Matemáticas Aplicadas

Módulo III
Introducción al Mercado de
Opciones y Swaps
S ió 1
Sesión 1: O
Opciones
i

Diego Jara
diego jara@quantil com co
diego.jara@quantil.com.co

I t
Instrumentos
t Financieros
Fi i Derivados
D i d E Estandarizados
t d i d y OTC – BANCO AGRARIO
Octubre 2011
Universidad Nacional de Colombia
Mapa del Módulo
1. MERCADO DE OPCIONES
 Opciones
O i Pl i V ill
PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Vl
Valoración
ió y Ri
Riesgo
 Opciones Exóticas
2. MERCADO DE SWAPS
 Swaps PlainVanilla
 Opciones sobre Swaps
 Swaps
p extinguibles
g
 Riesgo de Contraparte en Contratos Derivados
 Valoración y Análisis de Riesgo

Derivados OTC y Estandarizados

Referencias
 Bodie, Z., Kane, A., and A. Marcus (2002). INVESTMENTS. McGraw
Hill,, 5th Ed..
 Capinski, M. and T. Zastawniak (2003). MATHEMATICS FOR
FINANCE. Springer
 Crouhy, y, M.,, Dan,, G.,, y Mark,, R.,, 2006. “The Essentials of Risk
Management.” McGraw Hill.
 Duffie, D., Singleton, K. J., 2003. “Credit Risk.” Princeton University
Press.
 Hull, J. (2006). OPTIONS, FUTURES AND OTHER
DERIVATIVES. Prentice Hall, 6th Ed.
 Shreve, S., 2008. “Stochastic Calculus for Finance I.” Springer Verlag.
 Shreve, S., 2008. “Stochastic Calculus for Finance II.” Springer Verlag.
 Tuckman, B. (2002). FIXED INCOME SECURITIES. Wiley, 2nd ed.

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Mercados Financieros Básicos
 Acciones
 Bonos
 Monedas (?)
 Fondos de Inversión
 Mercado Monetario
 A i Fí
Activos Físicos
i
 Bienes de Consumo (Commodities)

Derivados OTC y Estandarizados

Mercados Financieros Básicos
 Mercados (centros de transacción)
 OTC
 Bolsas
 Existencia
E i i de
d precios
i para cada
d iinstrumento bá
básico
i
(no es trivial esto)
 Derivados:
Derivados Instrumentos (contratos) cuyos flujos
de caja están definidos por precios de instrumentos
básicos

Derivados OTC y Estandarizados

Descripción de Mercados Teóricos
Trabajaremos en un mercado ficticio, con las siguientes
suposiciones:
 Existen instrumento financieros, con precios S bien
definidos.
definidos
 Estos precios varían en el tiempo  S(t)
 Existe compradores
p y vendedores, y un mercado
transaccional organizado
 Existe un mercado monetario: se puede prestar o
pedir
di prestada
d plata
l a cualquier
l i término
é i T T, a una
tasa r = r(T) (la tomamos compuesta continuamente)

Derivados OTC y Estandarizados

Descripción de Mercados Teóricos
 Se supone lo siguiente
1. S(t)  0 para todo activo y todo t
2. No hay fricciones
a. No hay costos de transacción
b. Infinita Divisibilidad
c. Infinita Liquidez
33. No hay restricciones de venta en corto
4. Admisibilidad (no se puede apostar con “doble o
nada” infinitamente))
5. No existen oportunidades de arbitraje (no hay
“almuerzos gratis”)

Derivados OTC y Estandarizados

Descripción de Mercados Reales
 Todas las suposiciones anteriores fallan (en mayor o
menor medida) en mercados reales
 Detalles significativos:
 Capacidad
C id d dde pedir
di prestada
d plata
l en cualquier
l i momento, y
por cualquier monto
 Costos de transacción
 Liquidez
 Capacidad de vender en corto

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
FORWARD
 Un contrato bilateral (mercado OTC)
 Obliga a una parte a comprar (posición larga) y a
otra a vender (posición corta) …
 … en un momento dado (Expiración T) una
cantidad dada ((Nocional)) de un instrumento dado
(subyacente) por un precio dado (Strike K, o
Precio Forward F(0,T)).
 Típicamente
Tí i ell contrato no requiere
i pago inicial
i iil
 Nota: precio forward  precio del forward

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
FUTURO
 Diferencia
Dif i con fforward:
d se transa en un mercado
d
organizado (bolsa)
 Se elimina el riesgo
g de contraparte
p mediante una
cámara de compensación
 Esto se logra mediante cuentas de margen
 Margen IInicial
M iil
 Marcar a Mercado
 Margen de Mantenimiento
 Llamado de Margen
 Base: diferencia entre futuro y precio spot

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
OPCIÓN CALL
 Un contrato bilateral (mercado OTC) o
estandarizado (bolsa)
 Le da el DERECHO a su tenedor (posición larga)
de comprar a la otra parte (posición corta) …
 … en un momento dado ((Expiración
p T)) una
cantidad dada (Nocional) de un instrumento dado
(subyacente) por un precio dado (Strike K).
 Se
S requiere
i un pago iinicial
i i l (P
(Prima)
i ) por parte ddell
comprador de la opción.

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
OPCIÓN CALL
 El dueño de la opción
p solo debe ejercer
j si el subyacente
y tiene un
precio superior al Strike
 Pago final de una call:
[S(T) – K]+= max (0, S(T) – K)
 Ej.
Ej Un agente compra opciones call sobre una acción:
o Fecha compra: octubre 21
o Subyacente: Acción de XYZ; S(0) = $80
o Nocional: 1000 acciones
o Prima inicial por opción: $8
o Strike (precio de ejercicio): $85
o Expiración: tres meses (enero 21, 2012)
 En expiración, si S(T) = $100, el agente ve valor en comprar la acción
por $85,
$85 por lol cuall usaría
í la
l opción
ió
 En expiración, si S(T) = $75, el agente preferiría compra la acción en
el mercado

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
Opción Call – PyG final de posición larga.
U
Usemos K 100 T
K=100, T=0.5,
0 5 prima=5,
i 5 r=5%5%
PyG = Pago final – valor (futuro) de la prima
PyG Call, Posición Larga
14

