Informe-Final Fase II

Informe Fase II – Evaluación de alternativas para la vinculación de un aliado estratégico 2010
para la prestación de servicios postales a cargo de la nación

Documento Confidencial – Versión Preliminar para discusión y análisis
Informe Fase II
Evaluación alternativas de vinculación de aliado
estratégico para la prestación de los servicios postales a
cargo de la Nación.
Presentado por:
CARLOS MARIO ARANGO L.
Consultor Financiero
Bogotá D.C., Junio de 2010
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1. Nota
Carlos Mario Arango (en adelante CMA), ni sus funcionarios, socios, empleados, agentes, representantes
consejeros o asesores hacen o harán ninguna declaración o garantía implícita o explícita con respecto a la
precisión, confiabilidad o integridad de la información contenida en este documento, o que se hizo disponible
en conexión con el mismo, ya sea por escrito o verbalmente, y nada de lo contenido en este documento debe
ser considerado como una promesa o declaración, ya sea del pasado o del futuro.
La recepción de este documento implica el reconocimiento del receptor al contenido de esta nota aclaratoria.
CMA no estará sujeto a responsabilidad alguna, presente o futura, o responsabilidad que surja de este
documento, o de cualquier información relacionada con el mismo, ya sea o no que CMA sepa o debiera haber
sabido sobre cualquier error u omisión, o haya sido responsable, o haya participado en la inclusión u omisión
en este documento. En particular, no se da ninguna declaración o garantía en cuanto a la realización o
razonabilidad de futuras proyecciones operacionales o financieras, probabilidades de éxito o ganancia, si las
hubiere.
CMA asume la información suministrada como verdadera y que refleja fiel y razonablemente el negocio
adelantado por SPN. De esta manera cualquier error o imprecisión en los datos provistos, detectado como
resultado de una auditoría, “due diligence” u otro proceso, podría implicar un cambio en las opiniones y las
conclusiones del presente informe.
CMA no se responsabiliza de las consecuencias que la transmisión de este informe a terceras partes pueda
suponer. Este informe no es una propuesta para invertir o desinvertir, y no toma en consideración los
intereses específicos, la situación financiera o las necesidades particulares de la persona o entidad que
solicita los análisis aquí registrados.
Las opiniones aquí contenidas se basan en la información suministrada por la compañía Servicios Postales
Nacionales directamente o por DNP, en entrevistas con los respectivos grupos directivos de SPN, en
información pública y en información desarrollada a partir de los criterios de CMA.
En el adelanto de su labor CMA no emite conceptos legales, contables o tributarios ya que esto no forma parte
de su actividad profesional ni hace parte del objeto de la contratación que el DNP ha hecho. Adicionalmente
en este informe no se afirma que las opiniones ni las conclusiones, deban ser acogidas por SPN, DNP,
MinTIC o por otras personas.
Los receptores de este informe o cualquier tercero interesado deberá informarse por los medios que considere
necesarios para adoptar e implementar determinaciones en los asuntos a los que se refiere el presente
documento, en lo cual procede bajo su exclusiva responsabilidad.
Algunos apartes del presente documento pueden contener proyecciones y estimaciones de valores que
reflejan intenciones, planes, expectativas, supuestos y creencias acerca de eventos futuros, que están sujetos
entre otros factores al riesgo e incertidumbre. Muchos elementos pueden causar que proyecciones y valores
estimados en este informe, como por ejemplo los supuestos macroeconómicos, operacionales y financieros
difieran de los efectivamente logrados, gracias a riesgos conocidos y desconocidos.
Teniendo en cuenta entonces que los resultados pueden diferir materialmente de las estimaciones, planes,
expectativas, supuestos y creencias acerca del futuro, o que pueden surgir diversas interpretaciones legales,
se deberá tener cuidado y mirar con precaución las proyecciones y valores estimados aquí contenidos.
CMA, por no estar dentro de la órbita de sus funciones, no ha verificado independientemente la información
que sirvió de base para prepararla y no asume ninguna responsabilidad por su exactitud e integridad. En
todos los casos, el receptor de este documento debe dirigir su propia investigación y análisis de los resultados
presentados en este documento, incluyendo la revisión y análisis de los negocios, información y propiedades
de la Compañía objeto de análisis.
Finalmente CMA no acepta ninguna responsabilidad derivada de las diferentes opiniones de otros expertos, y
se reserva el derecho a modificar su propia opinión después del cierre de este informe.
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Contenido
1. Nota...........................................................................................................................................2
2. Resumen Situación Financiera Servicios Postales Nacionales....................................................3
3. Criterios para la elaboración de proyecciones financieras.......................................................15
4. Resultados de las Proyecciones Financieras.............................................................................28
5. Valoración de la Compañía.......................................................................................................34
6. Evaluación de Alternativas.......................................................................................................42
7. Comentarios Finales.................................................................................................................47
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2. Resumen Situación Financiera Servicios Postales

Nacionales
Resumen Situación Financiera Servicios Postales Nacionales
Resumen Análisis Estado de Resultados:
Para el periodo comprendido entre 2007 – 2009, SPN evidenció un comportamiento

estable en sus márgenes de rentabilidad; sus ingresos crecieron a tasas del 7 y 12% para
2008 y 2009 respectivamente, y su estructura de costos se ajustó a dichos crecimientos,
permitiendo así presentar un margen operacional promedio de 24,2% para el periodo
2007 – 2009 y un margen EBITDA promedio de 26,3% para el mismo periodo.
Como lo señala el Informe I, los ingresos por comunicaciones representaron el 89% del
total de ingresos operacionales. De éstos, el correo nacional representa más del 60% de
los ingresos de comunicaciones de la compañía, seguido por lo que la franquicia
representa dentro de dicha estructura con el 22%. Finalmente los ingresos por correo
internacional representaron para 2009 el 16% del total de ingresos de comunicaciones.
Se observa además una participación del concepto otros servicios (dentro de los cuales
se incluyen los servicios postales de pago) que para 2009 representaron el 10% del total
de ingresos operacionales de la compañía.
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Los márgenes de rentabilidad antes mencionados, fueron el resultado del crecimiento de

los ingresos operacionales y al mismo tiempo de la evolución de la estructura de egresos
de la compañía.
Dentro de esta estructura se identifican tres grandes conceptos a saber:
- Gastos de Administración
- Gastos de Operación Comercial
- Provisiones, Depreciaciones y Amortizaciones
Gastos de Administración:
Los gastos de administración mantuvieron para el periodo de análisis una estructura

