03 Valoración A Precios de Mercado PDF

3.
Valoración a precios de mercado

3.1. Introducción
En épocas en que las empresas y los fondos estructuraban
portafolios con una mayor vocación de permanencia, buscando
rendimiento y estabilidad, además de garantizar rentas para sus
participantes, no era prioridad comparar el valor contable de los
títulos individuales contra su misma especie en el mercado, mucho
menos en tiempo real, como se hace en la actualidad.
El gran riesgo era, entonces, que en momentos en que se
quisiera liquidar alguna de las inversiones (por necesidades de
liquidez para atender retiros, o por simple deseo de venta porque se
percibía que el emisor del título tuviera quebrantos financieros que
pudieran poner en riesgo el valor de la inversión), ésta fuera
vendida a un precio muy inferior al registrado en la contabilidad
(normalmente al costo de adquisición). En ese instante, el
administrador de la inversión podría sufrir un enorme castigo o
pérdida que sería difícil de explicar a los accionistas de la empresa o
a los aportantes del fondo.
Lo mismo sucede con los activos fijos, pero ellos, como su
nombre lo sugiere, son parte del acerbo de bienes que debe tener la
empresa para el desarrollo de su objeto social (terreno, sede,
maquinaria, equipo de oficina y de transporte, etc.) y no se esperaría
que fueran vendidos a menos que se esté pensando en liquidar la
empresa o, por el contrario, en modernizarla, saliendo de cualquier
activo obsoleto y completamente desvalorizado. Pero esa no es una
situación cotidiana, como sí lo es la compra y venta de títulos
valores, que se hace por razones especulativas o por razones
estratégicas o simplemente para evitar que la liquidez se encuentre
ociosa en cualquier momento.
Los activos fijos, además, tienen una menor liquidez que las
inversiones en activos financieros, por lo cual determinar su
verdadero precio de mercado es muy difícil y, de todas formas,
aunque existieran precios de referencia confiables para los activos
fijos, estos pueden no ser tan volátiles ni tan variables como los de
los títulos de inversión.
Valorar las inversiones con baja periodicidad (ojalá fuera en
tiempo real, a cada instante) y a precios de mercado, es entonces no
sólo aconsejable sino también un imperativo para que la
administración, los accionistas, los bancos, las calificadoras de riesgo
y en general todos los interesados (stakeholders) en la empresa
puedan tener una percepción mucho más realista del riesgo que
están asumiendo y del verdadero valor de su participación.

3.2. Antecedentes
Se podría afirmar que el concepto de valoración de inversiones
a precios de mercado es bastante reciente en el caso colombiano.
A pesar de que el proceso de modernización de la economía
(más conocido como la apertura) comenzó en la segunda mitad de
los años ochentas del siglo pasado, y que durante el mismo fueron
tempranamente introducidas las reformas al sistema pensional y al
régimen laboral (Ley 50 de 1990 y Ley 100 de 1993,
respectivamente), no fue sino hasta 1998 que se adoptó el marco
legal respectivo, que le confirió credibilidad y confianza a los
valores reflejados por los inversionistas en sus estados de cuentas.
Se debe tener en cuenta que la profundización del mercado de
capitales colombiano (más actores, más instrumentos y mayores
volúmenes) hace que el mecanismo de valoración a precios de
mercado sea un imperativo y, en consecuencia, así ha sido
reglamentado. La valoración a precios de mercado es una poderosa
herramienta para los analistas de riesgo y para los tesoreros, quienes
cada vez cuentan con más recursos para destinar a la inversión en
activos financieros.
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La primera norma que puso al mercado colombiano en algún
nivel técnico aceptable en materia de valoración de inversiones a
precios de mercado fue la Circular Externa 023 de 1998 de la
entonces Superintendencia Bancaria. Esta circular fijó la obligación
de valorar y estableció los primeros criterios para su cálculo. Entre
ellos:
a. cuantificar cada flujo de caja futuro de acuerdo con las
condiciones contractuales del título en cuanto a plazo y
remuneración;
b. escoger la tasa de descuento adecuada para llevar dichos
flujos a valor presente, la cual incluye una tasa básica o
de referencia, y un margen, que incorpore algunas
medidas de riesgo que permitan individualizar un
instrumento de otros de su misma especie (v.gr. un bono
de un emisor, que tiene un margen en valoración –
positivo o negativo – si se le compara con otro bono de
las mismas características pero de otro emisor);
c. adopción de los sistemas de proyección simple o de tasas
futuras implícitas para determinar las tasas variables
futuras (DTF, IPC, etc.) que, por definición, no son
conocidas en la fecha de negociación;
d. de acuerdo con el numeral 2.4. de la mencionada
circular, se adoptó el muy sano principio de que “los
métodos de valoración y las tasas básicas de referencia para el
descuento de los títulos que hayan sido escogidos por las
entidades no podrán ser modificados en el transcurso de un
año fiscal”, lo cual evita que en épocas de alta
inestabilidad o volatilidad de los mercados un
administrador pueda alternar entre diferentes métodos
de valoración, bien para ocultar pérdidas ya incurridas o
para reflejar utilidades que no son necesariamente
ciertas. Esta forma de contabilidad creativa fue muy
común en la crisis del mercado de deuda pública de
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2002 por parte de muchos administradores

inescrupulosos;
e. establecimiento de criterios para provisiones de inversiones
de acuerdo con las calificaciones otorgadas a las mismas
o a sus emisores por parte de las agencias calificadoras
de riesgo.
Más adelante, en el mismo año, fueron instrumentadas y
promulgadas normas accesorias o complementarias para la
valoración de las inversiones a precios de mercado. La más
significativa fue la Circular Externa 070, que introdujo, entre otras,
las siguientes disposiciones:
a. inclusión en la obligatoriedad de valorar a las inversiones
de tipo colectivo (fondos comunes ordinarios y especiales,
fondos de pensiones, fondos de cesantías, fondos
mutuos administrados por fiduciarias, etc.);
b. clasificación de las inversiones, para efectos de
tratamiento contable y tributario, en inversiones
negociables, inversiones no negociables, inversiones
hasta el vencimiento e inversiones permanentes, fijando
los criterios que debería cumplir cada una para ser
clasificada en cualquiera de las categorías mencionadas.
Esta clasificación y su reglamentación implicaban
enormes esfuerzos de análisis y podían ser confusas y,
afortunadamente, fueron revaluadas en las normas que
las modificaron en 2002, que serán explicadas más
adelante en el presente capítulo;
c. fijación de la periodicidad de la valoración en diaria, con
excepción de algunos fondos fiduciarios, diferentes de
los comunes ordinarios y especiales y de los fondos
mutuos de inversión, como algunos inmobiliarios, de
inversión y de garantías, a los cuales se les fijó una
periodicidad mensual. Esta disposición siguió vigente
en las modificaciones posteriores, incluido en el régimen
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vigente desde 2002, que se describe en detalle más

adelante en este capítulo;
d. tratamiento contable de los resultados de la valoración
(utilidades o pérdidas y causación de rendimientos) al
comparar el valor registrado con el valor a precios de
mercado;
e. fijación de reglas de reclasificación de las inversiones, de
acuerdo con los criterios de la norma, en caso de ser
necesario tal procedimiento;
f. establecimiento de responsabilidad del revisor fiscal de
informar a la Superintendencia Bancaria cualquier
anomalía en el cumplimiento de las normas de
valoración por parte de la entidad vigilada; y,
g. determinación de un régimen sancionatorio para las
entidades y los administradores que incumplan lo
dispuesto en las normas de valoración.
Las circulares externas 073 y 076 de 1998 modificaron,
corrigieron y ampliaron algunos de los alcances de la 070, pero en
nada sustancial que merezca un comentario aparte en el presente
texto.
Finalmente, la Circular Externa 010 de 2000 de la
Superintendencia Bancaria ordenó a las entidades vigiladas el
método de valoración de TES Clase B, tanto de tasa fija como
variable, adoptado de la metodología de la entonces Bolsa de
Bogotá. Dicha metodología describe el proceso para el cálculo de la
curva CETES, para el caso de los TES de tasa fija, y el de promedio
geométrico ponderado, para el caso de TES UVR, TES TRM y TES IPC.
Según el documento Curva de Rendimientos CETES, elaborado
por la Dirección de Análisis y Desarrollo de Productos de la
entonces Bolsa de Bogotá, “la curva de rendimientos, es un método
econométrico que permite extraer de todo el conjunto de operaciones una
curva continua que reconoce los diferentes niveles de interés en el tiempo. A
partir de esta metodología se calcula diariamente la Curva de Rendimientos
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Estimada de los Títulos de Tesorería TES Tasa Fija denominados en pesos
(CETES)”.
Éste se constituyó entonces en el primer intento por establecer
una curva de rendimientos cupón cero, cuyo concepto se explica más
adelante, para efectos de diferenciar las tasas de descuento de
acuerdo con el plazo y riesgo de cada flujo individual, en vez de
descontar todos los flujos de un título con la misma tasa, como se
hace de hecho cuando se negocia ese título en el mercado público de
valores.
La Bolsa definió también, en el mismo documento, el segundo
método de valoración en los siguientes términos: “el promedio
geométrico ponderado, es una metodología de centralización que permite
calcular un valor típico o representativo de un conjunto de datos. A partir
de esta metodología se calcula diariamente los siguientes indicadores: Indice
de Rentabilidad de Títulos de Tesorería en Dólares, Indice de Rentabilidad
de Títulos de Tesorería en Unidades de Valor Real, Indice de Rentabilidad
de Títulos de Tesorería de Tasa Variable”.
Desde entonces, varias modificaciones han sido introducidas al
conjunto de circulares de lo que podríamos definir la primera
generación de normas de valoración de inversiones a precios de
mercado, como se verá en los siguientes apartes del presente
capítulo.

