DERIVADOS FINANCIEROS

Prof: Paul Bringas, CFA

 Derivados financieros
• Un derivado es un instrumento financiero cuyo precio está
vinculado a la evolución futura de:
• ‐ el precio de un activo financiero (acción, bono,…)
• ‐ una tasa de interés
• ‐ una tasa de cambio
• ‐ un índice bursátil
• ‐ el precio de otro derivado
• ‐ la volatilidad de un activo
• ‐ el rating de un emisor
• ‐ el spread de un bono
Tipología de los derivados financieros

• Operaciones a plazo
• • Forwards
• • Futuros
• • Permutas financieras (Swaps)
• • Opciones estándar
• • Opciones exóticas
 Mercados de instrumentos derivados
• • Mercados organizados (Bolsas)
• • Estandarización de los contratos (nocionales, subyacentes y
fechas)
• • Garantías para cubrir riesgo de incumplimiento
• • Liquidación diaria por cambios de valor
• • Mercados “over the counter” (OTC), extrabursátiles,…
• • Contratos a medida
• • Plazos cortos y largos
• • Puede ser difícil el cierre (liquidez)
• • Garantías discrecionales
Factores de descuento según regímenes de
capitalización

• Capitalización interés simple FD = 1

1+ r T
• Capitalización interés compuesto FD = 1
(1+ r) T
• Capitalización interés continuo FD = exp (- r T)
Tasa de interés cupón cero libre de riesgo
• • La tasa de interés con la que se calcula el factor de descuento es
una tasa de interés que debe generar una rentabilidad cierta al
plazo establecido. Se denomina tasa de interés cupón cero libre
de riesgo.
• • Es una tasa cierta en un doble sentido:
• • No hay incertidumbre en la reinversión de flujos intermedios al
ser cupón cero.
• • El emisor no incumple con certeza.
• • Realmente es una tasa no observable. Se puede aproximar
mediante un bono cupón cero de un emisor de calificación AAA.
• • Tasas LIBOR y factores de descuento. Problemas en la crisis.
• • Las curvas cupón cero se obtienen de los proveedores de
información.
 Tipos de interés variables en fechas
futuras
• Los tipos de interés variables en las fechas futuras son tipos
desconocidos en la fecha de valoración del contrato.
• Se sustituyen por los forward implícitos de la curva contado de
tipos cupón cero.
• Para el tramo corto de la curva muchas veces se utiliza LIBOR o
EURIBOR por la liquidez. En la crisis problemas por la caída de
los ratings de los bancos.
 Tasa forward implícita

• Tasas futuras que se encuentran en la estructura temporal

de la curva de rendimientos.
• Curva de rendimientos con pendiente positiva.
• Curva de rendimientos con pendiente negativa.
 Utilización de las tasas de interés forward
implícitas en la estimación del valor
razonable

• • Las tasas de interés futuras desconocidas definidas en un

contrato financiero se sustituyen por las tasas de interés forward
implícitas:
• • Bonos con cupones variables
• • Forward rate agreement (FRA)
• • Permutas financieras de intereses (swaps)
• • Permutas financieras de divisas
• • Cualquier flujo determinado por un tipo de interés futuro
 Contrato sobre la compra‐venta a
plazo (forward) de un activo
• • Un contrato entre A (comprador) y B (vendedor) que
acuerdan la cantidad de activo que B entregará a A en una
fecha futura y A pagará a B el precio convenido en el contrato.

• • El contrato se puede liquidar de mutuo acuerdo en efectivo,

sin entrega del subyacente, por diferencia entre el precio del
activo subyacente en el vencimiento y el precio pactado en el
contrato, multiplicada por la cantidad pactada.
 Precio forward racional de un bono o
una acción
• • El precio a plazo, o precio forward, sobre un bono, con las
siguientes características:
• • En la fecha actual el precio del bono o de la acción es P0
• • El vencimiento es en el plazo T
• • En el período de vida del forward no hay pago de cupones o
dividendos.
• • La tasa de interés libre de riesgo, cupón cero, al plazo T es r
• (capitalización simple)
• • El precio forward es
P0T = P0 x (1+ r T)
 Imposibilidad de arbitraje
• En 0, pedimos prestado P0 a una tasa de interés r a un plazo T
• • Compramos el activo al contado
• • Vendemos el activo a plazo a un precio P0T
• • En T, pagamos el préstamo
• • Ingresamos la venta del activo y entregamos el activo
• • La condición de equilibrio (ausencia de arbitraje) es
Beneficio = Ingresos - Costes = P0T - P0 (1 + rT) = 0
P0T = P0 (1 + rT)
 Imposibilidad de arbitraje