estable en su composición, puesto que de los conceptos que lo conforman, entre el 60 y
70% de ellos está concentrado en sueldos y salarios y entre el 20 y 30% en gastos
generales de administración.
De otro lado, dichos gastos representaron entre el 7 y 8% de los ingresos operacionales

de la compañía, y como se observa del cuadro anterior, evidenciaron estabilidad en su
participación relativa respecto de los ingresos.
Gastos de Operación Comercial:
Los gastos de operación comercial incrementaron su participación como proporción de los

ingresos, para el periodo de análisis, puesto que de los conceptos que lo conforman, los
gastos generales de operación comercial se incrementaron en $ 16.000 millones entre
2007 y 2009.
Lo anterior implicó que en total, los gastos de operación comercial pasaran de representar
el 52% del total los ingresos, al 69% del total de los ingresos para 2009.
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Lo anterior se explica por un incremento en los sueldos de operación cercano a los $5.000
millones y un incremento en los gastos generales de operación comercial a los $10.000.
En relación con el crecimiento de los gastos generales de operación comercial, se

evidencian incrementos en los rubros de comunicación y transporte, vigilancia y
seguridad, materiales y suministros, y arrendamientos que serán detallados
posteriormente.
En términos del crecimiento del total de gastos de operación comercial, el año 2008
evidenció un incremento del 33% en relación con el año 2007, mientras que 2009 creció el
19% en relación con el año anterior.
Provisiones, Depreciaciones y Amortizaciones:
El rubro de provisiones evidenció variaciones importantes durante el periodo de análisis

comprendido entre 2006 y 2009. Durante 2006, solo se presentaron provisiones derivadas
de las operaciones de franquicia por $3.300 millones.
En el 2007 se generaron provisiones para deudores, diversas que representaron un

porcentaje mínimo del total de la cuenta, por cuanto el 96% de la misma estuvo
concentrada en la provisión para operaciones de franquicia por valor de $16.000 millones,
los cuales conforme con la nota 14 de los estados financieros de 2007 explican:
“Operaciones institucionales sin situación de fondos: corresponde a los gastos generados
por franquicia postal por $16.048.961.4.” 1/.
Durante 2008 se realizaron depreciaciones de activos fijos, provisiones diversas y una

provisión para obligaciones fiscales que totalizaron $2.000 millones.
En 2009 y producto del cambio en la política de provisión para deudores, se realizó una
provisión por este concepto por valor de $2.300 millones. Adicionalmente y con la entrada
de los activos declarados afectos al servicio y entregados por Adpostal en Liquidación, se
realizó una provisión de activos fijos por $2.000 millones ($1.300 millones más que en
2008).
Adicionalmente y como resultado del análisis de probabilidades de éxito de los procesos

jurídicos que SPN tiene actualmente, se realizaron provisiones por valor de $1.100
millones. Como resultado de estos eventos, el total de las provisiones se incrementó para
2009 en $4.000 millones en relación con 2008.
/ Fuente: Página 11 de las notas a los Estados Financieros de 2007.

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Fuente: Estados Financieros Servicios Postales Nacionales 2006 – 2009. Cálculos CMA
En relación con la participación de la cuenta provisiones, depreciaciones y amortizaciones

es preciso anotar que la misma representó entre el 10 y 14% del total de los ingresos para
2006 y 2007.
Sin embargo para 2008 y 2009 la representatividad de esta cuenta en relación con los
ingresos se disminuyó, explicado en parte por el incremento más que proporcional de los
ingresos en relación con el crecimiento de las provisiones y depreciaciones.
Resumen Análisis Balance General:
En las cuentas del Balance General se destacan las siguientes:
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Cuentas del Activo:
- Caja y bancos: Representa un saldo a cortes de fin de año entre el 30 y 40% del
total de activos. Su evolución depende fundamentalmente de dos efectos: i) de la
capacidad anual de generación de efectivo de la compañía y ii) de los saldos
temporales de efectivo que generan los movimientos de los recursos del ISS para
el pago de las mesadas pensionales.
- Deudores: La cuenta deudores representó para el periodo de análisis entre el 35 y

50% del total de activos. De esta, el 80% está representada por cartera por
prestación de servicios, sobre la cual el Informe I presenta un análisis detallado de
su calidad y evolución.
Es importante resaltar que de acuerdo con la naturaleza de los clientes de la

compañía, en promedio, la compañía mantiene un 30% de su cartera que genera
un riesgo de incumplimiento, toda vez que el 70% restante se encuentra
concentrada con entidades estatales o con las que tiene convenio, y por tanto, la
probabilidad de un Default es relativamenta baja.
- Activos Fijos: A partir de 2008, SPN recibió activos fijos producto de la liquidación
se Adpostal, por lo que esta cuenta representó en promedio a partir de dicho año,
entre el 24 y 25% del total de activos. Del total de los activos fijos, el 66% está
representado por terrenos con un valor cercano a los $26.000 millones.
Entre las cuentas caja y bancos, deudores y activos fijos, se encuentran representados el
95% del total de activos. A partir de 2008, la estructura de los activos ha conservado
estabilidad con la entrada de los activos fijos antes mencionados.
Cuentas del Pasivo:
- Cuentas por pagar: Representa un saldo a cortes de fin de año entre el 24 y 28%
del total de activos. Su evolución depende fundamentalmente de dos efectos: i) de
la subcuenta acreedores (cuentas por pagar a transportistas y correistas) y ii) de
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los saldos temporales de efectivo que generan los movimientos de los recursos del
ISS que son registrados por partida doble como caja y como cuentas por pagar.
- Pasivos estimados: Fundamentalmente representados por las obligaciones

fiscales (impuesto de renta).
Es de notar que en la estructura de los pasivos de la compañía, no existe pasivo

financiero, toda vez que las inversiones realizadas hasta 2009, han sido cubiertas con la
generación propia de recursos y apalancada también en las utilidades retenidas de la
compañía.
Resumen indicadores financieros:
A continuación se presentan los principales indicadores analizados en detalle en el

