Inicio de cobertura AB-BIOTICS

Biotecnología Más cerca del sueño americano

28 Mayo 2019 Fundada en 2004, AB-Biotics, S.A. (en adelante AB-Biotics) es una
Precio/acc. € 4,5 compañía de biotecnología española con sede en Barcelona y
Capitalización € 56,6m especializada en el desarrollo de probióticos y la fármaco-genética
psiquiátrica. Desde 2010 la compañía cotiza en el Mercado
EV € 57,2m Alternativo Bursátil (MAB).
Número de acciones 13m 2018 ha sido un año clave para AB-Biotics combinando un fuerte
Free-Float 32%
Código ABB impulso de su crecimiento internacional, y el respaldo a su gestión y
Bolsa MAB (BME) modelo de negocio de la japonesa Kaneka (cotizada en Japón y
Evolución YTD +45% EE.UU.) con la entrada de ésta en su accionariado como nuevo
accionista mayoritario y socio industrial. El acuerdo inicial de Kaneka y
Accionistas AB-Biotics tiene una duración de 7 años e incluye la concesión de
Kaneka Europe Holding Company NV licencia para la fabricación, importación, fermentación y distribución
37,77%
D. Miquel Ángel Bonachera Sierra 9,91%,
de determinados probióticos de AB-Biotics en mercados clave por su
D. Sergi Audivert Brugué 9.91%, D. Luis capacidad de compra, y poco desarrollados para AB-Biotics, como en
Sánchez Lafuente-Mario 10.15% EE.UU. y Japón. Así como el apoyo a la investigación de AB-Biotics con
un apoyo a la inversión de 490,000 euros a corto plazo.

Evolución de la acción La clave para la evolución bursátil de AB-Biotics será la capacidad de

AB-Biotics ésta de consolidar el fuerte crecimiento de los Rdos. 2018 (+65% en
5
4,5
ventas netas). La entrada de Kaneka refuerza la estrategia de entrada
4 en EE.UU., que actualmente con Canadá sólo pesa un 5,7% de las
euros/acc.

3,5
3 ventas a pesar de ser un mercado dónde el potencial para los
2,5
2
probióticos es importante debido a las pautas de consumo (US$
1,5 12/unidad familiar en N. América en 2015 vs 4 en Europa Occidental
1
según Euromonitor y la IPA), y a los diferentes problemas de salud
comunes en el país derivados de los hábitos de vida poco saludables.
Descripción de la compañía AB-Biotics cotiza a 51x PER’19e y 21,6x EV/EBITDA’19 según nuestras
AB-Biotics es una compañía estimaciones. Estos múltiplos son elevados aunque si la compañía
biotecnológica especializada en el cumpliese el crecimiento de ventas incluido en su presentación en el
desarrollo de probioticos y soluciones
para la aplicación de la fármaco-genética Foro MedCap 2018 de BME (ver pág. 20), que no incluiría el potencial
psiquiátrica. de Kaneka, estimamos que a los precios actuales se estaría pagando
un PER’21 de aproximadamente. 8x.
Analista Considerando esta guía de ventas publicada en 2018, y unos
Miguel Ángel García-Ramos, CFA márgenes EBITDA crecientes hasta 34% en 2022 vs 17% en 2018 por
ma.garcia@researchfy.com
una continuidad en la contención de costes, obtenemos una
valoración de 55 M euros. Recordamos que esta guía de ventas era
AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE
orientativa y no objetivo. En nuestra opinión, la cotización actual ya
ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
refleja gran parte de estas expectativas, por lo que para ver nuevas
revalorizaciones será clave que en las próximas publicaciones de Rdos.
LA ÚLTIMA PAGINA DE ESTE
la compañía confirme el crecimiento esperado, y el avance en el
INFORME CONTIENE
desarrollo de productos y venta de licencias. A medio/largo plazo la
INFORMACIÓN LEGAL MUY
clave es el desarrollo de la alianza con Kaneka y la potencial
IMPORTANTE
integración vertical para la mejora de márgenes, vía entrada en el
negocio de fabricación, actualmente externalizado y que la empresa
cree que podría permitirles duplicar los márgenes brutos (en 2018
39%).
Contenidos
1. DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑIA ............................................................................................................. 3
1.1. Cronología ........................................................................................................................................ 4
1.2. Modelo de negocio .......................................................................................................................... 5
1.3. Accionariado .................................................................................................................................... 5
2. PROBIOTICOS: MERCADO Y TENDENCIAS ............................................................................................... 6
2.1. Qué son los probióticos? ................................................................................................................. 6
2.2. Mercado de los probioticos ............................................................................................................. 7
3. PRODUCTOS AB-BIOTICS: DIVERSIDAD Y CRECIMIENTO ...................................................................... 10
3.1. Principales Productos .................................................................................................................... 10
3.2. Aplicaciones ................................................................................................................................... 11
3.3. Banco de cepas .............................................................................................................................. 12
3.4. Proceso de desarrollo .................................................................................................................... 12
3.5. Exposición geográfica y diferentes distribuidores ......................................................................... 12
3.6. Pipeline de productos .................................................................................................................... 13
4. EVOLUCIÓN FINANCIERA ...................................................................................................................... 14
4.1. Evolución historica ......................................................................................................................... 14
4.2. Rdos. 2018 ..................................................................................................................................... 15
5. ANÁLISIS DAFO ...................................................................................................................................... 19
6. VALORACIÓN ......................................................................................................................................... 21
7. CATALIZADORES .................................................................................................................................... 23
8. COMPARABLES ...................................................................................................................................... 24
9. BALANCE................................................................................................................................................ 25
10. CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS ................................................................................................ 26
DISCLAIMER .................................................................................................................................................. 27

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AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
1. DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑIA

Fundada en Barcelona en 2004, AB-Biotics es una empresa líder en biotecnología y La línea de

cuya actividad principal está diversificada en 2 áreas de negocio: probióticos es el
principal negocio
- AB Ingredientes funcionales (en 2018 supuso el 93,5% de las ventas totales de AB-Biotics con
y el 87% del Margen Bruto), división que desarrolla probióticos para la venta un 93,5% de las
a través de distribuidoras farmacéuticas en más de 66 países, y que ha sido ventas totales y un
87% del margen
el principal catalizador de crecimiento durante los últimos 3 años.
bruto en 2018
- Neurofarmagen (6,5% ventas), negocio centrado en el análisis genético para
para la mejor de adaptación de tratamientos farmacológico, también
conocido como fármaco-genética. Esta división ha visto reducida su
contribución los últimos años pasando de 1,5 millones de euros en 2016 o
un 40% de las ventas de la compañía, a 0,8 millones de euros en 2018, un
6,4% de las ventas totales.
Las ventas por geografía de AB-Biotics se distribuyen de la siguiente manera:

Ventas por área geografica AB-Biotics 2018

EE.UU. y Canadá
Oriente Medio y Norte 6%
de África Asía Pacifico
1% 21%

Latinoamérica
17%
España
10%

Resto de
Europa
45%

Fuente: Cuentas anuels de AB-Biotics y elaboración propia

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 1.1. Cronología
A continuación incluimos tabla de elaboración propia con los eventos más
destacados en la financiación y desarrollo de negocio para AB-Biotics:

Desde su salida a bolsa en 2010, AB-Biotics ha ampliado capital por un total de 19,2 AB-Biotics tiene
millones de euros, acumulando resultados negativos por 12,3 millones de euros en base imponibles
negativas de 12,3
este periodo. A pesar de estas pérdidas, 2018 ha supuesto el primer ejercicio con un
millones de euros
resultado neto positivo de 1.2 millones de euros, situando el Patrimonio neto de la que serán
compañía en 6.85 millones de euros, y una deuda neta de 2.4 millones de euros aplicadas los
(1,3x deuda neta/EBITDA). próximos
ejercicios,
- Origen – Universidad Autónoma de Barcelona reduciendo la tasa
impositiva a
Como compañía fundamentada en la investigación y el desarrollo, no es extraño niveles del 7,5%
conocer que el germen de AB-Biotics se gestó en la Universidad Autónoma de aproximadamente
Barcelona en 2004. Los fundadores, Miquel Ángel Bonachera y Sergi Audivert eran
estudiante de bioquímica y decidieron iniciar un proyecto emprendedor.
- Del servicio de externalización de I+D a desarrollo de producto propio
El aprendizaje en la
El aprendizaje de los primeros años completando proyectos de I+D para empresas prestación de I+D a
terceros permitió a
farmacéuticas, anima a los gestores de AB-BIOTICS a iniciar la investigación para el
la empresa
desarrollo de productos propios. Para ello, AB-BIOTICS lanzó una primera ronda de conseguir la
financiación con Angel Investors en 2008. experiencia
necesaria para
- Salida a bolsa en el Mercado Alternativo Bursátil en 2010 afrontar sus
propios desarrollos
Para potenciar el crecimiento y preparar el lanzamiento de los primeros productos
a partir de 2008
propios, AB-BIOTICS decide salir a bolsa en 2010 captando 3,5 millones de euros.

