo.

9
Factores de riesgo
Producto commodity: Dado que la celulosa es un commodity, se ve expuesto a variaciones en el precio
internacional de este. Sin embargo, esto se ve mitigado por la diversificación de los negocios que tiene la
compañía y que brinda mayor flexibilidad a las bajas en el precio de la celulosa en años particulares. Es
decir, ante disminuciones en el precio de la celulosa el segmento forestal se ve afectado lo que se logra
contrarrestar, aunque en menor medida, con un menor costo de producción de los segmentos Tissue y
Papeles.
Exposición a siniestros: Dentro del proceso productivo, existe la posibilidad de que ocurran eventos de
tipo climáticos tales como inundaciones, tormentas o sequías y también está expuesta a incendios ya sea
por efectos naturales o de terceros que podrían paralizar la operación de las instalaciones operativas de la
compañía. Sin embargo, la compañía cuenta con seguros que mitigan este riesgo.
Riesgos políticos y ambientales: Un eventual mal manejo del recurso forestal que afecte el medio donde
se insertan las plantaciones de bosques de la compañía puede generar la oposición de las comunidades al
desarrollo de estas actividades. En este sentido, las plantaciones forestales de CMPC cuentan con
certificaciones internacionales de alto estándar respecto de la gestión del agua, Manejo Forestal
Sustentable CERTFOR/PEFC y Manejo Forestal Responsable FSC, para resguardar la eficiencia y disminuir
el impacto ambiental en el uso de este recurso, también considerando los Objetivos de Desarrollo
Sostenible de las Naciones Unidas. También, la compañía ha obtenido financiamiento verde, cuyo fin es la
mejora de la gestión sostenible. Asimismo, la empresa ha desarrollado proyectos para crear vínculos con
las comunidades vecinas de sus operaciones.
Exposición al tipo de cambio: La volatilidad del tipo de cambio genera efectos en los resultados de la
compañía; se estima que el 53% de las ventas de la compañía es flujo de ingresos en dólares o indexados
a esta moneda, no obstante, la mayor parte de los egresos están en dólares o indexados a dicha moneda
y el segmento Softys tiene una exposición contraria al de Celulosa, por lo que funciona como una cobertura
natural.
Sin embargo, dado que la mayoría de sus obligaciones de pago están en monedas distintas a la funcional,
la empresa realiza operaciones de cobertura cambiaria lo que permite atenuar el riesgo de descalce de
monedas.

Antecedentes generales
La compañía

Inversiones CMPC, filial de Empresas CMPC, es una empresa cuya actividad se materializa por medio de
tres filiales operativas: CMPC Celulosa S.A., CMPC Papeles S.A. y a CMPC Tissue S.A., de las cuales mantiene

10

10
una participación accionaria directa de 60,73%, 99,90% y 99,96%, respectivamente. En los hechos, el grupo
se orienta a la producción y comercialización de madera, celulosa, productos de embalaje, papel tissue,
productos sanitarios y fuera del hogar. Actualmente posee operaciones en ocho países (Chile, Brasil,
Argentina, Perú, Uruguay, México, Ecuador y Colombia), y exporta a 45 destinos.
El control de la sociedad, a través de Empresas CMPC, lo ejercen las familias Larraín Matte, Matte Capdevila
y Matte Izquierdo, quienes han suscrito un pacto de control y actuación conjunta, y que incluye limitaciones
a la libre disposición de acciones.

Malla societaria4

Composición de los flujos

Inversiones CMPC, presenta una estructura de flujos diversificada, tanto por líneas de negocios como por
mercados geográficos. En los hechos se estructura a través de tres líneas de negocios y tiene presencia
comercial en más de 45 países y cinco continentes.