3.3. Normas recientes
El marco de lo que hoy rige en Colombia en materia de
valoración de inversiones a precios de mercado se remonta a la
Circular Externa 033 de 2002, sobre todo en lo que se refiere a la
clasificación y tratamiento contable de las mismas.
Dicha norma fue expedida en vísperas de una crisis del
mercado de deuda pública entre agosto y octubre de ese año y que
puso a prueba, con algún éxito, al nuevo conjunto de reglas.
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La Circular Externa 033 de 2002 ha sido modificada y

adicionada en varias ocasiones, pero las novedades fundamentales
se han producido en las circulares externas 021 de 2003 y 003 de
2004. En esta última están recogidas todas las modificaciones y
adiciones vigentes al cierre de la edición de este libro, por lo cual las
referencias legales en lo restante del capítulo, a menos que se aclare
lo contrario, se remiten a dicha Circular.
Se podría afirmar que este conjunto de normas permite que los
administradores de portafolio cuenten en la actualidad con reglas
claras para la medición del valor de sus inversiones y de los riesgos
de mercado a los cuales se están enfrentando en el giro diario de sus
negocios.
Advierte además la norma que la valoración se debe ceñir a
cuatro criterios fundamentales, a saber: objetividad, transparencia y
representatividad, evaluación y análisis permanentes y profesionalismo,
todos ellos definidos claramente en la Circular 003 de 2004.

3.4. Clasificación de las inversiones
La Circular Externa 033 de 2002 adoptó la clasificación contable
que rige en mercados mucho más desarrollados (como el de Estados
Unidos), aunque la definición y el tratamiento contable difiere,
especialmente en lo relacionado con las inversiones disponibles para la
venta, las cuales serán explicadas más adelante en este aparte del
capítulo.
La normatividad colombiana clasifica a las inversiones en tres
categorías: negociables, para mantener hasta el vencimiento y disponibles
para la venta. Es una clasificación más sencilla y práctica que las
adoptadas anteriormente.
Antes de entrar a ver cada una de ellas, es necesario advertir
que la norma establece que las inversiones deben ser clasificadas por
el dueño o administrador únicamente en dos casos: i) en el momento
de su adquisición, o ii) en el momento en que una inversión
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disponible para la venta cumple un año calendario clasificada como
tal i .

3.4.1. Inversiones negociables
Según lo dispuesto por la Circular Externa 003 de 2004:
“Se clasifican como inversiones negociables todo valor o
título que ha sido adquirido con el propósito principal de
obtener utilidades por las fluctuaciones a corto plazo del
precio. Forman parte de las inversiones negociables, en todo
caso, las siguientes:
a. la totalidad de las inversiones efectuadas en los
fondos de pensiones, fondos de cesantía, fondos de
valores, fondos de inversión, fondos comunes de
inversión ordinarios y fondos comunes de inversión
especiales;
b. la totalidad de las inversiones efectuadas por los
fondos de valores, fondos de inversión, fondos
comunes de inversión ordinarios y fondos comunes
de inversión especiales. No obstante, las inversiones
forzosas u obligatorias suscritas por éstos en el
mercado primario, podrán clasificarse como
inversiones para mantener hasta el vencimiento, de
conformidad con lo establecido en el numeral
siguiente;
c. el noventa por ciento (90%), como mínimo, del total
de las inversiones efectuadas por los fondos de
pensiones de jubilación e invalidez (fondos de
pensiones voluntarias)”.

i No es difícil imaginar, sin embargo, que es una práctica común acudir a la figura de la
operación simultánea, como fue vista en el capítulo de Operaciones de liquidez, para sacar títulos
de un portafolio que luego serán readquiridos, aprovechando el reingreso para otorgarles una
nueva clasificación contable.
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Como se desprende de la definición, las inversiones

negociables son, esencialmente, de carácter especulativo. La intención
de obtener ganancias con las fluctuaciones de los mercados en el
corto plazo es el principal objetivo.
Esta clasificación confiere al inversionista algunas ventajas y
desventajas. La principal ventaja es la de poder disponer de sus
inversiones para que puedan ser vendidas en cualquier momento en
que así lo desee.
La desventaja, sin embargo, es que las inversiones negociables
son las más expuestas a los vaivenes del mercado, a la alta
volatilidad que en épocas de incertidumbre se presenta y, en el peor
de los casos, a la ausencia de liquidez cuando se apodera del
mercado la sensación de zozobra por eventos políticos internos o
por turbulencia en los mercados internacionales.
Como se verá más adelante, las inversiones negociables deben
ser valoradas diariamente y los resultados de dicha valoración
impactan de manera directa e inmediata el estado de resultados. Así,
cuando hay mucha volatilidad y los administradores deben aplicar
políticas de límite de riesgo (mejor descritas en los últimos dos
capítulos del libro), se ven forzados a materializar pérdidas en caja
sobre efectos que hasta ese momento habían sido puramente
contables.

3.4.2. Inversiones para mantener hasta el
vencimiento
De acuerdo con las normas legales expedidas por la
Superintendencia Bancaria, “se clasifican como inversiones para
mantener hasta el vencimiento, los valores o títulos respecto de los cuales el
inversionista tiene el propósito serio y la capacidad legal, contractual,
financiera y operativa de mantenerlos hasta el vencimiento de su plazo de
maduración o redención. El propósito serio de mantener la inversión es la
intención positiva e inequívoca de no enajenar el valor o título, de tal
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manera que los derechos en él incorporados se entiendan en cabeza del
inversionista”.
Como se desprende de lo anterior, las inversiones para
mantener hasta el vencimiento obligan al tenedor a conservarlas en
su portafolio, sin posibilidad normal de enajenarlas, ni siquiera en
operaciones de transferencia temporal como repos o fondeos. Hay
excepciones, por supuesto, que se enuncian más adelante.
Esta clasificación también otorga al inversionista ventajas y
desventajas, que éste debe cuidadosamente sopesar antes de tomar
la decisión de clasificar alguno de sus títulos dentro de esta
categoría.
La ventaja es obvia: aísla al inversionista de cualquier efecto
que produzca la volatilidad de los mercados y le garantiza que su
inversión se valorará a la TIR a la cual fue adquirida.
Pero la desventaja también es obvia: en caso de necesidades
temporales o permanentes de liquidez, el inversionista no podrá
sacar el título del portafolio.
La capacidad de realizar operaciones de liquidez, como se
advirtió, es muy limitada y está definida en la norma, de la siguiente
manera:
“Con los valores o títulos clasificados como inversiones
para mantener hasta el vencimiento no se pueden realizar
operaciones de liquidez, salvo que se trate de las inversiones
forzosas u obligatorias suscritas en el mercado primario y
siempre que la contraparte de la operación sea el Banco de la
República, la Dirección General del Tesoro Nacional o las
entidades vigiladas por la Superintendencia Bancaria o la
Superintendencia de Valores, y en los demás casos que de
manera excepcional determine la respectiva
Superintendencia” (El subrayado es del autor).
Entre otras, en las inversiones obligatorias se encuentran
principalmente los Títulos de Desarrollo Agropecuario (TDA,
emitidos por FINAGRO) y los Títulos de Reducción de Deuda (TRD,
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reglamentados por la Ley 546 de 1999, más conocida como la Ley de
Vivienda). Es importante tener en cuenta la discriminación que hace
la norma a los títulos adquiridos en el mercado primario, pues son
los únicos para los cuales se hace la anterior salvedad.
Las inversiones para mantener hasta el vencimiento son
principalmente las de carácter obligatorio que el tenedor haya
decidió llevar a esa categoría (porque pudo haberlas clasificado de
otra forma, asumiendo las consecuencias contables y de mercado).
Pero también aquellas de carácter estratégico (no especulativo), es
decir aquellas que adquirió para incorporar a su portafolio buscando
una rentabilidad objetivo, que está implícita en su tasa interna de
retorno, y que cumple con los parámetros de su política de
inversiones.

3.4.3. Inversiones disponibles para la venta
Aunque su nombre sugiere lo contrario (que son líquidas en
cualquier momento), las inversiones disponibles para la venta tienen
grandes limitaciones para su enajenación a voluntad del tenedor.
En efecto, la norma dispone, en el numeral 3.4., que:
“Son inversiones disponibles para la venta los valores o
títulos que no se clasifiquen como inversiones negociables o
como inversiones para mantener hasta el vencimiento, y
respecto de los cuales el inversionista tiene el propósito serio
y la capacidad legal, contractual, financiera y operativa de
mantenerlos cuando menos durante un año contado a partir
del primer día en que fueron clasificados por primera vez, o
en que fueron reclasificados, como inversiones disponibles
para la venta” (El subrayado es del autor).
Tal vez el elemento que inspiró al legislador fue el de permitir
al inversionista tener una clasificación intermedia, en la cual pudiera
éste guarecer parte de su portafolio sin que la valoración a precios
de mercado pudiera afectar positiva o negativamente sus resultados,
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como se verá más adelante cuando se explique los efectos contables
de la valoración.
Es un loable propósito, pero la reglamentación del caso
colombiano tal vez se excedió al imponer el plazo de un año como
mínimo para la permanencia como tal de los títulos clasificados
como disponibles para la venta. En el caso de los Estados Unidos, de
donde parece ser adaptada la norma ii , tal plazo no existe, ni mucho
menos la condición de permanencia posterior que establece la
Circular 003 de 2004, en los siguientes términos:
“Vencido el plazo de un año a que hace referencia el
inciso anterior, el primer día hábil siguiente, tales
inversiones pueden ser reclasificadas a cualquiera de las otras
dos (2) categorías a que hacen referencia el numeral 3 de la
presente norma, siempre y cuando cumplan a cabalidad con
las características atribuibles a la clasificación de que se
trate. En caso de no ser reclasificadas en dicha fecha, se
entiende que la entidad mantiene el propósito serio de
seguirlas clasificando como disponibles para la venta,
debiendo en consecuencia permanecer con ellas por un
período igual al señalado para dicha clase de inversiones. El
mismo procedimiento se seguirá al vencimiento de los plazos
posteriores”.
Finalmente, con respecto a las inversiones disponibles para la
venta y también en el numeral 3.4., la norma aclara lo siguiente:
“En todos los casos, forman parte de las inversiones
disponibles para la venta: los valores o títulos participativos
con baja o mínima bursatilidad; los que no tienen ninguna