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AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
 - Lanzamiento de los primeros productos probióticos en 2013
En 2011 AB-Biotics captó 4,3 millones de euros, y 5 millones de euros en 2013, año
en el que lanzó su primer producto probiótico, AB-LIFE, así como su producto de A los 113
fármaco-genética: NeuroPharmagen. productos de AB-
Biotics, la
- Aceleración de licencias y acuerdo con Kaneka compañía
acumulaba en
Entre 2014 y 2018 AB-Biotics ha disfrutado de un periodo muy proclive en términos
mayo de 2018
comerciales, firmando 54 licencias que ya se han traducido en un incremento de otros 115
ventas desde 819 mil euros en 2013 a 11,89 millones de euros en el ejercicio 2018, productos en
lo que supone una tasa de crecimiento constante o TACC del 71% en el periodo. proceso de
aprobación (24),
1.2. Modelo de negocio preparación (83) o
inicio de puesta en
AB-Biotics se configura como un negocio B2B: la empresa desarrolla la formulación comercialización
del probiótico, externaliza la producción y, por último, establece acuerdos (8), lo que apoya
regionales con distribuidores (por ej, Stada, Sanofi) para la distribución del las perspectivas de
producto, vendiendo también algunos de sus principios activos patentados para un fuerte
crecimiento en
productos de terceros. Actualmente tiene 78 acuerdos de licencia de distribución,
ventas los
en 66 países, para 123 productos aprobados en diferentes países con un pipeline en próximos años.
fase de aprobación que puede casi duplicar los productos comercializados en los
próximos 2 años, lo que otorga visibilidad a la compañía para continuar creciendo
en ventas los próximos años.

1.3. Accionariado
El 37,7% del capital de la compañía pertenece a Kaneka, que entró en el capital en El acuerdo de AB-
el primer semestre de 2018, y que ha supuesto un punto de inflexión en la empresa. Biotics en 2018
incluyó la entrada
Kaneka no es sólo un socio financiero, es además un socio comercial estratégico
de ésta en el
para la internacionalización de la empresa mediante el acuerdo de la venta de los capital de la
productos de AB-Biotics en el mercado de Estados Unidos, Canadá y Japón. española con una
participación
Kaneka (http://www.kaneka.co.jp/), es una empresa domiciliada en Tokio, fundada mayoritaria del
en 1949 y dedicada a la química, productos médicos y alimenticios. Es cotizada en el 37,7%
mercado japonés y en EEUU. En 2018 facturó 4.730 millones de euros y obtuvo un
beneficio neto de 174,7 millones de euros. El carácter de socio comercial e
industrial de Kaneka aporta visibilidad al plan de crecimiento de AB-Biotics en
EE.UU. Es previsible que la penetración de AB-Biotics en Japón y Norteamérica se
acentuará a partir de 2020, cuando las inversiones adicionales impulsadas con los Los cofundadores
D. Miquel
490.000 euros del acuerdo comercial entre AB-Biotics y Kanekan permitan acelerar Bonachera, y D.
el proceso comercial. Sergi Audivert
mantienen una
Kaneka, en su medium term management plan 2018/21, prevé un fuerte participación total
crecimiento en la división de suplementos alimenticios (TACC’18-21 de 5,4% a nivel del 20%
de ventas). La japonesa tiene un objetivo de inversión de 1.630 millones de euros
(al tipo de cambio actual) para operaciones de M&A, siendo Estados Unidos un
mercado clave para la empresa.

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A continuación incluimos diagrama con los principales accionistas de AB-Biotics
(último actualización en CNMV a 09/01/2019):

Accionariado de AB-Biotics

Free Float
32%

Kaneka
38%
D. Luis Sánchez
10%

D. Sergi Audivert
10% D. Miguel Angel
Bonachera
10%

2. PROBIOTICOS: MERCADO Y TENDENCIAS

2.1. Qué son los probióticos?

Los productos probióticos están directamente dirigidos a potenciar la microbiota, o Los probióticos
flora intestinal, la cual está compuesta por billones de bacterias que colonizan el contienen
organismos vivos,
sistema digestivo humano. El término de probiótico significa “a favor de la vida” y
fundamentalmente
son microorganismos o sustancias provenientes de éstos que contribuyen al bacterias, que
equilibrio microbiano intestinal, con un efecto beneficioso para la salud. tienen un efecto
beneficioso para la
La comunidad científica comenzó a interesarse por estos microorganismos vivos ya salud
a principios del siglo XX. El biólogo Élie Metchnikoff, galardonado con el premio
Nobel de medicina en 1908, fue el primero en relacionar las bacterias ácido-lácticas
con efectos beneficiosos sobre la salud.
Los distintos tipos de bacterias presentes en la en la flora intestinal tienen 3
Las bacterias
funciones principales: (i) la nutrición a través del metabolismo, (ii) la protección presentes en la flora
frente a patógenos, y (ii) la función trófica, tisular y autoinmune. intestinal favorecen
una mejor absorción
Las cepas de los probióticos pueden ser bacterias, hongos y levaduras pero la gran de los nutrientes,
mayoría son bacterias. Las cepas con propiedades beneficiosas para la salud protegen frente a
humana y de importancia para la industria alimentaria pertenecen frecuentemente patógenos, y son
al género de Bifidobacterium, Lactobacillus y Streptococcus, así como levaduras del clave en el sistema
autoinmune
género de Saccharomyces. Según fuentes del sector, en la actualidad existen
productos que muestran buena receptibilidad como matrices alimentarias para
albergar a los probióticos y favorecer la incorporación de estos al producto
alimenticio; entre ellos destacan los productos líquidos como el yogurt, los jugos de
frutas o las bebidas fermentadas.

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 2.2. Mercado de los probioticos
Norte América es el
Según la Asociación Internacional de Probióticos (IPA) y Euromonitor mercado de mayor
International, en 2017 el mercado de los probióticos alcanzó a nivel global un valor gasto en
retail de 42.500 millones de dólares. En cuanto el formato de venta, y según estas suplementos
probióticos por
fuentes, un 73% de todos los prebióticos se vende cómo yogures, un 15% como
unidad familiar: en
leche agría, y un 12% en suplementos (capsulas, ampollas, gotas, etc…). Este último 2015 US$ 13/ud
segmento es al que se dirige principalmente AB-Biotics a través de la venta a familiar vs US$ 4
diferentes distribuidoras (B2B). A nivel geográfico EE.UU. es el mayor mercado en Europa
para los suplementos probióticos como puede observarse en el siguiente gráfico: Occidental

Fuente: folleto IPA Noviembre 2018

Otras fuentes apuntan a datos similares. Statista sitúa el volumen de ventas a nivel
mundial en 48.830 millones de dólares ya en 2018. El peso de los
probióticos en
Por otro lado, Grand View Research señala a Asia y Europa como los principales sumplementos ha
mercados (en Europa el sector estaría creciendo al 2% anual, por debajo del pasado de un 8% en
crecimiento mundial en torno al 6-8% anual según las diferentes fuentes). La razón 2010 ó c.2.400 M
es que en Europa y Asia se ha promocionado más las virtudes de estos dólares a un 12% en
microorganismos. En Europa, Italia es el principal mercado (20% de las ventas), 2017 ó >5.100 M
dólares
seguido de Francia y Alemania (10 y 5% respectivamente). No obstante, son Rusia y
Polonia los focos de crecimiento actual.