Informe I:
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Resumen Situación Financiera Compañía:
La compañía presenta estabilidad en sus márgenes de rentabilidad, ha evidenciado

capacidad de generar recursos propios que hasta el momento han sido suficientes para
atender las necesidades de inversión y el hecho de no tener un pasivo financiero, la exime
de compromisos de esta naturaleza, lo cual por un lado le permite generar mayores
recursos para los accionistas, pero por otro lado implica que la compañía se encuentra
operando con una estructura de capital susceptible de mejora, toda vez que con un nivel
de endeudamiento adecuado para la compañía, el costo promedio de capital se mejoraría
a niveles que permitirían incrementar el valor de la compañía.
Como se mostrará más adelante en este informe, la compañía prevé inversiones que le
permiten fortalecer su operación a través del mejoramiento de su infraestructura. Estas
inversiones aunque pueden ser autofinanciadas conforme las proyecciones realizadas,
podrían ser también financiadas en parte con una porción de deuda que mejoraría la
relación Deuda / Patrimonio y con ello, la posibilidad de incrementar valor para la
compañía.
3. Criterios para la elaboración de proyecciones

financieras
La elaboración de los criterios para la proyección financiera de la compañía es el
resultado de un ejercicio que en primera medida fue realizado por SPN y posteriormente
compartido y analizado con CMA.
Supuestos Generales:
Dentro de la elaboración de dichos criterios, se tuvieron en cuenta los siguientes

supuestos generales:
- Definición del SPU por parte del MinTIC

- Continuidad del contrato de concesión (sujeto a evaluación jurídica)
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Estos supuestos son importantes como marco general de la elaboración de las

proyecciones financieras, toda vez que la definición del SPU permitirá tener claridad, a la
luz de la Ley 1369 de 2009, de las oportunidades de negocio para SPN.
Adicionalmente suponer la continuidad del contrato de concesión es importante para las

proyecciones, toda vez que la vigencia del contrato actual va hasta el año 2014 y su
continuidad alimenta las proyecciones en un horizonte de 10 años más contados a partir
de 2015.
Supuestos Específicos:
En términos de los supuestos específicos utilizados para la proyección financiera de la

compañía, se observa que dichos criterios fueron elaborados teniendo en cuenta los
posibles impactos de la Ley Postal sobre el desempeño operacional y financiero de SPN y
en los retos que la compañía asumirá a futuro para consolidar y expandir su operación.
Por este motivo, los pilares de las proyecciones financieras son los siguientes:
- Infraestructura: La compañía visualiza la necesidad de realizar inversiones en la

infraestructura operacional de la misma, para mejorar la ya existente e incrementar
la cobertura.
- Clientes: Las proyecciones consideran un mejor nivel de atención con clientes

corporativos y personas, para lo cual se hace necesario incrementar la estructura
de gastos y realizar ciertas inversiones que serán detalladas más adelante.
- Canales: La compañía visualiza la oportunidad de generar nuevos ingresos a

través del desarrollo de negocios en los que se aproveche de mejor manera el
canal de distribución que posee actualmente.
El siguiente gráfico resume lo anteriormente descrito:
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En conexión con lo anteriormente planteado, la compañía prevé que su desempeño

financiero evidenciará cambios con los siguientes eventos:
- La reglamentación de la Ley Postal, la cual tendrá efectos en la capacidad de

generación de ingresos de comunicaciones, en especial por la reducción de los
clientes obligados a contratar sus servicios postales con SPN, que afectará
probablemente el desarrollo del último trimestre de 2010 y el año 2011.
- Incremento en el nivel de inversiones para 2010, 2011 y 2012 debido a: i)

terminación del proyecto SIPOST en 2010, ii) inversiones para adecuación de
redes y equipos para dar inicio a la operación de SIPOST durante 2010 y 2011 y
iii) mejoramiento de las plantas de tratamiento durante 2011 y 2012.
- Incremento en nivel de gastos por: i) contratación de personal administrativo y de

operación para soportar la implementación del SIPOST, ii) publicidad para
posicionar mejor la marca 4-72 y iii) gastos de operación asociados al proyecto
SIPOST (arriendo del software, canales dedicados entre otros)
No obstante lo anterior, la compañía también prevé incrementos en su nivel de ingresos

como consecuencia de los esfuerzos comerciales en buscar oportunidades de nuevos
negocios, dentro de los cuales se encuentran los Servicios postales de pago que como se
detallará más adelante, la compañía explorará oportunidades de negocio que generen
ingresos adicionales a través de la prestación de servicios de corresponsalía no bancaria,
corresponsalía no bursátil, giros nacionales con canales aliados, entre otros.
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A pesar que la compañía ha medido y cuantificado los posibles efectos de la

implementación de la Ley Postal, los cuales prevén una reducción en su nivel de ingresos
debido a causas particulares que se mencionarán más adelante dentro de este capítulo, la
compañía también considera los efectos que se originan producto de una explotación más
eficiente de su red y la generación de nuevas líneas de negocio, como por ejemplo
Exportafácil y Certimail.
Criterios de Proyección de Ingresos Operacionales:
Criterios de Proyección para Ingresos Correo Nacional e Internacional:
Los ingresos operacionales de la compañía fueron considerados como el producto del

nivel de envíos y de la tarifa promedio por cada producto ofrecido por la compañía. Las
proyecciones de los ingresos parten del año 2010 como año inicial y para dicho año se
han considerado las siguientes cantidades y precios promedio:
Tanto en correo nacional como internacional, las proyecciones financieras consideran tres
escenarios para la cantidad de envíos a proyectar. Sin embargo en el cuadro anterior se
resalta el escenario base de proyección, sobre el cual el presente documento hará los
análisis y presentará los resultados correspondientes a la valoración de la compañía.
En este escenario base (identificado como Esc. 2 en el cuadro de arriba), la cantidad de

envíos es de 23,6 millones para correo nacional y de 0,26 millones para correo
internacional. La proyección de ingresos considera que la cantidad de envíos crece al
ritmo del Producto Interno Bruto (PIB) y que las tarifas se ajustan anualmente con
inflación 2/.
Adicionalmente a lo anterior, durante 2010, la compañía prevé cambios particulares en su

generación de ingresos, explicados fundamentalmente por una reducción de los ingresos
operacionales generados principalmente por el retiro de clientes no obligados a contratar
sus servicios con SPN.
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/ Lo anterior excluye los efectos del SIPOST en el incremento marginal de la cantidad de envíos,
supuesto aportado por SPN en la elaboración de los criterios de proyección.
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Por este motivo la compañía considera que el crecimiento abandonará su tendencia de

