UNIDAD II

El diccionario de la Real Academia Española (1992), define el riesgo como: contingencia o

proximidad de un daño; en donde contingencia se define como: la posibilidad de que algo
suceda o no suceda, especialmente un problema que se plantea de manera no prevista.

El concepto de riesgo se ha forjado en el pensamiento occidental del capitalismo y la teoría

económica; haciendo a la economía una de las disciplinas pioneras en el cálculo del riesgo.
Ante este contexto y desde el punto de vista del Enfoque Dominante el concepto de riesgo,
es entendido por autores como White (1974), Varnes (1984), Cardona (1993), Aneas
(2000), Díaz (2004), entre otros, con una connotación cuantitativa, que se puede resumir
como la estimación de costos debido a las pérdidas esperadas por la ocurrencia de un
fenómeno natural o inducido por el hombre. Los autores referidos coinciden en que los
estudios de riesgo son una evaluación compleja, mientras que los de peligro corresponden a
una descripción de un fenómeno o proceso potencialmente dañino para la vida o las
actividades de la sociedad. Esta concepción durante mucho tiempo ha justificado la gestión
del riesgo en términos cuantitativos, y cuya perspectiva con la crítica de Kenneth Hewitt
llamada la visión dominante de los desastres y la ecuación de Gilbert White (1974), en la
que incluye a la vulnerabilidad como factor clave, es como el determinismo de la
probabilidad como atributo del riesgo adquiere otra dimensión desde la óptica de la
geografía y las ciencias sociales (Corriente Alternativa). Por lo que autores como Hewitt
(1983), Wijkman y Timberlake y el cómo operan los procesos mediante los cuales la
sociedad, sus organizaciones e instituciones, sus habitantes, sus gobiernos, el sector
privado, etc., pueden incrementar o reducir el desajuste. Para la primer década del siglo
XXI, ante un panorama de eventos catastróficos históricos y situaciones muy parecidas que
se continúan sucediendo, aunado al incremento poblacional a nivel mundial y el acelerado
desarrollo de los medios de comunicación, se crea la percepción generalizada de que en las
últimas décadas el número de desastres ha aumentado; atribuyéndolo en gran medida a la
actividad humana, por lo que Paul Crutzen en el año 2000, propone el término
“Antropoceno como la actual época geológica, ya que considera que la influencia del
comportamiento humano sobre la Tierra en las recientes centurias ha sido significativo.
Para esta primera década del siglo XXI, las investigaciones sobre desastres abarcan campos
muy variados de las Ciencias de la Tierra, la Tecnología, la Sociología, la Medicina, la
Jurisprudencia, la Economía, etc., por lo que el concepto de riesgo es interpretado de
muchas formas. Ante este contexto se reconoce a los estudios de riesgo como una
evaluación compleja que debe ser abordada mediante el análisis transversal para poder
obtener una visión integral de la problemática de una zona bajo estudio; esto mediante la
gestión del riesgo, la cual se resume como la anticipación del desastre. Concepto de riesgo
El diccionario de la Real Academia Española (1992), define el riesgo como: contingencia o
proximidad de un daño; en donde contingencia se define como: la posibilidad de que algo
suceda o no suceda, especialmente un problema que se plantea de manera no prevista.
Como se ha señalado en la Reseña, el concepto de riesgo se ha forjado en el pensamiento
occidental del capitalismo y la teoría económica; haciendo a la economía una de las
disciplinas pioneras en el cálculo del riesgo. Ante este contexto y desde el punto de vista
del Enfoque Dominante el concepto de riesgo, es entendido por autores como White 40 |
Revista Digital de Divulgación Científi ca, 2018 EL CONCEPTO DE RIESGO (1985),
Luhmann (1991), Wilches (1993), Briones (2001), García (2005) entre otros, refi eren al
riesgo como algo más que un concepto estadístico de gestión basado en términos
cuantitativos, ya que este es un problema de la sociedad en la que se incorpora la decisión
racional (construcción social del riesgo), ya que es el hombre al fi nal de cuentas quien
decide donde vivir. Así para Luhumann (1991), el riesgo es consecuencia de una decisión
racional, y refi ere que el riesgo está en función de la decisión y el peligro del entorno. Por
su parte Briones (2005), refi ere que el peligro, se asocia a algo concreto y el riesgo es más
bien el margen de incertidumbre sobre el posible daño, por lo que el riesgo es igualmente
un concepto cualitativo que implica un valor colectivo; por lo que no sólo depende del
cálculo de probabilidad, sino también de los contextos sociales y culturales.

