IMPACTO DE LA CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL

EN EMPRESAS GLOBALES

La crisis financiera iniciada en Estados Unidos, derivada de un fuerte aumento

en el incumplimiento y la desvalorización de los activos asociados a hipotecas
de alto riesgo, renovó los cuestionamientos sobre la arquitectura del sistema
financiero internacional.

Luego de repasar los principales eventos de la crisis y las reacciones de los

gobiernos y los grandes bancos, vamos a analizar el impacto de la crisis
financiera en las empresas globales emergentes, para luego analizar los
principales elementos de las propuestas de reforma de los sistemas financieros
orientadas a evitar colapsos sistémicos en el futuro.

El impacto en las empresas globales fue directo generando la quiebra de

muchas instituciones bancarias, las cuales necesitaron la ayuda financiera de
sus respectivos gobiernos para no generar mayores consecuencias ante la
quiebra de tan importantes empresas financieras.

Es así que las instituciones crediticias financieras en los EEUU y luego en

todas partes del mundo comienzas a derrumbarse por no contar con solidó
sistema mundial, que permita asegurar el crecimiento sostenido de las
empresas emergentes.

Analizado la historia de las instituciones que cayeron producto de esta crisi

financiera no remontamos a mediados de junio de 2007, en donde luego de
que empezaran a circular rumores sobre pérdidas de dos HEDGE FUNDS
(FONDOS DE COBERTURA) generados por el BEAR STEARNS (Banco de
Inversiones de EEUU), las agencias de calificación de riesgo comenzaron a
rebajar la clasificación de títulos RMBS (Residential-Mortgage-Backed
Securities) garantizados por hipotecas residenciales, y de los CDO
(Collateralized Debt Obligation). En agosto de 2007, esa reclasificación llevó al
BNP-PARIBAS a suspender los rescates y suscripciones a tres fondos de
inversión. La Reserva Federal de Estados Unidos (FED) y el Banco Central
Europeo (BCE) realizaron vastas operaciones para mejorar la liquidez de los
mercados. Además, se produjo en Alemania la intervención del Bundesbank
sobre el banco IKB y la quiebra de la American Home Mortgage Investment
Corporation.

Terminando el año 2007, diversas instituciones bancarias estadounidenses y

europeos anunciaron planes para incorporar en sus balances activos
destinados a Instrumentos Especiales de Inversión (Special Investments
Vehicles, SIV). Frente a las expectativas de pérdidas elevadas reveladas por
los balances bancarios, los bancos centrales de EEUU, Inglaterra, Europa,
Suiza, Canadá, Japón y Suecia se vieron forzados a coordinar una intervención
conjunta. Este deterioro de las expectativas se prolongó durante todo el año
2008 con la divulgación de nuevas pérdidas y la degradación de los ratings de
las aseguradoras monolines (tales como Ambac, mbia, Assured Guaranty, fsa),
especializadas en proveer garantías para emisiones de bonos de estados y
municipios norteamericanos. 2008 la quiebra del Bear Stearns, el quinto banco
de inversiones más importante de EEUU, se evitó gracias a la intervención y la
garantía para compra de US$ 29.000 millones por parte de la Fed, con una
gran desvalorización por parte del JP Morgan Chase 1

A partir de julio de 2008 se produjo una pérdida de confianza en la Federal

National Mortgage Association (apodada Fannie Mae) y la Federal Home Loan
Mortgage Association (conocida como Freddie Mac), las dos grandes agencias
casi públicas creadas con el propósito de proveer liquidez al mercado
inmobiliario de EEUU. Estas compañías privadas con acciones negociadas en
la Bolsa de Valores, pero consideradas «patrocinadas por el gobierno»
(government sponsored enterprises, gse), podían financiarse a un costo
bastante próximo al del Tesoro americano y operar con más apalancamiento
que otras instituciones financieras, sustentando sus actividades con un
patrimonio relativamente bajo2.