crecimiento cercana a 12% para 2009 para situarse en niveles de 7,6% para el presente
año.
De los 26 contratos analizados por SPN para soportar dicha estimación, 12 de ellos no
tendrían obligatoriedad de contratar nuevamente con SPN sus servicios postales, lo cual
representa el 35% del valor nominal de dichos contratos.
El siguiente cuadro muestra el análisis realizado por SPN al respecto:
Fuente: Impacto Ingresos Ley Postal 2010.xls. Archivo suministrado por SPN.
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Para los años 2011, 2012 y 2013, la compañía revierte esta reducción mediante el
impacto que se espera tenga el SIPOST en la capacidad de generación de ingresos.
Para esto, se espera que el SIPOST incremente el número de envíos en un porcentaje

adicional a lo que de manera inercial lo hace la compañía año tras año. Para 2011 se
espera que los envíos aumenten de manera adicional en un 9%, y para 2012 y 2013 en
un 5%.
Criterios de Proyección para Ingresos por Servicios Postales de Pago:
En los Servicios Postales de Pago, se espera una reducción cercana al 73% de dichos
ingresos, derivado del posible efecto ocasionado por el retiro de aliados que con la
reglamentación de la Ley Postal podrían prestar los servicios de giros nacionales de
manera independiente a SPN.
A continuación se detallan los criterios asumidos por SPN respecto de los ingresos a
generar a futuro en materia de Servicios Postales de Pago:
- Giros Nacionales en Canales Aliados: a partir de 2011 y con la reglamentación de

la Ley Postal, dos de las más importantes empresas que le generan a SPN por
concepto de comisiones que ésta última cobra por los giros nacionales, podrían
prestar sus servicios de manera independiente a SPN.
De $17.900 millones que SPN espera recibir durante el presente año, para 2011 y
luego del retiro de estas empresas, se espera un nivel de ingresos cercano a los
$3.000 millones.
Lo anterior supone un decrecimiento en el nivel de ingresos cercano a $14.000

millones en el año 2011. Para los años siguientes, los ingresos por giros
nacionales en canales aliados seguirán una tendencia inercial en las proyecciones
financieras.
- Comisión ISS: Los ingresos que se generan para SPN por concepto de las
comisiones que paga el ISS, se consideró que tanto el nivel de pensionados
(cercanos a los 52.000) como el porcentaje de la comisión (1,3% sobre los
recursos girados) se mantendrán constantes para las proyecciones financieras del
Escenario Base.
- Corresponsalía no Bancaria: Conforme las negociaciones que en la actualidad

sostiene la compañía con Bancolombia, SPN considera que esta nueva línea de
negocio puede operar a partir de 2011 bajo los siguientes parámetros:
i) 180 puntos de atención para el servicio de corresponsalía no bancaria, ii) 800

transacciones promedio mensual por punto de atención para 2011 y un incremento
de 200 operaciones mensuales hasta 2012, iii) una comisión para SPN de $350
por transacción.
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- Giros nacionales en canal propio: SPN considera que es importante ganar

participación de mercado en esta línea de negocio. Por tal motivo, supone un
porcentaje de participación de mercado del 2%, alcanzable gradualmente a partir
de 2011. Este porcentaje de participación aplica sobre el total de ingresos de este
negocio en el mercado, que según SPN será cercano a los $230.000 millones para
2011.
- Corresponsalía no Bursátil: SPN proyecta ganar participación de mercado en esta

línea de negocio.
Por tal motivo, ha estimado que en un periodo de 5 años, la empresa tenga el 5%

del mercado de remesas, sobre el cual se generan ingresos producto de la
comisión que se cobra por esta operación.
Los siguientes cuadros resumen los parámetros de proyección utilizados para la

proyección los ingresos de la línea de Servicios Postales de Pago:
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De manera general, el siguiente cuadro presenta los efectos que se proyectan para los
años 2010, 2011 y 2012 en términos de los ingresos operacionales de la compañía:
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El siguiente cuadro presente un resumen de las proyecciones de ingresos, basadas en los

parámetros antes mencionados:
Criterios de Proyección de Egresos Operacionales:
Los gastos operacionales proyectados de la compañía difieren de la estructura actual de

egresos, en la medida que el año 2010 es un año particular, toda vez que es durante este
periodo en el que se implementa el sistema SIPOST, el cual trae consigo una serie de
modificaciones tanto en los ingresos como en los egresos de la compañía.
De manera particular, los egresos operacionales evidencian las siguientes modificaciones:
- Incremento de personal: La compañía prevé la entrada de personal administrativo

y de operaciones para mejorar procesos ya existentes y para dar soporte a la
operación del SIPOST. Entre los cargos que se proyectan ingresar entre 2010 y
2011 se encuentran los siguientes:
o Oficial de cumplimiento SARLAFT

o Profesional de apoyo SARLAFT
o Jefe Nacional de Consejería Internacional
o Profesionales de apoyo a la Consejería Internacional
o Profesionales Junior
o Jefe Nacional de Servicios Postales de Pago
o Jefe Nacional nuevos canales
o Profesionales de apoyo a nuevos canales
o Personal de admisión
o Personal de tratamiento
o Personal de distribución
Los gastos de personal generados por el ingreso de estos cargos se hace

tomando en cuenta la estructura salarial actual de la compañía. Las proyecciones
suponen que la planta administrativa y operacional actual se mantiene en el tiempo
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y que es ajustada por la variación del Indice de Precios al Consumidor (IPC) más
unos puntos reales de ajuste que recoge elementos no considerados dentro de la
estructura salarial actual.
- Gastos conexos a operación SIPOST: La implementación y puesta en operación

del SIPOST genera los siguientes gastos adicionales:
o Arrendamiento canal dedicado para regionales y oficinas

o Gastos derivados de la instalación en regionales y oficinas de la Red LAN y
WAN necesaria para la operación del SIPOST
o Pago de la licencia SIPOST y ERP. Para el año 2010 se prevé el pago de 4
meses de estas licencias y a partir de 2011 se consideran los cánones por
años completos.
- Publicidad y Propaganda: Como soporte al crecimiento de los ingresos