ii Al respecto, el lector puede consultar el Concepto (Statement) 115 de mayo de 1993 del
Financial Accounting Standards Board (FASB) de los Estados Unidos (www.fasb.org). El FASB
es una entidad privada, reconocida por la Securities and Exchange Commision (SEC) y por el
American Institute of Certified Public Accountants, y ha sido, desde 1973, la encargada de fijar
los estándares contables y de presentación de los estados financieros en ese país. En una
consulta directa a FASB por parte de los autores se pudo establecer que el Concepto 115 no
menciona plazo mínimo de permanencia a las inversiones disponibles para la venta (securities
available for sale) porque éste no se impone a ningún inversionista vigilado.
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cotización y los valores o títulos participativos que mantenga
un inversionista cuando éste tiene la calidad de matriz o
controlante del respectivo emisor de estos valores o títulos.
No obstante, estas inversiones, para efectos de su venta, no
requieren de la permanencia de un año de que trata el primer
párrafo de este numeral.
Parágrafo: No se podrán clasificar como inversiones
disponibles para la venta las inversiones realizadas por los
fondos de pensiones de jubilación e invalidez (fondos de
pensiones voluntarias), fondos de pensiones obligatorias,
fondos de cesantía, patrimonios autónomos administrados
por las compañías de seguros y los patrimonios autónomos o
encargos fiduciarios cuyo propósito sea administrar recursos
pensionales de la seguridad social, tales como los que se
constituyan en cumplimiento de lo dispuesto en el Decreto
810 de 1998 y las Leyes 549 y 550 de 1999.

3.5. Reclasificación de las inversiones
A pesar de que la norma establece como condición que una
inversión debe adoptar una de las clasificaciones mencionadas en el
aparte anterior, también tipifica los casos en que ellas pueden pasar
de una categoría a otra.
La primera, como debe suponerse, es cuando la misma
Superintendencia Bancaria da orden de hacerlo porque considera
que la clasificación no es la adecuada o no cumple con las
condiciones establecidas para ello, o cuando ella lo considera
conveniente para que haya una mejor revelación de la situación
financiera real del inversionista.
De lo contrario, se adoptan los criterios y reglas que se explican
en los siguientes numerales.

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3.5.1. De inversiones para mantener hasta el
vencimiento a negociables
La Superintendencia Financiera, en el numeral 4.1. de la
Circular 003 de 2004, establece las siguientes condiciones para poder
hacer la reclasificación del encabezado:
a. deterioro significativo en las condiciones del emisor, de su
matriz, de sus subordinadas ó de sus vinculadas;
b. cambios en la regulación que impidan el mantenimiento de la
inversión;
c. procesos de fusión que conlleven la reclasificación o la
realización de la inversión, con el propósito de mantener la
posición previa de riesgo de tasas de interés o de ajustarse a la
política de riesgo crediticio previamente establecida por la
entidad resultante;
d. otros acontecimientos no previstos en los literales anteriores,
previa autorización de la superintendencia respectiva para
mantener hasta el vencimiento.
No cabe entonces la posibilidad de que sea reclasificada la
inversión en este caso para la obtención de liquidez, temporal o
permanente, a menos que se esté en estado financiero terminal, pues
el inversionista había manifestado desde el momento de la
adquisición que tenía la disposición y la capacidad financiera y
operativa de mantenerla hasta su completa maduración.

3.5.2. De disponibles para la venta a negociables
o para mantener hasta el vencimiento
Para este caso se aplica lo previsto en el numeral 4.2. de la
circular en comento, que dice que los casos en los cuales puede
haber esta reclasificación son:
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a. se cumpla el plazo previsto en el numeral 3.3. (un año de
permanencia en la categoría);
b. el inversionista pierda su calidad de matriz o controlante, si
este evento involucra la decisión de enajenación de la
inversión o el propósito principal de obtener utilidades por las
fluctuaciones a corto plazo del precio, a partir de esa fecha;
c. se presente alguna de las circunstancias previstas en el
numeral 4.1 (lo enunciado en el numeral precedente) de la
presente norma.
Parágrafo 1. Cuando las inversiones para mantener
hasta el vencimiento o inversiones disponibles para la venta
se reclasifiquen a inversiones negociables, se deben observar
las normas sobre valoración y contabilización de estas
últimas. En consecuencia, las ganancias o pérdidas no
realizadas se deben reconocer como ingresos o egresos el día
de la reclasificación.
La norma advierte, además, que las inversiones para mantener
hasta el vencimiento o las disponibles para la venta que sean
reclasificadas a negociables, no podrán volver a ser reclasificadas
(Parágrafo 3 del numeral 4.2.).

3.6. Valoración de las inversiones
La clasificación anteriormente descrita sirve, entre otras, para
diferenciar el método de valoración de los títulos, para lo cual,
además, se debe tener en cuenta si son títulos de deuda (CDT, bono,
TES, etc.) o si es un título de participación (acciones). La clasificación
sirve también para determinar el tratamiento contable que se dará a
las diferencias arrojadas por la valoración en diferentes momentos.
La Circular 003 de 2004, en el numeral 2., que se transcribe
parcialmente a continuación, establece tres métodos de valoración:
a. el que se determine de manera puntual a partir de
operaciones representativas del mercado, que se hayan
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realizado en módulos o sistemas transaccionales

administrados por el Banco de la República o por entidades
vigiladas por la Superintendencia de Valores o con la
intermediación de los designados por la Dirección General de
Crédito Público como corredores de valores especializados en
TES Clase B (CVETES);
b. el que se determine mediante el empleo de tasas de referencia
y márgenes calculados a partir de operaciones representativas
del mercado agregadas por categorías, que se hayan realizado
en módulos o sistemas transaccionales administrados por el
Banco de la República o por entidades vigiladas por la
Superintendencia de Valores o con la intermediación de los
designados por la Dirección General de Crédito Público como
corredores de valores especializados en TES Clase B
(CVETES);
c. el que se determine mediante otros métodos, debido a la
inexistencia de un valor o precio justo de intercambio que
pueda ser establecido a través de cualquiera de las previsiones
de que tratan los literales anteriores (Las negrillas son del
autor).
Así, es necesario primero ver si el título a valorar ha
presentado o no movimientos y si sus precios son representativos
del mercado.
El caso del literal a. se refiere a operaciones puntuales por
plazo y especie (v.gr., si se desea valorar un bono de una emisión
específica, el inversionista deberá recurrir a la información de
precios o tasas de descuento de las operaciones más recientes que
hayan tenido como objeto esa emisión). La aplicación de este caso en
el portafolio de un inversionista debe estar antecedida por la
aprobación previa, por parte de la superintendencia que ejerce
vigilancia sobre él, de la respectiva metodología.
Del literal b. se desprende que el inversionista deberá consultar
las operaciones por agrupaciones (todos los TES, todos los CDT,
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etc.), referirse a la tasa del respectivo plazo dentro de la curva de
rendimientos de la categoría y añadir o restar, según sea el caso, un
margen que refleje el mayor o menor riesgo de una emisión, su
plazo o su emisor frente a los demás de la categoría. En estos casos,
las metodologías aplicadas para el cálculo de las tasas básicas, los
márgenes y las curvas deben ser también aprobadas y sus resultados
publicados por la entidad encargada de calcularlos (en la actualidad
esa responsabilidad recae fundamentalmente sobre la Bolsa de
Valores de Colombia, a través de su servicio de información
INFOVAL – www.infoval.com.co).
Los ejemplos que son desarrollados en los próximos apartes
del presente capítulo pretenden ilustrar en los métodos de
valoración de los principales instrumentos que son negociados en el
mercado público de valores. No son, sin embargo, exhaustivos en
los tipos de papeles, pues existe una gran variedad de ellos, por lo
cual no sería posible dentro del alcance de este libro examinar todos
los casos posibles.

3.6.1. Títulos de deuda negociables o
disponibles para la venta
Se entiende por título de deuda aquel que le confiere a su
tenedor la calidad de acreedor ante el emisor del mismo. Como se
vio en el capítulo sobre Descuento de valores, los títulos de deuda
pueden ser al descuento o remunerados, según la obligación de
reconocer o no hacerlo, una remuneración sobre el monto del
principal.
A su vez, como también se vio en el capítulo mencionado,
dicha remuneración puede ser fija (en forma de un porcentaje
predeterminado y periódico sobre el principal) o variable
(dependiente del comportamiento de alguna variable de referencia,
como la DTF, la inflación o la devaluación, adicionada o disminuida
en algunos puntos porcentuales).
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La normatividad contempla todos los casos y variantes, de

manera que se cuenta con un conjunto completo de reglas.
El primer caso para analizar sería el de títulos de deuda
clasificados como negociables o como disponibles para la venta.
Si, como lo establece el literal a. del numeral 2.1., existen
precios representativos de mercado y la metodología ha sido
previamente aprobada, el inversionista podrá tomar dichos precios
como referencia para su valoración.
O podría, también, tomar como referencia la curva cupón cero
con las respectivas tasas de descuento para cada plazo y el margen,
de acuerdo con lo establecido por el literal b. del mismo numeral de
la Circular.
Ambos métodos serán utilizados en el desarrollo del siguiente
ejemplo:

Ejemplo 3.1. Valoración de un TES de tasa fija
El 8 de noviembre de 2005, un inversionista tenía COP 2.000
millones nominales de TES Clase B de tasa fija, que vencen el 12 de
septiembre de 2014 y que había comprado ya hace algunos días. Si la
tasa de descuento promedio ponderada del mercado del día de la
valoración para esa emisión fue 9,26% e.a., ¿cuál será el valor a
precios de mercado de su título al final de ese día?
Respuesta:
a. Valoración con precios representativos del mercado:
El valor o precio justo de intercambio, que es el que debe
arrojar el proceso de valoración, es simplemente aquel que resulte
de llevar a valor presente, en la fecha de la valoración, todos los
flujos del título a la tasa de descuento que fija el mercado, que en
este caso es 9,26% e.a.
Se sabe que la emisión de TES tasa fija que vence el 12 de
septiembre de 2014 tiene una tasa cupón de 13,5% AV, por lo cual en
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cualquier momento se puede determinar el flujo contractual del

título, que para el caso del 8 de noviembre de 2005 es el siguiente:
Días
Fecha Días entre fechas Valor del flujo
acumulados
08‐Nov‐05
12‐Sep‐06 308 308 13,5%
12‐Sep‐07 365 673 13,5%
12‐Sep‐08 365 1.038 13,5%
12‐Sep‐09 365 1.403 13,5%
12‐Sep‐10 365 1.768 13,5%
12‐Sep‐11 365 2.133 13,5%
12‐Sep‐12 365 2.498 13,5%
12‐Sep‐13 365 2.863 13,5%
12‐Sep‐14 365 3.228 113,5%
lo cual significa que el diagrama del flujo, para efecto de
determinar el precio al cual podría ser vendido el título ese día,
sería:
100 %
ic = 13,5 % AV
08.11.05.
12.09.06. 12.09.07. 12.09.13. 12.09.14.
308 días 365 días 365 días

id = 9,26 % e.a.
P=?
y la determinación del precio sucio se calcularía de la siguiente
manera:
99
⎡ (1,0926 ) 8 − 1 100 % ⎤ 1
P = ⎢13,5 % + 13,5 % + 8⎥
⎣ (1,0926 ) × 0,0926 (1,0926 ) ⎦ (1,0926 ) 308 365
8
P = 126,896 %
P = COP 2.000.000.000 × 1,26896
P = COP 2.537.925.855
El valor (en precio sucio) sería 126,896% del valor nominal
(COP 2.000 millones), que representa COP 2.537,9 millones.

b. Valoración con curva cupón cero:
El elemento básico de la anterior valoración es el supuesto de
que todos los flujos son descontados con la misma tasa, lo cual implica el
desconocimiento del principio fundamental de las finanzas de que a
mayor plazo normalmente debe aumentar la tasa de descuento (v.gr.,
un inversionista espera obtener una mayor rentabilidad en un papel
a tres años que en uno a un año).
El método de valoración con curva cupón cero reconoce la
anterior realidad, por lo cual descuenta cada cupón individualmente
a la tasa que tendría un título al descuento (aquel que no tiene
remuneración sobre el valor nominal del cupón).
Para el caso de este ejemplo, las tasas de cada plazo fueron
tomadas del sistema INFOVAL de la Bolsa de Valores de Colombia,
de la curva CEC (curva cupón cero para TES tasa fija en pesos), que
para el 8 de noviembre de 2005 mostraba los valores de la gráfica de
la siguiente página.
Lo anterior significa que cualquier cupón de un TES tasa fija en
pesos que sea pagado el 12 de septiembre de 2009 deberá ser
descontado a una tasa de 8,28% e.a.; que uno que sea pagado el 12
de septiembre de 2013 deberá ser descontado a una tasa de 9,55%
e.a.; y así sucesivamente. El principal, que será pagado el 12 de
septiembre de 2014, junto con su cupón, deberá ser descontado a
una tasa de 9,67% e.a.
100
10,0%
9,55%
9,36%
9,11% 9,67%
9,0%
8,75%
8,28%
8,0%
7,66%
6,85%
7,0%
5,81%
6,0%
5,0%
4,71%
4,0%
13
14
05
06
07
08
09
10
11
12
20
20
20
20
20
20
20
20
20
20
9/
9/
9/
9/
9/
9/
1/
9/
9/
9/
/0
/0
/0
/0
/1
/0
/0
/0
/0
/0
12
12
12
12
12
08
12
12
12
12
Por lo tanto, contrario al descuento con una sola tasa, que en el
caso anterior se determinó de la siguiente manera:
⎛ ⎞
n⎜ FC j ⎟
P= ⎜ ∑
j =1 ⎜
j ⎟
⎟
⎝ (1 + i d )
365
⎠
donde:
P = Valor a precios de mercado
FCj = Flujo de caja del período j
id = Tasa de descuento (constante)
j = días al pago del flujo desde la fecha de
valoración
lo que se debe hacer en este caso es descontar cada flujo (FCj)
con la tasa de cada plazo (idj), que es variable, de la siguiente forma
donde todo es igual a la fórmula anterior, excepto:
101
⎛ ⎞
n⎜ ⎟
FC j
P= ⎜∑ ⎟
⎜
j =1 ⎛
j ⎟
⎜ ⎜ 1 + i d ⎞⎟ 365 ⎟
⎝⎝ j⎠ ⎠
idj = Tasa de descuento del período j
(variable)
lo cual significa que cada flujo de caja (FCj) debe ser
descontado j días, con la tasa de descuento (idj) que corresponde a
cada vencimiento individual de cada cupón, según la curva cupón
cero.
No se debe olvidar, sin embargo, que para determinar la tasa
de descuento se debe adicionar el margen (m) a cada tasa básica
individual (ibj), que es precisamente la que muestra la curva cupón
cero. La tasa total de descuento para cada período se calcula de la
siguiente manera:
i = ⎡⎛⎜ 1 + i ⎞⎟ × ( 1 + m )⎤ − 1
dj ⎢⎣⎝ bj ⎠ ⎥⎦
Para el ejemplo que estamos desarrollando, la Bolsa de Valores
de Colombia reportaba el 8 de noviembre de 2005, en el caso de los
TES tasa fija en pesos con vencimiento el 12 de septiembre de 2014,
un margen de 0,0037%, de manera que la tasa total de descuento de
cada flujo en este ejemplo, en términos de efectivo anual, se calcula
así:
i = ⎡⎛⎜ 1 + i ⎞⎟ × ( 1 + 0,000037 )⎤ − 1
dj ⎢⎣⎝ bj ⎠ ⎥⎦
Con base en lo anterior, se halla el valor a precios de mercado
(VPM) de acuerdo con los resultados de la siguiente tabla, donde el
lector podrá observar que la diferencia es mínima en el resultado de
la valoración por cualquiera de los dos métodos. En el primer caso el
resultado es COP 2.537,9 millones, mientras que en el recién
desarrollado la valoración es COP 2.537,5 millones.
102

Fecha
ibj mj idj FCj diasj VP (FCj)
cupón
08‐Nov‐05 4,7100% 0,0037% 4,7139% 0%
12‐Sep‐06 5,8100% 0,0037% 5,8139% 13,5% 308 12,87%
12‐Sep‐07 6,8500% 0,0037% 6,8540% 13,5% 673 11,95%
12‐Sep‐08 7,6600% 0,0037% 7,6640% 13,5% 1.038 10,94%
12‐Sep‐09 8,2800% 0,0037% 8,2840% 13,5% 1.403 9,94%
12‐Sep‐10 8,7500% 0,0037% 8,7540% 13,5% 1.768 8,99%
12‐Sep‐11 9,1100% 0,0037% 9,1140% 13,5% 2.133 8,11%
12‐Sep‐12 9,3600% 0,0037% 9,3640% 13,5% 2.498 7,32%
12‐Sep‐13 9,5500% 0,0037% 9,5541% 13,5% 2.863 6,60%
12‐Sep‐14 9,6700% 0,0037% 9,6741% 113,5% 3.228 50,16%
Σ= 126,8742%
Nominal 2.000.000.000
VPM 2.537.483.282

Ejemplo 3.2. Valoración de un TES de tasa variable
Un administrador de portafolio posee un TES IPC emitido el 8
de junio de 2001 y que vence el 8 de junio de 2011. El título tiene una
tasa contractual (cupón) de IPC + 7,8% y un valor nominal de COP
3.500 millones.
El 18 de octubre de 2005 pretende valorarlo, frente a una tasa
de descuento en el mercado de IPC + 2,8614%. ¿Cuánto valdrá el
título a precios de mercado?
Respuesta:
El desarrollo de este ejemplo se hará sobre los supuestos del
literal a. del numeral 2.1. de la Circular Externa 003 de 2004, es decir
con precios representativos del mercado para esa fecha, como quiera
que no existe una curva cupón cero para los TES indizados con el
IPC. Dicha carencia se debe, principalmente, a la poca liquidez del
mercado de dichos títulos por lo que cualquier intento por calcular
la curva sería, seguramente, estadísticamente incorrecto además de
no representativo.
103
Lo primero que se debe tener en cuenta es que tanto las tasas

de los cupones como la tasa de descuento del título son
determinadas como tasas compuestas cuyo valor depende de la
combinación de la tasa básica (la variación anual del índice de precios
al consumidor – IPC) y del porcentaje contractual acordado (PCA), para
el caso del cupón, y del porcentaje adicional de descuento (PAD), para
efectos del establecimiento de la TIR del papel.
En el presente ejemplo el PCA es 7,8% e.a., que es el margen
que sobre el IPC pagará el gobierno Nacional, y el PAD es 2,8614%
e.a., que es el margen que sobre el mismo indicador aspira a recibir
quien compró un título de esta emisión el 18 de octubre de 2005.
Como quiera que tanto los márgenes como la inflación son
tasas efectivas anuales, la tasa total en cada caso no es la suma
aritmética sino el producto geométrico de ambas. Así, el cálculo de ic
(interés del cupón) y del id (interés de descuento, se calculan,
respectivamente, de la siguiente forma:
i = [(1 + IPC ) × (1 + PCA )] − 1
c
i = [(1 + IPC ) × (1 + PAD )] − 1
d
En ambos casos, el dato de inflación que se toma es la última
variación conocida del IPC para el año completo (variación 12
meses), que para el 18 de octubre de 2005 era 5,02% (inflación entre
septiembre de 2004 y septiembre de 2005. El cálculo de ic e id arroja,
por lo tanto, los siguientes resultados:
i = [(1,0502 ) × (1,078 )] − 1 = 13,2116 %

c
i = [(1,052 ) × (1,028614 )] − 1 = 8,025 %
d
Así las cosas, el diagrama de flujo de caja se vería de la
siguiente manera, con el respectivo cálculo del precio sucio y el
monto de la valoración:
104
100 %
ic = 13,2116 % AV
18.10.05.
08.06.06. 08.06.07. 08.06.10. 08.06.11.