A mediados del 2008, la deuda total de las agencias federales norteamericanas

en poder de extranjeros sumaba US $ 1,66 billones 3. La quiebra de Lehman
Brothers, el 15 de septiembre de 2008, alteró la naturaleza de la crisis, que
adquirió dimensiones sistémicas, y condujo a la paralización de las operaciones
interbancarias y a la propagación de la desconfianza entre los inversores de los
sistemas financieros, lo que generó un pánico global en los mercados de
acciones, cambio, derivados y crédito.

Además de los bancos de inversión, de las GSE y de las aseguradoras, otras

instituciones financieras no bancarias, como los HEDGE FUNDS y fondos de
inversión, también enfrentaron problemas contra el sistema de los no banco o
instituciones crediticias. La Fed y el Tesoro norteamericano tuvieron que
extender el acceso a las operaciones de redescuento a algunas de estas
instituciones –aceptando títulos vinculados a créditos hipotecarios y crear
líneas de crédito para los money market mutual funds. El Banco de Inglaterra
también adoptó medidas de este tipo a través de operaciones de swaps.

A inicios del año 2009 los bancos universales también registraron daños
progresivos. Las estimaciones de las pérdidas fueron incompletas y
contradictorias El incumplimiento comenzó diseminarse hacia otras formas de
crédito al consumidor y, al mismo tiempo, alcanzó a deudores de créditos
hipotecarios considerados de menor riesgo que los Subprime. A medida que
reconocían nuevas pérdidas, los grandes bancos muchas veces se vieron
obligados a salir en busca de aportes de capital cada vez más costosos,
principalmente de fondos soberanos, para reforzar sus cajas y volver a
adaptarse a los acuerdos de Basilea. Además,

1
Federal Reserve Act (1932), el Banco Central tiene poder para prestar a cualquier institución contra
cualquier colateral, siempre que declare que eso es necesario, pues «circunstancias específicas así lo
exigen
2
Para mayor información sobre el sistema financiero inmobiliario americano, consultar Rafael F. Cagnin:
«O Mercado Imobiliário e a Recuperação Econômica dos eua após 2002
3
Segun el Tesoro, los mayores acreedores de las deudas de las agencias estadounidenses eran China y
Japón.
La quiebra de Lehman Brothers dificultó la obtención de nuevo capital por parte
de los bancos. En este marco el Fed, tubo una necesidad de inyectar grandes
volúmenes de dinero público en los bancos y de otorgar garantías para
emisiones de nuevas deudas. En la zona del euro, por ejemplo, los recursos
públicos orientados a intentar restaurar la confianza del sistema financiero
sumaron 2 billones de euros, el equivalente a 22,5% del PIB regional

Los planes de EEUU para enfrentar la crisis de confianza en su sistema

financiero alcanzaron los US$ 13,7 billones e incluyeron el Programa de Alivio
de Activos en Problemas (TARP por sus siglas en inglés) (us$ 700.000
millones, generado por el Tesoro, aprobado en octubre de 2008) y el Plan de
Estabilización Financiera (Financial Stability Plan), divulgado en marzo de 2009
con cuidadosas estimaciones (stress test) de los balances patrimoniales de los
bancos. Las instituciones con necesidades de capital tendrían acceso a un
nuevo programa patrocinado por el Tesoro (Financial Stability Trust). Además,
la Fed pondría a disposición US $ 1 billón para estimular la recuperación del
crédito al consumidor y US $ 50.000 millones en fondos federales que se
destinarían a ablandar la ejecución de las hipotecas residenciales y amortiguar
el impacto de la crisis inmobiliaria.

En los mercados organizados en bolsas de valores, la transferencia de

ganancias y pérdidas se organiza y está garantizada por las cámaras de
compensación.