Riesgo

Es la probabilidad que existe de que el rendimiento esperado de una inversión no se realice,

sino por el contrario, que en lugar de ganancias se obtengan pérdidas. Ahora bien, la
existencia del riesgo está asociada generalmente a la posibilidad de obtener mayores
beneficios. Por ejemplo, los títulos que implican un mayor riesgo suelen tener una mayor
tasa como premio para el inversionista que acepta el riesgo. Por lo tanto se puede concluir
que existe una relación de proporcionalidad directa entre el riesgo y la rentabilidad de una
inversión.
Existen entonces por una parte, instrumentos con amplio riesgo y posibilidades de
ganancias o de pérdidas sustanciosas y, por otra, instrumentos seguros, con poco o ningún
riesgo, pero que ofrecen menores utilidades. Los primeros pertenecen a la categoría de
renta variable y los segundos a los de renta fija.

Utilidad del análisis ABC

La utilidad del análisis ABC es que permite agrupar los clientes en función del volumen de
compras que realizan en la empresa, de tal modo que permite conocer a los clientes que
más nos compran y los que menos. La gestión de clientes, a partir del análisis ABC, dice
que tenemos que centrarnos en los clientes que más nos compran porque son los más
importantes (los clientes A). Luego vendrían los demás grupos de clientes en orden de
 importancia por su volumen de compras. Los clientes C, los que menos nos compran, son
aquellos a los que tenemos que dedicarle menos esfuerzo.
La utilidad del análisis ABC para gestionar clientes, cuando sólo tenemos en cuenta el
volumen de compras, es muy limitada. A nivel profesional se utilizan más criterios. Los
más importantes son:
 El criterio de la rentabilidad: un cliente es importante no sólo por el volumen de compras
que realiza, sino también por la rentabilidad que aporta a la empresa. De hecho, la
rentabilidad es el factor más importante a la hora de gestionar una empresa, y por tanto,
clientes. Si realizamos un análisis de rentabilidad por clientes, lo más normal es que los
clientes que más compran (los A) sean los menos rentables, mientras que los clientes que
compran menos sean los más rentables.
 El criterio del potencial de compra del cliente: todos los clientes tienen un potencial de
compra, y nuestra empresa debería conocer ese potencial para intentar vender más al cliente
hasta alcanzar dicho potencial. La diferencia entre lo que nos compra el cliente y su
potencial de compra es una oportunidad de crecimiento de venta que tiene la empresa, y
dicha oportunidad se ha de tener en cuenta a la hora de gestionar clientes (captar nuevos
clientes para venderles es más costoso, mucho más, que vender a clientes que ya tenemos,
siendo éste un motivo de gran importancia a la hora de fidelizar clientes).
 El criterio del equilibrio entre grupos y volúmenes de ventas: este criterio se utiliza para
gestionar la cartera a nivel estratégico desde un punto de vista de seguridad comercial y
financiera. Este análisis entra dentro de la auditoría comercial.
He mencionado tres criterios que se han de tener cuando realizamos un análisis ABC de
clientes por volumen de ventas. En esta entrada sólo aplicaré el criterio de la
rentabilidad y el criterio del potencial de compra al análisis de una cartera de clientes ya
que se corresponden a las funciones a realizar por un Clients Manager. Sobre el criterio
del equilibrio entre grupos y volúmenes de ventas, no lo aplicaré en esta entrada ya que
entraríamos en funciones de cargos diferentes a las de un Clients Manager.