4
Memoria 2022 Inversiones CMPC.

11

11
Operativamente la actividad del emisor se desglosa en tres líneas de negocios: Celulosa (a través de su
filial CMPC Celulosa S.A., y que, a su vez, agrupa las actividades de diversas compañías, tales como Forestal
Mininco SpA, CMPC Pulp SpA y otras), Packaging (a través de su filial CMPC Papeles S.A., y que, a su vez,
agrupa las actividades de diversas compañías, tales como Cartulinas CMPC SpA, Papeles Cordillera SpA y
otras) y Softys (a través de CMPC Tissue S.A.).
Dentro de las tres líneas de negocios, destaca por su elevada importancia el rubro de celulosa, ya sea
medido en término de ingresos o EBITDA; no obstante, su influencia es variable y dependiente del precio
de la celulosa. De esta forma, en los últimos cinco años los ingresos de esta área de negocio han
representado entre el 48% y 56% del total de la empresa; en caso del EBITDA este porcentaje ha variado
entre 62% y 87%.
La línea Softys se posiciona como la segunda en importancia con una participación en los ingresos totales
de un 34% promedio en los últimos cinco años, y de 13% en términos de EBITDA. En las Ilustraciones 1 y
2 se muestra la composición y evolución del ingreso y EBITDA, respectivamente, por líneas de negocio.

9.000
8.000
7.000
6.000
MMUS$

5.000
4.000
3.000
2.000
1.000
0
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Softys BioPackaging Celulosa Otros

Ilustración 1: Estructura de ingresos por segmento5

5
“Otros” corresponde a las operaciones no incluidas en los segmentos principales. “Ajustes y eliminaciones” corresponde a los ajustes por
operaciones entre segmentos de la misma entidad.

12

12
 2.500

2.000

1.500
MMUS$

1.000

500

0
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
-500

Softys BioPackaging Celulosa Otros

Ilustración 2: Estructura de EBITDA por segmento

En términos de destino, las ventas se han orientado crecientemente a Asia, zona que pasó de representar
un 20% de los ingresos durante 2017, a 22% en 2022, en tanto que las ventas al mercado nacional se han
mantenido en torno al 18% en los últimos tres años. Europa, por su parte, se posiciona como la tercera
plaza con mayor participación de las ventas, fluctuando entre un 9% y un 13% de los ingresos totales de
la compañía (Ver Ilustración 3).

100%

80%

60%

40%

20%

0%
2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

Chile China Europa Resto de Asia

Brasil México Perú EEUU y Canadá
Argentina Resto Latam Otros

Ilustración 3: Estructura de ingresos por país

13

13
Líneas de negocios
Como ya se mencionó, el emisor opera a través de tres líneas de negocios que se canalizan por distintas
razones sociales. Durante 2022 los ingresos totales de Inversiones CMPC totalizaron US$ 7.821 millones,
que provinieron en un 51% del segmento Celulosa, en un 34% del negocio Softys y en un 16% de
Packaging. En términos de EBITDA, durante 2022 alcanzó US$ 2.179 millones, siendo Celulosa el segmento
más relevante en términos de generación de flujos, toda vez que representó un 81% de ese monto,
mientras que Softys significó 11% y Packaging 9%.

Segmento Celulosa

Esta área de negocio conforma uno de los mayores grupos forestales a nivel mundial. A través de sus
filiales, produce y comercializa celulosa y productos de madera, además de gestionar el patrimonio forestal
de CMPC, que totaliza 1.330 miles de hectáreas. Las plantaciones, por su parte, alcanzan 659 mil hectáreas,
concentradas principalmente en Chile (69%), Brasil (23%) y Argentina (8%). La ilustración 4 muestra la
trayectoria de las plantaciones de la compañía para el período 2018-2022.

900
800
700
600
500
Mha

400
300
200
100
0
2018 2019 2020 2021 2022

Argentina Brasil Chile

Ilustración 4: Plantaciones

Por su parte, la capacidad de producción de sus cuatro plantas de celulosa -Laja, Pacífico, Santa Fe y
Guaíba- alcanza un total aproximado de 4,4 millones de toneladas anuales de celulosa. En cuanto al
negocio de madera, la compañía dispone de seis fábricas madereras -una planta de plywood, tres
aserraderos y dos plantas de remanufactura- con una capacidad total de 1,4 millones de m 3..

14

14
Evolución de los ingresos y EBITDA

A diciembre de 2022, el segmento de celulosa representa aproximadamente el 51% 6 de los ingresos totales
de la compañía, generando US$ 4.184 millones (US$ 3.428 a diciembre de 2021); no obstante, como ya se
mencionó, la importancia de esta línea de negocio, en cada ejercicio anual, depende del precio de la
celulosa. El EBITDA presenta un aumento del 1,5% en 2022, alcanzando US$ 1.765 millones (US$ 1.388
millones a diciembre de 2021). Ello sucede, principalmente por el alza de los precios de celulosa durante
el 2022. Por otra parte, el margen EBITDA alcanzó un 40,5% durante 2022.

