La Crisis de 2008: Orígenes e

impactos en Chile

Joaquín Vial
Economista Jefe para América del Sur y Chile
Servicio de Estudios, Grupo BBVA

Santiago, 22 de enero, 2009

Servicio de Estudios BBVA - Diciembre, 2009
1
1 2 Orígenes de la crisis

ƒ El origen de todas las crisis está siempre en las conductas durante la bonanza
ƒ Esta es una crisis global: sus orígenes no están en un país particular sino que
en problemas para adaptarse a la globalización.
ƒ Se inicia con las reformas en China que abren una gran economía, con ingresos
y salarios muy bajos, al comercio y las inversiones.
ƒ No hay precedentes de procesos de esta magnitud: Japón ya era una economía
industrial de tamaño significativo cuando se integró al mundo, Corea, Taiwán y
los otros tigres asiáticos eran economías pequeñas.

Ingre so per cápita (US$ por persona al año) com o

proporción del prom edio m undial anual

7.0

6.0 Convergencia de
5.0
China cambia los
4.0
equilibrios de la
3.0
Economía Global
2.0

1.0

0.0
1000 1500 1800 1950 2000 2030
Servicio de Estudios BBVA - Diciembre, 2009
EE. UU. Eu ropa J ap ón Ch in a In d ia Resto 2
1 2 Orígenes de la crisis

¿Por qué cambian los equilibrios globales?

ƒ China es un gran productor de manufacturas de bajo costo: bajan los precios al consumidor en
todo el mundo como consecuencia de la globalización.
ƒ China además tiene una elevada tasa de ahorro interno: una proporción mayor del aumento
mundial de ingresos se ahorra.
ƒ China además es un gran mercado consumidor: aumentos del ingreso en China precipitan
aumentos en la demanda por energía, materias primas y alimentos.
ƒ Cambia el centro de gravedad del crecimiento económico mundial, anticipando lo que viene en
el futuro.

Contribución al crecimiento del PIB Mundial

40.0%

73% 27% 33% 67%

35.0%
Este cambio de foco
30.0%
tiene consecuencias
25.0% en todos los ámbitos.
20.0%
Por el momento
hemos visto sólo los
15.0%

10.0%
impactos económicos.
5.0%

0.0%
Europa Estados Unidos Japón China India Resto
-5.0%
Servicio de Estudios BBVA - Diciembre, 2009
1950-2000 2005-2030 3
1 2 Orígenes de la crisis
¿Cómo impactaron estos cambios a los equilibrios globales?
ƒ Menores costos de manufacturas permitieron crecer más rápido sin presiones inflacionarias hasta
fines de 2007.
ƒ Inflación a la baja permitió sostener tasas de interés bajas en el mundo desarrollado.
ƒCrecimiento con inflación y tasas de interés bajas indujo a privados a endeudarse y a subestimar
riesgos. Bancos también cayeron en esta ilusión.
ƒ Tensiones se manifiestan en mercados de energía, materias primas y alimentos en 2008
ƒ Acumulación de excedentes de ahorro en China, OPEP y otros emergentes permitió seguir financiado
más gasto en Mundo Desarrollado.
Transferencias de renta estimadas desde países consumidores de materias primas a
países exportadores. Flujos acumuladosentre 2006 y 2008 (en miles de millones de

2,000
dólares y % sobre PIB medio)
Alzas de precios de
34%
alimentos, unida a los
1,500
Energy
Alimentos
mayores costos de
1,000 11%
energía cambian el
Minerales 6% 10%
Total
500
escenario:
0

-500
-1% La inflación está de
-1,000
vuelta era el lema.
-6%

-1,500
-3%
-3% -4% Bancos centrales
-2,000 comenzaron a subir
UEM

Latam

desarrollados
Japón

Resto
EEUU

Rusia
emergente

Medio Oriente

tasas de interés.
productores
Asia

Otros

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4
 1 2 Orígenes de la crisis
Los buenos tiempos crearon condiciones que impulsaron más allá de lo
prudente a la actividad financiera mundial
2) Liquidez excesiva
1) Subestimación de los riesgos G7: real monetary policy rates*
5% 5%
Price of AAA Subprime MBS with AAA rating and US sovereing debt