operacionales proyectados, la compañía prevé un incremento en el rubro de
publicidad y propaganda como un porcentaje de los ingresos, el cual alcanza un
nivel de 4% en el año 2012 (partiendo con 2% para 2011).
El siguiente cuadro resume los elementos del incremento marginal en la estructura de

gastos de la compañía para los próximos 3 años:
En cifras, el siguiente cuadro presenta la cuantificación de los elementos adicionales:
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En el cuadro de arriba se observan los siguientes elementos:
- Gastos de administración: Para el año 2010 se consideran $184 millones

adicionales derivados de la entrada de personal administrativo. Para el año 2011,
los nuevos cargos generan unos egresos adicionales por $880 millones. La
columna denominada Total representa la proyección completa de las cuentas y la
columna Base representa la evolución inercial de la cuenta sin considerar efectos
adicionales.
- Gastos de Operación Comercial y Provisiones y Amortizaciones: Para el año 2010,

se prevé un incremento en $8.419 millones en los gastos de operación comercial
derivado principalmente de los siguientes efectos: i) 3.300 millones de los gastos
de Red Lan y Wan,, ii) $400 millones de arriendo de canal dedicado, iii) $2.400
millones de arrendamientos (licencias SIPOST y ERP) y iv) $2.068 millones de
publicidad.
Para el año 2011, el incremento marginal de los gastos de operación comercial

asciende a $ $20.956 millones explicados por los mismos conceptos que se
presentan durante 2010.
Adicionalmente para 2011, se incrementan otros gastos como: i) Sueldos de

operación representados en los egresos que representan los nuevos cargos de la
parte operacional, y ii) $3.642 millones de la amortización del SIPOST el cual se
presenta durante 5 años (contados a partir de agosto de 2010).
A continuación se presenta el detalle de los gastos adicionales de operación

comercial considerados para los años 2010 y 2011:
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Por otro lado, el componente variable más importante de la estructura de egresos

operacionales de la compañía, está representado en la subcuenta de comunicación y
transporte y en el personal de admisión, tratamiento y distribución. Para la proyección de
éstas cuentas, se consideraron los siguientes elementos:
- Los contratos que actualmente posee la empresa para la tercerización del servicio
de transporte, tienen una capacidad utilizada del 65%. Lo anterior quiere decir que
la empresa mantiene un margen de seguridad sobre la capacidad de transporte
contratada, que puede utilizar ante un incremento en la cantidad de envíos.
De esta forma, el valor del contrato de transporte se incrementará en la medida

que la cantidad de envíos anualmente proyectados, exceda la capacidad actual
contratada.
Mientras esta condición no se presente, el valor del contrato solo se ajustará por
inflación.
- La cantidad de personas que prestan sus servicios en las áreas de admisión,

tratamiento y distribución están en capacidad de atender un número de envíos
promedio anual.
En la medida que la cantidad de envíos proyectados exceda la capacidad de

atención individual de los operarios con los que actualmente cuenta la empresa, se
hace necesaria la contratación de nuevo personal que se adiciona a las
proyecciones de manera conexa al crecimiento de los envíos proyectados.
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El siguiente cuadro presenta un resumen de las proyecciones de los egresos

operacionales de la compañía, y un comparativo con los valores históricos de dichos
egresos:
Criterios de Proyección de Inversiones:
Las inversiones requeridas para el fortalecimiento de la estructura de operación de la

compañía son las siguientes:
- Inversiones conexas a SIPOST: Entre las cuales se encuentran Redes y Equipos

Ofimáticos por valor de $5.700 millones de pesos constantes de 2010.
- Inversiones mejoramiento plantas de tratamiento por valor de $21.000 millones de

pesos constantes de 2010 y distribuidos entre 2011 ($7.000 millones) y 2012
($14.000 millones).
- Inversiones en intangibles: Para completar el proyecto SIPOST, se requiere de

$5.700 adicionales a los recursos ya invertidos por la compañía. Esta inversión se
completará durante 2010.
El siguiente cuadro resume tanto los gastos como las inversiones adicionales en los
cuales incurrirá la compañía como producto de la implementación del SIPOST y de las
actividades conexas:
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Criterios de Proyección de Cartera Deudores:
Como se observó en el análisis presentado en el Informe I, la cartera ha consolidado una

estructura de acuerdo al tipo de clientes con rotaciones particulares para cada uno de
ellos. Por esta razón y debido a la gestión de recaudo, la compañía considera que los
periodos promedio de cobro de cada tipo de cartera podrán ser mantenidos en el futuro en
los siguientes niveles:
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4. Resultados de las Proyecciones Financieras

ESTADO DE RESULTADOS:
Ingresos Operacionales:
Producto de las consideraciones realizadas en el capítulo anterior, la proyección de los

ingresos presenta la siguiente evolución en el tiempo:
La proyección de los ingresos operacionales muestra una participación mayoritaria en

correo nacional seguida por los ingresos recibidos por franquicia. Adicionalmente se
observa un incremento en la participación del total de ingresos, de los servicios postales
de pago (comisión giros) la cual está relacionada con la evolución proyectada de los
servicios de corresponsalía no bursátil, no bancaria entre otros.
Lo anterior conlleva a que los ingresos operacionales totales, presenten un crecimiento

promedio anual de 7,85%, el cual es explicado por el ajuste en tarifas (cercano al 3%
anual) y del crecimiento del PIB (cercano al 4% anual).
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A continuación se presenta el detalle de los conceptos que conforman los ingresos por
correo nacional e internacional para el periodo 2010 - 2016:
En el cuadro de arriba se observa una participación importante en cantidades del correo

certificado, así como de franquicia postal. En el tiempo se observa una evolución
importante del producto Certimail.
Los ingresos por correo nacional se estiman en $114.648 millones para 2010 y se observa
un crecimiento importante para 2011 y 2012, fundamentalmente explicado por el efecto
SIPOST que se mencionó anteriormente.
A partir de 2014, la tendencia creciente se estabiliza y se da en función del crecimiento en

cantidades por la variación del Producto Interno Bruto y en tarifas por la variación de la
inflación.
29
Para el correo internacional, los rubros de mayor representatividad son el correo normal
internacional y el certificado internacional, que representan más de la mitad del total de
envíos proyectados por la compañía.
A partir del año 2011, se observa un crecimiento importante de la línea de negocios

