INFLACIÓN Y ENFERMEDAD HOLANDESA EN AMÉRICA LATINA: ¿REPRIMARIZACIÓN O

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DESARROLLO INCLUSIVO?

Pablo Jorge2 – Julio de 2016

“¿Podríamos recomendar a un país de mediano desarrollo industrial aceptar pasivamente los efectos de la
enfermedad holandesa, desarticular el sector industrial y apostar a que un volumen importante de empleo
desplazado se reubique en los servicios y las actividades extractivas o agropecuarias? ¿Debería un gobierno
acometer esa aventura, aún si sus autoridades estuvieran convencidas de que las condiciones externas favorables
serán perdurables?

Roberto Frenkel (2011)

El contexto de crecimiento económico que atravesó América Latina a principios del siglo XXI,
caracterizado por un boom en el precio de los commodities y una notable liquidez internacional,
–que favoreció el financiamiento externo–, afectó a las economías de la región a través de
diferentes canales de transmisión. Por un lado, les permitió generar saldos positivos de balanza
de pagos, acumulación de reservas internacionales y una reducción considerable de su grado de
endeudamiento externo. Por el otro, produjo una fuerte presión sobre los precios domésticos y
tendencias apreciatorias del tipo de cambio –debido a las afluencias de divisas comerciales por
la exportación de materias primas y de capitales externos– que si bien atenuaron las presiones
inflacionarias, redujeron la competitividad de los sectores transables, deteriorando
sostenidamente el saldo de cuenta corriente, características asociadas al fenómeno de
enfermedad holandesa. Además la pronunciada volatilidad del precio de las materias primas,
profundizó la incertidumbre sobre los resultados del sector externo y las finanzas públicas.

En este escenario surgieron diferentes respuestas de política económica en la región, tanto

convencionales, como creativas. Mientras algunos países realizaron política monetaria
contractiva –a través de la instrumentación de regímenes de metas de inflación–, priorizando la
estabilidad de precios, otros se enfocaron en la administración de un Tipo de Cambio Real
Competitivo y Estable (TCRCE), como forma de atenuar los efectos de la apreciación cambiaria
y la enfermedad holandesa. ¿Cómo pueden las economías de América Latina resolver el trade-
off o este nuevo trilema de la imposibilidad (Abeles y Panigo, 2015) entre estabilidad de precios
internos, competitividad cambiaria y equidad distributiva?

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Trabajo realizado en la marco de la cátedra de Finanzas Internacionales, FCE-UNLP (tema 8).
2
pablo.jorge84@yahoo.com.ar

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El alza de los precios de los commodities y los flujos de capitales fueron factores determinantes
en el crecimiento que atravesaron las economías de América Latina a partir de los 2000, con
estructuras productivas desequilibradas, orientadas a la producción y comercialización de
materias primas y una apertura desregulada de la cuenta capital. La fuerte afluencia de capitales
a la región se explica por diferentes factores asociados al contexto financiero internacional: altos
diferenciales de rendimiento con respecto a las economías desarrolladas, mayor integración de
las economías emergentes y un exceso de liquidez global, entre otras. El alza y la volatilidad de
los precios de los commodities3 –principalmente de los precios agrícolas–, por otra parte, se
puede asociar a la mayor participación de Asia en la demanda mundial de alimentos
(principalmente China e India), al contexto climático y su efecto sobre las condiciones de oferta,
como también a la creciente financialización de las materias primas, estableciéndose un vínculo
muy estrecho con el comportamiento de los activos financieros. El ritmo de la entrada de
capitales y el alza de los precios de los commodities se mantuvo de manera sostenida buena
parte de la década, con una breve interrupción en el año 2008, producto de la crisis financiera
internacional.

Como consecuencia, las economías de la región generaron en un primer momento, superávits de

cuenta corriente4 –o reducción de los déficits ya existentes– acumulación de cuantiosas reservas
internacionales, reducción del riesgo percibido y la adopción de regímenes cambiarios flexibles,
con diferentes grados de administración. Esto les permitió sortear la crisis financiera de 2008,
sin mayores dificultades. Sin embargo, la fuerte entrada de capitales produjo una excesiva
apreciación del tipo de cambio real, deteriorando la rentabilidad del sector industrial, reduciendo
los niveles de empleo y acotando el escenario para un desarrollo sostenible e inclusivo. Frenkel
y Rapetti (2011) conjeturan que en un futuro mediato previsible, no se producirán súbitas
interrupciones de los flujos de capitales –es decir, situaciones de suddens stops–, que
ocasionaran crisis financieras y externas; sino que recomiendan la adopción enérgica de
políticas que atenúen los efectos nocivos de la entrada de capitales, efectos que son difícilmente
reversibles. Es decir, están más preocupados por los efectos de la enfermedad holandesa, que
por los riesgos de nuevas crisis financieras y externas.