4% 4%

100 100
2 yr. Treasury 3% 3%
Bill

80 80 2% 2%

AAA subprime 1% 1%
60 MBS 60
price
0% 0%
40 40
-1% -1%

1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
20 20
Mar-07

May-07

Jul-07

Mar-08

May-08

Jul-08
Jan-07

Jun-07
Feb-07

Apr-07

Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07

Jan-08
Dec-07

Feb-08

Apr-08

Jun-08

Aug-08
Sep-08
Oct-08
Nov-08

* PPP weighted

3) Premios por liquidez muy bajos

4) Niveles de deuda insostenible EMU: Libor-OIS Spread

Ratio Total Financial Assets to GDP: U.S. 350 350

250%
60 bp in 9 years
300 300

Today Before Crisis (Aug-07)

200%
250 250
60 bp in 25 years

150% 200 200

150 150
100%

100 100

50%
50 50

0% Servicio
0
de Estudios BBVA - Diciembre, 2009 0 5
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
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2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009

1M 3M 6M 12M
1 2 Orígenes de la crisis

Cuando subió la inflación y los bancos centrales comenzaron a subir tasas de

interés, quedó en evidencia que parte de los nuevos créditos eran “tóxicos”
Worldwide banks: Write-downs and capital injection
per quarter ($ bn)
Hasta el momento se han
1000 1000
Estimated loan provisions reconocido pérdidas por USD
900
Estimated losses due to "toxic" assets
900 900 millones de millones
800 800 (billón nuestro, trillón en EE.
700 700
UU.), casi 3 veces las
estimaciones iniciales
600 Public capital injection 600

500 500

400 Private capital injection 400 Entre capitalizaciones

privadas y por rescates de
300 Write-downs + provisions 300
gobiernos se han juntado
200 200 como USD 800 billones
100 100

0 0
07Q3
07Q3

07Q4
07Q4

08Q1
08Q1

08Q2
08Q2

08Q3
08Q3

08Q4
08Q4

Total
Total

Source: Bloomberg

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6
1 2 Orígenes de la crisis

Cuando los bancos se achican el crédito se encoge … El “credit crunch” va a

durar a pesar de las inyecciones masivas de liquidez

Al reducirse la base
de capital, la banca
debe levantar nuevo
capital y/o reducir su
actividad.

Los aportes de
liquidez ayudan en
el corto plazo, pero
no pueden anular
esta relación
fundamental.

Esto está detrás de

los temores al
“deleveraging”

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7
1 2 El temor a la recesión agrava las cosas

US, EMU and Japan aggregate: Gross Domestic Product

(%)
5 5

No hay precedentes de una

recesión simultánea en g3
4 4

3 3 desde la posguerra
2 2

1 1
La evidencia de “credit
crunch” después de la
0 0
quiebra de Lehman
-1 -1
Brothers en Septiembre
consolida el escenario de
1982
1983
1984
1985
1986
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2000
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2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
recesión mundial.
Year Emerging G3
2007 8,4 2,3
2008 6,6 1,2 El “credit crunch” se hace
2009 4,9 -0,8 global y golpea a los países
2010 5,2 0,6 emergentes.

