MERCADO DEL CAPITAL DE RIESGO EN CHILE

Este trabajo fue realizado hace ms de 10 aos atrs y a la luz de los hechos, debo decir que lamentablemente la realidad del Capital de Riesgo en Chile no ha tenido cambios significativos. En mi opinin: El mercado financiero ha creado mecanismos e instrumentos insuficientes e inapropiados al mercado del Capital de Riesgo. El perfil de los ejecutivos que trabajan en el sector no es el ms adecuado. Se requieren cambios importantes de cara a ejecutivos con visin estratgica y en terreno. Ausencia de actores relevantes en el Mercado de Capital de Riesgo, siendo el Estado prcticamente el nico actor significativo, que asume inversiones y desafos en innovacin y negocios del perfil propio del capital de riesgo.

Afortunadamente existen soadores persistentes quienes por iniciativas y a costa de sacrificios personales han logrado avanzar.

Guillermo Rojo Vegas gmorojo@gmail.com

Introduccin

El fenmeno de la nueva economa, no nace como un hecho aislado, todo lo contrario, en un contexto totalmente globalizado, teniendo a

Estados Unidos como cuna de esta aldea global. Lugar en que varios factores se conjugaran, siendo el Capital de Riesgo, uno de los protagonistas. Para nosotros no ser uno ms, sino tema principal de nuestra investigacin. La cual se dirige al capital de riesgo existente en nuestro pas, considerando los Fondos y sus respectivas Administradoras y cuestionarnos, el por qu de su dbil desarrollo. La entrega del resultado de nuestra investigacin, est compuesta primeramente por una referencia a sus orgenes norteamericanos y el cmo opera en ese pas. Luego ver brevemente la intencin de realizar una adaptacin criolla, que fue algo similar en su forma en pro de la

generacin de riqueza y nuevas empresas. Seguidos de estos intentos, se formalizaran desde un perspectiva legal, respaldada por un marco regulatorio dado por la ley 18.815, la cual se usar de base para definir cmo est estructurado el capital de riesgo en Chile. Una tercera parte de nuestro trabajo, est ligado a la evaluacin de las hiptesis por nosotros planteada. Una cuarta parte y final, donde presentamos nuestras conclusiones.
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El Capital de Riesgo y sus inicios.

Buscar los orgenes del capital de riesgo es remitirse a la historia, donde no nos podemos sorprender de que esta prctica viene como

institucin de siglos pasados. Un claro ejemplo se remonta a la poca del descubrimiento de Amrica, donde la Monarqua espaola cedi parte de sus joyas para financiar el descabellado para su momento Proyecto de Cristbal Coln. Hoy si bien los niveles de incertidumbre son altos, son insignificantes frente a este ejemplo. Algo indudable es que el desarrollo de Capital de Riesgo sigue ligado a nuestro Continente, especficamente a los Estados Unidos, donde se conjuraron una serie de situaciones y variables que hicieron de este pas el Padre de este hijo que deambulaba sin un techo seguro. La historia de este pas es protagonizada por la creacin de una cultura hbrida lograda por la diversidad de razas y culturas, que no slo tenan un territorio en comn, sino tambin un espritu emprendedor que era el centro de su accionar en pro de una vida mejor. Por algo no es en vano el dicho del sueo americano o Estados Unidos la tierra de las oportunidades. A esto se sumaron, por ejemplo, estudiosos de distintas reas, los que no eran valorados en sus respectivos pases como sucedi en

Inglaterra, la que daba todos sus privilegios y reconocimientos a la burguesa, marginando de estos a personas muy talentosas, las que adems contaban con una excelente preparacin acadmica, trayendo como consecuencia la prdida para esa poca del protagonismo en el desarrollo Industrial teniendo todos los medios para haberlo logrado. Muchas de estas personas que lograron triunfar en el pas del norte, no fue porque hallan contado con mucha ayuda, sino fruto de sus propios esfuerzos. Es as como se consolidaron a nivel individual, y de paso generaron un crecimiento econmico y desarrollo como pas. Conscientes del esfuerzo y desgaste que implica llevar a cabo una empresa 1 personal cuando los recursos son limitados, y que muchas veces se carece de apoyo de terceros en las etapas iniciales, donde el principal capital es la persona que lo realiza no teniendo un respaldo patrimonial que permita acceder y avalar el financiamiento en el mercado financiero clsico. Nacen los denominados ngeles que, teniendo presente lo anterior y acompaados de un agudo instinto en los negocios, financiarn por cuenta propia estos proyectos que a primera vista aparentan un mayor riesgo. Los ngeles por lo general sern familias que cuentan con muchos

Entendiendo esta como el inicio de cualquier proyecto.

recursos y que estarn dispuestos a utilizar sus excedentes en financiar proyectos, que el mercado financiero no lo hace. Las personas que estn trabajando en investigacin de nuevos

productos y lo realizan de manera particular o bien quienes buscan constantemente nuevos negocios, y no cuentan con los medios para implementarlos, necesitarn un socio capitalista, es as, como acudirn a estos ngeles, los que invertirn en los proyectos que ms les atraigan. Aclaremos, que los ngeles a diferencia de los divinos, no participan desinteresadamente, ellos son hombres de negocios y en el momento de efectuar sus aportes establecern los acuerdos que regirn sus relaciones a futuro, tanto en la propiedad y en el accionar. Paralelamente, Estados Unidos se desarrollaba fuertemente en el aspecto educacional, algo a lo que nos referiremos ms adelante. Cercano a los sesenta se crea la Small Business Investment Companies (SBICs) que estar bajo la supervisin de la Small Business Administration (SBA), que se encargar de una serie de programas de fomento a la pequea empresa, contando con apoyo financiero del gobierno, donde se prestaba apoyo tambin a empresas sin historia y en un periodo difcil, incentivando a la creacin de stas va financiamiento, menores tasas de inters y rebajas tributarias. Si bien cre nuevas empresas, no fue en una cantidad significativa, y adems a mediados de los sesenta
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surgieron algunos problemas, incluso perdidas de capital que obligaron a la contraccin del sistema, trayendo consigo la renuncia a las franquicias de numerosas empresas, las que se establecieron como empresas privadas de capital de riesgo. Dentro de las grandes Corporaciones de carcter financiero, que a travs de sus bancos fueron pioneras en el rea se destacan Citybank y Bank American, los que crearon primeramente departamentos encargados de estudiar, financiar y monitorear proyectos que por no tener el respaldo correspondiente representaban un mayor riesgo para el banco. Una de las modalidades de operar de estos departamentos, fue el dar un porcentaje en la propiedad a los ejecutivos del banco responsables de los proyectos. Fue tal el xito que obtuvieron los proyectos elegidos, que estos ejecutivos estaban ganando alrededor de cinco veces ms que los gerentes de los cuales dependa el departamento. Es por eso que ste, tuvo que independizarse formando una filial aparte. De esta manera no slo eran los ngeles, que eran personas naturales con muchos recursos (por lo gral. millonarios), los que estaban tomando posicin en el Capital de Riesgo, sino tambin empresas de gran calibre. El rea educacional jug un papel significativo, con la creacin de verdaderas Universidades, abarcando distintas disciplinas con sus respectivas reas de extensin e investigacin, dando acogida y formacin
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a un gran nmero de personas, las que parte de ellas se quedarn en el rea acadmica y la otra ingresar al mundo laboral. Con el tiempo estas se fueron consolidando, especializndose y destacando por diversas razones. Una de ellas fue la Universidad de Stanford, que se desarroll fuertemente en el rea de investigacin, donde gran mrito tienen sus acadmicos, los que adems de una entrega de conocimientos entregaron una gran conviccin de las capacidades de cada uno. Otro hecho destacado es que personas vinculadas a este centro de estudios mantuvieron esos lazos, y no slo en un plano afectivo, sino tambin en lo profesional. Muchos de ellos siendo ejecutivos de empresas que trabajaban en conjunto con la

Universidad, encargndoles realizacin de asesoras, estudios o pruebas de nuevos productos. Otros quizs laboraban en forma independiente o parttime, lo que fue creando una particular, pero interesante forma de trabajo, la que se poda iniciar en la puerta de una sala de clases y terminar en la notaria firmando un suculento contrato, pero antes pasando por la cafetera, discutiendo en un parque, asistiendo formal al trabajo o a alguna entrevista, etc. Esto afect increblemente el entorno que rodeaba a la Universidad, creando una manera distinta de trabajar y de hacer negocios, dando primera importancia a las personas y a las ideas, sin importar respaldos patrimoniales algunos a la hora de invertir , evaluando de otra manera los proyectos, destacndose la gran capacidad visionaria de las personas que
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los seleccionaban. Del lado de quien presentaba el proyecto no deba preocuparse mayormente en asignar tiempo y energa para cumplir formalidades exigidas por el medio, sino que abocarse por completo a los proyectos en s, demostrando que no slo se pueden hacer las cosas de otro modo, sino mucho mejor. Por lo anterior, esta fue una zona en la cual los ngeles y gente creativa tenan plena cabida, y donde la Universidad y sus acadmicos jugaron un rol importantsimo en generar las condiciones para este feliz matrimonio, y de paso consolidar el desarrollo del Capital de Riesgo con hechos concretos, como lo fueron numerosos proyectos exitosos, que no slo obtuvieron millonarios resultados, sino que fueron aportes a una mejor calidad de vida.

Formalizacin e institucionalizacin de los Fondos.

En un inicio, eran slo los ngeles los que apoyaban estos proyectos, ms tarde se les uniran grandes corporaciones, dndole mayor profesionalismo al medio, ya que los primeros muchas veces limitaban su ayuda a la entrega de capital, en cambio estos segundos prestaban ayuda profesional, que era apoyo de orden administrativo u otras reas, asesorando en lo que escapaba al dominio del generador de las ideas. Algunos ejecutivos que trabajaban en las grandes corporaciones, al ver el xito y futuro del negocio se independizaron formando sus propios Fondos. Por ejemplo, un grupo reducido de personas (tres o cuatro), las que tienen conocimiento en reas de finanzas, evaluacin de proyectos y marketing por nombrar algunas, adems de sus experiencias laborales en Bancos e Instituciones Financieras, lo que les ha otorgado un reconocido prestigio por su labor profesional, su conducta moral y tica, asimismo el establecimiento de un gran nmero de contactos a nivel nacional e

internacional. Se asociaban y realizaban giras en busca de aportantes, con la finalidad de reunir recursos para la formacin del Fondo. Un punto a destacar es que poseen un gran desarrollo de la intuicin, que junto a sus conocimientos tcnicos se complementan en busca de proyectos exitosos.
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Los creadores del Fondo de Capital de Riesgo buscarn inversionistas que participen en su Fondo, que pueden ser los mismo ngeles y gente adinerada, adems de Inversionistas Institucionales,

generalmente Fondos de Pensiones y Compaas de Seguros. Con los aportes de estos se formar el Fondo del que tendrn un porcentaje en la propiedad segn el monto aportado, y a los creadores del Fondo les corresponder otro tanto. En cuanto a los proyectos seleccionados, a los creadores de estos les ser de su propiedad un porcentaje y el mayor ser para el Fondo. Los proyectos sern seleccionados por los creadores del Fondo. Respecto a los criterios utilizados estos variarn dependiendo del estilo y preferencia que tengan los dueos del Fondo. Dentro de esto, podemos encontrar los tradicionales directores de finanzas, que pondrn nfasis en herramientas financieras (VAN, TIR, etc.) e informacin cuantitativa,

otros se preocuparn de a quin importa y qu diferencia marcar este potencial negocio, tambin respecto a las posibilidades de expandirse como un virus y generar utilidades crecientes junto con dar valor a la empresa, en ese sentido cobra relevancia la capacidad visionaria del seleccionador y como tambin, la pasin de quien presenta el proyecto.

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En base a la experiencia Americana, podemos agregar que por lo general llegan alrededor de cinco mil proyectos de los cuales se invertir en un nmero no superior a diez, donde se ha dado que generalmente cuatro son fracasos absolutos, cuatro producirn logros modestos, uno duplicar la inversin inicial y uno multiplicar la inversin de cincuenta a cien veces. Los creadores del Fondo sern los que entreguen los recursos financieros (pertenecientes al Fondo), como tambin ayudarn a seleccionar el personal calificado para las distintas reas, ya que generalmente los que presentan proyectos no tienen conocimiento de la labor administrativa (finanzas, marketing, contabilidad, recursos humanos, etc.), por desempearse en reas muy lejanas a estos tpicos, por ejemplo: Qumica, mecnica, informtica, biotecnologa, fsica, gentica, etc. Algunos de los proyectos, como dijimos, fracasarn y otros sern exitosos, llegando a ser transados en las bolsas. Los proyectos seleccionados, a medida que se van desarrollando cumplirn varias etapas (cuatro) en donde se requerirn nuevas inversiones y la participacin de nuevas socios si es necesario.

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Etapas

Etapa Primaria: - Financiamiento de la semilla (Seed Capital); Es una pequea cantidad de dinero dada al grupo empresarial para que este compruebe un concepto y presupueste un plan de accin(Financiacin de Ideas). - Financiamiento de puesta en marcha ( Start-Up Investment ), que se produce cuando el grupo empresarial debe desarrollar un prototipo. - Financiamiento de la Primera Etapa, que es donde se inicia la manufactura.