5.000 45,0%
4.500 40,0%
4.000 35,0%
3.500
30,0%
3.000
MMUS$

25,0%
2.500
20,0%
2.000
15,0%
1.500
1.000 10,0%
500 5,0%
0 0,0%
2018 2019 2020 2021 2022

Ingresos EBITDA Margen EBITDA

Ilustración 5: Evolución ingresos, EBITDA y margen EBITDA Celulosa

Uno de los determinantes del desarrollo de esta línea de negocios lo constituye la disponibilidad del activo
biológico requerido para obtener la celulosa que se exporta a los diversos mercados globales. La Ilustración
6 muestra la trayectoria que han exhibido los activos biológicos de Empresas CMPC. Se aprecia que la
valorización de los bosques se ha situado consistentemente en valores en torno a los US$ 3.103 millones
durante el período 2018 a marzo 2023.

6
Este porcentaje considera la eliminación de los ingresos ordinarios provenientes de operaciones entre segmentos de la misma entidad.

15

15
 3.420
3.410

3.400

3.390
MMUS$

3.380

3.370
3.360

3.350

3.340

3.330
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Ilustración 6: Activos biológicos

Segmento Tissue (Softys)

El segmento Tissue se encarga de la producción y comercialización de papel tissue, productos sanitarios

de hogar e industriales, los cuales son elaborados a partir de la fibra virgen y materiales reciclados.
Sus productos son principalmente papel higiénico, toallas de papel y húmedas, servilletas, pañales y
productos sanitarios femeninos.
Cuenta con aproximadamente 30 marcas, tales como Elite, Confort, Noble, Ladysoft, entre otras, operando
en Argentina, Brasil, Chile, Colombia, Ecuador, México, Perú y Uruguay.

Evolución de los ingresos y EBITDA

El segmento Tissue representa aproximadamente el 34% de los ingresos totales de la compañía, según
datos a diciembre de 2022, generando US$ 2.775 millones; dado esto, a igual fecha el EBITDA de este
segmento exhibe un valor de US$ 231 millones (US$ 181 millones a diciembre de 2021). Cabe señalar que
se trata de una línea de negocio con exposición a la variable precio. Sin embargo, sus flujos tienen una
relación inversa con el precio de la celulosa. El margen EBITDA alcanzó un 8,3% al cierre de 2022.

16

16
 3.000 16,0%
14,0%
2.500
12,0%
2.000
10,0%
MMUS$

1.500 8,0%
6,0%
1.000
4,0%
500
2,0%
0 0,0%
2018 2019 2020 2021 2022

Ingresos EBITDA Margen EBITDA

Ilustración 7: Evolución ingresos, EBITDA y margen EBITDA Tissue

Segmento Papeles (Biopackaging)

Este segmento se dedica a la elaboración y comercialización de productos de embalaje proveniente de

fibras naturales y celulosa. Además, sus productos se pueden reciclar y son capaces de ser reutilizados en
su cadena productiva.
Sus productos son principalmente papeles de embalaje como cartulinas, papel corrugado, cajas de cartón
corrugado, sacos industriales (cemento), bandejas de alimentos y papeles de impresión.
Esta línea de negocio cuenta con operaciones en Argentina, Chile, México, Perú y desde 2022 en Brasil.

Evolución de los ingresos y EBITDA

El segmento Papeles representa aproximadamente el 156% de los ingresos totales de la compañía, según
datos a diciembre de 2022, generando US$ 1.268 millones (US$ 1.042 a diciembre de 2021), dado esto, a
igual fecha, el EBITDA exhibe un valor de US$ 190 millones (US$ 17 millones a diciembre de 2021). El
margen EBITDA alcanzó un 16,2% en 2022.