Se acabó la historia del desacoplamiento de las economías emergentes,

gracias al impulso chino

Source: BBVA Economic Research

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 1 2 Las proyecciones de precios de commodities se ajustan

Precio del cobre

450 Proyección del precio del petróleo

400 140

350
120
(LME, USD/pound)

300
100
250

80
200

150 60

100
40

50
20
0
IV

IV

IV

IV

IV

IV

IV

IV

IV

IV
I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III

I
II
III
0
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 I- II- III- IV- I- II- III- IV- I- II- III- IV- I- II- III- IV-
2008 2008 2008 2008 2009 2009 2009 2009 2010 2010 2010 2010 2011 2011 2011 2011

ƒ Los precios de los productos básicos han caído a una velocidad sin precedentes.
ƒ A pesar de ello se han estabilizado a niveles altos en relación a la tendencia histórica.
ƒ Empresas mineras serán rentables en la medida que puedan ajustar sus costes.
ƒ Países dependientes de materias primas han sufrido una enorme merma de ingresos.
Ejemplo: Venezuela perdería cerca de 8% del PIB en ingresos fiscales si se cumple
nuestra proyección.
Source: BBVA Economic Research

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1 2 El impacto de la crisis en Chile

A pesar de la “buena conducta” hay grandes desafíos

Dos tipos de choques

- 1. Mayor aversión al riesgo: suben las primas de riesgo y el

peso se deprecia
A) Financiero: el - 2. Problemas de financiamiento:
“credit crunch
global” - Cierre de líneas de crédito externo
- Falta de liquidez limita a los bancos para prestar, se
corta el crédito bancario en Chile
- Falta de crédito provoca problemas en empresas

B) Recesión - 3. Caen exportaciones (forestales, por ejemplo)

global -- 4. Caen precios de materias primas (cobre baja de 350 a 150
en pocos meses)

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10
 1 2 El impacto de la crisis en Chile

Canal financiero

Spread de tasas de colocación y captación en pesos

(Porcentajes)
12

Spread 30 a 89 días
10
Spread 90 a 365 días

0
Mar-06

May-06

Jul-06

Nov-06

Mar-07

May-07

Jul-07

Nov-07

Mar-08

May-08

Jul-08

Nov-08
Ene-06

Sep-06

Ene-07

Sep-07

Ene-08

Sep-08
Se cierra el crédito externo. Bancos con problemas porque no se renueva financiamiento en dólares,
búsqueda de liquidez, se corta el crédito bancario, suben los spreads al aumentar el riesgo de los bancos

Autoridades reaccionan vendiendo dólares, abriendo swaps, dando mayores líneas de crédito para PYME y
aumentando los fondos de garantías y capitalizando al Banco Estado

Emergencia financiera superada en Noviembre. Spreads quedan más altos,

especialmente para el financiamiento externo
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11
 1 2 El impacto de la crisis en Chile

Canal Real: la recesión global

Exportaciones de Cobre
Descomposición en Precio y Cantidad
20% (Variación en 12 meses)

9.5%
10%
4.6%

0%
jun jul ago sept oct nov

-6.2%
-10%

-20%

-28.6%

-30%
-31.2%

-37.0%
-40%

Precio Cobre Cantidad Exportada Valor de las Exportaciones

-50%

Cae el precio de las exportaciones, especialmente del cobre.

Algunos exportadores en problemas, reducen actividad y empleo, postergan

inversiones.

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12
 1 2 El impacto de la crisis en Chile

Canal Real: la recesión global

Ofertas y ventas de vivienda.
Ventas de vehículos nuevos. Var %
Miles de Unidades
14 90
40% Ventas 3 meses

13 Oferta (Eje derecho)

80
20%

12
0% 70
11

-20% Var% a/a 60

10
Var % acum. 12 m
-40%
9 50
Mar-04

Nov-04

Jul-05

Mar-06

Nov-06

Jul-07

Mar-08

Nov-08

M ay-0 7

A g o-07

N ov-0 7

Feb -08

M ay-0 8

A g o-08
Fuente: ANAC
Fuente: CChC

Gente y empresas se asustan: cae la demanda interna

Fuerte ajuste en el consumo y la inversión privadas, que amenaza con frenar

crecimiento

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13
1 2 El impacto de la crisis en Chile

