Modelos Internos de Riesgos

Teora del Portafolio

2014
Mario Zambrano
 La Medicin de Riesgos

Antecedentes.

Modelos Internos de Medicin de Riesgos: El Valor en

Riesgo (VaR).

Regulacin Financiera de Modelos Internos (VaR)

 Marco Terico de Modelos Internos de Medicin
Valor en Riesgo (VaR): Conceptos

El modelo de Valor en Riesgo es un mtodo de valuar o medir

riesgo que emplea tcnicas estadsticas estndar.

Definicin: dado un monto expuesto a riesgo, el VaR mide la

peor prdida para un intervalo de tiempo dado en condiciones
normales de mercado y bajo un nivel de confianza estadstica.

El VaR otorga a sus usuarios una medida sumaria de los

riesgos de mercado. De amplio uso en el mercado.
 Medicin de Riesgos (VaR)

Hay tres tipos de mtodos de Valor en Riesgo (VaR):

- Mtodo de Varianzas y Covarianzas (paramtrico)

- Mtodo de Simulacin Histrica (no paramtrico)

- Mtodo de Simulacin de Montecarlo (no paramtrico)

 Medicin de Riesgos (VaR)
Modelo de Varianzas y Covarianzas:
Este mtodo se sustenta en el Enfoque media-varianza de
portafolio (Markowitz).

El mtodo de portafolio parte de una base de datos histrica

para construir matrices de correlaciones y varianzas, que se
aplican a un periodo de tenencia u horizonte temporal (holding
period).

Referencia : www.Riskmetrics.com , JP Morgan.

 Medicin de Riesgos (VaR)
VaR Paramtrico (portafolio):

- En el modelo de Varianzas y Covarianzas, las posiciones en los

instrumentos son descompuestos de acuerdo a sus factores de riesgo o
mapeados en sus posiciones delta equivalentes.

- Para carteras poco complejas (productos plain vanilla) o portafolios

simples (lineales, no incluyen opciones), caso de pases con mercados de
capitales pequeos y poco profundos, se recomienda el VaR de
Varianzas y Covarianzas.

- Esta versin entendible por la alta direccin de la empresa y por los

supervisores, aparentes menos recursos de sistemas (implementacin
no tan complicada).
 Medicin de Riesgos (VaR)
VaR sobre un factor de riesgo (tipo de cambio, tasa de inters o precio de
un stock) de un instrumento para un horizonte temporal de n das:

VaRi (99%) = VA i * NC * * (HP)1/2

Donde:

NC = nivel de confianza estadstica, igual a 2.33 para un 99%.

VA i = valor actual (en dlares) del instrumento i
= volatilidad diaria del factor de riesgo (252 retornos, BIS 96)
HP = periodo de tenencia (holding period o n das), que la Enmienda de
Riesgos de Mercado (Acuerdo de Basilea de 1996) ubica prudencialmente
en 10 das.
 Medicin de Riesgos
VaR de una cartera o de un conjunto de factores de riesgo:

VaR c = ( V * C * V )1/2

Donde:

V = vector del VaR por instrumento (o por factor de riesgo)

C = matriz de coeficientes de correlacin
= coeficiente de correlacin, calculado como:
1,2 = ( 1,2 / ( 1 * 2 ) )
 Medicin de Riesgos: regla para n o HP
La medicin se puede extender para calcular las prdidas
potenciales (o ingresos en riesgo) sobre n das.

Se asumir que los shocks a los retornos de las variables

financieras (precios, tasas de inters, etc) son independientes o
que no existe autocorrelacin entre ellas.
De aqu que la varianza para 5 das ser igual a la varianza de un
da: 25 = 21 x 5

Entonces la desviacin estndar para 5 das queda como:

5 = 1 x (5)1/2 o que n = 1 x (n)1/2
 Medicin de Riesgos (VaR)

Aplicaciones de Valor en Riesgo (VaR):

- Mtodo de Varianzas y Covarianzas (paramtrico)

- Mtodo de Simulacin Histrica (no paramtrico)

- Mtodo de Simulacin de Montecarlo (no paramtrico)

 Aplicaciones del Valor en Riesgo (VaR) de Portafolio

- VaR Acciones y Carteras: Riesgo Precio

- VaR de Divisas y Cartera: Riesgo Cambiario

- VaR de dos factores de Riesgo

- VaR de Metales: Riesgo de Commodities

- VaR de un Portafolio de Activos: Mltiples factores de Riesgo

 E1: Riesgo de Precio y VaR de una posicin
Se tiene una posicin, a valor de mercado, de US$ 100
millones en acciones (activos) de ABC.
Se sabe que:
VaRi (99%) = VA i * NC * i * (n)1/2
Donde:
VA i = valor actual (en US dlares) de la accin ABC
i = volatilidad diaria de la rentabilidad del precio de la accin ABC = 1.25%.

