CREACION De Valor

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Julio A. Sarmiento S.
Profesor - investigador
Departamento de Administracin
Pontificia Universidad Javeriana

Julio Alejandro Sarmiento Sabogal - 2002

 Objetivos
Conceptuales
Entender el concepto de generacin o creacin de
valor.

Instrumentales
Usar los criterios de decisin: VPN y TIR.
Creacin de Valor

OBJETIVO: GENERAR O CREAR VALOR

ECONOMICO

Existe generacin de valor cuando una inversin remunera

ms a sus accionistas que la mejor alternativa que ofrezca el
mercado con un nivel de riesgo similar.

Un ejemplo simple: Usted va ha emprender un proyecto en

el cual debe invertir $100 y este le pagar al final del ao
$150. Como no tiene dinero, decide prestar el dinero a un
banco que le cobra el 20% de intereses aunales.

Observe que ocurre....

Creacin de Valor
Diagrama de flujo de caja de la inversin:
$150

$100

Diagrama de flujo de caja del prstamo:

$100

$120

Diagrama de flujo de caja del resultado de la inversin:

$30

$0
Criterios decisorios
Buscan medir si los retornos ofrecidos por las
inversiones son mayores a las expectativas mnimas de
los inversionistas. Las rentabilidades exigidas por los
inversionistas son estractadas de la situacin del mercado
financiero, el cual asigna un costo a los recursos usados a
la inversin.

$$$
Criterios decisorios
Existen mltiples formas de evaluar alternativas,
entre ellas:
VPN (NPV): Valor presente Neto
TIR (IRR): Tasa Interna de retorno
TIR MODIFICADA (MIRR): TIR Modificada
TIR PONDERADA: TIR Ponderada
CAE (o CAUE): Costo anual equivalente
PR: Perodo de repago
EVA
Pero no todos estos mtodos son adecuados para la
evaluacin.
Criterios decisorios

Tipos de Alternativas:
Dependientes:
Dependientes Se puede invertir en todos o
en ninguno si y solo si se aceptan los dos.
Independientes:
Independientes La decisin que se tome en
cualquiera de ellos no afecta al otro.
Excluyentes Cuando se acepta
Mutuamente Excluyentes:
alguno, automticamente se rechaza el otro.
Criterios decisorios

Decisiones:
Dependientes:
Dependientes Aceptar o rechazar
Independientes Aceptar o
Independientes:
rechazar.
Mutuamente Excluyentes:
Excluyentes Aceptar
o rechazar. Ordenar
 Clases de costos...

Costos Muertos: Son todos los costos

pasados, su principal caracterstica es que
son irrecuperables.
Costos de oportunidad: Es el costo de la
mejor alternativa que se desecha, por invertir
en la que se est evaluando.
Costos de Capital: Es el valor que cobra un
tercero por los recursos que se van a invertir
en la opcin evaluada
 Clases de costos...
Costos Muertos
Un ejemplo:
Homero Cerquillo vende enciclopedias de la editora
Amazona y recibe una comisin por cada enciclopedia que
vende. La comisin es de $6.000 por enciclopedia.
Cerquillo ha estado tratando de vender a Olaf Tartn y ha
gastado $5,000 en atenciones a Tartn, sin que hasta el
momento se haya realizado la venta. Tartn, quien no tiene
contacto con ningn otro de los clientes de Cerquillo, le
dice que le comprar la enciclopedia su l le compra un
reloj por $2.500.

Debe Homero aceptar la propuesta?

Costos Muertos

Los $5.000 son costo muerto, porque ya es

imposible recuperarlos.

TODAS las erogaciones hechas en el pasado son

costos muertos, ya no se pueden recuperar
 LA TASA DE DESCUENTO

Esta
invertida a COSTO DE
cierta OPORTUNIDAD
Se tiene el rentabilidad
1 Capital
Costo
del
Se tiene una Capital
parte propia Propio COSTO
PROMEDIO
3 TASA DE
DEL
CAPITAL DESCUENTO
Otra parte se Costo
solicita por de (CPC)
prstamo la
Deuda
No se tiene
2 el Capital
Se solicita COSTO DE
prstamo CAPITAL
VPN

El Valor Presente Neto calcula la diferencia entre

el valor actual de los ingresos y los costos.

V: El resultado es un valor en pesos.