• • En 0, vendemos el activo e ingresamos P0

• • Se presta P0 a la tasa de interés r a un plazo T
• • Compramos el activo a plazo
• • En T, cobramos el préstamo
• • Adquirimos el activo entregando
• • La condición de equilibrio (ausencia de arbitraje) es
Beneficio = Ingresos - Costes = P0 (1 + rT) - P0T = 0
P0T = P0 (1 + rT)
 Ejemplo precio a plazo
• • Un bono se cotiza actualmente a P0 = USD 13
• • La tasa de interés cupón cero a 6 meses (183 días) es r = 3%
• (capitalización simple y Base 360)
• • El bono no paga recibe cupones dentro de los próximos seis
meses
• • El precio a plazo para entrega del bono dentro de seis meses
es
• P0T =13 x (1+ 3% x (183 / 360)) = USD 13.20
 Valoración del contrato
• • El valor del contrato en una fecha cualquiera t se obtiene
calculando el valor actual de la liquidación teórica en el
vencimiento con el precio a plazo de mercado.
• • Sea E el precio de ejercicio pactado en t = 0 y FtT el precio
forward de mercado en la fecha t para vencimiento en T.
• N, nominal de contrato.
• • La valoración del contrato es el valor que corresponde al
cierre teórico del contrato.
• El valor de la liquidación neta en T, se actualiza con la tasa de
interés cupón cero libre de riesgo, para obtener el valor en t
Vt = 1 N x (FtT- E)
1 +r (T - t)
 Ejemplo de Valoración
• • Una entidad tiene una posición corta en una compra venta a
plazo sobre 3,000 bonos de nominal 10.000 USD cada uno con
vencimiento dentro de 30 días. El precio forward pactado en el
contrato es E = 98% y el precio forward negociado en la fecha
actual es FtT = 98.15%. La tasa de interés de las Letras del
Tesoro a 30 días es r = 3% que se utiliza como tasa de interés
cupón cero.

Vt= - 1 x3,000x10,000x(98.15%-98%) =USD-44,887.78

1+3% x(30/360)
 Tasa de cambio a plazo de monedas
• • Compra‐venta a plazo de una divisa con una tasa de cambio
• establecida por un modelo que impide el arbitraje.
• e0T = e0 x 1+ r T
1+ r* T
• e0T tasa de cambio a plazo
• e0 tasa de cambio contado (unidades domestica /1unidad
extranjera)
• r tasa de interes divisa domestica
• r* tasa de interés divisa extranjera
 Ejemplo forward divisa
• La tasa de cambio contado del euro es 1.201015 USD/euro, la
tasa de interés LIBOR del dólar a tres meses (90 días) es
rUS = 3.50% y la tasa de interés LIBOR del euro a tres meses
es reu = 2.15%
• • La tasa de cambio forward a plazo tres meses que impide el
arbitraje es

• e0T = 1.201015 x 1 + 3.5% (90 / 360) = 1.205047 USD / euro

1 + 2.15%(90/360)
 Valoración del contrato forward sobre
moneda
• Valor actual del cierre teórico
• N, nominal; FtT tasa de cambio negociada en el mercado
• E tasa de cambio pactada; r tasa al plazo T - t

• Vt = 1 N x (FtT- E)
1 +r (T - t)
 Ejemplo Valoración contrato
forward moneda
• Un banco A negocia con un banco B un contrato forward para la
posición corta de N =10 millones de dólares contra euros. La tasa
de cambio del contrato es E = 1.073USD/euro con vencimiento en
T=90días. Transcurridos 30días se desea valorar el contrato.
• Datos: FtT = 1.059 USD/euro; Tasa de interés cclr a 60días
r = 2.52%

Vt = 1 x 10,000,000 (1.059 -1.073) = -USD139,414.46

(1+2.52% x60/360)
 FRA (forward rate agreement)
Operaciones a plazo de tasas de interés

• Se negocia entre dos partes A (comprador) y B (vendedor) la

tasa de interés de una determinada referencia (Euribor,
LIBOR) correspondiente a un plazo determinado para una
fecha futura y sobre un nocional pactado.

• En la fecha futura se compara la tasa de interés pactada con el

que existe en el mercado y se realiza la liquidación del
contrato según el siguiente criterio
 Liquidación del contrato FRA

• • Si la tasa de interés de liquidación es superior a la tasa de

interés del contrato el vendedor paga al comprador el siguiente
importe
L = N x (RT - E) x h
1 + RT h
• • N nocional
• • RT tasa de interés de liquidación
• • E tasa de interés del contrato
• • h plazo
 Liquidación del contrato FRA

• • Si la tasa de interés de liquidación es inferior a la tasa de

interés del contrato el comprador paga al vendedor el siguiente
importe

L = N x (E - RT) x h
1 + RT h

• • N nocional
• • RT tasa de interés de liquidación
• • K tasa de interés del contrato
• • h plazo
Ejemplo FRA (forward rate agreement)