Entonces, con un 99% de confianza estadstica, la medicin

de riesgo para n das (cuando n=1 es el DEAR) ser:

VaRi (99%) = 100 * 2.33 * 1.25%* (1)1/2 = US$ 2.91 millones

 E2: VaR de Portafolio de 4 Acciones (1daDEAR)
Suponga una inversin de 2,100 en una cartera de mercado.

Se sabe que accin i,= ( 0.5%, 0.9%, 0.7%, 0.3% )

VaR a (99%) = +900 * 2.33 * a* (1)1/2 = 10.5

VaR b (99%) = +400 * 2.33 * b * (1)1/2 = 8.4
VaR c (99%) = +500 * 2.33 * c * (1)1/2 = 8.2
VaR d (99%) = +300 * 2.33 * d * (1)1/2 = 2.1

VaR individuales = 29.1

VaRportafolio = (VaRa)2 + (VaRb)2 + (VaRc)2 + (VaRd)2 +

2.VaRa.VaRb.ab + 2.VaRa.VaRc.ac +
2.VaRa.VaRd.ad + 2.VaRb.VaRc.bc +
2.VaRb.VaRd.bd + 2.VaRc.VaRd.cd 1/2
 E2: VaR de Portafolio de 4 Acciones (1daDEAR)
y con
ri,rj = (a,b, a,c, a,d, b,c, b,d, c,d) = ( 0.9, 0.5, 0, -0.3, 0.2, 0.6)

VaR (99%) = [(10.5)2 + (8.4)2 + (8.2)2 + (2.1)2 +

2*(10.5)*(8.4)*(0.9) + 2*(10.5)*(8.2)*(0.5) +
2*(10.5)*(2.1)*(0) + 2*(8.4)*(8.2)*(-0.3) +
2*(8.4)*(2.1)*(0.2) + 2*(8.2)*(2.1)*(0.6)]1/2

VaR (99%) = 15.5 (DEAR, sera la prdida diaria al 1%)

 E3: Caso de Riesgo Precio y Riesgo Cambiario
Una posicin larga en una accinp en US$:

VA p = 200 millones de US$ (posicin comprada o larga)

rp = 0.9%
rtc = 0.1%
rp,rtc = 0.1 correlacin entre los retornos de la accin y los
retornos del tipo de cambio peso/dlar.

NC (99%) = 2.33 veces la volatilidad

Tipo de cambio spot = 3.5 pesos por dlar
 E3: Caso de Riesgo Precio y Riesgo Cambiario

Posicin larga en una accin con dos riesgos:

Luego,

VaR x (99%) = +US$200 * 2.33 * 0.9% * (1)1/2 = US$ 4.2 millones

= 14.7 millones pesos
VaR y (99%) = +US$200 * 2.33 * 0.1% * (1)1/2 = US$ 0.5 millones
= 1.6 millones pesos ,

VaR accinUS$ = [ (14.7)2 + (1.6)2 + 2 * (14.7)* (1.6) * (0.1) ]1/2

= (216.1 + 2.56 + 4.7)1/2

= 14.9 millones pesos
= US$ 4.27
 E4: Caso de Riesgo Precio y Riesgo Cambiario
Dos posiciones en acciones en US$:

VA 1 = 200 millones de US$ (posicin accin 1)

r1 = 0.9%
VA 2 = 100 millones de US$ (posicin accin 2)
r2 = 1%
rtc = 0.1%
rp,rtc = (0.4, -0.1 , -0.3) correlacin entre los retornos de la accin 1 y 2,
accin 1 y retornos del tipo de cambio, y accin 2 y los retornos
del tipo de cambio peso/dlar.