Se implementó el término de enfermedad holandesa, debido a que los descubrimientos de

yacimientos gasíferos en el Mar del Norte, en Holanda, en la década del sesenta, produjeron una

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“Después de la caída provocada por la crisis financiera internacional de 2009, la mayoría de los precios
internacionales de productos básicos retomó en 2010 la tendencia ascendente que se había registrado de 2003 a 2008.
En 2013 empieza advertirse una nueva retracción, que se acentúa en 2014. Su creciente volatilidad pareciera
constituir parte del nuevo paisaje económico y financiero internacional”. (Abeles y Panigo, ibídem).
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“En los años 2000, la región mostró un resultado de cuenta corriente superavitario desde 2003, que se tornó en
deficitario desde 2008 y alcanzó un déficit máximo para el período en 2010.” (Frenkel y Rapetti, ibídem).

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importante apreciación del tipo de cambio real, dificultando el desarrollo del sector
manufacturero. De acuerdo a Corden y Neary (1982) se produce el fenómeno de la enfermedad
holandesa, cuando existen, dentro del sector de bienes transables, dos subsectores, uno próspero
y otro decadente. El sector próspero suele vincularse a actividades del tipo extractivas, mientras
que el sector decadente es representado por la industria manufacturera. Los autores plantean un
modelo de tres sectores: dos transables –energético y manufacturero– y uno no transable –
servicios–. El boom del sector energético se puede generar debido a incrementos en la
productividad como a incrementos en su precio internacional. Este boom trae aparejado una
redistribución de recursos y reestructuración del aparato productivo, favoreciendo el desarrollo
del sector transable próspero, una desindustrialización, y un efecto riqueza que favorece el
consumo del sector no transable, un aumento relativo de sus precios, provocando una
apreciación del tipo de cambio real que desincentiva a la industria manufacturera.

Otros autores, como Magud y Sosa (2010), conciben a la enfermedad holandesa como un
“fenómeno de equilibrio”. Frente a un tipo de cambio real más apreciado y de equilibrio,
determinadas actividades industriales ya no serían viables y no podrían competir a nivel
internacional. La mano de obra disponible de las actividades industriales inviables seria
reabsorbida por los sectores en expansión. La desindustrialización, sería un resultado natural.
Frente a este planteo, se puede argumentar que a priori no existen mecanismos automáticos que
garanticen el pleno empleo de los recursos. Lo que sí está claro es el efecto desindustrializador
de la enfermedad holandesa: desaparición de firmas industriales, destrucción de capital humano,
de know-how técnico y empresarial, de la integración horizontal y vertical con otras firmas y de
accesos a mercados externos (Frenkel y Rapetti, ibídem), todos efectos difíciles de revertir, con
implicancias negativas para el crecimiento de largo plazo.

Por último, Bresser-Pereira y Gala (2010), consideran que “la enfermedad holandesa es una
falla de mercado que sobrevalúa de manera permanente el tipo de cambio, pero es compatible
con el equilibrio intertemporal de la cuenta corriente”. Originada por las rentas ricardianas que
un país genera por la explotación de recursos abundantes y baratos, esta falla de mercado no
hace viable a los sectores transables eficientes y de complejidad técnica, y establece un freno a
la posibilidad de diversificación estructural de un país, impidiendo el desarrollo económico. Al
no ser controlada por el mercado, puede producir efectos negativos de manera indefinida. El
grado en que la enfermedad holandesa afecta a una economía está en relación a la diferencia
entre el tipo de cambio de equilibrio de la cuenta corriente y el de equilibrio industrial –es decir,
aquel que permite al sector manufacturero competir a nivel internacional–. La neutralización o

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atenuación de este fenómeno puede realizarse mediante la aplicación de un impuesto o retención
sobre las exportaciones del sector transable.

En este contexto de apreciación cambiaria e inflación importada, se implementaron diversas

políticas, priorizando en algunos casos la reducción de la inflación y en otros la competitividad
cambiaria. Siguiendo la categorización que realizan Abeles y Panigo (ibídem), es posible
identificar cuatro casos representativos de opciones de política. En un extremo, el primer caso,
corresponde a aquellos países que frente al incremento del precio internacional de los
commodities, implementaron una apreciación nominal del tipo de cambio a través de una
política monetaria contractiva clásica. En un segundo caso, están aquellas economías que
llevaron adelante diversas medidas administrativas como forma de “desacople”. En otro
extremo, se llevó a cabo una estrategia de sostenimiento de un Tipo de Cambio Real
Competitivo y Estable (TCRCE) como mecanismo de prevención de la apreciación nominal del
tipo de cambio y protección de las actividades transables no tradicionales; esta estrategia que
parece no hacer énfasis en la reducción de la tasa de inflación, corresponde al tercer caso. Por
último, el cuarto caso conjuga medidas de desacople con una estrategia de TCRE, estrategia que
puede clasificarse de desarrollista, pero que mantiene una mayor tasa de inflación en relación al
primer caso.