17

17
 1.400 18,0%

1.200 16,0%
14,0%
1.000
12,0%
MMUS$

800 10,0%
600 8,0%
6,0%
400
4,0%
200 2,0%
0 0,0%
2018 2019 2020 2021 2022

Ingresos EBITDA Margen EBITDA

Ilustración 8: Evolución ingresos, EBITDA y margen EBITDA Papeles

Precio de la Celulosa

A continuación, se muestra como ha fluctuado el precio promedio neto efectivo de exportación de la

celulosa. La celulosa kraft blanca de fibra corta (BEKP) proviene del Eucalipto y la de fibra larga (BSKP)
proviene del pino radiata. Se aprecia una baja en los precios en 2019 situación que se mantuvo durante
2020, pero que se ha revertido en los periodos siguientes. A pesar de la existencia de fluctuaciones de los
precios estos no han alcanzado niveles bajos como los años anteriores.

2000
1800
1600
1400
USD / ton CIF

1200
1000
800
600
400
200
0

BSKP BEKP

Ilustración 9: Evolución precio promedio de exportación celulosa

18

18
Análisis financiero7
A continuación, se presenta un análisis de la evolución financiera de Inversiones CMPC abarcando los
ejercicios anuales comprendidos entre diciembre de 2018 y diciembre de 2022.

Evolución de los ingresos y EBITDA

Los ingresos consolidados de Inversiones CMPC exhiben un incremento de 23,7% entre 2022 y 2021,
explicado principalmente por el precio de mercado de la celulosa que experimentó alzas durante el año
2022, con lo que se produjo una mejora en los ingresos del segmento.
Las ventas al mercado externo alcanzaron US$ 6.164 millones, lo que representa un 75% de los ingresos
totales de la compañía. Asimismo, las ventas en el mercado nacional fueron de 25%, en términos de
ingreso, totalizando US$ 2.055 millones.
Respecto al EBITDA, este presenta una tendencia similar a la de los ingresos, tal como se muestra en la
Ilustración 10. El margen EBITDA ronda el 26% (27,9% a diciembre de 2022), observándose una relación
directa con el precio de la celulosa, cuyos precios se ven más elevados en los años 2018 y 2021 en adelante.

9.000 35%
8.000 30%
7.000
25%
6.000
MMUS$

5.000 20%
4.000 15%
3.000
10%
2.000
1.000 5%

0 0%
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Ingresos de actividades ordinarias EBITDA Margen EBITDA

Ilustración 10: Ingresos totales, EBITDA y margen EBITDA

7
La empresa utiliza estados financieros mediante la norma contable IFRS desde 2009. Las cifras han sido corregidas a pesos del último
período para efectos de comparación histórica.

19

19
Evolución del endeudamiento

A diciembre 2022, la deuda financiera consolidada de Inversiones CMPC ascendió a US$ 4.849 millones,
aumentando 4,9% respecto de 2021. A marzo 2023 la deuda es de US$ 5.218 millones.
Como se aprecia en la Ilustración 11, los indicadores de endeudamiento relativo, tales como Deuda
Financiera sobre EBITDA y Deuda Financiera sobre Flujo de Caja de Largo Plazo (FCLP8), muestran una
tendencia decreciente tras el año 2020, debido al incremento de los flujos en los últimos periodos. A
diciembre de 2022, la deuda financiera sobre el FCLP es de 4,1 veces, levemente inferior a lo exhibido en
diciembre de 2021. Respecto al ratio deuda financiera sobre EBITDA este alcanza, en la misma fecha,
valores de 2,3 veces (2,7 veces en 2021).
Adicionalmente, a marzo de 2023 se consolidad están cifras ya que el indicador DF/FCLP alcanza las 4,1
veces y DF/EBITDA las 2,4 veces.

6.000 5,0
4,5
5.000
4,0
3,5
4.000
3,0
MMUS$

Veces
3.000 2,5
2,0
2.000
1,5
1,0
1.000
0,5
0 0,0
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Deuda Financiera EBITDA FCLP DF / EBITDA DF / FCLP

Ilustración 11: Endeudamiento relativo

La Ilustración 12 muestra el perfil de vencimientos de Inversiones CMPC, donde se aprecia que la

compañía exhibe adecuada holgura respecto de su generación de flujos y por tanto una adecuada
capacidad para responder al servicio de su deuda. Asimismo, la estructura de deuda de la empresa, junto
con su Flujo de Caja Largo Plazo (FCLP) permiten presumir que ante bajas significativas en el precio de la
celulosa, en años particulares, la sociedad tendría capacidad de refinanciamiento producto de las holguras
de flujos que debieran producirse los años siguientes (dado que el precio de la celulosa es variable).