• A comprador del FRA y B vendedor del FRA establecen el

siguiente acuerdo.
• Nominal del contrato: 100 millones de USD
• Tasa de interés de referencia o subyacente: LIBOR del
dólar a tres meses.
• Tasa de interés pactada: E = 2%
• Inicio del contrato: Dentro de seis meses
• Fin del contrato: Dentro de nueve meses
• Base de cálculo: 360
 Ejemplo FRA (forward rate agreement)

• Si en la fecha de inicio (dentro de seis meses) la LIBOR a tres

meses es 2,7% y por lo tanto superior al 2% pactado, el
vendedor abona al comprador una cantidad L definida del modo
siguiente:

• N x (RT - E) x h 100 x (2.7% -2%) x 0.25

L = = = USD 173,827
• 1+ RT x h 1 + 2.7% x 0.25
 Ejemplo FRA (forward rate agreement)

• Si en la fecha de inicio (dentro de seis meses) la LIBOR a tres

• meses es 1.5% y por lo tanto inferior al 2% pactado, el
comprador abona al vendedor una cantidad L definida del modo
siguiente :

N x (E- RT ) x h 100 x (2% -1.5%) x 0.25

L = = = USD 124,533
1+ RT x h 1 + 1.5% x 0.25
 Liquidación del contrato FRA

• La formula general de liquidación es

N x (RT - E) x h
L =+
1+ RT x h

+ comprador y – vendedor
E, tasa de ejercicio, RT tasa de mercado en T
 Notación de los FRA
• El anterior FRA se denomina un 6/9 que se lee “un seis contra
9” y en general x/y, contrato que se inicia dentro de x meses
para un plazo subyacente de (x‐ y) meses.

• Los contratos se liquidan en la fecha de inicio. Por eso la

liquidación se calcula mediante la actualización del diferencial
de intereses. Esto es un convenio que en los futuros se ha
suprimido.
 Utilización de los contratos FRA:
Cobertura
• Cobertura de riesgo de interés
• A debe tomar prestado y piensa que las tasa van a subir
• Compra FRA
• B debe prestar y piensa que las tasas van a bajar Vende
• FRA
• Negociación
• A piensa que las tasas van a subir Compra FRA
• B piensa que las tasas van a bajar Vende FRA
 Valor razonable (precio) del contrato
• Valor del contrato es el valor actual de la liquidación teórica
con la tasa de interés forward negociada en el mercado FRA.
(si no existe tasa de mercado se utiliza la forward implícita)
• El signo + es para la posición compradora y el signo – para la
posición vendedora

1 1 N (RT - E) h
Vt = + LT = + x
1+r (T - t) 1+r (T - t) 1+ RT h
 Ejemplo Valoración FRA

• Una entidad tiene en la cartera de negociación un FRA 3/6,

nocional N = 100 millones de euros, comprado con E =
2,90%. En la fecha actual faltan 30 días para la liquidación, la
tasa de interés de las Letras del Tesoro a 30 días es r = 3,15 %
y la tasa negociada para el FRA 1/4 es RT = 3,25%.

1 100,000,000(3.25% - 2.90%) 0.25

V= x
1 + 3.15% (30 / 360) 1+ 3.25% x 0.25

= 87,263.66 euros
 Valor del contrato en la fecha inicial

• Si el contrato se ha negociado a precio de mercado la

valoración inicial del contrato es un valor nulo ya que el
cierre teórico es cero.
• En el caso de que el contrato no se haya negociado a
precios de mercado el valor inicial no es nulo.

• E=RT
• V0= 0
 Futuros sobre tipos de interés

• Contratos sobre tasas de interés negociadas en mercados

organizados
• En un mercado organizado los participantes aportan
garantías remuneradas lo que minimiza el riesgo de
contraparte
• Las posiciones abiertas se valoran diariamente con los
precios de cierre del mercado y se producen ingresos y
pagos por cambio de valoración
 Diferencias entre forwards y futuros
• La diferencias entre forward y futuros, como consecuencia de
negociarse en mercados distintos, afecta principalmente a:
• • la estandarización de los contratos.
• • la liquidez de las posiciones.
• • la aportación de garantías.
• • las fechas de vencimiento de los contratos
• • el riesgo de crédito de las operaciones.
• • La reinversión de las ganancias o la financiación de las
pérdidas
 Permutas financieras (swaps)
• Un contrato que establece el intercambio de flujos de liquidez
en fechas futuras entre las partes.
• Con frecuencia es el intercambio de intereses calculados con
una tasa de interés fija contra intereses calculados con una tasa
de interés variable, sobre el mismo nominal.
• También pueden ser intercambios de intereses calculados en
una moneda contra intereses calculados en otra moneda, sobre
montos nominales en cada moneda.
• Existe también el intercambio de flujos calculados mediante la
variación de un índice bursátil sobre un nominal contra flujos
calculados mediante la variación de otro índice bursátil sobre el
mismo nominal, nominales distintos, e incluso monedas
distintas.
 Permutas financieras (swaps)