En el primer caso, denominado apreciación del tipo de cambio (regímenes de metas de

inflación), corresponde a aquellos países de la región que utilizaron la apreciación del tipo de
cambio nominal como el principal mecanismo de reducción de la inflación, a través de la
implementación de regímenes de metas de inflación. Estos consisten en el anuncio oficial, por
parte del Banco Central, de una meta inflacionaria, explicitando la prioridad de la política
monetaria de lograr una reducción y la estabilidad de la tasa de inflación. La principal
herramienta para lograr esto es la tasa de interés nominal de corto plazo, asumiendo que se
producirá una reducción en el ritmo de crecimiento de la demanda agregada, llevando a que el
producto se aproxime a su nivel potencial. Para garantizar el éxito de este régimen es
fundamental, por un lado la credibilidad de la autoridad monetaria con respecto a la meta de
inflación asumida, y por el otro, que la economía mantenga cierto equilibrio en sus variables
macroeconómicas.

La mayoría de los países de América Latina utilizaron en la década del 2000, políticas
monetarias contractivas de este tipo frente al incremento de los precios de los commodities.
Dado que la región se caracteriza por tener una incidencia de la intermediación financiera
relativamente baja, la demanda agregada es poco sensible a la variación de la tasa de interés,
teniendo un mayor efecto el canal de transmisión cambiario que el del crédito. Es decir que el

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aumento de la tasa de interés genera una apreciación del tipo de cambio nominal al reducir el
precio de los bienes transables en general, en lugar de producir una desaceleración de la
demanda agregada. Por otra parte, la apreciación sostenida del tipo de cambio puede producir
los síntomas asociados a la enfermedad holandesa: reprimarización, déficit de cuenta corriente,
endeudamiento externo y consecuentemente crisis de balanza de pagos. Esto no implica que las
autoridades monetarias no puedan intervenir de manera transitoria sobre el tipo de cambio, con
el objetivo de evitar una fuerte volatilidad que modifique de manera sustancial la estabilidad de
precios. Si el principal motivo de la inflación se encuentra en el incremento internacional de los
commodities y no en un exceso de demanda agregada interna, la disminución de la demanda
agregada facilita el combate de la inflación, pero de manera poco efectiva y con un elevado
costo político y social. Evidencia al respecto encuentran Abeles y Borzel (2011), al sostener que
los regímenes de metas de inflación fueron útiles en coordinar las expectativas inflacionarias,
pero no permitieron establecer un ambiente macroeconómico que permita generar un
crecimiento de sectores no tradicionales, junto con mayores y mejores niveles de empleo.

En una posición intermedia, el segundo caso de opciones de política plantea el “desacople”

selectivo de los precios domésticos en relación a los precios internacionales de los commodities,
a través de la implementación de diversas medidas –aranceles a la importación, derechos de
exportación, impuestos internos y subvenciones, entre otros–. En comparación con los
regímenes de metas de inflación, estas medidas implican un mayor costo en términos de
inflación, pero poseen la ventaja de ser menos perjudiciales para la competitividad y desarrollo
de los sectores no tradicionales.

Por otra parte, el tercer caso, en el otro extremo, involucra la administración y el objetivo de un
Tipo de Cambio Real Competitivo y Estable (TCRCE), herramienta fundamental, de acuerdo a
varios autores, para el crecimiento y, eventualmente, el desarrollo económico. Según Frenkel y
Rapetti (ibídem) el desarrollo económico se vincula al crecimiento de actividades transables
modernas, como la industria y los servicios intensivos en conocimiento. Fomentar este tipo de
actividades genera una serie de externalidades positivas que promueven un mayor ritmo de
crecimiento, una reducción de comportamientos del estilo stop-and-go, y del sobre-
endeudamiento, posibilitando un crecimiento de largo plazo. Por lo anteriormente expuesto, se
vuelve necesario –aunque no suficiente– tener como objetivo de política económica un TCRCE
que proteja y estimule a los sectores no tradicionales. El tipo de cambio real determina el precio
relativo de los bienes transables y no transables internacionalmente; al estar devaluado, se
genera una distorsión de precios relativos que favorece la producción y exportación de bienes
transables. La evidencia que encuentran estos autores en América Latina es que aquellos casos

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de crecimiento económico más acelerado, se produjeron en países que instrumentaron un
TCRCE, estimulando la producción manufacturera, las exportaciones de los sectores no
tradicionales y un fuerte incremento de los niveles de empleo.