NC (99%) = 2.33 veces la volatilidad

Tipo de cambio spot = 3.5 pesos por dlar
 E4: VaR de Portafolio de 2 stocks $ (1daDEAR)
Inversin de US$300 con acciones y rtc, = ( 0.9%, 1% , 0.1% )

VaR a1 (99%) = +200 * 2.33 * r1* (1)1/2 = 4.2

VaR a2 (99%) = +100 * 2.33 * r2 * (1)1/2 = 2.33
VaR rtc (99%) = +300 * 2.33 * rtc * (1)1/2 = 0.7

VaR individuales = 7.2

y ri,rj = ( ra1,ra2 , ra1, rtc , ra2, rtc ) = ( 0.4 , -0.1, -0.3 )

VaR (99%) =
[(4.2)2 + (2.33)2 + (0.7)2 + 2*(4.2)*(2.33)*(0.4) + 2*(4.2)*(0.7)*(-0.1) + 2*(2.33)*(0.7)*(-0.3)]1/2

VaR (99%) = (17.6 + 5.4 + 0.5 + 7.8 - 0.6 0.98)

VaR (99%) = 5.45 (sera la prdida diaria al 1% )

 E4B: Caso de Riesgo Precio y Riesgo Cambiario
Dos posiciones en acciones, slo una en US$:

VA 1 = US$ 70 millones, 200 millones de pesos (posicin accin 1)

Rprecio1 = 0.9%
VA 2 = 100 millones de pesos (posicin accin 2)
rprecio2 = 1%
rtc = 0.1%
rp,rtc = (0.4, -0.1, -0.3) correlacin entre los retornos de la accin 1 y 2,
accin 1 y retornos del tipo de cambio, y correlacin de la accin
2 y los retornos del tipo de cambio peso/dlar.

NC (99%) = 2.33 veces la volatilidad

Tipo de cambio spot = 2.9 pesos por dlar
 E4B: VaR de Portafolio de 2 stocks $ (1daDEAR)
Inversin de US$300 con acciones y rtc, = ( 0.9%, 1% , 0.1% )

VaR a1 (99%) = +200 * 2.33 * r1* (1)1/2 = 4.2

VaR a2 (99%) = +100 * 2.33 * r2 * (1)1/2 = 2.33
VaR rtc (99%) = +200 * 2.33 * rtc * (1)1/2 = 0.48

VaR individuales = 7.2

y ri,rj = ( rprecio a1, rprecio a2 , rprecio a1, rtc , rprecio a2, rtc) = ( 0.4 , -0.1, -0.3)

VaR (99%) =
[(4.2)2 + (2.33)2 + (0.48)2 + 2*(4.2)*(2.33)*(0.4) + 2*(4.2)*(0.48)*(-0.1) + 2*(2.33)*(0.48)*(-0.3)]1/2

VaR (99%) = (17.6 + 5.4 + 0.24 + 7.8 - 0.6 0.68)

VaR (99%) = 5.7 (sera la prdida diaria al 1% )

 E5: Caso Commodities

retorno diario del precio del Petrleo = 2.2%

retorno diario del precio del Cobre = 1.3%
retorno diario del precio del Zinc = 1.5%
retorno diario del precio del Oro = 0.8%

con a,b=
Petrleo Cobre Zinc Oro
Petrleo 100%
Cobre 24% 100%
Zinc 22% 63% 100%
Oro 13% 23% 31% 100%
 E5: Medicin de Riesgo Commodities
Una posicin corta de US$ 10 millones en petrleo:

VA i = 10 millones de US$ (posicin corta o vendida)

= 2.2%
NC (99%) = 2.33 veces la volatilidad
Tipo de cambio spot = 3 pesos por dlar.
N = 10 das

Entonces, VaR i (99%) = 10 * 2.33 * 2.2% * (10)1/2

= 10 * 16.2%
= US$ 1.62 millones
 Medicin de Riesgos: VaR
Algunas Consideraciones
Es factible la realizacin sistemtica del VaR de Portafolio y su
seguimiento pero:

- Stress Testing: anlisis de peor escenario

- Es solo una de las herramientas cuantitativas.

- Permanente seguimiento de sus puntos dbiles del VaR

paramtrico o VaR de Portafolio respecto a los factores de
mercado: volatilidad y correlaciones inestables o muy
sensibles al periodo de observacin o mtodo.