Etapa de Expansin. - Financiamiento de la Segunda Etapa, que consiste en invertir en una empresa que ya tiene ventas, pero no es suficientemente rentable para sostener su financiamiento. - Financiamiento de la Tercera Etapa, en la cual la empresa es rentable pero la velocidad de su crecimiento no puede ser financiada con utilidades retenidas. - Financiamiento de la Cuarta Etapa, para mantener la empresa financiada cuando no existe an suficiente inters en los mercados de capitales por comprar o financiar la empresa, pero se puede visualizar
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que en el corto plazo la empresa estar en condiciones de ser vendida o fusionada. Dentro de esta etapa incluimos tambin a los siguientes casos: - Refinar Empresas (Reorientacin) - Compras con apoyo financiero - Inversiones en el mercado accionario.

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Rondas de Dinero

En las llamadas rondas de dinero, donde se buscan recursos para financiar nuevos proyectos o la expansin de los ya existentes, podemos identificar varios factores que influirn en el nmero de inversionistas y Fondos que lleguen a participar, entre los que destacamos los siguientes: - Cuntos dueos tiene la empresa o proyecto. - Los acuerdos establecidos con anterioridad por los actuales propietarios. - El riesgo que se perciba del proyecto. - La magnitud del proyecto. - La posibilidad y necesidad de capital en el futuro. - La etapa en que se encuentre la industria en que se est incerto.

Una de las decisiones trascendentales que deben tomar los fundadores y creadores de los propios proyectos tiene relacin a diluir o no la propiedad, en busca de recursos que le permitan continuar o ampliar sus proyectos, cediendo participacin a nuevos socios, que por lo dems ingresarn exigiendo determinadas garantas con el propsito de asegurar el capital que aportarn.

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Negociaciones.

Los acuerdos y garantas que se negociarn en las rondas de dinero respondern a una estructura determinada especialmente para los Fondos, que sealemos no tiene como prioridad el control, sino lo que prevalece es la rentabilidad que se exigir. Esto no indica que no se tengan los resguardos necesarios que aseguren la participacin y alguna decisin en el proyecto o empresa, como por ejemplo clusulas que impidan que un socio mayoritario venda cuando quiera y llegue otro pisoteando a los dems. Es por eso que se establecern todas las condiciones a cumplir en las posibles situaciones a ocurrir en el futuro, como pueden ser: necesidad de ms dinero y el ingreso de otros socios, casos de liquidacin o venta, fusin, etc. La estructura es algo clave e intransable. Un Fondo estar dispuesto a cambiar la valorizacin de la empresa, pero no la estructura. sta la entenderemos como la manera en que estn configuradas y planteadas las directrices, en las cuales se basarn para enfrentar y definir las situaciones de accionar y de participacin en la propiedad, entre innovadores e inversionistas.

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Mientras ms temprana sea la etapa en la que el Fondo ingresa, mayor es la participacin en la propiedad y el monto de capital que aportar, as como tambin mayor el rendimiento exigido, adems de garantas solicitadas a los que presenta el proyecto. A medida que avanza el proyecto, y se requiera de ms capital, el Fondo cada vez estar dispuesto a entregar menos. Inicialmente se deber valorizar la empresa, por ejemplo en $X, valor que ser equivalente al monto aportado. Por lo general el Fondo le exigir una rentabilidad adems de un monto varias veces el original si es que se liquida. Ejemplo si se vende exigir $3X y la correspondiente rentabilidad acordada, o sea si se vende en $3X, el gestor del proyecto gana cero, es ms no alcanza a cubrir la rentabilidad con que se haba comprometido, y deber tener un valor superior a $3X ms la rentabilidad para recibir algo. Si es necesario el ingreso de otro socio, el cual aporte un capital de $6X, la empresa se valorizar a $6X, donde se le debe asegurar una rentabilidad y la multiplicacin del monto invertido por 3 2,5 (es menor el riesgo que asume, en comparacin al primer Fondo que entrego dinero). Los que colocaron su dinero en la etapa inicial, sern los que mayores utilidades obtengan y sern los primeros en recibir su pago en

caso de liquidacin, esto en caso que el proyecto resulte exitoso. De

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acuerdo a como se decida, puede ser que los dividendos factibles a repartir anualmente, se mantengan y no sean retirados de la empresa, y estos sean considerados, incorporndolos al valor de la empresa cuando esta se venda, por lo que se deber pagar por ellos. Dentro de los acuerdos, existirn por ejemplo, opciones sobre paquetes de acciones a precios que se determinarn en base a las expectativas que se tenga del negocio. Tambin son muy utilizados los Bonos convertibles en un paquete de acciones. Las modalidades y acuerdos que se lleven a cabo en las negociaciones, podrn variar de un Fondo a otro, existiendo lneas gruesa al respecto, y es de las cuales ac nos hemos referido.

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Rentabilidad de los Fondos

Es de vital importancia en cuanto al por qu del xito que han tenido los Fondos. Un punto fundamental es el horizonte de tiempo en que se evalan los rendimientos de cada uno de ellos. Como sabemos, las inversiones que se realizan son en distintas etapas de los proyectos elegidos, asignando por lo general mayor preferencia a las primeras etapas, donde se puede estar en una industria y mercado nuevo, donde recin se inicia su ciclo de vida, y donde los retornos no sern inmediatos. Una correcta evaluacin de la rentabilidad de un Fondo debera ser en un periodo no inferior a diez aos y considerando la Tasa Total de Retorno del Fondo, es decir el rendimiento promedio de la Cartera que ellos manejan, ya que los retornos sobre las inversiones individuales del portafolio tendrn un rango de variacin bastante amplio. Esto no debe ir en desmedro de la administracin y las decisiones de inversin que ha tomado cada Administradora. Es por eso que destacamos y recordamos dos caractersticas de este mercado: - La primera es que los aportes realizados al Fondo se constituyen en una inversin ilquida, esto se refiere a la imposibilidad de transformarla inmediatamente en dinero o instrumento financiero comercializable,

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- La segunda, que aparentemente se asume un mayor riesgo2, donde est implcita la posibilidad de fracaso3. Pero esto es inherente a la naturaleza de este negocio.

En teora, la evidencia muestra que el riesgo es disminuido, producto de las carteras diversificadas que manejan los Fondos. 3 La generalidad de los Fondos han tenido proyectos fallidos, pero los exitosos superarn con creces las prdidas sufridas.

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El Mercado del Fondo de Capital de Riesgo en Chile.

En Chile un precedente de este mercado surge a mediados de los ochenta en iniciativas como las de los Concursos de Creacin de Empresas impulsados por el Banco del Desarrollo y el Colegio de Ingenieros, as como tambin la Corporacin de Fomento de la Produccin de Chile (CORFO) incentivando a algunas instituciones al estudio del tema. En 1986 el Banco del Desarrollo financiaba algunos proyectos en un esquema similar al del Capital de Riesgo, de manera de incentivar el espritu emprendedor. Sin embargo no exista ninguna formalidad legal al respecto. Ser en Julio del ao 1989 que es publicada la ley 18.815, la que viene a entregar un marco legal a los Fondos de Inversin, diferenciando en distintos tipos de Fondos, donde uno de ellos ser el Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas ( FIDE ), que corresponder al Capital de Riesgo.

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Antecedentes y hechos relevantes anteriores a la formulacin de la ley 18.815.

Hay que sealar que una de las grandes razones por la que se crean estos Fondos, es para dar una alternativa de diversificacin a los Fondos de Pensiones, y que a la vez aporten al financiamiento de proyectos de la pequea y mediana empresa. En cuanto a la creacin y posterior publicacin de la ley es necesario hacer referencia a dos puntos: el primero, en cuanto a que el capital de riesgo no era un tema muy conocido en esos momentos y si se buscaba como posibilidad de inversin de las AFPs tenan que tener presente los riesgos que se podan correr. El otro punto tiene que ver con antecedentes histricos que no pudieron ser aislados y fueron tambin precedentes en cuanto a la formulacin de la ley. Esto tiene que ver con la recesin y crisis bancaria de los aos ochenta, que puso fin a un notable crecimiento del sistema financiero alcanzado a mediados y fines de lo setenta, llegando recursos externos y convirtindose en la principal fuente de inversin extranjera en nuestro pas, lo que provoc un exceso de confianza que signific pagar caro por eso a partir de 1981, donde el sistema financiero colaps, quebrando instituciones financieras y logrando otras continuar, gracias a que el Banco Central absorbi y se responsabiliz por las deudas
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que ellos haban contrado con el exterior. Dentro de los factores4 que influyeron destacamos los siguientes: a) El que existieran prcticas crediticias poco prudentes, especialmente a travs de la creacin de sociedades de inversiones, que muchas veces slo buscaban mediante el crdito respaldar la expansin del conglomerado financiero del dueo del banco. En breves palabras se prestaban dinero a ellos mismos. b) La deficiente labor administrativa dada por un modelo arcaico incompatible con la gran dinmica del negocio bancario y la velocidad en el cambio econmico, produciendo un crecimiento en las instituciones bancarias, sobrepasando sus capacidades de ponderar riesgos. c) La fiscalizacin a la banca no fue ejercida con efectividad. Una de las causas fue la poca experiencia en el pas para manejar un sistema financiero ms libre que los modelos anteriores, donde cabe una cuota de responsabilidad a los organismos fiscalizadores, quienes no hicieron modernizaciones de normas e instituciones como para permitir la realizacin de actividades cada vez ms complejas y tcnicas. Si bien

No hacemos referencia sobre otros factores relevantes de tipo econmico que afectaron a nivel mundial y otros a nivel nacional como fue la baja en el precio del cobre.

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esto sucedi a inicios de los ochenta, debemos resaltar que la nueva Ley de Bancos inicia su tramitacin recin en 1995.

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Marco Legal

El Fondo de inversin ser un patrimonio integrado por aportes de personas naturales y jurdicas para ser invertido en valores y bienes que esta ley permita. El Fondo ser administrado por una sociedad annima por cuenta y riesgo de los aportantes. Los aportes quedaran expresados en cuotas de participacin no rescatables. La Superintendencia de Valores y Seguros(SVS) 5 ser la Institucin que fiscalice a los Fondos de inversin y a las Sociedades Administradoras.

Los Aportantes y la cuota. Podr ser considerado como tal, slo una vez que la Sociedad reciba el aporte del inversionista (pago de la cuota), ya sea en efectivo o vale vista bancario, o lo perciba del banco librado en caso de pago con cheque, o se curse el traspaso correspondiente tratndose de transacciones en el mercado secundario. Los aportes sern expresados en cuotas nominativas unitarias de igual valor y caractersticas, no pudiendo ser rescatables antes de la liquidacin del Fondo. Estas sern valores de oferta pblica y debern ser

En adelante al referirnos a la SVS lo haremos solo como Superintendencia. Cuando se trate de otra, lo dejaremos claramente establecido.

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inscritas en el registro de Valores, debiendo adems registrarse obligatoriamente, a lo menos en una bolsa de valores del pas, de manera de asegurar a sus titulares un adecuado y permanente mercado secundario.

Asambleas Se realizarn dos tipos de asambleas en las cuales se reunirn los aportantes. Estas sern: las asambleas ordinarias y/o extraordinarias. ILas asambleas ordinarias: se celebrarn una vez al ao, dentro del

cuatrimestre siguiente a la fecha de cada ejercicio, que dentro de sus materias incluirn las siguientes: a) Aprobar la cuenta anual del Fondo, presentado por la Administradora; b) Elegir anualmente a los miembros del Comit de Vigilancia; c) Aprobar el presupuesto de ingresos y gastos del Comit de Vigilancia; d) Fijar las remuneraciones del Comit de Vigilancia; e) Designar anualmente a los auditores externos6 que dictaminen sobre el Fondo. f) En general, cualquier asunto de inters comn de los aportantes que no sea propio de una asamblea extraordinaria.

Deben estar inscrito en el Registro que lleva la Superintendencia.

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II-

Las asambleas extraordinarias: se realizarn cuando as lo exijan las necesidades del Fondo, para pronunciarse sobre cualquier materia relevante. Dentro de estas se considerarn como tal, las siguientes:

a) Aprobar las modificaciones que proponga la sociedad administradora al reglamento interno del Fondo; b) Acordar la sustitucin de la administradora a solicitud de esta, a proposicin del Comit de Vigilancia o en caso de su disolucin; c) Tomar conocimiento de cualquier situacin que pueda afectar los intereses de los aportantes; d) Acordar la disolucin anticipada del Fondo y designar al liquidador, fijndole sus atribuciones, deberes y remuneraciones, y aprobar la cuenta final al termino de la liquidacin; e) Determinar, si correspondiere, las condiciones de la nueva o nuevas emisiones de cuotas del Fondo, fijando el monto a emitir, el plazo y precio de colocacin de estas; f) Los dems asuntos que por el reglamento de la Ley o por el reglamento interno del Fondo correspondan a su conocimiento.