Finalmente, el cuarto caso, complementa la fijación de un tipo de cambio real con un

desacople selectivo. La administración de un TCRCE junto a la implementación de un impuesto
a la venta y exportación de los productos que generan la apreciación cambiaria ha sido
implementada, en algún momento, por muchos países de la región.

A partir de los diferentes casos, es posible observar que la apreciación cambiara resulta en la
herramienta más eficaz contra la inflación, pero genera a mediano y largo plazo, una
reprimarización de la economía, acotando fuertemente las posibilidades de tener un proceso de
desarrollo económico. Por otra parte, la fijación de un tipo de TCRCE no tiene efectos
contraproducentes sobre la competitividad de los sectores no tradicionales; es más, protege y
promueve su desarrollo, pero a costa de una mayor inflación, en escenarios de incrementos de
los precios internacionales de los commodities. Las medidas de desacople selectivo pueden ser
buenos complementos para cualquier de las opciones de políticas descriptas previamente.

En síntesis, durante mucho tiempo las economías de América Latina han convivido con altas
tasas de inflación, llevando a cabo políticas de estabilización de precios basadas en anclas
nominales, derivando en procesos de apreciación cambiaria y crisis. A partir de la década del
2000, en un contexto de altos precios de los commodities, abundante liquidez global, fuerte
desregulación del sistema financiero internacional y alta volatilidad de los flujos de capitales,
los países de la región –con la experiencia de las décadas pasadas– implementaron políticas
económicas basadas en el orden fiscal y monetario, con regímenes flexibles del tipo de cambio y
acumulación de reservas. Sin embargo, persistieron ciertas presiones inflacionarias, en conjunto
con una apreciación del tipo de cambio –producto de elevadas tasas de interés para combatir
dicha inflación– que redundaron en problemas de competitividad –reprimarización de las
estructuras productivas–. Tanto las visiones ortodoxas como heterodoxas han propuesto
diferentes políticas priorizando la estabilidad de precios, por un lado, y la competitividad
cambiaria, por el otro. Los resultados en la región, en uno u otro caso, han sido diversos.

Frente al interrogante planteado por Frenkel, que da inicio a este trabajo, y en consonancia con
lo expuesto en estas líneas, se vuelve imprescindible establecer de manera coordinada entre las
autoridades económicas y monetarias un mix de políticas –cambiaria, monetaria, fiscal y
salarial–, tanto convencionales como creativas, que permitan superar las limitaciones de las
presiones inflacionarias y las apreciaciones cambiarias. Estas se pueden sintetizar en: i) una

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política cambiaria –a través del manejo del tipo de cambio nominal– basada en sostener un
TCRCE que evite la apreciación cambiara y promueva actividades transables no tradicionales;
ii) una política monetaria que regule los flujos de capitales a través de, por ejemplo, la
implementación de mecanismos de encajes o esterilización; iii) una política fiscal de desacople
y formación de fondos soberanos de estabilización que logre suavizar los ciclos económicos,
logrando la estabilidad de precios y iv) una política salarial que logre coordinar las expectativas
inflacionarias, como pueden ser las políticas de ingresos –acuerdos de precios y salarios–.

REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS

Abeles, M. y Borzel, M. (2010). “El régimen bajo presión: Los esquemas de metas de inflación
en Brasil, Chile, Colombia y Perú durante el boom en los precios internacionales de
materias primas”. Documento de Trabajo, Nº 31, Buenos Aires, Centro de Economía y
Finanzas para el Desarrollo.

Abeles, M. y Panigo, D. (2015). “Política antiinflacionaria en un contexto de creciente

volatilidad en los precios internacionales de productos básicos”. Estructura productiva y
política macroeconómica. Enfoques heterodoxos desde América Latina, CEPAL (Comisión
Económica para América Latina y el Caribe), Bárcena, A., Prado, A. y Abeles, M. (eds.),
Cap. VI, pp. 191-214.

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Corden, W.M. y J.P. Neary (1982), “Booming sector and de-industrialization in a small open
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Frenkel, R. y Rapetti, M. (2011). “Fragilidad externa o desindustrialización: ¿Cuál es la

principal amenaza para América Latina en la próxima década? Serie Macroeconomía del
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Grottola, L. (2010). “Neo – desarrollismo y rol del Estado (Argentina 2003 – 2010)”.

Magud, N. y S. Sosa (2010). “When and Why Worry About Real Exchange Rate Appreciation?
The Missing Link between Dutch Disease and Growth". IMF Working Papers, vol. 271,
Nº. 201, pp. 1-32.