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A continuación incluimos gráfico con la distribución de ventas a nivel global para
el conjunto de los productos alimenticios y suplementos con probióticos:

Sector. Facturación (%) por áreas geográficas

Oriente
Medio&Africa
SudAmérica 7% Norte América
8% 19%

Europa
Asia Pacífico
28%
38%

Fuente: Grand View Research

Debido a que los yogures representan el producto probiótico más vendido, el canal
Diferentes fuentes
de distribución principal son los supermercados e hipermercados, con una cuota de de estudio de
mercado de aproximadamente el 47% y dónde se venden mayoritariamente mercado estiman
yogures y lácteos. el crecimiento de
los probióticos
El mercado de Probióticos sigue siendo un sector en crecimiento. para los próximos
años en un 6-8%
El mercado de los probióticos en el mundo continúa en expansión y presenta una de anual
las mayores tasas de crecimiento dentro del mercado global de los alimentos
funcionales. Como ejemplo de ello, Transparency Market Research estima una tasa
anual de crecimiento constante (TACC) del 3,9% entre 2017 y 2022 para los
productos de salud digestiva, mientras que el crecimiento de los probióticos estaría
en un rango del 6-8% TACC según diferentes fuentes como Euromonitor o Mordor
Intelligence. No obstante, en octubre de 2018 Euromonitor destacó en su informe No obstante,
fuentes como
suplemento probióticos: teorías del crecimiento futuro que existe una mayor
Euromonitor
incertidumbre, pudiendo darse una posible desaceleración por la canibalización apuntan a una
entre diferentes categorías debido al fuerte crecimiento ya visto los últimos años, mayor
así como por la falta de conocimiento de los consumidores sobre este tipo de incertidumbre y
productos y la llamada fatiga de la píldora. una posible
ralentización por
La creciente preocupación global por la salud y la efectividad de los probióticos, competencia entre
unido al incremento de la renta disponible global, a la amplitud de la cartera de segmentos

probióticos y el fácil accesibilidad son los factores que influyen en el crecimiento

del sector.

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Para el nicho de los suplementos alimenticios, las expectativas son de un
crecimiento del 7,5% anual a nivel global (Fuente: Mordor Intelligence) aunque,
como comentábamos anteriormente diversas fuentes sitúan este crecimiento los
próximos años en una horquilla del 6 y 8%. Las cifras de la IPA y Euromonitor
apuntaría una TACC del 7% para los probióticos en sumplementos hasta niveles de
7.000 millones de dólares en 2022.
Por áreas geográficas:
El mercado asiático
- Asia Pacífico (aprox. 38% del mercado de probióticos) es el mayor
Asía Pacifico emergió como el mayor mercado desde 2015. El aumento de los mercado por
volumen para los
ingresos disponibles en el área, junto con una mayor conciencia de los probióticos probióticos,
en la región, ha favoreciendo el crecimiento de la industria. Países como Japón, aunque
China y Australia contribuyeron significativamente al crecimiento global de la prácticamente
demanda. Además, las oportunidades de negocio proporcionadas por países como enfocado en
India, China y Australia están incentivando a atraer a los participantes de la lácteos

industria a invertir más en la región.

- Europa (aprox. 28% del mercado de probióticos)
El crecimiento en la UE ya está siendo más lento que en otras áreas geográficas En Europa el
derivado de factores regulatorios, como lo confirma la Asociación Internacional de crecimiento está
Probióticos. Esta es la razón por la cual la UE pasó de ser el primer mercado para siendo más lento
yogures probióticos en 2009 a ser hoy la tercera mayor región, tras China y Estados que en otras
geografías debido
Unidos. Un mayor control regulatorio dificulta el marketing de probióticos en
a los factores
lácteos. Esto podría beneficiar a AB-Biotics en cuanto se reduciría el potencial de regulatorios e
canibalización entre diferentes categorías, y en la medida en que la estrategia de impactando en
AB-Biotics está centrada en suplementos y apoyado su desarrollo con pruebas mayor medida en
clínicas documentas (estimamos que AB-Biotics destinará anualmente a I+D entre el mercado de los
yogures.
600.000 y 800.000 euros).
- América del Norte (aprox. 19% del mercado de probióticos)
En América del Norte una parte relevante de la población sufre trastornos
El modelo de AB-
digestivos, obesidad, hipertensión y caries dental, debido a un estilo de vida poco
Biotics está basado
saludable y sedentario. Según la Organización Mundial de la Salud (OMS), en el desarrollo de
aproximadamente de 65 a 70 millones de personas en la región están productos con
experimentando problemas asociados con el sistema digestivo. Estos factores han efectos
contribuido a un aumento en la demanda de probióticos, que mueven 7,1 mil beneficiosos
documentados
millones de dólares en Norteamérica (Fuente: Euromonitor).
clínicamente, lo
Asociaciones: que limita el
impacto de
La Sociedad Europea de Nutrición Clínica y Metabolismo (ESPEN) y la EFSA cambios
(European Food Safety Authority) regulan el uso de probióticos en suplementos regulatorios a su
negocio
dietéticos, productos farmacéuticos y alimentos y bebidas. La IPA (International
Probiotics Association) es la asociación patronal.
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AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
Competidores:
Por último, algunas de las principales empresas que operan en esta industria
incluyen Arla Foods, Probi, Lallemand, Chr. Hansen, Danone, Danisco, Yakult Honsha
y Nestlé. Activia y Yakult son las principales marcas del sector. Los competidores
directos por tipo de producto para AB-Biotics son Bioguia AB, Chr. Hansen Holding
A/S, y Probi AB (ver pág. 23 para más información de estos comparables).

3. PRODUCTOS AB-BIOTICS: DIVERSIDAD Y CRECIMIENTO

AB-Biotics desarrolla probioticos con 6 principales aplicaciones: (i) salud

gastrointestinal, (ii) salud cardiaca, (iii) pediatría, (iv) Salud femenina, (v) mejora del
sistema inmunológico, y (vi) salud dental.

3.1. Principales Productos

Dentro de estas aplicaciones los principales productos son:
- AB-KOLICARE (27% ventas totales de AB-Biotics en 2018)

Suplemento alimenticio

AB-Biotics describe AB-KOLICARE® como un probiotico

100% natural obtenido de la flora intestinal de infantes
sanos y que previene y trata los cólicos infantiles,
ayudando a la maduración de la flora de los bebes. Este
producto incluye 2 cepas patentadas por AB-Biotics:
Pediococcus pentosaceus and Bifidobacterium longum

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 - I3.1 (16% ventas totales de AB-Biotics en 2018)
Suplemento alimenticio

AB-Biotics describe el probiótico i3.1 como un producto

natural con probiotia 100% de origen humano. Este
producto tendría un sistema innovador de triple acción
sobre el síndrome de intestino irritable: reduce la
permeabilidad y el desequilibrio, y tiene un efecto
desinflamatorio reduciendo la hipersensibilidad. La
combinación de las 3 cepas del producto i3.1 está
recomendada en las guías de la Organización Mundial de
la Gastroenterología (WGO) para el tratamiento
sintomático del síndrome de intestino irritable.
Cepas patentadas:
Pediococcus acidilactini CECT 7483
Lactobacillus planatarum CECT 7484
Lactobacillus planatarum CECT 7485

- AB-DIGEST (16% ventas totales de AB-Biotics en 2018)

Suplemento Alimenticio

AB-Biotics describe el probiotico AB-Digest como un

probiótico natural 100% de origen humano para la
mejora de la salud gastrointestinal. AB-Digest reduce la
incidencia y duración de la diarrea por varios
mecanismos de acción: efecto anti-flamatorio,
reforzamiento de la barrea epitelial intestinal y un efecto
antimicrobiano y antiviral ofreciendo una mejora contra
la diarrea inducida por patógenos, tratamiento y
prevención de la diarrea asociada a la toma de
antibióticos (AAD).