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Comit de Vigilancia Se compondr por tres representantes de los aportantes, elegidos en asambleas ordinarias por un ao con posibilidad de reeleccin y remuneracin con cargo al Fondo. Dichos representantes no podrn ser personas relacionadas a la sociedad Administradora del Fondo. Las funciones de este comit son: a) Comprobar que la sociedad administradora cumpla lo dispuesto en el reglamento del Fondo; b) Verificar que la informacin para los aportantes sea suficiente, veraz y oportuna; c) Constatar que las inversiones, variaciones de capital u operaciones del Fondo se realicen de acuerdo con esta ley, a su reglamento y al reglamento interno del Fondo. En caso de que la mayora de los miembros del Comit de Vigilancia determine que la sociedad administradora ha actuado en contravencin a dichas normas, este deber solicitar en un plazo no mayor a 15 das, contado desde la fecha del acuerdo, una asamblea extraordinaria de aportantes donde se informar de esta situacin; d) Contratar los servicios necesarios para el cumplimiento de sus funciones;

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e) Proponer a la asamblea extraordinaria de aportantes la sustitucin de la Administradora del Fondo; f) Proponer a la asamblea extraordinaria de aportantes la designacin de auditores externos de aquellos inscritos en el registro que al efecto lleva a la Superintendencia para que dictaminen sobre el Fondo;

Reglamento Interno Es un documento, donde de establecen las caractersticas y regulaciones internas de cada Fondo. En este, se debe hacer mencin al menos a los siguientes elementos: a) Nombre y duracin del Fondo b) Poltica de inversiones, detallndose la poltica de diversificacin y de liquidez del Fondo. c) Poltica de reparto de beneficios. d) Comisin que cobrara la sociedad por administrar el Fondo. e) Gastos de cargo del Fondo, estableciendo el porcentaje mximo en relacin al valor de este. f) Normas respecto a la informacin obligatoria a proporcionar a los aportantes. g) Informacin del diario en que se efectuarn las publicaciones informativas a los aportantes.
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h) Poltica sobre aumento de capital. i) Poltica de endeudamiento.

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Fondos de Pensiones Bancos

Compaas de Seguros Sociedades Comerciales

Personas Naturales

Fundaciones

FONDOS DE INVERSION EN CAPITAL DE RIESGO

Administradora del Fondo

Comit de Inversiones

Consejo Directivo Toma decisin de Inversin

Empresa A

Empresa B

Empresa C

Figura 1.Flujo del Dinero: Desde los Aportantes al Fondo y manejado por la Administradora, tomando las decisiones de inversin, eligiendo las empresas, que ellos estimen convenientes.

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Clasificacin de los Fondos de Inversin.

Los Fondos de Inversin se clasificarn en distintos tipos, estando estos definidos en el Artculo 6 y sern de acuerdo a sus objetivos de inversin: I ) Fondo de inversin mobiliaria, el que tendr por objeto la inversin de sus recursos en valores de los referidos en los nmeros del 1) al 7) del Artculo 57; 1) Ttulos emitidos por la Tesorera General de la Repblica, por el Banco Central de Chile, o que cuenten con garanta estatal por el 100% de su valor hasta su total extincin. 2) Depsitos a plazo y otros ttulos representativos de captaciones de instituciones financieras o garantizados por estas; 3) Letras de crditos emitidas por Bancos e Instituciones Financieras; 4) Bonos y efectos de comercio de empresas publicas y privadas cuya emisin haya sido registrada en la Superintendencia; 5) Acciones de sociedades annimas abiertas; 6) Cuotas de Fondos mutuos;

La numeracin citada en las letras a,b,c,d y e, corresponde a todas las posibilidades de inversin contenidas en el Artculo 5.

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7) Otros valores o instrumentos de oferta publica que autorice la Superintendencia;

II ) Fondo de inversin de desarrollo de empresas (FIDES), el cual tendr por objeto la inversin de sus recursos en valores de los referidos en el nmero 8) del Artculo 5 y en los del nmero 9) del mismo Artculo, cuando estos ltimos la Superintendencia se los autorice ; 8) Acciones, bonos, efectos de comercio u otros ttulos de deuda cuya emisin no haya sido registrada en la Superintendencia, siempre que la sociedad emisora cuente con estados financieros anuales dictaminados por auditores externos, de aquellos inscritos en el registro que al efecto lleva la Superintendencia; 9) Otros valores o instrumentos que autorice la Superintendencia; III) Fondo de inversin inmobiliaria, el que tendr por objeto la inversin de sus recursos en activos de los referidos en los nmeros 10), 11), 12),13) del Artculo 5, y en los de los nmeros 4),7) y 9) del referido Artculo, cuando se los autorice la Superintendencia en consideracin a su relacin con el negocio inmobiliario; 10) Bienes races ubicados en Chile; cuya renta provenga de su explotacin como negocio inmobiliario;

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11) Mutuos hipotecarios endosables del Artculo 83, nmero 4 bis, de la Ley General de Bancos y del Artculo 21 bis del decreto con fuerza de ley N 251,de 1931, u otros otorgados por entidades autorizadas por ley, pudiendo estos otorgarse tambin con recursos del propio Fondo; 12) Se entiende por negocio inmobiliario el referido a la compraventa, arrendamiento o leasing de bienes races, y a la renovacin, remodelacin, construccin y desarrollo de bienes races, siempre que estas ultimas actividades sean encargadas a terceros mediante los procedimientos y con los resguardos que establezca la

Superintendencia por norma de carcter general. 13) Acciones de sociedades cuyo objeto sea la participacin en concesiones de obras de infraestructura de uso publico. IV) Fondo de inversin de crditos securitizados, el que tendr por objeto la inversin de sus recursos en carteras de las referidas en el nmero 14) del Artculo 5. 14) Carteras de crdito o de cobranzas, de aquellas a que se refiere el Artculo 135 de la ley N 18045 de Mercado de Valores. V) Fondo de inversin internacional, el que tendr por objeto la inversin en los instrumentos referidos en los nmeros 15) al 25) del Artculo 5.

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15) Ttulos de credito, valores o efectos de comercio, emitidos por Estados o Bancos centrales extranjeros o que cuenten con garanta de esos Estados o instituciones por el 100% de su valor hasta su total extincin; 16) Titulos de crdito, depsitos a plazo, titulos representativos de captaciones de dinero, letras de credito o titulos hipotecarios, valores o efectos de comercio, emitidos por entidades bancarias extranjeras o internacionales o que cuenten con garanta de esas entidades por el 100% de su valor hasta su total extincion; 17) Bonos y efectos de comercio emitidos por entidades emisoras extranjeras cuyas emisiones hayan sido registradas como valores de oferta pblica en el extranjero. 18) Acciones de transaccion burstil emitidas sociedades o corporaciones extranjeras, cuya emisin haya sido registrada como valor de oferta publica en el extranjero. 19) Cuotas de Fondos mutuos y Fondos de inversin constituidos en el extranjero. 20) Acciones, bonos, efectos de comercio u otros titulos de deuda de entidades emisoras extranjeras, cuya emisin no haya sido registrada como valor de oferta pblica en el extranjero, siempre que la entidad emisora cuente con estados financieros dictaminados por auditores externos de reconocido prestigio;
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21) Bienes races ubicados en el extranjero, cuya renta provenga de su explotacin como negocio inmobiliario; 22) Cartera de credito o de cobranza extranjera, autorizadas por la Superintendencia, en la forma que disponga el Reglamento de esta ley. 23) Otros valores de oferta publica de emisores extranjeros que autorice la Superintendencia. 24) Otros valores o instrumentos emitidos en el extranjero que autorice la Superintendencia. 25) Los Fondos de inversin podrn celebrar contratos de futuro, adquirir o enajenar opciones de compra o venta sobre activos, valores e ndice, y efectuar otras operaciones de similar naturaleza, con el nico objetivo de utilizarlos como instrumentos de cobertura de riesgo financiero de sus inversiones, y siempre que cumplan con los requerimientos que la Superintendencia establezca mediante norma de carcter general, la que determinara adems las caractersticas generales de las operaciones y los limites mximos que puedan comprometerse en estas.

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El papel de CORFO.

El Estado mediante la accin de la Corporacin de Fomento de la Produccin (CORFO), brindar a los FIDES la posibilidad de acceder a recursos, mediante una modalidad de prstamos de largo plazo. De esta manera busca incentivar el desarrollo del capital de riesgo, entendindose por tal el financiamiento va aportes de capital a medianas y pequeas empresas que generan un alto valor agregado o que sean de base tecnolgica a travs de prestamos a largo plazo otorgados a los FIDES que prioricen la inversin en este tipo de empresas, cuyo costo estar vinculado a la rentabilidad del Fondo. Mayor referencia de este programa de financiamiento aparecer en el anexo n1.

Proyecto de Ley de OPA8

En nuestro pas, en estos momentos, se discute este proyecto de ley, el cual introduce diversas modificaciones al mercado de capitales. Este proyecto constituye la tercera etapa dentro de un plan de modernizacin del mercado de capitales chileno.

Nombre completo: Proyecto de ley que regula las ofertas pblicas de adquisicin de acciones y establece rgimen de gobiernos corporativos.

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Las dos anteriores se vieron plasmadas en la ley N19.301 y la ley N19.389, y el lanzamiento durante este ao (2000) de la Bolsa Internacional (Off-Shore). El proyecto originalmente buscaba modificar varios cuerpos legales: 1- La ley N18.045 de 1981, de Mercado de Valores. 2- La ley N18.046, sobre Sociedades Annimas. 3- El decreto ley N1.328 de 1976 sobre Administradoras de Fondos Mutuos. 4- El decreto ley N3.500 de 1980, sobre Fondos Mutuos. 5- El decreto con fuerza de ley N101 de 1981, Ley Orgnica de la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones. El proyecto original presentado por el Ejecutivo, si bien tuvo una buena acogida, por la concordancia de todos los sectores en la necesidad de implementar cambios en el mercado de capitales, fue modificado y se encuentra en discusin. Adems se incluyeron nuevas materias. Dentro de estas, la ley N18.815, que es la que regula los Fondos de inversin.

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HIPOTESIS DE TRABAJO

El dbil desarrollo que ha tenido en nuestro pas el Fondo de Capital de Riesgo, creemos es explicado no slo por una, sino por ms variables, las que sern reflejadas en las hiptesis que a continuacin planteamos.

Hiptesis 1: Hiptesis 2:

- Legislacin Restrictiva - Criterio muy conservador. Alto grado de aversin al riesgo por parte de inversionistas.

Hiptesis 3:

- Desconocimiento del tema.

Para el comprobamiento o rechazo de estas hiptesis, hemos recurrido a textos legales, entrevistas con ejecutivos y personas relacionadas con el rea, adems de material bibliogrfico e Internet.

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Hiptesis N 1: Legislacin Restrictiva.

Hiptesis aceptada. Hemos concluido que no se justifica la existencia de leyes en el mercado del capital de riesgo, es ms ni siquiera un marco regulatorio. Cualquier reglamentacin y regulacin ser de mutuo acuerdo de las partes interesadas. La nica intervencin en el mercado estara relacionada al tema tributario, al cual nos referiremos ms adelante. Si bien no justificamos la existencia de la ley en el mercado de capital de riesgo, creemos necesario hacer referencia a las actuales restricciones. Dentro de las limitaciones de la ley 18.815, haremos referencias slo a los artculos ms relevantes9. El Artculo 8 , el que limita a los FIDES a que cuando ellos realicen inversiones, ya sean directa o indirecta en instrumentos o valores emitidos o garantizados por una misma entidad, no podrn exceder el 40% del activo total del Fondo. As mismo en similares instrumentos cuando pertenecen a un mismo grupo empresarial no se podrn exceder en un 50% del activo del Fondo. El Articulo 9 extiende la limitacin del 40% a las inversiones en

Los artculos citados no aparecen textuales, solo se les numeran y una refencia explicativa de ellos.

