KIMBERLY Teoria-y-Politica-Monetaria PDF

Teoría y Política Monetaria
Prof. Richard Roca Garay
rhroca@yahoo.com
http://richardroca.blogspot.com
Universidad Nacional Mayor de San Marcos
Pontificia Universidad Católica del Perú
Lima – Perú
2013
Richard Roca Teoría y Política Monetaria
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INDICE
Capítulos:
1. Teoría Monetaria y Política Monetaria 5

2. La Banca: Historia y Funciones 14
3. La Teoría Cuantitativa Antigua 27
4. Teoría Keynesiana de Demanda de Dinero 32
5. Enfoque de Inventarios de Baumol y Tobin 37
6. El Modelo de Portafolio de Tobin 42
7. La Teoría Monetarista Moderna 52
8. Aspectos Intertemporales de la Demanda de Dinero 56
9. Demanda de Dinero en Generaciones Yuxtapuestas 59
10. Shopping Time Model 68
11. Dinero en la Función de Utilidad 73
12. Modelo Cash in Advance 77
13. Modelos de Demanda de Dinero Empíricas 79
14. Oferta Monetaria, Banco Central y la Política Monetaria 80
15. Política Monetaria, Producción y Nivel de Precios 88
16. Teorías de la Inflación 101
17. Inflación y la Inconsistencia Dinámica de las Políticas 119
18. Política Monetaria en Economía Abierta 125
19. Política Monetaria en la Práctica. 134
20. Referencias Bibliográficas 146
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Capítulo 1
TEORÍA MONETARIA Y POLÍTICA MONETARIA
I. INTRODUCCIÓN
El dinero es uno de los temas mas controvertidos en la teoría económica. Su definición,

funciones y efectos de sus cambios han sido la causa de centenares de miles de artículos
académicos y de otros tantos debates y discusiones cotidianas.
TEORÍA MONETARIA: Trata de explicar la influencia de la cantidad de dinero en el

sistema económico y financiero
POLÍTICA MONETARIA: se refiere al manejo de los instrumentos con que cuenta el

Banco Central para controlar la oferta monetaria, la tasa de interés. Analiza la
implementación de la política monetaria.
DEFINICIÓN DEL DINERO: cualquier objeto aceptado generalmente por los vendedores
de bienes y servicios como pago por estos y por los acreedores como pago por deudas.
Normalmente se usan:
- monedas
- billetes
- depósitos en cuenta corriente
- cheque viajero
ETIMOLOGIA. Origen de varios términos relacionados al dinero:
Denarius (latin): dinero denario antigua moneda romana

Moneta: Moneda
Moneo (latín): valor
Juno Moneta (latín): Los romanos establecieron un taller de moneda
Pecus (latín): ganado.
Pecunia (latín): dinero.
Pecuo: (ganado).
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LAS FUNCIONES DEL DINERO
Medio de pago y cambio
Es su función básica
La gente la acepta generalizadamente como pago
Evitan la doble coincidencia de deseos
Se pasa a un sistema de "trueque indirecto"
Facilita las transacciones, reduce los costos de transacción
Permite una mayor especialización, mejor asignación de recursos, mayor

producción, mayor disponibilidad de bienes para el consumo por tanto mayor
bienestar
Unidad de cuenta
En cada país suele ser la única medida de valor de los bienes y servicios
Al ser la única medida de valor simplifica el sistema de los precios relativos
Economía de trueque: n (n-1) /2 precios
Economía monetaria: n-1 precios
Un sistema de precios mas simple permite tener mejor información por lo que
reduce los costos de transacción, mejora la asignación de recursos permite una
mayor producción por lo tanto mayor bienestar.
Reserva de valor
El dinero permite conservar la capacidad adquisitiva en el tiempo
Permite consumir cuando se desee por lo que mejora el bienestar
Un medio de pago para ser aceptado generalmente debe ser una reserva de valor
Hay muchas reservas de valor en la economía.
El dinero no es necesariamente la mejor reserva de valor.
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Cualquier reserva de valor no es un medio de pago.
El dinero como reserva de valor tiene ventajas.
Es el activo más líquido: no tiene costos de transacción
Tiene valor nominal futuro cierto, seguro.
Los otros activos pueden tener rendimientos mayores al del dinero pero tienen un
valor nominal futuro incierto y son menos líquidos.
Patrón de Pagos diferidos
Facilita el establecimiento de contratos con pagos a futuro.
Los contratos de deuda están denominados en dinero
Los contratos laborales
ENFOQUES DEL DINERO
Dinero como medio de pago
Enfoque de liquidez
HISTORIA DEL DINERO
Al principio etapa de las cavernas: no había excedente, no había intercambio
Hombre sedentario: trabajo agrícola, aparece el excedente, trueque,
Especialización, mayor productividad, mayor excedente, mayor intercambio
El trueque se volvió pesado.
Esta relacionado con el comercio
El dinero tomó muchas formas:

conchas coloreadas: en India
dientes de ballena: Fiji
discos de piedra: Isla de Yap
cigarrillos : 2da guerra mundial
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ganado: Homero Iliada, vasija 12 reses, joven doncella 4 reses

arroz en China
sal: Imperio romano, salario
Los orígenes más remotos de las monedas metálicas se asocian al siglo VII A.C.
Metales: ventajas
conservados a bajo costo, durables, caso helados, pescado.
divisibles en partes mas pequeñas. Ganado, esclavos
Espartanos: barras de hierro
Romanos: barras de cobre, oro y plata
Barras de metal sin acuñamiento
Monedas acuñadas
- Los sellos garantizaban la pureza y peso del metal
En China, en la región del antiguo reino de Loulan, fueron descubiertas algunas monedas
que al parecer pertenecen al período Mesolítico, que habrían sido acuñadas antes del año
5000 a. C.
El historiador norteamericano Will Durant asegura que se han hallado monedas en

Mohenjo-Daro que datan del año 2900 a. C.. Afirma también que "Senaquerib Rey de
Asiria (hacia 700 a. C.) acuñó monedas de medio siclo".
Según Herodoto: Rey Giges de Lidia (Turquia) fines del siglo VII A.C. (570-546 aC) fue el
primer gobernante en acuñar monedas metálicas: Electrum aleación de oro y plata con un
peso de 4,75 gramos y un valor de un tercio de Estátera
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-Grecia S. VII A.C. Dracma: moneda de plata.
-China S IV A.C. Gian moneda de cobre. Circuló por 2000 años
- As o Pondo primera moneda romana: una libra romana de buen cobre.
Los gobernantes de cada pueblo monopolizaron la función de acuñación por los que
cobraban un derecho el braceaje.
Pero comenzaron abusar de ese privilegio: Señoreaje
En los días del Imperio Romano se introdujo un sistema bimetálico:
Denario de plata
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Primera Fila : 157 BC Roman Republic, AD 73 Vespasian, 161 Marcus Aurelius, 194
Septimius Severus;
Segunda fila: 199 Caracalla, 200 Julia Domna, 219 Elagabalus, 236 Maximinus Thrax
Aureo de oro
En siglo I a.C. Nerón comenzó a disminuir el contenido de oro y plata lo que provocó que
los precios aumentaran en tasas sin precedentes. Detrás de esto estaba el creciente déficit
fiscal lo que influyó en la posterior caída del Imperio Romano.
Por largo tiempo las monedas de oro y plata fueron usadas y ocasionalmente otros metales.
A mediados del s. XVI la plata se impuso al oro.
A principios de S. XVII Suecia adopto la acuñación de cobre pues tenia la mina de cobre
más grande del mundo.
En América se descubrieron mas minas de plata que de oro en México y Perú.

Según algunos historiadores el papel dinero data del siglo IX d.C. en China El papel dinero
apareció los billetes
Los orfebres
En los siglos XV y XVI ya se usaban monedas de oro y plata en las grandes transacciones
pero ni las calles ni las casas eran seguras.
Los orfebres tenían cajas fuertes y guardias para a mantener seguro el oro que poseían y
comenzaron a ofrecer el servicio de resguardo al público.
La gente llevaba su oro a los orfebres para que los guardara, y obtenían un recibo que
usaban posteriormente para retirar el oro pagando una pequeña suma por la custodia.
Con el paso del tiempo los titulares de los depósitos comenzaron a transferir los recibos
con cargo a los bienes depositados en vez de entregar oro directamente a la persona que le
había vendido algo bastaba con entregarle una carta en la que le pedía al orfebre que
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transfiriese el dinero a esa persona. El portador de la carta podía llevarse el oro o dejarlo en
el orfebre.
La carta comenzó a actuar como un CHEQUE.
Reservas fraccionarias. Simultáneamente los orfebres comenzaron a prestar, al principio en

forma oculta, el oro que el publico les había dejado en custodia lo que dio origen al sistema
de reservas fraccionarias.
El concepto moderno de Billetes se debe al Banquero sueco Palmstruch quien en 1656,

convenció a los comerciantes que aceptasen los certificados emitidos por el Banco de
Suecia los cuales eran al portador, reembolsable a la vista, no prescribían y eran emitidos
en números redondos.
El Dinero de Curso Legal (Fiat money)
Papel moneda billetes que emite el Estado no convertible de curso legal y forzoso, se acepta
por mandato de la ley. Se comenzó a usar durante la revolución francesa: el directorio.
Los Chinos fueron los primeros en usar los billetes comenzando en el siglo VII a.C. con la
dinastía Tang. Durante la dinastía Ming (1368-1399 d.C.) los emperadores ponían su sello
real y firmas de los tesoreros en papel hecho de corteza de mora. La figura siguiente
muestra un billete chino que circuló durante la dinastía Ming.
Koblai, nieto de Genghis Khan introdujo los billetes en china hacia fines del siglo 13.
Posteriormente Kaigatou, el Khan de Persia, imitó a su primo Koblai.
En el siglo XV los orfebres emiten recibos que comienzan a ser usados como “dinero
Bancario”
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1690 Colonia de Bahía de Massachussets el gobierno emitió billetes para pagar a los
soldados (guerra con Quebec) dichos billetes eran convertibles, a futuro, a oro y plata. Se
podían usar para pagar impuestos, no perdieron valor, circuló por 20 años
En 1775 se emitió los Continentales en EEUU.
Billete de New York de 1776
En 1789 durante la Revolución Francesa el Directorio emitió los Assignats después de la

confiscación de las propiedades de la Iglesia debido a la bancarrota del Fisco. Inicialmente
fue concebido como bonos con garantizado con las propiedades confiscadas a la Iglesia
pero después devino en dinero de curso legal cuando su emisión excedió largamente su
respaldo lo cual desato una hiperinflación.
1792 Dollar. Mint Act. Por A. Hamilton. El gobierno Federal puso en circulación los
primeros dólares en 1794. El dólar de plata contenía 371,25 gramos de plata pura y un dólar
de oro que contenía 24,75 gramos de oro puro. El dólar de oro, que era muy pequeño, sólo
circuló entre 1849 y 1889.
1860 Guerra de Secesión EEUU: Se emite los Greenbacks
EL DINERO EN EL PERÚ
Antes de la independencia circulaba en las colonias de España en América el Real español

una moneda de plata.
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An Eight Peruvian Real coin minted in 1835
Aunque también circuló el Escudo de Oro el cual valía 16 reales.
1822 "Perú Libre" creado por San Martín. Sistema doce.
1863 "Sol" creado por Miguel de San Román. El sol valía 8 reales.
1880 "Inca" emitido durante la guerra con Chile por Piérola.

1880-1881 Circuló brevemente la Peseta. 5 pesetas de plata valían un sol
1897 "Libra Peruana de oro" = 1 Libra Esterlina creada por Piérola
Reconstrucción del sistema bancario.
1914 "Cheques Circulares"
1922 Se crea el Banco de Reserva del Perú
11-2-1930 Sol de Oro. Decreto Ley 6746 inconvertible. 1 S/. = 0.40 $, reemplazó a la Libra
Peruana de Oro, devaluación de 18%.
Los billetes tendrían un respaldo de oro fino depositados en Londres o en Nueva York.
1930 Misión Kemmerer crea BCRP.
18-05-1932 Pedro Beltran presidente del directorio BCRP
1985 Aparece el "Inti" en reemplazo del "Sol" en los inicios del gobierno de A. García.
El primero de Julio de 1991 entro en circulación el "Nuevo Sol" con el gobierno de A.

Fujimori
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Capítulo 2
LA BANCA: HISTORIA Y FUNCIONES
1. HISTORIA DE LA BANCA
Los primeros banqueros fueron los SACERDOTES. Aprovechaban de la creencia de los

fieles y la protección, recibían ofrendas, depósitos en custodia, prestamos en especie.
Los Laicos también empezaron a hacer banca.
XVIII, XVII A.C. Rey Hammurabi de Babilonia reglamentó esta actividad. Primera Ley de
bancos.
Al aparecer las monedas metálicas entraron los cambistas. Intercambiaban monedas de

diferentes reinos.
Los Griegos hacían préstamos con cobro de intereses
S. IX A.C. Grecia, Trapeza: importante desarrollo bancario en la cual participaban

Templos, entidades oficiales, privadas: se aceptaban depósitos, otorgaban préstamos,
cambios de monedas, concertaban préstamos entre ciudades-estado helénicas, operaciones
de crédito y transferencia de fondos sin desplazamiento físico de dinero (cheques, letras de
cambio, tarjetas de transferencia de fondos)
Roma. También se expandió los bancos junto con el imperio. Los Argentari al principio
fueros cambistas. Se logró máximo desarrollo, crearon un instrumento de crédito
denominado "Receptum" que era una promesa de pago. Las invasiones Bárbaras
provocaron caída del imperio Romano.
Se produjo una reducción de la actividad económica con la consiguiente desaparición de los

banqueros
Monjes del campo efectuaban negocios con los terratenientes.
Sirios: intervenían en el comercio con Bizancio.
Judíos: hacían negocios de cambios y préstamos con altas tasas de interés
Siglo X Recuperación del esplendor comercial y bancario
Lombardos: Norte de Italia, iban por Europa ofreciendo productos de oriente adquiridos en
Venecia. Se fueron asociando y se convirtieron en banqueros.
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Templarios. S. XII formaban parte de las cruzadas y tenían a su cargo la protección a los
peregrinos que viajaban a tierra santa. Recibían donativos y limosnas, financiaban algunas
cruzadas, desarrollaron la técnica crediticia, operaciones de cambios, giros, transferencia de
fondos.
En Alemania e Italia surgieron empresas bancarias familiares.
Al principio los bancos prestaban sobre la base de su propio capital.
Los depósitos se recibían para custodia y cobraban por la seguridad.

Los banqueros fueron utilizando los depósitos para dar préstamos sin que se enteren los
depositantes. Después convinieron en que se les pagarían intereses sobre los depósitos: tasa
pasiva. S. XII.
Aparecen muchos instrumentos financieros: Letra de cambio, el cheque.
Siglo XII y XIV los bancos comenzaron a otorgar recibos por los depósitos. Al principio
eran no negociables, después se dieron cuenta de las ventajas de su negociabilidad para
evitar el traslado físico de los medios de pago y la hicieron negociable. Apareció la Banca
de Emisión. Primero privada y luego como prerrogativa de los gobiernos. A los
particulares se les dejo función de recibir depósitos del público separación que prevalece
hasta nuestros días.
Los problemas de fraudes y falsificación de monedas fueron paliados por los bancos.
Banco de Venecia 1156
Banco de Barcelona 1386
Saint George of Genoa 1407
Banco de Ámsterdam (1609-1819) compraba monedas extranjeras y emitía dinero

respaldados con el encaje que poseía. Los pagos de montos elevados debían hacerse con los
billetes de dicho banco. Se convirtió uno de los principales bancos de Europa. Su
vinculación con la Compañía Holandesa de las Indias Orientales determinó su disolución en
1819.
Banco de Hamburgo 1619 que se convirtió en el Bancomark. Aceptaba depósitos, no

emitía banknotes.
Banco de Estocolmo 1656. Banco privado fundado por Johan Palmstruch. Tenía
autorización para emitir billetes pero quebró por emitir en exceso al respaldo necesario.
Banque Royale de Paris fundado en 1716 por el escocés John Law. Emitía dinero de curso
legal respaldado con sus inversiones en la “Compañía del Missisippi” que buscaba oro en
Lussiana, EEUU. El público no tardo en darse cuenta que los billetes de este banco no
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estaban debidamente respaldados. Dejo a muchos parisinos quebrados. Galbraith menciona

que por aquellos años se hizo famosa una canción cuya letra recomendaba a los parisinos
que a los billetes de dicho banco le den el uso más innoble que puede tener un papel.
Banco Nacional de Suecia (Sveriges Riksbank) fundado en 1668 con el nombre inicial de
Bank of the Estates of the Realm (Banco de los Estados del Reino). En 1866 cambio al
nombre de Sveriges Riksbank. Debido a la mala experiencia del Banco de Estocolmo este
banco inicialmente no emitía billetes. En 1701 se le autorizó para emitir notas de crédito y
posteriormente se le autorizo para emitir sus propios billetes junto a otros bancos. En 1897
asumió la posición de banco central al reservársele la exclusividad de la emisión de
Billetes. Muchos lo consideran como el más antiguo de los bancos centrales.
Banco de Inglaterra fue fundado en 1694 por el escocés William Paterson en convenio
con Guillermo de Orange. Este banco emitía dinero de curso legal a cambio del préstamo
que concedió a Guillermo quien estaba en guerra con Luis XVI. Hacia 1770 se había
convertido, casi, en el único banco emisor de billetes de Londres. La guerra con las
colonias norteamericanas y después con Napoleón provocó presiones de la Corona hacia el
banco para que le imprimiera billetes. Ello provoco inflación, se suspendió la redención de
los billetes y depósitos en oro y plata.
En el segundo decenio del siglo XIX entro en crisis y fue salvado por un grupo de
banqueros franceses mediante préstamos en oro de la Banque de France. En 1825 acepto
ser prestamista de último recurso para los bancos comerciales a raiz de conatos de pánico
bancarios. En 1844 Sir Robert Peel emitió la famosa “Bank Charter Act” mediante el cual
el banco solo podía emitir más billetes si estos estaban respaldados por oro y plata (en no
más de una cuarta parte del oro) en su caja fuerte. Por aquellos años el Banco comenzó a
controlar las operaciones de los bancos comerciales convirtiéndose, para otros, en el primer
Banco Central del mundo: (1850) realizó operaciones de mercado abierto y control de tasa
de redescuento.
Banque de France (1800)
Banco de Prusia se convirtió en el Reichbank
En 1782 se funda el North America en Philadephia
1792 se da el “Mint Act”
1863 Currency Act
1864 National Banking Act señalo quienes podían ser bancos, que tipos de monedas podían
emitir, requerimientos de encaje.
Seguía imperando la Banca Libre. Los bancos podían emitir billetes acatando las normas
pero preferían otorgar créditos.
Banco de Japón (1882)
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1906 New Swiss Central Note Bank
1907 Gran Pánico bancario. Se hizo necesario un prestamista de último recurso.
El 23 de noviembre de 1913 se crea el Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos.

Constituido por 12 bancos centrales dirigido por una Junta de reserva federal. Los billetes
emitidos por el Banco Central debían ser respaldados con oro en 40%
1935 Banco de Canadá.
El primero de junio de 1998 se funda el Banco Central de Europa para coordinar las
políticas monetaria de varios países europeos cuya sede esta en Frankfurt que en el año
2002 puso en circulación el Euro.
Perú:
1863: Banco Providencia: Emisión de billetes, depósitos, descuentos.
1869 Banco del Perú

Banco hipotecario
Banco de Lima
El 9 de marzo de 1922 se crea el Banco de Reserva del Perú
El 18 de abril de 1931 se crea el Banco Central Reserva del Perú por Decreto Ley 7137.
GOLD STANDARD 1821-1914

Se usaba monedas de oro y billetes respaldados con oro a una determinada tasa por unidad
monetaria. Los bancos emisores cambiaban los billetes por la cantidad de oro
correspondiente a los ciudadanos que así lo desearan.
GOLD EXCHANGE STANDARD 1925-1930
BRETTON WOODS Y EL PATRÓN DOLAR – ORO 1944-1973

El 15 de agosto 1971 Nixon suspende la convertibilidad del dólar al oro y devalúa en 10%
la moneda norteamericana.
En 1973 la junta de gobernadores del FMI declara la flotación de monedas.
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2. FUNCIONES DEL SISTEMA BANCARIO
El sistema bancario cumple valiosas funciones
2.1. INTRODUCCIÓN
El sistema financiero el conjunto de instituciones que participan en el proceso de

canalización de recursos desde los agentes superavitarios hacia los agentes deficitarios
como bancos, cooperativas de ahorro y crédito, compañías de seguros, sistemas de
pensiones, las bolsas de valores, los bancos de inversión, entre los más conocidos.
En cualquier periodo de tiempo diversos agentes tienen ingresos que superan a sus gastos lo
cual se denomina como agentes superavitarios, mientras que otros planean hacer gastos que
superan sus ingresos corrientes y son denominados agentes deficitarios. El sistema
financiero permite que los recursos excedentes de los agentes superavitarios que quedarían
ociosos sean cedidos temporalmente a los agentes deficitarios para que estos los puedan
financiar sus planes de inversión en proyectos rentables siempre que estén dispuestos a
pagar una compensación por el uso de recursos ajenos ya sea en forma de intereses o de
dividendos.
2.2 FUNCIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO
El sistema financiero cumple funciones muy valiosas en cualquier economía. Entre las
principales podemos mencionar las siguientes:
1. Permite transferir recursos fondos desde los agentes superavitarios sin

oportunidades de inversión hacia aquellos que si los tienen y están dispuestos
apagar una compensación por el uso de recursos ajenos.
2. Mejora la eficiencia de la asignación de recursos de la economía pues el nivel de
producción es mayor.
3. Permite reducir riesgos. Los ahorradores en un banco prestan indirectamente a miles
de prestatarios reduciendo el riesgo de concentración al prestar directamente a
alguien. Las compañías de Seguros permiten que las personas y empresas puedan
enfrentar de manera menos trágica diversas adversidades como accidentes,
enfermedades, situaciones de desempleo, poder contar con recursos para la etapa de
vejez cuando ya no se pueda trabajar entre algunos ejemplos.
4. Facilita el sistema de pagos con lo cual facilita las diversas transacciones.
5. Facilita la información de precios lo que permite asignar más eficientemente los
recursos.
La canalización de recursos del sistema financiero se hace básicamente mediante dos

modalidades: el financiamiento directo y el financiamiento indirecto como muestra la
figura 2.1.
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En el financiamiento indirecto los agentes superavitarios ahorradores colocan sus ahorros

en los intermediarios financieros (bancos, cajas municipales, fondos mutuos, cooperativas
de ahorro y crédito, fondos de pensiones, seguros de vida) los cuales colocan dichos
recursos mediante préstamos o inversiones en títulos como acciones, bonos emitidos por los
agentes deficitarios como los gobiernos, empresas nacionales y extranjeras. En el
financiamiento indirecto los agentes deficitarios no tienen obligaciones de deuda con los
agentes superavitarios.
Entre las principales instituciones de los Intermediarios Financieros están los bancos
comerciales, las cooperativas de créditos, los fondos mutuos, las compañías de seguros, los
fondos de pensiones.
En el financiamiento directo los agentes superavitarios ahorradores colocan sus ahorros

mediante los mercados financieros (Bolsas de valores, Bancos de Inversión) mediante los
cuales los agentes deficitarios colocan títulos valores como acciones, bonos emitidos por
gobiernos, empresas nacionales y extranjeras. En el financiamiento directo los agentes
deficitarios si tienen obligaciones de deuda, o de intereses con los agentes superavitarios.
Entre las principales instituciones de los Mercados Financieros están las bolsas de valores y
los bancos de inversión.
2.3 CLASIFICACIÓN DEL SISTEMA FINANCIERO
Los mercados financieros se pueden clasificar de acuerdo a diferentes criterios.
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Por tipo de obligaciones:

Mercado de Deudas: En los que se negocian papeles de deuda como bonos, papeles de
deuda comercial.
Mercado de títulos de propiedad: En los que se negocian títulos de propiedad como las
acciones.
Por Plazo de vencimiento de las obligaciones:

Mercado de dinero: si los papeles tienen plazos de vencimientos menores a un año
Mercado de capitales: si los papeles tienen plazos de vencimientos mayores a un año
Por el número de veces que se ha vendido el activo:

Mercado Primario: cuando se vende por primera vez.
Mercados Secundarios: cuando se vende por segunda o más veces
Por tipo de estructura organización:

Centralizados: en los que las transacciones son realizadas en forma centralizada como las
Bolsas
Descentralizados: En los que los agentes transan desde diferentes lugares.
Por plazo de entrega de los activos

Mercados al Contado: los contratos se pagan casi inmediatamente.
Mercados a plazo: los instrumentos negociados se ejecutan en el plazo de vencimiento
Instrumentos del Mercado Monetario
Entre los principales Instrumentos del Mercado Monetario en Canada están: La letras del
Tesoro, del gobiernos provinciales y municipales, Papeles comerciales, aceptaciones
bancarias
(Canada)
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Instrumentos del mercado de Capitales (de plazos de vencimiento mayores a un año) suele
ser las hipotecas residenciales, las acciones, los bonos corporativos, bonos del gobierno
central. También préstamos de consumo.
Instrumentos del Mercado de Capitales en Canadá:
Internacionalización de los mercados financieros
Internacional de Mercado de Bonos

1. bonos extranjeros
2. eurobonos
Ahora más grande que el mercado de bonos corporativos EE.UU.
Mundial de Mercados de Valores
El mercado de valores de EEUU es el más grande:
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Mundial de Mercados de Valores 2006
Función de los intermediarios financieros
Los intermediarios financieros

1. Participar en el proceso de financiación indirecta,
2. Fuente más importante de financiación de los mercados de valores
3. Necesaria debido a los costos de transacción y la información asimétrica
Los costos de transacción

1. Los intermediarios financieros obtienen beneficios mediante la reducción de los costos
de transacción.
2. Reducir los costos de transacción mediante el desarrollo de conocimientos y el
aprovechamiento de economías de escala.
Información asimétrica:
Selección adversa y riesgo moral
Selección Adversa
1. Antes de la transacción se produce
2. Los prestatarios potenciales más probabilidades de producir resultados adversos son los
más propensos a recurrir a préstamos y ser seleccionados
Riesgo Moral
1. Tras la operación se produce
2. Peligro de que el prestatario tiene incentivos para participar en indeseables (inmorales)
las actividades por lo que es más probable que no va a pagar préstamo de vuelta
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Los intermediarios financieros reducir la selección adversa y riesgo moral, lo que les
permite obtener beneficios
Los intermediarios financieros (Canadá)
Tamaño de los intermediarios financieros (Canadá)
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Regulación de los Mercados Financieros
Tres razones principales para la Regulación
1. Aumentar la información a los inversores

a. Disminuye la selección adversa y riesgo moral
b. Fuerzas empresas a revelar información
2. Asegurar la solidez de los intermediarios financieros

a. Evita el pánico financiero
b. fletamento, los requisitos, las restricciones sobre los activos y las actividades, seguro de
depósitos, y las medidas contrarias a la competencia
3. Mejorar el control monetario

a. Reserva requisitos
b. El seguro de depósitos para evitar pánicos bancarios
Agencias Reguladoras (Canadá)
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Capitulo 3
LA TEORÍA CUANTITATIVA ANTIGUA
3.1 INTRODUCCION
El nacimiento de este enfoque parece estar relacionado con el desarrollo de la inflación más
larga de la historia ocurrida en Europa entre mediados del siglo XV y las primeras décadas
XVI que afecto especialmente a España y Portugal y se extendió por el resto del viejo
continente. El stock de metales preciosos de España durante el siglo XVI se triplicó
mientras que los precios se multiplicaron por seis en 150 años lo que fue denominado por
Hamilton (1934) como la “Revolución de los Precios en España”
En la antigua Universidad de Salamanca los curas Martín de Azpilicueta (1493-1586) y

Tomás de Mercado (?-1575), señalaron que la inflación de Europa del siglo XVI se debía a
la mayor cantidad de monedas metalicas de oro y plata en circulación.
Bodin y Malestroit en S. XVI también debatieron sobre la inflación en Europa.

Malestroit (1566) afirmó que los precios subían por la reducción del contenido de metales
preciosos en las monedas. Bodin (1568) señalaba que la mayor afluencia de de metales
preciosos desde sus colonias en América era la principal causa del aumento de los precios.
Enfatizando en que el valor del dinero dependía inversamente de su oferta y no de su
contenido y denominación.
Copérnico también afirmó que los precios aumentaban por la mayor cantidad de dinero.
Davanzati (1588) formuló la teoría cuantitativa en el sentido

D. Hume (1752) “On Money” Mecanismo de ajuste precio flujo de metales
Richard Cantillon (1755) hablo por primera vez de la Velocidad de circulación del dinero y
Señaló que el incremento de esta tiene el mismo efecto que un aumento de la cantidad de
dinero.
En esta teoría el nivel de precios depende directa y proporcionalmente de la cantidad de

dinero. La inflación ocurre cuando la cantidad de dinero aumenta y se detiene cuando se
detiene el crecimiento de la cantidad de dinero. Si el dinero creció a una tasa anual de 10%
los precios tenderán a crecer a la misma tasa.
La teoría cuantitativa es deficiente por no explicar los mecanismos mediante el cual el

aumento de M ocasiona un aumento del gasto monetario que, frente a una producción
constante (el nivel máximo permitido por los recursos de la economía), provoca un
incremento de precios.
Wicksell remedió esa deficiencia al señalar que el dinero nuevo fluye a hacia la economía
mediante préstamos bancarios a las empresas para financiar la inversión en exceso de la
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tasa corriente de ahorro. Esto representa entonces un aumento neto en la demanda agregada
de una oferta total inalterada de bienes (puesto que se encuentra en pleno empleo) haciendo
subir los precios de bienes, y al mismo tiempo extrayendo "ahorro forzado" de los
consumidores, cuyos ingresos monetarios se basaban en el nivel de precios anterior, lo que
no reduce de por sí la demanda agregada porque, después de un breve retraso los ingresos
monetarios subirán en proporción a los precios con lo que se restablecería su capacidad
adquisitiva.
Dos son las variantes más conocidas de la teoría cuantitativa:
3.2 LA ECUACIÓN DE "TRANSACCIONES" DE IRVING FISCHER
Se desarrolló en EE.UU. y tuvo como principal contribuidor al profesor Irving Fisher (1911
y 1920) de la Universidad de Yale quien formuló la ecuación cuantitativa mas conocida la
cual establece una relación entre la oferta monetaria M, la velocidad del dinero V, el
volumen de transacciones T, y el nivel de precios P:
El profesor Fisher parte de la identidad de que el valor de las compras tiene que ser igual al
valor de las ventas:
Valor de las compras  valor de las ventas
MVT   PT , j T j
j
La cual es una identidad dado que a cada compra le corresponde una venta, el valor de
todas las ventas (el volumen de transacciones por el precio medio) tendrá que ser
necesariamente igual al valor de todas las compras.
Si se tiene un solo producto transado la identidad se convierte en:
MV  PT
Suponiendo que la velocidad del dinero esta determinada por factores institucionales en el
sector monetario y que, a corto plazo, permanece constante, y si además se considera que el
sector real determina el volumen de transacciones, entonces el nivel de precios será
proporcional a la oferta monetaria M.
Hipótesis de la teoría cuantitativa de Fisher:
V V , T  T
Lo que nos da la famosa ecuación de la teoría cuantitativa del enfoque de transacciones:
28
M VT  PT T
De donde se obtiene que el nivel de precios es proporcional a la cantidad de dinero:
VT
PT  M
T
Por lo que manteniéndose constantes la velocidad de circulación y el nivel de transacciones

la inflación es igual a la tasa de crecimiento del dinero (en minúsculas):
pm
En este enfoque no se tiene una teoría de demanda de dinero explicita. Mas bien una teoría
de nivel de precios.
3.3 LA ECUACIÓN CUANTITATIVA DE LA ESCUELA DE CAMBRIDGE.
Marshall (1923) Credit Money and Commerce.

Pigou (1917) "The Value of Money", 1917, QJE,
Robertson, (1922) Money, y, (1926) Banking Policy and the Price Level.
Keynes (1923) A Tract on Monetary Reform.
Cassel (1921) The World's Monetary Policies.
Esta escuela partiendo de bases microeconómicas afirma que las demandas individuales de
dinero pueden agregarse en una demanda macroeconómica de dinero (Md) que es
proporcional al nivel de la renta nominal (Y·P)
M d  k  P Y
donde k es la famosa “k de Cambridge” parámetro de conducta que muestra la preferencia

de demanda por dinero, la proporción del ingreso nominal que se desea mantener en forma
de dinero.
En términos reales:
Md
 k Y
P
Se considero que k podría estar influenciado por la tasa de interés y la tasa de inflación
aunque dichas influencias serian débiles.
Md
 k (i , )  Y
P  
29
Este enfoque tiene una teoría explicita de demanda de dinero que no tenía el enfoque de
transacciones de Fisher.
En contextos normales se supone que k se mantiene constante.
Añadiendo una función de oferta monetaria exógena (MS) y suponiendo que el mercado
monetario se encuentra en equilibrio:
Md =MS
se obtiene:
1
MS =PY
k
o también:
M S VY = P Y
donde VY es la velocidad renta del dinero (mientras que en la ecuación de Fischer es

velocidad de transacción).
Diferenciando y expresando en tasas de crecimiento
mv  p  y
Suponiendo que la velocidad de dinero es constante (v = 0) tendríamos:
m p y
que afirma que la tasa de crecimiento de la oferta monetaria (m) es igual a la suma de la
tasa de crecimiento del producto nacional real (y) y la tasa de inflación (p). Se deduce
claramente que la tasa de inflación será igual a la tasa de crecimiento del dinero menos la
tasa de crecimiento del PIB real:
p  m y
Si no cambia el nivel de producción:
pm
A largo plazo la velocidad de circulación del dinero depende de:
Costumbres de ahorro: Más ahorradores: V es menor

Frecuencia de pagos más alta: V mayor
Mayor desarrollo financiero: V mayor
Mayor Velocidad de transporte del dinero: V mayor
Las expectativas del nivel de precios futuro más alto: V mayor
30
REFERENCIAS:
Entre las obras más importantes que fueron dando forma a la teoría cuantitativa antigua se
debe mencionar a :
Malestroit, Jean (1566) “Paradoxes sur le falct de monoyes”

Bodin, Jean (1568) Touchant l‟enchérissement de toutes choses et le moyen d‟y remédier.
Davanzati (1588) “Lezione delle Monete”
Hume, David (1752) “On Money”
Cantillon, R. (1755): Velocidad de circulación del dinero.
Cantillon, Richard (1755) Essai sur la nature du commerce en général.
Newcomb, Simon (1886) Principles of Political Economy. Harper.
Fisher, Irving (1911) The purchasing power of money. McMillan
Pigou (1917) "The Value of Money". Quarterly Journal of Economics.
Cassel, G. (1921) The World's Monetary Policies.
Marshall (1923) Credit Money and Commerce. McMillan
Mynt ,
Knigth,
Keynes (1924) Tract on Monetary Reform. Harcourt.
Robertson, (1922) Money.
Robertson, (1926) Banking Policy and the Price Level.
Simons,
31
Capítulo 4
TEORÍA KEYNESIANA DE DEMANDA DE DINERO
4.1 MOTIVOS PARA DEMANDAR DINERO
Según Keynes hay tres motivos para retener dinero:
Transacciones
Precaución
Especulación
Motivo de Transacciones
El dinero facilita las compras corrientes o previstas, y permite enfrentar adecuadamente los
desfases entre los ingresos y los gastos. Este caso ya estuvo identificado por los
neoclásicos. Keynes diferencia entre la demanda transaccional de dinero de las familias del
de las empresas.
Motivo de Precaución
Para hacer frente a los gastos inesperados futuros, como gastos en medicinas o para
aprovechar una buena oportunidad de compras que no se sabe cuando se va a presentar.
Keynes juntó ambos motivos en una función de liquidez, al estilo marshalliano, donde el
argumento más importante es el ingreso nominal:
M 1d (Y )  kPY

Motivo Especulativo
Es la novedad de Keynes, El dinero aunque no rinde intereses sirve también como una
reserva de valor, un activo financiero más. Los otros activos, como los bonos y las
acciones, rinden intereses o utilidades pero tienen riesgos que pueden ocasionar pérdidas de
capital
La evolución incierta de la tasa de interés explicaría demanda de dinero especulativa. La

razón sería la expectativa de un aumento de la tasa de interés, con la consecuente caída del
precio de los títulos de largo plazo como los bonos perpetuos. En este caso es racional
mantener dinero a la espera de que caiga el precio de los activos financieros.
32
Keynes uso el caso de los bonos perpetuos cuyo precio Pb de equilibrio, dado el cupón del
bono (Q), tendería a ser igual a:
Q
Pbt 
it
Se nota que cambios de la tasa de interés modificaría sustancialmente el precio actual de

bono, si se duplica la tasa de interés el precio del bono perpetuo cae a la mitad.
Keynes señaló que los individuos tienen sus expectativas sobre lo que debería ser el nivel
de la tasa de interés lo que llamo la tasa normal esperada. Lo que importa para Keynes no
es el nivel de la tasa de interés sino su divergencia con respecto a lo que se considera como
el nivel aceptablemente seguro de interés: i-i*.
Dada la expectativa de tasa de interés normal esperada se tendría un precio esperado para
los bonos:
Q
Pb* 
i*
Sí: i* < i , Pb* > Pb, se espera que suba el precio de los bonos. No hay razón para retener
especulativamente dinero.
Si: i < i*, Pb > Pb*, se espera una caída futura del precio de los títulos. Los individuos
Trataran de vender títulos ahora aumentando la demanda de especulativa de dinero: M2.
En realidad se pasa de bonos a dinero si la pérdida de capital esperada (Pb - Pb*) es mayor
que el cupón del bono (Q):
( Pb  Pb*)  Q
O sea, sí:
i*
i
1 i *
se pasa de bonos a dinero completamente si i = 0.1 basta que i* > 0.11 para que se deje de
demandar bonos. Esto implica una gran sensibilidad.
Keynes añadió dos hipótesis:
-) Las expectativas de tasa de interés futura son rígidas a corto y largo plazo,
se pasa de M2 = L2 ( i , i* ) a M2 = L2 ( i )
Cada agente tiene un nivel de tasa de interés normal esperado a la que se hará horizontal la
curva de demanda especulativa de dinero. Para un individuo la curva de demanda de dinero
seria como se muestra en la figura 1.
33
Fig. 1. Curva de demanda de dinero individual especulativa Keynesiana
i* / 1+ i* Md
1 Md
Si se tiene dos individuos cada uno con un nivel de riqueza y de tasa de interés normal
esperada
Fig. 2. Curva de demanda de dinero especulativa Keynesiana agregada para dos

agentes
i
Md2
i*2 /1+ i*2
Md1
i*/ 1+ i*
2 1 Md
La demanda agregada especulativa de dinero es la suma horizontal de las dos curvas como
se muestra en la figura 3.
34
Fig. 3. Curva de demanda de dinero especulativa Keynesiana agregada para dos

agentes
i
i*2 /1+ i*2

Md2
i*1 /1+ i*1
2+ 1 Md
A nivel de una economía en la cual se tiene millones de individuos la curva de demanda

especulativa de dinero se haría prácticamente suave como se muestra en la figura 4.
Fig. 4. Curva de demanda de dinero especulativa Keynesiana agregada
Md2
 Md
35
4.2 La Demanda Agregada De Dinero
La suma de la demanda especulativa, Md2, más la demanda transaccional, Md1, la que no

depende de la tasa de interés, nos da la curva de demanda agregada Md como se muestra en
la figura 5.
Figura 4.5. Curva de demanda de dinero agregada Keynesiana
i
Md1
Md
M d2
Md
En total la demanda de dinero Md = k P Y + L2 ( i )
La trampa de liquidez
A bajas tasa de interés, como el 2%, la demanda se vuelve muy elástica, la gente acepta
todo el dinero adicional y lo tiene ocioso, la política monetaria se vuelve inefectiva:
Trampa de liquidez.
4.3 CRITICAS
Entre las criticas mas fuerte esta el supuesto de la rigidez de expectativas de la tasa de
interés. Además se supone que se negocia solo bonos de largo plazo. Con títulos de corto
plazo la demanda especulativa puede desaparecer. Otra debilidad es que la demanda de
dinero precautoria puede mantenerse en títulos líquidos en vez de dinero que no rinden
interés. Esta teoría sería importante solo cuando no hubiera activos seguros y líquidos
aparte del dinero. Según Sachs (1993) esta teoría ya no se aplica porque hay activos seguros
de corto plazo (T-Bill).
4.4 Bibliografia
Keynes, J.M. (1930) A Treatise on Money.
Keynes, J.M. (1936) La Teoría General del Empleo, el interés y el dinero.
Keynes, J.M. (1940) How to Pay for the War.
Sachs, J. (1993) Macroeconomía de una Economía Global.
36
Capítulo 5
DEMANDA DE DINERO: ENFOQUE DE INVENTARIOS DE

BAUMOL Y TOBIN
Baumol, W. (1952) y J. Tobin (1956) desarrollaron este modelo, de manera independiente,

que se concentra en la función de dinero como medio de transacciones desde un enfoque
optimizador. Los agentes económicos pueden tener dos activos dinero o depósitos, mientras
se tiene dinero se reduce los costos de transacción pero se pierde intereses que se ganarían
teniendo depósitos pero se incurriría en mayores costos de transacción. La demanda de
dinero aparece como una decisión optima de los agentes que tratan de minimizar los costos
totales de manejar dichos activos.
Se asume que existen dos activos
Dinero:
Único medio de cambio
Activo seguro pero no rinde intereses
Bonos o depósitos:
Activos seguros
Rinden intereses, pero no son medio de pago
La gente usa dinero en vez de otros activos que si pagan intereses por:
La desincronización entre los ingresos y los gastos
Los costos de transacción de los activos financieros coma los bonos o los depósitos
Si todo el ingreso se mantiene en forma de dinero se deja de percibir intereses
Si todo el ingreso se mantiene en forma de depósitos cambiándolo por dinero cada vez que
se quiere comprar se incurrirán en elevados costos de transacción.
Además, se perdería buenas oportunidades de negocio por falta de medio de pago.
En este modelo no hay activos riesgosos.
Explica como la tasa de interés afecta a la demanda de dinero para transacciones.
37
EL MODELO
Se planteo un marco de decisiones óptimas
Se maximiza beneficios, o.
Se minimiza costo.
Veamos el problema como una minimización de costos.
El agente representativo recibe un ingreso nominal P .Y al inicio de cada periodo en

su cuenta de ahorro.
La cuenta de ahorro paga intereses pero no sirve como medio de pago.
Costo real de transacción unitario: ct.
Cada retiro tiene un costo de transacción monetario de: P .ct
Sea n el número de transacciones.
- Si el agente realiza n retiros por periodo:
P Y
Md 
2n
De donde:
P Y
n
2M d
Los agentes buscan minimizar el costo total
Costo total = costo de oportunidad del dinero + costo de transacciones financieras
CT = CD + CF
El costo de oportunidad del dinero (CD) son los intereses que se dejan de ganar por no
tenerlos depositados: iM
El costo de transacciones financieros (CF) son los pagos por transporte hasta el banco o
cajero automático, el tiempo que se deja de trabajar por hacer dicha operación para
convertir el depósito (o bono) en efectivo: n P ct.
CT  iM  n  P  ct
38
P 2  ct  Y
CT  iM 
2M
Derivando con respecto a M e igualando a cero:
P 2  ct  Y
0i
2M 2
De donde:
Md Y  ct

P 2i
Por lo que:
Md
P

 L Y , ct , i
  

Figura 1. Gráfico. Saldos monetarios reales óptimos de Baumol
Costos Nominales
CT
CD
CTmin
CF
Md Md
39
Demanda de dinero y tasa de interés nominal
Un incremento de la tasa de interés nominal desplaza la curva de CD hacia arriba rotando

en forma antihoraria elevando el costo total a cada nivel de saldo de dinero desplazándose
hacia arriba, también, la curva CT. El nuevo nivel de dinero en el que se minimiza el costo
total es M2 por lo que cae la demanda nominal de dinero, al mismo nivel de precios ello
implica que se reduce la demanda real de dinero
Figura 2. Aumento de la tasa de interés y la demanda de dinero óptima de Baumol
Costos Nominales
CT2 CD(i2)
CT1
CD(i1)
CTmin 2
CTmin
CF
M2 M1 Md
El efecto del incremento de la tasa de interés sobre la demanda real de dinero se puede
obtener derivando parcialmente la función de demanda real de dinero respecto a la tasa de
interés:
M d  Y  ct 
1/ 2
 
P  2i 
1 / 2
Md  1  Y  ct   Y  ct  1 
d         di
 P  2  2i   2i  i 
Md  1  Y  ct 
1/ 2
d      3  di
 P  2  2i 
CONCLUSIONES
La demanda real de dinero dependerá directamente del nivel del ingreso real Y
40
La elasticidad ingreso de la demanda real de dinero es 0.5. Economías de escala.
La demanda de dinero depende de la distribución de la renta. A mayor desigualdad

menor demanda de dinero.
La elasticidad de la demanda real de dinero respecto a la tasa de interés es -0.5.
La demanda de dinero depende también de los costos de transacciones la elasticidad

de la demanda real de dinero respecto al costo de transacciones es 0.5
La política monetaria puede ser más efectiva de lo que señalan otras teorías si se
está en una situación de desempleo.
CRITICAS:
- Se supone que n es continua
- La elasticidad de dinero con respecto a la tasa de interés parece ser menor
- La elasticidad de dinero con respecto al ingreso parece ser mayor
- El costo de transacciones ct no es independiente del monto de cada transacción.
Si ct aumenta con el monto de cada transacción:
La elasticidad dinero ingreso deja de ser constante
Tiende a 0.5 para montos pequeños
Tiende a 1 para montos grandes
- La gente puede recurrir al crédito para comprar, no requiere efectivo

necesariamente.
Bibliografía
Baumol, W. (1952) The transactions demand for cash: An inventory theoretic Approach.
Quarterly Journal of Economics. Noviembre.
Tobin, J. (1956) The interest elasticity of transactions demand for cash. RE&S. Agosto.
41
Capítulo 6
EL MODELO DE PORTAFOLIO DE TOBIN DE LA