3.2. Aplicaciones
Clasificando los productos de AB-Biotics por sus aplicaciones encontramos:
- Salud gastrointestinal: i3.1., AB-Digest. Entre ambos 32% de las ventas totales.
- Salud cardiaca: AB-LIFE (reducción de colesterol)
- Pediatría: AB-Kolicare (27% ventas totales), y AB-Disgest Kids
- Salud femenina: AB-Intimus, AB-Cyscare
- Sistema immune: AB-Inmuno
- Salud dental: AB-Dentalac, AB-Dentalac gum

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 3.3. Banco de cepas
AB Biotics destaca su banco de más de 500 cepas, extraídos de personas habitantes
de zonas rurales con buenas condiciones de salud, nula exposición a antibióticos y, en La línea de
probióticos es el
definitiva, una microbiota no afectada por el estilo moderno de alimentación. Es un
principal negocio
activo relevante, ya que permite a la compañía fuentes de crecimiento y de AB-Biotics con
aprovechamiento de las distintas vías de expansión mediante la respuesta a la un 93,5% de las
demanda de nuevos probióticos con diferentes principios activos. Es un activo cuyo ventas totales y un
valor potencial no estaría reflejado en balance pero que mejora el perfil competitivo 87% del margen
bruto en 2018
de la empresa ya que todas las cepas están patentadas y, por tanto, es un activo
estratégico.

3.4. Proceso de desarrollo

El proceso de desarrollo de probioticos de AB-Biotics incluye diferentes fases. La
primera incluiría la Identificación de patología a tratar, así como la identificación de
los mecanismos de acción. A continuación se inicia la búsqueda de las cepas con
mejores resultados, para finalmente iniciar el proceso de validación clínica, proceso
que se realiza bajo estándares farmacéuticos.

3.5. Exposición geográfica y diferentes distribuidores

En el siguiente cuadro puede observarse los diferentes licenciatarios de AB-Biotics en
diferentes países. La lista incluye grandes farmacéuticas internacionales, y otras de
tamaño medio locales. Como puede observarse, en 2017 AB-Biotics tenía una
representación muy limitada en EE.UU., siendo la entrada de Kaneka clave para
tomar impulso en este mercado los próximos años.

Fuente: Presentación AB-Biotics Evento Foro MEDCAP BME finales de mayo 2018
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 3.6. Pipeline de productos
El Pipeline de AB-Biotics refleja una fuerte actividad. La tabla incluida a
continuación, y con fecha mayo 2018, ya reflejaba un gran número de productos
avanzando hacía su comercialización lo que supondrá el principal catalizador en las
ventas de la empresaa corto plazo.

Fuente: Presentación AB-Biotics Evento BME MAB 2018

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4. EVOLUCIÓN FINANCIERA
4.1. Evolución historica
Desde la salida a bolsa de AB-Biotics, la compañía ha registrado un fuerte Desde la salida a
crecimiento en ventas del 26,6% TACC’10-18, y del 44,73% TACC’10-18 en EBITDA, bolsa de AB-Biotics
aunque en esta última métrica la compañía registró un resultado negativo en casi en 2010 y hasta
final de 2018, la
todo el periodo (desde 2011 hasta 2016).
compañía ha
Debido al fuerte crecimiento de AB-Biotics, y el comentado resultado operativo registrado una TACC
en ventas del 26,6%
negativo en gran parte de este periodo. La compañía requirió de diversas
ampliaciones de capital (19 millones de euros desde 2019), siendo la última en 2016
(4,5 millones de euros).
AB-Biotics

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 e 2020 e 2021 e 2022 e TACC 10-18 TACC 18-22
VENTAS 1.801.686 2.256.206 1.641.606 818.681 1.632.794 3.450.467 3.960.872 7.207.694 11.892.423 13.094.000 18.372.000 23.361.000 27.294.000 26,60% 23,08%
% 25,2% -27,2% -50,1% 99,4% 111,3% 14,8% 82,0% 65,0% 10,1% 40,3% 27,2% 16,8%
VENTAS CONSENSO 14.500.000 19.280.000 22.340.000 24.210.000 - 19,45%
21,9% 33,0% 15,9% 8,4%
EBITDA 104.024 -340.890 -2.327.828 -1.517.860 -981.183 -578.328 -1.454.485 428.861 2.002.743 2.645.993 5.112.550 7.317.326 9.319.037 44,73% 46,87%
% -427,7% 582,9% -34,8% -35,4% -41,1% 151,5% -129,5% 367,0% 32,1% 93,2% 43,1% 27,4%
EBITDA CONSENSO 3.190.000 5.640.000 7.400.000 8.470.000 - 43,41%
59,3% 76,8% 31,2% 14,5%
EBIT -18.119 -727.229 -2.861.753 -2.216.398 -1.751.508 -1.351.783 -2.544.224 -708.416 812.265 1.392.869 3.864.571 6.078.305 8.078.033 - 77,58%
% 3913,7% 293,5% -22,6% -21,0% -22,8% 88,2% -72,2% -214,7% 71,5% 177,5% 57,3% 32,9%
EBIT CONSENSO 2.040.000 4.610.000 6.470.000 7.630.000 - 75,07%
Beneficio neto -5.188 -491.204 -2.073.879 -1.812.918 -1.534.795 -1.238.041 -5.988.928 -894.781 1.218.232 1.108.321 3.573.040 5.620.860 7.066.910 - 55,19%
% 9368,3% 322,2% -12,6% -15,3% -19,3% 383,7% -85,1% -236,1% -9,0% 222,4% 57,3% 25,7%
Beneficio neto CONSENSO 1.900.000 4.290.000 5.730.000 6.640.000 52,80%
Bpa 0,00 -0,07 -0,23 -0,19 -0,16 -0,13 -0,48 -0,07 0,10 0,09 0,28 0,45 0,56
Margenes
Bruto 152,5% 139,9% 79,8% 57,9% 81,8% 79,6% 81,9% 51,4% 44,7% 44,0% 45,0% 45,0% 46,0%
EBITDA 5,8% -15,1% -141,8% -185,4% -60,1% -16,8% -36,7% 6,0% 16,8% 20,2% 27,8% 31,3% 34,1%
EBIT -1,0% -32,2% -174,3% -270,7% -107,3% -39,2% -64,2% -9,8% 6,8% 10,6% 21,0% 26,0% 29,6%
Neto -0,3% -21,8% -126,3% -221,4% -94,0% -35,9% -151,2% -12,4% 10,2% 8,5% 19,4% 24,1% 25,9%
Deuda Finan. Neta -82 -2.217.855 -162.420 2.945.765 3.363.633 3.989.235 2.585.427 2.103.768 2.426.541 507.123 -2.658.987 -7.924.037 -14.697.810
Deuda Neta consenso
ROE -0,1% -5,6% -19,5% -18,2% -17,7% -17,4% -107,6% -18,9% 17,8% 13,9% 31,0% 32,8% 29,2%
ROCE -0,3% -6,7% -19,3% -16,3% -14,2% -12,5% -27,0% -8,4% 7,2%
Multiplicadores Financieros (precios de mercado)
PER -2.965,3 x -41,3 x -9,8 x -9,2 x -12,4 x -15,3 x -3,4 x -22,2 x 32,0 x 51,1 x 15,9 x 10,1 x 8,0 x
EV/EBITDA 0,00 x 0,00 x 0,00 x 0,00 x -22,79 x -39,75 x -15,62 x 51,28 x 20,70 x 21,60 x 10,56 x 6,66 x 4,50 x
EV/EBIT -0,13 x 3,05 x 0,06 x -1,33 x -1,92 x -2,95 x -1,02 x -2,97 x 2,99 x 0,36 x -0,69 x -1,30 x -1,82 x
P/VL 2,43 1,54 1,25 1,12 1,35 1,38 1,61 1,63 2,58 3,95 3,01 2,24 1,72
Apalancamiento
Financiero 0,0% -25,2% -1,5% 29,6% 38,8% 56,0% 46,4% 44,4% 35,4% 6,4% -23,0% -46,2% -60,7%
Operativo
EBITDA/Intereses -10,9 x -8,4 x -29,5 x -8,4 x -11,1 x -4,2 x -5,9 x 1,1 x 8,5 x 13,6 x 2.801,4 x 4.304,6 x 5.957,4 x
DFN/EBITDA 0,0 x 6,5 x 0,1 x -1,9 x -3,4 x -6,9 x -1,8 x 4,9 x 1,2 x 0,2 x -0,5 x -1,1 x -1,6 x
Capex 0 3.576.706 2.533.024 3.223.981 -1.023.638 595.849 1.779.843 112.235 2.275.543 677.000 707.000 738.500 771.575
Acciones (Millones) 5,02 7,07 9,07 9,60 9,60 9,60 12,59 12,59 12,59 12,59 12,59 12,59 12,59
Fuente: Cuentas AB-Biotics, Consenso correspondiente a GVC Gaesco (datos informe fechado 13/07/2018 disponible gratuitamente en el perfil de la compañia en la web del Mercado Alternativo Bursatil de BME)