En síntesis durante el 2008 la crisis financiera internacional había generado

una fuerte devaluación de la moneda norteamericana y alzas en los precios de
los commodities. Los activos y la tasa de cambio de muchas economías
emergentes eran muy altas. Según las expectativas de los bancos
internacionales, la crisis financiera terminaría impactando en la demanda de las
empresas y de los consumidores de países desarrollados, llevando a una caída
de precios en las materias primas y a un deterioro de las cuentas externas de
las economías emergentes que resultaría en fuertes caídas en los precios de
los activos y monedas. En función de este diagnóstico, los bancos
internacionales ampliaron sus operaciones con monedas y activos de esas
economías al anticipar una valorización excesiva que no podría mantenerse en
una coyuntura de crisis.

Pero los desajustes de las economías emergentes eran un fenómeno de corta

duración y que el deterioro de los países desarrollados terminaría por
alcanzarlas. El objetivo de los bancos internacionales era poder vender
grandes volúmenes de activos y moneda de las economías emergentes. Para
alcanzar ese objetivo, los bancos daban preferencia a operaciones de
derivados que permitían apalancar fuertemente sus posiciones y que se
realizaban en el mercado de extrabursátiles. Esto ocurría porque, en un
ambiente

Los agentes que más sufrían los impactos de la valorización cambiaria –las
grandes empresas exportadoras– fueron inicialmente los más atraídos a asumir
el rol de contrapartes. Como esas empresas poseían flujos de ingreso en
moneda extranjera, debían vender esas divisas con liquidación diferida, como
forma de defenderse de una apreciación cambiaria adicional. Así, las grandes
empresas exportadoras fueron las primeras que aceptaron realizar operaciones
de derivados de cambio donde los bancos tendrían una abultada posición
comprada con divisa convertible (generalmente dólares americanos) y vendida
en monedas locales. A primera vista, las operaciones propuestas parecían
clásicas transacciones de cobertura de riesgos (HEDGE). Pero un detalle
significativo cambió radicalmente el carácter de esas operaciones
transformándolas de hedge en especulativas: el volumen negociado constituía
un múltiplo de los flujos de ingresos en moneda extranjera (valor de las
exportaciones).

En el contexto de la suba del costo de captación de las empresas en el

mercado de capitales internacional y nacional, algunos bancos comenzaron a
ofrecer créditos en monedas locales vinculados a operaciones con derivados
de cambio, en condiciones más favorables y para empresas de menor
envergadura y con poca o ninguna participación en el comercio internacional.

Para las otras empresas, fue un intento de reducir los costos financieros en un
momento de fuerte expansión de la actividad económica interna. Pero
evidentemente todas lo hicieron sin considerar los riesgos (y perjuicios) a los
cuales estaban expuestas.

La acentuada desvalorización reveló la existencia de los contratos de derivados

y el reconocimiento de enormes daños. En algunos casos, fueron daños tan
elevados que las empresas estaban imposibilitadas de cumplir sus
compromisos con los bancos. Quedó claro entonces que tanto las empresas
como los bancos habían subestimado los riesgos de esas operaciones que
implicaban enfrentar inmensos perjuicios (para las empresas) y un elevado
riesgo de contraparte (para los bancos).

Frente a la revelación de los perjuicios de las corporaciones y de la acentuada

preferencia por la liquidez de los bancos privados, las autoridades monetarias y
financieras de las economías alcanzadas por la crisis se movilizaron para
capitalizar las instituciones más debilitadas y proveer al sistema financiero de
liquidez en moneda nacional y, sobre todo, de divisas (permitidas por el
elevado volumen de reservas internacionales). El éxito de esa intervención
constituyó uno de los marcos para las políticas anticíclicas implementados por
los países en desarrollo en contraste con las medidas recesivas adoptadas en
las crisis cambiarias y financieras anteriores. Además, a pesar de la
obligatoriedad de los registros de las operaciones de derivados extrabursátiles,
el episodio de los derivados cambiarios mostró que esta reglamentación era
insuficiente y que debe ser reforzada para adaptarse a las nuevas normas en
discusión en el plano internacional.