DEMANDA DE DINERO
El trabajo clásico que dio lugar a este enfoque es el que escribiera el Premio Nóbel James
Tobin (1958) en el que aplicó la teoría de portafolio desarrollada por otro Premio Nóbel
Harry Markowitz. (1952).
En Keynes, por el motivo especulativo, salvo que la tasa de interés sea igual a su nivel
crítico cada individuo no diversificaría, su riqueza lo tiene en forma de dinero o de bonos.
Si la rentabilidad esperada de los bonos es mayor que la rentabilidad esperada de dinero

solo se tendrá bonos, por el motivo especulativo.
Tobin desarrollo un modelo de demanda especulativa de dinero que evita la no

diversificación de la cartera.
Consideremos distintos activos financieros con diferente riesgo y rendimiento.
El agente debe elegir la mejor combinación de activos dados su riqueza y preferencias.
A los agentes les interesan no solo los rendimientos de cada activo sino también el riesgo
de la rentabilidad de cada activo.
Se supone que:
Los agentes son adversos al riesgo y además adversidad creciente al riesgo
El rendimiento esperado de un activo = Valor esperado de los rendimientos: E(R) .
Grado de riesgo: dispersión de estos rendimientos:  .
Sin inflación
Dos activos financieros: dinero y bonos
Dinero: (M)
Rendimiento esperado: cero

Riesgo nulo: (seguro)
42
Bonos: (B)
Rendimiento puede ser mayor a cero en promedio

Riesgoso.
Tobin uso el análisis de media-varianza diseñada por Markowitz (1952)
El problema es elegir un portafolio que de la mejor combinación de riesgo y rendimiento.
max U (  ,  )
 -
: La Rentabilidad esperada del portafolio

: el Riesgo de la Cartera
Supongamos el caso de una persona que puede tener dos activos:
Dinero: M
Bonos: B
Supongamos que el dinero no rinde intereses su rentabilidad (Rm):
Rm  0
La rentabilidad esperada del dinero:
E ( Rm)  0
El riesgo del dinero:
 m2  E[ Rm  E ( Rm)]2
 m2  0
La rentabilidad de tener bonos perpetuos (Rb), depende del rendimiento corriente, (i), y de
la ganancia de capital, (g), (aumento del precio del bono en el mercado):
Q Pb
Rb  
Pb Pb
Rb  i  g
Donde:
43
Q: cupón del bono por periodo

i: es la tasa de interés corriente o de cupón.
Pb: Precio actual del bono
Pb’: precio futuro esperado del bono.
La rentabilidad esperada de tener bonos:
E( Rb)  E(i)  E( g )
Como se conoce el valor del cupón (Q) y suponiendo que la media de g es cero
E ( Rb)  E (i)
E ( Rb)  i
La varianza de la perdida de capital será constante:
 g2  E[ g  E ( g )]2
 g2  E[ g 2 ]
La rentabilidad efectiva del portafolio (R) dependerá de la fracción del portafolio que
este en forma de bonos (a) y de la fracción que este en dinero (1-a):
R  aRb  (1 a) Rm
R  a(i  g )  (1 a)0
R  a(i  g )
La rentabilidad esperada del portafolio ( ):
E( R)  aE( Rb)  (1 a) E( Rm)
  aE(i  g )  (1 a)0
  [a(i  E( g ))]
(1)   ai
La cual es la ecuación de la línea OD del tercer cuadrante que muestra una relación
directa entre rentabilidad esperada del portafolio ( ) y la fracción del portafolio que esta
en forma de bonos (a) dada una tasa de interés (i).
44
La varianza de los retornos del portafolio (2 )
 2  E[ R  E ( R)]2
 2  E[a(i  g )  ai]2
 2  E[ag ]2
 2  a 2 E[ g 2 ]
 2  a 2 g2
De donde la desviación estándar de la rentabilidad del portafolio ( ) depende de la

fracción de la cartera mantenida en forma de bonos (a) y de la desviación estándar de la
pérdida de capital (g ) en forma directa:
(2)   a g
la cual se grafica mediante la línea OB en el cuarto cuadrante.
Combinando las ecuaciones (1) y (2) se tendría:
i
(3)  
g
La cual se representa en el primer cuadrante mediante la línea recta OA y muestra las

combinaciones posibles de rentabilidad y riesgo para el individuo.
Eligiendo un valor de "a" en el tercer cuadrante se tendrá una determinada combinación

de riesgo y rentabilidad en el primer cuadrante, por ejemplo el punto H en el tercer
cuadrante implica que el 40% del portafolio estará compuesto de bonos (a = 0.4) o sea,
que el 60% restante de la riqueza será mantenido en forma de riqueza, el punto H del
primer cuadrante implica una combinación de riesgo y rentabilidad señalado por el punto
H del primer cuadrante.
Si el agente desea mantener el 60% de su riqueza en forma de bonos (a = 0.6), o sea que el
40% de su riqueza será mantenido en forma de dinero, en el tercer cuadrante se tiene el
punto F lo que implica que se tendrá la combinación de riesgo y riqueza señalado por el
punto F en el primer cuadrante.
Si toda la riqueza se mantuviera en forma de bonos se tendrá el punto A en el tercer

cuadrante (a = 1) lo que implica la combinación de riesgo y rentabilidad indicado por el
punto A del primer cuadrante.
45
Haciendo lo mismo para diferentes valores de "a" en el tercer cuadrante se construye la

línea de oportunidades OA del primer cuadrante.
Gráfico 1: La línea de oportunidades de inversión
OD
OA
a 1 
1
OB
a
Las preferencias del inversionista
Se supone que el inversionista se siente mejor si tiene una mayor rentabilidad esperada
pero le desagrada que la rentabilidad de la cartera sea más volátil o que la dispersión de la
rentabilidad sea mayor.
max U (  ,  )
 -
46
Cuya gráfica se muestra mediante un mapa de curvas de indiferencia, con pendiente

positiva en el primer cuadrante, porque se considera que la rentabilidad esperada es un
bien mientras que el riesgo es un mal.
Además, se supondrá que la aversión es creciente lo que hace que en las curvas de
indiferencia sean convexas hacia abajo en plano , , como se muestra en el gráfico 2.
Gráfico 2: Curvas de indiferencia con aversión creciente al riesgo

U3
U2
U1
El gráfico 3 muestra que la mejor combinación de riesgo y rendimiento de la cartera es la

que señala el punto H pues es la combinación de riesgo y rendimiento factible que da
el mayor bienestar al agente. Esto indica que, en este caso, al agente le conviene un valor
de "a" de 0.4 lo que indica que la demanda de dinero óptima será equivalente al 60% de la
riqueza.
47
Gráfico 3: Elección de cartera óptima

U1
OD
OA
* H
a 1 
*
a*
1
OB
a
ESTÁTICA COMPARATIVA
Si aumenta la tasa de interés la rentabilidad de tener bonos es mayor para cada nivel de
riesgo lo que desplaza la curva OD hacia la linea OD‟ como se muestra en el gráfico 4 lo
que provoca una rotación en sentido anti-horario en de la recta OA hacia OA’ del primer
cuadrante siendo J la nueva combinación óptima de riesgo y rentabilidad, elevándose la
participación óptima de los bonos (a) lo que implica que al inversionista le convendrá
reducir su tenencia de dinero
48
Gráfico 4: Efectos de una elevación de la tasa de interés
 OA´
OD´ U2 U1
OD
OA
J
a 1 
a1
a2
1
OB
a
Este resultado supone que el efecto sustitución supera al efecto riqueza que
contrarrestaría al efecto anterior, ello asegura que una elevación de la tasa de interés
reduce la demanda óptima de dinero en este modelo.
Este modelo explica porque los agentes tienen dinero y activos inciertos al mismo tiempo
(cartera)
CRITICAS
Tobin no llega a explicar porque el dinero se mantiene como reserva de valor.
El dinero es también un activo riesgoso: inflación incierta.
49
Existen bonos indexados a corto plazo
Mayor rentabilidad
Menor riesgo
Luego el dinero desaparecería según el modelo pero la gente no deja de demandar dinero
ni en altas inflaciones.
Pregunta:
a) Describa como impacta un aumento en la tasa de interés de mercado sobre la demanda
de dinero según el modelo de riesgo de Tobin. Si el Gobierno efectuara una compra de
bonos en el mercado abierto, explique los efectos que se generan sobre la oferta monetaria
y sobre la demanda de dinero.
Respuesta:
Dado el problema de maximización que enfrenta un inversor renuente al riesgo
(funciones de utilidad cóncavas hacia arriba) y suponiendo b <0.
 
MAX. EU  R , R2  a. R  b. R2  b. R2 , función de utilidad esperada.
r
s.a. R  . R , linea de oportunidades.
g
La situación de equilibrio esta planteada por la ecuación.
 2b. R r

a  2b R  g
  
1 2
Donde 1 es la pendiente de la curva de utilidad esperada y 2 la pendiente de la recta de

oportunidades.
Si tenemos en cuenta que  R  A2 . g y que  R  A2 .r , entonces despejando A2

obtenemos:
 ar
A2  , dado que A1  A2  1 , entonces

2b  g2  r 2 
50
El efecto de un aumento en la tasa de interés de mercado sobre la demanda de

dinero será opuesto al efecto del mismo aumento en la demanda de bonos.


dA2  a  g  r
2 2

dr 
2b  g2  r 2 
2
Ésta derivada será positiva, si y sólo si,   r , esto implica, que un aumento en la
2
g
tasa de interés de mercado aumenta la demanda de consolidados y consecuentemente

disminuye la demanda de dinero líquido.
Esto es, si el riesgo supera a la tasa de interés, es decir, si la pendiente de la línea de
oportunidades es menor que uno, entonces la demanda de dinero cae ante aumento en
la tasa de interés.
Bibliografía:
Tobin, J. (1958) Liquidity preference as behavior toward risk. R.E.S. Feb. 65-86.
51
Capítulo 7
LA TEORÍA MONETARISTA MODERNA DE DEMANDA

DE DINERO
Los aportes de Milton Friedman
Esta teoría se desarrolló en la Universidad de Chicago liderado por el Profesor Milton

Friedman quien trató de rescatar la antigua teoría cuantitativa del dinero.
Friedman considera que lo más importante de la teoría cuantitativa es la teoría de la

demanda de dinero según la cual esta es estable, o sea, que su comportamiento se puede
explicar adecuadamente con pocas variables. Señaló que el dinero no solo es un medio de
pago sino también una importante reserva de valor para las familias mientras que para las
empresas seria también un factor de producción un insumo importante. Por ello la demanda
de dinero debe ser el resultado de una decisión de cartera óptima la cual esta afectada por
las rentabilidades de los otros activos que también sirven como reserva de valor, como la
rentabilidad de los bonos i, la rentabilidad de las acciones iA , la rentabilidad de los bienes
duraderos que sería la inflación esperada e, de la parte de la riqueza que no este en forma
de capital humano , por una restricción presupuestaria que estaría representada por la
renta permanente real YP y las preferencias de los demandantes de dinero u .
d
M
 L(i , i A ,  e ,  , YP , u ) (1)
P     
Si bien el profesor Friedman coincide con Keynes en que el dinero es también un activo,
por lo que la demanda de dinero dependería de la tasa de interés y los rendimientos de los
demás activos alternativos al dinero, también señaló que dicha relación seria débil, o sea
que la sensibilidad de la demanda de dinero respecto a la tasa de interés sería baja.
Friedman se diferencia de Keynes en varios aspectos:
Friedman considera que la demanda de dinero es una función estable. Keynes señalaba que
la demanda de dinero era inestable y se desplazaba con los cambios de la confianza del
público en la economía.
Friedman considera que la demanda de dinero esta afectado no solo por el rendimiento de
los bonos sino también por el rendimiento de otros activos financieros y reales.
Friedman no segmenta la demanda de dinero en componentes de saldo de dinero para las

transacciones, para la precaución y la especulación pues consideraba que no era
conveniente especificar demandas según el tipo de uso del dinero.
52
La versión del profesor Friedman es más parecida al enfoque de Cambridge pero en la que
la k de Cambridge esta influida por los rendimientos de los otros activos alternativos.
d
M
 k (i ,i A , e , ,u )Y (2)
P    
La oferta monetaria MS se considera exógena controlada por el banco central por lo que en
el equilibrio del mercado monetario:
M
 L(i , i A ,  e ,  , YP , u ) (3)
P     
de la identidad cuantitativa:
M V  P  Y (4)
de donde despejando la velocidad de circulación y con equilibrio en el mercado de dinero:
Y Y
V 
M / P L(i , i A ,  e ,  , YP , u )
    
Se deduce que la velocidad de circulación del dinero estaría afectada por una serie de
variables.
V  V (i , i A ,  e ,  , Y , u) (5)
    , 
Este resultado difiere sustancialmente de la teoría cuantitativa antigua según la cual la

velocidad de circulación del dinero era prácticamente constante en el corto plazo. En la
teoría de Friedman la velocidad de circulación es variable en el corto plazo aunque sostiene
que es más estable en el largo plazo.
Esta reformulación de la teoría cuantitativa fue denominada por algunos como la versión
débil de teoría cuantitativa moderna. Débil por que no es suficiente para demostrar la
proporcionalidad entre el nivel de precios y la cantidad de dinero de la teoría clásica ni para
demostrar que el dinero es el principal determinante del ingreso nominal y a corto plazo
también del ingreso real.
53
Demanda de Dinero de Cagan
Uno de los trabajos mas celebres sobre demanda de dinero, bajo el enfoque monetarista
moderno, fue realizado por Phillip Cagan (1956) quien analizó la demanda de dinero en las
hiperinflaciones europeas de primera mitad del siglo XX.
Mt
 Yt e    t 1 (6)
Pt
si se considera que el nivel de producción ( Y ) cambia muy poco comparado con la

inflación esperada (  t 1 ):
M td
 Ae   t 1 (7)
Pt
Si la oferta de dinero esta dada exógenamente por las autoridades monetarias:
M tS  M t (8)
En el equilibrio del mercado de dinero:
Mt
 Ae   t 1 (9)
Pt
Tomando logaritmos neperianos:
mt  ln A   t 1 (10)
Donde m = ln(M/P).
Cagan formuló la famosa hipótesis de expectativas inflacionarias adaptativas según la cual

la inflación esperada para el periodo siguiente (  t 1 ) es igual a un promedio ponderado
entre la inflación efectiva actual ( pt ) y la inflación esperada para el periodo presente (  t ):
 t 1   pt  (1   ) t (11)
En (10):
mt  ln A   pt   (1   ) t (12)
Rezagando (10) un periodo y multiplicando por (1-):
(1   )mt 1  (1   ) ln A   (1   ) t (13)
54
Restando (13) a (10):

mt  (1   )mt 1   ln A   pt
mt   ln A   pt  (1   )mt 1 (14)
Que se puede estimar econométricamente. El coeficiente de la cantidad real de dinero

anterior nos daría el valor de la velocidad de ajuste () lo que junto con el coeficiente de la
inflación nos permite deducir el valor del parámetro  que mide la sensibilidad de la
demanda de dinero respecto a la inflación esperada.
Bibliografía:
Brunner, K. and A.H. Meltzer (1972) "Friedman's Monetary Theory". En Journal of

Political Economy, Vol. 80, p.837-51.
Brunner, K. and A.H. Meltzer (1989) Monetary Economics. Oxford: Blackwell.
Cagan, P. (1956) "Monetary Dynamics of Hyperinflation". En M. Friedman, editor, Studies

in the Quantity Theory of Money. Chicago: University of Chicago Press.
Friedman, M. (1956) "The Quantity Theory of Money: A restatement", en M. Friedman,

editor, Studies in the Quantity Theory of Money. Chicago: University of Chicago Press.
Friedman, M. (1959) "The Demand for Money: Some theoretical and empirical results",
Journal of Political Economy, Vol. 67 (4), p.327-51.
Friedman, M. (1999) "The Quantity Theory of Money ". En New Palgrave Dictionary of
Money and Finance.
55
Capítulo 8
ASPECTOS INTERTEMPORALES DE LA DEMANDA DE

DINERO
I. INTRODUCCIÓN
En esta parte se muestra las implicancias de las restricciones intertemporales en un marco

de dos periodos. Cada individuo puede guardar parte de su riqueza en el tiempo en forma
de dinero, mediante un bono al prestar o invirtiendo lo que le permite tener mayor
producción en el futuro.
En cada periodo el ingreso disponible proviene de la producción los intereses ganados por
haber prestado en el periodo anterior menos los pagos de impuestos:
Pt Yd t  Pt Yt  iBt 1  Pt Tt
El ahorro se puede invertir, prestar comprando bonos, o mantener en forma de dinero:
Pt S t  Pt Yd t  Pt Ct  Pt I t  M t  M t 1  Bt  Bt 1
Donde Yd, Y, T, I son variables reales

B, M, P: en términos nominales.
II. CASO DE DOS PERIODOS
En la versión simple que se presenta a continuación se supone que cada persona vive solo
dos periodos: 1 juventud, 2 vejez o retiro.
Los agentes nacen sin poseer bonos ni dinero, y, mueren sin dejar bonos ni dinero:
M 0  B0  0  M 2  B2  I 2
Pueden tener dinero M, prestar comprando bonos B o invertirlos.
P1Yd 1  P1Y1  i0 B0  P1T1
El ahorro del periodo 1:
P1Yd 1  P1C1  P1 I1  M 1  M 0  B1  B0
56
P1Y1  P1T1  i0 B0  P1C1  P1 I1  M 1  M 0  B1  B0
P1Y1  P1T1  P1C1  P1 I1  M 1  B1
(3) P1 (Y1  T1  C1  I1 )  M 1  B1
En el segundo periodo:
P2Yd 2  P2 C2  P2 I 2  M 2  M 1  B2  B1
P2Y2  P2T2  i1 B1  P2 C2  P2 I 2  M 2  M 1  B2  B1
En el segundo periodo I 2  M 2  B2  0
 P2 (Y2  T2  C2 )  M 1  (1 i1 ) B1
(4)  P2 (Y2  T2  C2 )  (1 i1 )(M 1  B1 )  i1 M 1
(3) en (4):
 P2 (Y2  T2  C2 )  (1 i1 ) P1 (Y1  T1  C1  I1 )  i1 M 1
P2 C2  P2 (Y2  T2 )  (1 i1 ) P1 (Y1  T1  C1  I1 )  i1 M 1
P1 P M
C 2  (Y2  T2 )  (1  i1 ) (Y1  T1  C1  I 1 )  i1 1 1
P2 P2 P1
1 1 M1
C 2  (Y2  T2 )  (1  i1 ) (Y1  T1  C1  I 1 )  i1
1  2 1   2 P1
1 1
C 2  (Y2  T2 )  (1  i1 ) (Y1  T1  C1  I 1 )  i1 m1
1  2 1  2
i1 1  i1
C 2  (Y2  T2 )  (1  r1 )(Y1  T1  C1  I 1 )  m1
1  i1 1   2
i1
C 2  (Y2  T2 )  (1  r1 )(Y1  T1  C1  I 1 )  (1  r1 )m1
1  i1
57
C2 (Y  T ) i
C1   2 2  (Y1  T1  I 1 )  1 m1
1  r1 1  r1 1  i1
La posesión de dinero aparece restando en el lado derecho lo que significaría que el tener
dinero reduce las posibilidades de consumo intertemporal lo que parece ilógico pero
debemos considerar que la mantener dinero se deja de ganar intereses por lo que se reduce
los recursos posibles. A mayor tasa de interés mayor es el costo de poseer dinero. Aquí
parece que la demanda optima de dinero sería cero pero la posesión de dinero reduce los
costos de transacción lo que no se esta considerando en esta identidad.
58
Capítulo 9
DEMANDA DE DINERO EN GENERACIONES

YUXTAPUESTAS
I. INTRODUCCIÓN
El presente trabajo expone la teoría de demanda de dinero intertemporal de generaciones
yuxtapuestas en la que en cada periodo coexisten diferentes generaciones que se van
sucediendo en el tiempo y cada individuo tiene una vida limitada. El dinero es el único
activo duradero que los agentes pueden mantener para poder comprar cuando estén en la
etapa de retiro.
Esta teoría, desarrollada por Samuelson (1958), considera la demanda de dinero como un
activo duradero, como una reserva de valor que le permite a las personas guardar poder de
compra durante mucho tiempo en un marco intertemporal en el que coexisten diferentes
generaciones que tiene vidas limitadas y se van sucediendo en el tiempo.
II. EL MODELO
En la versión simple que se presenta a continuación se supone que cada persona vive solo
dos periodos: 1 juventud, 2 vejez o retiro. En cada periodo coexisten dos generaciones:
jóvenes y viejos. Cada joven produce un bien homogéneo no almacenable: y1,t además
consume bienes: c1,t. Los viejos están jubilados, solo consumen. c2,t+1
La producción total del periodo t:
Yt  N1t y1t
La restricción presupuestaria del periodo t:
N1t c1t  N 2t c2t  N1t y
Cada joven tiene 1+n hijos: tasa de crecimiento poblacional: n.
Equilibrio en una Economía de Trueque
Si se reparte toda la producción de los jóvenes entre jóvenes y viejos:
N1t N
c 2t  y  1t c1t
N 2t N 2t
59
Dado que cada joven tiene 1+n hijos, N1t  (1 n) N 2t :

c2t  (1 n) y  (1 n)c1t
Si toda la producción es consumida por los jóvenes lo máximo que podría consumir cada
joven seria: c1t  y . Si toda la producción se entregara a los ancianos lo máximo que podría
consumir cada anciano seria: c2t  (1 n) y .
Fig. 1. Restricción Presupuestaria de la Sociedad en cada periodo t
c2t
(1+n)y
RP
c1t
y
Con una producción y población creciendo establemente cada individuo de cada periodo
tendría la misma restricción presupuestaria.
60
Fig. 2. Restricción presupuestaria intertemporal individual
c2t+1
(1+n)y
RP
c1t
y
Cada persona tratará de maximizar el valor presente del bienestar de toda su vida:
U  U (c1t , c2t 1 )
Se supone utilidad marginal decreciente: U1  0  U11 , U 2  0  U 22 y que las utilidades

marginales son complementarias U12  0  U 21 lo que nos daría curvas de indiferencia
convexas al origen como se muestran en la figura 3.
Fig. 3. Las preferencias intertemporales de cada individuo
c2t+1
U´´´
U´´
U´ c1t
61
Un individuo trataría de poder consumir a lo largo de toda su vida y tener una canasta
intertemporal como del punto C de la figura 4.
Fig. 4. Las preferencias intertemporales y la RP de cada individuo
c2t+1
B
(1+n)y
RP U´
A
c1t
y
Lo que involucra un intercambio voluntario entre jóvenes y viejos. Pero los viejos no tienen
nada que ofrecer a cambio a los jóvenes. No serviría el crédito. En el siguiente periodo los
viejos están muertos.
El equilibrio de trueque competitivo es el punto A, de la figura 4, cada joven consume todo

lo que produce en su juventud y nada en la vejez. El equilibrio de trueque competitivo no es
óptimo de Pareto.
Economía monetaria
Supongamos que el gobierno dona a los viejos H unidades monetarias, perfectamente

divisibles y almacenables, que los usan para comprar bienes a los jóvenes.
Si cada persona acepta el dinero creyendo que puede cambiarlo por bienes más adelante,
cada persona en su juventud puede vender parte de su producción a cambio de dinero:
En el periodo 1:
Pt ( y  c1t )  M td (1)
Lo guarda para la vejez y compra bienes con dicho dinero a los jóvenes del siguiente
periodo.
En el periodo 2:
62
Pt 1c2t 1  M td
si no deja dinero sin gastar al dinero al final de vida:
Pt M td 1
c2t 1   mtd (2)
Pt 1 Pt 1   t 1
Combinando ambas restricciones obtenemos la restricción presupuestaria:

P
c 2t 1  t ( y  c1t ) (3)
Pt 1
Cada persona tratará de maximizar su utilidad intertemporal lo que se daría, gráficamente,

en un punto como C de la figura 5. El producto no consumido es vendido a cambio de
dinero. La diferencia entre el producto el consumo óptimo del primer periodo es la
demanda óptima de dinero mt.
Fig. 5. Equilibrio intertemporal y demanda de dinero
c2t+1
B
Pty/Pt+1
c2t+1 C
U
A
c1t
c1t y
mt
Condición de maximización:
U 1 (c1 , c 2 ) Pt

U 2 (c1 , c 2 ) Pt 1
63
U 1 (c1 , c2 ) 1

U 2 (c1 , c2 ) 1   t 1
Considerando t =1:
U 1 (c1 , c 2 ) 1

U 2 (c1 , c 2 ) 1   2
U1 (c1 , c2 )(1  2 )  U 2 (c1 , c2 )
Diferenciando y reordenando la anterior:
[U11 (1  2 ) U 21 ]dc1  [U12 (1  2 ) U 22 ]dc2  U1d 2 (4)
De las restricciones presupuestarias:
1
c1  y  m1 , c 2  m1d (5)
1  2
en (4):
 1 
[U 11 (1   2 )  U 21 ]d ( y1  m1 )  [U 12 (1   2 )  U 22 ]d  m1   U 1 d 2
 1  2 
 1 m 
[U 11 (1   2 )  U 21 ](dy1  dm1 )  [U 12 (1   2 )  U 22 ] dm1  d 2   U 1d 2
1  2 (1   2 ) 2

 U (1   2 )  U 22 
 U11(1   2 )  U 21dm1   12 dm1 
 1 2 
U (1   2 )  U 22
 U1d 2  12 m1d 2  [U11(1   2 )  U 21]dy1
(1   2 ) 2
U 12 (1   2 )  U 22 
 m1  U 1  d 2  [U 11 (1   2 )  U 21 ]dy1
(1   2 ) 2
dm1   
 U (1   2 )  U 22 
 U 11 (1   2 )  U 21   12 
 1  2 
De donde:
64
 U 12 (1   2 )  U 22   
 m1  U 1   
(1   2 ) 2  U 11 (1   2 )  U 21
dm1    d 2    dy1 (6)
  U (1   )  U  U  U 22    U (1   )  U  U  U 22 
 11 2 21 12
1  2   11 2 21 12
1  2 
   
Analizando los signos del coeficiente del diferencial de la inflación esperada se obtiene que
tiene signo indeterminado pues mientras que el numerador tiene signo indeterminado el
denominador tiene signo positivo. Ello refleja el hecho de que el efecto renta esta en contra
del efecto sustitución lo que normalmente se presenta en el caso del ahorro. Aquí el dinero
es un medio de ahorro. El signo del coeficiente del diferencial del ingreso real es
definidamente positivo:
 ( , )   () 
dm1d    d 2    dy1
 ()   () 
de donde:
mid  m( 2 , y1 )
, 
En la figura 6 se muestra el efecto de un aumento del nivel de precios esperado para el

siguiente periodo lo que hace rotar la recta presupuestaria intertemporal, en sentido anti
horario, a RP2. El punto 1´ muestra el efecto sustitución del aumento de precio futuro
esperado, de acuerdo al cual la demanda real de dinero se reduce. Además, se genera un
efecto renta, el desplazamiento paralelo de la RP hacia el origen. Suponiendo que tanto el
consumo presente como el futuro son bienes normales se tendría que reducir ambos por lo
que el punto final puede ser tanto un punto como 2, a la derecha del punto 1, o un punto
como 2´ a la izquierda del punto 1. El punto 2 implica una menor demanda real de dinero
respecto al punto 1 (efecto sustitución mas fuerte que el efecto renta). Pero el punto 2´ (si el
efecto renta es mas fuerte que el efecto sustitución) implica que la demanda real de dinero
hubiera aumentado.
65
Fig. 6. Aumento del nivel de precio esperado y la demanda de dinero
c2t+1
Pty/Pt+1
c2t+1 RP1 1
●
Pty/P´t+1 1´
●
RP2 ● U
2 ●
´ 2
c1t
c1t y
Una reducción del nivel de producción de los jóvenes reduce tanto el consumo presente
como la demanda real de dinero como se observa en la figura 8.
Fig. 8. Caída del nivel de producción y la demanda de dinero
c2t+1
Pty/Pt+1 RP1
Pty´/Pt+1
1
c2t+1 ●
RP2
●
2
U
c´1t c1t y´ y c1t
III. CONCLUSIONES
El modelo presentado explica la demanda por dinero como una reserva de valor que
permite a los individuos guardar poder de compra en el tiempo, como un medio de ahorro,
para cuando lleguen a la etapa de retiro en la que no puedan trabajar. El dinero es el único
66
medio de ahorro lo que pondría en aprietos a esta teoría si aparece otros activos duraderos
como los bonos que tendrían mayor rentabilidad o si se usa a algunos bienes como la tierra
o los metales.
IV. BIBLIOGRAFIA.
Blanchard, O. y S. Fischer (1989). Lectures on Macroeconomics. Mit Press.
Champ B. y S. Freeman (1994). Modelling Monetary Economies. Wiley & Sons. INC.
Samuelson, P.A. (1958). An exact model of loan consumption on interest whit or without
the social contrivance of money. JPE. December.
67
Capítulo 10
SHOPPING TIME MODEL
1. Introducción.
En estos modelos intertemporales se considera que las personas valoran tanto el consumo
como el descanso. Para comprar los bienes de consumo se requiere de tiempo por lo que a
mayor nivel de compras quedaría menos tiempo para el ocio, pero el dinero facilita las
transacciones por lo que dicho tiempo requerido para hacer compras seria menor quedando
más tiempo para el descanso lo que daría indirectamente mayor utilidad.
2. El Modelo
Consideremos un individuo hipotético en el periodo t que busca maximizar una función de
utilidad multiperiodo:
U t  U ct , t , ct 1 , t 1 , ct 2 , t 2 ,.... (1)
Suponiendo aditividad y separabilidad en la función de utilidad:
U t  u(ct , t )  u(ct 1 , t 1 )   2 u(ct 2 , t 2 )  ... (2)
donde
c t : Consumo del individuo en el periodo t
 t : Ocio del individuo en el periodo t
 : factor de descuento intertemporal
Se supone:
Insaciabilidad : u c  0  u 
Utilidad marginal decreciente: u cc  0  u  .
Prefiere el consumo presente al futuro: 0    1 el individuo es impaciente.
Cada periodo el agente recibe un ingreso real, y, e intereses por prestamos anteriores, que lo
puede usar para comprar bienes de consumo, c, prestar comprando bonos, B, que vencen en
un periodo y pagan intereses a la tasa nominal, i, o aumentar la posesión de dinero M.
68
El agente puede poseer:
Dinero: M
Bonos: B
Sea it : tasa de interés del periodo t
Restricción presupuestaria en el periodo t:
it 1Bt 1  Pt yt  Pt ct  M t  M t 1  Bt  Bt 1
o también:
(1 it 1 ) Bt 1  Pt (ct  yt )  M t  M t 1  Bt (3)
o:
P (c  yt )  M t  M t 1  Bt
Bt 1  t t (3.1)
(1  it 1 )
En el periodo t  1 :
Pt 1 (ct 1  yt 1 )  M t 1  M t  Bt 1
Bt  (4)
(1  it )
Reemplazando en la anterior:
Pt (ct  yt )  M t  M t 1 Pt 1 (ct 1  yt 1 )  M t 1  M t  Bt 1
Bt 1   (5)
(1  it 1 ) (1  it 1 )(1  it )
la RP en el periodo t  2 :
P (c  yt  2 )  M t  2  M t 1  Bt  2
Bt 1  t  2 t  2 (6)
(1  it 1 )
Reemplazando en la anterior en (6):
Pt (ct  yt )  M t  M t 1 Pt 1 (ct 1  yt 1 )  M t 1  M t
Bt 1   
(1  it 1 ) (1  it 1 )(1  it )
(7)
P (c  yt  2 )  M t  2  M t 1  Bt  2
 t 2 t 2
(1  it 1 )(1  it )(1  it 1 )
Lo que puede seguir extendiéndose:
69
Pt (ct  y t )  M t  M t 1 Pt 1 (ct 1  y t 1 )  M t 1  M t  Bt 1
Bt 1   
(1  it 1 ) (1  it 1 )(1  it )
Pt  2 (ct  2  y t  2 )  M t  2  M t 1 Pt 3 (ct 3  yt 3 )  M t 3  M t  2
   ....
(1  it 1 )(1  it )(1  it 1 ) (1  it 1 )(1  it )(1  it 1 )(1  it  2 )
También puede expresarse como:
Pt 1 (ct 1  yt 1 )  M t 1  M t  Bt 1
(1  it 1 ) Bt 1  Pt (ct  yt )  M t  M t 1  
(1  it )
Pt  2 (ct  2  y t  2 )  M t  2  M t 1 Pt 3 (ct 3  y t 3 )  M t 3  M t  2
   ....
(1  it )(1  it 1 ) (1  it )(1  it 1 )(1  it  2 )
La que describe la restricción presupuestaria intertemporal (RPI) completa hasta todo el

horizonte de vida.
Supongamos que a mayor nivel de consumo se requiere mas tiempo para hacer las compras
por lo que se tiene menos tiempo para el descanso. Por otro lado, a mayor cantidad real de
dinero se puede hacer más rápido las compras quedando más tiempo para el descanso. La
función del ocio en t:
 t  (ct , mt ) (8)
 
Además, se supondrá efectos marginales decrecientes. A mayor nivel de consumo se reduce

el ocio pero se reduce cada vez menos, y a mayor tenencia real de dinero se incrementa el
tiempo para el descanso pero se incrementa cada vez menos.
 cc  0   mm
(8) en (2):
U t  u(ct , (ct , mt ))  u(ct 1 , (ct 1 , mt 1 ))   2 u(ct 2 , (ct 2 , mt 2 ))  ... (9)
la cual se buscará maximizar eligiendo los valores de ct , M t , Bt tomando en cuenta la RPI.
El lagrangiano £:
70
£ t  u (ct , (ct , mt ))  u (ct 1 , (ct 1 , mt 1 ))   2u (ct  2 , (ct  2 , mt  2 ))  ...

  Pt 1 (ct 1  yt 1 )  M t 1  M t  Bt 1
t (1  it 1 ) Bt 1   Pt (ct  yt )  M t  M t 1  (10)
  (1  it )
Pt  2 (ct  2  yt  2 )  M t  2  M t 1 
  .... 
(1  it )(1  it 1 ) 
La demanda de dinero se obtendrá mediante las condiciones:
£ t
 0  uct  ut  ct  t Pt (11)
ct
£ t 1 
 0  u t  mt  t  t (12)
M t Pt 1  it
De donde:
 1 
ut  mt  Pt t 1   (12.1)
 1  it 
De (11) en (12.1):
 

ut  mt  uct  ut  ct 1  
1
 (13)
 1  it 
Esta es la condición de optimalidad del individuo la cual involucra a las variables: ct , mt ,

it. De donde, a pesar de lo engorroso, se obtiene la función de demanda real de dinero
óptima de un individuo:
mtd  Lct , it  (14)
La anterior expresión no es, en estricto, una función de demanda pues las variables que
están como argumentos de la función deben ser exógenos a las decisiones del individuo. En
dicha ecuación aparece, en el lado derecho, el consumo el cual es una de las variables sobre
las que el individuo tiene que decidir junto a la tenencia de dinero y los nuevos prestamos.
Una expresión alternativa se obtendría sustituyendo el consumo por sus determinantes.
71
Para verlo de manera simple supongamos las siguientes funciones de utilidad y ocio:
u(ct , t )  ct1 t , 0 < α < 1.
(ct , mt )  ct mt , 0 < γ < 1.
De donde se tendría:
ut  ct1 t 1

mt  ct mt 1
uct  (1   )ct t
ct  ct 1mt
En (13):
 
 
ut  mt  uct  ut  ct 1 
1

 1  it 
 
ct1 t 1ct mt 1  (1 )ct t ct1 t 1ct 1mt 1
1

 1 it 
 
t1ct mt 1  (1 )ct1 t1ct 1mt 1
1

 1 it 
Reemplazando el ocio: t  ct a mta
 
ct mt ct mt 1  (1 )ct1 ct mt ct 1mt 1
1

 1 it 
 
mt1  (1 )ct1 ct1 1
1

 1 it 
De donde se obtiene la demanda real de dinero:
  1  it 
mtd  ct  
(1   )    it 
Para que la demanda real de dinero dependa directamente del consumo e inversamente de la
tasa de interés se requiere que el denominador sea positivo lo que normalmente se
cumpliría.
72
Capítulo 11
DINERO EN LA FUNCIÓN DE UTILIDAD (MIU MODEL)
Este modelo se conoce también como el modelo de Sidrauski en honor al economista

argentino Miguel Sidrauski a quien se le ocurrió introducir el dinero en la función de
utilidad. En este modelo intertemporal se considera que las personas valoran el dinero por
si mismo por lo que aparece directamente en la función de utilidad. Se puede suponer que
la facilidad que da el dinero para comprar, evitando que se tenga que ir al cajero automático
repetidas veces reduciendo costos de transacción, permitiendo tener mas tiempo libre para
el ocio es lo que lo hace deseable.

 M M M 
U t  U  ct , t , ct 1 , t 1 , ct  2 , t  2 ,.... (1)
 Pt Pt 1 Pt  2 

U t    s u (ct  s , mt  s ) (2)
s 0
Donde:

M
mt  t : saldos reales mantenido en el periodo t
Pt
Se supone:
Insaciabilidad del consumo y el dinero: uc  0  um
Utilidad marginal decreciente del consumo y el dinero: ucc  0  umm .
Prefiere el consumo presente al futuro: 0    1 el individuo es impaciente.
Cada periodo el agente obtiene un ingreso salarial nominal, W, e intereses por préstamos
anteriores, que lo puede usar para comprar bienes de consumo, c, prestar comprando bonos,
73
B, que vencen en un periodo y pagan intereses a la tasa nominal, i, o aumentar la posesión

de dinero M.
El agente puede poseer dinero (M) o bonos (B). Los bonos pagan una tasa de interés ( it ) en
el periodo t.
Restricción presupuestaria en cualquier periodo t:
it 1 Bt 1  Wt  Pt ct  M t  M t 1  Bt  Bt 1
(1  it 1 ) Bt 1  Wt  M t 1  Pt ct  M t  Bt
En términos reales la restricción se puede expresar como:
Bt 1 Pt 1 Wt M t 1 Pt 1 M B
(1  it 1 )    ct  t  t
Pt 1 Pt Pt Pt 1 Pt Pt Pt
 1  it 1   1 
 bt 1  wt   mt 1  ct  mt  bt
 1 t  1  t 
o también:
1
(1  rt 1 )bt 1  wt  mt 1  ct  mt  bt
(1   t )
1
ct  wt  (1  rt 1 )bt 1  bt  mt  mt 1
(1   t )
Si se usa todos los recursos el problema se reduce a

Max: U t    s u (ct  s , mt  s )
s 0
Sujeto a:
1
ct  wt  (1  rt 1 )bt 1  bt  mt  mt 1
(1   t )
Reemplazado la restricción en la función de utilidad:

 1 
U t    s u wt  s  (1  rt  s 1 )bt  s 1  bt  s  mt  s  mt  s 1 , mt  s 
s 0  (1   t  s ) 
O lo que es lo mismo:
74
 1 
U t  u  wt  (1  rt 1 )bt 1  bt  mt  mt 1 , mt 
 (1   t ) 
 1 
 u wt 1  (1  rt )bt  bt 1  mt 1  mt , mt 1 
 (1   t 1 ) 
 1 
  2 u  wt  2  (1  rt 1 )bt 1  bt  2  mt  2  mt 1 , mt  2   ....
 (1   t  2 ) 
Para obtener la función de demanda de dinero se requiere que se cumplan las siguientes
condiciones:
U U
0 , 0
M t bt
De la primera condición:
uct um t  uc
0   t 1
,
Pt Pt Pt (1   t 1 )
ó:
 uc
uc t  umt  t 1
(1   t 1 )
Lo que quiere decir que la utilidad marginal de consumir en el presente se debe igualar a la
utilidad marginal del dinero que tiene dos componentes: la de guardar dinero ahora que
permite consumir en el futuro que se descuenta con el factor y depende de de la inflación
De la segunda condición:
0  uc t  uc t 1 (1  rt )
O también:
uc t
 (1  rt )
 uc t 1
Que es la conocida condición de equilibrio en la que la TMS de consumo futuro por

consumo presente se iguala a uno mas la tasa de interés real presente.
Combinando ambos resultados:

u mt i

uc t (1  it )
75
De donde se obtiene una función de demanda real de dinero la cual depende inversamente
de la tasa de interés nominal y directamente del consumo.
Ejemplo: Supongamos que la función de utilidad intraperiodo es:
u(ct , mt )  ln ct   ln mt ,  0
Lo que reemplazando en la condición de equilibrio obtenida:
 ct i

mt (1  it )
 1  it 
mt    ct
 it 
Que implica que depende inversamente de la tasa de interés nominal y directamente del
nivel de consumo.
76
Capítulo 12
MODELO DE DEMANDA DE DINERO CON LA
RESTRICCION DE PAGO EN EFECTIVO
(CIA MODEL)
En este modelo los pagos se tienen que hacer con dinero, Clower (1967) introdujo el
concepto de Restricción de pago al contado, Young (1972) presenta una versión mejorada,
Lucas (1980) introdujo el concepto de Restricción de pago al contado. El modelo se
concentra en el rol del dinero como un medio de pago.

U t  U ct , ct 1 , ct 2 ,.... (1)

U t   su (ct s ) (2)
s 0
Donde:

Se supone:
Insaciabilidad del consumo y utilidad marginal decreciente del consumo:
uc 0  ucc .
Se prefiere el consumo presente al futuro: 0    1 el individuo es impaciente.
Cada periodo el agente obtiene un ingreso nominal, Ptyt, e intereses por préstamos
anteriores, que lo puede usar para comprar bienes de consumo, c, prestar comprando bonos,
B, que vencen en un periodo y pagan intereses a la tasa nominal, i, o aumentar la posesión
de dinero M.
El agente puede poseer dinero (M) o bonos (B). Los bonos pagan una tasa de interés ( it ) en
el periodo t.
77
Restricción presupuestaria en cualquier periodo t:
it 1Bt 1  Pt yt  Pt ct  M t  M t 1  Bt  Bt 1
O lo que es lo mismo:
(1  it 1 ) Bt 1  Pt yt  M t 1  Pt ct  M t  Bt
Por otro lado para comprar se paga con dinero (CIA constraint):
Pt ct  M t
Lo que nos da la siguiente función lagrangiana:
   

L    s u (ct  j )  t  j Pt  j yt  j  ct  j   Bt  j  (1  it 1 j ) Bt 1 j  M t  j  M t  j 1  t  j M t  j  Pt  j ct  j
j 0
Para obtener la función de demanda de dinero se requiere que se cumplan las siguientes
condiciones:
L
 0: 0  uct  t Pt  t Pt ,
ct
L
 0: 0  t  t 1 (1  it ) ,
Bt
L
 0: 0  t  t  t 1 ,
M t
De donde:
M td  Pt ct
M td
 ct
Pt
Lo que implica que se demanda dinero básicamente para realizar las compras de consumo:
 
mtd   ct 

78
Capítulo 13
FUNCIONES EMPÍRICAS DE DEMANDA DE

DINERO
Modelo de Ajuste parcial:
(1) ln mt  ln mt 1   (ln mtd  ln mt 1 ), 0    1
 1 : elasticidad renta de demanda real de dinero de largo plazo

  2 : elasticidad interés de demanda real de dinero de largo plazo
Demanda de dinero de lardo Plazo:
(2) ln mtd   0   1 ln Yt   2 it ,  i  0
(2) en (1):
ln mt  ln mt q   ( 0   1 ln Yt   2 it  ln mt 1 ),
ln mt   0   1 ln Yt   2 it  (1  ) ln mt 1 ),
 1 : Elasticidad renta de demanda real de dinero de corto plazo

  2 : Elasticidad interés de demanda real de dinero de corto plazo
79
Capítulo 14
LA OFERTA MONETARIA, EL BANCO CENTRAL Y

EL SISTEMA BANCARIO
El Banco Central tiene el monopolio de la creación de dinero y la formulación de la política

monetaria:
Manejo de la oferta monetaria

Manejo de las tasa de interés
El objetivo principal de los Bancos Centrales es el de mantener la estabilidad de precios la

cual es fundamental para el crecimiento económico a largo plazo
Funciones del Banco Central:

Emisión de dinero
Regula el sistema bancario
Prestamista de último Recurso (Lender of last resort)
Administra las RIN
Cámara de compensación (Clearing House)
Hace Política Monetaria.
14.1 EMISION DE DINERO
El Banco Central realiza la Emisión Primaria mediante las siguientes operaciones:
 Operaciones de Mercado Abierto

