ADMINISTRACION FINANCIERA

Parte IV
Captulo 3. Inversiones de
capital a largo plazo.-
Puntos 1 - 4.

CPN. Juan Pablo Jorge

Ciencias Econmicas
Tel. (02954) 456124/433049
jpjorge@speedy.com.ar

1
 Sumario
1. Proyectos de inversin.-
2. Mtodos de evaluacin de inversiones.-
3. Anlisis de riesgo.-

2
 Proyecto de Inversin

Conjunto de antecedentes que permite juzgar cualitativa y

cuantitativamente las ventajas y desventajas econmicas de
asignar recursos a determinada iniciativa (produccin de bienes o
servicios).-

Conjunto de antecedentes = preparacin o formulacin del proyecto.-

Estimacin de ventajas y desventajas econmicas = evaluacin del
proyecto.-

En suma, conforman el proceso que involucra el estudio de

proyectos.-

3
 Proyecto de Inversin
PARA QU HACER ESTUDIO DE PROYECTOS?
Impedir/evitar la ejecucin de malos proyectos
Prevenir que se rechacen buenos proyectos
Determinar la consistencia entre los componentes del proyecto
Evaluar las fuentes de riesgo y su magnitud
Analizar la forma de reducir tales riesgos o de distribuirlos de
manera eficiente

4
 Etapas

E P
IDEA S R
T D O
U Y
PRE-FACTIBILIDAD D E E
I C
O T
FACTIBILIDAD O

EJECUCION

OPERACION

5
 Estudio del Proyecto
FORMULACIN DEL PROYECTO:
Obtencin de la informacin en base a la idea proyecto
Sistematizacin de la informacin
Bases para la formulacin de los flujos de fondos
EVALUACIN DEL PROYECTO:
Formulacin de los flujos de caja
Anlisis cualitativo
Determinacin de rendimientos y anlisis de riesgo
MDULOS DEL ESTUDIO DE PROYECTO:
Mdulo de mercado
Mdulo tcnico
Mdulo de organizacin y administracin
Mdulo financiero

6
 Mdulo Tcnico

Cuantificar inversiones.-
Descripcin del proceso productivo.-
Determinar requerimientos de insumos.-
Determinar costos de operacin.-
Tamao y localizacin.-

7
 Mdulo Mercado

El consumidor y la demanda del mercado y del

proyecto actuales y proyectadas.-
La competencia y la oferta del mercado y del proyecto,
actuales y proyectadas.-
Comercializacin del producto del proyecto.-
Los proveedores y la disponibilidad y precio de los
insumos, actuales y proyectadas.-

8
 Mdulo Organizativo
Organizacin administrativa
Procedimientos
Aspectos legales
DEFINIR NECESIDADES DE PERSONAL
Ej.: M.O.I.
ACTIVIDADES A TERCERIZAR
Costos de inversin
Costos de operacin
LEGALES
Aspectos tributarios
Permisos y patentes
Constitucin empresa

9
 Mdulo Financiero

Sistematiza la informacin de los Mdulos Anteriores.-

Determina inversiones, ingresos y egresos.-
Determina impacto impositivo.-
Formula los flujos de caja proyectados.-
Determina variables de riesgo y su impacto en el
rendimiento.-
Determina indicadores de rentabilidad del proyecto:
Punto de vista de la inversin total.-
Punto de vista del propietario.-

10
 Estudio del Proyecto

11
 Inversin

ENFOQUE CONTABLE: Son las realizadas con el nimo de

obtener una renta u otro beneficio, explcito o implcito, y que no
forman parte de los activos dedicados a la actividad principal del
ente y las colocaciones efectuadas en otros entes.-
(concepto dado por las Resoluciones Tcnicas de la
F.A.C.P.C.E.)
ENFOQUE EN FINANZAS: Asignacin/uso/aplicacin de
recursos econmicos/financieros en el marco de los objetivos del
ente que ejecute el proyecto.-

12
 Determinacin Inversiones. Ingresos y egresos

Cmo lo hace la contabilidad?

Cmo lo hace el estudio de proyecto?