Análisis dinámico vs análisis estático

En la anterior entrada se realizó una segmentación de clientes, pero dicha segmentación
sólo tuvo en cuenta un período de tiempo concreto (las ventas o compras trimestrales de un
año “X”). En la práctica profesional se compara la evolución en el tiempo de los clientes, lo
que conlleva comparar segmentaciones realizadas en períodos de tiempo concreto: por
ejemplo, segmentaciones trimestrales, anuales, etc. Este análisis dinámico permite ver la
evolución en el tiempo de un cliente (y de la cartera de clientes en general) desde tres
puntos de vista:
 Su volumen de compras: si compra más o menos.
 Su rentabilidad: si es más rentable o menos rentable.
 Su penetración en ventas: si está más cerca o lejos de su potencial de compras.

La preferencia del inversionista esta en encontrar la composición óptima de títulos que les
entreguen el menor riesgo para un máximo retorno. La teoría de H.Markowitz propone
buscar primero aquellas carteras o títulos que proporcionan el mayor rendimiento para un
riesgo dado y al mismo tiempo determinar cuáles son las carteras que soportan el mínimo
riesgo para un rendimiento conocido: a estas carteras se les denomina “carteras eficientes”.

El conjunto de oportunidades de inversión es el conjunto de combinaciones de activos o

carteras que se pueden formar modificando las ponderaciones en los títulos individuales, así
como la rentabilidad y el riesgo de las carteras resultantes. En el análisis media-varianza,
este conjunto de oportunidades de inversión suele representarse sobre unos ejes que
incluyen la rentabilidad de los activos financieros y su riesgo. Tomando como referencia el
gráfico recogido en el término “Curva de mínima varianza”, el conjunto de oportunidades
de inversión estaría integrado por la línea curva dibujada (i.e. la curva de mínima varianza)
más toda la zona que queda a la derecha de la misma y que aparece barrada en el siguiente
gráfico.

Elementos Básicos de una Inversión Lo atractivo de una inversión por supuesto son los
rendimientos obtenidos y éstos dependen no sólo del tipo de instrumento en el que se
invierte sino también del plazo en que éste se mantenga y de algunos otros factores.
Desafortunadamente la vulnerabilidad de los mercados ante eventos económicos, políticos
y sociales influye en el desempeño de los instrumentos de inversión, por lo que existe un
nivel de incertidumbre sobre los rendimientos esperados, por lo tanto toda inversión
conlleva cierto nivel de riesgo.

A continuación se menciona cada uno de estos elementos con más detalle.

Rendimiento.

Se refiere al % de ganancia que se obtiene con respecto a la inversión durante

cierto periodo de tiempo. Generalmente se genera un mayor rendimiento cuando

se prolonga el plazo de la inversión. Algunos factores que reducen el nivel de

rendimiento obtenido son las comisiones e impuestos requeridos para las

transacciones y seguimiento de dicha inversión.

Riesgo.

Si no existiera incertidumbre sobre el nivel de rendimiento obtenido, no existiría

riesgo, el riesgo precisamente representa la posibilidad de no obtener los

rendimientos esperados o de tener pérdidas sobre la inversión inicial, incluso el

poder perderlo todo.

Plazo

Éste es determinado por el inversionista, puede ser a corto, mediano o largo

plazo, es el periodo de tiempo durante el cual no se puede disponer del monto

invertido hasta que se cumpla cierto plazo conocido como vencimiento. Es el

periodo en el cual se desea mantener el instrumento.

Liquidez

Aunque ésta ya se ha mencionado, es la facilidad con que un activo financiero

puede ser vendido o comprado, esto representa por supuesto la rapidez con la

cual puede convertirse en efectivo para el inversionista.