Fuente: Cuentas anuales AB-Biotis, Consenso formado por GVC Gaesco, y estimaciones propias basadas en las ventas incluidas
en el plan de producción comercial públicado durante la presentación de la compañia en mayo 2018 durante la reunión anual
del MAB y publicada como Hecho Relevante

La fuerte evolución de las ventas de probióticos en 2017 y 2018, y el control de los

costes de personal y otros costes operativos, han sido la clave para la recuperación
de un Resultado Operativo y un Beneficio neto positivos.
El modelo de negocio basado en la venta de licencias, y las inversiones ya realizadas
para la internacionalización y exposición de la marca, deberían permitir un
crecimiento de estos gastos por debajo del ritmo de crecimiento de las ventas los
próximos años, lo que posibilitará la generación positiva de caja y la reducción del
endeudamiento de AB-Biotics (1,2x deuda neta’18, 0,1x deuda neta’19e tomando

14
AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
como hipótesis el cumplimiento de la guía de ventas ofrecida por AB-Biotics en
mayo 2018, ver pág. 20).

4.2. Rdos. 2018

A continuación incluimos tabla con el sumario de la cuenta de Pérdida y Ganancias
de 2018:

Fuente: Cuentas Anuales 2018 AB-Biotics

Los Rdos. 2018 de AB-Biotics fueron positivos, registrando un incremento del El fuerte
incremento de
+65% en ventas netas hasta 11,9 millones de euros, un +367% en EBITDA hasta 2
Rdos. en 2018
M euros, y finalmente obteniendo la primera figura positiva en beneficio neto en la confirman el buen
historia de la compañía desde que inició cotización en 2010 con 1,2 millones de trabajo de
euros. crecimiento
exterior: Las ventas
A nivel de ventas, la mejor evolución correspondió a la división de Ingredientes internacionales
funcionales encargada del desarrollo y venta de los probióticos. Esta división crecieron en peso
alcanzó unas ventas de 11,1 millones de euros o un crecimiento del 79,8% y con un sobre las ventas
totales del 82,5%
peso total del 93.5% sobre las ventas de la compañía. Las ventas registraron una
en 2017 al 90% en
evolución muy positiva de todas las áreas geográficas salvo Oriente medio y África: 2018

15
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Ventas Ingredientes funcionales (miles de euros) 2016 2017 Var. (%) 2018 Var. (%)
Asía Pacifico 456 939 105,9% 2.521 168,5%
Europa 1.527 3.706 142,7% 6.030 62,7%
Latino América 62 736 1087,1% 1.888 156,5%
Oriente Medio y Norte de África 59 409 593,2% 11 -97,3%
EE.UU. y Canadá 74 399 439,2% 678 69,9%
TOTAL 2.178 6.190 184,2% 11.128 79,8%

Peso Ventas IF por área geografica (%)

Asía Pacifico 20,9% 15,2% 22,7%
Europa 70,1% 59,9% 54,2%
Latino América 2,8% 11,9% 17,0%
Oriente Medio y Norte de África 2,7% 6,6% 0,1%
EE.UU. y Canadá 3,4% 6,4% 6,1%
Fuente: AB-Biotics y elaboración propia

Por su parte, la división de medicina de precisión NeuroPharmagen (fármaco-

genética psiquiátrica), registró una mala evolución con una caída en ventas del
25%, continuando la tendencia negativa ya vista en 2017. Por área geográfica
destacó el desplome de las ventas en Asia-Pacifico (-93,7% hasta 13.000 euros), y
Oriente-Medio y África (-37% hasta 66.000 euros). Las áreas de mayor peso, Europa
(64,8%) y Latino América (25) registraron ambas caídas de digito bajo (-2,9% y -2,1%
respectivamente).

NeuroPharmagen (miles de euros) 2016 2017 Var. (%) 2018 Var. (%)
Asía Pacifico 1 207 20600% 13 -93,7%
Europa 410 510 24% 495 -2,9%
Latino América 184 195 6% 191 -2,1%
Oriente Medio y Norte de África 62 106 71% 66 -37,7%
EE.UU. y Canadá 827 0 -100% 0 -
TOTAL 1484 1018 -31% 764 -25,0%

Peso Ventas NeuroPharmagen por área geografica (%)

Asía Pacifico 0,1% 20,3% 1,7%
Europa 27,6% 50,1% 64,8%
Latino América 12,4% 19,2% 25,0%
Oriente Medio y Norte de África 4,2% 10,4% 8,6%
EE.UU. y Canadá 55,7% 0,0% 0,0%
Fuente: AB-Biotics y elaboración propia

El margen bruto ajustado (antes de ingresos por trabajos para el inmovilizado y

otros ingresos de exploración) en el periodo cayó 5,5 puntos porcentuales hasta un
38,8%. AB-Biotics justifica esta caída en el incremento de ventas en el mercado
ruso, dónde los márgenes son inferiores a los del resto de Europa. Respecto al resto
de costes operativos, los costes de personal crecieron un 9,9% hasta 1,84 millones

16
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de euros, y otros costes operativos (fundamentalmente servicios de terceros) +3,2%
hasta 2,1 millones de euros.
Los ingresos por trabajos realizados para el inmovilizado crecieron un +37% hasta
los 701 millones de euros. Por otro lado, otros ingresos operativos registraron un
fuerte incremento de 84 a 423 millones de euros.
- Balance

Fuente: Cuentas Anuales 2018 AB-Biotics

Los cambios más más destacados en el Balance fueron los siguientes:

El Activo No Corriente registró un incremento del 9,6% en el ejercicio 2018 (7,9 El incremento del
millones de euros), principalmente como consecuencia del aumento del Activo no corriente
en 2018 se justifica
inmovilizado intangible (+2,2% hasta 6,4 millones de euros) y, sobretodo, de los
en el
activos por impuesto diferidos (0,65 millones de euros). El inmovilizado intangible reconocimiento de
representa el 80% del activo no corriente, siendo la partida de investigación y activos por
desarrollo la de mayor peso, representando aproximadamente el 88% del impuesto diferidos
inmovilizado intangible. por 652 mil euros