La crisis económica mundial todavía no ha tocado fondo. Las principales

economías industriales se encuentran en una profunda recesión, y en el mundo
en desarrollo se está registrando una abrupta desaceleración del crecimiento.
No puede descartarse que muchas economías importantes terminen por caer
en una trampa deflacionaria. Sigue siendo imprescindible atender a los
problemas puntuales que van surgiendo, pero no es menos urgente determinar
las causas subyacentes de la crisis y acometer una profunda reforma del
sistema de gobernanza económica mundial.

Los factores causantes de esta crisis son, por supuesto, más complejos de lo
que sugieren algunas explicaciones simplistas que apuntan a supuestos fallos
de los gobiernos. Ni un "exceso de liquidez" como resultado de una "política
monetaria expansionista en los Estados Unidos" ni una "saturación mundial de
ahorro" bastan para explicar la situación próxima al colapso del sistema
financiero. Lo mismo cabe decir de las conductas fraudulentas individuales. Es
cierto que, sin el concurso de demasiados operadores avariciosos que trataban
de obtener ganancias de dos dígitos en un sistema económico que sólo puede
sostener tasas de crecimiento de un dígito, la crisis no habría estallado con
tanta fuerza.

Sin embargo, unas buenas políticas económicas deberían haber tenido en

cuenta que los seres humanos pueden ser avariciosos y cortos de miras. La
súbita corrección de las posiciones especulativas en prácticamente todos los
sectores del sistema financiero fue desencadenada por el estallido de la
burbuja inmobiliaria en los Estados Unidos, pero esa burbuja, como otras
similares, era insostenible y tenía que estallar tarde o temprano. No es
aceptable que los responsables de la formulación de las políticas, que deberían
haber actuado con mayor cautela, echen ahora la culpa a la avaricia
desenfrenada o a reguladores que fueron ingenuos y confiados.

La desregulación financiera, impulsada por una creencia ideológica en las

virtudes del mercado, ha favorecido la aparición de instrumentos financieros
"innovadores" sin vinculación alguna con actividades productivas en el sector
real de la economía. Esos instrumentos propician actividades especulativas
que se basan en información aparentemente convincente, pero que en realidad
no representa sino una extrapolación al futuro de las tendencias actuales.

Otra causa importante de los crecientes desequilibrios son las fluctuaciones de

los precios relativos de los bienes que son objeto de comercio internacional
como resultado de la especulación en los mercados cambiarios y financieros,
que provoca grandes desajustes de las paridades monetarias. La especulación
en los mercados de divisas propiciada por los diferenciales de los tipos de
interés provocó un exceso de gasto en los países receptores de capitales, lo
que condujo a su vez a la actual corrección. Como resultado de las entradas de
capital atraídas por altos rendimientos, las monedas de los países receptores
de capital (caracterizados por tasas de inflación y tipos de interés más
elevados) se apreciaron en términos nominales y reales, lo cual provocó
grandes variaciones de las ventajas absolutas o del nivel de competitividad
general de ciertos países con respecto a otros.

Entonces tenemos que la gran recesión que están experimentando las

principales economías del mundo como Estados Unidos, la Unión Europea y
Japón, así como la fuerte desaceleración de otras como China y la India,
vienen provocando la disminución de la demanda mundial.
Para el Perú esta situación viene significando la reducción de sus
exportaciones tradicionales y no tradicionales, especialmente en los sectores
minero, textil y agroindustrial. Adicionalmente, se espera que en el corto y
mediano plazo disminuya significativamente el número de turistas que arriban a
nuestro país y la cantidad de remesas que las familias peruanas reciben de
parientes que trabajan en el extranjero.

Ciertamente, las actividades exportadoras son las que están siendo más
golpeadas por la crisis. Los precios del cobre, plata, zinc y estaño, principales
metales que produce nuestro país, se han reducido abruptamente entre 30% y
50%. Desde el último trimestre del año 2008 las empresas mineras han visto
disminuidas sus ganancias, lo que viene generando una reducción en la
recaudación del impuesto a la renta que aporta dicho sector. Ante esta
situación, las empresas mineras han reaccionado retrasando la ejecución de
algunos de sus proyectos y realizando despidos de personal.