Diversificación

Es la elección de diferentes instrumentos de inversión que conforman al

portafolio. Dichos elementos tienen características propias distintas entre si, con

lo cual se busca disminuir el riesgo total del portafolio, de tal manera que sea

posible obtener el rendimiento esperado (estipulado, especulado, deseado) por

elinversionista. La elección de elementos diversificados (que difieren en sus

características) permite equilibrar las pérdidas y ganancias que se tienen con los

distintos instrumentos.

La seguridad de un instrumento financiero se refiere a la relación existente entre

riesgo y rendimiento. Desafortunadamente éstos guardan una relación

directamente proporcional, es decir, a mayor rendimiento mayor riesgo. Si se

desea obtener mayores rendimientos se debe estar dispuesto a aceptar el riesgo

inherente por dichos rendimientos, es decir, a aceptar las pérdidas probables de

no obtener los rendimientos esperados, perder parte de la inversión e incluso

perderlo todo. Por supuesto que todo mundo esta dispuesto a ganar mas, pero

desea que sus probabilidades de perder sean menores.

Para realizar la elección de los diferentes instrumentos de inversión que

conformarán el portafolio es necesario considerar el nivel de correlación que

existe entre éstos, a continuación se describe como es que este coeficiente

permite observar como varía el rendimiento de un instrumento con respecto a

otro.

Modelo de Markowitz

El modelo de Markowitz es un modelo cuyo objetivo consiste en encontrar la cartera

de inversión óptima para cada inversor en términos de rentabilidad y riesgo
realizando una adecuada elección de los activos que componen dicha cartera.
Podemos afirmar sin temor a equivocarnos que el Modelo de Markowitz supuso un antes y
un después en la historia de la inversión. Antes de 1952 todos los inversores basaban sus
cálculos y estrategias en la idea de maximizar la rentabilidad de sus inversiones. Esto es, a
la hora de elegir si realizarían una inversión o no, respondían a la pregunta: ¿Qué inversión
me genera más rentabilidad?

Claro que Harry Markowitz, recién graduado en la Universidad de Chicago y en proceso

de obtener su doctorado, cayó en la cuenta de que había que responder a otra pregunta. Una
pregunta sin la cual no tendría sentido la primera. ¿Qué riesgo tiene cada inversión?
Evidentemente, por mucha rentabilidad que pueda generar un activo o un conjunto de ellos,
si la probabilidad de perder todo nuestro dinero o gran parte de él es alta ¿Qué sentido tiene
que la rentabilidad esperada sea muy elevada?

Así pues, en 1952 Markowitz publicó un artículo en el Journal of Finance titulado Portfolio
Selection. En él no solo expuso la importancia de tener en cuenta la rentabilidad a la par
que el riesgo, sino que puso de relieve el efecto reductor que tenía la diversificación sobre
este último.

Teoría de formación de carteras

La Teoría de Formación de Carteras se compone de tres etapas:

1. Determinación del conjunto de carteras eficientes.

2. Determinación de la actitud del inversor frente al riesgo.
3. Determinar la cartera óptima.

Y además se apoya en los siguientes supuestos de partida:

1. La rentabilidad de una cartera viene dada por su esperanza matemática o media.

2. El riesgo de una cartera se mide a través de la volatilidad (según la varianza
o desviación típica).
3. El inversor siempre prefiere la cartera con mayor rentabilidad y menor riesgo. Ver
relación rentabilidad, riesgo y liquidez.

1. Determinación del conjunto de carteras eficientes

Una cartera eficiente es una cartera que ofrece el mínimo riesgo para un valor de
rentabilidad esperado. A través del siguiente gráfico lo veremos con más claridad:
Como podéis comprobar, en la frontera eficiente, cada cartera minimiza el riesgo para una
rentabilidad dada. De manera que para aumentar la rentabilidad debemos aumentar
necesariamente el riesgo.

¿Cómo encontramos la frontera eficiente?