Criterio Financiero:
Enfoque de la inversin total (Econmico)
Enfoque del propietario/accionista (Financiero)
Flujo de Fondos:
Neto
Incrementales

13
 Perfil del flujo de fondos
(-) FLUJO DE FONDOS NETO (+)

Etapa Operativa

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15
Perodo Aos de Vida del proyecto
de
inversin
inicial

14
 Inversiones

ACTIVOS FIJOS: terrenos - edificios - maquinaria - equipos -

instalaciones - construcciones complementarias.-
ACTIVOS INTANGIBLES: gastos de organizacin y constitucin
de la sociedad, patentes, licencias, gastos de prueba y puesta en
marcha.-
IMPREVISTOS: inversiones no consideradas en el proyecto (%
del total de inversin).-
CAPITAL DE TRABAJO: conjunto de recursos necesarios para la
operacin normal del proyecto durante un ciclo productivo para
una capacidad y tamao determinado, bajo la forma de activos
corrientes - pasivos corrientes.-

15
 Activos Fijos sujetos a depreciacin

Por qu usar el concepto de depreciacin?

Por qu la depreciacin se excluye del flujo de
efectivo?
Uso del concepto de depreciacin en el clculo del
perfil de flujo de caja:
Para estimar el pago de impuestos .-
Para estimar el valor de liquidacin de los activos
(depreciacin econmica).-

16
 Consideraciones sobre el capital de trabajo
Capital de trabajo = Saldo de efectivo + Cuentas por cobrar - Cuentas
por pagar + Inventarios + Gastos prepagados - Obligaciones
devengadas.-
Resulta clave planear y registrar las necesidades de capital de
trabajo para la viabilidad del proyecto.-
A menudo estas necesidades no se presentan adecuadamente en
las propuestas de los proyectos, poniendo en grave riesgo el
desarrollo exitoso del proyecto.-
Considerar:
Magnitud ptima de cada rubro.-
Duracin del ciclo dinero mercadera dinero.-
La inversin en capital de trabajo no slo debe determinarse para el
inicio de la actividad del proyecto sino tambin los incrementos y
decrementos de la misma durante la etapa operativa.-

17
 Ingresos del proyecto

Ventas del producto o servicio objeto del proyecto

Venta de subproductos y residuos
Venta de activos
Ahorro de costos y gastos
Valor residual de activos
Prstamos recibidos (cuando se trabaja desde el punto de vista
del propietario)

18
 Egresos del proyecto

Costos y gastos erogables (sean de produccin, de

comercializacin o de administracin).-
Costos de Oportunidad.-
Elemento clave en los proyectos de rehabilitacin de bienes
existentes o cuando el propietario aporta bienes propios al
proyecto .-
Se determina en base a Valores en Uso o Valores de
Liquidacin, tal como se explica en caso de valores residuales.-
Impuestos.-
Intereses y amortizacin de prstamos (cuando se trabaja
desde el punto de vista del propietario).-
Inversiones en el proyecto, con el alcance ya definido.-

19
 Determinacin de valores residuales

Usualmente el final del proyecto no significa el final de un negocio

A menudo la vida de un proyecto se extiende por encima de
nuestra capacidad de predecir el futuro
Ambas preocupaciones se resuelven si estimamos los valores
residuales para los activos en el ltimo ao del flujo de caja
Ello implica considerar como ingreso el valor de los activos
residuales

20
 Mtodos de evaluacin de inversiones

METODOS QUE NO TIENEN EN CUENTA EL VALOR

DEL DINERO EN EL TIEMPO:
PERIODO DE REPAGO
METODOS QUE TIENEN EN CUENTA EL VALOR
DEL DINERO EN EL TIEMPO:
VALOR ACTUAL NETO
TASA INTERNA DE RETORNO
PERIODO DE REPAGO DESCONTADO

21
 Perodo de repago

OTRAS DENOMINACIONES: Perodo de recupero, plazo de

recuperacin de la inversin, pay-back.-
CONCEPTO:
Es el perodo de tiempo necesario para que los flujos de fondos
netos generados por el proyecto permitan recuperar el valor de la
inversin inicial.-
REGLA DE DECISION:
Se debe definir el periodo de recupero objetivo
Se aceptan todos aquellos proyectos cuyo perodo de recupero
fuere menor al fijado como objetivo.-
FORMAS DE CALCULO:

22
 Perodo de repago

Inversin Flujos de fondos Perodo

Inversin
inicial 1 1 3 repago
A 3.000,00 1.500,00 1.500,00 7.500,00 2 aos
B 3.000,00 3.000,00 7.500,00 2 aos
C 3.000,00 1.500,00 1.500,00 12.500,00 2 aos

Conclusin: las tres tienen el mismo perodo de repago

pero
es indistinto realizar cualquiera de ellas?

