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Tipología de Activos (I)

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 Tipología de Activos (I)

Índice

1 Deuda Senior .......................................................................................................................................................... 3

1.1 Pagarés de Empresa ............................................................................................................................ 3
1.2 Bonos y Obligaciones Simples ....................................................................................................... 4
1.3 Eurobonos................................................................................................................................................... 4
2 Titulización de Activos ...................................................................................................................................... 5
2.1 Titulización Hipotecaria...................................................................................................................... 6
2.1.1 Cédulas Hipotecarias ............................................................................................................. 7
2.1.2 Bonos Hipotecarios ................................................................................................................ 8
2.1.3 Participaciones Hipotecarias............................................................................................. 8
2.2 Titulización de Otros Activos .......................................................................................................... 8

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La Deuda Senior es aquella que a
efectos de prelación de créditos se sitúa
en la misma posición que los acreedores
comunes.
Los pagarés de empresa son activos de
renta fija emitidos con la finalidad de captar
financiación a corto plazo. Se emiten al
descuento, su interés puede ser flotante,
tienen amplia gama de vencimientos (no
superior a 18 meses), suelen emitirse al
portador y tienen fuerza ejecutiva.
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Tipología de Activos (I)
1 Deuda Senior
Es aquella que a efectos de prelación de créditos (orden legal en que son llamados los
acreedores al pago de sus créditos en algún procedimiento concursal) se sitúa en la misma
posición que los acreedores comunes. Sus características son:
 Apoyar a la actividad crediticia.
 Facilitar el trasvase de plazos de los recursos de financiación de la empresa.
 Supone un respaldo directo del emisor.
 Los niveles de emisión vienen definidos en función de la calidad crediticia del emisor.
En función de las preferencias del mercado y de los emisores su puesta en circulación
puede ser a través de emisión minorista, emisión institucional pública o privada, préstamo
sindicado o bilateral o mercado doméstico o internacional.
1.1 Pagarés de Empresa
Es un tipo de título importado de la tradición financiera anglosajona, principalmente
norteamericana (commercial paper).Se trata de activos de renta fija emitidos con la finalidad
de captar financiación a corto plazo y sus emisores podrán ser tanto públicos como privados.
Suelen ser emitidos por compañías financieras (generalmente de arrendamiento financiero
o leasing) y por empresas no financieras (básicamente eléctricas, industriales y de
comunicaciones).
Sus características más relevantes son:
 Emisión al descuento.
 Su interés puede ser flotante. (FRN, o floating rate notes). Abonan intereses en
función de un parámetro de referencia, generalmente con un tope.
 Amplia gama de vencimientos. Nunca superior a 18 meses.
 Suelen emitirse al portador, tanto por emisores privados (financiera, eléctricas,
comunicación o industriales) como públicos
 Tienen fuerza ejecutiva.
Según el sistema de emisión elegido, distinguimos dos tipos de pagarés:
 Seriados: Programas de emisión inscritos en el organismo regulador y de supervisión
correspondiente y emitidos mediante subastas competitivas.
 A medida: Colocaciones privadas esporádicas para hacer frente a necesidades
concretas de financiación. El tipo y el plazo suele estar acordado entre las partes.
Los mercados, primario y secundario, de pagarés de empresa son los más importantes, en
cuanto a volumen de operaciones, de los llamados, genéricamente, mercados de renta fija
privada. Los inversores más activos son las empresas, para la gestión de su tesorería, y los
inversores institucionales, fondos de inversión, de pensiones y compañías aseguradoras.
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1.2 Bonos y Obligaciones Simples

Los bonos y obligaciones son instrumentos financieros de renta fija con un plazo de vida
Bonos y obligaciones simples: son inicial superior a 18 meses. Pueden adoptar diferentes modalidades. Podemos encontrarnos
instrumentos financieros de renta fija con
bonos cupón 0 o con cupones periódicos, fijos o variables, diferentes precios de
un plazo de vida inicial superior a 18 meses.
Modalidades: bonos cupón 0 o con
amortización, opciones de convertibilidad, prelación de derechos en caso de liquidación, o
cupones periódicos, fijos o variables, las garantías ofrecidas entre otras. También podemos encontrar bonos y obligaciones
diferentes precios de amortización, simples, obligaciones subordinadas –que a efectos de prelación de créditos, se sitúan detrás
opciones de convertibilidad, prelación de de todos los acreedores comunes-, bonos y obligaciones indiciados, referenciados o
derechos en caso de liquidación,
indexados –cuya rentabilidad se halla ligada a la evolución de un índice, cesta de acciones,
obligaciones subordinadas, bonos y
obligaciones indexados… etc.-

En función del plazo de emisión, el mercado denomina bonos a aquellos activos emitidos
entre 18 meses y 7 años, denominando obligaciones a los emitidos a plazos superiores

Podemos distinguir:

 Los bonos y obligaciones simples aquellos de estructura más sencilla y también los
más habituales en el mercado, pagan un cupón periódico, normalmente anual, y son
de amortización única y a la par.