exportafacil que para el cierre del año 2016 se espera genere $2.000 millones en ingresos
para la compañía.
Los Servicios Postales de Pago divididos en las cinco grandes líneas de negocio antes
mencionadas, tienen una dinámica importante en el tiempo. Para 2010, los ingresos por
este concepto se encuentran concentrados en los giros nacionales con canales aliados.
Para 2011, el retiro de las empresas que generan ingresos por giros nacionales, reducen
en $14.000 millones los ingresos de la compañía. No obstante, en este mismo año se
empezarán a percibir ingresos por corresponsalía no bursátil ($2.146 millones),
corresponsalía no bancaria ($605 millones) y se continuará recibiendo la comisión del ISS
por valor cercano a los $5.300 millones.
30
Para 2016, los ingresos por servicios postales de pago estarán concentrados en tres
grandes conceptos: i) corresponsalía no bursátil (giros internacionales), ii) giros
nacionales en canal propio y iii) comisión ISS. De esta forma, los ingresos pasarán de
$23.290 millones en 2010, a $31.425 millones en 2016, lo cual supone una tasa de
crecimiento promedio anual de 5,12%.
Egresos Operacionales:
Como se mencionó anteriormente la estructura de egresos de la compañía contiene un

componente fijo y otro variable. De éste último, los gastos de operación comercial
conforman una porción importante y por tanto su proyección se ajusta en el tiempo con la
evolución de los ingresos.
De esta forma, para los primeros años de proyección, los gastos de operación comercial
representan entre el 74 y 80% de los ingresos, mientras que para los años 2014 en
adelante, dicha estructura se estabiliza alrededor del 70%.
Los gastos de administración mantienen una participación del 7% del total de los ingresos
operacionales de la compañía y las provisiones, depreciaciones y amortizaciones tienen
una participación relativa más importante para los años 2011, 2012 y 2013, años en los
cuales se cargan en promedio $3.000 millones de amortización del SIPOST.
Los resultados de la proyección de la estructura de egresos es la siguiente:
31
Como resultado de la proyección de ingresos y egresos, el estado de resultados presenta

las siguientes cifras:
Proyección Estado de Resultados
ESTADO DE FLUJO DE EFECTIVO:
32
El flujo de efectivo de la compañía es el resultado de:
- La capacidad de generación operacional de caja determinada por la diferencia

entre ingresos y egresos de caja y el efecto que tengan los impuestos, las
inversiones en capital de trabajo y las inversiones en activos fijos y activos
intangibles (SIPOST).
- Las necesidades de efectivo para cubrir la parte financiera de la compañía: En la

medida que la compañía no tiene deuda financiera, y en las proyecciones del
escenario base no se considera necesidad de financiamiento, los flujos de caja
libre operacionales, se destinan a la atención de los socios vía reparto de
dividendos.
- El saldo correspondiente a la composición de los dos elementos anteriores (flujos

de caja operacionales y flujos de financiamiento) arrojan como resultado la caja
generada por cada periodo proyectado. El cuadro siguiente muestra los resultados
del Estado de Flujo de Efectivo para el periodo 2010 – 2017:
5. Valoración de la Compañía
Aspectos Metodológicos de la Valoración:
33
El trabajo desarrollado considera dos metodologías de valoración:
- Metodología 1: Valoración por Flujos de Caja Libre Descontados: Esta

metodología consiste en valorar la compañía a partir de su capacidad de generar
flujos de caja libre en cada periodo de proyección. El flujo de caja libre es por
definición, el efectivo que queda disponible para atender las necesidades de
recursos de la deuda y del patrimonio.
Al contar con los flujos de caja libre de la compañía, se estima una tasa de
descuento (WACC) apropiada para traer a valor presente, dichos flujos de caja
para estimar el valor de la compañía. Finalmente a este resultado, se adiciona un
valor terminal o de perpetuidad como concepto de la matemática que permite
hallar el valor presente de un gradiente perpetuo.
Al resultado del valor de la compañía, se resta la deuda con costo financiero y se

le suma la liquidez de la compañía para así estimar el valor patrimonial de la
misma.
- Metodología 2: Valoración por Múltiplos Comparables de Mercado: Esta

metodología consiste en encontrar información de compañías comparables, que
coticen en bolsa de valores, y evaluar los “ratios” con los cuales el mercado valor
dichas compañías. Con esta información, se verifica que los resultados de la
valoración obtenidos por la metodología 1 se encuentren en un rango razonable en
relación con los que el mercado valora las compañías similares del sector.
Más que una metodología de valoración, la metodología 2 es un método de

verificación de la razonabilidad de los resultados.
Información requerida para la valoración por Flujos de Caja Libre Descontados:
Para efectuar la valoración por flujos de caja libre descontados, es necesario contar con la
siguiente información:
- Flujos de Caja Libre para el periodo de proyección

- Tasa de Descuento
Flujos de Caja Libre: Resultantes de la diferencia entre la generación operacional de caja

menos el flujo de inversiones de la compañía para cada periodo de proyección.
La estimación del horizonte de proyección ha considerado los siguientes elementos

conceptuales y propios de la compañía:
- El horizonte de proyección debe considerar un periodo lo suficientemente amplio

que permita verificar la estabilidad de los flujos de caja.
- Adicionalmente y de forma particular para SPN, el contrato de concesión

determina en buena parte el horizonte de proyección, en la medida que la vigencia
34
del contrato es a 10 años, se consideró en una primera instancia un horizonte

hasta el año 2024, año en el cual vencería la primera prórroga del contrato.
De esta manera se tienen dos alternativas para valorar SPN:
En la alternativa de valoración bajo el escenario de concesión, no se considera un valor a

perpetuidad toda vez que se supone que la compañía estaría vigente hasta la terminación
de la prórroga del contrato del año 2024.
En este año se produciría la liquidación de la compañía y los socios tendrían derecho a la

caja residual una vez atendidas las obligaciones financieras, tributarias y laborales.
La diferencia entre la alternativa de valoración como ente en marcha y bajo el escenario

de concesión estriba únicamente en la consideración o no del valor a perpetuidad;
mientras que la valoración como ente en marcha supone la continuidad a perpetuidad de
la compañía, la valoración bajo el escenario de concesión supone en vez de un valor a
perpetuidad, una caja de liquidación al finalizar el año 2024.
El siguiente cuadro resume conceptualmente las alternativas anteriormente descritas:
35
En relación con la estimación de la tasa de descuento, se utiliza la metodología del Costo