23
 Valor del dinero en el tiempo

SON EQUIVALENTES FONDOS GENERADOS EN DISTINTOS

MOMENTOS?
TIENEN IGUAL VALOR LOS $ 1.500 DEL AO 1 QUE LOS $
1.500 DEL AO 2?
NO
UN PESO HOY VALE MAS QUE UN PESO MAANA.-
PORQUE LOS FONDOS INVERTIDOS HOY EMPIEZAN YA
A GENERAR RENDIMIENTO.-
PORQUE EL CONSUMO ACTUAL ES MAS VALIOSO QUE
EL CONSUMO FUTURO.-
UN PESO HOY ES MAS SEGURO QUE UN PESO
MAANA.-

24
 Valores actuales
CUANTO VALEN HOY LOS $ 1.500.- QUE GENERA EL PROYECTO "A"
EN EL AO 1?
VALOR ACTUAL = 1.500 * Factor de Actualizacin.-
1
FACTOR DE ACTUALIZACION =
donde:
(1 + i)
i = tasa de inters, en tanto por uno, definida como la
recompensa que se exige por esperar un ao.

CUANTO VALEN HOY LOS $ 1.500.- QUE GENERA EL PROYECTO "A"

EN EL AO 2?
VALOR ACTUAL = 1.500 * Factor de Actualizacin.

1
FACTOR DE ACTUALIZACION =
(1 + i)2

25
 Valor actual neto (VAN)
CONCEPTO: Es el valor presente (actual) de los flujos de fondos
que un proyecto ha de generar deducida la inversin inicial.- Mide
el cambio absoluto en la riqueza.-
DETERMINACION:
n

FFt
DONDE:
VAN = Io + t=1
(1 + i)t
Io = inversin inicial.-
FF = Flujos de fondos t = flujo de fondos del perodo t.-
t = nmero del perodo de 1 hasta n.-
i = tasa de corte.-
= Sumatoria del perodo 1 al n

26
 Valor actual neto (VAN)
SECUENCIA PARA SU DETERMINACION EN DECISIONES DE
INVERSION
Determinar la inversin inicial.-
Determinar los flujos de fondos anuales para el perodo
definido como horizonte de planeamiento.-
Definir la tasa de corte aplicar.-
Calcular el VALOR ACTUAL NETO

DECISION:
Se aceptan todos aquellos proyectos cuyo valor actual neto sea
positivo.-
En el caso de proyectos mutuamente excluyentes se acepta aquel
que reporte el mayor valor actual neto.-

27
 Valor actual neto (VAN)

PROYECTO INVERSION FLUJOS DE FONDOS VALOR ACTUAL NETO

INICIAL AO 1 AO 2 AO 3 0.1 0.15 0.2
A -3,000.00 1,500.00 1,500.00 7,500.00 5,238.17 4,369.94 3,631.94
B -3,000.00 0.00 3,000.00 7,500.00 5,114.20 4,199.80 3,423.61
C -3,000.00 1,500.00 1,500.00 3,000.00 1,857.25 1,411.11 1,027.78
TASAS A B C
10.00% 5,238.17 5,114.20 1,857.25
20.00% 3,631.94 3,423.61 1,027.78
25.00% 3,000.00 2,760.00 696.00
30.00% 2,455.17 2,188.89 406.92
35.00% 1,982.47 1,694.41 153.48
40.00% 1,569.97 1,263.85 -69.97
45.00% 1,208.04 887.00 -268.03
50.00% 888.89 555.56 -444.44
55.00% 606.12 262.73 -602.30
60.00% 354.49 2.93 -744.14
65.00% 129.64 -228.48 -872.11
70.00% -72.05 -435.38 -987.99
75.00% -253.64 -620.99 -1,093.29

28
 Valor actual neto (VAN)

6,000

5,000

4,000

3,000

2,000
PROYECTO A
1,000 PROYECTO B
PROYECTO C
0
10% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 75%
-1,000

-2,000
TASA DE INTERES

29
 Tasa interna de retorno (TIR)

ES LA TASA QUE HACE CERO EL VALOR ACTUAL NETO.- ES

LA TASA QUE HACE QUE, EN TERMINOS DE VALOR
PRESENTE, LOS INGRESOS Y EGRESOS DEL PROYECTO
(INCLUIDA LA INVESION) SEAN IGUALES.-

PROYECTO INVERSION FLUJOS DE FONDOS T.I.R.