 Las obligaciones convertibles y/o canjeables confieren a su propietario el derecho a

cambiarlos por acciones en una fecha determinada. La diferencia entre canje y
conversión estriba en que, en el primer caso, la transformación en acciones se realiza
mediante entrega de acciones viejas que forman parte de la autocartera del emisor,
mientras que en el segundo, se entregan acciones nuevas. Hasta el momento de la
conversión, el tenedor recibe los intereses mediante el cobro de cupones periódicos.
Llegado el momento del canje, el inversor puede ejercitar la opción de conversión, si
el precio de las acciones ofrecidas a canje / conversión es inferior a su precio de
mercado, o mantener las obligaciones hasta la fecha de la siguiente opción de
conversión o hasta su vencimiento.

Son dos las modalidades de emisión posibles, si bien, la primera de ellas es la más
habitual:

 Aseguramiento sindicado: Un pool de entidades financieras, a cambio de una

comisión (normalmente un porcentaje sobre el nominal emitido), se compromete a
proveer el volumen de fondos que necesita el prestatario en caso de no colocar la
totalidad de la emisión entre los inversores finales.

 Subastas competitivas: En ocasiones son abiertas a un conjunto reducido y,

Pueden emitirse mediante aseguramiento previamente seleccionado, de entidades. Se puja tanto por precio como por
sindicado o a través de subastas volumen, es decir, son muy similares a las subastas en el mercado primario de deuda
competitivas.
pública.

1.3 Eurobonos

Son emisiones que bajo esta modalidad son puestas en circulación en territorio ajeno al
prestatario y pueden admitir dos tipos de emisión:
Los Eurobonos son emisiones puestas en
circulación en territorio ajeno al prestatario
mediante programas Internacionales o
bonos extranjeros.

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Titulización de activos es un método de
financiación de empresas basado en la
venta o cesión de determinados activos a
un tercero que a su vez, financia la compra
emitiendo valores.
El fondo de titulización se configura
como un patrimonio separado, los
valores emitidos están respaldados por
los activos titulizados, el riesgo siempre
es objeto de evaluación por una
entidad, los titulares de los bonos
emitidos asumen el riesgo de impago y
el riesgo de amortización anticipada se
traspasa a los titulares.
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Tipología de Activos (I)
 Programas Internacionales: Colocados por un sindicato internacional en al menos dos
países sin que la moneda de denominación tenga que coincidir con alguno de ellos.
 Bonos Extranjeros: Distribuidos en un sólo país -diferente al de residencia del emisor-
y en su divisa, por un sindicato doméstico y dentro de su mercado interno.
2 Titulización de Activos
Podemos definir la titulización como un método de financiación de empresas basado en la
venta o cesión de determinados activos, incluso derechos de cobro futuros, a un tercero que
a su vez, financia la compra emitiendo valores que son los que colocan entre los inversores.
En definitiva, es un proceso de transformación de activos en valores negociables que van a
ser adquiridos por terceros.
Además, mediante este procedimiento, la empresa cedente de activos, los da de baja de su
balance, eliminando por tanto los riesgos asociados a los mismos y liberando capital,
disponible entonces para nuevas inversiones.
Entre sus aspectos más relevantes destacan:
 El fondo de titulización se configura como un patrimonio separado, de forma que la
cartera titulizada queda fuera del alcance de los acreedores del cedente.
 Los valores emitidos están respaldados por los activos titulizados y no por la
solvencia del cedente. Por ello, con la finalidad de aumentar la seguridad en el pago
de los valores emitidos, neutralizar las diferencias de tipos de interés entre los
créditos agrupados en el fondo y los valores emitidos con cargo a él, y mitigar
desfases temporales de flujos, se contratan por cuenta del fondo operaciones
financieras denominadas mejoras crediticias. Supone por tanto, una transformación
de flujos.
 El riesgo financiero de los valores emitidos siempre es objeto de evaluación por una
entidad calificadora (Agencia de raiting)
 Los titulares de los bonos emitidos con cargo al fondo asumen el riesgo de impago
de los activos agrupados en él.
 El riesgo de amortización anticipada de los activos del fondo, se traspasa a los
titulares de los valores. En cada fecha de pago, los titulares de los bonos pueden
soportar la amortización parcial de los mismos.
 No implica la desintermediación financiera.
 Por sus características, normalmente se colocan entre inversores institucionales.
 Proporciona una mayor eficiencia al mercado, ampliando el mismo.
La titulización (o securitización) de activos surge por primera vez en EEUU a principios de la
década de los ochenta dentro de las denominada “Asset-Backed Financing”, es decir,
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aquellas operaciones de financiación garantizadas por determinados activos, principalmente

derechos de cobro o activos inmobiliarios.