39

acciones de sociedades annimas cerradas, donde el Fondo

no

podr poseer ms del porcentaje indicado en acciones suscritas y pagadas de una sociedad. Asimismo, el conjunto de inversiones en valores emitidos o garantizados por una misma sociedad de estos tipos no podr ser superior al 40%. Un Fondo interesado en una empresa que se encuentra en venta, cuyas expectativas futuras son excelentes, no podr ser nico o mayoritario propietario, bajando el atractivo e incentivo a comprometer recursos. Asimismo afecta a proyectos recibidos y al surgimiento de nuevas empresas, ya que es un descincentivo a esforzarse por conducirlas exitosamente asumiendo los riesgos y costos que esto significa, estando obligados a no propasarse de los limites, permitiendo luego el ingreso forzado de nuevos accionistas. Ahora, analizndolo desde otra perspectiva, las pequeas empresas o las que recin se inician poseen muy pocos activos, por lo que es bastante fcil alcanzar el 40%, hacindose muy probable que el monto equivalente a ese porcentaje sea insuficiente para el financiamiento de los nuevos proyectos. Al Articulo 12 debern remitirse cuando se produzcan excesos de inversin, donde se diferenciara si estos han sucedido por causas ajenas a la
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Sociedad Administradora o causas imputables a ella. Si este ltimo es el caso, el exceso deber eliminarse dentro de los seis meses siguientes. El Articulo 14, impone un mximo en la participacin en la propiedad del Fondo, donde no se podr controlar individualmente o en conjunto ms del 25% de las cuotas del Fondo. Esto es valido ya sea para la administradora, sus personas relacionadas, accionistas y empleados. Un ejemplo que refleja lo negativo de esta disposicin. Es que si un inversionista privado por ejemplo pretende aportar US$1.000.000 y el Fondo esta constituido por un patrimonio total de US$ 2.000.000, el Fondo no podr aceptar dicho aporte sin antes haber captado otros socios para no sobrepasar los lmites (individuales o en conjunto) de participacin. El Artculo 4, seala que el reglamento interno y las modificaciones de cada uno de los Fondos que administre una Sociedad Administradora, as como tambin los textos de los contratos que sta suscriba con los aportantes, debern contar con el beneplcito y aprobacin de la

Superintendencia de Valores y Seguros, es ms, si les parece que no se ajustan a las disposiciones legales, reglamentarias o normas de carcter general, entonces mediante comunicacin escrita pedir informacin adicional al peticionario o solicitar modificar la peticin o rectificar sus antecedentes.

41

Existen otros Artculos contemplados en esta ley, que si bien imponen restricciones, Dentro de estos tenemos: El Artculo 7 prohibe invertir los activos del Fondo en cuotas de otros Fondos de inversin. El Artculo 31 obliga a distribuir anualmente como dividendos, a lo menos un 30% de los beneficios netos percibidos durante el ejercicio. Debemos sealar que los Artculos de esta ley en su mayora, ms que restricciones se traducen en imposiciones de cmo proceder y realizar las cosas. Hay que agregar que la ley, adems adiciona otro texto que corresponde al Reglamento de la ley 18.815 sobre Fondos de Inversin, que esta compuesta por cincuenta y un Artculos, imponiendo nuevamente otra serie de condiciones y normas a cumplir. Destacaremos slo el Artculo 51 , el que seala que la Superintendencia de Valores y Seguros, dictar las instrucciones y ordenar las medidas que fuere menester para la adecuada aplicacin del presente reglamento, estando especialmente facultada para impartir instrucciones relativas a la valorizacin de inversiones. podramos decir que son de menor impacto.

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Principales Aportantes

I-

Fondos de Pensiones Uno de los principales aportantes de los FIDES son los Fondos de

Pensiones. Es por eso que mayoritariamente la ley 18.815, fue una extrapolacin del Decreto Ley sobre Administradoras de Fondos de Pensiones, normativa an ms restrictiva. Haremos referencia slo a algunos artculos de este Decreto Ley N 3.500 que estableci un Nuevo Sistema de Pensiones incluyendo el operar de sus Administradoras. Este Decreto Ley esta compuesto de catorce Ttulos, que contienen ciento cincuenta y nueve Artculos, otro Ttulo que contiene Disposiciones Transitorias con dieciocho Artculos. Adicionalmente estn incluidos dos Artculos de la ley N19.301 con incidencia directa en el Decreto ley N3.500, tambin incorporados cinco Artculos Transitorios de la Ley N19.301 vinculados con las disposiciones del decreto ley N3500. Los Fondos de Pensiones y las Administradoras se regirn bajo esta ley y sern fiscalizadas adems por la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones. En el Artculo 45 se define en que podrn ser invertidos los

recursos del Fondo, y en su letra j) se autoriza a invertir en Cuotas de los FIDES, con previa aprobacin de la Comisin Clasificadora de Riesgo,
43

conforme a las normas establecidas en el Titulo XI de esta misma ley. Claro que la suma de estos instrumentos tendr un limite mximo de inversin que no podr ser inferior al 2% ni exceder del 5% del valor del Fondo. Tambin existirn limites para la suma de inversiones en distintos instrumentos (una especie de limites globales), es as que las inversiones realizadas en cuotas de FIDES, acciones de sociedades annimas abiertas, acciones de sociedades annimas inmobiliarias abiertas, cuotas de Fondos de inversin inmobiliarios, cuotas de Fondos de inversin mobiliarios, cuotas de Fondos de Inversin de Crditos securitizados, instrumentos extranjeros y otros instrumentos de oferta pblica (cuyos emisores sean fiscalizados por la SVS o SBIF
10

) cuando se trate de instrumentos

representativos de capital, no podrn ser inferior al 40% ni superior al 50% del valor del Fondo. El mismo Artculo contempla otros ocho limites globales, adems de los limites individuales. El Artculo 47 hace referencia al factor de concentracin de la propiedad y el de diversificacin. Determina que las inversiones realizadas por un Fondo de Pensiones en cuotas de un FIDES o de un Fondo de inversin Inmobiliario, ms los aportes comprometidos a plazo, no podrn exceder del menor valor entre el 20% de las cuotas suscritas y las cuotas
10

Superintendencia de Valores y Seguros o la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras.

44

que se han prometido suscribir y pagar al respectivo Fondo de inversin, y el producto del 5% del valor del Fondo de Pensiones por el factor de diversificacin. El factor de diversificacin se determina en funcin de la proporcin de los activos totales de un Fondo de inversin, invertido directa o indirectamente en instrumentos emitidos o garantizados por un mismo emisor. Este factor toma valores entre 1 y 0.2 ser 1 cuando la inversin de las caractersticas anteriores representen menos del 20% del activo total de Fondo de inversin, y corresponder al valor de 0.2 cuando esta inversin se encuentre entre un tercio y un 40% del activo total del Fondo. Todas las transacciones de ttulos que realice un Fondo debern hacerse en un mercado secundario formal, este es aquel en que los compradores y vendedores estn simultanea y pblicamente participando en la determinacin de los precios de los ttulos que se transan en l, siempre que diariamente se publiciten el volumen y el precio de las transacciones efectuadas, en otras palabras se transfieren en l los activos ya existentes, o sea, se realizan las operaciones sobre titulos ya existentes, esto est estipulado en el Artculo 48, aunque sin perjuicio de lo anterior en el mismo Artculo, indica que se podrn adquirir varios instrumentos, entre ellos las cuotas de los FIDES, en el mercado primario formal, este mercado es aquel en que los compradores y el emisor participan en la
45

determinacin de los precios de los instrumentos ofrecidos por primera vez al publico, empleando para ello procedimiento previamente determinados y conocidos e informacin publica conocida, tendientes a garantizar la transparencia de las transacciones que se efectan en l. Adems se indica que las Administradoras podrn celebrar directamente con los emisores, a nombre propio y para el Fondo de Pensiones, contratos de promesa de suscripcin y pago de cuotas de los FIDES e Inmobiliarios. Si bien se pueden efectuar estos contratos, podr ser siempre que el respectivo Fondo de Inversin haya informado a toda las Administradoras la emisin de cuotas, y la Superintendencia establecer normas de carcter general para asegurar la igualdad en la presentacin de ofertas. Sobre estos contratos establece, que deben haber sido aprobados por la Comisin Clasificadora de Riesgo y tendrn una duracin que no podr exceder los tres aos, contados desde la inscripcin de la emisin respectiva en la Superintendencia. Adems no podrn exceder en su totalidad11, del 2% del valor del Fondo de Pensiones respectivo. Cuando un Fondo de Pensiones comienza su operacin12, durante los primeros doce meses, el Artculo 49, faculta al Banco Central de Chile

11 12

Cuotas de FIDES e Inmobiliario. Desde la fecha de resolucin que autoriza la existencia y aprueba los estatutos de la Administradora.

46

aumentar los lmites mximos de inversin superiores a los ya fijados en la ley13, esto lo podr realizar mediante normas de carcter general. Si bien esta ley, establece las atribuciones y obligaciones que corresponden a la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones, en su Artculo 94 adicionar otras funciones generales, dentro de las que destacamos las siguientes: 1- Autorizar la constitucin de las Sociedades Administradoras de Fondos de Pensiones y llevar un registro de estas entidades. 2- Fijar la interpretacin de la legislacin y reglamentacin del Sistema, con carcter obligatorio para las Administradoras y dictar normas generales para su aplicacin. 3- Fiscalizar la constitucin, mantenimiento, operacin y aplicacin del Fondo de Reserva de Fluctuacin de Rentabilidad y del encaje y la inversin de los recursos destinados a dichos Fondos. 4- Fiscalizar la inversin de los recursos de los Fondos de Pensiones y la composicin de la cartera de inversiones. 5- Establecer las normas que regulen los contratos de seguros destinados a constituir las prestaciones que establece esta ley, sin perjuicio de las atribuciones de la Superintendencia de Compaas de Seguros, Sociedades Annimas y bolsas de Comercio, y
13

En los Artculos 45 y 47.

47

fiscalizar la observancia de dichas normas y el cumplimiento de las obligaciones que emanen de los contratos. 6- Aplicar sanciones y disponer la revocacin de autorizacin de existencia de conformidad a la ley, de las Administradoras de Fondos de Pensiones, y de sus sociedades filiales, o la enajenacin de las inversiones efectuadas en o travs de stas, cuando no cumpla con lo establecido en la ley. 7- Fiscalizar los mercados primarios y secundarios en lo que se refiere a la participacin de los Fondos de Pensiones en stos, sin perjuicio de las atribuciones de la Superintendencia de Valores y Seguros. La Comisin Clasificadora de Riesgo, la que ha sido citada en su momento, es una entidad con personalidad jurdica y patrimonio propio, la que tiene entre algunas de sus funciones14: 1- Aprobar o rechazar los instrumentos representativos de capital, deuda y cobertura de riesgo susceptibles de ser adquiridas con recursos de los Fondos de Pensiones. 2- Asignar una categora de riesgo a los instrumentos de deuda que ley faculte adquirir a los Fondos de Pensiones.

14

Definidas en su totalidad en el Artculo 99 del Decreto Ley N3.500.

48

3- Establecer los procedimientos especficos de aprobacin de acciones de sociedades annimas inmobiliarias, de cuotas de Fondos de inversin, de instrumentos representativos de capital y de operaciones de cobertura de riesgo financiero. 4- Aprobar, modificar o rechazar las clasificaciones practicadas por entidades clasificadoras internacionalmente reconocidas, a los instrumentos extranjeros. Esta Comisin estar integrada por: el Superintendente de Administradoras de Fondos de Pensiones, el Superintendente de Bancos e Instituciones Financieras, el Superintendente de Valores y Seguros, y cuatro representantes de las Administradoras de Fondos de Pensiones (elegidos por stas).

49

II-

Compaa de Seguros

15

El segundo aportante significativo sern las Compaas de Seguros, los que funcionarn bajo el Decreto con Fuerza de Ley N 251, compuesto por un Ttulo Preliminar con dos Artculos, cuatro Ttulos que engloban ochenta y siete Artculos, un quinto Ttulo que incluye ocho Artculos Transitorios, y finalmente tres Artculos Transitorios de la ley N 19.301. El organismo fiscalizador ser la Superintendencia de Valores y Seguros, la que tendr dentro de sus obligaciones y atribuciones16: 1- Autorizar la existencia, aprobar los estatutos y sus

modificaciones, aprobar la prrroga del plazo de duracin y la disolucin anticipada de las sociedades annimas nacionales de seguros, teniendo a la vista los documentos que acrediten que han cumplido y estn en condiciones de cumplir las obligaciones de la presente ley. 2- Fiscalizar las operaciones de las Compaas de seguros, hacer arqueos, pedir la ejecucin y presentacin de balances y otros estados financieros e informes en la fechas que estime

15 16

Para simplificar el anlisis no se realizo la distincin entre aseguradoras y reaseguradoras. La ley establece trece atribuciones y obligaciones.

50

conveniente, revisar sus libros y sus carteras, y en general solicitar todos los datos y antecedentes que le permitan imponerse de su estado, desarrollo y solvencia y de la forma en que se cumplen las prescripciones de sta y de las dems leyes vigentes, y dictar normas generales para los efectos de valorizar sus inversiones pudiendo ordenar para estos efectos las dems medidas que fuere necesario ejercer. 3- Convocar al directorio de las Compaas o a junta general de accionistas de las mismas, cuando lo crea necesario, as como tambin suspender estas y anular los acuerdos all tomados. 4- Comprobar la exactitud de las reservas tcnicas y que estn segn norma, lo mismo para los balance y otros estados financieros, sus cuentas componentes y dems antecedentes solicitados por sta, con arreglo a los estatutos, leyes y reglamentos vigentes, aprobndolos, disponiendo su rectificacin inmediata u

ordenando las modificaciones que fuere necesario incorporar en los prximos balances, estados financieros o informes. 5- Instaurar normas de carcter general, si son necesarias para

disponer de informacin de las Compaas al pblico sobre el calce de sus activos y pasivos, en lo referente al plazo, reajustabilidad y tipo de moneda que se encuentran.
51

6- Establecer, mediante normas de carcter general, las exigencias tcnicas y patrimoniales, que se debern cumplir para funcionar como Compaa de Seguros. Las Compaas podrn invertir en una serie de instrumentos con el objeto de respaldar sus reservas tcnicas y el patrimonio de riesgo. Dentro de estos estn las cuotas de los FIDES, as lo estipula el Artculo 21 de la ley bajo la cual se rigen, siendo el Artculo 23 el que determine los lmites mximos. En este caso para las inversiones en cuotas de los FIDES no podrn exceder del 5%. Existir tambin un limite de diversificacin por emisor ordenando que las inversiones en cuotas de un FIDES no podr exceder el menor valor entre 2.5% de las reservas tcnicas ( que son reservas exigidas por ley, que las Compaas debern mantener a modo de encaje) y el patrimonio de riesgo de la compaa o el 10% de las cuotas suscritas de dicho Fondo.