INICIAL AO 1 AO 2 AO 3

A -3,000.00 1,500.00 1,500.00 7,500.00 68.15%

B -3,000.00 0.00 3,000.00 7,500.00 60.06%
C -3,000.00 1,500.00 1,500.00 3,000.00 38.37%

30
 Tasa interna de retorno (TIR)
SECUENCIA PARA SU DETERMINACION EN DECISIONES DE
INVERSION
Determinar la inversin inicial.-
Determinar los flujos de fondos anuales para el perodo
definido como horizonte de planeamiento.-
Definir la tasa de corte aplicar.-
Calcular la TASA INTERNA DE RETORNO
CALCULO MANUAL: Por aproximaciones sucesivas
UTILIZACION DE CALCULADORAS FINANCIERAS O
PLANILLAS DE CALCULO
DECISION:
Se aceptan todos aquellos proyectos cuya tasa interna de retorno
sea superior a la tasa de corte.-

31
 Problemas con la TIR

Proyectos con mltiples tasas interna de retorno:

PROYECTO INVERSION FLUJOS DE FONDOS V.A.N. T.I.R.
INICIAL AO 1 AO 2 0.15
D (100,000) 300,000 (200,000) 9,641 VARIAS

TASA V.A.N.
0.00% 0.00
5.00% 4,308.39
10.00% 7,438.02
15.00% 9,640.83
20.00% 11,111.11
25.00% 12,000.00
30.00% 12,426.04
50.00% 11,111.11
100.00% 0.00
200.00% -22,222.22
400.00% -48,000.00

32
 Problemas con la TIR

PROYECTO CON MAS DE UNA T.I.R.

20000
10000
0
0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

50%

100%

200%

400%
-10000
V.A.N.
-20000
-30000
-40000
-50000
-60000

33
 Problemas con la TIR

PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES

CON TAMAOS DIFERENTES

CON DIFERENTES PERIODOS DE VIDA
CON DIFERENTES FECHA DE INICIO

EN ESTOS CASOS EL METODO ARROJA RESULTADOS

TALES QUE NO ES ACONSEJABLE SU UTILIZACION.-

34
 Problemas con la TIR

Proyectos mutuamente excluyentes, tamaos diferentes:

CONCEPT OS Inv. Inicial AO 1 AO 2 AO 3 VAN (i=0,10) T IR
PROYECTO A (10,000.00) 6,500.00 6,500.00 7,000.00 6,540 43.94%
PROYECTO B (20,000.00) 12,000.00 12,000.00 12,000.00 9,842 36.31%
Proyecto incremental (10,000.00) 5,500.00 5,500.00 5,000.00 3,302 28.27%

T ASAS "A" "B" Incremental

5.00% 8,133.03 12,678.98 4,545.95
10.00% 6,540.20 9,842.22 3,302.03
15.00% 5,169.72 7,398.70 2,228.98
20.00% 3,981.48 5,277.78 1,296.30
25.00% 2,944.00 3,424.00 480.00
30.00% 2,032.32 1,793.35 -238.96
35.00% 1,226.44 350.56 -875.88
36.31% 1,030.70 -0.09 -1,030.79
40.00% 510.20 -932.94 -1,443.15
43.94% 0.25 -1,847.53 -1,847.78
45.00% -129.57 -2,080.45 -1,950.88
50.00% -703.70 -3,111.11 -2,407.41

35
 Problemas con la TIR

Proyectos mutuamente excluyentes, tamaos diferentes:

VALOR ACTUAL NETO

14,000

12,000

10,000

8,000 PROYECT O A
PROYECT O B
6,000

4,000

2,000

-2,000

-4,000

ZONA DIVERGENCIA: ZONA CONCORDANCIA:

Por TIR elijo "A", por VAN elijo "B" Por TIR y por VAN elijo "A"

36
 Problemas con la TIR

Proyectos mutuamente excluyentes, tamaos diferentes:

V ALO R ACT UAL N E T O

5,000

4,000

3,000

2,000
PROYECTO
1,000
INCREMENTAL
0

-1,000

-2,000

-3,000

37
 Problemas con la TIR

Proyectos mutuamente excluyentes, casos especiales:

ALTERNATIVAS CON DISTINTOS PLAZO DE DURACION
formas para su resolucin: utilizar VAN
Repetir el proyecto en el tiempo, hasta que las alternativas
tengan los mismos perodos de vida.-
Estimar un valor anual equivalente: para cada alternativa se
determina la cuota anual equivalente al valor actual neto del
proyecto.- Luego se resuelve por comparacin entre las
cuotas anuales equivalentes (procedimiento muy til cuando
los flujos de fondos son slo de egresos).-
Ver Brealey y Myers.-