Pendiente = 1
9
5×e5%×0.5
yG Final

4
Py

-1
80 85 90 95 100 105 110 115 120

-6
S(T)

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
Opción Call– PyG final de posición corta.
U
Usemos K 100 T
K=100, T=0.5,
0 5 prima=5,
i 5 r=5%5%
PyG = valor (futuro) de la prima - Pago final
PyG
yG Ca
Call,, Posición
os c ó Co
Corta
ta
5

0
PyG Final

80 85 90 95 100 105 110 115 120

-5
P

-10 5×e5%×0.5 Pendiente = -1

-15
S(T)

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
OPCIÓN PUT
 Un contrato bilateral (mercado OTC) o
estandarizado (bolsa)
 Le da el DERECHO a su tenedor (posición larga)
de vender a la otra parte (posición corta) …
 … en un momento dado ((Expiración
p T)) una
cantidad dada (Nocional) de un instrumento dado
(subyacente) por un precio dado (Strike K).
 Se
S requiere
i un pago iinicial
i i l (P
(Prima)
i ) por parte ddell
comprador de la opción.

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
OPCIÓN PUT
 El dueño de la opción
p solo debe ejercer
j si el subyacente
y tiene un
precio inferior al Strike
 Pago final de una put:
[K – S(T)]+= max (0, K – S(T))
 Ej.
Ej Un agente compra opciones put sobre una acción:
o Fecha compra: octubre 21
o Subyacente: Acción de ABC; S(0) = $60
o Nocional: 500 acciones
o Prima inicial por opción: $10
o Strike (precio de ejercicio): $65
o Expiración: seis meses (abril 21, 2012)
 En expiración, si S(T) = $50, el agente ve valor en vender la acción
por $65,
$65 por lol cuall usaría
í la
l opción
ió
 En expiración, si S(T) = $75, el agente preferiría vender la acción en
el mercado

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
Opción Put Europea – PyG final Posición Larga.
U
Usemos K 100 T
K=100, T=0.5,
0 5 prima=5,
i 5 r=5%5%
PyG = Pago final – valor (futuro) de la prima
PyG Put
Put, Posición Larga

14
Pendiente = -11
9
5×e5%×0.5
yG Final

4
Py

-1
80 85 90 95 100 105 110 115 120

-6
S(T)

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
Opción Put Europea – PyG final Posición Corta.
U
Usemos K 100 T
K=100, T=0.5,
0 5 prima=5,
i 5 r=5%
5%
PyG = valor (futuro) de la prima – Pago final
PyG Put
Put, Posición Corta
5

0
80 85 90 95 100 105 110 115 120
yG Final

-5
Py

-10 Pendiente = 1 5×e5%×0.5

-15
S(T)

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
 Si el dueño de la opción hace uso de su derecho, se dice
que ejerce
j l opción
la ió
 Europea: solo se puede ejercer en T
 Americana: se puede ejercer en cualquier momento,
hasta T
 In-the-money  Out-of-the-money  At-the-money:
o Call: S(0)
( )>K o Call: S(0) < K S(0)  K
o Put: S(0) < K o Put: S(0) > K

 Valor Intrínseco: valor si se ejerciera

j hoyy
o Call: S(0) – K
o Put: K – S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
 Subyacentes típicos:
 Acciones individuales
 Índices accionarios
 T de
Tasas d cambio
bi
 Futuros (típicamente con subyacente de
commodities)
 Costos de Transacción
 Comisiones a la bolsa y p
plataformas de transacción
 Márgenes (bid-offer) a creadores de mercado

Derivados OTC y Estandarizados

Derivados Plain Vanilla
 En el mercado OTC, se tiene en general riesgo de
contraparte:
t t
 Riesgo de que el vendedor de la opción no cumpla con el pago
pactado
 Posible mitigación con provisiones de garantías
 En la bolsa, las opciones se marcan a mercado (y la cuenta
de margen se ajusta según la variación):
 PPosición
i ió llarga: paga prima
i iinicial.
iil E En adelante,
d l t en su cuentat ti
tiene
un activo (la opción)
 Posición corta: recibe prima inicial. Debe poner margen adicional.
En adelante la posición se marca diariamente
diariamente. Ganancias se
depositan a su cuenta, y pérdidas se debitan (sufriendo posibles
llamadas de margen)

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Principio de No Arbitraje
 Recordemos la existencia del mercado monetario
 Llamemos
Ll B(
B(t,T)
T) ell ffactor dde descuento
d dde madurez
d T
T,
tal como se observa en t
 Este es el pprecio de un bono cero cupón p a T ((llamemos
éstos T-bonos)
 B(t,T) = e-r(t,T)(T-t) = e-r(T-t)
 E lo
En l que sigue,
i no se necesita it que r sea constante,
t t nii
que sea determinística (puede variar aleatoriamente en
el tiempo)
p )
 “Invertir” es comprar T-bonos. “Pedir prestado” es
vender (emitir) T-bonos.
 Precios de Opciones: CE, CA, PE, PA.
Derivados OTC y Estandarizados
 Principio de No Arbitraje
Paridad Put-Call Europea. Para opciones europeas call
y put con iguales Strikes y expiraciones, se tiene
CE – PE = S(0) – KB(0,T)
Si está largo call, y corto put, en Expiración:
Largo Call Corto Put Largo Acción, "Corto" Strike

+ =
80 80 80
S(T) S(T) S(T)

Si S>K, se ejerce la call, y no la put: se compra la acción por K.