AB-Biotics ha confirmado que en 2018 ha desarrollado una importante actividad

en términos de estudios clínicos con muchos de sus productos probióticos. Se
completaron tres estudios con el probiótico DENTISANI. Además, se finalizó el
estudio para el probiótico AB-GLUTEN, iniciándose asimismo nuevos estudios
clínicos, incluyendo el estudio para el probiótico AB-CYSCARE, y los estudios con la
combinación del probiótico i3.1 (recordamos 16% de las ventas totales de la
compañía) con varias fibras específicas para la recuperación de la flora intestinal en
pacientes con colitis ulcerosa y en VIH.
Adicionalmente, AB-Biotics adquirió el 50% restante de los derechos de patente
para el producto AB-KOLICARE (27% de las ventas totales de la compañía). El total

17
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de activo no corriente supone aproximadamente un 52% del total de Balance,
reduciendo su peso respecto del año anterior (59% en 2017 y 65,2% en 2016).
Activo Corriente
El activo corriente en este periodo se ha incrementado de manera relevante El rápido
respecto al ejercicio anterior (46%) alcanzando los 7,2 millones de euros en el crecimiento de las
ventas ha
ejercicio 2018, como consecuencia del incremento de las partidas de existencias,
resultado en un
deudores y tesorería. fuerte incremento
del fondo de
Pasivo
maniobra en 1,5
Patrimonio Neto millones de euros

El patrimonio neto creció en un 45% hasta los 6,85 millones de euros como
consecuencia del resultado positivo del ejercicio (1,2 millones de euros) y de la
partida de acciones propias, vinculado a la venta de 500,000 acciones de la cartera
propia de AB-Biotics a Kaneka por 2,28 euros/acc. (1,14 millones de euros).
Pasivo No Corriente
El pasivo no corriente aumenta en un 22% en este periodo, principalmente por el A pesar de
incremento de la partida de periodificaciones a largo plazo, alcanzando la cifra de generación de caja
4.443 miles de euros. La partida de periodificaciones a largo plazo recoge el pago negativa en 2018,
el ratio de
upfront relacionado con el acuerdo de licencia firmado con Kaneka (1.15 millones
endeudamiento
de euros contabilizado) que será periodificado durante el periodo de vigencia de mejoró
dicho acuerdo (7 años). sustancialmente
por el incremento
Pasivo Corriente del Resultado
operativo en el
El pasivo corriente alcanza en el ejercicio 2018 los 3,85 millones de euros,
periodo
incrementándose la partida de acreedores comerciales respecto al ejercicio
anterior.
- Flujos de Caja
A pesar de los positivos Rdos. 2018, la generación de caja fue negativa (-0,66
millones de euros vs -0,45 en 2017). Esto fue motivado por un fuerte incremento
del fondo de maniobra (1,5 millones de euros), que limitó la caja generada por las
actividades de exploración a 0,96 millones de euros. Al mismo tiempo, las
inversiones en el periodo crecieron fuertemente desde 0,1 millones de euros en
2017 (0,9 millones de euros ajustado por desinversiones) hasta 2,27 millones de
euros en 2018 (1,2 millones de euros en Inmovilizado intangible y 1 millón en
activos financieros).
- Endeudamiento
La deuda neta creció en el periodo 2018 un 15% hasta los 2,4 millones de euros. No
obstante, el fuerte incremento del EBITDA en el periodo supone la reducción del
ratio de endeudamiento: desde 4,9x deuda neta/EBITDA’17 hasta 1,2x en 2018.
18
AB-BIOTICS, S.A. ES CLIENTE DE ANÁLISIS DE RESEARCHFY LTD
5. ANÁLISIS DAFO

Incluimos a continuación Análisis DAFO de AB-Biotics:

Debilidades:
- No existe una demarcación clara entre medicamentos probióticos y La ausencia de una
alimentos, con variaciones entre diferentes países. Esto permite la entrada regulación clara
para los probióticos
de competidores sin base científica en algunas demarcaciones.
perjudica a las
- Por otro lado, la falta de regulación limita la capacidad de aprovechar el empresas enfocadas
potencial de la experimentación de nuevas cepas. en la investigación y
- AB-Biotics no está integrada verticalmente y depende de acuerdos con demostración clínica
distribuidores. Adicionalmente la compañía ha externalizado su laboratorio, del beneficio de sus
productos
lo que permite un mayor control sobre los costes pero puede afectar
negativamente a su proceso de innovación.
Amenazas:
- El nivel de competitividad está aumentando y es elevado entre La creciente
competidores internacionales y globales. El sector está dominado por competitividad y los
compañías internacionales pero cada vez aparecen más participantes potenciales cambios
regulatorios son las
locales. Las compañías del sector acuden al M&A y la inversión en I+D como
principales
estrategias para mantenerse competitivas en este entorno. La pérdida de amenazas
licencias en diferentes geografías es un riesgo, por ello AB-Biotics diversifica
y expande en numerosas localizaciones.
- Los cambios regulatorios es la principal amenaza, no obstante el riesgo
regulatorio es menor que en farmas tradicionales debido a la larga duración
de las patentes (uso de la cepa como ingrediente activo, 20 años), y el
depósito de la cepa tras la expiración de la patente. El sector sigue en
- Por último, la desaceleración del crecimiento del sector en Europa supone crecimiento gracias
un riesgo para AB-Biotics ya que es su principal mercado (57% de las ventas a la preocupación
creciente por la
2018), y la reducción prevista de su peso los próximos años es limitada
salud.
(estimamos 54,6% en 2022 para AB-Biotics). Estas previsiones no incluirían
el potencial de Kaneka que, en todo caso, no empezaría a tener efecto hasta
2020. La entrada de
- Por último, el alto crecimiento de los últimos años podría limitar el espacio Kaneka supone un
de crecimiento de los probióticos en formato de suplementos. refuerzo a la
estrategia de medio
Fortalezas: plazo de AB-Biotics
para el asalto al
- Positivo Track Record en el desarrollo de probióticos con efectos mercado americano
beneficiosos demostrados clínicamente.
- Modelo B2B que permite una reducida base de costes y que no ha limitado
todavía la capacidad de crecimiento internacional.
- Nivel de endeudamiento limitado (1,2x deuda neta/EBITDA a cierre de 2018)

19
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Oportunidades:
- Sector en crecimiento (+6/+8% anual según diferentes fuentes del sector).
- Al extenderse a nivel global el estilo de vida occidental, se incrementan las
enfermedades mentales y físicas como consecuencia del stress, vida
sedentaria e incorrecta dieta. A su vez, se incrementa la conciencia por la
salud y los productos saludables.
- Incremento a la resistencia a los antibióticos según la OMS. Los probióticos
sirven como prevención de enfermedades y reducir el uso de los
antibióticos.
- Impulso al crecimiento del grupo en EEUU y Japón gracias a la entrada de
Kaneka como socio industrial y principal accionista.
- La integración vertical via fabricación del producto final permitiría
incrementar margenes. En concreto AB-Biotics cree que podría duplicar los
mismos.
Incluimos a continuación tabla resumen del análisis DAFO:
DEBILIDADES AMENAZAS

- Tamano reducido - Elevada y creciente competitividad

- No integrada verticalmente - Incertidumbre regulatoria
- Sector poco regulado - Desaceleración del crecimiento en Europa y
canibalización entre diferentes categorías

FORTALEZAS OPORTUNIDADES

- Track record en el desarrollo de Probióticos - Sustitutivo de antibioticos

documentados
- Modelo B2B que exige una reducida base de
costes y que no ha limitado el crec.
internacional
- Nivel de endeudamiento limitado (1,2x deuda
neta/EBITDA a cierre de 2018)
- Envejecimiento de la población
- Acuerdo con Kaneka y entrada de ésta en el
capital de AB-Biotics
- Potencial en el incremento de la cadena de
valor: integración vertical de la producción