8
Como se dijo, el FCLP es un indicador determinado por la clasificadora que representa el flujo de caja que debiera generar el emisor
como promedio en el largo plazo, antes de dividendos e inversiones, dado su comportamiento pasado y su actual estructura de activos.
Es más restrictivo que el EBITDA y no responde a los resultados de un año en particular, que en el caso particular de Inversiones CMPC se
ven afectados por el precio de la celulosa.

20

20
 2.500

2.000
MMUS$

1.500

1.000

500

0
hasta 1 año 1 a 2 años 2 a 3 años 3 a 4 años 4 a 5 años más de 5 años

Obligaciones bancarias Obligaciones con el público

Obligaciones por arrendamiento financiero Otras obligaciones
EBITDA FCLP

Ilustración 12: Calendario de vencimiento actual

Evolución de la liquidez

En cuanto a la liquidez, medida como razón circulante, a diciembre de 2022 mostró una disminución,
pasando de 1,87 veces a 1,49 veces. Sin embargo, a marzo 2023 la razón circulante es de 2,38, retomando
los valores históricos que mantenía la compañía, exceptuando 2021 y 2022. Cabe destacar que la empresa
se ha caracterizado por mantener un elevado indicador de liquidez, situación que, a juicio de Humphreys,
es necesaria y se constituye como un mitigante de riesgo para empresas expuestas a volatilidad en sus
resultados.

3,50

3,00

2,50

2,00
Veces

1,50

1,00

0,50

0,00
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Razón Circulante

Ilustración 13: Evolución liquidez

21

21
Activos productivos y deuda individual

Dado el carácter de holding de Inversiones CMPC (ya que son sus filiales las generadoras de flujos), es
interesante contrastar aproximaciones al valor económico de sus activos productivos con el valor de su
deuda financiera individual. Para efectos de lo anterior, se utilizan diferentes “múltiplos de EBITDA” como
aproximaciones a valores económicos bajo escenarios disimiles (Ver Ilustración 14), apreciándose que el
valor económico supera ampliamente la deuda de Inversiones CMPC, por lo cual, en caso de stress
financieros muy severos, ésta podría hacer uso de sus activos para responder a sus obligaciones (prenda
de acciones para refinanciamiento, apertura en bolsa de filiales, etc.).

25.000

20.000

15.000
MMUS$

10.000

5.000

0
5 veces EBITDA filiales 7 veces EBITDA filiales 10 veces EBITDA filiales

Multiplos del EBITDA Deuda individual inversiones CMPC

Ilustración 14: Valor económico estimado

Evolución de la rentabilidad

Los indicadores de rentabilidad muestran una contracción el año 2020, dada la menor utilidad registrada
por menores precios de mercado de la celulosa. En los períodos posteriores se observan rentabilidades
elevadas, también en relación a los mayores precios de la celulosa. Para el año 2022 la rentabilidad del
activo, operacional y sobre patrimonio son de 6,8%, 11,4% y 14,5%, respectivamente, como se muestra en
la Ilustración 15.

22

22
 16,0%
14,0%
12,0%
10,0%
8,0%
6,0%
4,0%
2,0%
0,0%
2018 2019 2020 2021 2022 mar-23

Rentabilidad del Activo Rentabilidad del Patrimonio Rentabilidad Operacional

Ilustración 15: Evolución rentabilidad

Covenants financieros
A diciembre 2022 los covenants de la empresa son los siguientes:
Covenants línea de bonos
Límite Valor a dic 2022
Razón de endeudamiento Inferior a 0,8 0,64
Mantención de activos fijos Superior a 0,7 1,00

Ratios financieros
Ratios de liquidez 2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
Liquidez (veces) 1,56 1,41 1,36 1,53 1,55 1,56
Razón Circulante (Veces) 2,63 2,41 2,99 1,87 1,49 2,38
Razón Circ. (s/CxC a Emp. Relac.) (veces) 2,53 2,28 2,99 1,87 1,49 2,36
Razón Ácida (veces) 1,77 1,56 1,97 1,29 0,94 1,59
Rotación de Inventarios (veces) 3,59 3,59 3,55 3,66 3,66 3,73
Promedio Días de Inventarios (días) 101,57 101,81 102,79 99,63 99,81 97,82
Rotación de Cuentas por Cobrar (veces) 6,48 6,66 6,31 5,76 5,78 6,37