Promedio Ponderado de Capital (WACC), para su estimación. En el siguiente cuadro se
resume el concepto en mención:
36
El Costo Promedio Ponderado de Capital es el resultado de ponderar los costos

asociados al endeudamiento y a los aportes patrimoniales.
Para estimar el costo patrimonial se utiliza a su vez, la metodología conocida como CAPM
(Capital Assets Pricing Model), que considera los riesgos sistemáticos y no sistemáticos y
la prima de riesgo de una empresa de similares condiciones.
El siguiente cuadro muestra el cálculo del WACC y del Costo Patrimonial (Costo del
Equity) utilizando las metodologías mencionadas:
El WACC para SPN se estimó en 15,37% en pesos, derivado de los siguientes elementos.
- El costo de financiamiento después de impuestos es de 9,43%, no obstante la

compañía no tiene endeudamiento motivo por el cual el factor de ponderación de
este costo es 0%.
- El costo del Equity o costo de Patrimonio es de 15,37% aplicando la metodología

del CAPM e incrementando dicho resultado por una prima de iliquidez del 25%.
Este último ajuste permite reflejar el incremento en el nivel de riesgo que un

inversionista observaría por comprar acciones de una compañía que no cotiza en
bolsa.
37
Resultados de la Valoración:
- Metodología 1: Valoración por Flujos de Caja Libre Descontados
La proyección y descuento de los flujos de caja libre arrojaron los siguientes resultados:
Resultado 1: Valoración Compañía como ente en marcha a precios del año 2010:
Los resultados indican que el valor patrimonial de la compañía por esta metodología es de
$203.528 millones de pesos del año 2010, lo cual implica que cada punto porcentual de la
misma tendría un valor a precios de mercado de $2.098 millones.
Resultado 2: Valoración Compañía bajo el escenario de concesión: Este concepto implica

que la valoración se hace hasta la terminación de la prórroga del contrato de concesión,
hecho que sucedería en 2024.
En este año, la empresa se liquidaría, se distribuiría el efectivo neto después de pagar las
obligaciones que constituyan el pasivo en ese momento de tiempo.
Los resultados de esta valoración son los siguientes:
38
- Metodología 2: Valoración por Multiplos empresas comparables
Al revisar la información de compañías que presten servicios postales y que al mismo

tiempo coticen en bolsa de valores se seleccionaron las siguientes:
Empresa 1: UK Mail
39
Empresa 2: FedEx
Empresa 3: UPS
Al verificar los múltiplos de la valoración de estas 3 empresas se observan los siguientes

datos:
Empresa Valor Mcdo / Valor Mcdo / Valor en

EBITDA Libros del Patrimonio
UK Mail 7,88x 3,39x
FedEx 7,39x 1,91x
UPS 10,39x 8,14x
Promedio 8,55x 4,48x
El múltiplo de EBITDA indica que una compañía que cotiza en bolsa se vende en
promedio en 8,55 veces su EBITDA y en 4,48 veces su valor en libros del patrimonio.
40
A continuación se muestra la comparación con los resultados obtenidos de la valoración

de SPN:
Múltiplo EBITDA (Veces) UK Mail FedEx UPS SPN

Valoración como ente en marcha 7,88x 7,39x 10,39x 5,73x
Valoración bajo el escenario de concesión 7,88x 7,39x 10,39x 4,71x
Como se observa los valores que arroja la valoración de SPN se ubican en el percentil 70
– 75 de los datos arrojados por el mercado representado en las 3 empresas mencionadas.
6. Evaluación de Alternativas
41
El objetivo de este capítulo es presentar las distintas alternativas que se podrían presentar
para la búsqueda de un aliado estratégico para la prestación de servicios postales a cargo
de la nación.
En este sentido, los resultados de la valoración presentados en el capítulo anterior son

útiles en la medida que con dichos resultados se pueden cuantificar los efectos que
tendrían una o varias de las alternativas que a continuación se propone analizar.
Las alternativas de vinculación de Aliado Estratégico para la prestación del servicio postal
a cargo de la nación se resume en el siguiente cuadro:
Primera alternativa: La primera alternativa implica la venta de las acciones (total o

parcial) de la compañía a un socio estratégico que asuma el control de la compañía. Bajo
este escenario los resultados serían los siguientes:
- Venta total de las acciones con valoración realizada como ente en marcha: La
venta podría efectuarse como mínimo en $203.000 millones de pesos del año
2010.
42
- Venta parcial de la composición de las acciones con valoración realizada como

ente en marcha: Dependiendo del porcentaje accionario a vender, el monto de los
recursos derivados de la venta puede ser distinto. No obstante, la base de
negociación de cada punto porcentual debería ser como mínimo $2.098 millones
del año 2010.
- Venta total de las acciones bajo el escenario de valoración de prórroga de la

concesión hasta el año 2024: La venta podría efectuarse como mínimo en
$167.033 millones de pesos del año 2010.
- Venta parcial de las acciones bajo el escenario de valoración de prórroga de la

concesión hasta el año 2024: Dependiendo del porcentaje accionario a vender, el
monto de los recursos derivados de la venta puede ser distinto. No obstante, la
base de negociación de cada punto porcentual debería ser como mínimo $1.722
millones del año 2010.
Segunda alternativa: La segunda alternativa implica la entrega de la operación de la

compañía en concesión a un operador estratégico que asuma la administración total de la
compañía. En este escenario se ha considerado el precio mínimo que el potencial
concesionario debería pagar por los flujos de caja disponible para el accionista hasta que
dicho concesionario obtenga una rentabilidad igual al costo patrimonial calculado para la
valoración (15% anual). Los cálculos realizados arrojan que esta alternativa podría incluir
la entrega de la concesión en un periodo que oscila entre 8 y 15 años dependiendo del
nivel de eficiencia y la capacidad de reducción de costos del eventual concesionario.
Los resultados de este ejercicio arrojan los siguientes resultados:
Concesión a 8 años: 215.000 millones