Si S<K, se ejerce la put, y no la call: se compra la acción por K.
En todo
d caso, en expiración ó siempre se compra lla acciónó por K.
Derivados OTC y Estandarizados
Principio de No Arbitraje
El valor actual de estar largo la call y corto la put es
C E – PE
El valor actual de comprar una acción por K es
S(0) – KB(0,T)
Las dos cantidades deben ser iguales. En caso contrario
existiría un arbitraje
 Nota: Si se tiene el precio de una opción call, se puede
calcular el pprecio de una opción
p pput a ppartir de la
ecuación de la paridad

Derivados OTC y Estandarizados

Principio de No Arbitraje
Cotas Selectas
a. CE ≤ CA, PE ≤ PA
b. S(0) – KB(0,T) ≤ CE ≤ S(0)
c
c. KB(0 T) – S(0) ≤ PE ≤ KB(0,T)
KB(0,T) KB(0 T)
d. K – S(0) ≤ PA ≤ K

Derivados OTC y Estandarizados

Principio de No Arbitraje
Teorema. Para una acción sin dividendos
CE = CA
Dem./ Supongamos CE  CA, y que la opción americana se ejerce en 
 T (si no es así, se da un arbitraje trivial)
0: - Comprar una call europea por $ CE
tt=0:
- Vender una call americana por $ CA
- Consumir la diferencia (positiva)
t=T: - contraparte ejerce call americana: -1 acción, +$K
- Comprar
C K/B(
K/B(,T) T) T-bonos:
Tb -$K
$K
t=T: - call europea: si S(T)  K, no se ejerce y el pago del T-bono
alcanza a cubrir el precio del corto de la acción (y sobra)
( )  K, se ejerce,
si S(T) j se cancela el corto de la
acción, y se paga con el bono (y sobra)
En cualquier caso, se gana plata, y nunca se pierde
ARBITRAJE!  Suposición falsa. ▪

Derivados OTC y Estandarizados

Principio de No Arbitraje
“Paridad” Put-Call Americana
S(0) – KB(0,T)  CA – PA  S(0) – K
i. S(0) – KB(0,T)  CA – PA .
[Se
S sigue
i dde CE = CA y CE – PE = S(0) – KB(0,T)]
KB(0 T)]
ii. CA – PA  S(0) – K.
Si se está largo una call americana, y corto una
europea, se tiene un valor intrínseco de S(0) – K
(exactamente una de las dos opciones se podría
ejercer)

Derivados OTC y Estandarizados

Valoración – No Arbitraje
 Inicialmente notamos que precios de opciones
dependen de K, T y S(0)
 Dependencia de K:
 C decreciente en K; P creciente en K
 K<K’  CE(K) - CE(K’) < (K’-K) B(0,T)
PE(K
(K’)) - PE(K) < (K
(K’-K)
K) B(0,T)
B(0 T)
 C y P son convexas en K

Derivados OTC y Estandarizados

Valoración – No Arbitraje
 Dependencia de x = S(0):
 C creciente en x; P decreciente en x
 x<x’  CE(x’) - CE(x) < x’ - x Consecuencia de
PE(x) - PE(x
(x’)) < x’
x -x paridad Put
Put-Call
Call

 C y P son convexas en x
 C(0)  0
 x >> K  C(x)  S(0) – KB(0,T)

Derivados OTC y Estandarizados

Valoración – No Arbitraje

E
Valor del Tiempo
C
Valor Intrínseco

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Valoración – No Arbitraje
 Dependencia de T
 T<T’  CA(T) ≤ CA(T’)
 Recordemos … Valor Intrínseco: Valor de la opción
sii se ejerciera
j i hoy. h
 Para una call, VI = max(0, S(t) – K)
 Valor del tiempo = Precio opción –VI VI
 Valor del tiempo es máximo en S(0) = K
 En x ≤ K, el valor del tiempo es creciente
 En x  K, se tiene CE(x) - CE(K) ≤ x - K

Derivados OTC y Estandarizados

Valoración – No Arbitraje
Máximo se da cuando S(0) = Strike (en valor presente)
p

Valor del Tiempo

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

 Estrategias usando Opciones
 + 1 call
 Motivaciones
 Participar solo de ganancias
K
 Acotar Pérdidas
 Apalancar ganancias

Por ejemplo: S(0) = 100, K = 100, prima = 10, T = 1

Con $100 se puede comprar una acción, o 10 opciones.
PyG \ S(T) 90 100 110 120 130
1 Acción -10 0 10 20 30
10 Opciones -100 -100 0 100 200
Derivados OTC y Estandarizados
 Estrategias usando Opciones
 + 1 put
 Motivaciones
 Participar solo de bajas en
el precio K
 Acotar Pérdidas
 Apalancar ganancias de
una posición corta

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 acción,, - 1 call
 “Call cubierto”
 Ganar una prima, sacrificando ganancias

K
S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 acción,, + 1 p
put
 Protegerse contra pérdidas

S(0) K

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 call, Strike K1, - 1 call, Strike K2 > K1
 “+ 1 Call Spread” o “+ 1 Bull Spread”
 Motivación …

K1
K2

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 put, Strike K1, - 1 put, Strike K2 < K1
 “+ 1 Put Spread” o “+ 1 Bear Spread”
 Motivación …

K2 K1

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 call, Strike K1, - 1 put, Strike K2 < K1
 Motivación …

K2 K1

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 - 2 calls, Strike K1, + 1 call, Strike K2 < K1
 Motivación …

K2 K1

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 call, Strike K1, + 1 put, Strike K1
 “+ 1 straddle”
 Motivación …

K1

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 - 1 call, Strike K1, - 1 put, Strike K2 < K1
 “- 1 strangle”
 Motivación …

K2 K1

Derivados OTC y Estandarizados

Estrategias usando Opciones
 + 1 call, Strike K1, - 2 calls, Strike K2 > K1, + 1
call, Strike K3 > K2
 “+1 Butterfly Spread”
 Motivación …

K1 K2 K3

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Un Periodo
 Objetivo: encontrar CE, PE, CA, PA
 Debemos suponer características del precio del
subyacente
 MODELOS
Deben representar fielmente el movimiento de los precios
(su naturaleza estocástica)
Deben incorporar características importantes de los
mercados
d
Deben ser sencillos (de implementar y de usar)

Derivados OTC y Estandarizados

 Un Periodo
 Tenemos la siguiente opción call europea:
Precio Acción: S(0) = 80
Strike: K = 100
Expiración: T = 1
Tasás cero cupón compuestas continuamente (las suponemos
constantes): r = 10%
 Planteemos el siguiente modelo para S(T):
S(T) CE(t=T)
120 20
90% 90%
80 ??
CE
10% 60 10% 0
t=0 t=T t=0 t=T
Un Periodo
CE((t=T))
20
90%
??
CE
10% 0
Intento natural:
 Encontrar valor esperado de precio final
 Descontar ese promedio a valor presente
R l d dde este iintento:
Resultado
CE =? e-rT×(90%×20 + 10%×0) = 16.29