23

23
 Promedio Días de Cuentas por Cobrar (días) 56,35 54,84 57,88 63,41 63,19 57,29
Rotación de Cuentas por Pagar (veces) 4,94 5,04 5,32 4,75 4,47 4,97
Promedio Días de Cuentas por Pagar (días) 73,91 72,40 68,61 76,86 81,63 73,50
Diferencia de Días (días) 17,56 17,56 10,73 13,45 18,44 16,21
Ciclo Económico (días) -84,01 -84,25 -92,06 -86,18 -81,37 -81,61
Ratios de endeudamiento 2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
Endeudamiento (veces) 0,43 0,45 0,46 0,52 0,57 0,57
Pasivo Exigible sobre Patrimonio (veces) 0,76 0,81 0,86 1,06 1,32 1,31
Pasivo Corto Plazo a Largo Plazo (veces) 0,29 0,28 0,21 0,40 0,50 0,29
Período Pago de Deuda Financiera (veces) 2,11 3,44 4,11 2,66 2,33 2,39
EBITDA sobre Deuda Financiera (veces) 0,47 0,29 0,24 0,38 0,43 0,42
Porción Relativa Bancos y Bonos (%) 59,00% 61,01% 61,48% 58,64% 54,14% 56,26%
Deuda Relacionada sobre Pasivos (%) 0,34% 0,37% 0,29% 4,25% 10,32% 10,11%
Veces que se gana el Interés (veces) 4,20 1,42 0,46 4,21 6,48 6,33
Ratios de rentabilidad 2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
Margen Bruto (%) 28,64% 19,56% 16,33% 26,89% 29,12% 29,83%
Margen Neto (%) 8,34% 2,16% 0,04% 9,04% 13,46% 12,47%
Rotación del Activo (%) 41,31% 37,30% 35,75% 41,35% 47,42% 48,19%
Rentabilidad Total del Activo (%) 9
3,59% 0,83% 0,02% 3,87% 6,80% 6,45%
Rentabilidad Total del Activo (%) 3,49% 0,81% 0,01% 3,80% 6,63% 6,26%
Inversión de Capital (%) 88,76% 90,34% 91,35% 95,76% 106,80% 103,98%
Ingresos por Capital de Trabajo (veces) 2,60 2,67 2,23 3,22 5,08 2,75
Rentabilidad Operacional (%) 9,33% 3,11% 1,45% 8,58% 11,44% 11,73%
Rentabilidad Sobre Patrimonio (%) 6,29% 1,44% 0,03% 7,46% 14,51% 13,42%
Cto. de Exp. sobre Ing. de Exp. (dep. dsctada.) (%) 64,07% 71,11% 73,27% 65,29% 64,57% 64,19%
Cto. de Exp. sobre Ing. de Exp. (dep. sin dsctar.) (%) 71,36% 80,44% 83,67% 73,11% 70,88% 70,17%
Gtos. Adm. y Vta. sobre Ing. de Exp. (%) 4,07% 5,08% 4,87% 4,60% 4,58% 4,86%
ROCE (Return Over Capital Employed) (%) 12,83% 4,11% 2,02% 12,26% 18,71% 18,93%
E.B.I.T.D.A. a Ingresos (%) 29,30% 21,27% 19,41% 27,48% 27,86% 27,69%
Otros indicadores 2018 2019 2020 2021 2022 mar-23
Ctas. X Cob. Emp. Relac. sobre Patrimonio (%) 3,03% 3,74% 1,56% 1,73% 0,17% 0,63%
Terrenos sobre Pasivos Totales (%) 22,11% 21,64% 21,41% 18,67% 15,74% 15,28%
Invers. Valor Patrim. Proporción sobre Activos (%) 0,00% 0,00% 0,01% 0,00% 0,00% 0,00%
Capital sobre Patrimonio (%) 4,63% 4,75% 5,03% 5,39% 5,62% 5,41%

9
Activos en Ejecución Descontados.

24

24
“La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado
instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información que éste ha hecho pública o ha
remitido a la Comisión para el Mercado Financiero y en aquella que ha sido aportada voluntariamente por el emisor, no siendo responsabilidad de la
firma evaluadora la verificación de la autenticidad de la misma.”

25

25