id = 8,025 % e.a.
P=?
⎡ (1,08025 ) 5 − 1 100 % ⎤ 1
P = ⎢13,2116 % + 13,2116 % + 5⎥
⎣ (1,08025 ) × 0,08025 (1,08025 ) ⎦ (1,08025 ) 232 365
5
P = 122,681 %
P = COP 3.500.000.000 × 1,22681
P = COP 4.293.831.855
Ejemplo 3.3. Valoración de un TES UVR
El 8 de noviembre un portafolio tiene un TES UVR de la
emisión que vence el 25 de febrero de 2015 (emitido el 25 de febrero
de 2003 con plazo de doce años, con tasa facial en UVR de 7% AV),
por valor nominal de UVR 10.000.000. La tasa promedio de
descuento de la jornada anterior (4 de noviembre de 2005) fue
3,654% e.a. para dicha emisión. ¿Cuál será la valoración del título, al
inicio de la jornada, si la UVR de la fecha valía COP 152,8985 por
cada UVR?
Respuesta:
Quien lo valora debe tener en cuenta que este título está
denominado en UVR y que tanto la tasa de descuento como la del
cupón también están expresadas como porcentajes en UVR. Por lo
tanto, el precio sucio se multiplica primero por la cantidad nominal
de UVR y luego por la cotización de la Unidad de Valor Real para
poder expresar el valor en pesos.
105
Al igual que en el ejemplo de la valoración del TES de tasa fija,
en éste se desarrolla la respuesta tanto por el método de precios
representativos del mercado como por el de descuento mediante la
curva cupón cero. Los TES UVR tienen amplia liquidez, mayor que
la de los TES IPC, por lo cual este grupo de valores sí posee su
propia curva estadísticamente significativa.

Como se mencionó, la tasa promedio de descuento para esta
emisión el 4 de noviembre fue 3,654% e.a. para las UVR. Como el
cupón es 7% AV en UVR, el diagrama de flujo de caja será el
siguiente:
100 %
ic = 7,0 % AV
08.11.05.
25.02.06. 25.02.07. 25.02.14. 25.02.15.

id = 3,654 % e.a.
P=?
por lo que el precio sucio (porcentaje sobre el valor nominal en
UVR) será:
⎡ (1,03654 ) 9 − 1 100 % ⎤ 1
PUVR = ⎢7,0 % + 7,0 % + 9⎥
⎣ (1,03654 ) × 0,03654 (1,03654 ) ⎦ (1,03654 ) 109 365
9
PUVR = 130,8655 %
y el valor a precios de mercado (expresado en UVR) será:
PUVR = UVR 10.000.000 × 1,308655
PUVR = UVR 13.086.550
106
Para hallar el valor en pesos, sin embargo, falta multiplicar el
anterior valor por la cotización de la UVR en la fecha, lo cual da
como resultado:
PCOP = UVR 13.086.550 × 152,8985 COP/UVR

PCOP = COP 2.000,9 millones
La siguiente es la curva de rendimientos (CECUVR) calculada
por la Bolsa de Valores de Colombia para los títulos UVR el 8 de
noviembre de 2005.
4,0%
3,81%
3,64% 3,95%
3,42%
3,14%
3,0%
2,80%
2,36%
2,0%
1,81%
1,13%
1,0%
0,29%
0,0%
5
5
00
-0
-0
-0
-0
-1
-1
-1
-1
-1
-1
eb
eb
eb
eb
eb
eb
eb
eb
eb
eb
-2
-F
-F
-F
-F
-F
-F
-F
-F
-F
-F
ov
25
25
25
25
25
25
25
25
25
25
-N
08
En ella se ve las tasas básicas de descuento para cada uno de
los cupones del ejemplo, de acuerdo con el diagrama de flujo de caja
del título elaborado en el literal anterior.
Para el mismo día, y para los TES UVR de vencimiento el 25 de
febrero de 2005, la Bolsa estimó un margen (m) de ‐0,0662% sobre la
tasa básica (ibj) de cada flujo, de manera que el valor a precios de
mercado se puede calcular de acuerdo con la siguiente tabla:
107
Fecha
cupón
08‐Nov‐05 0,00%
25‐Feb‐06 0,29% ‐0,0662% 0,2236% 7,0% 109 7,00%
25‐Feb‐07 1,13% ‐0,0662% 1,0631% 7,0% 474 6,90%
25‐Feb‐08 1,81% ‐0,0662% 1,7426% 7,0% 839 6,73%
25‐Feb‐09 2,36% ‐0,0662% 2,2922% 7,0% 1.204 6,50%
25‐Feb‐10 2,80% ‐0,0662% 2,7319% 7,0% 1.569 6,23%
25‐Feb‐11 3,14% ‐0,0662% 3,0717% 7,0% 1.934 5,96%
25‐Feb‐12 3,42% ‐0,0662% 3,3515% 7,0% 2.299 5,69%
25‐Feb‐13 3,64% ‐0,0662% 3,5714% 7,0% 2.664 5,42%
25‐Feb‐14 3,81% ‐0,0662% 3,7413% 7,0% 3.029 5,16%
25‐Feb‐15 3,95% ‐0,0662% 3,8812% 107,0% 3.394 75,10%
Σ= 130,68%
Nominal UVR 10.000.000
VPM UVR UVR 13.068.257
Valor UVR 08‐Nov‐05 COP/UVR 152,8985
VPM COP COP 1.998.116.890
que indica que el valor en pesos del título será COP 1.998,1
millones, un poco pero no significativamente inferior a los COP
2.000,9 millones que arroja la valoración de acuerdo con el método
de precios promedio representativos del mercado.
Lo anterior no debe preocupar porque son el resultado de
métodos diferentes y, además, también se podría esperar que en
otros días el primer método arroje un resultado menor que el
reflejado por el descuento con curva cupón cero. Se debe tener en
cuenta que el método de curva cupón cero aunque es de estimación
estadística, lo mismo que su margen, resulta práctico y, además,
reconoce que cada cupón debe tener una tasa de descuento diferente
y no homogénea, como sucede con el primer método de valoración.

Ejemplo 3.4. Valoración de un CDT de tasa fija
Un portafolio contiene el 3 de noviembre de 2005 un CDT del
Banco de la Esquina que vence en 113 días y que tiene una tasa de
5,84% MV y un valor nominal de COP 20.000.000. Ese día el
mercado registró una tasa de descuento de 8% e.a. para un título de
108
esas características (de bajo valor nominal y con tasa fija pagadera
por mes vencido). ¿Cuál es el valor a precios de mercado de dicho
título?
Respuesta:
Este es un caso muy especial porque, como se advirtió, el valor
nominal del título es muy bajo para los estándares del mercado y su
administración puede resultar muy costosa para los inversionistas
institucionales quienes son los que precisamente fijan la pauta de
fijación de precios en el mercado.
Veremos en el desarrollo del ejemplo cómo las tasas promedio
del mercado para los CDT de tasa fija son muy inferiores a aquella a
la cual puede ser descontado este título y cómo el resultado de la
valoración puede ser muy diferente según el método que sea
utilizado para ese propósito.

Como el emisor del título pagará intereses el día 26 de cada
mes, al 5,84% MV, se sabe que ello equivale al 0,4867% del valor
nominal. El diagrama de flujo de caja se puede entonces representar
de la siguiente manera:
100 %
ic = 0,4867 % m
03.11.05.
26.11.05. 26.12.05. 26.01.06. 27.02.06.
23 días 30 días 30 días 31 días
id = 8,0 % e.a.
P=?
109
Nótese que el vencimiento contractual del título es el 26 de
febrero de 2006 (a 113 días, base 360, de la fecha de valoración). Ese
día, sin embargo, es no hábil (domingo), por lo cual el título será
realmente redimido el 27 de febrero de 2006 (lunes), por lo cual el
último flujo debe ser desplazado hasta esa fecha para efectos del
descuento.
Como la rentabilidad a la cual aspiraría un eventual
comprador del título es 8% e.a., el cálculo del valor de mercado se
haría de la siguiente manera:
Fecha
idj FCj diasj VP (FCj)
cupón
03‐Nov‐05
26‐Nov‐05 8% 0,4867% 23 0,4843%
26‐Dic‐05 8% 0,4867% 53 0,4812%
26‐Ene‐06 8% 0,4867% 83 0,4781%
27‐Feb‐06 8% 100,4867% 114 98,0673%
Σ= 99,5109%
Nominal COP 20.000.000
VPM COP 19.902.176
El precio sucio, en una eventual venta, sería 99,51% del valor
nominal, por lo cual el valor a precios de mercado sería COP
19.902.176.