Desde que la titulización de activos se puso de moda en EEUU, el interés se ha extendido a

Europa por los mismos motivos de carácter económico y financiero que motivaron su
aparición:

1. La titulización es un mecanismo de financiación o refinanciación para la entidad

La titulización permite financiación a
tipos menores, aumentar la rotación de
los activos, liberar capital propio y
traspasar riesgos.
cedente de los derechos. En efecto, comparado con otros mecanismos de
financiación, como pueden ser la emisión de pagarés, los préstamos bancarios o las
ampliaciones de capital, la titulización permite financiación a tipos menores. Esto es
así porque el rating se concede al paquete de créditos o a los activos subyacentes
cuya calidad crediticia puede ser mejor que la de la propia entidad cedente.

2. Así, para las compañías pequeñas y medianas que generan activos a cobrar de
buena calidad, representan una excelente oportunidad (siempre de acuerdo con las
correspondientes exigencias legales) de obtener fondos a coste menor de lo que
permitirían su tamaño y estructura de capital, aumentando, al tiempo, la rotación de
activos.

3. Liberación de capital propio en entidades financieras, bien para expandir el crédito,

bien para reducir recursos propios, generalmente más caros que la deuda.

4. Traspaso de riesgos. Como es sabido, la principal función de un activo financiero es la

de ser cauce de transferencia de fondos entre las unidades excedentarias y
deficitarias del sistema. Pero a la vez supone un trasvase y redistribución de riesgo
desde las unidades económicas deficitarias hacia las excedentarias a cambio, claro
está, de cierta remuneración. Cuando dicha función se realiza directamente entre
ambas unidades estamos ante un activo financiero primario, directo o sin
transformación. Sin embargo cuando se lleva a cabo a través de algún agente
mediador y éste ejerce alguna transformación sobre el activo inicial, en cuanto a
plazos, liquidez, riesgo o rentabilidad, tenemos un activo financiero secundario o
indirecto. Precisamente, la titulización constituye un buen ejemplo de la
transformación de activos primarios (por ejemplo créditos) en activos financieros
secundarios (por ejemplo bonos hipotecarios) más acordes con las preferencias de
los ahorradores finales en cuanto a plazo, liquidez y seguridad.

2.1 Titulización Hipotecaria

Se incluyen dentro de los activos de Renta Fija considerados como deuda senior. El
esquema habitual consiste en la agrupación de préstamos hipotecarios que, previamente,
distintas entidades financieras han concedido a sus clientes en diferentes condiciones de
plazos, interés, garantías, etc. Cada una de estas entidades emiten participaciones
hipotecarias que son adquiridas por los fondos de titulización.

El fondo de titulización ha de convertir ese “mulltiflujo” de participaciones de distintas

Titulización hipotecaria: Consiste en la
características en un solo flujo financiero. En definitiva lo que está haciendo es crear un bono
agrupación de préstamos hipotecarios que con un vencimiento, cupón, condiciones de amortización, nominal, etc., a través de un
distintas entidades financieras han intercambio financiero o swap con una entidad financiera.
concedido a sus clientes. Se emiten
participaciones hipotecarias que son
adquiridas por los fondos de titulización.

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Existe una gran diversidad de posibilidades de emisión, así, tenemos títulos “pass-through”
cuando traspasan a los inversores la parte periódica de capital e intereses que corresponden
a los prestamos hipotecarios que los respaldan. Incorporarían el riesgo de prepago, retraso e
impago de los subyacentes.

Los títulos “pay-through” reciben los pagos de principal e intereses de forma prefijada, con lo
que están aislados del ritmo de pago de los créditos subyacentes. A caballo entre ambos, es
decir, reciben un interés prefijado e independiente de los del crédito y el principal cuando
éste haya sido cobrado en el título que lo respalda, están los “pass-through modificados”.

Prestatarios
Prestatarios Ahorradores
Ahorradores
Finales
Finales

Cartera
Cartera
Préstamo
Préstamo Swap
Swap Tramo
Tramo AAA/AAA
AAA/AAA

Cesión de Activos Tramo

Tramo AA+/A
AA+/A
Fondo
Fondo
Prestamista
Prestamista Titulización
Titulización Tramo
Tramo A/A
A/A

Línea
Línea Tramo
Tramo BBB/BBB
BBB/BBB
Liquidez
Liquidez
Tramo
Tramo BB/BB
BB/BB
Sociedad
Sociedad
Gestora
Gestora

Los títulos emitidos (bonos de titulización) son constituidos, administrados y representados

por una Sociedad Gestora de Fondos de Titulización, quien finalmente los colocará entre
inversores fundamentalmente institucionales, fondos de inversión, de pensiones y entidades
aseguradoras. En general son considerados activos monetarios por su elevada liquidez
aunque se tratan de activos con vencimiento a largo plazo.