- Necesidad de evaluar otros factores: recursos de

sistemas, capital humano preparado, etc.
 Stress Testing
El VaR es una herramienta til de medida objetiva en condiciones de
mercado normales. No obstante, no predice eventos de shocks
imprevistos en los mercados (aspectos polticos, guerras, desastres
naturales, terrorismo, etc).

El stress testing es un enfoque subjetivo de medicin del riesgo que en

buena medida depende del juicio humano.

El anlisis de stress o prueba de tensin debe ser realizado

regularmente (esto hoy ya es exigencia bajo BIS III), mensual o
trimestralmente, y sus resultados deben ser revisados y discutidos por
la alta direccin (gobierno corporativo).
 Stress Testing

El stress testing consta de tres partes:

- Generar escenarios

- Revaluar el portafolio

- Resumir los resultados

 Stress Testing
Generar escenarios: la replica del creble peor escenario es el aspecto
clave del stress testing.

Estos escenarios deben ser de magnitud y direccin para las variables

individuales, as como para la interaccin entre ellas (la correlacin y
causalidad).

Stress de riesgos de mercado:

- pasados crashes: Octubre 87, Mxico 94, Asia 97, crisis 2008.
- analizar movimientos diarios, semanales y mensuales por clase de
activo y pas.
- modificar correlaciones (incluyendo signo).
- Tapering: qu pasa en tasas si se cierra Programas de Estmulo?
 E6: Stress Testing E7, VaR de Portafolio de 5 Acciones (1da)

Mercado: divisas i, = ( 1.5%, 2.7%, 2.1%, 0.9%, 0.6% )

VaR a (99%) = -180 * 2.33 * a* (1)1/2 = a = -6.29

VaR b (99%) = + 50 * 2.33 * b * (1)1/2 = b = 3.15
VaR c (99%) = +100 * 2.33 * c * (1)1/2 =c = 4.89
VaR d (99%) = - 20 * 2.33 * d * (1)1/2 = d = -0.42
VaR e (99%) = +150 * 2.33 * e * (1)1/2 = e = 2.10

/VaR/ individuales stress= 16.85 5.62 (normal)

ri,rj = ( a,b , a,c , a,d , a,e, b,c , b,d , b,e , c,d , c,e , d,e ) = ( -0.4, -0.2, 0.5, 0, 0.3, 0, 0.8, 0, 0, -0.9)

VaR (99%, 1 da, stress) = y (sera la prdida diaria al 1% )

 E6: Stress Testing, VaR de Portafolio de 5 Acciones (DEAR)
VaR (99%) = [ (a)2 + (b)2 + (c)2 + (d)2 + (e)2 + 2*(a)*(b)*(-0.4) + 2*(a)*(c)*(-0.2) +
2*(a)*(d)*(0.5) + 2*(a)*(e)*(0) + 2*(b)*(c)*(0.3) + 2*(b)*(d)*(0) + 2*(b)*(e)*(0.8) +
2*(c)*(d)*(0) + 2*(c)*(e)*(0) + 2*(d)*(e)*(-0.9) ]1/2

VaR (99%) = [ (-6.3)2 + (3.15)2 + (4.89)2 + (-0.42)2 + (2.1)2 + 2*(-6.3)*(3.15)*(-0.4)

+ 2*(-6.3)*(4.89)*(-0.2) + 2*(-6.3)*(-0.42)*(0.5) + 2*(-6.3)*(2.1)*(0)
+ 2*(3.15)*(4.89)*(0.3) + 2*(3.15)*(-0.42)*(0) + 2*(3.15)*(2.1)*(0.8)
+ 2*(4.89)*(-0.42)*(0) + 2*(4.89)*(2.1)*(0) + 2*(-0.42)*(2.1)*(-0.9)]1/2

VaR (99%) = [ 39.7 + 9.9 + 23.91 + 0.18 + 4.41 + 15.88 + 12.32 + 2.65 + 0 + 9.24 + 0
+ 10.58 + 0 + 0 + 1.59]1/2

VaR (99%, 1 da, stress) = 11.4 (versus 1.1 de riesgo normal)

 La Medicin de Riesgos

Antecedentes.