Para los CDT de tasa fija existe una curva cupón cero
denominada por la Bolsa de Valores de Colombia CRCDT iii .
Como en el caso de las demás curvas (la CEC para TES de tasa
fija y la CECUVR para los TES UVR), la CRCDT incluye una
muestra muy representativa de tasas y plazos de vencimiento, pero

iii Remitimos al lector al documento Sistema Proveedor de Información para Valoración de
Inversiones – Capítulo II – Información para valoración de títulos diferentes de TES Clase B,
elaborado por INFOVAL, que se encuentra en la página www.infoval.com.co, que explica la
metodología de cálculo de la curva CRCDT.
110
excluye aquellas de monto inferior a COP 500 millones. No obstante,
que un título tenga un valor inferior al filtro establecido por la Bolsa
de Valores de Colombia para el cálculo de la curva CRCDT no
significa que no deba ser valorado en los términos de la legislación
vigente.
El método de valoración de CDT de tasa fija con la curva
CRCDT sigue los mismos principios de las otras curvas cupón cero:
existe una tasa básica (ibj) para cada flujo, según su vencimiento, así
como un margen (m) que debe ser adicionado a la tasa básica para
efectos de determinar la tasa total de descuento (idj) de cada flujo
individual.
Para el caso del título del presente ejemplo, el margen
calculado por INFOVAL para el día de la valoración de este título
era ‐0,3396%.
Los flujos estimados (FCj), las tasas básicas y los márgenes, así
como los días entre la fecha de negociación y el pago de cada flujo,
se encuentran en la siguiente tabla, con lo cual se puede hacer la
valoración por el método de curva cupón cero:
Fecha
cupón
03‐Nov‐05
26‐Nov‐05 6,30% ‐0,3396% 5,9390% 0,4867% 23 0,4849%
26‐Dic‐05 6,40% ‐0,3396% 6,0387% 0,4867% 53 0,4825%
26‐Ene‐06 6,49% ‐0,3396% 6,1284% 0,4867% 83 0,4800%
27‐Feb‐06 6,57% ‐0,3396% 6,2081% 100,4867% 114 98,5883%
Σ= 100,0357%
Nominal COP 20.000.000
VPM COP 20.007.132
El precio sucio en este caso es 100,04% sobre el valor nominal
lo cual significa que el valor a precios de mercado sería COP
20.007.132, significativamente superior a los COP 19.902.176 del
método de precios representativos del mercado, por las condiciones
especiales que ya fueron explicadas. Mientras que en el primer
método todos los flujos fueron descontados con una tasa de 8% e.a.,
111
en este caso las tasas de descuento variaron entre 5,94% e.a. para el
primer flujo y 6,21% e.a. para el último, lo cual produce el anterior
resultado.

3.6.2. Títulos de deuda para mantener hasta el
vencimiento
Si una inversión es clasificada en la categoría para mantener
hasta el vencimiento, es porque se trata de un título de deuda y,
además, porque no habrá posible negociación con el mismo, a
menos que se trate, como ya fue explicado, de inversiones forzosas
adquiridas en el mercado primario con las cuales está en algunos
casos autorizado realizar operaciones de liquidez expresamente
aprobadas.
Para los títulos de deuda para mantener hasta el vencimiento,
la regla de valoración es muy sencilla: el numeral 6.1.2 de la Circular
Externa 003 de 2004 establece que “los valores o títulos clasificados
como inversiones para mantener hasta el vencimiento, se valoran en forma
exponencial a partir de la tasa interna de retorno calculada en el momento
de la compra”.
Tratándose de títulos que tienen incorporada una tasa variable
(DTF, IPC, TRM, etc.), y no conociendo sus valores futuros, la norma
establece en el mismo numeral las reglas de valoración, así:
cuando en las condiciones de la emisión se hubiere
establecido el empleo del valor del indicador de la fecha de
inicio del período a remunerar, la tasa interna de retorno se
debe recalcular cada vez que cambie el valor del indicador
facial con el que se pague el flujo más próximo. En estos
casos, el valor presente a la fecha de reprecio del indicador,
excluidos los rendimientos exigibles pendientes de recaudo,
se debe tomar como el valor de compra (El subrayado es
del autor).
112
cuando en las condiciones de la emisión se hubiere establecido
el empleo del valor del indicador de la fecha de vencimiento del
período a remunerar, la tasa interna de retorno se debe
recalcular cada vez que el valor del indicador facial cambie.
Se excluye el valor de los rendimientos exigibles pendientes de
recaudo, porque en la medida en que ellos se van causando, entran a
formar parte del activo (débito) como mayor valor de la inversión y
del estado de resultados (crédito) como ingreso por causación iv . Los
anteriores valores son disminuidos (crédito) de la inversión cuando
son cobrados al emisor del título, o cuando el mismo es vendido en
el mercado, y llevados a la cuenta de caja (débito). Más adelante se
hace claridad en cuanto al tratamiento contable de la valoración de
las inversiones.

Ejemplo 3.5. Valoración de un CDT de tasa fija
Un portafolio contiene un CDT que fue constituido el 15 de
marzo de 2006 por valor nominal de COP 500 millones, a una tasa
facial de 9% TV y con plazo de 90 días. Fue clasificado como
inversión para mantener hasta el vencimiento. ¿Cuál es el valor del
título el 19 de mayo de 2006?
Respuesta:
Si el título fue constituido a 90 días, significa que vence el 15 de
junio de 2006. Y si la tasa facial es 9% TV, significa también que al
cabo de los 90 días, el título será redimido por COP 511.250.000,
representados en COP 500 millones del principal (P), y COP
11.250.000 de intereses (I), liquidados de la siguiente forma:

iv Es la diferencia entre el precio sucio y el precio limpio, tal como se explicó en el capítulo
anterior sobre Descuento de valores.
113
F=P+I
⎛ d ⎞
I = P×⎜i × v⎟
⎜ nv 360 ⎟
⎝ ⎠
I = 500.000.000 × ⎛⎜ 9 % ×
90 ⎞
⎟
⎝ 360 ⎠
I = 11.250.000
La norma transcrita anteriormente instruye la valoración con
TIR en forma exponencial, por lo cual la determinación del valor del
título en cualquier día se determina de acuerdo con la causación que
se aprecia en la siguiente gráfica:
Vt
0 t n
Siendo t el día de la valoración, el valor en esa fecha (Vt) se
determina capitalizando el de la fecha anterior (t‐1) a la tasa interna
de retorno con que ingresó la inversión al portafolio. Así las cosas, el
valor (Vt) en cualquier fecha se determina así:
V = P + ⎛⎜ 1 + i ⎞⎟ t
t ⎝ p⎠
donde:
P = valor nominal del título
Vt = valor del título en el momento t
114
ip = interés efectivo periódico
t = día de la valoración a partir del día 0 con
base 365
En el caso del CDT, la base que usa el emisor para la
liquidación de los intereses es 360 días (90 días son tres meses
calendario). Pero como la valoración es diaria y exponencial, se
realiza sobre una base de años de días calendario (en este caso 365
días) con el fin de determinar la TIR diaria, que se calcula de la
siguiente manera:
mv
i p = ⎡1 + ⎛⎜ nv m ⎞⎟⎤
i base *
−1
⎢⎣ ⎝ v ⎠⎥
⎦
donde:
ip = interés efectivo periódico
inv = interés nominal vencido
mv = número de veces que la tasa nominal
capitaliza en un año
base* = 365
por lo cual la tasa efectiva diaria de valoración será 0,02419%
efectivo diario. De esta manera se puede determinar el valor del
título el 19 de mayo de 2006, cuando han transcurrido 65 días
calendario (de año base 365), de la siguiente manera:
V19.05.06. = 500.000.000 × (1,002419 )65

V19.05.06. = 507.922.378
3.7. Tratamiento contable de las inversiones
Las inversiones, cuando son adquiridas y entran a formar parte
de los activos de la empresa, reciben el mismo tratamiento contable
que recibe cualquier otro activo: deben ser registradas por su costo,
tal como los activos fijos o los inventarios.
Pero a partir de ese momento es cuando las condiciones
cambian y, por lo menos para el caso de las entidades vigiladas por
115
la Superintendencia Financiera, es obligatorio valorar las inversiones
diariamente a precios de mercado.
La valoración diaria afecta la contabilidad, pues las variaciones
deben ser registradas en diferentes cuentas, dependiendo de la
clasificación de cada una de las inversiones.

3.7.1. Inversiones negociables
Las inversiones negociables, por ser las destinadas a la
actividad especulativa, son las que están en primera fila frente al
mercado. Son las que primero reciben el impacto de la volatilidad,
como quiera que fueron precisamente adquiridas “con el propósito
principal de obtener utilidades por las fluctuaciones a corto plazo del
precio”, tal como lo define la Circular 003 de 2004.
Como la valoración es diaria, los efectos económicos de las
variaciones de días anteriores se entienden ya incorporados en la
contabilidad. Por lo tanto, lo que se debe calcular es la diferencia
entre el valor a precios de mercado del día de la valoración y
compararlo con el resultado del día hábil inmediatamente anterior, y
contabilizar el incremento o la disminución de acuerdo con lo
establecido por la norma.
Para el caso de los títulos negociables, “la diferencia que se
presente entre el valor actual de mercado y el inmediatamente anterior del
respectivo valor o título se debe registrar como un mayor o menor valor de
la inversión y su contrapartida afectar los resultados del período”, como lo
ordena el numeral 7.1. de la mencionada circular.
Hay que tener mucho cuidado en distinguir la variación por
efectos de la volatilidad del mercado y los que produce la simple
causación de los rendimientos financieros cuando se trata de títulos
remunerados o la causación de la diferencia entre el precio de
compra y el valor nominal, cuando se trata de títulos al descuento,
como fueron descritos en el capítulo anterior.
116
El mismo numeral 7.1. establece que “tratándose de títulos de
deuda, los rendimientos exigibles (causación) pendientes de recaudo se
registran como un mayor valor de la inversión. En consecuencia, el recaudo
de dichos rendimientos se debe contabilizar como un menor valor de la
inversión”.