A pesar del apreciable descenso de los precios internacionales de los metales,

éstos aún se encuentran por encima de sus promedios históricos. Por lo tanto,
no existen evidencias claras de que las empresas mineras estén arrojando
pérdidas en sus operaciones productivas, más aún si se toma en cuenta que el
costo de la mayoría de sus insumos y suministros (combustibles, materiales
derivados del petróleo, compuestos químicos, maquinaria, alimentos y ropa
para el personal operativo, etc.) están reduciéndose significativamente como
consecuencia de la recesión internacional.

La industria textil y agroindustrial son actividades exportadoras que están

sufriendo serios impactos como consecuencia de la crisis económica. Sin
embargo, a la fecha aún no están disponibles suficientes datos como para
dimensionar adecuadamente la gravedad de la crisis los sectores textil y
agroindustrial, los cuales, a diferencia de la minería, presentan una estructura
productiva intensiva en mano de obra, por lo que una caída de su producción
afectaría fuertemente el nivel de ingresos de la población y con ello la demanda
interna.

Asimismo, la crisis también viene afectando la producción de bienes y servicios

que son consumidos en el mercado nacional, aunque con menos fuerza que a
las actividades exportadoras. En particular, la ejecución de obras de
construcción ya muestra signos de estancamiento y el consumo de energía
eléctrica, indicador privilegiado del crecimiento productivo, ha experimentado
una contracción

De otro lado, los indicadores financieros aún presentan signos de solidez. El

sistema bancario cuenta con un adecuado nivel de liquidez en soles y en
dólares, lo que ha dado estabilidad a la oferta de créditos y ha permitido que
las tasas de interés no se hayan elevado significativamente. En particular, las
tasas de interés preferenciales de los préstamos a las grandes empresas han
venido disminuyendo de manera importante, alcanzando a mediados de marzo
de 2009 el 3,3% anual para los créditos a 90 días en dólares y 6,8% para
créditos similares en soles. Por su parte, las tasas de interés de los créditos
hipotecarios no han mostrado reducciones desde que aumentaron debido a la
crisis financiera internacional.

A diferencia de la gran mayoría de países del mundo, la crisis en el Perú no

tiene un origen financiero, concentrándose fundamentalmente en la
desaceleración del crecimiento del sector real de la economía, especialmente
de las exportaciones. Ello explica el relativo optimismo de muchas instituciones
financieras que hacia fines de febrero pronostican para el 2009 incrementos
importantes de los créditos de consumo privado y de los préstamos productivos
asociados a la pequeña y mediana empresa.

Las medidas adoptadas por el gobierno para afrontar la crisis carecen de una
perspectiva integral, descuidando aspectos claves de la problemática
socioeconómica del país en la actual coyuntura. Particularmente, no ha sido
considerada la implementación de políticas que alivien las consecuencias
negativas de la crisis en las poblaciones de mayor vulnerabilidad. En este
sentido, el alcance y la cobertura de los programas sociales vigentes deben ser
reformulados, con la finalidad de incrementar su eficacia en el sostenimiento de
los ingresos y el consumo de las personas más afectadas por la crisis.

A pesar de que el gobierno ha planteado explícitamente que el aumento del

gasto público en inversión es uno de los ejes más importantes del plan
anticrisis, aún no han sido dadas medidas presupuestales concretas que
muestren una efectiva política fiscal contra cíclica. Las acciones ejecutadas por
el MEF vienen siendo ineficaces para alcanzar el objetivo trazado por el
Ejecutivo, que consiste en sostener el crecimiento macroeconómico por encima
del 5% durante el 2009. Por el contrario, la economía peruana se ha
desacelerado mucho más de lo previsto inicialmente, proyectándose
crecimientos del orden del 3% para este año.

Para resolver los problemas de exceso de actividad especulativa en el sector

financiero es necesario enfocarlos de manera integrada.