 Operaciones Crediticias
 Operaciones Cambiarias
14.1.1 OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO
El Banco Central compra, vende títulos financieros de alta calidad (bonos del tesoro, o sus
propios valores), normalmente en el mercado secundario, es decir de reventa.
Si el Banco Central compra Bonos paga con soles aumenta la emisión

Si el Banco Central vende Bonos cobra soles reduce la emisión
En Perú el Banco Central emite CDBCRP (bonos cupón cero) con los cuales retira dinero
temporalmente hasta su fecha de vencimiento cuando crea necesario reducir la cantidad de
dinero
80
Si el Banco Central anuncia que va a emitir CDBCRP por 100 millones de N.S. a un año:
Institución Monto (millones) Tasa de interés (%)

BCP 50 7
BBVA 30 8
Scotia 40 9
AFP Integra 20 6
AFP Horizonte 35 30 7.5
Los bancos pagan (H se reduce) = 100 mill/(1.075) = 93‟023,256.
Si el Banco Central anuncia que va a emitir CDBCRP por 150 millones de N.S. a un año:
Institución Monto (millones) Tasa de interés (%)

BCP 50 7
BBVA 30 8
Scotia 40 15 9
AFP Integra 20 6
AFP Horizonte 35 7.5
Los bancos pagan (H se reduce) = 150 mill/(1.09) = 137‟614,678.
14.1.2 OPERACIONES CREDITICIAS
El Banco Central presta a las entidades financieras (bancos comerciales)
El Banco Central cobra tasa de interés: tasa de descuento
Los préstamos del Banco Central suelen ser de muy corto plazo, de un día para otro:
(préstamos overnigth) básicamente para cubrir déficit de encaje. Para ayudar a los bancos
comerciales en situaciones de iliquidez transitoria.
En el Perú el primer jueves de cada mes el Banco Central anuncia las tasas de interés que se
aplicaran durante el periodo: tasa de referencia, tasa de descuento, tasa pasiva
 tasa de descuento= tasa de referencia + 0.8%
 tasa pasiva (overnight) = tasa de referencia - 0.8%
Si el Banco Central presta soles a los bancos comerciales aumenta los encajes de los bancos
y permite que estos puedan prestar mas con lo cual se expande el crédito.
81
Si el Banco Central presta soles a los bancos comerciales para cubrir déficit de encaje de
los bancos por situaciones de iliquidez transitoria.
Operaciones Repo (Repuchase Agreement)

El Banco Central compra bonos a los Bancos comerciales con el compromiso de que los
bancos comerciales recompraran dichos papeles al Banco Central. La diferencia de precios
implican una tasa de interés implícita similar a la tasa de descuento.
14.1.3 OPERACIONES CAMBIARIAS
El Banco Central compra o vende divisas afecta el nivel de la emisión primaria. Si el Banco
Central compra moneda extranjera pagando con moneda nacional aumenta la emisión
primaria, simultáneamente aumenta sus RIN. Si el Banco Central vende divisas a cobrando
en moneda nacional reduce la emisión primaria y simultáneamente reduce sus RIN.
El Banco Central puede comprar transitoriamente divisas (operaciones swap) para dar
liquidez a los bancos comerciales.
Operaciones de Esterilización:
El Banco Central retira soles mediante la colocación de CDBCRP para neutralizar el
incremento de soles debido a sus compras de divisas.
También puede esterilizar aumentado la tasa de encaje.
EL ENCAJE
Están constituidas por los billetes y monedas que los bancos comerciales tienen en sus
bóvedas o depositados en el Banco Central. Sirven para garantizar un mínimo de liquidez a
los bancos comerciales para que atiendan sin problemas los retiros de depósitos que
normalmente hace el público.
Los Bancos Centrales suelen pedir tasas de encaje mayores a lo técnicamente necesario
para poder hacer política monetaria sin poner en riesgo la liquidez de los bancos
No afectan al nivel de la emisión primaria pero si a su composición:
Si eL↑ entonces: H = CIR ↓+ ENC ↑
Pero si afecta a la oferta monetaria; MS ↓.
M LMN 1
  
H CIR  ENC pc  e(1  pc)
82
1
Si: e L  e      M 
pc  e  (1  pc)
La elevación de la tasa de encaje provoca incrementa el margen financiero: sube las tasas
activas y baja las pasivas.
14.2 EL MULTIPLICADOR DE LA OFERTA MONETARIA
El multiplicador de la oferta monetaria (  ):
MS

H
LMN LMN LMN / LMN

  
H CIR  ENC CIR ENC  LMN  CIR 
  
LMN DEP  LMN 
1
  1,
pc  e1  pc 
MS  H
Entonces si no hay cambios en el multiplicador:
M S    H
Función del multiplicador de la oferta monetaria:

    pc, e 
  
La oferta monetaria depende de las decisiones tanto del Banco Central como del público y
los bancos comerciales.
1
 1
pc  e1  pc 
e  e L  eV por ejemplo si la tasa de encaje mínima legal esta en 6% y los bancos tiene un
encaje promedio de 8% eso implica que voluntariamente desean tener 2% de exceso de
encaje
Además, el coeficiente de encaje voluntario está afectado por otras variables. Cuando sube
la tasa de interés de mercado (i) el costo de oportunidad del dinero no prestado se encarece
por lo que los bancos decidirían prestar más, o sea, tener menos encaje excedente. La tasa
83
de descuento (iD) que cobra el Banco Central encarece los préstamos del ente emisor a los
bancos comerciales por lo que estos pedirán menos préstamos y para ello se verán
obligados a tener más excesos de encaje por lo que este se relaciona directamente con la
tasa de descuento. Además cuando se incrementa la tasa interbancaria (iB) que se cobran en
el mercado interbancario los bancos comerciales tratan de pedir menos prestamos por lo
que deben tener un mayor nivel de encaje voluntario. Cuando aumenta la volatilidad de los
depósitos (  ) el peligro que un banco entre en déficit de encaje aumenta por lo que los
bancos tienden a elevar sus encajes voluntarios. Por otro lado, cuando aumenta la
morosidad en el sistema bancario ( ) los bancos son más renuentes a dar préstamos
aumentando los encajes voluntarios. Por estas razones podemos plantear una función de
coeficiente de encaje efectivo de a siguiente forma:
e  e L  eV  i , i D , i B , , 
     
Por lo que el multiplicador de la oferta monetaria se puede plantear como:

 
    pc i ,  , f , e e L , i , i D , i B ,  ,  
     
        
Función del Multiplicador de la Oferta Monetaria:

    i , , f , e L , i D , i B , , 
        
Por lo que la oferta monetaria nominal tendría la siguiente función:

M S  H    i , , f , e L , i D , i B , , 
        
Mientras que la Oferta Monetaria en términos reales:
S H    i , , f , e L , i D , i B , , 
M
         
P P
O también como:
S
 LS  H , P, i , , f , e L , i D , i B , , 
M
P           
84
Figura 14.1 Curva de Oferta Real de Dinero
LS  H , P, , f , e L , i D , i B , , 
i
         
i2
i1
i0
M/P
M0/P1 M1/P1 M2/P1
En el equilibrio del Mercado Monetario:
MS Md

P P
Remplazando por las funciones de oferta y demanda real de dinero respectivamente:

LS  H , P,  , f , e L , i D , i B ,  ,   Ld Y , i , ct
            

Ahora la oferta monetaria esta influenciada por la tasa de interés en forma directa. Una
mayor tasa de interés hace que cada sol que los bancos tienen en exceso de encaje tengan
un mayor costo de oportunidad por lo que los bancos reducirán su exceso de encaje y
aumentando el multiplicador y la oferta monetaria sin haber cambiado la emisión primaria
Gráficamente;
85
Figura 14.2 Equilibrio del mercado de Dinero
i
LS(H, pc, eL)
i2
i1
i0
Ld(Y, ct )
M/P
M/P
Figura 14.3 Aumento de la tasa de encaje legal y la tasa de interés de equilibrio

del mercado de Dinero
i LS( eL2)
LS(eL)
2
i2
1
i1
Ld(Y, ct )
M/P
M2/P1 M1/P1
86
Figura 14.4 Aumento de la Emisión primaria y la tasa de interés de equilibrio
i
LS(H1)
LS( H2)
1
i1
i2 2
Ld(Y, ct )
M/P
M1/P1 M2/P1
87
Capítulo 15
POLITICA MONETARIA, PRODUCCION Y NIVEL

DE PRECIOS
15.1 INTRODUCCION
De acuerdo a lo desarrollado en el capítulo anterior el Banco Central y el sistema bancario

influyen en el nivel de actividad y la tasa de interés a corto y largo plazo. Posteriormente se
expone las versiones de la nueva Macroeconomía Clásica que postula que la política
monetaria a corto plazo solo tendría efectos en el nivel de actividad si se aplica de manera
sorpresiva.
15.2 MODELO IS-LM BANCARIO A CORTO PLAZO
A Corto plazo suponiendo rigidez de precios se puede resumir el comportamiento de la

economía con el siguiente conjunto de ecuaciones
El equilibrio del mercado de bienes finales:
Y  C (Y  Y )  I (r , I )  G (1)
  
El equilibrio del mercado monetario implica que la demanda real de dinero (L) se iguale a
la oferta real de dinero nacional (  H/P) la cual se supone es influenciada por el Banco
Central. La demanda real de dinero está directamente afectada por el ingreso real e
inversamente influida por la tasa de interés nominal:
H    i , , f , e L , i D , i B , , 
           L(Y , i ) (2)
P  
A corto plazo tratamos el nivel de precios como si fuera exógeno. Es como si se tuviera
una curva de oferta agregada de corto plazo (OAC) plana.
Las variables endógenas son Y, i.
88
Figura 15.1 Equilibrio de Corto Plazo
i
LM
1
i1
IS
Y1 Y
1
P1 OAC
DA
Y1 Y
YP
89
15.3 MODELO IS-LM BANCARIO A LARGO PLAZO
A Largo Plazo se tendría precios flexibles y el conjunto de ecuaciones seria:
El equilibrio del Mercado de Bienes finales:
Y  C (Y  Y )  I (r , I )  G (1)
  
El equilibrio del Mercado Monetario y Financiero:
H    i , , f , e L , i D , i B , , 
           L(Y , i ) (2)
P  
Función de Oferta agregada de largo plazo:
Y S  F ( K , ) (3)
 
Las variables endógenas son Y, i, P.
Se supone implícitamente que cuando el nivel de producción es mayor al de pleno empleo

los salarios se incrementan desplazando la curva de OAC hacia arriba.
90
Figura 15.2 Equilibrio de Largo Plazo
i
LM
1
i1
IS
Y1 Y
P
OAL
1
P1 OAC
DA
Y1 Y
YP
91
15.4 LOS NUEVOS CLÁSICOS, LAS EXPECTATIVAS RACIONALES Y LA

EFECTIVIDAD DE LA POLÍTICA MONETARIA
Robert Lucas, profesor de economía de la Universidad de Chicago fue galardonado con el

Premio Nobel de Economía en 1995 por aplicar y desarrollar la hipótesis de expectativas
racionales. Lucas transformó el análisis macroeconómico y profundizó la comprensión de
la Política Económica especialmente el de la política monetaria señalando que los ciclos
económicos se deben básicamente a los cambios sorpresivos de la política monetaria.
La hipótesis de Expectativas Racionales fueron creadas por John Muth (1961) quien señaló
que los agentes económicos al tratar de maximizar su bienestar y/o sus beneficios no
desperdiciarían la información disponible por lo que sus pronósticos se hacen usando toda
la información relevante disponible en el momento que se hace el pronóstico.
Muth definió como racionales las expectativas que se forman mediante la utilización
eficiente de toda la información disponible y que dependen de la estructura completa del
sistema económico; por ello las expectativas racionales según Muth serian esencialmente
iguales a las predicciones de la teoría económica importante
Las características básicas de la hipótesis de expectativas racionales son:

Uso eficiente de la información
No se cometen errores sistemáticos
Errores no predecibles
Errores son mínimos
Supongamos que en periodo t no se conoce el nivel de precios que regirá en el periodo t+1
pero ahora se tiene que tomar decisiones para lo cual es importante considerar el posible
valor que tomara P en el periodo t+1. La hipótesis de expectativas racionales afirma que el
pronostico que en t hacen sobre el valor que P tomara en t+1 ( t Pt e1 ) equivale a la esperanza
matemática de Pt+1 condicionada a la información disponible en t:
t Pt e1  EPt 1 Informaciont 
o de manera mas compacta:
t Pt e1  E Pt 1
t
 t 1 Pt 1  E Pt 1
t
La información disponible incluye los valores pasados de las variables endógenas y

exógenas y la teoría económica relevante. Con estas características los errores de
predicción (  t 1 Pt 1  E Pt 1 ) no serían sistemáticos ni predecibles además de ser mínimos.
t
VERSIÓN ALGEBRAICA DE LOS NUEVOS CLÁSICOS
92
La Nueva Macroeconomía Clásica desarrollada por Thomas Sargent, Niel Wallace, Robert
Barro, entre otros, bajo el liderazgo de Robert Lucas supone una función de Producción
neoclásica, supongamos una Cobb Douglas:
 
Yt  Kt Nt (4.1)
La demanda de trabajo sale de maximizar los beneficios para lo cual el producto marginal
de trabajo se debe igualar al salario real efectivo ya que las empresas conocen tanto el
salario nominal que pagan a los trabajadores y el nivel de precios ellas los venden:
Wt
PMN t  (4.2)
Pt
 1 Wt
Kt Nt  (4.3)
Pt
e
La oferta de trabajo depende directamente del salario real esperado ( Wt / Pt ). Se supone
que los trabajadores conocen el salario nominal del periodo pero no el nivel de precios por
lo que no se conoce el poder de compra de los salarios que ganan, pero, tienen una
expectativa sobre el nivel de precios actual. Además, la oferta de trabajo depende
inversamente de la preferencia por el descanso (  ):
1 Wt
Nt 
S
(4.4)
 Pt e
despejando W de (4.3) y reemplazándolo en la anterior:
 1
K t N td Pt
N 
t
S
e
Pt
Considerando que los salarios nominales son totalmente flexibles de tal forma que en cada
periodo se equilibra el mercado laboral ( N tS  N td ) se obtiene la función del empleo de
equilibrio de corto plazo:
1
  P  2 
N t   K t  1 te  (4.5)
 Pt 
Reemplazándolo en la función de producción (8.1):
93
  P  2 
Yt S  K t  K t  1 te 
 Pt 
de donde:

 
 Pt  2 
2
2
Yt  
S 2 
 2  2 
 Kt 2   e
P 
 t 

 P  2 
Yt  Y P  te 
S
(4.6)
 Pt 
la que en logaritmos se transforma en:
yt  y P  b pt  pte 
S
(1)
La anterior es la famosa función de Oferta Agregada de Lucas de corto plazo, la cual nos
muestra que, dado el nivel de producción potencial y las expectativas del nivel de precios,
hay una relación directa entre el nivel de precios efectivo y el nivel de producción ofrecido.
Al incrementarse el nivel de precios, sin que se modifique las expectativas de precios, a las
empresas les conviene contratar más trabajadores y producir más. En el corto plazo, un
aumento del nivel de precios, conocido por los empresarios pero no por los trabajadores,
lleva a un aumento del nivel de producción ofrecido. En dicho caso se eleva la demanda de
trabajo lo que aumenta los salarios nominales pero en menor proporción de lo que aumenta
el nivel de precios por lo que el salario real efectivo se reduce. Sin embargo, los
trabajadores al observar el aumento del salario nominal creen que sus salarios reales han
mejorado, sufren una mala percepción monetaria, y aceptan trabajar más horas con lo que
se tiene un mayor nivel de empleo y un mayor nivel de producción ofrecido.
Las expectativas del nivel de precios se forman de manera racional considerando toda la
información relevante disponible aunque no se tenga toda la información.
pte  E pt
t 1
por lo que (1) se convierte en:
(2)
S

y t  y P  b pt  E pt
t 1

La función de demanda nominal de dinero en logaritmos:
(3) mtd  ayt  pt
94
supóngase que la política monetaria se maneja mediante la siguiente regla:
(4) mts  m  ut
Donde m es el componente sistemático de la oferta monetaria, ut es un componente

aleatorio que se supone que se distribuye idéntica e independientemente en el tiempo con
media cero y varianza constante: ut  iid (0, u2 ) la que representaría las sorpresas de la
política monetaria.
De la condición de equilibrio del mercado monetario:

mts  mtd
m  ut  ayt  pt
de donde se obtiene la función de demanda agregada:
m  pt  u t
(5) ytd 
a
En la condición de equilibrio del mercado de bienes:
(6) ytS  ytd

y P  b pt  E pt 
t 1
 m  pt  ut
a
(7) 
ay P  ab pt  E pt  m  pt  ut
t 1

Al tomar esperanza condicionada en t-1:
t 1

a E y P  ab E pt  E E pt  E m  E pt  E ut
t 1 t 1 t 1 t 1 t 1 t 1
ay P  abE p  E p   m  E p  0
t t t
t 1 t 1 t 1
de donde se obtiene que el nivel de precios esperado racionalmente sería:
E pt  m  ay P
t 1
reemplazando en (7):
95
  
ay P  ab pt  m  ay P  m  pt  ut
a(1 b) y P  (1 ab) pt  (1 ab)m  ut

(1 ab) pt  (1 ab) m  ay P  ut 
1
pt  m  ay P  ut
1  ab
en la DA (5):
m  pt  u t
ytd 
a
 1 
m  m  ay P  ut   ut
 1  ab 
yt 
a
1
1
yt  y P  1  ab u
t
a
ab
y t  y P  1  ab u t
a
b
yt  y P  ut
1  ab
donde no aparece la parte sistemática de la política monetaria ( m ), solo la parte sorpresiva

( u t ) con lo que se demostraría que el nivel de producción seria independiente de los cambio
de la política monetaria no sorpresiva.
16.5 MODELO DE INEFICACIA DE SARGENT Y WALLACE
Esta sección muestra la hipótesis de ineficacia de la política monetaria anticiclica de los

nuevos clásicos.
Suponiendo una forma reducida de un modelo macroeconométrico:
(1) yt    yt 1  mt   t
96
donde:
yt  Yt  Y P : desviación del PIB real respecto a la tendencia. Componente cíclico

mt : tasa de crecimiento de la oferta monetaria
 ,  ,  : parámetros conocidos
 t ~ (0, 2 )
E (  t  t -1 )  0
Regla Monetaria con retroalimentación:
(2) mt  g 0  g1 yt 1
sí: g1  0 : política monetaria anticíclica
sí: yt 1  0 : PIBt-1 = YP  mt  g 0
sí: yt 1  0 : PIBt-1 < YP  mt  g 0
(2) en (1):
yt    yt 1  g 0  g1 yt 1   t
(3) yt  (  g 0 )  (  g1 ) yt 1   t
que es un modelo autoregresivo
Tomando expectativas en equilibrio de largo plazo:
E ( yt )  E ( yt 1 )  E ( y)
en (3):
E ( yt )  (  g 0 )  (  g1 ) E ( y)  E ( t )
E ( yt )  (  g 0 )  (  g1 ) E ( y)
  g 0
(4) E ( yt ) 
1  (  g1 )
si el gobierno conoce  ,  ,  buscara hallar regla monetaria que minimice la varianza de la

trayectoria de y t alrededor del valor deseado Y*.
97
Hallando valores de g 0 , g1 tal que E (Yt )  Y *
Calculando el valor de equilibrio de largo plazo de Var(Yt) cuando:
Var(Yt)= Var(Yt-1)= Var(Y)
De (3):
V ( yt )  V (  g 0 )  V (  g1 ) yt 1  V ( t )
(5) V ( yt )  0  (  g1 ) 2 V  y  2
de donde:
2
(5.1) V ( yt ) 
1  (  g1 ) 2
de donde para que V(y) sea mínima si:
d V ( yt )  2  2(  g1 )  
0
dg1 
1  (  g1 ) 2
2

   g1  0

 g1  para que V(y) sea mínima

Parece a favor de Keynesianos.
Recordando que E ( yt )  yt* para que se minimice.
  g 0
Usando (4): yt* 
1  (  g1 )
reemplazando g1:
  g 0
y t* 
    