La frontera eficiente la encontramos maximizando el siguiente problema matemático:

Sujeto a las siguientes restricciones:

Restricción paramétrica

La suma total de los pesos de cada valor de la cartera multiplicados por la covarianza de la
misma, debe ser igual a la Varianza estimada de la cartera. Para cada valor de V*
tendremos una composición de la cartera diferente.
Restricción presupuestaria

La suma total de los pesos de cada valor de la cartera no puede sumar más de 1. Es decir, si
tenemos 10.000 euros, podremos comprar como mucho 10.000 euros en acciones, no
podemos comprar más del 100% del dinero que tenemos disponible. La suma es 1 porque
en lugar de en % trabajaremos en tanto por uno.

Condición de no negatividad

No podemos hacer venta en corto, por lo que los pesos de la cartera no pueden ser
negativos. Serán, entonces, mayores o iguales que cero.

2. Determinación de la actitud del inversor frente al riesgo

La actitud del inversor frente al riesgo dependerá de su mapa de curvas de indiferencia.

Esto es, un conjunto de curvas que representan las preferencias del inversor. Así pues cada
inversor tendrá una aversión al riesgo diferente y para cada nivel de riesgo que está
dispuesto a asumir, exigirá una rentabilidad determinada.
Cuanto más arriba esté la curva más satisfacción le reportará al inversor. Para un mismo
nivel de riesgo, la curva superior ofrecerá más rentabilidad. Así mismo, cualquier punto de
una misma curva representa igual satisfacción según las preferencias de un inversor.

3. Determinación de la cartera óptima

La cartera óptima de un inversor la determina el punto tangente entre una de las curvas de
indiferencia del inversor y la frontera eficiente. Las curvas que están por debajo de ese
punto darán menos satisfacción y las que están por encima de ese punto no son factibles.
Al ser un problema matemático complejo y laborioso, no entraremos a discutir el método
de resolución analítico. Aprovecharemos la tecnología para, a través de excel, resolverlo de
una manera mucho más intuitiva. A continuación vamos a ver un ejemplo:

Supongamos que nos contratan como asesores de inversión para una firma de gestión de
capital. El director de inversiones nos encarga la petición de un cliente. El cliente nos dice
que solo quiere invertir en Repsol e Inditex. No quiere invertir ni en bonos, ni en
Telefónica, ni en Santander, ni en ningún otro activo. Solo en Repsol e Inditex. Nosotros
como expertos en el Modelo de Markowitz le vamos a decir, según la evolución de dichos
activos, que proporción debe comprar de cada uno.
Para ello, obtenemos los datos de información histórica de ambos valores. Una vez hecho
esto, realizaremos los cálculos necesarios para obtener el gráfico presentado anteriormente.
En él tenemos el conjunto de posibilidades de inversión. Para ello hemos resuelto de forma
muy sencilla la siguiente tabla:

Repsol Inditex Riesgo Rentabilidad

0% 100% 0,222% 0,77%

10% 90% 0,180% 0,96%

20% 80% 0,147% 1,15%

30% 70% 0,124% 1,34%

40% 60% 0,110% 1,53%

50% 50% 0,106% 1,72%

60% 40% 0,112% 1,91%

70% 30% 0,127% 2,10%

80% 20% 0,152% 2,29%

90% 10% 0,187% 2,48%

100% 0% 0,231% 2,67%

La tabla arroja la rentabilidad y el riesgo que tendría la cartera en función de la
proporción que compremos de cada activo. Las carteras eficientes son aquellas con un 50%
del peso o más en Repsol. ¿Por qué? Porque si invertimos menos proporción en Repsol y
más en Inditex, estamos disminuyendo la rentabilidad y aumentando el riesgo.

Una vez hecho este cálculo pasaremos a estudiar las preferencias del inversor. Para
simplificar, supongamos que es una persona con mucha aversión al riesgo y que quiere una
cartera que tenga el mínimo riesgo posible. Entonces según esas preferencias, pasaremos a
la tercera etapa. Etapa en la que escogeremos la cartera óptima. La cual estará situada en el
punto amarillo (cartera de mínima varianza).