Cifras en millones de pesos del año 2010.
La tasa de descuento utilizada para este ejercicio fue del 12,93% anual en pesos.
Tercera alternativa: La tercera alternativa implica la asociación estratégica con un

experto operador que permita a la administración actual, fortalecer estratégicamente la
operación de la compañía, realizar las inversiones requeridas para soportar el crecimiento
de los ingresos, y colaborar en el incremento de la participación de mercado de la
compañía.
Cada una de las alternativas previstas anteriormente contiene así mismo las siguientes
características:
43
44
45
7. Comentarios Finales
Comentarios a favor / contra de venta de participación accionaria de la compañía:
- Vender hoy una porción accionaria de la empresa, implica asumir una prima de
riesgo debido a la reorganización de ingresos y egresos operacionales para el
periodo 2011 – 2013.
- Emitir hoy acciones de la empresa, implica asumir una prima de riesgo en la

valoración debido a la reorganización de ingresos y egresos operacionales para el
periodo 2011 – 2013. Adicionalmente la empresa no prevé necesidad de recursos
futuros en el mediano plazo, y en caso de necesitarse es preferible maximizar el
valor a través de la consecución de recursos de financiamiento.
- Por otro lado, la evaluación de un inversionista estratégico puede ser distinta toda
vez que primaría la valoración que dicho inversionista puede hacer de la red y de
los múltiples usos que tendría en su manejo. Las sinergías deberían ser valoradas
por dicho inversionista estratégico y como resultado de ellas, encontrar fuentes de
valor no explotadas por la administración actual.
Comentarios en relación con la situación financiera de la compañía:
46
- SPN tiene una situación estable, tanto operacionalmente como financieramente.

Los márgenes de rentabilidad podrán sufrir afectaciones en el corto plazo como
consecuencia de la entrada en operación del SIPOST, no obstante la capacidad
de generación de recursos se recuperará a partir de 2013.
- Las proyecciones de SPN no evidencian la necesidad de recursos de

financiamiento para apalancar su crecimiento y sus inversiones. No obstante, es
recomendable reestructurar financieramente la compañía para mejorar su
estructura de capital y con ello reducir el WACC y por consiguiente aumentar el
valor de la compañía.
47

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Informe Fase II – Evaluación de alternativas para la vinculación de un aliado estratégico 2010

para la prestación de servicios postales a cargo de la nación

Bogotá D.C., Junio de 2010

2. Resumen Situación Financiera Servicios Postales

Resumen Situación Financiera Servicios Postales Nacionales

Resumen Análisis Estado de Resultados:

Para el periodo comprendido entre 2007 – 2009, SPN evidenció un comportamiento

Los márgenes de rentabilidad antes mencionados, fueron el resultado del crecimiento de

Dentro de esta estructura se identifican tres grandes conceptos a saber:

Los gastos de administración mantuvieron para el periodo de análisis una estructura

De otro lado, dichos gastos representaron entre el 7 y 8% de los ingresos operacionales

Gastos de Operación Comercial:

Los gastos de operación comercial incrementaron su participación como proporción de los

En relación con el crecimiento de los gastos generales de operación comercial, se

Provisiones, Depreciaciones y Amortizaciones:

El rubro de provisiones evidenció variaciones importantes durante el periodo de análisis

En el 2007 se generaron provisiones para deudores, diversas que representaron un

Durante 2008 se realizaron depreciaciones de activos fijos, provisiones diversas y una

Adicionalmente y como resultado del análisis de probabilidades de éxito de los procesos

/ Fuente: Página 11 de las notas a los Estados Financieros de 2007.

En relación con la participación de la cuenta provisiones, depreciaciones y amortizaciones

Resumen Análisis Balance General:

En las cuentas del Balance General se destacan las siguientes:

Cuentas del Activo:

- Deudores: La cuenta deudores representó para el periodo de análisis entre el 35 y

Es importante resaltar que de acuerdo con la naturaleza de los clientes de la

Cuentas del Pasivo:

- Pasivos estimados: Fundamentalmente representados por las obligaciones

Es de notar que en la estructura de los pasivos de la compañía, no existe pasivo

Resumen indicadores financieros:

A continuación se presentan los principales indicadores analizados en detalle en el

Resumen Situación Financiera Compañía:

La compañía presenta estabilidad en sus márgenes de rentabilidad, ha evidenciado

3. Criterios para la elaboración de proyecciones

Dentro de la elaboración de dichos criterios, se tuvieron en cuenta los siguientes

- Definición del SPU por parte del MinTIC

Estos supuestos son importantes como marco general de la elaboración de las

Adicionalmente suponer la continuidad del contrato de concesión es importante para las

En términos de los supuestos específicos utilizados para la proyección financiera de la

- Infraestructura: La compañía visualiza la necesidad de realizar inversiones en la

- Clientes: Las proyecciones consideran un mejor nivel de atención con clientes

- Canales: La compañía visualiza la oportunidad de generar nuevos ingresos a

El siguiente gráfico resume lo anteriormente descrito:

En conexión con lo anteriormente planteado, la compañía prevé que su desempeño

- La reglamentación de la Ley Postal, la cual tendrá efectos en la capacidad de

- Incremento en el nivel de inversiones para 2010, 2011 y 2012 debido a: i)

- Incremento en nivel de gastos por: i) contratación de personal administrativo y de

No obstante lo anterior, la compañía también prevé incrementos en su nivel de ingresos

A pesar que la compañía ha medido y cuantificado los posibles efectos de la

Criterios de Proyección de Ingresos Operacionales:

Criterios de Proyección para Ingresos Correo Nacional e Internacional:

Los ingresos operacionales de la compañía fueron considerados como el producto del

En este escenario base (identificado como Esc. 2 en el cuadro de arriba), la cantidad de

Adicionalmente a lo anterior, durante 2010, la compañía prevé cambios particulares en su

Por este motivo la compañía considera que el crecimiento abandonará su tendencia de

Para esto, se espera que el SIPOST incremente el número de envíos en un porcentaje

Criterios de Proyección para Ingresos por Servicios Postales de Pago:

- Giros Nacionales en Canales Aliados: a partir de 2011 y con la reglamentación de

Lo anterior supone un decrecimiento en el nivel de ingresos cercano a $14.000

- Corresponsalía no Bancaria: Conforme las negociaciones que en la actualidad

i) 180 puntos de atención para el servicio de corresponsalía no bancaria, ii) 800

- Giros nacionales en canal propio: SPN considera que es importante ganar

- Corresponsalía no Bursátil: SPN proyecta ganar participación de mercado en esta

Por tal motivo, ha estimado que en un periodo de 5 años, la empresa tenga el 5%