III.

Personas Naturales. Aunque pareciera existen otros motivos que influyen mayormente,

en la participacin de personas naturales, como la poca liquidez de las cuotas y el ser instrumentos de largo plazo, desde una perspectiva legal, no existen incentivos, los que desaparecieron en la modificacin a la Ley de

52

Renta (1993) al ser considerados para fines tributarios, estos instrumentos como acciones de primera emisin.

IV.

Inversionistas Extranjeros. Los inversionistas extranjeros debern pagar un impuesto adicional17

a la renta, con una tasa del 35%, en los siguientes casos: 1- Cuando las personas naturales extranjeras no tengan residencia ni domicilio en Chile y las sociedades o personas jurdicas fueran constituidas fuera del pas (incluso las que se constituyan con arreglo a las leyes chilenas y fijen su domicilio en Chile, con oficinas, sucursales, agentes o representantes), pagarn este impuesto por el total de las rentas de fuente chilena que remesen al exterior o sean retiradas, con excepcin en los inters de algunos casos puntuales18. 2- Las personas que carezcan de domicilio o residencia en el pas, pagarn este impuesto por la totalidad de las utilidades y dems cantidades que las sociedades annimas o en comandita por acciones respecto de sus
17 18

Ttulo IV de la ley 18.985 sobre Impuesto a la Renta. Intereses. Estarn afectos a este impuesto, pero con una tasa del 4%, los intereses provenientes de: - Depsitos en cuenta corriente y a plazo en moneda extranjera - Crditos otorgados desde el exterior por instituciones bancarias o financieras extranjeras o internacionales Saldos de precio correspondientes a bienes internados al pas con cobertura diferida con sistema de cobranzas Bonos o debentures emitidos en moneda extranjera por empresas constituidas en Chile Bonos o debentures y dems ttulos emitidos en moneda extranjera por el Estado de Chile o por el Banco Central de Chile y por ultimo las Aceptaciones Bancarias Latinoamericanas ALADI (ABLAS) y otros beneficios que generen estos documentos. Las instituciones bancarias y financieras, con las cuales se opera, debern contar con la autorizacin del Banco Central de Chile.

53

accionistas, constituidas en Chile, les acuerden distribuir a cualquier ttulo, en su calidad de accionistas, con excepcin slo de las cantidades que corresponden a distribucin de utilidades o de fondos acumulados que provengan de cantidades que no constituyan renta o tambin en el caso que dichas sociedades efecten entre sus accionistas en forma de acciones total o parcialmente liberadas mediante el aumento del valor nominal de las acciones, todo ello representativo de una capitalizacin equivalente. Finalmente se excepcionar la distribucin de acciones de una o ms nuevas sociedades resultantes de la divisin de una sociedad annima.

54

A continuacin se presenta un cuadro con los principales aportantes de cada Fondo. La suma de los porcentajes de cada Fondo, que aqu aparecen, no alcanzan el 100%, el resto, es distribuido entre aportantes que poseen pequeas participaciones (en su mayora personas naturales). Los doce mayores aportantes de sus respectivos Fondos, fueron agrupados y sumados sus porcentajes. Cuando se trata de personas naturales incluidas entre los principales aportantes, se indica personas son. entre parntesis, cuantas

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Cuadro 1a. Principales Aportantes.

Aportantes/ Fondo COLUMBA CMBPRIME 37,69 18,55 18,55 9,27 7,53 2,31 1,73 1,39 0,58 42,89 14,2 42,89 1,07 0,01 0,32 0,5(4) 0,02 (1) 1,03 0,45 0,0009 0,54 8,79 4,47 2,13 1,08 0,49 (3) 3,35(4) CHILETECH ESTRELLA LAS MONITOR PROA SABCO SANTANDER TORONTO TOTAL AMERICAS AMERICANA EMERGENTE CRUCERO 33,71 30,72 14,55 4,87 32,87 27,33 26,27 21,66 19,85 16,01 5,19 16,63 19,56 28,92 17,14 20,76 3,76 14,96 6,92 17,3 1,73

AFP Provida S.A AFP Santa Maria S.A AFP Habitat S.A Cia.de Seguros de Vida Consorcio Nacional AFP Cuprum S.A Cia.de Seguros de Vida Corp S.A AFP Planvital S.A AFP Magister S.a AFP Aporta Fomenta S.A Bco. Interamericano de Desarrollo Fundacion Empresarial Comunidad Europea Chile Fundacion Chile Andes Investments(Chile) Limited La Interamericana Cia.de Seguros de Vida kawasaki Chile Limitada Personas Naturales La Construccion S.A Principal Cia. De Seguros de Vida Chile S.A Empresas Penta S.A Equity Fund of Latin America Oppenheimer and Corporation Inc. Caja Reaseguradora de Chile S.A Aetna Chile Cia de Seguros de Vida S.A International Finance Corporation AFP Summa Bansander S.A

18,5 14,48 13,25

226,51 112,37 118,18 19,95 127,83 4,04 30,97 38,46 15,57 42,89 14,2 42,89 1,07 0,01 0,32 4,36 1,03 0,99 0,0009 8,79 4,47

13,05 7,12 6,84 1,45

12,02 3,62 7,03 0,42

16,33 2,07 0,51

13,61 11,7 7,54 1,36

13,12

19,91 4,73

2,8

12,86 11,25

2,38 3,98 19,73 8,31

3,11

4,82 5,06 19,73 19,34

6,05

4,98

56

Cuadro 1b. Principales Aportantes

Aportantes/ Fondo COLUMBA CMBPRIME CHILETECH ESTRELLA AMERICANA Inmob. Parque de Peuelas Ltda. Inversiones Vasco de Gama Ltda. Inversiones Caunahue S.A Inversiones Pitama S.A Inv. Y Rentas Amancay Ltda. Inv. Atacama Sociedad Limitada ING Seguros de Vida S.A Banrenta Cia. De Seguros de Vida Banmedica S.A Santander S.A Administradora de Fondos de Inversion Compaa de Seguros de Vida Cruz del Sur S.A Compaa de Seguros de Vida Euroamerica S.A Impormotor Ltda. Totales por Fondo LAS MONITOR PROA SABCO AMERICAS EMERGENTE 4,713 4,713 2,96 2,96 SANTANDER TORONTO CRUCERO 4,713 4,713 2,96 2,96 1,57 8,41 4,32 1,73 20 2,57 2,32 74,69 97,6 99,98 98,34 99,8909 98,92 76,14 99,98 99,74 0,6 79,19 2,57 2,32 0,6 TOTAL

1,57 8,41 4,32 1,73

Fuente: Ficha Estadstica Codificada Uniforme (FECU) de cada FIDE, Superintendencia de Valores y Seguros.

57

Hiptesis N2: Criterio conservador

Hiptesis Aceptada. Efectivamente, el inversionista es de un criterio muy conservador, esto no slo influir en su toma de decisiones, sino tambin en la de los Administradores de los Fondos en que participa. Slo algunas Administradoras pueden mantener cierta autonoma e independencia para decidir. Es as como de los once Fondos existente, ocho se dedican a tomar participaciones en empresas en funcionamiento, gran parte de ellas ya posicionadas en su rubro y dueas de una relativa estabilidad. Todo esto, se traduce en un mnimo riesgo para los Fondos que invierten en ellas. Convirtindose, sin sorprendernos, en el constituyente de los portfolios de la mayora de los Fondos. Si queremos identificar a que etapa corresponden los desembolsos, debemos decir que es la Tercera y Cuarta Etapa de inversin, donde el riesgo es menor que en las etapas iniciales. A continuacin nos podremos dar cuenta de tal situacin al analizar el portfolio de cada Fondo. Los Fondos tendrn un porcentaje importante de sus activos en instrumentos que tengan todava menor riesgo, es as como poseen Ttulos de Renta Variable y Ttulos de Deuda.
58

Cuadro 2a. Activos de los FIDES a Marzo de 2000 (miles de pesos)

ACTIVOS CAJA Y BANCOS INVERSIONES EN VALORES DE OFERTA PUBLICA TITULOS DE RENTA VARIABLE Acciones de sociedades annimas abiertas Derechos preferentes de suscripcin de acciones Cuotas de Fondos Mutuos Otros titulos de renta variable TITULOS DE DEUDA PROA TORONTO SANTANDER CRUCERO 118 2.354 2.213 SABCO 29.872 CHILETECH CMB-PRIME 740 710 TOTAL 36.007

2.323.188 314.344 13.723 24.395

563.447

2.886.635 352.462

7.982.708

50.282

1.723.785

2.390.734

5.976.691

3.247.805

21.372.005

INVERSIONES DE CAPITAL DE RIESGO Acciones no registradas Menor (mayor) valor de la inversin, accs.S.A no reg. Efectos de comercio no registrados Bonos no registrados Otros titulos de deuda no registrados Otros valores e instrumentos autorizados TOTAL INVERSIONES DE CAPITAL DE RIESGO OTROS ACTIVOS TOTAL ACTIVOS

9.431.614 3.518.341

4.364.565 813.917

368.191 220.305

6.303.645 1.561.633

81

8.311.319 349.638 632.568

28.779.415 6.463.834 632.568 482.618

482.618

12.949.955 914.966 14.055.059

5.178.482 210.510 5.350.805

588.496

7.865.278

482.699

9.293.525

685.247

7.844.251

511.105

9.937.673

38.384.140

59

Cuadro 2-b. Activos de los FIDES a Marzo de 2000 (miles de pesos)

ACTIVOS CAJA Y BANCOS INVERSIONES EN VALORES DE OFERTA PUBLICA TITULOS DE RENTA VARIABLE Acciones de sociedades annimas abiertas Derechos preferentes de suscripcin de acciones Cuotas de Fondos Mutuos Otros titulos de renta variable TITULOS DE DEUDA ESTRELLA AMERICANA 5 MONITOR 5 COLUMBA LAS AMERICAS EMERGENTES 5 5.294 TOTAL 5309

516

1.160

270.757

272.433

1.971.339

4.105.910

3.409.084

948.043

10.434.376

INVERSIONES DE CAPITAL DE RIESGO Acciones no registradas Menor (mayor) valor de la inversin, accs.S.A no reg. Efectos de comercio no registrados Bonos no registrados Otros titulos de deuda no registrados Otros valores e instrumentos autorizados TOTAL INVERSIONES DE CAPITAL DE RIESGO OTROS ACTIVOS TOTAL ACTIVOS

10.991.671 2.273.733

6.322.256 2.164.487

1.711.611 1.543.302

21.118.766 319.726

40.144.304 6.301.248

5.778

82.016

87.794

13.265.404

8.492.521

3.336.929 43.411

21.438.492 40.688 44.141.766

46.533.346 84.099 103.862.909

28502668

21090957

10127518

Fuente: Ficha Estadstica Codificada Uniforme (FECU), Superintendencia de Valores y Seguros.

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Las AFPs por una exigencia de tipo legal agudizarn ms an su cautela, ya que el Artculo 37 del Decreto Ley N 3.500 responsabiliza a sus Administradoras, por la rentabilidad real de los ltimos doce meses, donde sus respectivos Fondos no sea menor a la que resulte inferior entre: a) La rentabilidad real de los ltimos doce meses promedio de todos los Fondos, menos dos puntos porcentuales, y b) El 50% de la rentabilidad real de los ltimos doce meses promedio de todos los Fondos. En caso que no se cumpla con lo anterior se deber cubrir esa diferencia con recursos de una Reserva de Fluctuacin de Rentabilidad que ser parte del Fondo, si aplicados estos no alcanzan, la Administradora
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deber enterar la diferencia dentro del plazo de cinco das. Esto conlleva

al llamado Efecto Manada. Que donde se dirigen unos pocos los otros los seguirn, de manera de cumplir con la rentabilidad promedio, as todos estarn en rangos de rentabilidad similares. Los Fondos lideres de esta manada, sern los de mayor nmero de afiliados y que equivale a poseer mayores recursos. Por lo que sus montos de inversin sern mayores que los de otros Fondos. Obligados estos

19

La administradora deber mantener un activo denominado Encaje (1% del Fondo) para responder en estas situaciones.