Podemos distinguir tres tipos de instrumentos de titulización hipotecaria:

2.1.1 Cédulas Hipotecarias

Cédulas hipotecarias: títulos emitidos por
entidades de crédito garantizados por la
totalidad de los préstamos hipotecarios
concedidos por sus emisores.
Son títulos emitidos por entidades de crédito y bancos, y tienen la peculiaridad de estar
garantizadas por la totalidad de los préstamos hipotecarios concedidos por sus emisores
Las características más relevantes de este tipo de títulos son:
 Pueden ser emitidas por cualquier entidad financiera facultada para negociar en los
mercados hipotecarios.

 Existe, además, una gran flexibilidad en cuanto a las características de los títulos y el
procedimiento de emisión.

 Los tenedores de este tipo de activos son acreedores privilegiados.

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Bonos hipotecarios: están garantizados
por una o varias hipotecas (nunca por la
cartera de la entidad).
Participaciones hipotecarias: cesión, total
o parcial, de los derechos de cobro de
un préstamo hipotecario, a un tercero.
La titulización de otros activos: no tiene
calificación de deuda senior. Se puede
titulizar cualquier activo generador de caja.
El grupo Canary Wharf, titulizó los
ingresos por alquileres futuros a
través de una emisión dividida en
cuatro tramos con diferentes
vencimientos, intereses y rating.
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Tipología de Activos (I)
 La emisión está garantizada con el 90% máximo de la cartera hipotecaria de la
entidad emisora.
Emitidas, principalmente, por bancos y entidades financieras. Predomina el cupón fijo de
periodicidad anual. Cubren todos los plazos típicos de vencimiento para bonos y
obligaciones.
Muy similares son las cédulas territoriales. Se trata de títulos respaldados por la cartera de
préstamos concedidos al sector público.
2.1.2 Bonos Hipotecarios
A diferencia de las cédulas:
 Están garantizados por una o varias hipotecas (nunca por la cartera de la entidad) que
en el momento de la emisión quedan vinculadas al bono.
 Es necesaria, siempre, escritura pública.
 El tipo de interés y el plazo de los bonos no pueden superar nunca el de los
préstamos hipotecarios que sirven de garantía.
 Es necesaria la creación de un sindicato de tenedores de bonos.
2.1.3 Participaciones Hipotecarias
Se trata de una cesión, total o parcial, de los derechos de cobro de un préstamo hipotecario,
a un tercero (entidad financiera o al público) de forma que éste participa en dicho préstamo,
cobrando los intereses que le corresponda y compartiendo el posible riesgo de impago.
Se emiten siempre a largo plazo, por entidades facultadas para negociar en los mercados
hipotecarios y han de estar, siempre, representadas mediante anotaciones en cuenta.
2.2 Titulización de Otros Activos
La titulización de activos no hipotecarios no tiene la calificación de deuda Senior. Se utiliza
como instrumento de rotación de balance.
En general, se puede titulizar cualquier activo generador de caja (presente o futura):
operaciones de leasing, préstamos hipotecarios, créditos al consumo, créditos sobre
clientes, concesiones de autopistas, impuestos impagados, etc. La titulización de activos no
hipotecarios ha sido extraordinariamente prolífica y variopinta en países como EEUU, Reino
Unido, Francia, etc. Algunos ejemplos:
 El grupo Canary Wharf, propietario de un moderno edificio de oficinas en Londres
alquilado al 92% a inquilinos de alta calidad crediticia y con arrendamientos a largo
plazo, titulizó los ingresos por alquileres futuros a través de una emisión dividida en
cuatro tramos con diferentes vencimientos, intereses y rating. El dinero obtenido por
la venta de los bonos fue destinado, principalmente a refinanciar las deudas del
grupo.
 Lucent Technologies desarrolló un programa de titulización por importe de 1.000
millones de dólares a fin de captar nuevas fuentes de financiación vendiendo parte
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del riesgo de crédito comercial que tenía concedido a sus clientes como
consecuencia de financiar equipos y sistemas de telecomunicaciones a sus clientes
en diversos países emergentes.

 El cantante David Bowie, titulizó los derechos de 300 canciones en una emisión de 55
millones de dólares a un tipo fijo del 7,9%. La emisión fue parcialmente asegurada
por una compañía de seguros y Moody’s le asignó un rating A3.

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