1      
   
98
  g 0
yt* 
1 0
yt*    g 0
de donde se obtiene g0 óptimo:
y t*  
g0 

en la regla monetaria (2):
yt*   
mt   yt 1 “regla monetaria optima”
 
en (1):
 y *   
yt    yt 1    t  yt 1    t
   

yt    yt 1  yt*   yt 1   t 
yt  yt*   t
según estos resultados:
Regla de Friedman (g1=0) sería SUB-OPTIMA !!!
S-W: afirmaron que es equivocado pues se ha supuesto que g0, g1 no afectan parámetros de
comportamiento  , 
CRITICA DE LUCAS:
Parámetros de la forma reducida (  ,  ) dependen de las políticas en ejecución en el
periodo que se hace la estimación.
Si cambian las reglas  cambia  , 
(1) seria forma reducida de:
(6)  
yt   0   1 mt  E mt   2 yt 1   t
t 1
 t ~ (0, 2 )  0 , 1 , 2 : parámetros fijos.
99
(7) mt  g 0  g1 yt 1   t  t ~ (0, 2 )
(8) E mt  g 0  g1 yt 1
t 1
por (8) el publico conoce la regla 1 de retroalimentación.
(8) en (6):
yt   0   1 mt  g 0  g1 yt 1   2 yt 1   t
(9) yt   0   1 g 0    2   1 g1 yt 1   1mt   t
yt    yt 1  mt   t
donde:  ,  , son funciones de g0 y g1.
Si se desean minimizar
El público actuará como si conociera la anterior:
(7) en (9):
yt   0   1 g 0    2   1 g1 yt 1   1mt   t
yt   0   1 g 0    2   1 g1 yt 1   1 g 0  g1 yt 1   t    t
yt   0   2 yt 1   t   1 t
no depende de g0 ni g1.
100
Capítulo 16
TEORIAS DE LA INFLACIÓN
16.1 LA INFLACIÓN
Uno de los temas más polémicos y antiguos de la teoría económica fue sobre la inflación Se
esbozaron muchos modelos desde los teóricos cuantitativos antiguos hasta los enfoques
más recientes.
En este capítulo se hará una revisión breve de las principales teorías que han sido expuestas
para explicar el fenómeno inflacionario. Empezamos con la teoría cuantitativa que es el
enfoque más antiguo, para el cual existe una relación directa entre cantidad de dinero y
nivel de precios. Seguidamente veremos que según el enfoque un enfoque de Síntesis
Keynesiano-Neoclasico. Un enfoque monetarista donde la inflación es básicamente un
fenómeno monetario, la inflación sola se produce por excesos de demanda producto de un
inadecuado manejo de las políticas fiscales y monetarias. Dicho enfoque no puede explicar
la coexistencia de inflación con recesión pues, según este enfoque, aquella solo se produce
en situaciones de pleno empleo. Posteriormente se muestra la teoría de los Nuevos Clásicos
con expectativas racionales.
Como se sabe la tasa de inflación es la tasa a la que crece el nivel de precios por periodo de
tiempo:
Pt  Pt 1
pt  (1.1)
Pt 1
16.2 LA TEORÍA CUANTITATIVA ANTIGUA
En esta teoría el nivel de precios depende directa y proporcionalmente de la cantidad de

dinero. La inflación ocurre cuando la cantidad de dinero aumenta y se detiene cuando se
detiene el crecimiento de la cantidad de dinero. Si el dinero creció a una tasa anual de 10%
los precios tenderán a crecer a la misma tasa.
La teoría cuantitativa es deficiente por no explicar los mecanismos mediante el cual el

aumento de M ocasiona un aumento del gasto monetario que, frente a una producción
constante (el nivel máximo permitido por los recursos de la economía), provoca un
incremento de precios.
101
Wicksell remedió esa deficiencia al señalar que el dinero nuevo fluye a hacia la economía
mediante préstamos bancarios a las empresas para financiar la inversión en exceso de la
tasa corriente de ahorro. Esto representa entonces un aumento neto en la demanda agregada
de una oferta total inalterada de bienes (puesto que se encuentra en pleno empleo) haciendo
subir los precios de bienes, y al mismo tiempo extrayendo "ahorro forzado" de los
consumidores, cuyos ingresos monetarios se basaban en el nivel de precios anterior, lo que
no reduce de por sí la demanda agregada porque, después de un breve retraso los ingresos
monetarios subirán en proporción a los precios con lo que se restablecería su capacidad
adquisitiva.
Dos son las formas más conocidas de la teoría cuantitativa:
16.2.1 La Ecuación de "Transacciones" de Irving Fischer.
Que establece una relación entre la oferta monetaria M, la velocidad del dinero V, el
volumen de transacciones T, y el nivel de precios P:
M tVt  PtTt (2.1)
La cual es una identidad dado que a cada compra le corresponde una venta, el valor de
todas las ventas (el volumen de transacciones por el precio medio) tendrá que ser
necesariamente igual al valor de todas las compras.
Suponiendo que la velocidad del dinero esta determinada por factores institucionales en el
sector monetario y que, a corto plazo, permanece constante, y si además se considera que el
sector real determina el volumen de transacciones, entonces el nivel de precios será
proporcional a la oferta monetaria M.
V
Pt  Mt (2.2)
T
De donde se obtiene que la tasa de inflación ( pt ) de un periodo será igual a la tasa de

crecimiento del dinero del mismo periodo ( mt ):
pt  mt (2.3)
16.2.2 La Ecuación Cuantitativa de la Escuela de Cambridge.
Esta escuela partiendo de bases microeconómicas afirma que las demandas individuales de
dinero pueden agregarse en una demanda macroeconómica de dinero (Md) que es
proporcional al nivel de la renta nominal (PY)
M td  k  Pt  Yt (2.4)
102
Donde k es la proporción del ingreso nominal que se desea mantener en forma de dinero se
suele suponer constante aunque los teóricos cuantitativos antiguos advirtieron que estaría
afectada inversamente por la tasa de interés y la tasa de inflación.
Añadiendo una función de oferta monetaria exógena (Ms) y suponiendo que el mercado
monetario se encuentra en equilibrio en cada periodo:
M td  M tS  M t (2.5)
se obtiene:
M t  k  Pt  Yt (2.6)
donde si k es constante al poner en tasas de crecimiento:
mt  pt  yt (2.7)
Lo que afirma que la tasa de crecimiento de la oferta monetaria (m) es igual a la suma de la
tasa de crecimiento del producto nacional real (y) más la tasa de inflación (p). Se deduce
claramente que la tasa de inflación será igual a la tasa de crecimiento del dinero menos la
tasa de crecimiento del PIB real:
pt  mt  yt (2.8)
Si además el nivel de producción se mantiene constante la inflación será igual a la tasa de

crecimiento del dinero en cada periodo:
pt  mt (2.8)
16.3 LA CURVA DE PHILLIPS
Uno de los puntos de referencia de la literatura moderna de inflación es el famoso artículo

que publicara A. Phillips (1958) "The Relation between Unemployment and Rate of
Change of Money Wage Rates in the United Kingdom, 1861-1957" en el cual señala la
existencia de una relación inversa entre la tasa de crecimiento de los salarios monetarios y
el nivel de desempleo.
Phillips encontró que en Inglaterra para el período 1861-1957 existió una fuerte correlación
negativa no lineal entre las variables mencionadas:
wt=  0.9  9.64 ut-1.39 (3.1)
Donde w es la tasa de crecimiento del salario nominal y u la tasa de desempleo.
103
Posteriormente otros trabajos reemplazaron la tasa de crecimiento de los salarios nominales

por la tasa de inflación y el nivel de desempleo por el nivel de actividad. Esta relación
justificaba la aplicación de políticas expansionistas. La inflación era un fenómeno
vinculado al crecimiento económico.
Cabe señalar que fue R. Lipsey (1960) quien dio sustento teórico a la relación empírica que
encontrara A. Phillips (l958). La idea central es que la inflación salarial se explica por un
exceso de demanda en el mercado de trabajo por lo que el aumento de los salarios
nominales es considerado como un indicador del nivel de exceso de demanda laboral.
Wt  Wt 1
wt  =f ( Ntd  NtS ) (3.2)
Wt 1 
Por otro lado, fueron Samuelson y Solow (1960) los que afirmaron que la relación inversa
entre inflación y desempleo era estable por lo que los gobernantes de turno podían elegir
alguna combinación de inflación y tasa de desempleo lo que podria representarse por una
ecuación como:
pt  a  but (3.3)
Una relación estable entre inflación y desempleo implicaba un fuerte aliciente al uso de
políticas activas hacia arriba (menor desempleo a cambio de algo de inflación), pero a la
vez señalaba que era inevitable un mayor desempleo si se quiere reducir la tasa de
incremento de los precios.
Los keynesianos coinciden en señalar que la administración de los niveles de demanda

agregada, básicamente a través de la política fiscal, constituyen instrumento principal de la
política anti-inflacionaria. Por lo tanto las políticas de incremento del gasto público tienen
sentido solo en situaciones de subutilización de recursos.
Por buen tiempo la teoría Keynesiana de la inflación estuvo identificada con el modelo de
inflación de Phillips-Lipsey suponiendo un intercambio estable entre inflación y el
desempleo como lo expusieron Samuelson y Solow (1960). En la década de los sesenta y
setenta se presentaron en forma generalizada fenómenos de inflación con desempleo lo que
representó un duro golpe al Keynesianismo.
16.4 MONETARISMO MODERNO: FRIEDMAN, CAGAN Y LAS

EXPECTATIVAS ADAPTATIVAS
Esta corriente aparece a fines de la década de los cincuenta siendo la Universidad de

Chicago su centro más importante de desarrollo, y Milton Friedman (1956, 1958) su
representante más caracterizado.
104
Los monetaristas asignan un rol preponderante a los factores monetarios. Las políticas
monetarias son determinantes para actuar tanto en situaciones de estancamiento como de
inflación.
Los monetaristas afirman que las recomendaciones derivadas de la curva de Phillips son
equivocadas. Afirman que el posible intercambio entre inflación es solo transitorio pues a
dicha ecuación hay que agregar un componente de inflación esperada (  t ) la cual al
modificarse desplaza la curva de Phillips que Samuelson y Solow (1960) creían que era
estable. Adicionalmente añade del concepto de tasa natural de desempleo ( u ) que es una
tasa de desempleo de pleno empleo o de equilibrio del mercado laboral.
pt   t  b(u  ut )
De este modo la curva de Phillips no es estable, esta se desplaza a medida que los agentes
ajustan sus expectativas de acuerdo a la inflación efectiva. Cuando a largo plazo la
inflación esperada sea igual a la inflación efectiva ( p   ) la tasa de desempleo efectiva y
natural se igualan ( u  u ). O sea, el pleno empleo es compatible con cualquier ritmo de
inflación, de tal modo que la curva de Phillips a largo plazo es vertical, con lo cual no habrá
disyuntiva permanente entre desempleo e inflación.
Tras la “curva de Phillips con expectativas aumentadas” hay curvas de oferta y demanda
agregada, cada una de ellas en función de la inflación esperada. Mientras más rápido se
ajusten las expectativas, mayor y más rápido es el ajuste en los precios y menor el ajuste en
producto. Si el ajuste de las expectativas fuera instantáneo no habrá modificación en la
producción, solo variaría la inflación. Al revés, mientras más lento sea el ajuste en las
expectativas mayor será el ajuste en la producción.
Se debe señalar, que al contrario de Samuelson y Solow (1960) que sostenían que la curva
de Phillips era estable, en el enfoque monetarista los costos de reducir la inflación son
menores y solo transitorios mientras tarde en ajustarse las expectativas de los agentes.
Harberger (1986) señala que los países que experimentaron altos niveles de inflación (80%
anual o más) y que implementaron exitosos programas de rápida desinflación mostraron
altas tasas de crecimiento en sus niveles de actividad lo que contradice aquellas posiciones
que afirmaban lo contrario (Tobin 1980, Gordon 1982). Señala además que lo mismo no se
puede decir cuando se quiere combatir inflaciones de 10% o menos al año.
"La inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario...y solo puede producirse
por un crecimiento más rápido en la cantidad de dinero que el volumen de producción"
(Friedman l968), era la visión más tradicional. El monetarismo actual (Frenkel, J. y
Johnson 1976; Harberger 1975, 1977, 1986) no postula una relación estrecha, período a
período, entre dinero e inflación pues admite diversos rezagos por lo que proponen
mantener la tasa de crecimiento de la oferta monetaria a una tasa que coincida con la tasa
de crecimiento real de la producción a largo plazo.
105
Un modelo monetarista representativo (Cagan 1956, Harberger 1963) es el siguiente:
M td
 Y ß0 e β1  ß2 π t 1 (4.2)
Pt
Donde  t 1 es la tasa de inflación esperada para el siguiente periodo.
Se asume que la oferta monetaria (Ms) es exógena y está definida estrechamente (M1).
Además se tiene la condición de equilibrio del mercado monetario ( M tS  M td ) en cada

periodo. Tomando logaritmos:
ln M t  ln Pt  ß0 ln Y  ( β1  ß2 πt 1 ) ln e
ln Pt  ln M t  ß0 ln Y  β1  ß2 π t 1
tomando primera diferencia:
pt= mt  β0 yt  β2 Δπt 1 (4.3)
Donde la tasa de inflación del periodo (pt) depende positivamente de la tasa de crecimiento
de la oferta monetaria (mt) y de la aceleración de las expectativas inflacionarias (∆πt) y
negativamente de la tasa de crecimiento del ingreso real (yt).
Asumiendo que las expectativas inflacionarias se forman adaptativamente (Cagan 1956):
 t 1   t= Θ( pt   t ) (4.4)
Reemplazando (4.4) en (4.3) :
pt= mt  β0 yt  β2Θ(pt  πt ) (4.5)
Donde 0  Θ  1 es la velocidad de aprendizaje o velocidad de ajuste de las expectativas

inflacionarias en función a los errores de predicción cometidos previamente ( pt   t ).
Rezagando (4.4) un periodo:
πt=(Θ) pt 1  ( 1  Θ) t 1
y desarrollando hacia atrás:

 n 
πt= Θ( 1  Θ) j pt-1-j   ( 1  Θ)n 1 pt-n 1
 j 0 
106
Tomando limite recordando que 0  Θ  1 :


lim πt= Θ( 1  Θ) j pt-1-j (4.6)
n 
j 0
(4.6) en (4.5):
mt β0 β Θ2 
pt= 
1  β2Θ 1  β2Θ
yt  2 ( 1  Θ) j pt-1-j
1  β2Θ j  0
(4.6)
Lo cual nos dice que la inflación de un periodo t depende no solo de las tasas de
crecimiento de la oferta monetaria (mt) y del ingreso real (yt) sino también de la inflación de
períodos anteriores. Nótese que si  =1, tendríamos un componente inercial que afectaría
positivamente a la tasa de inflación corriente:
 1 
pt=  mt   0 yt  β2 pt-1 
 1  β2 
La condición de estabilidad dinámica requeriría:
 β2
1  1
1  β2
Lo que implica a su vez dos condiciones:

1
β2 , 0 1
2
La primera implica que la sensibilidad de la demanda real de dinero respecto a la inflación
esperada no sea grande. La segunda condición se cumple naturalmente
En el equilibrio de largo plazo (steady state) cuando ∆p = 0:
pt= mt  β1 yt (4.6)
16.5 ENFOQUE KEYNESIANO-NEOCLASICO: INFLACIÓN Y DESEMPLEO
Este enfoque combina la demanda agregada que sale del mercado de bienes y de dinero con
una función de oferta agregada dinámica que no es otra cosa que la curva de Phillips con
expectativas que desarrollara Friedman (1968).
Añadiremos una ecuación que represente al lado de la demanda agregada. Partiendo de la

ecuación de la IS con inflación esperada:
Yt  At  c(1 )Yt  b(it   t 1 ) (5.1)
107
y la LM:
Mt
 kYt  hit (5.2)
Pt
Combinando ambas ecuaciones se obtiene la función de Demanda Agregada:

h b Mt hb
Yt d  At    t 1
h1  c(1   ) bk h1  c(1   ) bk Pt h1  c(1   ) bk
lo que simplificamos cambiando las notaciones:
Mt
Yt d  At    b t 1 (5.3)
Pt
Tomando diferencias:
M M 
Yt d  Yt 1  At   t  t 1   b t 1
 Pt Pt 1 
 (1  mt ) M t 1 M t 1 
Yt d  Yt 1  At      b t 1
 (1  pt ) Pt 1 Pt 1 
M t 1  mt  pt 
Yt d  Yt 1  At      b t 1
Pt 1  1  pt 
Simplificando otra vez:
Yt d  Yt 1  At   (mt  pt )  b t 1 (5.4)
A un determinado incremento del nivel de producción se tendría una determinada reducción

de la tasa de desempleo por lo que podemos plantear la siguiente ecuación:
Yt d  Yt 1   (ut  ut 1 ) (5.5)
en (5.4):
  ut  ut 1   At   (mt  pt )  b t 1
o:

pt  ut  ut 1    At  mt  b  t 1 (5.7)
  
108
Lo que constituye la ecuación de la demanda agregada en el plano desempleo e inflación

efectiva del mismo periodo representada por la curva DD de pendiente positiva en la figura
16.5.1
Figura 16.5.1 La Curva DD
DD(m1,A=0, =0)
1
p1 =1= m1 =0
u0=u1 u
u
A esta ecuación debemos añadirle una ecuación que represente el lado de la oferta. Del
mercado de factores. Friedman (1968) señaló que ante un exceso de demanda de trabajo,
expresado como un exceso de la tasa natural de desempleo ( u ) sobre la tasa de desempleo
efectiva ( u ), lo que debe subir, más que el salario nominal, es el salario real (W/P) por lo
que la ecuación de la curva de Phillips se convierte en:

 Wt 
    (u  ut ) (5.8)
 Pt 
Donde  >0 es el grado de flexibilidad de los salarios. Dado que los trabajadores no
conocen el nivel de precios tienen formar una expectativa del nivel de precios ( Pt e ):

 Wt 
 e    (u  ut )
 Pt 
Desarrollando:
Wˆt  Pˆt e   (u  ut )
Suponiendo que los salarios nominales crecen a la misma tasa que los precios y pasando la
inflación esperada al lado derecho:
Pˆt  Pˆt e   (u  ut )
109
Cambiando la notación por letras minúsculas para las tasas de inflación efectiva y esperada:
pt   t   (u  ut ) (5.9)
La cual se conoce como la ecuación de la Curva de Phillips con Expectativas

Aumentadas que muestra una relación inversa entre inflación efectiva y la tasa de
desempleo efectiva dada la tasa de inflación esperada. Suponiendo que inicialmente la
inflación esperada es igual a cero y que la inflación efectiva también es nula se tendría que
la tasa de desempleo efectiva y natural serian iguales por lo que la curva de Phillips pasaría
por el punto 1 en el cual la inflación es nula y se tiene pleno empleo como se muestra en la
figura (16.5.2).
Figura 16.5.2. La Curva de Phillips con expectativas aumentadas
1
p1=1=0
u1 u
u
CP(1=0)
Aumentos de la inflación esperada desplazarían la curva de Phillips hacia arriba en la

misma magnitud en que se incrementa las expectativas inflacionarias como se muestra en la
figura 16.5.3.
110
Figura 16.5.3. Aumento de la inflación esperada y la Curva de Phillips con

expectativas aumentadas
p2=2 2
p1=1 1 CP(2)
CP(1)
u1 u
u
Las expectativas inflacionarias

Friedman supuso que las expectativas se ajustarían siguiendo un proceso adaptativo.
Como ya se explico el incremento de las expectativas sería igual a una fracción del error de
predicción cometido anteriormente:
 t   t   t 1  ( pt 1   t 1 ) , 0   1 (5.10)
 t  pt 1  (1  ) t 1
si   1 
 t  pt 1 (5.11)
en (5.9):
pt  pt 1   (u  ut ) (5.12)
Que es una especie de ecuación de oferta agregada en el plano desempleo inflación. Dicha
ecuación tiene dos incógnitas: la tasa de inflación efectiva corriente y la tasa de desempleo
por lo que por si sola no puede explicar ambas variables. Las ecuaciones de la Curva de
Phillips (5.12) y de la curva DD (5.7) describen la forma estructural del modelo.
En el equilibrio de largo plazo la tasa de inflación efectiva y esperada serian iguales por lo
que se igualan la tasa de inflación del periodo con la anterior. Ver figura 16.5.4.
111
Figura 16.5.4. La Curva de Phillips y el equilibrio de largo plazo
DD(m1,A=0)
1
p1=1 =m1
CP(1)
u0=u1 u
u
En la ecuación (5.12) la tasa de desempleo sería igual la natural. En la ecuación (5.7) sin
cambios en la demanda autónoma, A, ni en las expectativas inflacionarias, al ser la tasa de
desempleo del periodo igual al anterior, la tasa de inflación tendría que ser igual a la tasa de
crecimiento del dinero.
Podemos simplificar aun más el modelo omitiendo el último término de la función de

demanda (5.7):

pt  ut  ut 1    At  mt (5.13)
 
La que junto a la ecuación de la curva de Phillips (5.12) nos da la forma estructural

simplificada del modelo que seguidamente usamos.
Para hallar las formas reducidas de las tasas de inflación efectiva y de desempleo
combinamos las ecuaciones (5.12) y (5.13) y obtenemos:
          
pt    pt 1   u   mt   At   ut 1  (5.14)
              
     
ut    pt 1  mt  At  u  ut 1  (5.15)
       
En el equilibrio de largo plazo sin modificaciones adicionales de las variables exógenas se

puede deducir de la ecuación de la curva de Phillips (5.9) que si la tasa de desempleo
efectiva es igual a la tasa de pleno empleo la tasa de inflación será igual a tasa de inflación
esperada:
112
pt   t (5.16)
En la ecuación de la curva DD si la tasa de desempleo corriente es igual a la anterior la tasa

de inflación efectiva actual será igual a la tasa de crecimiento del dinero.

pt  ut  ut 1    (0)  mt
 
pt  mt (5.17)
Aumento de la Tasa de Crecimiento del Dinero
Incrementos de la tasa de crecimiento del dinero inicialmente reduce la tasa de desempleo a

costa de aumentar la tasa de inflación mientras la inflación esperada se incremente menos
que la inflación como se muestra en la Figura 16.5.5 al pasar del punto 1 al punto 2.
Figura 16.5.5. Aumento de la Tasa de Crecimiento del Dinero
DD(m3=m2)
p DD(m=m2)
DD(m2)
m2 = =p 
DD(m1)
p3 3
2
p2
1= p1 1 CP(=-1)
CP(3 = p2)
CP(2=p1)
CP(1=p0)
u2 u1 u
u3 u
A largo plazo en la medida que los agentes se den cuenta que sus expectativas de inflación
subestimaron la verdadera inflación ajustaran al alza dichas expectativas desplazándose la
curva de Phillips hacia arriba. Mientras cambie la tasa de desempleo la curva DD también
se desplazara tendiendo a un punto como  en el cual la tasa de inflación es igual a la
nueva tasa de crecimiento de dinero m2 y a su vez igual a la inflación esperada y la tasa de
desempleo vuelve a ser igual a la natural. Ver Figura 16.5.5.
113
La inflación a largo plazo tiende a un nivel igual al de la tasa de crecimiento del dinero y la
tasa de desempleo tiende a igualarse a la tasa natural de desempleo. Esta tasa es también
conocida como la tasa NAIRU o tasa de desempleo que no acelera la inflación.
Si el gobierno trata de mantener la tasa de desempleo por debajo del nivel natural tendrá
que aumentar sucesivamente la tasa de crecimiento del dinero llevando a la larga a un
aceleramiento de la inflación pudiendo desembocar en una hiperinflación. Por ello a este
enfoque se le denomino también la teoría aceleracionista de la inflación.
16.6 LA NUEVA MACROECONOMÍA CLÁSICA
Este enfoque conocido también como el de las "Expectativas Racionales" se comenzó a

fortalecer con los trabajos de Robert Lucas (1972, 1973), Thomas Sargent y Wallace
(1973), Robert Barro (1976) entre otros, al desarrollar un trabajo pionero de J. F. Muth
(l961).
Este enfoque tiene dos supuestos fundamentales: el equilibrio automático de los mercados o
sea que estos tienden permanentemente al equilibrio y que los agentes forman sus
expectativas en forma eficiente o racional.
Los nuevos clásicos criticaron duramente el uso de las expectativas adaptativas usadas por
los monetaristas y desarrollada por P. Cagan (1956) pues según estas el público se pueden
equivocar sistemáticamente en subestimar la inflación efectiva. Muth (1961) arguyó que
"las expectativas, dado que son predicciones con información sobre acontecimientos
futuros, son, esencialmente, iguales que las predicciones de la teoría económica aplicable".
Los agentes aprenden de sus errores del pasado a predecir utilizando eficientemente la
información limitada de que dispongan sobre el futuro, no sería racional desperdiciar esa
información adicional. Ello no quiere decir que los agentes económicos no se equivoquen
sino que simplemente no se equivoquen sistemáticamente.
Con las expectativas formadas en forma racional desaparecería la brecha entre inflación
esperada y efectiva que el activismo hacia arriba intenta explotar pues la política económica
sería ineficaz (Fischer 1977 afirma que el primer supuesto de racionalidad en la formación
de las expectativas no son suficientes para hacer ineficaz las medidas de política
económica).
Por otro lado, si las expectativas inflacionarias no necesariamente andan rezagadas respecto
a la inflación efectiva, como afirma el enfoque de los nuevos clásicos, entonces se alienta el
activismo hacia abajo, pues se puede reducir la inflación sin costo recesivo alguno, solo se
requiere que las autoridades se comprometan públicamente a disminuir la tasa de
crecimiento de la oferta monetaria combatiendo de este modo las expectativas
inflacionarias y que el público les crea. Los diversos trabajos de los adherentes de este
enfoque aplicados a los fenómenos hiperinflacionarios se reafirman en este sentido, Sargent
(1982), Bomberger y Makinen (1983).
114
Wicker (1986), Dornbusch y Fischer (1986), Dornbusch (1988) y Llach (1990) cuestionan
los argumentos anteriores.
Este enfoque tiene muchas críticas respecto a sus supuestos principalmente respecto a la
tendencia a equilibrio permanente en todos los mercados los cuales no se condicen con lo
que sucede, especialmente en los países subdesarrollados, en los mercados laborales donde
se observan largos y grandes desequilibrios. (Ramos 1989; Samuelson l984).
Veamos un modelo que muestra como de determina la inflación con expectativas

racionales suponiendo que la tasa de crecimiento del dinero es exógena.
Partiendo del equilibrio del mercado de dinero suponiendo una función de demanda de
dinero a la Cagan:
M td
 Y ß0 e β1  ß2 π t 1 (6.1)
Pt
Se asume que la oferta monetaria (Ms) es exógena y que el mercado monetario se equilibra
continuamente:
M tS  M td  M t (6.2)
Aplicando logaritmos y en primera diferencia de sus logaritmos:
pt= mt  β0 yt  β2 Δπt 1 (6.3)
donde la tasa de inflación (pt) depende positivamente de la tasa de crecimiento de la oferta

monetaria (mt) y de la aceleración de las expectativas inflacionarias (∆πt+1) y negativamente
de la tasa de crecimiento del ingreso real (yt).
Asumiendo que no hay crecimiento económico (y = 0) y que las expectativas inflacionarias

se forman racionalmente:
πt 1= Et pt 1 , πt = Et pt  pt (6.4)
de donde
Reemplazando (6.4) en (6.3):

pt= mt  β0 yt  β2(Et pt 1  pt )
 1   β 
pt=   mt   2  Et pt 1 (6.5)
 1  β2   1  β2 
Del cual podemos decir que la inflación actual depende no solo de las tasas de crecimiento
de la oferta monetaria actual (mt) sino también de la inflación que se espera para el período
siguiente.
115
Dado que las expectativas son racionales los agentes usan el modelo para formar sus
expectativas, adelantando un periodo la ecuación (6.5) y tomando esperanzas en t:
 1   β 
Et pt 1=   Et mt 1   2  Et Et 1 pt  2
 1  β2   1  β2 
Aplicando la propiedad de las expectativas iteradas:
 1   β 
Et pt 1=   Et mt 1   2  Et pt  2
 1  β2   1  β2 
el cual reemplazamos en (6.5):
2
 1   β  1   β 
pt=   mt   2   Et mt 1   2  Et pt  2 (6.6)
 1  β2   1  β2  1  β2   1  β2 
adelantando (6.5) dos periodos y tomando expectativas en t:
 1   β 
Et pt  2=   Et mt  2   2  Et pt  3
 1  β2   1  β2 
la que reemplazamos en (6.6):
2 3
 1   β  1   β   1   β 
pt=   mt   2   Et mt 1   2    Et mt  2   2  Et pt  3
 1  β2   1  β2  1  β2   1  β2   1  β2   1  β2 
Vemos que al ir remplazando sucesivamente las tasa de inflación futuras esperadas van
apareciendo las tasas de crecimiento de dinero futuras esperadas. Para n periodos en
adelante:
j n 1
 1  n
 β2   β 
pt= 