Fuerte desaceleración en el último trimestre

PIB DI PIB sa DI sa
% a/a % a/a % t/t, anual. % t/t, anual.
2007Q1 6.2% 6.8% 5.1% -3.6%
2007Q2 6.2% 8.0% 6.4% 18.6%
2007Q3 3.9% 7.9% 0.6% 6.3%
2007Q4 4.0% 8.6% 3.0% 10.4%
2008Q1 3.3% 8.3% 7.0% 8.5%
2008Q2 4.5% 11.4% 4.8% 14.9%
2008Q3 4.8% 11.2% -2.7% -0.6%
2008Q4 1.4% 4.9% -5.4% -9.1%

Parte del ajuste de la demanda interna puede ser transitorio

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14
1 2 El impacto de la crisis en Chile

Reacciones: el Paquete Fiscal

Plan de Estímulo Económico. Impacto en PIB 2009.
Monto en Gasto Impacto en
efectivo el PIB 2009
Medida US$ ejecutado Vehículo
en US$
durante
millones 2009 millones
Capitalización a Codelco 1,000 500 500 Indicación a Ley CODELCO
Suplemento Inversión pública 700 500 500 Administrativo
Eliminación Transitoria del Impuesto T&E 628 628 502 Ley Plan Fiscal
Reducción Transitoria de PPM 460 460 250 Ley Plan Fiscal
Subsidio Transporte público 400 350 250 Ley Transantiago
Bono 40 mil pesos a familias pobres 224 224 224 Ley Plan Fiscal
Devolución anticipada impuesto a la renta 2010 220 220 176 Ley Plan Fiscal
Ajustes a Subsidios capacitación 147 130 120 Ley Especial
Subsidio al trabajo 102 102 85 Ley Especial
Línea Corfo para Factoring 50 50 25 Administrativo
Línea Corfo para Garantías 50 50 35 Administrativo
Aporte al Fondo Común Municipal 41 35 35 Administrativo
Reforestación 20 10 7 Reglamento
Total 4,042 3,259 2,709
PIB 2009 (millones de US$) 144,000
Plan como porcentajes del PIB 2009 2.8% 2.3% 1.9%

• Capacidad de ejecución oportuna es un factor clave.

• Impacto en PIB (multiplicadores) deberían ser elevados, pero no los
conocemos. Factor de incertidumbre.
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15
 1 2 El impacto de la crisis en Chile

Inflación cae fuerte y se alinea con las metas del Central

Evolución de la inflación.Var% a/a

10.0
9.0
8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
IPC IPCX
2.0
1.0
Ene-07

Jul-07

Ene-08

Jul-08

Ene-09

Jul-09

Ene-10

Jul-10
La inflación cerraría 2009 en 3,0%, cayendo al límite inferior del rango del BCCh a
partir de octubre.

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16
1 2 El impacto de la crisis en Chile

Reacciones: Relajamiento monetario muy rápido

Tasa de Política Monetaria

9.0

8.0

7.0

6.0

5.0

4.0
Ene-07

Abr-07

Jul-07

Oct-07

Ene-08

Abr-08

Jul-08

Oct-08

Ene-09

Abr-09

Jul-09

Oct-09
Fuente: BCCh, proyecciones BBVA

En IPoM el BCCh anunció recortes que colocarían la tasa en torno a 5-5,5% a mediados de año.
Nuestra proyección supone reducciones por 225 puntos básicos en los próximos meses.
Esperamos TPM en 4,75% (expansiva) a fin de año.

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17
1 2 El impacto de la crisis en Chile

Nuestra proyección de crecimiento

Demanda Agregada en Chile (Var. % a/a)

2007 2008 2009
IV trim año
Demanda Interna 7.8 4.9 8.9 0.9
Exportaciones 7.8 -0.6 1.5 1.5
Importaciones 14.3 7.6 14.2 -0.9
PIB 5.1 1.4 3.5 2.0

• La economía crecería entorno al 2% (1,5% - 2,5%)

• Supone que parte del ajuste en DI es sobre-reacción
• Panorama externo algo mejor al actual a medida que avanza el año
• Paquete fiscal y relajamiento monetario hacen su trabajo

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La Crisis de 2008: Orígenes e
impactos en Chile

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