20
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6. VALORACIÓN

El perfil de AB-Biotics como empresa de biotecnología, así como su alto crecimiento La guía de ventas de
internacional en un sector nicho como el mercado de los probioticos, dificulta la AB-Biotics publicada
previsión de sus ventas a futuro y, por tanto, el cálculo de una valoración por en mayo 2018 ya
recogía una
fundamentales.
TACC’18-22 en
Hemos optado por ofrecer una valoración tomando la guía de ventas basada en la ventas del +23%
hasta los 27.294
cartera de contratos de AB-Biotics que ofreció durante el evento Foro MEDCAP de
millones de euros vs
BME a finales de mayo de 2018. Esta guía no es un objetivo de la compañía, sino un 11.892 millones de
plan de produccíon/comercialización tomando los contratos que ésta tenía euros en 2018.
acordados en ese momento y sus previsiones de utilización.
Esta guía no incluiría el potencial de crecimiento del acuerdo con Kaneka, pero nos
permite calcular un aproximación al valor de la compañía considerando el fuerte
pipeline que ya tenía el año pasado. A continuación incluimos la comentada guía de
ventas:

Fuente: Presentación Foro MEDCAP BME finales de mayo 2018

Tomando esta guía de ventas y un margen EBITDA en un rango del 21-34% en el

periodo 2019-22. Obtenemos una valoración de 55 millones de euros,
practicamente en línea con el precio actual de cotización.
Creemos que a los precios acutales, el mercado ya estaría reconociendo el perfil de
crecimiento de AB-Biotics (en concreto un crecimiento de ventas del 22% anual
hasta 2023). No obstante, cabe recordar que en esta guía de ventas en la que no
hemos basado, Europa seguía siendo el principal origen de las ventas. Si AB-Biotics

21
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es capaz de superar este crecimiento esperado, u obtiene buenas noticias de
Kaneka, el valor podría reconocer un potencial adicional de crecimiento.
Adicionalmente, la compra de un paquete mayoritario por parte de Kaneka, podría
mantener en el futuro una prima por el potencial de M&A en el valor.
A continuación incluimos detalle de este escenario de valoración:
DCF AB BIOTICS
2018 2019 e 2020 e 2021 e 2022 e
EBIT (*) 0,81 1,39 3,86 6,08 8,08
Amortizaciones 1,19 1,25 1,25 1,24 1,24
Impuestos (EBITxt) -0,64 0,35 0,97 1,52 2,02
Inversiones 2,28 0,68 0,71 0,74 0,77

Fondo Maniobra 1,40 0,42 0,95 0,86 0,76

CFLOW -0,7 1,4 3,2 5,3 5,8

CFL descontados 1,4 2,9 4,3 4,3

VALOR TR 44,70
VALOR TOTAL ACTIVOS 53,29
(*) Ex-fondo de comercio WACC 10,5%
Bono a diez años 5,00%
VALOR CFL descontados + TR 53,29 Prima de riesgo x ß 6,8%
Escudo Fiscal descontado 4,67 Ki 4,6%
Total Assets 57,96 Ki neta de impuestos 3,5%
Deuda Financiera Neta 2018 -2,43 Apalancamiento financiero obj. 15%
Valot total FF. PP 55,53 Coste de FF.PP. 12%
Capitalización (28/05/19) 56,65 g= 2,0%
Fuente: estimaciones propias, escenario de valoración vinculado a guía de ventas basada en cartera comercial y otras
hipótesis propias de evolución de margenes, tasas de descuento y valoración

22
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7. CATALIZADORES

En nuestra opinión, la cotización actual ya refleja gran parte de las fuertes

expectativas de crecimiento en ventas justificadas por el pipeline de productos (ver
pág. 12). Por lo que para ver nuevas revalorizaciones será clave los siguientes
puntos:
A corto plazo:
- Presentación positiva de resultados financieros La traducción del
avance del pipeline
Creemos que a los precios actuales la compañía deberá seguir publicando en ventas será el
crecimientos en ventas de doble digito para mantener los niveles de cotización mejor catalizador de
actuales. AB-Biotics a corto
plazo.
- Evolución satisfactoria del pipeline de productos
Como ya hemos comentado anteriormente, la compania tenía 113 productos en
mercado en mayo de 2018 (la última actualización disponible del pipeline), 8
aprobados pero todavía no en mercado, 24 productos a la espera de
aprobación, y 83 productos en fase de preparación legal. El satisfactorio avance
de estos productos hasta su comercialización permitirá al mercado anticipar
nuevos ingresos siendo uno de los principales catalizadores.
A medio/largo plazo:
- Desarrollo de la alianza con Kaneka con lanzamiento de productos en El establecimiento
E.E.UU. y Japón. Una buena evolución de esta relación podría incrementar de objetivos en
ventas en EE.UU. y
las expectativas de una operación de M&A en el futuro.
Japón con Kaneka
- La potencial integración vertical para la mejora de márgenes, vía en la será un posible
entrada del negocio de fabricación, actualmente externalizado y que la catalizador para el
empresa cree que podría permitirles duplicar los márgenes brutos (en 2018 valor.
39%).

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8. COMPARABLES

AB-Biotics cotiza a 51x PER’19e y 21,6x EV/EBITDA’19 según nuestras estimaciones. AB-Biotics cotiza a
Estos múltiplos son elevados aunque si la compañía cumpliese el crecimiento de múltiplos exigentes,
reflejando que el
ventas incluido en su presentación en el foro MEDCAP de BME en mayo 2018 (ver
mercado ya
pág. 21), que no incluiría a priori el potencial de crecimiento en EE.UU. y Japón con descuenta al menos
Kaneka, estimamos que a los precios actuales se estaría pagando un PER’21 de aprox. parte del potencial
8x. de crecimiento
internacional de sus
Los principales comparables cotizados de AB-Biotics serían los siguientes: ventas.

- Biogaia AB, compañía sueca fabricante de probióticos. Es el principal

competidor de AB Biotics para el AB Kolicare, AB Dentalac.
- Chr. Hansen Holding A/S, compañía danesa fabricante de probióticos. Es el Los principales
principal competidor de AB Biotics en AB Kolicare, AB Digest, AB Intimus, AB competidores
Cyscare, i3.1 y AB Immuno. cotizados de AB-
- Probi AB, compañía sueca dedicada a los probióticos. Compite con AB Biotics Biotics son Biogaia
en i3.1 y AB Immuno. AB, Chr. Hansen
Holding A/S, y Probi
Incorporamos a continuación tabla con la comparación de múltiplos de AB-Biotics y AB.
sus comparables:
multiplos 2018 PER P/VL P/CF RoE (%)
AB Biotics 51,1 3,83 57 17,8
Biogaia AB 25,6 10,9 30 44,3
CHR Hansen 50,5 14,9 38,1 29,6
Probi AB 53,8 4 32 7,9
Múltiplos de cifras 2018 a precios actuales
Elaboración propia

Podemos observar que los múltiplos de todos los competidores los elevados por el
rapido crecimiento del sector. AB-Biotics cotiza ligeramente por debajo en PER que
Probi AB y en línea con CHR Hansen. En Precio/Valor en Libros sería la compañia más
barata.
A nivel de ROE, los positivos niveles alcanzados por AB-Biotics en 2018 (17,8%)
quedan claramente por debajo de los mostrados por Biogaia AB y CHR Hasen. A pesar
de ello, si AB Biotics cumple el crecimiento de ventas incluido en su presentación en
el MAB en 2018 (ver pág. 21), esperamos que el ROE de AB-Biotics mejore hasta
niveles más cercanos al 30%.