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ltimos a seguir las decisiones tomadas por los primeros, ya que seria ms arriesgado tomar decisiones en forma independiente. Ahora si las AFPs son los principales inversionistas, mayor es el impacto en los movimientos que ellos realicen. Cabe destacar la consolidacin que han logrado en el tiempo, y esto ha producido que desaparezcan algunos, fusionndose otros, reduciendo as el nmero de AFPs y de paso creando Fondos con mayores recursos, distinguindose claramente entre Fondos grandes y pequeos. En las siguientes pginas se presentarn, la composicin de los activos que manejan las Administradoras de los Fondos de Pensiones. Primeramente, distinguiendo entre las distintas reas o sectores, en lo que distribuye sus inversiones. En segundo lugar se presentar el detalle de la inversin del sector al cual pertenece el Capital de Riesgo. Pudiendo apreciarse el monto al cual asciende dicha inversin y, a que porcentaje de sus activos corresponden.

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Cuadro 3. Inversin por Sectores (Al 31 de julio de 2000) (En millones de pesos)

AFP APORTA FOMENTA CUPRUM HABITAT MAGISTER PLANVITAL PROVIDA SANTA MARIA SUMMA BANSANDER TOTAL

ESTATAL FINANCIERO EMPRESAS EXTRANJERO 102.751 1.365.449 1.616.877 145.026 176.743 2.133.107 881.648 725.529 7.147.129 82.842 913.940 1.433.012 124.788 211.519 2.360.858 872.619 769.060 6.768.639 43.492 562.850 763.010 76.630 88.126 1.134.112 472.993 443.101 3.584.314

ACTIVO DISPONIBLE 28.164 290 7.584 1.849 1.484 941 4.254 2.870 1.668 20.939

ACTIVO TOTAL 257.539 3.206.533 4.394.001 402.374 538.915 6.266.610 2.528.150 2.223.108 19.817.229

356.710 579.253 54.446 61.586 634.279 298.020 283.750 2.296.208

Fuente: Pagina Web de la Superintendencia de AFP. (http://www.safp.cl)

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Cuadro 4. Tabla Activos de los Fondos de Pensiones Diversificacin por Instrumentos Financieros (Al 31 de julio de 2000) (En millones de pesos)
ACC ALD BONOS APORTA FOMENTA CUPRUM HABITAT MAGISTER PLANVITAL PROVIDA SANTA MARIA SUMMA BANSANDER 30.398 2.925 BCA BCS CFI 7.182 CFK 928 CKV CFC ECO 2.059 33.477 14.544 4.082 4.433 41.344 13.158 25.290 ECS TOTAL 43.492 562.850 763.010 76.630 88.126 1.134.112 472.993 443.101

373.203 1.821 80.212 18.944 3.614 35.422 16.157 541.575 1.479 107.048 44.519 1.251 33.726 18.868 45.969 15.230 925 7.613 2.810 63.242 10.577 779 5.971 3.124 704.027 559 168.289 77.327 2.482 111.70 28.379 4 301.266 75.695 22.613 780 44.268 15.213 261.471 99.737 20.693 543 32.334 3.034

ACC : Acciones de sociedades annimas abiertas ALD: Acciones que no requieren aprobacin de la Comisin Clasificadora de Riesgo BONOS : Bonos de empresas publicas y privadas BCA: Bonos canjeables en acciones BCS: Bonos respaldados por titulos de crditos transferibles CFI: Cuotas de fondos de inversin inmobiliarias

CFK : Cuotas de fondos de inversin de desarrollo de empresas CFV: Cuotas de fondos de inversin mobiliarios CFC: Cuotas de fondos de inversin de crditos securitizados ECO: Efectos de comercio ECS: Efectos de comercio respaldados por titulos de credito transferibles

Fuente: Pagina Web de la Superintendencia de AFP. (http://www.safp.cl)

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Cuadro 5. Activos de los Fondos de Pensiones Diversificacin por instrumento Financieros. (Al 31 de julio de 2000) (En porcentaje)
APORTA FOMENTA CUPRUM HABITAT MAGISTER PLANVITAL PROVIDA SANTA MARIA SUMMA BANSANDER PORCENTAJE(1) ACC ALD BONOS BCA BCS CFI CFK CFV CFC ECO ECS 11,8 1,1 2,8 0,4 0,8 11,6 12,3 11,4 11,7 11,2 11,9 11,8 11,7 0,1 0,0 2,5 2,4 3,8 2,0 2,7 3,0 4,5 2,8 0,6 1,0 0,1 1,2 0,9 0,9 0,9 0,1 0,0 0,2 0,0 0,0 0,0 0,1 1,1 0,8 1,9 1,1 1,8 1,8 1,5 1,4 0,5 0,4 0,7 0,6 0,5 0,6 0,1 0,5 1,0 0,3 1,0 0,8 0,7 0,5 1,1 0,7 TOTAL 16,9 17,6 17,4 19,0 16,4 18,1 18,7 19,9 18,1

0,0

0,0

ACC: Acciones de sociedades annimas abiertas ALD: Acciones que no requieren aprobacin de la Comisin Clasificadora de Riesgo BONOS: Bonos de empresas publicas y privadas BCA: Bonos canjeables en acciones BCS: Bonos respaldados por titulos de crditos transferibles CFI: Cuotas de fondos de inversin inmobiliarias CFK: Cuotas de fondos de inversin de desarrollo de empresas CFV: Cuotas de fondos de inversin mobiliarios CFC: Cuotas de fondos de inversin de crditos securitizados ECO: Efectos de comercio ECS: Efectos de comercio respaldados por titulos de credito transferibles

Fuente: Pagina Web de la Superintendencia de AFP. (http://www.safp.cl)

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Otro elemento que influye, y que no se puede desconocer es la presin que ejercen los medios de comunicacin, que frente a situaciones difciles, adversas o de posibles fracasos, dan amplia y completa difusin, descontextualizando las noticias y carentes de argumentos econmicos y financieros20.Basan sus justificaciones en que el dinero de las AFPs es de todos los chilenos y que se est actuando en perjuicio de ellos. Responsabilizando y personalizando de estos hechos a los ejecutivos de las Administradoras en cuestionamiento, dndole una difusin a nivel nacional, ya sea en peridicos, televisin, radios, revistas, etc. Todo lo anterior se traduce en un criterio mucho ms conservador, no existiendo prcticamente ningn incentivo a cambiar de parecer. Otro hecho que refleja lo anterior, es el numero de empresas en las cuales han participado a travs de los aos los Fondos. Esto se puede apreciar en el cuadro siguiente.

20

Es normal que existan fracasos, lo relevante es la rentabilidad del Portfolio y no de los proyectos evaluados individualmente.

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Cuadro 6. Nmero de empresas en las que se ha Tomado participacin (cantidad/ao)

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000 Total

Fondo CMB Prime Estrella Americana Las Americas Emergentes Midway/Monitor Proa Sabco Columba Chiletech Toronto Santander Crucero Total por ao 1 8 *2 * 1* 3* 3

2* 3 2 5

3 2 1 4 2* *

3 2 2

13 10

9 12

1 1

7 1 1 ** ***

12 3

2 *1 1 11 2 11

9 2

14

15

12

(*) Ao de inicio de Operaciones (**)este Fondo inicio sus operaciones el 07/12/98 (***) Posee sus participaciones en forma de Bonos no registrados

Fuente: Ficha Estadstica Codificada Uniforme (FECU), Superintendencia de Valores y Seguros.

Tambin es interesante analizar el porcentaje de participacin en la propiedad, con el que ingresa el Fondo, si lo analizamos desde la perspectiva del riesgo, podramos interpretarlo como cuanto estn dispuesto a arriesgar en la empresa, en que se inyecta Capital.

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Cuadro 7-a. Porcentajes de participacin de los Fondos en sus respectivas Empresas y porcentaje que representan del total de Activos del Fondo.
Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Columba Soluciones Expertas S.A. Lgica S.A. Servicios de Outsourcing Logstica S.A. Orden S.A. Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas CMB-PRIME Antarfish S.A. Cam. D la Madera S.A. Concesiones Chucumata S.A. Inv. Ind. Valparaiso S.A. Inv. Puerto Coronel S.A. Inversiones Totoralillo S.A. Obras y Desarrollo S.A. F. Tornagaleones S.A. Austral Soc. Conces. S.A Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Estrella Americana: Equs S.A. Morgan Impresores S.A. Transportes del Pacifico S.A. Constructora Delta S.A. Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Las Americas-Emergente: Camino Madera I-2000 Chucumata EFO Brisaguas Temuco/Rio Bueno Austral % de % de Activo Participacin del Fondo 40,00 1,4796 40,00 13,7513 33,33 1,2866 33,33 7,2116

13.25 25.93 16.2 33.33 16.67 40.00 15.00 5.00 30.00

12.98 8.96 0.67 14.50 4.20 6.86 .0.27 14.19 0.70

20,00 10,86 35,60 16,47

6,0873 0 45,39 22,26

33,75 12,01 32,30 40,00 20,09 25,00 30,00

7,5105 31,4894 2,0064 19,3305 0,8752 34,9483 1,6333

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Cuadro 7-b. Porcentajes de participacin de los Fondos en sus respectivas Empresas y porcentaje que representan del total de Activos del Fondo.
Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Monitor Telepizza S.A. Montes S.A. Multifrigo Valparaiso S.A. Nibsa S.A. Invertec Foods S.A. invertec Pesquera Mar de Chilo S.A. Asfaltos Chilenos S.A. Intangibles Santa Cruz S.A. Titulo de Deuda: Nibsa S.A. Constructora Delta S.A. Proa Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas: Laboratorios Andrmaco S.A. Asfaltos Chilenos S.A. Compaa de Seguros de Credito Continental S.A. Enaco La Dehesa S.A. Internet Holding S.A. Inyecal S.A. Compaa de Formularios Continuos Jordan (Chile) S.A. Inmobiliaria Valle La Dehesa S.A. Empresas Lourdes S.A. Proyectos Tecnolgicos S.A. Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Sabco: Tripesca S.A. Salmones Pacific Star S.A.

9,08 10,30 32,52 8,84 17,97 15,17 20,93 16,12 0,03 1,20

1,9458 2,2726 4,3651 7,0542 8,5887 16,2435 9,7887 0 0,0456 3,8321

11,90 27,75 19,33 0,05 7,97 24,81 23,80 4,50 16,59 11,92

6,9741 7,2083 1,8815 0 0,8671 3,5713 9,5632 4,3435 7,2626 2,6419

12,00 20,00 13,43

10,7073 14,7532 35,4965

Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Santander Crucero: Agricola Diana S.A. Farma Central S.A.

20,00 15,00

10.5012 33.5512

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Cuadro 7-c. Porcentajes de participacin de los Fondos en sus respectivas Empresas y porcentaje que representan del total de Activos del Fondo.

Fondo de Inversin de Desarrollo de Empresas Toronto Equs S.A. Sandrico S.A. Le Grand Chic S.A. Fabrica de Papeles Carrascal S.A. Administradora de Restaurantes Food S.A.

6,67 27.3002 31.8149 40.00 20,00

7.1526 0.0054 0.0135 27.6280 2.4718

Fuente: Ficha Estadstica Codificada Uniforme (FECU), Superintendencia de Valores y Seguros.

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Hiptesis N3

Hiptesis aceptada. A nivel universitario no existe difusin del tema, lo que s, ignorancia respecto de este. En el rea empresarial no es muy distinto el panorama. Es ms, las Administradoras de los FIDES, tampoco tienen un conocimiento a cabalidad y lo que es ms importante un know-how en el rea. Esta situacin la encontramos extremadamente preocupante para el futuro y desarrollo del Capital de Riesgo en Chile. Si es que se llegasen a concretar modificaciones y levantamiento de restricciones legales, se generarn condiciones de mayor libertad en el operar de los Fondos, jugando la Administracin de estos, un rol ms dinmico y activo. Cuando se dice que los administradores de los FIDES no conocen a cabalidad el rea, lo decimos con plena responsabilidad. Para grficar tal situacin, podemos dar el ejemplo, en que ejecutivos de las

administradoras desconocen totalmente la ayuda que realiza CORFO a los FIDES, informacin que puede ser leda en un prospecto de no ms de dos pginas.

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Por otro lado un porcentaje significativo de ejecutivos nacionales no tienen una capacitacin en el exterior, en economas donde el capital de riesgo es ms desarrollado, ejemplo Estados Unidos, es ms ni siquiera tienen mayor conocimiento terico, respecto a su evolucin y operar. Por lo que se concluye y adems es reconocido por ellos, que en nuestro pas el desempeo de los Fondos, ha sido fruto de improvisaciones, en donde se realiza lo que a ellos les parece correcto. Por ejemplo, algunos Fondos no participan en proyectos comunes y no tienen ningn inters en realizarlo. En contraste a la experiencia en Estados Unidos donde es muy comn que se compartan proyectos, destacando dentro de sus beneficios que por un lado de disminuye el riesgo y por otro da la posibilidad de lograr acuerdos en la toma de decisiones. Una modalidad bastante utilizada es la realizacin de un proyecto mediante la participacin de tres Fondos, en la cual se aumenta la posibilidad de que dos concuerden y se agiliza y facilita para lograr una mayora para poder decidir. Los sistemas de evaluacin no siempre son los ms indicados, por ejemplo, marginando mtodos como el sistema de Opciones, donde siendo correctamente utilizado es una buena herramienta de ayuda. Respecto a los aportantes de algunos Fondos, cuando son personas naturales ms trgica es la situacin, ellos desconocen casi totalmente el tema, e ignoran el tipo de instrumento en el cual ellos han invertido.
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Conclusiones.