    Et mt  j   2 
j  0  1  β2 
Et pt  n 1
 1 β2   1  β2 
dado que β2 es positivo β2/(1+ β2) es positivo y menor a uno por lo que si n tiende al
infinito y suponiendo que las expectativas de la inflación futura no crece explosivamente:
j
 1  
 β2 
pt= 
 β
    Et mt  j
j  0  1  β2 
(6.7)
 1 2 
116
Si el público tuviera la seguridad de que la tasa de crecimiento del dinero será siempre la
misma (m) la tasa de inflación actual seria:
pt= m (6.8)
16.7 DÉFICIT FISCAL E INFLACIÓN
Uno de los elementos mas discutidos en los procesos inflacionarios ha sido el déficit fiscal.
Su financiamiento por parte del Banco Central es considerado como uno de las causas mas
importantes de la inflación alta y de las hiperinflaciones.
Algunos economistas, especialmente Sargent y Wallace, investigaron el caso en que la

oferta monetaria es endógena y aumenta debido a los préstamos que el Banco Central
concede al Gobierno para financiar el déficit fiscal. Un modelo sencillo (en tiempo
continuo) que nos ilustre este caso es el siguiente:
La demanda de dinero nominal depende positivamente del nivel de precios y negativamente

de la inflación esperada (π)
d
M
 e  βπ (7.1)
P
que puesta en tasas de crecimiento en tiempo continuo:
md  p   β π (6.2)
donde π es la derivada temporal de la inflación:
El Déficit Fiscal en términos reales se financia con emisión de bonos gubernamentales (B)
o préstamos del Banco Central al gobierno central vía aumento del crédito interno al
gobierno ( C g ):
B g C g
g
B
d Gr T   (6.3)
P P P
Si no hay financiamiento externo, si nadie le compraría bonos al gobierno ( B g  0 ):
C g
d
P
Si además el Banco Central solo emite para prestar al gobierno:
117
C g M
d  (6.4)
P P
En este caso la oferta monetaria es endógena y su incremento es para financiar el déficit

fiscal nominal el cual es igual al déficit fiscal real (d) multiplicado por el nivel de precios
(P):
M S  P  d (6.5)
Puesta en tasas de crecimiento (dividiendo entre M):
P
mS  d
M
mS  e βπ d (6.6)
Igualando (6.2) y (6.6):

p  β π  e βπ d (6.7)
Supongamos ahora que las expectativas son "racionales" o de previsión perfecta:
πp (6.8)
Reemplazando (6.8) en (6.7):
p  β p  e βp d (6.9)
En el equilibrio dinámico de este sistema, ( p  0 ):

d
p  m  d  e βp  d
(6.10)
M /P
Donde tenemos un modelo no lineal. Este resultado nos dice que a mayor déficit fiscal
(mayor d) se tendrá mayor tasa de crecimiento de dinero y a su vez mayor tasa de inflación
de equilibrio.
118
Capítulo 17
LA INFLACION Y LA INCONSISTENCIA DINÁMICA

DE LA POLITICA MONETARIA
Este modelo fue desarrollado por los premios Nóbel de Economía Finn Kydland y Robert
Prescott (1977) y posteriormente refinado por Barro y Gordon (1983) y sostiene que la
política monetaria debería manejarse en forma de reglas preestablecidas y simples de tal
forma que garanticen al público que las autoridades monetarias no estarán tentados a
incumplirlas. Señalan que si la política monetaria tiene objetivos múltiples como tener baja
inflación y alto nivel de producción al final se terminara con el mismo nivel de producción
pero con mayor inflación. Postulan que seria mejor que el Banco Central tenga un solo
objetivo: estabilidad de precios y se olvide de otros objetivos como el de promover un
mayor nivel de actividad.
El valor presente de la pérdida social (Z):


Z t   (1   ) i Lt i ()
i 0
Donde:
 : es la tasa de descuento social
Función de pérdida social de un periodo:
L  2 ,( y  k y ) 2   a 2  ( y  k y ) 2
  
Donde:
y : producto de pleno empleo
ky : producto potencial
ky  y : por distorsiones de los impuestos.
Curva de Phillips con expectativas:
y  y  b(  e )
En el caso de un periodo:
(1) min L()  a 2  ( y  ky ) 2
119
(2) s.a: y  y  b(  e )
La figura 1 muestra las curvas de indiferencia correspondientes para la función de perdida

de bienestar en el plano producto – inflación. Las más alejadas del punto de producción
potencial ky implican menor nivel de bienestar. Mientras que las rectas CP muestran la
Curva de Phillips dada una tasa de inflación esperada la cual al ser mayor desplaza dicha
curva hacia arriba.
Figura 1. Mapa de curva de indiferencia y curva de Phillips
π
CP(πe2)
CP(πe1=0)
• •
y ky y
17.2 CASO DISCRECIONAL
El Banco Central maneja la política monetaria a su buen criterio tratando de hacer lo mejor
en cada periodo.
Agentes forman sus expectativas πe
El Banco Central elige una tasa de inflación: π
Reemplazando (2) en (1):

min L  a 2  y  b(  e )  ky 
2
O:

min L  a 2  (1 k ) y  b(  e ) 
2
120
(3)
L


 0  2a  2 (1 k ) y  b(  e ) b 
a b   b(1 k ) y b
2 2
( e ) 

(a  b 2 )  b (k 1) y  b e 
(4) 
b
a b 2

(k 1) y  b e  punto T
Si el público tiene expectativas racionales (   ) :

e
 a 
 2 
 
b
(k 1) y 
 a b  a b 2
b
(5)  D  (k 1) y punto D
a
La inflación depende de los valores de los parámetros a y b:
 D ( a, b)
 
Figura 2. Equilibrio bajo reglas y discrecionalidad
π CP(πe=πD)
CP(πe=0=πR)
D
π = πe = πD
T
πR =0 R
• •
y ky y
Reemplazando (5) en (2):
121
(6) yD  y
La pérdida social de bienestar (5), (6) en (1):
2
b 
LD  a  (k 1) y    y  ky 
2
a 
2
b
L  a  (k 1) 2 y 2  (1 k ) 2 y 2
D
a
b2
LD  (k 1) 2 y 2  (k 1) 2 y 2
a
b2 a 
(7) L 
D
 (k 1) y
2 2
 a 
17.3 REGLAS FIJAS
El Banco Central anuncia que se compromete a una determinada tasa de inflación:  R
Si el público confía en el Banco Central esperará que la inflación sea igual la anunciada por
el Banco Central:  e   R
Reemplazando en la ecuación (2) se deduce que:
(8) yR  y
Con lo cual en la ecuación (1) L()  a 2  ( y  ky ) 2 de donde se deduce que la inflación

óptima bajo reglas es:
min LR  a 2   y  ky 
2

De donde:
(9)  R 0
La función de pérdida:
LR  a(0) 2   y  ky 
2
122
LR  0  (k 1) y 
2
(10) LR  (k 1) 2 y 2
Se nota que LD  LR
Dada  e al gobierno no le conviene el punto R de reglas.
Si  e  0 ,   0 no es equilibrio de Nash.
De (4):  
b
ab 2

(k  1) y  b e 
b
(11) T  (k 1) y   e
a b 2
La pérdida social: (11) en (1):
 a 
(12) LT   2 
(k 1) 2 y 2
 a  b 
b2
Definiendo: 
a
1 R
(13) LT  L
1
(14) LD  (1 ) LR
Es evidente que:
(15) LD  LR  LT  El Banco Central esta tentado a hacer trampa
La conclusión a la que llega el modelo de Kydland y Prescott es que el gobierno debe

ceñirse a una regla fija y evitar la tentación de actuar discrecionalmente.
Una forma de hacerlo seria que se ponga una regla creíble mediante un arreglo
constitucional, que el Banco Central se dedique solo a mantener la estabilidad de precios
sin responsabilizar la instituto emisor por el nivel de actividad o el desempleo, y además, se
otorgue al Banco Central independencia respecto al gobierno central para que el primero no
ceda a las presiones del ejecutivo.
123
Rogoff (1985) señala que depende de cómo perciba el público a los directores del Banco
Central. Por ejemplo si el publico cree que el directorio del Banco Central odia la inflación
es como si a tuviera un valor demasiado grande, tiende al infinito. En ese caso fijándonos
en la ecuación (3) la inflación bajo discreción también tiende a cero.
Fischer (1990) y los Nuevos keynesianos señalan que con shocks de oferta que se puede
representar añadiendo un término de perturbación en la ecuación de la curva de Phillips (2)
habrían casos en los que la política discrecional seria mejor que la política de reglas.
BIBLIOGRAFÍA
Barro, R. (1986) “Developments in the Theory of of Rules versus Discretion” en Economic

Journal, supplement.
Barro, R. (1986) “Reputation in a Model de Monetary Policy with Incomplete Information”

en Journal of Monetary Economics. Vol 17.
Barro, R. y D. Gordon (1983) “Rules, Discretion and Reputation in a Model of Monetary

Policy” en Journal of Monetary Economics. Vol 12.
Fischer, S. (1990) “Rules versus Discretion in Monetary Policy” en Friedman, B. y F

Hanhn (eds.) Hanbook of Monetary Economics. Vol 2.
Kydland, F. y R. Prescott (1977): Rules rather than discretion. The inconsistency of optimal
plans. Journal of Political Economy. Vol 85 (3).
Rogoff, K (1985): The Optimal Degree of Commitment to an Intermediate Monetary

Target. Quarterly Journal of Economics. Vol 84 , pp 1169-1190.
124
Capítulo 18
POLITICA MONETARIA EN UNA ECONOMIA

ABIERTA
De acuerdo a lo desarrollado en los capítulos anteriores el Banco Central y el sistema

bancario influyen en el nivel de actividad y la tasa de interés a corto y largo plazo.
18.1 MODELO IS-LM-BANCARIO DE UNA ECONOMIA ABIERTA A CORTO

PLAZO
A corto plazo suponiendo rigidez de precios se puede resumir el comportamiento de la

economía con el siguiente conjunto de ecuaciones
El equilibrio del mercado de bienes:

 EP * 
Y  C (Y  Y )  I (r , I )  G  XN  ,Y * ,Y  (1)
    P  
  
El equilibrio del mercado de dinero nacional considerando que el multiplicador de la oferta
monetaria (  ) esta directamente afectado por la tasa de interés ( i ) las innovaciones
financieras ( f ) y la confianza en el sistema bancario, e inversamente influenciado por la
tasa de encaje legal ( e L ), la tasa de descuento ( i D ), la tasa interbancaria ( i B ), la volatilidad
de los depósitos (  ), y el riesgo crediticio ( ):
H    i , , f , e L , i D , i B , , 
           L(Y , i ) (2)
P  
El equilibrio del mercado de divisas bajo el enfoque flujo:
 EP *
0  XN 

, Y * , Y   Rf  Bt  Bf i  i * 
 P   
  (3)
  
Que en el caso de perfecta movilidad perfecta se convierte en la condición: i  i *  .
125
A corto plazo tratamos el nivel de precios como si fuera exógena y dependiendo del
régimen cambiario se tendrá que el tipo de cambio nominal o la emisión primaria seria
endógena.
Con tipo de cambio fijo las variables endógenas son: Y, i , H.
Con tipo de cambio flexible las variables endógenas son: Y, i , E.
Equilibrio de Corto Plazo y movilidad perfecta de capitales.
Figura 18.1 Equilibrio de Corto Plazo y movilidad perfecta de capitales.
i i
M(H,id,iB,eL,pc,)
P1
LM (id,iB,eL,pc,)
1 1
i1 i1
Ld(Y1) IS(G,,Y*)
M1 M Y1 Y
P1 P
A corto plazo la rigidez de precios hace que el nivel de producción no sea necesariamente
de pleno empleo pero es afectada no solo por los instrumentos conocidos de la política
económica como el gasto de gobierno, las tasas de impuesto, la emisión primaria sino
también por las variables que puedan afectar mediante el sistema financiero.
Seguidamente veremos algunos casos de estática comparativa de una economía abierta con
perfecta movilidad de capitales a corto plazo, o sea, suponiendo precios fijos.
126
Reducción de la tasa de descuento con Tipo de Cambio Flexible.
Partiendo de un equilibrio inicial como el punto 1 en la figura 18.2 una reducción de la tasa
de descuento id induce a los bancos a tomar más préstamos del Banco Central lo que a su
vez hace que presten más. Se incrementa la oferta monetaria desplazando la curva LM a un
punto como el punto 1´ generándose una caída en la tasa de interés en moneda nacional
induciría a que entre menos divisas por la balanza financiera que implicaría déficit en la
balanza de pagos o exceso de demanda de divisas lo que a su vez hace que se deprecie la
moneda nacional. Con el tiempo ello incrementa la demanda externa de los bienes
nacionales y reduce las importaciones aumentando la demanda agregada lo que a su vez
desplaza la curva IS hacia la derecha pasando la economía al punto 2 como indica la figura
Figura 18.2 Reducción de la tasa de descuento en el modelo IS LM Bancaria de una

economía abierta con precios fijos
i M1(id1) i
P1
M2(id2) LM (id1) LM(id2)
P1
1 2 1 2
i1 i1=i2
i’ 1´
IS(2)
L(Y2)
L(Y1) IS(1)
M1 M2 M Y1 Y’ Y2 Y
P1 P1 P
Diferenciando las condiciones de equilibrio del mercado de bienes, del mercado de dinero,
y el de divisas y resolviendo para las endógenas del modelo:
di  0 (4)
Hi d
dY  di d  0 (5)
P  LY
 
1  CYD (1   )  XN Y 
dE    dY  0 (6)
R
 XN R 
 E 
Lo que confirma que ante una reducción de la tasa de descuento no se modifica la tasa de
interés pero se incrementa el nivel de producción y sube el tipo de cambio.
127
Aumento de la Preferencia por circulante con Tipo de Cambio Flexible.
Partiendo de un equilibrio inicial como el punto 1 en la figura 18.3 un incremento de la

preferencia por circulante pc , que podría darse por el temor de los depositantes que se
quiebre el sistema financiero, induce a la gente a tener menos depósitos lo que reduce el
multiplicador de la oferta monetaria disminuyendo la oferta monetaria desplazando la curva
LM a un punto como el punto 1´ generándose un aumento de la tasa de interés en moneda
nacional lo que induciría a que entre más divisas por la balanza financiera que implicaría
superávit en la balanza de pagos o exceso de oferta de divisas lo que a su vez hace que se
aprecie la moneda nacional. Con el tiempo ello reduce la demanda externa de los bienes
nacionales reduciendo la demanda agregada lo que a su vez desplaza la curva IS hacia la
izquierda pasando la economía al punto 2 como indica la figura 18.3
Figura 18.3 Aumento de la preferencia por circulante en el modelo IS LM Bancaria

de una economía abierta con precios fijos
i M2(id2) i
P1 d
LM(id2)
M1(i 1) LM (id1)
P1
i’ 1´
i’ 1´
2 1 1
2
i1=i2 i1=i2
IS(1)
L(Y1) IS(2)
L(Y2)
M2 M1 M Y2 Y’ Y1 Y
P1 P1 P
di  0 (1.1)
H pc
dY  dpc  0 (2.1)
P  LY
 
1  CYD (1   )  XN Y  H pc
dE    dpc  0 (3.1)
 XN R
R
 P  LY
 E 
128
Aumento del Riesgo Crediticio con Tipo de Cambio Flexible.
Partiendo de un equilibrio inicial como el punto 1 en la figura 18.4 un incremento del

riesgo crediticio  , que implicaría el aumento de la morosidad crediticia en el sistema
financiero, induce a que los bancos presten menos lo que reduce el multiplicador de la
oferta monetaria desplazando la curva LM a la izquierda. En un punto como 1´ se tendría un
aumento de la tasa de interés en moneda nacional lo que induciría a que entre más divisas
por la balanza financiera que implicaría superávit en la balanza de pagos o exceso de oferta
de divisas lo que a su vez hace que se aprecie la moneda nacional. Con el tiempo ello
reduce la demanda externa de los bienes nacionales reduciendo la demanda agregada lo que
a su vez desplaza la curva IS hacia la izquierda pasando la economía al punto 2 como indica
la figura 18.4
Figura 18.4 Aumento del riesgo crediticio en el modelo IS LM Bancaria de una

economía abierta con precios fijos
i M2(2) i
P1 LM(2)
M1() LM (1)
P1
i’ 1´
i’ 1´
2 1 1
2
i1=i2 i1=i2
IS(1)
L(Y1) IS(2)
L(Y2)
M2 M1 M Y2 Y’ Y1 Y
P1 P1 P
di  0 (4)
H
dY  d  0 (5)
P  LY
 
1  CYD (1   )  XN Y  H
dE    d  0 (6)
 XN R
R
 P  LY
 E 
129
18.2 MODELO IS-LM-BANCARIO DE UNA ECONOMIA ABIERTA A LARGO

PLAZO
El equilibrio del mercado de bienes:
 EP * 
Y  C (Y  Y )  I (r , I )  G  XN  ,Y * ,Y  (1)
    P  
  
El equilibrio del mercado de dinero nacional:
H    i , , f , e L , i D , i B , , 
           L(Y , i ) (2)
P  
El equilibrio del mercado de divisas con movilidad perfecta de capitales:
i  i *  (3)
A largo plazo si el nivel de producción difiere del nivel de pleno empleo ello implica
desequilibrio en el mercado de trabajo lo que desataría ajustes en los salarios:
Wt 1  Wt
  (Yt  Y P )
Wt
Un nivel de producción por encima del de pleno empleo haría que a futuro aumente los
salarios lo que eleva los costos de producción implicando desplazamientos de la curva de
oferta agregada de corto plazo hacia arriba. Los salarios continuaran subiendo mientras que
la producción sea mayor a la de pleno empleo. Cuando la producción se iguale otra vez a su
nivel potencial deja de subir los salarios. A largo plazo la curva de OA es vertical.
Función de Oferta agregada de largo plazo:
Y S  F ( K , ) (4)
 