Ejemplo 3.6. Valoración de un TES de tasa fija
Para el caso del Ejemplo 3.1., supongamos que el 9 de
noviembre de 2005 la tasa promedio de descuento del mercado para
los TES de vencimiento 12 de septiembre de 2014 había bajado a
9,20% e.a. (el día anterior había sido 9,26% e.a., de acuerdo con el
ejemplo). ¿Cuál será el nuevo valor de la inversión? ¿En cuánto
habrá variado este valor con respecto al día anterior? ¿Cómo se
contabilizaría esa diferencia?
Respuesta:
Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

08‐Nov‐05 0,0%
12‐Sep‐06 9,2600% 308 308 13,5% 12,5%
12‐Sep‐07 9,2600% 365 673 13,5% 11,5%
12‐Sep‐08 9,2600% 365 1.038 13,5% 10,5%
12‐Sep‐09 9,2600% 365 1.403 13,5% 9,6%
12‐Sep‐10 9,2600% 365 1.768 13,5% 8,8%
12‐Sep‐11 9,2600% 365 2.133 13,5% 8,0%
12‐Sep‐12 9,2600% 365 2.498 13,5% 7,4%
12‐Sep‐13 9,2600% 365 2.863 13,5% 6,7%
12‐Sep‐14 9,2600% 365 3.228 113,5% 51,9%
Σ= 126,8962%
Nominal COP 2.000.000.000
VPM COP 2.537.924.855
Recordemos que el valor a precios de mercado de este título el
8 de noviembre era COP 2.537.924.855, de acuerdo con el cálculo del
cuadro anterior, en el cual el descuento fue hecho al 9,26% e.a.
117
El cálculo que debe ser hecho ahora es el mismo, pero
cambiando la fecha inicial al 9 de noviembre, que será la de la nueva
valoración, y con lo cual la duración de cada flujo se acortará en un
día. También se debe cambiar la tasa de descuento a 9,20% e.a.:

09‐Nov‐05 0,0%
12‐Sep‐06 9,2000% 307 307 13,5% 12,5%
12‐Sep‐07 9,2000% 365 672 13,5% 11,5%
12‐Sep‐08 9,2000% 365 1.037 13,5% 10,5%
12‐Sep‐09 9,2000% 365 1.402 13,5% 9,6%
12‐Sep‐10 9,2000% 365 1.767 13,5% 8,8%
12‐Sep‐11 9,2000% 365 2.132 13,5% 8,1%
12‐Sep‐12 9,2000% 365 2.497 13,5% 7,4%
12‐Sep‐13 9,2000% 365 2.862 13,5% 6,8%
12‐Sep‐14 9,2000% 365 3.227 113,5% 52,1%
Σ= 127,3398%
VPM COP 2.546.795.244
El nuevo valor, COP 2.546.795.244, es superior al del día
anterior en COP 8.870.389, como consecuencia de la disminución en
la tasa de descuento, pero también por la causación de un día de
intereses con la TIR del día anterior, es decir con una tasa de 9,26%.
¿Cuánto corresponde a cada concepto?
La forma más sencilla de calcular los intereses, es causando un
día de la siguiente manera:
I = 2.537.924.855 × ⎡(1,0926 ) 365 − 1⎤

1
⎢⎣ ⎥⎦
I = 615.853
o sea que la diferencia, es decir COP 8.254.536, es imputable a
la disminución de la tasa, lo cual es fácilmente demostrable. Si el
título hubiera sido descontado al 9,26% e.a. el 9 de noviembre, y no
al 9,20%, el valor hubiera sido COP 2.538.540.708, de acuerdo con el
siguiente cálculo:
118

09‐Nov‐05 0,0%
12‐Sep‐06 9,2600% 307 307 13,5% 12,5%
12‐Sep‐07 9,2600% 365 672 13,5% 11,5%
12‐Sep‐08 9,2600% 365 1.037 13,5% 10,5%
12‐Sep‐09 9,2600% 365 1.402 13,5% 9,6%
12‐Sep‐10 9,2600% 365 1.767 13,5% 8,8%
12‐Sep‐11 9,2600% 365 2.132 13,5% 8,0%
12‐Sep‐12 9,2600% 365 2.497 13,5% 7,4%
12‐Sep‐13 9,2600% 365 2.862 13,5% 6,7%
12‐Sep‐14 9,2600% 365 3.227 113,5% 51,9%
Σ= 126,9270%
VPM COP 2.538.540.708
y la diferencia entre los dos valores es exactamente COP

8.254.536.
Aunque en la contabilidad el valor de la inversión hubiera
aumentado (débito en el activo Inversiones Negociables) en la totalidad
de la variación, y el ingreso hubiera aumentado el patrimonio
(crédito en el resultado del ejercicio) en el mismo monto, COP
8.254.536 serían registrados como Utilidad en Valoración de
Inversiones, en tanto que COP 615.853 lo hubieran sido en
Rendimiento en Inversiones.
Cuando los intereses sean exigibles, como lo establece la
norma, el valor cobrado disminuirá nuevamente el valor de la
inversión (crédito en el activo Inversiones Negociables) y aumentará el
monto del disponible (débito en el activo Caja), por lo cual se
produce una sustitución de activos, mientras que los rendimientos
se siguen reflejando en el estado de resultados.

3.7.2. Inversiones disponibles para la venta
Debido a la restricción de temporalidad de mantenimiento de
las inversiones como disponibles para la venta (un año desde su
compra y prorrogable en múltiplos de un año si son así mantenidas),
el tratamiento contable de la valoración de esta clasificación es
especial.
119
Para el caso de títulos de deuda clasificados como inversiones
disponibles para la venta, el numeral 7.3.1. de la Circular Externa
003 de 2004 establece el siguiente procedimiento:
Los cambios que sufra el valor de los títulos de deuda o
valores se contabilizan de conformidad con el siguiente
procedimiento:
Contabilización del cambio en el valor presente. La
diferencia entre el valor presente del día de valoración y el
inmediatamente anterior (calculados de conformidad con lo
dispuesto en el numeral 6.1.2 (TIR) de la presente norma), se
debe registrar como un mayor valor de la inversión con abono
a las cuentas de resultados.
Ajuste al valor de mercado. La diferencia que exista entre el
valor de mercado de dichas inversiones, calculado de
conformidad con lo previsto en el numeral 6.1.1 (o por precios
representativos de mercado o por tasas básicas y márgenes) de
la presente norma, y el valor presente de que trata el literal
anterior, se debe registrar de la siguiente manera:
i. Si el valor de mercado es superior al valor
presente, la diferencia se debe registrar como
superávit por valorización.
ii. Si el valor de mercado es inferior al valor
presente, la diferencia debe afectar en primera
instancia el superávit por valorización de la
correspondiente inversión, hasta agotarlo, y el
exceso ser registrado como una desvalorización
dentro del patrimonio de la entidad.
Se debe entonces entender que, al igual que lo que sucede con
las inversiones negociables, la variación del valor de una inversión
tiene dos componentes: la causación de los rendimientos (por la TIR de
la inversión) y la valorización o desvalorización (por cambios en los
precios o en las tasas de descuento del mercado).
120
Pero a diferencia de éstas, en las cuales los aumentos y

disminuciones impactan directa e inmediatamente los rubros de
Inversiones (en el activo) y Estado de Resultados (en el patrimonio),
las disponibles para la venta afectan a Inversiones y a Estado de
Resultados únicamente en el monto de la causación, en tanto que la
parte imputable a la volatilidad afecta a la cuenta de Valorización,
tanto en el activo como en el patrimonio, y en la misma magnitud.
Y si una inversión disponible para la venta llegara a ser
reclasificada después de una año a inversión disponible, los montos
de valorización o desvalorización deberán inmediatamente afectar
en la misma magnitud al valor de la inversión (en el activo) y al
estado de resultados (en el patrimonio).

Ejemplo 3.7. Valoración de un TES disponible para la
venta
Para el caso del ejemplo 3.6., si el TES hubiera estado
clasificado como inversión disponible para la venta, ¿cómo hubiera
sido la contabilización el 9 de noviembre de 2005?
Respuesta:
Al cierre del 8 de noviembre de 2005, la inversión estaría
contabilizada por COP 2.537.924.855 (incluidas sus valorizaciones
que por ahora no nos interesan porque no sabemos cuándo ni en
qué condiciones fue comprado el título).
También sabemos que el incremento total del valor fue COP
8.870.389, que se explican por la causación de rendimientos de un
día al 9,26% (COP 615.853) y por la disminución de seis puntos
básicos (6bp) en la tasa de descuento (COP 8.254.536).
Por lo tanto, el 9 de noviembre el valor de la inversión
(Inversiones disponibles para la venta) deberá aumentar (débito) en
COP 615.853. Lo mismo sucederá con el patrimonio (Resultados del
ejercicio – ingresos) que recibirá un asiento crédito por el mismo
monto.
121
Por otro lado, deberá haber un asiento débito en el activo
(Valorizaciones) y otro de naturaleza crédito en el patrimonio
(aumento del Superávit por valorización o disminución de la
Desvalorización del patrimonio, según fuere el caso) por COP 8.254.536,
imputables a la volatilidad del mercado.

Ejemplo 3.8. Valoración de un TES que se reclasifica
Suponga que el TES del ejemplo que se viene desarrollando
hubiera sido adquirido a precios de mercado el 9 de noviembre de
2004 y que ese día hubiera sido clasificado como inversión
disponible para la venta. El 9 de noviembre de 2005 el administrador
del portafolio decide reclasificarlo a inversión negociable, aunque lo
mantenga dentro de sus inversiones. ¿Cuál sería la contabilidad de
la reclasificación?
Respuesta:
Antes de hallar el valor del título el 9 de noviembre de 2005,
hay que entender qué sucedió el 12 de septiembre de 2005, día en el
cual ingresaron a la caja los intereses por concepto del cupón que
vencía ese día. El cupón, de 13,5% AV, produjo COP 270 millones. El
12 de septiembre de 2005, por lo tanto, debió haber disminuido el
valor de la inversión en COP 270 millones con respecto a su valor al
inicio de la jornada, monto que debió haber entrado a engrosar el
saldo de la caja.
También se debe tener en cuenta que el 12 de septiembre de
2005 la tasa de descuento de los TES de vencimiento 12 de
septiembre de 2014 se hallaba en 9,77% e.a., por lo cual su precio
sucio era 121,679%, de acuerdo con el siguiente cálculo:
122