El mal funcionamiento del mercado de capital de riesgo en nuestro pas esta bsicamente marcado por el sentido de su origen y el desconocimiento e incomprensin de su esencia. Esto se refleja en los tres puntos fundamentales a los que hemos llegado y estos son: - Lo nocivo de La ley 18.815 y el Decreto ley 3.500. - El cuestionable Administradoras. - La marginalidad que ha sido impuesta y ganada por las Universidades. desempeo de los FIDES y sus respectivas

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Perspectiva Legal.

Debemos recordar la premisa bsica y elemental que debe tener siempre presente la Sociedad en la formulacin de leyes, y es la siguiente: Las leyes son Instituciones21 Formales, es decir creadas o ideadas para facilitar la interaccin entre personas y/o organizaciones. Esto ser lo que primar y justificar la existencia de cualquier ley. Esta es creada en momentos determinados y no son para nada sempiternas, por lo que debern ser revisadas cuando la situacin as lo requiera. Respecto a la ley 18.815, sta no esta siendo nada ms que perjudicar el desarrollo de los Fondos de Capital de Riesgo en Chile, aumentando los Costos de Transaccin y no slo eso, sino ms importante an, afectando a la economa en su totalidad, traducindose en un pas ms pobre y perjudicando a la poblacin con menos recursos. Si nos remitimos a quienes son los principales aportantes de los Fondos, nos encontramos que son mayoritariamente AFPs, seguidas de Compaas de Seguros. Ambas organizaciones altamente reguladas, y como ya se seal, realizando una extrapolacin hacia los FIDES de todas las normas, limitaciones y restricciones que ellas tienen.

21

Institucin: conjunto de reglas o tradiciones formales e informales que establece la forma de interaccin social.

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Por lo anterior, se deduce que existe una doble fiscalizacin, aumentando significativa e injustificadamente los Costos de Transaccin. Desviando recursos, que podran ser mejor utilizados en otras reas. Recursos por un lado Fiscales, es decir del pago de impuestos de todos los chilenos. Y por otro lado privados, asumidos por los FIDES, destinando pago de servicios externos (por obligacin y continuamente), asignando horas con el costo que implica, a realizar actividades que no le corresponden y que no son inherentes a su negocio. Esto lo debe realizar slo y exclusivamente por exigencias legales, en perjuicio de los daos que trae a su Fondo. Dentro de estos costos consideremos por ejemplo, lo que indica la ley en cuanto a que trimestralmente los FIDES sern auditados, asumiendo stos el pago de Auditores externos cada tres meses. Con la misma frecuencia se debern contratar dos Consultoras externas, que realizarn la valorizacin econmica de las empresas en que el Fondo tiene participacin. Cuando existe mayor regulacin, aumentan los costos de transaccin, lo que produce un mayor desincentivo por parte de los inversionistas, y un resentimiento en la rentabilidad. La intervencin de la Superintendencia de Valores y Seguros, distorsiona la informacin en el mercado, dando seales prematuras y equvocas, adems de generar incultura en el inversionista. No se les
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pueden exigir a los Fondos informaciones trimestrales, pidiendo dar cuenta de sus actividades. Nos preguntamos que se espera en tres meses, cuando los Fondos manejan proyectos de largo plazo, y adems puede suceder que en un periodo de diez aos, manejen proyectos que reporten utilidades a partir del octavo e incluso noveno ao y que los aos anteriores hayan tenidos proyectos con modestos resultados e incluso fracasos. Por ejemplo, una empresa pretende lanzar un nuevo producto al mercado de los pesticidas, para lo que requiere un tiempo de investigacin y sus respectivas pruebas, teniendo un periodo en el que lgicamente no va reportar ingresos, estos se lograrn slo una vez que el producto est en el mercado. Entonces no se puede entregar informacin y evaluaciones relevantes antes que se obtenga el producto en cuestin e incluso puede ser que nunca se materialice. Consecuencia de esta continua entrega de informacin, es que los inversionistas tomen como referencia el pasado y siendo influidos por ste, tomen sus decisiones. Cuando lo que debe importar son los proyectos que se estn realizando y al rea que se pretende ingresar a futuro. Respecto a las reformas que se encuentran en discusin en el Congreso, valoramos las iniciativas al respecto, pero creemos que son intiles y equivocados intentos por perfeccionar una ley que no debe

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existir. Hablando metafricamente, es realizar un estudio y anlisis de la mejor parrilla, para ampliar la capacidad de carga del avin. Insistimos, los Fondo de Capital de Riesgo deben estar libres de regulacin, siendo los Aportantes los nicos Fiscalizadores. Los Fondos deben contar con plena libertad en su actuar, siendo responsables de ello sus Administradores, dando cuenta slo a los aportantes. Cabe recordar que los Administradores, no son unos

desconocidos, son personas que poseen una historia personal, formacin y capacidades profesionales, adems de un respaldo tico y moral que avalarn la gestin que realicen. Queremos destacar nuevamente el papel de las AFP, (que son los mayores aportantes en todos los fondos en nuestro pas), como otro de los elementos distorsionadores en el buen funcionamiento de los Fondos de Capital de Riesgo. Como henos visto el financiamiento de Capital de Riesgo tiene un modus operandi muy especial para resolver los serios problemas de agencia envueltos. En Chile, las inversiones de las AFPs y el capital de riesgo son incompatibles. Los Fondos de Capital de Riesgo son por definicin iliquidos (imposibilidad de transformarla inmediatamente en dinero o instrumento financiero comercializable) y con fuertes problemas de
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valoracin en las etapas tempranas de la inversin. El sistema de AFP como esta hoy, requiere una valoracin diaria con el fin de quien se cambie de AFP se lleve el verdadero valor de sus fondos. En los cuadros, podemos ver que estas estn destinando en promedio un 0,16 % de sus activos en inversin de capital de riesgo, teniendo un 5 % como limite mximo, lo que corrobora la incompatibilidad y el desincentivo a participar en este instrumento de inversin. Todo esto se traduce en acciones no inherentes a la naturaleza de este negocio, como una cierta influencia sobre la seleccin de los proyectos que tiende hacia los mas seguros, de menor riesgo y con menor grado de innovacin. Escoger muchas veces Fondos que invierten en empresas que ya estn en funcionamiento, de manera de obtener prontos retornos. Esto se puede comprobar al ver como la duracin de los proyectos en nuestro pas tiende a ser menor en comparacin con pases como E.E.U.U. donde las AFPs no son tan reguladas. Otro problema es que por el asunto de la rentabilidad que rige el proceder de las AFPs se produce el efecto manada que produce una cierta limitacin en el campo donde invertir. Por ejemplo si una de las AFPs ms grandes decide destinar sus recursos para financiar proyectos de Infraestructura, las otras ( que no son grandes) tienden a hacer lo mismo, lo que perjudica a los Fondos que no estn enfocados hacia esta rea.
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Una situacin, que a nuestro parecer, tambin es preocupante, y que da tema para otro estudio, es la regulacin existente sobre las AFPs, que cuyas leyes requieren un pronto anlisis, esto debido a la excesiva

regulacin, la cual tendra que disminuir y dar mayor libertad de accin. Esto acompaado de proyectos y propuestas que entreguen otras posibilidades de operar, como por ejemplo, que existiesen AFPs que agruparan afiliados que estn dispuestos a asumir mayores riesgos (preferentemente jvenes) y entonces permitira una cartera mas equilibrada entre instrumentos de rentas variables y fijas. De esto depender el xito que puedan mantener, y que hizo de este Sistema de Jubilacin un modelo a imitar en el resto del mundo.

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Las administradoras de los FIDES.

El papel de los Administradores ha sido modesto, discreto, y casi bordeando lo mediocre. Anlogo al desempeo del empresario chileno, al cual aplicamos, el viejo dicho que no se le puede celebrar a la gallina porque pone huevos. En su mayora estarn dispuestas a respaldar proyectos concretos lo quiero ver aqu y funcionando como dijo un Gerente de inversiones o el de otro Fondo, que nos seal que aceptan proyectos con niveles de avance y por lo dems para un grupo de tres jvenes profesionales de 26 y 27 aos, no les debe costar mucho juntar US$ 100.000, que consigan otros US$ 200.000 con algn ngel que tengan un sitio en Internet y que algo este pasando ah, para luego recin venir a nosotros, los Fondos Profesionales. Los que son seleccionados, son muy pocos y deben pasar una serie de evaluaciones y tramites al interior del Fondo. Los Fondos exigen una serie de requisitos, partiendo por el curriculum de la persona, luego una serie de requerimientos de carcter tcnico y financiero. Todo esto debe ser muy bien presentado y acompaado de estudios de factibilidad y posible rentabilidad. Ejemplo, una manera de operar es recibir un proyecto acompaado de toda la parafernalia tcnicofinanciera, si es mal o dbilmente presentada, se
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descarta de inmediato. Si es aprobada ganar el derecho a ser revisada y estudiada, proceso que puede durar hasta varias semanas. La informacin es revisada por el Comit de Inversiones, a quienes si le parece interesante darn sus opiniones y recomendaciones a otra instancia que es el Directorio del Fondo, quienes sern los que decidirn la aprobacin. La pregunta es qu riesgo corre el Fondo? o bien corre algn riesgo el Fondo?. Algunos de los entrevistados insistan en Venture Capital, ms que llamarlo Capital de Riesgo. Perfecto, pero de que aventura estn hablando. Haciendo un anlisis desde otra perspectiva, como lo es, la existencia de la Norma de Reciprocidad (Intercambio Recproco), entendiendo esta como el criterio principal que rige toda interaccin social, que requiere un aporte econmico y/o emocional y un acuerdo que sea equitativo o justo para ambas partes, para lograr el intercambio. Lo que sucede ac, es que el generador de ideas, o sea el que presenta el proyecto, debe hacer un sacrificio personal, asumiendo l todo el riesgo, ya sea renunciando a su trabajo y vendiendo parte de sus bienes, para el Fondo recin analizar si es que ellos asumen el riesgo y tomar la decisin de inyectar capital en ese proyecto o empresa. Algo que sucede en la exclusin de proyectos hace referencia al presentador de ste, por ejemplo si la persona no sabe ingls no servia. La
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interrogante que se nos plantea apunta a la relacin del idioma con la creatividad. Nos cuesta responder afirmativamente. Reconocemos la importancia de este idioma, pero no es fundamento para marginar gente talentosa, por lo dems un punto de gran importancia es el trabajo en equipo, donde se pueden crear grupos multidiciplinarios, que logren complementarse entre ellos, supliendo las falencias de cada uno. Con todas las exigencias, quizs pasarn diez aos buscando proyectos estupendos, postergando la posibilidad de invertir en un mayor nmero de proyecto en igual lapso de tiempo, imposibilitando un mayor y mejor desarrollo del Fondo. La mayora de los ejecutivos chilenos es en extremo lgico-

racional. Con alta agudeza en los sentidos (el ver, tocar) apunta a lo real, al presente, a los hechos, atienden a lo que pasa aqu y ahora, les gusta aplicar lo que ya han aprendido, a sus conclusiones llegan paso a paso, una costumbre de apegarse a los planes y ser muy controladores. Esta imperante necesidad de estar en la actualidad del entorno, les impide prestar atencin a las ideas que vienen de la nada. Es por eso que sus caractersticas les jugarn en contra, en este modelo, ya que existe otro proceder, donde la intuicin y la percepcin juegan un papel ms importante.

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Es interesante preguntarse Por qu el Capital de Riesgo se ha desarrollado mayormente en las cercanas a San Francisco y no en Nueva York? Existen caractersticas y modos de actuar distintos en los ejecutivos de ambas ciudades. Tambin existe un problema de actitud, una posicin muy pasiva, esperando prcticamente, que todos los proyectos les lleguen a su escritorio. No estn tomando iniciativas, ya sea recorriendo provincias, universidades, centros de estudios tcnicos, etc.

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El papel de las Universidades.