Derivados OTC y Estandarizados

Un Periodo
 Idea: construir un portafolio (con acciones y bonos cero
cupón) que replique los flujos de caja de la acción (solo
hay flujos en t=T)
 Pago opción = valor portafolio en estado “arriba”
arriba
 Pago opción = valor portafolio en estado “abajo”
g esto,, se debe tener CE = pprecio ((hoy)
 Si se logra y) del
portafolio replicante …de lo contrario habría arbitraje
 P. ej., si CE < precio portafolio, se compra la opción y se vende
ell portafolio
t f li
• Hoy, t=0: ganancia igual a la diferencia
• En t=T: ingreso opción = egreso portafolio
• Neto,
N hoy
h ganamos plata
l sini riesgo
i … arbitraje
bi j
Derivados OTC y Estandarizados
Un Periodo
 x: número de acciones en el pportafolio
 y: número de T-bonos (cero cupón, con principal 100, madurez
T) en el portafolio
 Se quiere
(“arriba”) 120x + 100y = 20
(“abajo”) 60x + 100y = 0
x = 0.333
y = -0.2
02
 Valor portafolio: 80x + 100e-rTy = 8.57
CE = 8.57
Derivados OTC y Estandarizados
Un Periodo
 En general, el modelo del precio de la acción es
S(T) d<r<u
S0euT Para evitar arbitraje
p
S0
1-p S0edT
t=0 t=T
T

 El pago final de un derivado depende del precio final

de la acción: Du=D
Du (Su) y Dd=D
Dd (Sd)
D(T)
Du
p
D0
1-p Dd
Un Periodo
 x: número de acciones en el portafolio
 y: número de T-bonos (cero cupón, con principal 100, madurez
T) en el portafolio
 Se quiere
(“arriba”) S0euTx + 100y = Du
(“ b j ”) S0edTx + 100
(“abajo”) 100y = Dd
x = (Du-Dd) / S0(euT-edT)
y = (DdeuT - DuedT) / 100(euT-eedT)
 Valor portafolio: e-rT[q*×Du + (1-q*)×Dd],
q = (erT - edT) / (euT - edT)
donde q*
Derivados OTC y Estandarizados
Un Periodo
 Luego
g el pprecio del derivado se obtiene
Encontrando valor esperado* de precio final
Descontando ese p
promedio a valor ppresente
 El “valor esperado” se encuentra con q*
 p no afecta el p
precio del derivado
 q* → “probabilidad de neutralidad al riesgo”
 Este fue el aporte
p de Black,, Scholes y Merton,, que
q les
mereció el premio Nóbel

Derivados OTC y Estandarizados

Un Periodo
 Resumen:
D0 = E*[e-rTDfinal]
 Nota:
E*[e-rTTS(T)] = e-rTT[q*×Su + (1-q*)×Sd]
= e-rTS(0)[euT(erT - edT)+edT(euT - erT)] / (euT - edT)
= S(0)
S 0 !!
 De ahí el nombre de “neutralidad al riesgo”: es la
probabilidad
b bilid d que me pronosticati igual
i l rendimiento
di i t de d
la acción (riesgosa) que del bono (sin riesgo)

Derivados OTC y Estandarizados

 Múltiples Periodos
 Extensión
 Dividir T en más de N periodos
Podrían ser distintos
Δt=T/N
ti=T i/N

 P.
P ej.,
ej N = 2
Suu=S0e(u1+u2)Δt
Su=S0eu1Δt
Sud=S0e(u1+d2)Δt
S0
Sdu=S0e(d1+u2)Δt
Sd=S0ed1Δt
Sdd=SS0e(d1+d2)Δt
Derivados OTC y Estandarizados
Múltiples Periodos
 Si el estado “UD” coincide con “DU”,, el árbol es
recombinante
 Aplicación: opción put americana, S(0)=50, K=58,
r=3%, u1=u2=u=40%, dd1=d2=d=-20%,
d d T
T=1
 Proceso Estocástico de S(t)
 t=0: S0 = 50
 t=0.5: S(U) = 61.07, S(D) = 45.24
 t=1: S(UU)
( ) = 74.59, S(UD)
( ) = S(DU)
( ) = 55.26, S(DD)
( )
= 40.94

Derivados OTC y Estandarizados

Múltiples Periodos
q
q* = 34.8%
 Proceso del valor de PA(t)
 t=1:
PA(UU) = 0, PA(UD) = PA (DU) = 2.74, PA(DD) = 17.06
 t=0.5:
PA((U)) = max {( ( ))+, e-rΔt [q
{(K-S(U)) [q*× PA((UU)) + (1-q*)×
( q ) PA((UD)]}
)]}
= 1.76
PA(D) = max {(K-S(D))+, e-rΔt [q*× PA(DU) + (1-q*)× PA(DD)]}
= 12.76
12 76
 t=0:
PA = max{(K-S0)+, e-rΔt [q*× PA(U) + (1-q*)× PA(D)]}
= 8.79
8 79
Universidad de los Andes - Especialización en Economía del Riesgo y la Información 2009 – Valoración de Instrumentos Derivados – Módulo I
Múltiples Periodos
Extensión a N periodos, recombinante
-
Δt=T/N, u, d, r const -
-
- j=#veces “arriba”
… - S=S0e(ju+(N-j)d)T/N
-
- # caminos que
-
-
llegan ahí: N
 
 j
 

…
PProbabilidad
b bilid d de
d
llegar ahí:
q*→ probabilidad de N
 (q*) j (1  q*) N  j
neutralidad al riesgo  j
Derivados OTC y Estandarizados
 Múltiples Periodos
Notar: N
N
E * [ S (T )]   S 0 e ( ju  ( N  j ) d ) t
  (q*) j (1  q*) N  j
j 0  j
N
N
 S 0   (q * e ) ([1  q*]e )
ut j dt N  j

j 0  j 


 S0 q * e ut
 (1  q*)e dt N

 S 0 e rtN  S 0 e rT
Bajo la probabilidad q*,
q , S “crece”
crece a un ritmo r
Derivados OTC y Estandarizados
Múltiples Periodos
Notar (usando saltos independientes, idénticamente
di ib id )
distribuidos): N
VAR * [ln{S (T ) / S (0)}]  VAR * [ ln S ( jt ) / S (( j  1)t ) ]
j 1