• Intercambio de flujos de liquidez

• • Nocionales iguales o distintos
• • Flujos nominados en la misma divisa o en divisas distintas
• • Fechas coincidentes o diferentes
• • Flujos referenciados a tasas de interés
• • Flujos referenciados a rendimientos de acciones o índices
bursátiles (equity swap)
 Permuta financiera de interés
(Swap genérico)
• • Permuta de tasa de interés fija contra tasa de interés
variable (IRS, interest rate swap)
• • Intereses calculados sobre un nocional con una tasa de
interés fija a cambio de intereses calculados sobre el mismo
nocional mediante tasas de interés variables (desconocidas
en la fecha de la realización del contrato).
• • La tasa de interés variable de cada período de liquidación
de intereses se determina al inicio del período.
Valoración del swap genérico de interés
• El valor de la permuta es la diferencia entre la suma del
valor actual de los flujos variables y la suma del valor
actual de los flujos fijos. En la fecha de emisión el valor
es nulo para ambas contrapartes (el tipo fijo se
determina)

• V= ∑ FVi x FDi - ∑ FF x FD
j j
 Ejemplo de swap de interés
• Dos bancos A y B contratan un swap de intereses con un
nominal de 15 millones de dólares. El banco A es pagador fijo y
el B es pagador variable.
• La referencia es el LIBOR dólar año y los pagos anuales se
realizan el 03 de noviembre. La fecha de inicio del swap es
03/11/2017 y la fecha de vencimiento es 03/11/2023
• La tasa swap es 3,233% y la curva de tipos de interés cupón cero
determinada el 03/11/2017 es
03/11/2018 03/11/2019 03/11/2020 03/11/2021 03/11/2022 03/11/2023
2.41% 2.55% 2.68% 2.87% 3.01% 3.27%
 Ejemplo de swap de intereses genérico
• 1) Obtenga el tipo swap de la permuta que intercambia intereses
variables calculados con el LIBOR dólar año contra intereses
calculados con el tipo fijo.
• 2) Suponga que dos entidades A y B pactan la permuta con el
tipo swap calculado en el apartado anterior. Explique cómo
contabiliza el swap cada uno de los bancos.
• 3) Calcule el intercambio neto de efectivo que se produce el
03/11/2018
 Ejemplo de swap de intereses genérico
• 1.-Solución

Nominal Tasa
15,000,000.00 3.233%
Cupón Factor Tasas Flujos Flujos V.P. Flujos V.P. Flujos
03/11/2017 Años cero actualización forward variables fijos Variables Fijos
03/11/2018 1 2.41% 0.9764671 2.41% 361,500.00 484,932.59 352,992.87 473,520.74
03/11/2019 2 2.55% 0.9508865 2.69% 403,528.71 484,932.59 383,709.99 461,115.85
03/11/2020 3 2.68% 0.9237244 2.94% 441,074.19 484,932.59 407,431.00 447,944.07
03/11/2021 4 2.87% 0.8929868 3.44% 516,316.81 484,932.59 461,064.10 433,038.41
03/11/2022 5 3.01% 0.8621902 3.57% 535,786.19 484,932.59 461,949.58 418,104.11
03/11/2023 6 3.27% 0.8244322 4.58% 686,981.53 484,932.59 566,369.69 399,794.04
2,633,517.22 2,633,517.22
 Ejemplo de swap de intereses genérico
• 2.‐ En la fecha inicial el valor razonable de la permuta es nulo.
Se registraría en cuenta de orden.
• 3.‐ El intercambio neto de efectivo en la primera fecha está
determinado en la fecha de contratación.
• El pagador variable paga 15.000.000 x 2,41%= 361.500,00
• El pagador fijo paga 15.000.000 x 3,233% = 484.932,59
• El neto 123,432.59 lo paga el pagador fijo al pagador variable.
 Ejemplo de swap de intereses genérico
• 4) El 03/11/2018 después de la liquidación de intereses valore la
permuta para la entidad A con la información siguiente sobre los
tipos de interés cupón cero:

03/11/2019 03/11/2020 03/11/2021 03/11/2022 03/11/2023

2.67% 2.83% 3.00% 3.12% 3.34%

• Contabilice la permuta en el caso del banco A.

Resultados

?
 Permuta financiera de divisas
• Intercambio de flujos de intereses en divisas diferentes y
generalmente intercambio de principal al final de la
operación a una tasa de cambio acordada en el inicio de la
operación.

• Fijo Variable Variable Fijo

• Fijo Fijo Variable Variable
 Opciones
• Principales tipos

• Paridad Put-Call

• Estrategias de combinación de opciones