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9. BALANCE

A continuación incluimos el Balance en euros de AB-Biotics para el periodo de 2010 a 2018:

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
ACTIVO

Inmovilizado Intangible 2.571.270 3.618.982 4.282.345 4.072.235 4.232.961 6.718.465 7.223.264 6.290.457 6.430.397
Inmovilizado Fijo 186.766 249.801 490.657 433.318 434.559 395.441 340.826 284.254 203.662
Inversiones en comp. del grupo 0 1.431.824 8.938 333.538 262.961 6.000 6.000 0 0
Inversiones financieras de L/P 3.832 210.253 2.728.018 3.323.764 1.917.900 338.052 519.448 683.074 668.512
Activos por impuestos diferidos 20.337 308.439 1.897.186 2.596.149 3.326.841 3.293.988 87.269 0 652.454

ACTIVO NO CORRIENTE 2.782.206 5.819.299 9.407.144 10.759.004 10.175.222 10.751.946 8.176.807 7.257.785 7.955.025

Inventarios 65.076 196.477 235.090 259.593 323.814 318.459 333.430 275.504 608.875
Deudores comerciales 1.928.731 2.288.750 1.475.886 743.548 1.749.301 1.979.654 1.200.799 2.149.325 3.723.536
Inversiones a corto plazo en comp. del grupo 105.751 276.989 14.980 36.072 11.860 14.044 0 0
Inversiones financieras a C/P 6.000 150.640 359.622 1.825.100 708.696 36.129 33.504 24.270 1.003.902
Periodificaciones 51.695 42.248 38.188 85.461 88.042 104.359 99.347 32.644 93.707
Efectivo y otros activos líquidos equivalentes 1.496.111 4.569.999 4.754.569 1.273.959 1.038.224 604536 2688243 2.430.472 1.769.239

ACTIVO CORRIENTE 3.547.612 7.353.866 7.140.343 4.202.641 3.944.149 3.054.997 4.369.367 4.912.215 7.199.259

TOTAL ACTIVO 6.329.818 13.173.165 16.547.487 14.961.645 14.119.371 13.806.943 12.546.174 12.170.000 15.154.284

PATRIMONIO NETO Y PASIVO

Fondos Propios 4.531.899 8.580.419 10.569.566 9.654.694 8.323.768 6.824.382 5.184.911 4.243.576 6.509.659
Capital 4.742.193 9.351.227 13.367.200 14.542.969 14.820.106 14.831.368 19.360.995 19.203.421 19.215.255
Reservas -5.105 158062,74 30174,57 30175 30175 30175 30175 30174 30175
Ajustes por cambio de valor 0 0 0 0 0 0 0 0 -34.564
Subsidios y donaciones 68.606 221.145 67.249 293.088 351.580 300.595 382.120 496.455 383.811
Socios externos 71.390

PATRIMONIO NETO TOTAL 4.671.895 8.801.564 10.636.815 9.947.782 8.675.348 7.124.977 5.567.031 4.740.031 6.858.906

Provisiones a Largo Plazo 0 0 0 9.095

Deudas a Largo Plazo 1.486.473 2.061.757 4.183.017 3.590.368 3.584.166 3.591.128 3.714.324 3.481.233 3.150.568
Pasivo por impuestos diferidos 22.869 39.323 0 97.696 117.193 100.199 127.374 165.486 127.938
Periodificaciones a Largo Plazo 0 0 0 0 1.155.003

PASIVO NO CORRIENTE 1.509.342 2.101.080 4.183.017 3.688.064 3.701.359 3.691.327 3.841.698 3.646.719 4.442.604

Deudas a corto plazo 9.555 290.387 409.132 629356 817691 1.002.643 1.559.346 1.053.007 1.045.212
Deudas a corto plazo comp. del grupo 4.342 256.618 7.044
Acreedores comerciales 134.684 1.723.516 1.311.480 696.443 891.173 1.975.930 1.410.583 2.147.427 2.583.009
Periodificaciones a corto plazo 33800 12066 167516 582.816 224.553

PASIVO CORRIENTE 148.581 2.270.521 1.727.656 1.325.799 1.742.664 2.990.639 3.137.445 3.783.250 3.852.774

TOTAL PATRIMONIO NETO Y PASIVO 6.329.818 13.173.165 16.547.487 14.961.645 14.119.371 13.806.943 12.546.174 12.170.000 15.154.284

ACTIVO INTANGIBLE/ACTIVO TOTAL 40,6% 27,5% 25,9% 27,2% 30,0% 48,7% 57,6% 51,7% 42,4%

ACTIVO NO CORRIENTE/ACTIVO TOTAL 44,0% 44,2% 56,8% 71,9% 72,1% 77,9% 65,2% 59,6% 52,5%

Fuente: AB-Biotics y elaboración propia

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10. CUENTA DE PÉRDIDAS Y GANANCIAS

A continuación incluimos la cuenta de Pérdidas y Ganancias en euros de AB-Biotics para el periodo de 2010
a 2018:
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
VENTAS NETAS 1.801.686 2.256.206 1.641.606 818.681 1.632.794 3.450.467 3.960.872 7.207.694 11.892.423
Ventas 0 34.216 390.602 214.957 1.134.813 2.549.164 2.197.679 6.005.019 10.915.754
Servicios 1.801.686 2.221.990 1.251.004 603.725 497.981 901.303 1.763.193 1.202.675 976.669
Trabajos realizados por la empresa para su activo 1.487.292 1.701.991 1.080.402 448.716 745.776 1.098.626 1.137.453 511.879 701.260
Aprovisionamientos -541.388 -802.099 -1.411.851 -793.270 -1.042.563 -1.801.697 -1.852.864 -4.013.741 -7.279.846
Otros ingresos de explotación 399.375 511.233 376.530 925.916 1.008.325 245.081 165.800 155.176 496.597
Ingresos accesorios 0 1.794 643.131 1.005.515 169.544 70.414 83.774 423.470
Subvenciones de explotación 399.376 511.233 374.736 282.785 2.810 75.537 95.386 71.402 73.127
Costes de personal -1.013.635 -1.578.353 -1.825.801 -1.465.586 -1.736.011 -1.844.678 -2.034.691 -1.674.353 -1.839.288
Otros gastos de explotación -2.150.351 -2.522.305 -2.188.395 -1.567.607 -1.728.763 -1.830.669 -3.152.636 -2.077.793 -2.144.530
Servicios externos -237.482 -2.025.470 -1.624.248 -1.344.691 -1.610.650 -1.731.314 -2.128.452 -1.763.630 -1.980.493
Impuestos -74.550 -155.865 -142.736 -78.584 -94.287 175.740 -47.397 -65.142
Perdidas, deterioro -422.285 -408.282 -79.677 -30.559 -5.068 -848.444 -266.766 -98.895
Otros costes -1.912.869 -503 -8.970
Amortización del inmovilizado -122.142 -386.340 -533.925 -698.538 -770.325 -773.455 -1.089.739 -1.137.277 -1.190.478
Imputación de subvenciones 111.667 91.475 47.187 128.498 114.678 122.968 103.458 136.275
Deterioro por enajenaciones del inmovilizado 10.396 -180000 216.369 500
Otros resultados -1018,24 963 -319 248.102 10.761 -10.136 198.613 172 39.352

RESULTADO DE EXPLOTACIÓN -18.119 -727.229 -2.861.753 -2.216.398 -1.751.508 -1.351.783 -2.544.224 -708.416 812.265

Resultado financiero 8.587 60.143 -190.104 -312.826 -523.275 37.265 -252.401 -215.737 -234.965

Resultado antes de impuestos -9.531 -667.086 -3.051.857 -2.529.224 -2.274.783 -1.314.518 -2.796.625 -924.153 577.300
Impuestos 1.885 175.882 977.978 716.306 739.988 76.477 -3.192.303 29.372 640.932

Resultado del ejercicio -7.647 -491.204 -2.073.879 -1.812.918 -1.534.795 -1.238.041 -5.988.928 -894.781 1.218.232
minoritarios -2.459
Resultado atribuido a la sociedad dominante -5.188 -491.204 -2.073.879 -1.812.918 -1.534.795 -1.238.041 -5.988.928 -894.781 1.218.232

Fuente: AB-Biotics y elaboración propia

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