 N q * (u  r ) 2 t 2  (1  q*)(r  d ) 2 t 2 
 Nt 2 (u  r )(r  d )
T2
 (u  r )(r  d )
N
SSe calibra
lib ell modelo
d l a la
l volatilidad
l tilid d del
d l mercado.
d
Por ejemplo, con u-r = r-d, y volatilidad anual de
ln(S(T)/S(0)), obtenemos
u = r + σ/√Δt, d = σ/√Δt - r
Derivados OTC y Estandarizados
Múltiples Periodos
Precio de un derivado estilo europeo
p con pago
p g final
V(T,S(T)), cuyo precio depende del precio final de la
acción, S(T):
V(0) = E*[e-rTV(T)]
N
N
  e V (T , S 0 e
 rT ( ju  ( N  j ) d ) t
)   (q*) (1  q*)
j N j

j 0  j
Para derivados en general,
general el precio inicial se obtiene
“devolviéndose” en el árbol, en efecto repitiendo la
solución del modelo de un tiempo.
p
Derivados OTC y Estandarizados
Múltiples Periodos
Histograma
g S(T),
( ), N=25

Derivados OTC y Estandarizados

Múltiples Periodos
Histograma de Ln(S(T)/S(0))
Ln(S(T)/S(0)), N=100

Derivados OTC y Estandarizados

Tiempo Continuo
Cuando N es grande, esto es muy similar a una distribución
normal!
Modelo en el límite:
S(T) = S(0) exp{(r{ - ½σ2)T + σ√T×Z},
√ }
donde Z ~ N(0,1) (bajo la probabilidad q*).
 El término
té i (r ( - ½σ2)T hace
h que E*[S(T)] = erTS(0)
 La valoración de derivados se preserva:
V(0) = E*[e-rTV(T)]
 Por ejemplo, si V(T) = (S(T)-K)+, se obtiene la fórmula de
Black & Scholes ppara el pprecio de una opción
p call europea
p
Derivados OTC y Estandarizados
Movimiento Browniano
Tiempo Continuo
Movimiento Browniano
 W(·) es un proceso estocástico continuo
 W(0) = 0
 W(t+Δt) – W(t) es independiente de W(t)
 W(t+Δt) – W(t) ~ N (0, Δt)

 Con esto, el modelo de la acción se escribe

S(t) = S(0) exp{(r - ½σ2)t + σW(t)},
“Movimiento Browniano Geométrico”
dS(t) = rS(t)dt + σS(t)dW(t)
Derivados OTC y Estandarizados
Tiempo Continuo
Fórmula de Black y Scholes:
CE = E*[e-rT (S(T)-K)+]
= E*[ {{S(0) exp(-½σ
p 2T + σ√T×Z) - e-rT K}}+]
…… (integrar) ……
= S(0) N(d+) - e-rT K N(d-),
donde
d+ = [ ln(S(0)/K) + (r + ½σ2)T ] / σ √T
d- = d+ - σ √T
√
Fórmula de Black y Scholes para puts europeas:
PE = e-rT
rT K N(-d
N( d-) - S(0) N(-d
N( d+)
Derivados OTC y Estandarizados
Tiempo Continuo
Volatilidad Implícita
p
 Una vez más, ¿qué era σ?
 Es la volatilidad usada para valorar la opción
 Representa la volatilidad que se “espera” (a futuro,
durante la vida de la opción)
p ) del subyacente
y
 Relacionada con la volatilidad realizada, pero
ppueden ser bastante distintas
 Dado que los demás insumos de las opciones se
observan, esta es la cantidad que cotizan, y transan, los
traders de opciones
Derivados OTC y Estandarizados
Tiempo Continuo
 Las primas de las opciones crecen con σ
 Dados S(0), K, T, r y la prima, se puede despejar σ de
las fórmulas de BS
 Esta es la volatilidad implícita (está implícita en la
pprima)) … se “observa” en el mercado de opciones
p
 Normalmente varía con el Strike (sonrisas)

Derivados OTC y Estandarizados

Tiempo Continuo
 Para la mayoría de derivados distintos de opciones put
y call europeas, no hay accesibles fórmulas cerradas de
valoración
 Técnicas de valoración
Árboles (binomial, trinomial, no recombinante, …)
 Valoración
Vl ió por “i
“inducción
d ió en reversa”” (trabajar
( b j deld l fifinall all principio)
i i i )
 Puede valorar derivados bastante generales
 Puede ser muy demandante computacionalmente
Simulación
Si l ió de d M Monte C Carlo
l
 Más sencillo computacionalmente
 Menos general (por ejemplo, muy difícil de valorar opciones con
t
terminación
i ió acelerada)
l d)
Derivados OTC y Estandarizados
Tiempo Continuo
Resumen
 Modelo probabilístico del precio del subyacente
 Se pretende capturar ciertas características del movimiento
…. la volatilidad del subyacente, por ejemplo
 Bajo la probabilidad de valoración, los activos “crecen” a un
ritmo r
 Valor teórico: promedio (bajo esta probabilidad de
valoración) de VPN de pagos finales
 Implementación
I l t ió dde esta
t di
distribución
t ib ió (á(árboles,
b l
simulación)
 Incorporar
p posibles
p terminaciones tempranas
p

Derivados OTC y Estandarizados

Modelos de Valoración
 Es importante diferenciar entre
Modelos
M d l dde VValoración
l ó
Métodos de Valoración
 Modelos
o Establecen una dinámica de movimiento del (los) subyacente(s)
o Enmarcan la dinámica en un espacio de probabilidad
o Simplifican
p el entorno económico y financiero en modelos
matemáticos
á
o Exhiben fórmulas de valoración y análisis (no necesariamente
simplificadas)
 Métodos
o Establecen herramientas numéricas y computacionales para realizar
los cálculos requeridos según el modelo
o Simplifican
p numéricamente los cálculos

Derivados OTC y Estandarizados

Modelos de Valoración
Marco Teórico
 El Valor
V l dde no arbitraje
bi j de d un dderivado
i d consiste
i en:
o Valor presente (descontado) del pago final
o Valor esperado de este valor presente
o El valor esperado se debe hacer bajo una medida de probabilidad
muy particular  Probabilidad de Neutralidad al Riesgo
o Bajo esta probabilidad, el valor esperado del retorno de (todos) los
activos modelados es igual a la tasa libre de riesgo
o E t “fó
Esta fórmula
l ” es un tteorema; hhay una plataforma
ltf matemática
t áti ddetrás
tá
que permite llegar a esto
 Concepto usado: el valor de un derivado debe ser igual
al valor de un portafolio de instrumentos básicos
que repliquen
li l flujos
los fl j de d cajaj ddell derivado
d i d
 Esta probabilidad de neutralidad al riesgo (o este portafolio
replicante) siempre existe? Es única?