12‐Sep‐05 0,0%
12‐Sep‐06 9,7700% 365 365 13,5% 12,3%
12‐Sep‐07 9,7700% 365 730 13,5% 11,2%
12‐Sep‐08 9,7700% 365 1.095 13,5% 10,2%
12‐Sep‐09 9,7700% 365 1.460 13,5% 9,3%
12‐Sep‐10 9,7700% 365 1.825 13,5% 8,5%
12‐Sep‐11 9,7700% 365 2.190 13,5% 7,7%
12‐Sep‐12 9,7700% 365 2.555 13,5% 7,0%
12‐Sep‐13 9,7700% 365 2.920 13,5% 6,4%
12‐Sep‐14 9,7700% 365 3.285 113,5% 49,1%
Σ= 121,6790%
VPM COP 2.433.580.000
Como se puede apreciar, el valor del cupón pagado el 12 de
septiembre de 2005 no está incluido en el cálculo anterior porque ya
había sido cobrado. Por lo tanto, para saber cómo está contabilizada
toda la operación, es necesario conocer el costo de adquisición del
título (el 9 de noviembre de 2004), cuando la tasa de descuento era
13,39% e.a.
Dicho cálculo indica que el precio de adquisición fue
102,6165% del valor nominal, es decir COP 2.502,3 millones, como se
ve en el siguiente flujo de caja descontado:

09‐Nov‐04 0,0%
12‐Sep‐05 13,39% 307 307 13,5% 12,1%
12‐Sep‐06 13,39% 365 672 13,5% 10,7%
12‐Sep‐07 13,39% 365 1.037 13,5% 9,4%
12‐Sep‐08 13,39% 365 1.402 13,5% 8,3%
12‐Sep‐09 13,39% 365 1.767 13,5% 7,3%
12‐Sep‐10 13,39% 365 2.132 13,5% 6,5%
12‐Sep‐11 13,39% 365 2.497 13,5% 5,7%
12‐Sep‐12 13,39% 365 2.862 13,5% 5,0%
12‐Sep‐13 13,39% 365 3.227 13,5% 4,4%
12‐Sep‐14 13,39% 365 3.592 113,5% 33,0%
Σ= 102,6165%
VPM COP 2.052.330.000
123
Por lo tanto, el 12 de septiembre de 2005 la inversión deberá
estar contabilizada por COP 2.052,3 millones, mientras que la
valorización del activo, por cuenta de este título, debe registrar un
valor positivo de COP 381.250.000, que corresponde a la diferencia
entre el costo de adquisición y el valor a precios de mercado de la
fecha del cobro del cupón.
Llegado el 9 de noviembre de 2005, fecha de la reclasificación,
el estado de las cosas es el siguiente: en el activo se registra una
inversión por COP 2.052,3 millones (costo de adquisición)
adicionada en COP 41.393.591, que corresponden a los intereses
causados a la TIR original (13,39% e.a.) durante los últimos 58 días
(tiempo desde el pago del último cupón), calculados de la siguiente
manera:
[ ]
I = (1,1339 ) 58 365 − 1 × 2.052.330.000
I = 41.393.591
Ese día, con una tasa de descuento de 9,2% e.a., el valor a
precios de mercado del título es COP 2.546, 8 millones, de acuerdo
con los cálculos ya elaborados en el ejemplo 3.6.
Por lo anterior, la diferencia entre el valor contable de la
inversión (COP 2.093,7 millones, que incluye los intereses causados)
y el valor a precios de mercado (COP 2.546,8 millones), es decir COP
453,1 millones, es lo que debe aparecer tanto en la cuenta de
Valorización del activo, como en la de Superávit por valorización en el
patrimonio.
Al realizar la reclasificación, habrá varios movimientos
contables:
a. traslado de COP 2.093,7 millones de inversiones
disponibles para la venta (asiento crédito) a inversiones
negociables (asiento débito);
b. traslado de COP 453,1 millones de valorización del activo
(asiento crédito) a inversiones negociables (asiento débito);
124
c. traslado de COP 453,1 millones de superávit por

valorización del patrimonio (asiento débito) a ingresos en el
resultado del ejercicio (asiento crédito).

3.8. Provisiones sobre las inversiones
La norma, en el numeral 8., establece la necesidad de realizar
provisiones mínimas sobre las inversiones en título de deuda, si en
el día de la valoración éstas no tienen precios justos de intercambio o
márgenes sobre la curva cupón cero, pero sí tasas de referencia.
Ordena también la realización de provisiones sobre títulos de
participación (acciones) si éstas son de baja o mínima bursatilidad, o
si no tienen cotización.
La regla de provisiones tiene en cuenta dos escenarios:
a. si la emisión cuenta con calificaciones de riesgo
externas, en cuyo caso el valor máximo al que pueden
estar contabilizadas las inversiones está definido por la
siguiente tabla:
Calificación de largo plazo Calificación de corto plazo
Calificación Valor máximo % Calificación Valor máximo %

BB+, BB, BB‐ Noventa (90) 3 Noventa (90)
B+, B, B‐ Setenta (70) 4 Cincuenta (50)
CCC Cincuenta (50)
5 y 6 Cero (0)
DD, EE Cero (0)
El porcentaje anterior se entiende aplicado sobre el valor
de la inversión neto de las amortizaciones efectuadas.
b. si la emisión o el emisor no cuenta con calificaciones
de riesgo externas, en cuyo caso el valor máximo al que
pueden estar contabilizadas las inversiones está definido
por la metodología interna que el inversionista haya
adoptado para calificar, metodología que deberá ser
125
aprobada por la Superintendencia Financiera de

acuerdo con la siguiente escala, definida por la Circular
Externa 003 de 2004 (es una transcripción textual):
Categoría ʺAʺ‐ Inversión con riesgo normal
Corresponde a emisiones que se encuentran cumpliendo con los
términos pactados en el valor o título y cuentan con una
adecuada capacidad de pago de capital e intereses, así como
aquellas inversiones de emisores que de acuerdo con sus estados
financieros y demás información disponible reflejan una
adecuada situación financiera.
Para los valores o títulos que se encuentren en esta categoría, no
procede el registro de provisiones.
Categoría ʺBʺ‐ Inversión con riesgo aceptable, superior al
normal
Corresponde a emisiones que presentan factores de
incertidumbre que podrían afectar la capacidad de seguir
cumpliendo adecuadamente con los servicios de la deuda. Así
mismo, comprende aquellas inversiones de emisores que de
acuerdo con sus estados financieros y demás información
disponible, presentan debilidades que pueden afectar su
situación financiera.
Tratándose de valores o títulos de deuda, el valor por el cual se
encuentran contabilizados no puede ser superior al ochenta por
ciento (80%) de su valor nominal neto de las amortizaciones
efectuadas hasta la fecha de valoración.
En el caso de valores o títulos participativos, el valor neto de
provisiones por riesgo crediticio (costo menos provisión) por el
cual se encuentran contabilizados no puede ser superior al
ochenta por ciento (80%) del costo de adquisición.
Categoría ʺCʺ‐ Inversión con riesgo apreciable
Corresponde a emisiones que presentan alta o media
probabilidad de incumplimiento en el pago oportuno de capital e
126
intereses. De igual forma, comprende aquellas inversiones de

emisores que de acuerdo con sus estados financieros y demás
información disponible, presentan deficiencias en su situación
financiera que comprometen la recuperación de la inversión.
encuentran contabilizados no puede ser superior al sesenta por
sesenta por ciento (60%) del costo de adquisición.
Categoría ʺDʺ‐ Inversión con riesgo significativo
Corresponde a aquellas emisiones que presentan
incumplimiento en los términos pactados en el título, así como
las inversiones en emisores que de acuerdo con sus estados
financieros y demás información disponible presentan
deficiencias acentuadas en su situación financiera, de suerte que
la probabilidad de recuperar la inversión es altamente dudosa.
encuentran contabilizados no puede ser superior al cuarenta por
cuarenta por ciento (40%) del costo de adquisición.
Categoría ʺEʺ‐ Inversión incobrable
Corresponde a aquellas inversiones de emisores que de acuerdo
con sus estados financieros y demás información disponible se
estima que es incobrable.
127
Forman parte de esta categoría los valores o títulos respecto de
los cuales no se cuente con la información de que trata el inciso
segundo del acápite (i) del literal c del numeral 6.2.1, con la
periodicidad prevista en el mismo, o se conozcan hechos que
desvirtúen alguna de las afirmaciones contenidas en los estados
financieros de la entidad receptora de la inversión.
El valor de estas inversiones debe estar totalmente provisionado.
Cuando una entidad vigilada califique en esta categoría
cualquiera de las inversiones, debe llevar a la misma categoría
todas sus inversiones del mismo emisor, salvo que demuestre a
la respectiva superintendencia la existencia de razones valederas
para su calificación en una categoría distinta.

128

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3.

Valoración a precios de mercado

2002 por parte de muchos administradores

vigente desde 2002, que se describe en detalle más

La Circular Externa 033 de 2002 ha sido modificada y

Como se desprende de la definición, las inversiones

realizado en módulos o sistemas transaccionales

La normatividad contempla todos los casos y variantes, de

cualquier momento se puede determinar el flujo contractual del

12.09.06. 12.09.07. 12.09.13. 12.09.14.

308 días 365 días 365 días

Lo primero que se debe tener en cuenta es que tanto las tasas

i = [(1,0502 ) × (1,078 )] − 1 = 13,2116 %

08.06.06. 08.06.07. 08.06.10. 08.06.11.

232 días 365 días 365 días

25.02.06. 25.02.07. 25.02.14. 25.02.15.

109 días 365 días 365 días

PCOP = UVR 13.086.550 × 152,8985 COP/UVR

26.11.05. 26.12.05. 26.01.06. 27.02.06.

23 días 30 días 30 días 31 días

V19.05.06. = 500.000.000 × (1,002419 )65

Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

I = 2.537.924.855 × ⎡(1,0926 ) 365 − 1⎤

Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

y la diferencia entre los dos valores es exactamente COP

Pero a diferencia de éstas, en las cuales los aumentos y

Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

Fecha cupón id Días entre fechas diasj FCj VP (FCj)

c. traslado de COP 453,1 millones de superávit por

Calificación Valor máximo % Calificación Valor máximo %

aprobada por la Superintendencia Financiera de

intereses. De igual forma, comprende aquellas inversiones de

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