Las relaciones y contacto entre empresas y universidades, siempre van a ser importante. Con mayor razn en este tipo de proyectos y negocios. Leccin de esto nos entregan los pases industrializados, donde son los propios empresarios, los que toman la iniciativa y sienten la necesidad de mantener estas relaciones. Destacamos de esta actitud, de que considera al conocimiento como fuente y generadora de capital. La universidad actuar y ayudar, formando varios papeles. Uno de ellos est relacionado con el conocimiento cientfico y su difusin, formando profesionales, tcnicos, ingenieros, etc. Pero en la formacin de stos, es donde comete sus mayores errores, bsicamente por problemas en la enseanza y luego de contenidos, ramos y clases carentes de cuestionamiento, evitando anlisis exhaustivos, entregando contenidos de carcter dogmticos. Esto crea ambientes inadecuados de aprendizaje, formando entes anquilosados y distantes a la creacin. Como lo dijeron varios Gerentes forman excelentes empleados pero fracasan en la gestacin de empresarios. A pesar de ser las aulas un lugar y oportunidad a la vez de poder influir en la actitud de los alumnos, esto no sucede. Cometiendo, creemos un gran error. Ya que los empresarios, en nuestra opinin se pueden formar y fomentar, recordemos que los empresarios se
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caracterizarn por ser grandes soadores, creadores y realizadores de proyectos, estos pueden ser de todo tipo, no teniendo porque ser siempre ligado a lo monetario y econmico. Conjugarn de buena manera la reflexin y la accin. Y por sobre todo se destacar la actitud, la que ser distinta y los diferenciarn del resto, no solo en el plano profesional, sino una actitud frente a la vida. Las universidades, se espera que sean, adems de centros de estudios, lugar de movimientos fuertes en cuanto a generacin de ideas y creacin, logrando la interaccin y la convivencia de acadmicos y alumnos. Los primeros aportando sus experiencias y los segundos la fuerza y energa, llenas de ideas, nuevas visiones y opiniones. Las universidades chilenas, quedaron dcadas, desfasadas en el manejo del tema, considerando que en Estados Unidos, hace veinte aos que se estudia el capital de riesgo, existiendo ramos exclusivos al respecto. Poniendo nfasis, en como presentar proyectos a los Fondos, es decir no solo se habla de su manejo administrativo y financiero, sino que se incentiva y prepara a los jvenes emprendedores. Punto relevante, si consideramos los continuos reclamos de los ejecutivos, a la mala calidad de los proyectos que reciben. Nos parecera interesante que se realizarn esfuerzos conjuntos, a nivel acadmico, empresarial y estatal, en la difusin del tema. Lo que
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puede incluir Seminarios y publicaciones. En cuanto a lo primero, creemos que seria muy ilustrativo, acadmico, y adems incentivara presentacin de ms y mejores proyectos. En el rea de la investigacin, afortunadamente vemos seales que indican mayor preocupacin, por una funcin vital en las universidades 22, aunque es positivo no es suficiente, considerando que en Chile slo un 0.6 % del PIB, es utilizado en el desarrollo de esta rea. Por otro lado, no podemos delegar toda la responsabilidad al Estado. Con inteligencia y creatividad, se pueden hacer cosas significativas, en coordinacin entre empresas y universidades. Algo serio a analizar, seria los cambios originado por un factor cultural. Pero nos encontramos con un popurr, que se traduce en una cultura, inconsistente y diluida, de la cual podemos concluir que lo que se puede esperar desde esta perspectiva, es bastante poco. Y esto a nivel de pas, de gobierno, empresarial, familiar y personal. Entonces ac, no se puede hablar de cultura, ya que esta es casi inexistente. Lo que creemos que si sucede, es un extrao fenmeno similar a la de la aculturacin. En el cual, una cultura impone su dominio sobre otra y se produce un intercambio, y dan origen a una tercera cultura diferente a su vez de las a la

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Una variable que va influir en el mediano y largo plazo, es el aporte de las universidades privadas , aunque es bastante modesto, va en aumento en la medida que se van consolidando como proyectos educacionales.

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anteriores. Pareciera que nuestro pas, ha transitado en este proceso, a lo largo de nuestra historia. Lo anterior no nos deja desesperanzado, ya que creemos que luego de continuos procesos, se estn viendo seales diferenciadoras, principalmente en la juventud, que permiten aspirar a un futuro mejor desde esta perspectiva.

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Algunas medidas planteadas en este estudio, pueden encontrar dificultad al ser planteadas. Es por que dentro de las alternativas paralelas que podemos sealar, es la de crear mercados cerrados de capital de riesgo dando la posibilidad de ingreso, tanto a capitales nacionales como

extranjeros. Con un marco regulatorio mnimo e inexistente en lo posible. Con un rgimen tributario especial, incluyendo por supuesto, igual trato al capital nacional como extranjero. Mercado que no dependa de los aportes de las AFPS, de esta manera permitir que este mercado funcione y de paso, demostrar lo beneficioso y seguro que es ste. De manera de lograr que las AFPs pudieran aportar con mayor cantidad de dinero.

Finalizando nuestro trabajo, hemos confirmado nuestras hiptesis planteadas al inicio de la investigacin. Las cuales explicaran en gran razn el escaso desarrollo del Capital de riesgo en nuestro pas. Y la gran influencia que tienen las tres variables analizadas. Que si bien pueden evolucionar favorablemente, la conjugacin entre ellas es lo fundamental. Es por eso, que por sobre todo destacamos lo vital que esto significa. Por lo anterior, es que ms all de los avances en cada rea en nuestro trabajo mencionada, lo esencial es que se genere el ambiente adecuado. De esta manera se podr aspirar un verdadero desarrollo del Capital de Riesgo en Chile.
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AMBIENTE ADECUADO PARA EL DESARROLLO DEL CAPITAL DE RIESGO.

Gobierno y Congreso

Universidades

Mercado del Capital de Riesgo

Administradores del Fondo

Inversionistas

Figura N2. Se requiere de una interrelacin equilibrada y envolvente.

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ANEXOS - Anexo n1 CORFO FIDES Elegibles. - Deben estar constituidos con arreglo a las normas de la ley 18.815 y estar inscritos en la Superintendencia de Valores y Seguros ( SVS ). - Tener polticas que prioricen la inversin de empresas que cumplan con los requisitos de elegibilidad de CORFO en el programa.

Empresas Elegibles. - Sus proyectos deben ser calificados como de Innovacin Tecnolgica por FONTEC o estar ubicados en zonas de reconversin productiva. - Deben ser sociedades annimas con un patrimonio no superior a

100.000 UF. En caso de empresas de base tecnolgica, el patrimonio mximo es de 150.000 UF. Deben desarrollar actividades en los sectores econmicos definidos por CORFO : Agricultura Ganadera Silvicultura Pesca
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 Minera Industria Manufacturera Turismo Servicios de: Informtica y actividades conexas, Investigacin y desarrollo, Eliminacin y desperdicios y aguas residuales y cualquiera otra actividad relacionada con el saneamiento y mejoramiento del medio ambiente.

Para los efectos de esta lnea de crdito se entender por empresas de base tecnolgica aquellas cuya actividad principal es el diseo, el desarrollo, la fabricacin, la venta (o el otorgamiento de licencias), el servicio de:

Equipos para computacin, incluyendo componentes y perifricos Equipos electrnicos de uso comercial o industrial Programas de computacin de cualquier tipo Tecnologas relacionadas con Internet Componentes utilizados en los equipos de telecomunicaciones
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 Productos farmacuticos Aparatos mdicos Cualquier tipo de biotecnologia

Monto mximo de la Inversin. - El monto mximo para los aportes de capital del FIDES en cada empresa elegible ser de 100.000 UF. Podrn aportar ms, pero los excesos sobre este limite no sern contabilizados como parte de las metas de inversin que debe cumplir el FIDES.

Monto de los prestamos. - Los prestamos de CORFO a los FIDES no pueden ser inferiores a 160.000 UF, ni superiores a 320.000 UF, y su monto no puede exceder del monto de los aportes al Fondo.

Condiciones de los prestamos a los FIDES. - Se otorgan en Unidades de Fomento. - Plazo concordante con la duracin del FIDES establecida en su reglamento con un mximo de 20 aos.

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- Pagaderos en una sola cuota a la fecha de liquidacin del Fondo, el que no puede ser posterior en 3 aos ala fecha de expiracin del plazo de duracin del FIDES establecida en su reglamento. - En la liquidacin del Fondo se pagara primero a CORFO el principal del prstamo otorgado, despus a los aportantes del FIDES sus aportes originales, despus a la CORFO la suma necesaria para completar la rentabilidad anual del 10% sobre los saldos deudores del prstamo. En todo caso el monto a que tiene derecho CORFO por concepto de rentabilidad no podr exceder el 25% de los montos disponibles para ser distribuidos. - Para acceder a los prestamos de CORFO, los FIDES debern obligarse a no recibir nuevos aportes de capital despus de que falten 3 aos para la fecha de liquidacin del Fondo.

Obligaciones de inversin de los FIDES. - A los 24 meses debe estar invertido, en empresas elegibles por el Programa un monto equivalente al 50% del monto del prstamo recibido. - A los 48 meses, un monto equivalente al 100% del monto del prstamo - A los 60 meses, un monto equivalente al 120% del monto del prstamo.

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Plazo de desembolso de los prestamos . - En un plazo no superior a 180 das contado de la fecha de la carta de CORFO comunicando la aprobacin del prstamo.

Obligacin de informacin a CORFO. - Los FIDES beneficiarios de los prestamos otorgados con cargo a este Programa debern enviar trimestralmente a la Corporacin, durante la vigencia del prstamo, copia de la informacin que estn obligados a presentar a la Superintendencia de Valores y Seguros el balance anual del Fondo y de su Sociedad Administradora auditados por auditores independientes, y la informacin acerca de los hechos esenciales que pudiesen ocurrir. Igualmente debern enviar a la Corporacin la informacin que permita el seguimiento de lo establecido en las obligaciones de inversin en empresas elegibles y plazos para las inversiones. - Sin perjuicio de lo anterior, CORFO se reserva el derecho de requerir los antecedentes que estime necesarios para disponer de una informacin adecuada sobre la marcha del Fondo.

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Sanciones por incumplimiento. - Cualquier incumplimiento de las obligaciones asumidas en virtud de las presentes normas y del contrato de apertura de crdito, excluido el incumplimiento regulado en lo referido al calendario de inversiones dar derecho a la Corporacin a aplicar una multa de hasta un 2% del capital adeudado. Sin perjuicio de lo anterior, la multa mxima para el incumplimiento del envo de las informaciones a que se refiere la presentacin de las solicitudes de prstamo a CORFO y aprobacin de los prestamos ser de 0,5% del capital adeudado. Previo a la aplicacin de la multa, CORFO podr establecer plazos adicionales de hasta 30 das para el cumplimiento de las obligaciones a que se refiere el prrafo precedente.

Sistemas de crditos CORFO. Este organismo estatal, realiza otras funciones de intermediacin financiera, con el objetivo de poner a disposicin de los agentes econmicos privados recursos de largo plazo con alternativas de periodos de gracia, compatibles con los requerimientos de cada proyecto, con el fin de posibilitar la ejecucin de todos los buenos proyectos de inversin. Es por eso que quisiramos slo mencionar y dar a conocer las posibilidades de financiamiento que existen al respecto.
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1) Programas especficos de crditos : a.- Financiamiento de inversiones de Medianas y Pequeas Empresas ( US$ 5 Mill ). b.- Financiamiento de Inversiones de Pequea Industria ( US$ 450.000 ) c.- Financiamiento al Comprador Extranjero de Bienes Durables y Servicios. d.- Lnea de Financiamiento para Insumos de Produccin y Comercializacin en el extranjero. e.- Financiamiento de la adquisicin de bienes de capital a travs de Compaas de leasing. f.- Lnea para financiar Estudios de Postgrado.

2) Programas de Apoyo al Acceso al Mercado Financiero Formal Cauciones, Subsidios y Cofinanciamientos : a.- Cauciones Solidarias Proyectos en zonas y sectores en reconversin productiva Proyectos de innovacin tecnolgica Proyectos de PYME exportadora

b.- Programa de cofinanciamiento de costos de acceso al seguro de

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crdito. c.- Programa de Subsidio para facilitar el Financiamiento de Proyectos de Inversin ( SUCORE). d.- Programa de Compra de Bonos Subordinados a los Bancos

3) Financiamiento a los Fondos de Inversin de Desarrollo de Empresas (FIDES ) (explicado anteriormente con detalles)

4) Fondo Nacional de Desarrollo Tecnolgico Productivo ( FONTEC ) Lnea de Financiamiento para la Innovacin Tecnolgica Lnea de Financiamiento para la Infraestructura Tecnolgica Lnea de Financiamiento para Transferencia Tecnolgica Asociativa Lnea de Financiamiento para Entidades de Gestin y Centros de Transferencia Tecnolgica Lnea de Financiamiento de Estudios de Preinversin para Escalamiento Productivo en Proyectos de Innovacin.

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Bibliografa

1-

Pfeffer Urquiaga , Emilio y Francisco . Legislacin de Mercado

de Capitales. 2La Reforma Tributaria , Ley N 18.985. Hugo Contreras y

Leonel Gonzlez. 3- Legislacin Mercado de Valores, Entidades Fiscalizadas y Ley Orgnica S.V.S por Superintendencia de Valores y Seguros. 4- Ley de Impuesto a la Renta: Claudio Arellano, Hernn Macaya, Cecil Paredes y Rodrigo Ugalde. 5- Texto La economa Humanista, Un estudio de los incentivos subyacentes del desempeo econmico institucional y

organizacional. Peter Wenzell 6- Revista Trend Managament Vol. 2 N1/ Noviembre/diciembre 1999. 7- Descripcin de la teora y aplicaciones del Myers-Briggs type Indicator. Isabel Briggs Myers. 8- Reflexiones sobre la Banca Chilena Camilo Carrasco Alfonso. 9- Declaraciones de Rentas Ao tributario 1999. Hugo Contreras y Leonel Gonzlez.

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