Derivados OTC y Estandarizados

Modelos de Valoración
Marco Teórico

PRIMER TEOREMA FUNDAMENTAL DE MATEMATICAS

FINANCIERAS:
“Existe una probabilidad de neutralidad al riesgo si y solo si no hay
arbitraje”

SEGUNDO TEOREMA FUNDAMENTAL DE MATEMATICAS

FINANCIERAS:
“Existe
Existe una única probabilidad de neutralidad al riesgo si y solo si el
mercado modelado es completo (hay forma de replicar todos los flujos de
caja derivados de los instrumentos básicos)”

Derivados OTC y Estandarizados

Modelos de Valoración
 Modelos Buscados
o Deben representar fielmente el movimiento de los precios (su
naturaleza estocástica)
o Deben incorporar características importantes de los mercados
o Deben ser sencillos (de implementar y de usar)

 Variables Modeladas
o Precios de subyacentes
o Tasas de Interés
o Otras variables: clima, energía, catástrofes

 Las distribuciones usadas típicamente giran alrededor de

distribuciones normales
 Se busca la distribución bajo la probabilidad de neutralidad
g
al riesgo
Derivados OTC y Estandarizados
Modelos de Valoración
 Calibración del modelo
o Escoger parámetros de tal forma que el modelo valore
cercanamente instrumentos observados en el mercado
o Parámetros no observables pueden acercarse a
comportamiento histórico, o se puede usar precios de
instrumentos similares
o Métodos para calibrar estos parámetros: Mínimos
Cuadrados, máximo-verosimilitud, …

Derivados OTC y Estandarizados

Modelos de Valoración
 Valoración y Análisis de Riesgo
Un modelo es tan bueno como la estrategia de
cobertura de riesgos que ofrezca
 Matemáticamente,
Matemáticamente se busca:
o Evaluar una integral (un valor esperado)
o Solucionar una ecuación diferencial parcial
 Métodos
o Simulación (Monte Carlo)
o Árboles (Modelo Binomial y extensiones)
o Análisis numérico para soluciones de Ecuaciones
Diferenciales Parciales

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Motivación
 La corporación NN es cliente del banco A
 NN quiere comprar una opción (por alguna razón que
comunica a A)
 NN pone a A en competencia y le pide ofertas a los
bancos A, B y C
 A ofrece el mejor precio y le vende la opción a NN
 No
N es un riesgo
i que bbuscara A … ¿quéé puede
d hhacer??
Nada, y esperar que el destino le juegue bonito
Vender la misma opción en el mercado … raramente se puede
Cubrir
C b i ell riesgo
i dde lla opción
ió con iinstrumentos
t t líquidos
lí id

Derivados OTC y Estandarizados

A
Objetivo
 ¿¿Cómo cambia el precio
p de una opción
p (o en general
g un
derivado) cuando cambian las variables de mercado?
 Precio subyacente
 Tasas de interés
 Volatilidades
 Tiempo …
 Una forma de averiguarlo: valorar nuevamente la opción
cuando estas variables se mueven un poco → Griegas!
(sensibilidades)

Derivados OTC y Estandarizados

Delta (δ)
 Cambio del precio de una opción (o un derivado en general)
con respecto a cambios en el precio del subyacente
pprecio

S
 Si se tiene un modelo de valoración, se mueve S(t) en una
unidad, y se observa el cambio en el precio de la opción
 Ejemplo: contrato forward …… Su valor en el tiempo t es
V(t) = (F(t,T) – F(0,T))  P(t,T) = S(t) – S(0)  P(t,T) /
P(0,T). Así, su delta es
1
Derivados OTC y Estandarizados
Delta (δ)
En el caso de una opción call europea, se puede encontrar
directamente de la fórmula de BS: 2
x

C E
d 2
e
 (call )   N (d  )   dx
S   2
Notar que este delta está entre 0 y 1
¿Qué significa? Si una opción call tiene delta = 0.4, entonces el
cambio en el precio de la opción cuando el subyacente aumenta
$$1 es aproximadamente
p +$0.4
$ .
Es decir, ΔCE ≈ δ × ΔS

Derivados OTC y Estandarizados

Delta (δ)
 Así, si estamos largos una opción, y vendemos 0.4
acciones, ell PyG
G del
d l portafolio
f l cuandod ell subyacente
b
aumenta $1 es aproximadamente +$0.0:
Δπ = ΔCE - δ × ΔS ≈ 0
 Para cubrir el delta de una opción put (posición larga
en la opción), se deben comprar acciones
 El delta representa “cuántas acciones” se tienen
mediante el derivado; la cobertura es tomar la posición
contraria en el subyacente

Derivados OTC y Estandarizados

 Gamma (Γ)
 Cambio del delta con respecto a cambios en el precio del
subyacente:
  2 precio
 