Con tipo de cambio fijo las variables endógenas son: Y, i , H, P.
Con tipo de cambio flexible las variables endógenas son: Y, i , E, P.
130
Figura 18.5. Equilibrio de Corto y largo Plazo con movilidad perfecta de capitales.
i
LM (M1,P1)
1
i1
BB
IS (G1,t1,Y*1,E1,P1)
Y1 Y
P
OAL
1
P1 OAC(P0)
DA
Y1 Y
YP
131
POLÍTICA MONETARIA EXPANSIVA CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
Supongamos que la economía está en equilibrio de pleno empleo en el periodo 1, punto 1

de la figura 18.6. Si en el periodo 2 aumenta de la emisión primaria se desplaza la curva
LM a la derecha pasando por el punto 1´ donde hay exceso de demanda de divisas, sube el
tipo de cambio lo que desplaza la curva IS a la derecha al punto 2. Ello desplaza la curva
DA a la derecha, se incrementa el nivel de producción sin que se incremente el nivel de
precios. A largo Plazo el punto 2 implica un exceso de demanda laboral. En el periodo 3
Sube los salarios sube los costos de producción se desplaza la curva de OA hacia arriba, el
nivel de precios sube a P3 baja el nivel de producción a Y3. El alza de precios desplaza la
curva LM a la izquierda generando exceso de oferta de divisas lo que reduce el tipo de
cambio y desplaza la curva IS a la izquierda. A largo plazo se tiende al punto n en el cual
otra vez se vuelve al pleno empleo. El tipo de cambio a corto plazo sube de E1 a E2.
Posteriormente baja a E3 lo que se conoce como la sobre reacción del Tipo de Cambio
(Overshooting Exchange Rate)
Figura 18.6. Reducción de la Tasa de Encaje con Tipo de Cambio Flexible

i
i
LS(H1,P1)
LM(H1,P1)
LS(Hn,Pn)
LM(Hn , Pn)
LS(H3,P3)
n
LM(H2 P2) 1n LS(H2,P1)
1 3 2 3 2
i1 i2 in i1 i2 in
IS(E2) Ld(Y2)
1´
IS(E3) Ld(Y3)
IS(En) d
L (Yn )
IS(E1) Ld(Y1)
Y1 Y2 Y L1 L2 L
Yn Y3 Ln L3
P E $S (Ee2)
$S(Een)
Pn n OA(Wn)
E2 2 $S (Ee1)
3 n
P3 OA(W3) En
2
P1 P2 OA(W1) E1 1
1 $d(Y1,Ee2)
DA(Mn)
$S (Een ,Y1)
DA(M2)
DA(M1) $d(Y1, Ee1)
Y1 Y2 P $1 $2 $
Y2 Y3 $n
YP
132
REDUCCION DE LA TASA DE ENCAJE CON TIPO DE CAMBIO FLEXIBLE
Supongamos que la economía esta en equilibrio de pleno empleo en el periodo 1, punto 1

de la figura 18.7. Si en el periodo 2 baja la tasa de encaje a e2 se desplaza la curva LM a la
derecha pasando por el punto 1´ donde hay exceso de demanda de divisas, sube el tipo de
cambio lo que desplaza la curva IS a la derecha al punto 2. Ello desplaza la curva DA a la
derecha, se incrementa el nivel de producción sin que se incremente el nivel de precios. A
largo Plazo el punto 2 implica un exceso de demanda laboral. En el periodo 3 Sube los
salarios sube los costos de producción se desplaza la curva de OA hacia arriba, el nivel de
precios sube a P3 baja el nivel de producción a Y3. El alza de precios desplaza la curva LM a
la izquierda generando exceso de oferta de divisas lo que reduce el tipo de cambio y
desplaza la curva IS. A largo plazo se tiende al punto n en el cual otra vez se vuelve al
pleno empleo. El tipo de cambio a corto plazo sube de E1 a E2. Posteriormente baja a E3 lo
que se conoce como la sobre reacción del Tipo de Cambio (Overshooting Exchange Rate)
Figura 18.7. Reducción de la Tasa de Encaje con Tipo de Cambio Flexible

i
i
LS(e1,P1)
LM(e1,P1)
LS(en,Pn)
LM(en , Pn)
LS(e3,P3)
n
LM(e2 P2) 1n LS(e2,P1)
1 3 2 3 2
i1 i2 in i1 i2 in
IS(E2) Ld(Y2)
1´
IS(E3) Ld(Y3)
IS(En) d
L (Yn )
IS(E1) Ld(Y1)
Y1 Y2 Y L1 L2 L
Yn Y3 Ln L3
P E $S (Ee2)
$S(Een)
Pn n OA(Wn)
E2 2 $S (Ee1)
3 n
P3 OA(W3) En
2
P1 P2 OA(W1) E1 1
1 $d(Y1,Ee2)
DA(Mn)
$S (Een ,Y1)
DA(M2)
DA(M1) $d(Y1, Ee1)
Y1 Y2 P $1 $2 $
Y2 Y3 $n
YP
133
Capítulo 19
POLÍTICA MONETARIA EN LA PRÁCTICA

METAS DE INFLACIÓN Y LA REGLA DE TAYLOR
19.1 INTRODUCCION
En las últimas décadas ha habido cambios importantes en la forma de conducción de la

política monetaria a nivel mundial. Una buena cantidad de países han pasado de políticas
monetarias basadas en el control de agregados monetarios a esquemas de fijación de tasa de
interés. Los bancos centrales han adoptado los esquemas de metas de inflación para poder
controlarla cuando la inflación es relativamente baja y cuando la relación entre la tasa de
crecimiento del dinero y la inflación se debilita pasando a utilizar mas bien el manejo de la
tasa de interés como un instrumento más fino.
19.2 MODELO NUEVO KEYNESIANO
El análisis de la política optimas tiene una basta literatura uno de los trabajos más
influyentes es el de Poole (1970), Billi (2011). Se ha discutido mucho sobre la efectividad
de las Metas de Inflación: Bernanke, Mishkin (1997), Goodhart (2010).
En las ultimas décadas los bancos centrales se dieron cuenta que la relación entre tasa de
crecimiento del dinero y la tasa de inflación no era muy buena por lo que cambiaron de
política para controlar la inflación y decidieron controlar la tasa de interés para a través de
ella influir en la demanda agregada y así afectar a la inflación. Muchos bancos centrales
comenzaron a utilizar enfoque nuevo keynesiano cuyo núcleo es una variante de la versión
presentada por Galí y Gertler (2007), Woodford (2003), y cuya aproximación log-lineal se
puede reducir a tres ecuaciones con expectativas futuristas:
La curva IS:
yt  Et yt 1   (it  Et  t 1 )   t (1)
Que implica que el nivel de producción actual depende del nivel de la producción futura
esperada, de la tasa de interés real actual y de las posibles perturbaciones que presenten
(t )
La curva de Phillips:
 t    yt  y   Et  t 1  ut (2)
Que indica que la inflación actual depende directamente de la brecha del producto y de la
tasa de inflación esperada siguiente, además de las perturbaciones de la oferta ( u t ) que
134
aumentarían la inflación.
Y la regla de Taylor:
it   y  yt  y     t  vt (3)
Que indica que la tasa de interés nominal que fija el banco central depende directamente de
la brecha del producto y de la tasa de inflación
Donde las incógnitas ( yt ,  t , it ) son la brecha del producto, la inflación y la tasa de interés
nominal respectivamente. El operador de expectativa Et es la expectativa racional
condicionada a la información en disponible en t. Los términos  t , u t , vt son los choques
aleatorios. Los coeficientes (  ,  ,  ,  y ,  ) son positivos con  <1.
Chari (2006), Chari et al (2009) Discuten la relevancia del enfoque nuevo Keynesiano.
Goodhart (2010) analiza los problemas de economía política del esquema de Metas de
Inflación.
Bajo este enfoque si la tasa de inflación o la brecha del producto aumentan el banco central
debe incrementar la tasa de interés más de lo que aumenta la inflación lo que reduce la
demanda agregada reduciendo la brecha del producto y se reduce la tasa de inflación. El
Perú adoptó este esquema en el año 2002.
19.3 CONCEPTOS BÁSICOS.
La Política Monetaria es el manejo de la oferta monetaria o de la tasa de interés por parte

de la autoridad monetaria normalmente denominado como Banco Central. Los cuales tienen
como objetivo central la Estabilidad de Precios, o sea, un bajo nivel de inflación. En
nuestro país el Banco Central de Reserva (BCR) es una entidad independiente y autónoma
del Gobierno Central.
Existen diversos tipos de política monetaria. En el caso peruano, el objetivo fundamental

señalado por la Constitución es la estabilidad monetaria, o sea que los precios sean
estables.
Durante la década de los 90 el BCRP aplicaba políticas de controles monetarios tratando de

administrar la tasa de crecimiento de la oferta monetaria para reducir la tasa de inflación
llevando la tasa de inflación de más de 7,650% en 1990 a 3.7% en el 2000 como se puede
apreciar en la siguiente figura.
135
Figura 19.1. Evolución de la Inflación. Perú 1980-2012
Fuente: INEI.
Desde el 2002 el BCRP, aplica el esquema Metas Explícitas de Inflación la cual consiste
en anunciar una meta de inflación que el BCR se compromete a alcanzar. Inicialmente
dicha meta estaba entre 1.5% y 3.5% anual. El 2006 se modificó y desde el nuevo rango
meta se ubica entre 1% y 3%.
Una de las estrategias principales es calmar las expectativas del público y anclarla a la meta
de inflación. Se aplicó por primera vez en Nueva Zelanda en 1990 y su uso se extendió a
más de 20 países entre los que se encuentran Australia, Brasil, Canadá, Chile, Colombia,
Corea, Israel, México, Polonia, Reino Unido, República Checa, Suecia y Turquía entre
otros. Algunos países fijan una meta de inflación puntual, otros usan un rango meta como
Perú pero en rangos diferentes y cada país con rangos meta distintos.
Bajo el esquema de Metas de Inflación la oferta monetaria es endógena siendo el

instrumento más importante de política monetaria la tasa de interés de referencia (TR),
definida como la tasa de interés que el Banco Central fija cada mes y que es el promedio de
las tasas de interés que el BCR cobra los bancos comerciales (Tasa de descuento o Tasa de
Regulación) y la tasa de interés pasiva o Tasa Overnight que paga el BCR a los Bancos
Comerciales por sus depósitos en el BCR.
136
Figura 19.2. Tasas de Referencia, de Regulación y Overnight
Fuente: Memorias del BCRP 2006.
La Tasa de Referencia influye decisivamente en la tasa de interbancaria la cual a su vez

influye en las diversas tasas que los bancos cobran a las empresas y familias a las cuales
presta. A su vez estas tasas afectan a las decisiones de consumo, de inversión, también a las
decisiones de entrada de capitales lo que influye a su vez en el tipo de cambio afectando a
las exportaciones netas. Por tanto la tasa de referencia influye en la Demanda Agregada y
mediante ello al nivel de precios. La figura 19.3 muestra los mecanismos de transmisión de
la Metas Explicitas de Inflación en el Perú:
137
Figura 19.3. Esquema la influencia de la Política Monetaria sobre la Inflación
Fuente: BCRP
Si el BCRP cree que hay presiones inflacionarias que llevarían a que la inflación desborde
el rango meta el BCRP incrementa la TR ello tiende a subir las Tasas de interés que los
Bancos comerciales cobran a sus clientes con lo cual baja el Consumo, baja la inversión,
además induce a que los agentes quieran pasar de dólares a soles. La menor demanda de
dólares hace bajar el valor de dicha moneda generando un impacto negativo en las
exportaciones netas por lo tanto también en un crecimiento más lento de la Demanda
Agregada. Así, tendríamos un mecanismo para que el BCRP influya sobre los precios para
que la inflación se ubique en el rango meta.
Adicionalmente el BCRP también tiene otros instrumentos como la tasa de encaje, la cual
se usa solo en casos especiales, en situaciones que podría considerarse como de
emergencia. La TR es la más relevante para el control de la inflación.
La Figura 19.4 muestra la evolución de la tasa de inflación desde enero del 2002 hasta
noviembre el 2012 frente a sus rangos representadas por las líneas horizontales
segmentadas y se puede observar que en muchos meses la inflación estuvo fuera de los
niveles metas correspondientes lo que implica que la política monetaria no fue muy efectiva
en mantener la inflación dentro de los rangos establecidos.
138
Figura 19.4. Inflación, Inflación Subyacente y No Subyacente
Fuente: BCRP Informe de la Inflación. Diciembre 2012
19.4 METAS EXPLICITAS DE INFLACION EN EL MUNDO
A nivel internacional son muchos los países que han adoptado el esquema de metas de
inflación como lo muestra la siguiente tabla. Por oto lado, todos los países no tienen el
mismo nivel de inflación objetivo y algunos mas bien tiene un rango meta (en vez de un
nivel meta puntual) como es el caso del Perú con un rango meta de inflación entre 1 y 3%
anual similar al de Australia, Canadá, Israel y Nueva Zelanda. Japón, Suecia e Inglaterra
tienen una meta puntual de 2% lo que equivale a la meta promedio de los países que tienen
el rango meta de 1 a 3%. Como se observa en la tabla 19.1.
La Tabla 19.2 muestra las tasas de inflación de diversos países en el 2011. Se observa que
algunos países han tenido tasas muy altas llegando al 50% como Bielorusia, Etiopia y
Venezuela mientras que otros países tienen tasas de inflación menores a la de Perú.
139
Tabla 19.1. Países con Metas de inflación en el Mundo

País Banco Central Meta de Inflación
Albania Bank of Albania 3.0%
Armenia Central Bank of Armenia 5.5%
Australia Reserve Bank of Australia 1-3%
Botswana Bank of Botswana 3%-6%
Brazil Central Bank of Brasil 4.5% +/-2%
Canada Bank of Canada 1-3%
Chile Central Bank of Chile 3% +/-1%
China People's Bank of China 4.0%
Colombia Banco de la Republica de Colombia 2-4%
Czech Republic Czech National Bank 2.0%
Euro area European Central Bank <2%
Georgia National Bank of Georgia 6.0%
Hungary Magyar Nemzeti Bank 3.0%
Iceland Central Bank of Iceland 2.50%
Indonesia Bank Indonesia 4.5% +/-1%
Israel Bank of Israel 1-3%
Jamaica Bank of Jamaica 6-8%
Japan Bank of Japan 2.0%
Mexico Banco de Mexico 3% +/-1%
New Zealand Reserve Bank of New Zealand 1-3%
Nigeria Central Bank of Nigeria 10.0%
Norway Norges Bank 2.5%
Perú Banco Central de Reserva del Peru 1-3%
Philippines Bangko Sentral ng Pilipinas 4% +/-1%
Poland National Bank of Poland 2.5% +/-1%
Romania National Bank of Romania 2.5% +/-1%
Russia Bank of Russia 5-6%
Serbia National Bank of Serbia 4.5% +/- 1.5%
South Africa South African Reserve Bank 3-6%
South Korea Bank of Korea 2-4%
Sweden Riksbank 2.0%
Switzerland Swiss National Bank 0-2%
Thailand Bank of Thailand 3.0%
Turkey Central Bank of the Republic of Turkey 5.0%
Uganda Bank of Uganda 7.0%
United Kingdom Bank of England 2.0%
Uruguay Banco Central del Uruguay 4-6%
USA Federal Reserve 2%
140
Tabla 19.2. Inflación por Países 2011

Posición País Tasa de inflación (%)
1 Bielorrusia 52.4
2 Etiopía 33.2
3 Venezuela 26.1
32 Bolivia 9.9
46 Haití 8.5
48 Rusia 8.4
49 Paraguay 8.3
52 Nicaragua 8.1
54 Uruguay 8.1
68 Honduras 6.8
69 Brasil 6.6
77 Panamá 5.9
82 China 5.5
91 El Salvador 5.1
103 Costa Rica 4.9
107 Cuba 4.7
110 Ecuador 4.5
112 Reino Unido 4.5
121 Nueva Zelanda 4.0
123 Corea del Sur 4.0
147 México 3.4
149 Colombia 3.4
150 Australia 3.4
152 Perú 3.4
154 Chile 3.3
156 Grecia 3.3
161 España 3.1
162 Estados Unidos 3.1
163 Suecia 3.0
166 Italia 2.9
167 Canadá 2.9
186 Francia 2.3
187 Alemania 2.3
208 Taiwán 1.4
209 Noruega 1.3
218 Suiza 0.2
219 Japón -0.3
Fuente: CIA World Factbook
141
La Tabla 19.3 muestra las tasas de inflación de los países con régimen de metas de
inflación en la que el Perú ocupa el lugar número 15 de 23 países lo que muestra
claramente que no somos el país con la tasa de inflación más baja del mundo en el periodo
2003-2011.
La tasa de inflación promedio de los países considerados en la tabla 3 es 2.9 mientras que la
del Perú es 2.8 lo que la ubica en un nivel intermedio de los países con Metas de Inflación.
Tabla 19.3. Inflación de Países con Metas de Inflación (2002-2011)

PAIS 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 PROM LUGAR
Japón -0.3 -0.1 -0.3 0.3 0.1 1.4 -1.4 -0.7 -0.3 -0.1 1
Suiza 0.6 0.9 1.2 1.2 0.7 2.4 -0.5 0.7 0.2 0.8 2
Suecia 1.9 0.7 0.5 1.4 2.2 3.5 -0.3 1.4 3.0 1.6 3
Alemania 1.1 1.6 2.0 1.7 2.3 2.7 0.3 1.1 2.3 1.7 4
Francia 2.1 2.3 1.7 1.5 1.5 2.8 0.1 1.5 2.3 1.8 5
Israel 0.7 0.0 1.3 -0.1 0.5 4.6 3.3 2.6 3.5 1.8 6
Canadá 2.8 1.9 2.2 2.0 2.1 1.2 0.3 1.6 2.9 1.9 7
Noruega 1.0 1.6 2.3 0.8 3.8 2.1 2.4 1.3 3.1 2.0 8
Italia 2.7 2.3 2.0 2.3 1.8 3.4 0.8 1.4 2.9 2.2 9
EE.UU. 2.3 2.5 3.2 2.5 2.9 3.8 -0.3 1.4 3.1 2.4 10
Rep Checa 0.1 3.2 1.9 2.7 2.9 6.3 1.0 1.5 1.9 2.4 11
Reino Unido 1.4 1.4 2.1 3.0 2.3 3.6 2.2 3.3 4.5 2.6 12
España 3.0 3.2 3.4 3.5 2.8 4.1 -0.3 1.3 3.1 2.7 13
Polonia 0.7 3.4 2.2 1.3 2.5 4.2 3.5 2.6 4.3 2.7 14
Perú 2.3 3.8 1.6 2.1 1.8 5.8 2.9 1.5 3.4 2.8 15
N. Zelanda 1.8 2.4 3.0 3.8 2.4 4.0 2.1 2.6 4.0 2.9 16
Australia 2.8 2.3 2.7 3.8 2.3 4.4 1.8 2.9 3.4 2.9 17
Corea 3.6 3.6 2.8 2.2 2.5 4.7 2.8 3.0 4.0 3.2 18
Chile 2.8 2.4 3.1 2.6 4.4 8.7 1.5 1.7 3.3 3.4 19
Mexico 4.5 5.4 4.0 3.4 4.0 5.1 3.6 4.1 3.4 4.2 20
Colombia 7.1 5.9 5.0 4.3 5.5 7.0 4.2 3.1 3.4 5.1 21
Brasil 14.7 7.6 6.9 3.0 3.6 5.7 4.9 4.9 6.6 6.4 22
Turquia 25.3 9.3 8.2 9.8 8.7 10.4 6.3 8.7 6.5 10.4 23
142
La figura 19.1 muestra la evolución de la inflación mundial desde el 2002 hasta el 2012
comparada con la inflación. Se puede apreciar que la tasa de inflación (línea roja) peruana
esta por debajo de la de America latina y la de los países emergentes pero por encima de los
países de Economía Avanzada, de Europa y del G7.
Figura 19.1 Inflación Mundial del 2002 al 2012

9
6
world
5 Adv Eco
4 Euro
G7
3
L.A.
2 EmerMak
1 Peru
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Fuente : FMI World Economic Outlook 2013 abril.
El control de la Inflación es bastante aceptable pues esta por debajo del nivel medio de los
países con metas de inflación por lo que se puede decir que la efectividad del control de la
Inflación en el Perú es aceptable. Ha sido aceptablemente efectiva en controlar la inflación
aunque otros países han sido más efectivos pues alcanzaron niveles de inflación más bajos.
143
19.5 REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS.
Friedman, M., 1968. The Role of Monetary Policy. American Economic Review 58
(March), 1–17.
Bernanke, B.S., Mishkin, F., 1997. Inflation targeting: a new framework for monetary
policy? Journal of Economic Perspectives 11 (Spring), 97–116.
Billi, R.M., 2011. Optimal inflation for the US economy. American Economic Journal:
Macroeconomics 3 (July), 29–52.
Blanchard, O.J., Galí, J., 2007. Real wage rigidities and the new Keynesian model. Journal
of Money, Credit and Banking 39, 35–65.
Chari, V.V., 2010. Testimony before the Committee on Science and Technology,
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Teoría y Política Monetaria

Prof. Richard Roca Garay

Universidad Nacional Mayor de San Marcos

Pontificia Universidad Católica del Perú

1. Teoría Monetaria y Política Monetaria 5

TEORÍA MONETARIA Y POLÍTICA MONETARIA

El dinero es uno de los temas mas controvertidos en la teoría económica. Su definición,

TEORÍA MONETARIA: Trata de explicar la influencia de la cantidad de dinero en el

POLÍTICA MONETARIA: se refiere al manejo de los instrumentos con que cuenta el

ETIMOLOGIA. Origen de varios términos relacionados al dinero:

Denarius (latin): dinero denario antigua moneda romana

LAS FUNCIONES DEL DINERO

Medio de pago y cambio

La gente la acepta generalizadamente como pago

Evitan la doble coincidencia de deseos

Se pasa a un sistema de "trueque indirecto"

Facilita las transacciones, reduce los costos de transacción

Permite una mayor especialización, mejor asignación de recursos, mayor

Al ser la única medida de valor simplifica el sistema de los precios relativos

Economía de trueque: n (n-1) /2 precios

Economía monetaria: n-1 precios

El dinero permite conservar la capacidad adquisitiva en el tiempo

Permite consumir cuando se desee por lo que mejora el bienestar

Hay muchas reservas de valor en la economía.

El dinero no es necesariamente la mejor reserva de valor.

Cualquier reserva de valor no es un medio de pago.

El dinero como reserva de valor tiene ventajas.

Es el activo más líquido: no tiene costos de transacción

Tiene valor nominal futuro cierto, seguro.

Patrón de Pagos diferidos

Facilita el establecimiento de contratos con pagos a futuro.

Los contratos de deuda están denominados en dinero

Los contratos laborales

ENFOQUES DEL DINERO

Dinero como medio de pago

HISTORIA DEL DINERO

Al principio etapa de las cavernas: no había excedente, no había intercambio

Hombre sedentario: trabajo agrícola, aparece el excedente, trueque,

Especialización, mayor productividad, mayor excedente, mayor intercambio

El trueque se volvió pesado.

Esta relacionado con el comercio

El dinero tomó muchas formas:

ganado: Homero Iliada, vasija 12 reses, joven doncella 4 reses

Espartanos: barras de hierro

Romanos: barras de cobre, oro y plata

Barras de metal sin acuñamiento

- Los sellos garantizaban la pureza y peso del metal

El historiador norteamericano Will Durant asegura que se han hallado monedas en

-Grecia S. VII A.C. Dracma: moneda de plata.

-China S IV A.C. Gian moneda de cobre. Circuló por 2000 años

- As o Pondo primera moneda romana: una libra romana de buen cobre.

Pero comenzaron abusar de ese privilegio: Señoreaje

En los días del Imperio Romano se introdujo un sistema bimetálico:

A mediados del s. XVI la plata se impuso al oro.

En América se descubrieron mas minas de plata que de oro en México y Perú.

La carta comenzó a actuar como un CHEQUE.

Reservas fraccionarias. Simultáneamente los orfebres comenzaron a prestar, al principio en

El concepto moderno de Billetes se debe al Banquero sueco Palmstruch quien en 1656,

El Dinero de Curso Legal (Fiat money)

En 1775 se emitió los Continentales en EEUU.

Billete de New York de 1776

En 1789 durante la Revolución Francesa el Directorio emitió los Assignats después de la

1860 Guerra de Secesión EEUU: Se emite los Greenbacks