38
 Perodo de repago descontado

Responde al concepto del perodo de repago, pero

computando los flujos de fondos de cada ao en trminos
de valor presente.-
Secuencia para su determinacin:
Determinar la inversin inicial.-
Determinar los flujos de fondos anuales.-
Definir la tasa de corte aplicar.-
Calcular el valor actual del flujo de fondos de cada ao.-
Determinar cunto tiempo se necesita para recuperar la
inversin inicial con los flujos de fondos expresados en
valores actuales.-
La decisin se toma en base al perodo de repago
determinado y el fijado como objetivo.-

39
 Tasa de corte

Es la tasa de descuento que se utiliza para calcular el VAN o la

que se utiliza para comparar con la TIR.-
Se la define como la tasa de costo de capital: lase la que el
inversionista exige a la inversin por renunciar a un uso
alternativo de los recursos en proyectos de riesgos equivalentes.-
Es un concepto de costo oportunidad para riesgos similares.-
Qu implica la consideracin del riesgo en la evaluacin?
Qu debera tenerse en consideracin?

40
 Anlisis de riesgo

POR QUE?
Los resultados de un proyecto se dan a lo largo del tiempo
Cada variable que afecta el VAN est sujeta a un alto nivel de
incertidumbre
La informacin necesaria para estimar la variabilidad es
costosa de adquirir
Se necesita reducir la probabilidad de llevar a cabo un mal
proyecto o de rechazar uno bueno

41
 Anlisis de riesgo

METODOS:

Anlisis de sensibilidad

Anlisis de escenarios

Mtodo de simulacin Monte Carlo

42
 Anlisis de sensibilidad

Estima la sensibilidad de los resultados del proyecto (VAN) a

cambios de un parmetro. Anlisis que pasa si
Permite conocer que variables son importantes como fuente de
riesgo
Una variable es importante dependiendo de:
A) Su participacin porcentual en los beneficios o costos
B) Su rango de valores probables
El anlisis de sensibilidad permite determinar la direccin del
cambio en el VAN
El anlisis de punto de quiebre (Break-even) permite determinar
cunto una variable puede cambiar hasta que su VAN se vuelva
negativo

43
 Anlisis de sensibilidad LIMITACIONES
1.- Rango y distribucin de probabilidad de variables
El anlisis de sensibilidad tpicamente no representa el posible
rango de valores
El anlisis de sensibilidad no representa las probabilidades para
cada rango. Generalmente hay una pequea probabilidad de estar
en el extremo
2.- Direccin de los efectos
Para la mayora de variables la direccin es obvia
A) Ingresos suben VAN sube
B) Costos suben VAN baja
C) Inflacin No tan obvio
3.- Un anlisis basado en el cambio en una sola variable no es
realista porque las variables estn correlacionadas
Un mtodo que toma en cuenta estos efectos combinados o
correlacionados es el anlisis de escenarios

44
 Anlisis de escenarios
El anlisis de escenarios reconoce que ciertas variables estn correlacionadas.
Como resultado un pequeo nmero de variables puede ser alterado de
manera consistente al mismo tiempo
Cul es el conjunto de circunstancias que producen diferentes casos o
escenarios?
El peor caso / caso pesimista
Caso ms probable / el mejor estimado
El mejor caso / caso optimista
Nota: El anlisis de escenarios no toma en cuenta la probabilidad de los casos que
ocurren.
La interpretacin es fcil cuando los resultados son robustos:
Aceptar proyecto si VAN> 0 an en el peor caso
Rechazar proyecto si VAN< 0 an en el mejor caso
Si VAN es a veces positivo o negativo, los resultados no son concluyentes

45
 Montecarlo

Una extensin del anlisis de sensibilidad y de escenarios

Simultneamente toma en cuenta las diferentes distribuciones de
probabilidades y los diferentes rangos de valores para las
variables claves del proyecto
Permite la correlacin entre variables
Genera una distribucin de probabilidad de resultados del
proyecto (VAN) en vez de un slo resultado
La distribucin de probabilidad del proyecto facilita la toma de
decisiones pero tener cuidado con la interpretacin y uso

46
 Montecarlo procesos para su utilizacin
1.- Modelo Matemtico: planilla del proyecto
2.- Identificar variables claves que son sensibles e inciertas
3.- Definir el riesgo
establecer un rango de opciones (mnimo y mximo)
asignar distribucin de probabilidad
4.- Identificar y definir variables correlacionadas
correlacin positiva o negativa
grado de correlacin
5.- Modelo de simulacin
6.- Anlisis de resultados
resultados estadsticos
distribuciones

47