Modelos Internos de Medicin de Riesgos: El Valor en

Riesgo (VaR).

Regulacin Financiera de Modelos Internos y

Requerimientos de Capital
 Regulacin Financiera: Basilea 96
Requisitos de la Enmienda de 1996 (al primer acuerdo de capital de 1988)
sobre Modelos Internos:

1. El sistema de administracin de riesgos de la empresa es

conceptualmente adecuado y ha sido implementado con integridad
(estndares cualitativos).

2. La empresa tiene personal entrenado en el uso de modelos internos

no slo en Front Office, sino tambin en la Unidad de Riesgos, Auditoria y,
si es necesario en el Back Office.

3. Los modelos de la empresa, de acuerdo al juicio del supervisor,

deben tener una precisin razonable.

4. La empresa realiza regularmente pruebas de estrs o peor

escenario.
 Regulacin Financiera: Basilea 96
Regulacin Prudencial de Basilea 96 sobre el Modelo Interno Valor en
Riesgo (VaR):

- El VaR debe computarse diariamente y al 99% de confianza estadstica (2.33 veces la

volatilidad) y con un perodo de tenencia mnimo de 10 das (en promedio) para las
posiciones computables tanto de balance como fuera de balance.

- La muestra de datos diarios para estimar el VaR debe contener al menos un ao (las
ltimas 252 observaciones diarias), salvo que el supervisor considere una muestra
diferente.

En este punto, el supervisor local deber evaluar la adopcin por parte de las empresas
de las distintas formas de calcular o proyectar la volatilidad. No obstante, el BIS permite el
uso del mtodo de media mvil simple de la serie de los retornos para la estimacin de la
volatilidad futura.
 Regulacin Financiera
Regulacin Prudencial de Basilea 96:

- La actualizacin de la data no debe ser con frecuencia menor a una vez cada tres
meses, as como cada vez que los precios de mercado sufran cambios materiales.

- La metodologa usada para el clculo del VAR es decisin de la empresa: Mtodo de

Varianzas y Covarianzas, Simulacin Histrica o Simulacin de Montecarlo.

- Las empresas deben capturar las caractersticas de riesgo propias de las opciones
como su comportamiento no lineal y su riesgo vega.

- Diariamente, cada empresa debe asignar el requerimiento de capital equivalente al

factor de multiplicacin por el nmero que resulte mayor entre la medida VaR del da
previo y el VaR promedio de los ltimos 60 das tiles.
 Regulacin Financiera
Regulacin Prudencial de Basilea 1996 sobre VaR:

cargo de capital = 3 * mximo (VaRt-1 , VaRi/60)

- El factor de multiplicacin ser fijado por el supervisor dependiendo de

qu tan adecuado sea el sistema de administracin de riesgos de
mercado de la empresa. Pero, como mnimo, ste ser de 3. Este punto
es de especial relevancia en mercados emergentes por cuanto se aprecia
una heterogeneidad en la gestin de riesgos.

- Dependiendo de la evaluacin de los resultados del back-testing, se

aadir un plus al factor de multiplicacin, el cual variar entre 0 y 1.
Ejercicio propuesto: VaR de Portafolio de 4 Acciones

Del ejemplo 2 se sabe que una empresa del sistema financiero

mantiene una inversin de 2,100 en una cartera de mercado:
A = 900
B = 400
C = 500
D = 300

Se calcul que accin i,= ( 0.5%, 0.9%, 0.7%, 0.3% )

ri,rj = (a,b, a,c, a,d, b,c, b,d, c,d) = ( 0.9, 0.5, 0, -0.3, 0.2, 0.6)

Calcule el requerimiento de capital por riesgo precio.