S S 2
 Si se tiene un modelo de valoración, se mueve S(t) en una
unidad, y se observa el cambio en delta
 Similar, pero más precisamente, se observa el cambio en el
precio del derivado cuando S(0) → S(0) + ΔS (δ1) y cuando
S(0) - ΔS → S(0) (δ2), y se determina el cambio en los cambios
….
 Ejemplo: contrato forward …… Su valor en el tiempo t es V(t)
= (F(t,T) – F(0,T))  P(t,T) = S(t) – S(0)  P(t,T) / P(0,T).
Así, su gamma es
0
Derivados OTC y Estandarizados
Gamma (Γ)
 Para una opción call, cuando el precio de la acción sube,
qué pasa con el delta?
Sube
 Es decir, su gamma es positivo
 Para una opción put, cuando el precio de la acción sube,
quéé pasa con ell ddelta?
l
Sube (es menos negativo)
 Es
E decir,
d estos precios son funciones
f convexas en S(0)
(porque su segunda derivada es positiva)
 Como se interpreta financieramente esta convexidad?
Derivados OTC y Estandarizados
Gamma (Γ)
 Ejemplo: + 1 opción call europea, K = 100
 Permanentemente cubrimos su delta
t=t0=0: S(0) = 100, δ = 0.5, Γ = 0.04 → debemos vender 0.5
acciones (en $100)
t=t1: S(t1) = 102, δ = 0.58 → debemos estar cortos 0.58
acciones → vender 0.08 acciones extra (en $102)
97 δ = 00.38
t=t2: S(t2) = 97, 38 → debemos
d b estar
t cortos
t 0.38
0 38
acciones → comprar 0.2 acciones de vuelta (en $97)
t=t3: S(t3) = 100, δ = 0.5 → debemos estar cortos 0.5 acciones
→ vender 0.12 acciones extra (en $100)
 El portafolio final es igual al inicial: {+1 opción call, - 0.5
acciones}
Derivados OTC y Estandarizados
Gamma (Γ)
 Pero en el camino vendimos 0.08 acciones en 102, 0.12 en 100, y
compramos 0.2 0 2 acciones en 97
 Esto da un PyG de $0.64
 Mientras más se mueva la acción, más podremos repetir este
pproceso de vender caro y comprar p barato
 Este es el valor de gamma …. Por esto al estar largos la opción (y
en efecto estar largos gamma), preferimos tener altas volatilidades
 No viene ggratis … si no se mueve el subyacente,
y pperdemos valor
d la
de l opción
ó con ell paso ddell tiempo, valor
l que se incluyó
l ó en ell
pago de la prima
 Muy aproximadamente, si la volatilidad realizada de la acción es
mayor que la implícita (la usada para valorar la opción
inicialmente), se gana plata cubriendo el delta
 De lo contrario, aproximadamente se pierde plata
 Ojoj con los costos de transacción al cubrir el delta ….

Derivados OTC y Estandarizados

Precio Call Europea

Precio Call

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Delta Call Europea

Delta Call

0.8

0.6

0.4

0.2

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

 Gamma Call Europea

Gamma Call

0 02
0.02

0.015

0.01

0.005

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Theta (Θ)
 Cambio del precio con respecto al cambio del tiempo:
precio

T
 El tiempo es lla ú
única variable
bl cuyo “f
“futuro”” conocemos
 El paso del tiempo es certero … y no se ve bien en las
opciones
p
 Decaimiento: cuando pasa el tiempo, la opción pierde valor
(pierde su valor del tiempo)
 Ojo con los signos: cuando nos adelantamos en el tiempo, T
decrece (el tiempo hasta la expiración de la opción)
 Por esto el signo negativo …

Derivados OTC y Estandarizados

 Theta Call Europea

Theta Call

-2

-4
4

-6

-8

-10

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Vega
 Cambio del precio con respecto a cambios en la volatilidad
implícita: precio
vega 


 Al construir el modelo para llegar a la fórmula de BS, se

í σ constante
suponía t t …. entonces
t cómo
ó se jjustifica
tifi estat
cantidad?
 En la práctica,
práctica la volatilidad que usan los bancos para transar y
valorar opciones sí cambia (en principio, cambian con las
expectativas de la volatilidad a futuro)

Derivados OTC y Estandarizados

Vega Call Europea

Vega Call

40

30

20

10

S(0)

Derivados OTC y Estandarizados

Rh (ρ)
Rho
 Cambio del precio con respecto a cambios en la tasa de interés:
precio

r
 Al construir el modelo para llegar a la fórmula de BS, se
suponía r constante …. entonces cómo se justifica esta
cantidad?
tid d?
 En la práctica, las tasas cambian …
 Veamos
V un ejemplo
j l numérico
éi

Derivados OTC y Estandarizados

Portafolios
 Cuando se tienen portafolios de derivados y activos básicos,
las griegas se pueden agregar linealmente; p.ej., el delta de
un portafolio es la suma de los deltas de sus componentes
 El análisis de riesgo de un portafolio y la explicación de su
PyG están íntimamente ligados

Derivados OTC y Estandarizados

Portafolios
 Supongamos
p g que
q en un portafolio
p solo se encuentran
una acción, y opciones y forwards sobre esta acción
 Luego
g las variables qque pueden
p mover el valor del
portafolio son
 S, T, σ, r
 π = π (S, T, σ, r)
 Expansión de Taylor:

Derivados OTC y Estandarizados

 delta
Expansión de Taylor gamma
 1  2
  0  (S  S0 )  ( S  S 0 ) 2

S 2 S 2

theta  1  2
 (T  T0 )  (T  T 0 ) 2

T 2 T 2

vega  1  2
 (   0 )  (   ) 2

 2  2 0

rho  1  2
 (r  r0 )  ( r  r 0 ) 2

r 2 r 2

 2  2
 ( S  S 0 )(T  T0 )  ( S  S 0 )(   0 )  
ST S
Derivados OTC y Estandarizados
 Expansión de Taylor
 Se aproxima
p todo con el pprimer orden
 Con la variable S, toca ir hasta el segundo orden (gamma)
… la razón es técnica … el Movimiento Browniano tiene
variación cuadrática mayor que 0
 ????
1
    S   S   T
2

2
 vega    r
Derivados OTC y Estandarizados
Portafolios
 Ejercicio

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones
 Opciones PlainVanilla
 Principio de no Arbitraje
 Estrategias con Opciones
 Valoración
 Riesgo (Griegas)
 O i
Opciones E ói
Exóticas

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Variación en:
o Tiempos de ejercicio
o Condiciones para poder ejercer
o Strikes variable
o Precio del “subyacente” (el pago final puede depender de una
función de la evolución del precio)
p )
o Fórmula de ejercicio de la opción
o Subyacente
o Opciones compuestas
o Combinaciones de las anteriores

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Tiempos de ejercicio

o Opciones Europeas: solo en el momento de expiración

o Opciones Americanas: en cualquier momento antes de la

expiración

o Opciones estilo Bermuda: en ciertos tiempos especificados en el

derivado (por ejemplo, cada tres meses)