 Solucin: VaR de Portafolio de 4 Acciones
Desarrollo:

VaR a (99%) = +900 * 2.33 * a* (10)1/2 = 33

VaR b (99%) = +400 * 2.33 * b * (10)1/2 = 27
VaR c (99%) = +500 * 2.33 * c * (10)1/2 = 26
VaR d (99%) = +300 * 2.33 * d * (10)1/2 = 7

VaR Cartera (99%, 10) = 55 millones

Requerimiento de Capital = 3*VaR (99%) = 3*55 = 165 millones

Ser la asignacin de capital por riesgo cambiario (7.9% de la

inversin).
 E7: VaR de Portafolio de Divisas y Requerimiento de Capital
Datos de Mercado: divisas i, = ( 0.5%, 0.9%, 0.7%, 0.3%, 0.2% )

VaR a (99%) = -180 * 2.33 * a* (10)1/2 = a = -6.64

VaR b (99%) = + 50 * 2.33 * b * (10)1/2 = b = 3.32
VaR c (99%) = +100 * 2.33 * c * (10)1/2 =c = 5.15
VaR d (99%) = - 20 * 2.33 * d * (10)1/2 = d = -0.44
VaR e (99%) = +150 * 2.33 * e * (10)1/2 = e = 2.21

/VaR/ individuales = 17.76

ri,rj = ( a,b , a,c , a,d , a,e, b,c , b,d , b,e , c,d , c,e , d,e )
= ( 0.2, 0.5, 0, 0.1,-0.3, 0.7, 0.4, 0.6, -0.9, -0.5)

Requerimiento de Capital = 3*VaR (99%, 10 das) = 3*3.47 = 10.42 millones

Ser la asignacin de capital por riesgo cambiario.

 E7: VaR de Portafolio de Divisas y Requerimiento de Capital
VaR (99%) = [ (a)2 + (b)2 + (c)2 + (d)2 + (e)2 + 2*(a)*(b)*(0.2) + 2*(a)*(c)*(0.5)
+ 2*(a)*(d)*(0) + 2*(a)*(e)*(0.1) + 2*(b)*(c)*(-0.3) + 2*(b)*(d)*(0.7) +
2*(b)*(e)*(0.4) + 2*(c)*(d)*(0.6) + 2*(c)*(e)*(-0.9) + 2*(d)*(e)*(-0.5) ]1/2

VaR (99%) = [ (-6.64)2 + (3.32)2 + (5.15)2 + (-0.44)2 + (2.21)2 + 2*(-6.64)*(3.32)*(0.2)

+ 2*(-6.64)*(5.15)*(0.5) + 2*(-6.64)*(-0.44)*(0) + 2*(-6.64)*(2.21)*(0.1)
+ 2*(3.32)*(5.15)*(-0.3) + 2*(3.32)*(-0.44)*(0.7) + 2*(3.32)*(2.21)*(0.4)
+ 2*(5.15)*(-0.44)*(0.6) + 2*(5.15)*(2.21)*(-0.9) + 2*(-0.44)*(2.21)*(-0.5)]1/2

VaR (99%) = [ 44.09 + 11.02 + 26.52 + 0.19 + 4.88 8.82 34.20 + 0 2.93 10.26
- 2.05 + 5.87 2.72 20.49 + 0.97 ]1/2 = 3.47

3*VaR (99%) = 10.42 (capital requerido por riesgo cambiario)

Regulacin Financiera

Regulacin Prudencial sobre VaR de Riesgos de

Mercado: de 1996 al 2009.

Basilea 2.5 (BIS 2009) Revisions to the Basel II

market risk framework. BCBS, July
Antecedentes:

- BIS (2009)..

- BIS (2009b). Guidelines for computing capital

for incremental risk in the trading book - final
version. BCBS, July.
Principales Cambios:

Los cambios ms relevantes de B.2.5 afectan

principalmente a los modelos internos, en este mbito
destacan el fortalecimiento del enfoque VaR y el cargo
de capital incremental (IRC).

Cargos mnimos de capital en B.II (viene de 1996) y B.2.5 (*):

Basilea II Basilea 2.5

c = 3*VaR c = 3*VaR + 3*VaRstress

(*) Los factores de 3 son mnimos. Los bancos debern incrementar estos factores en una cantidad
proporcional al desempeo ex-post de sus modelos. Fuente: BIS(2009).
E8: VaR de Portafolio de Divisas y Requerimientos de Capital

Resumen:

Basilea II Basilea 2.5

c = 3*VaR (10d) c = 3*VaR + 3*VaR stress

3*VaR (99%) = 10.4 vs = 110

 Bibliografa
Jorion. Valor en Riesgo, Editorial Limusa, 2002.

Saunders, Anthony & Cornett, Marcia. Financial Institutions

Management, McGraw-Hill, Quinta Edicin, 2006.