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Condiciones para poder ejercer
o Barreras: Up-and-In, Up-and-Out, Down-and-In, Down-and-Out,
y variaciones
o Barrera Up-and-Out:
Opción muere cuando el subyacente toca la barrera
190

170
Cómo se vería el delta
150 d esta
de t opción?
ió ?
130
Precio Accion
110 Barrera

90

70

50
0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Condiciones para poder ejercer
o Extensión: Parisinas
Opción muere cuando el subyacente haya pasado
la barrera por algún tiempo preestablecido
190

170

150

130
Precio Accion
110 Barrera

90

70

50
0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Condiciones para poder ejercer

o Ejemplo: Opción de Dólar del Banco de la República para Reducir

Volatilidad
o Americana
o Se subasta cuando la TRM se desvía en 2% o más de su promedio
móvil de 20 días
o Sólo se puede ejercer si la TRM (en el momento de ejercer) se
dif
diferencia
i por más
á dde 2% ddell promedio
di móvil
ó il
o Strike móvil: igual a la TRM vigente el día de ejercicio

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Strike variable Cómo se vería el delta
o Opciones
O i F
Forward
d de esta opción?
o Ejemplo:
 Un forward sobre un straddle (put + call) sobre una acción
 Tiempos
Tiempos:

Día de Transacción Inicio de Opción: Vencimiento

del forward fijación de Strike de Opción

 Strike: At-The-Money en el momento de fijación

 Precio Forward: se calcula según una volatilidad pactada
 Realmente es un contrato forward sobre la volatilidad de
Black Scholes
Black-Scholes
Derivados OTC y Estandarizados
Opciones Exóticas
 Strike variable

o Ratchet o Cliquet
o Sucesión de opciones
o El strike de cada opción depende del mercado en el
momento de inicio de la opción
o En efecto, es una sucesión de forwards sobre opciones
o Ejemplo:
 Opción Cliquet sobre una acción
 6 expiraciones, una al final de los próximos seis meses
 Opciones call
 Strike: Valor de subyacente + $5. El valor se observa al
comienzo de cada mes.

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Strike variable

o Opciones de Intercambio
o El strike es el precio de otro subyacente
o En efecto, la liquidación final no es una unidad del subyacente
por el Strike pactado, sino es una unidad del subyacente por
una unidad de otro subyacente
o Para el caso de una call:
Valor Final = max ( 0, S1(T) – S2(T) )
o Para el caso de una put:
Valor Final = max ( 0, S2(T) – S1(T) )

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Precio del Subyacente
o Asiáticas
A iá i
o El “precio” de referencia es el promedio del precio del
subyacente a lo largo de la vida de la opción
170

150

130

110

90
Precio Acción
Promedio Precio
70
Strike

50
0 0.2 0.4 0.6 0.8 1

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Precio del Subyacente
o Lookback
L kb k
o El “precio” de referencia es otra función de la historia del
precio de la acción (máximo, mínimo, …)
190

170

150

130

110

90 Precio Acción
A ó
Precio Máximo
70
Strike

50
0 02
0.2 04
0.4 06
0.6 08
0.8 1

Derivados OTC y Estandarizados

Opciones Exóticas
 Fórmula del pago final

o Opciones Digitales
o El pago final es 1 o 0,
0 dependiendo de la comparación del
subyacente con el strike
o Para el caso de una call:
1, si S (T )  K
Valor Final  
0, si S (T )  K
o Para el caso de una put:
0, si S (T )  K
Valor Final  
1, si S (T )  K

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Opciones Exóticas
 Fórmula del pago final
o Opciones
O i Di i l
Digitales
 Griegas
1.2

0.8

04
0.4

0
50 70 90 110 130 150

Valor
V l FiFinall
-0.4 Precio Opción
Delta (escalado)
Gamma (escalado)
-0.8

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Opciones Exóticas
 Fórmula del pago final

o Opciones Quanto
o El pago final se realiza en otra moneda
o Ejemplo:
 Opción call, Strike K, Expiración T
 Subyacente: retorno del Índice S&P 500
 Pago de la Opción se hace sobre un nocional en COP:
 S (T )  S (0) 
Valor Final  COP $ N  max 0,  K 
 S (0) 
 El precio de la opción depende del precio del índice (que
es en USD), y del precio de COP/USD.

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Opciones Exóticas
 Fórmula del pago final

 Opciones Chooser
 El pago final es el de una call o el de una put
 El dueño de la opción debe escoger cuál de las dos en un
tiempo intermedio

Día de Transacción Shout: escoger Vencimiento

de la chooser call o put de Opción

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Opciones Exóticas
Subyacente
 C
Canastas
o El pago final se realiza sobre el precio agregado de un portafolio
de activos
Valor Final  max0, ( S1 (T )  S 2 (T )    S n (T ))  K 
 Rainbow
o El pago final se realiza sobre una función de un portafolio de
activos (máximo,
( á mínimo,
í …))
Valor Final  max0, max(S1 (T ), S 2 (T ),, S n (T ))  K 
 Spread
o El pago final se realiza sobre la diferencia de dos variables
Valor Final  max0, S1 (T )  S 2 (T )  K 

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Opciones Exóticas
 Opciones Compuestas

o Put sobre Call, Call sobre Put, …

o El Strike de las primeras opciones es una prima
o El Strike de las opciones subyacentes puede ser determinado
al principio, o en el momento de ejercicio de la primera
opción, en cuyo caso los derivados serían opciones sobre la
volatilidad del subyacente

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Notas Estructuradas
Ej.FX
j. TARN ((Target
g Redemption
p Note))
 Variable subyacente: Tasa de Cambio COP/USD
 Nocional: COP
 Cupón
ó Mensuall
o Mes 1: 10% (tasa anual)
o Mes 2-12: Max(0,1800 – COP/USD (al comienzo del mes))  0.2%
 La Nota madura cuando acumula cupones pagados TOTALES de
8% (Target), o en 1 año (lo primero en ocurrir). Nota: excesos
encima del Target no se pagan.
 Cuando madura, la nota devuelve el principal. Nota: el Target solo
puede alcanzarse en fechas de pago de cupón.
 Veamos posibles trayectorias en EXCEL.

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Opciones
FIN

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