P: Descontados a precios de hoy
N: Ingresos Egresos (Capex & Opex)

Inversiones
(Activos)
Gasto corriente
VPN

El Valor Presente Neto calcula la diferencia entre

el valor actual de los ingresos y los costos.

V: El resultado es un valor en pesos.

P: Descontados a precios de hoy
N: Ingresos Egresos (Capex & Opex)

Inversiones
(Activos)
Gasto corriente
VPN
Utilidad = Ingresos - Egresos
U=150 100 = 50 $150

$100
Con cul tasa se traen Los ingresos por lo general
a Valor actual? estn en el futuro

VPN = VA (Ingresos) VA (costos y gastos)

150 150
VPN = 100 VPN = 100 = 36.36
(1 + i )1
(1 + 0.1)1
VPN
Una explicacin grfica

$50 Utilidad

Recuperacin de la
$100

inversin
$100
VPN
La agregacin de valor...
Al traer los ingresos futuros a Valor Actual, se est
evaluando implcitamente la AGREGACION DE
VALOR DE LA INVERSION

150
VPN = 50 100 * 10%
(1 + 0.1)1

Se le estn restando a las utilidades del proyecto, la

utilidad que producira la mejor opcin del mercado (costo
de oportunidad) con un nivel de riesgo similar
VPN
Una explicacin grfica
40
Remanente VPN VA = = 36.36
(1 + 0.1)1

$40
Utilidad
$50
Costo del dinero
$10

Inversin
$100
VPN
La agregacin de valor...

Es decir, esta inversin supera a la MEJOR OPCION

del mercado en $36.36, por lo tanto, est generando
valor para la compaa
Remanente
Remanente = VPN
$40
Costo del
Utilidad
Costo $50
del dinero
dinero
$10

Inversin
$100
VPN

n Ij n Ej
VPN =
j =0 (1 + i ) j
j =0 (1 + i ) j

Donde:
j = Perodo
I = Ingresos
i = Tasa
E = Egresos
n = Ultimo perodo
VPN = Valor Presente Neto
VPN

Regla de la decisin del VPN

Si VPN > 0 acepte
Si VPN < 0 rechace
Si VPN = 0 indiferente
El VPN UNA EXPLICACION GRAFICA

Grfico VPN

$60
$50
$40
$30
$20
$10
$-
- $10 0 % 20% 40% 60%
- $20
Ta s a d e D e s c ue nt o
VPN

En Excel

VA
Cuando se tienen cuotas uniformes, periodos iguales y tasas
constantes.

Ventajas:
En proyectos constantes de bastantes periodos, no es necesario
construir todo el flujo.

Tenga cuidado con:

Se debe cambiar el signo del resultado, pues la funcin siempre los
invierte.
VPN

En Excel

VNA
Cuando se tienen periodos iguales y tasas constantes.

Ventajas:
Su aplicacin es muy sencilla. No requiere cambios de signos.

Tenga cuidado con:

El rango del Valor 1 debe estar entre el primer y el ltimo perodo.
Esto quiere decie en trminos prcticos que nunca se incluye el perodo
inicial.
VPN

En Excel
Calcular el VPN de los siguientes proyectos, teniendo en
cuenta que la tasa de descuento del inversionista es del 20%

Perodo A B
0 -2.300.000 -2.300.000
1 750.000 300.000
2 750.000 200.000
3 750.000 100.000
4 750.000 0
5 4.750.000 9.500.000

VA o VNA
VNA
VPN
Este es la nomenclatura que usa
Excel para las funciones

El resultado de esta funcin tiene el

signo contrario al flujo de ingresos

El resultado de esta funcin es el valor

actual de los flujos futuros

Observe que se le rest

el valor de la cuota al
ltimo perodo

Observe que se puede usar

cualquiera de las cuotas
anuales como Pago
VPN
Observe que se
cambi el signo
de la funcin

Observe que para poder

calcular el VPN, es necesario
incluir la suma inicial
 VPN

El resultado de esta funcin tiene el

mismo signo al flujo de ingresos

Observe que para poder calcular el VPN,

es necesario incluir la suma inicial

Observe que solo se han incluido los

valores desde uno hasta el final

El resultado de esta funcin es el valor

actual de los flujos futuros
TIR

La Tasa Interna de Retorno calcula la

rentabilidad del Proyecto.

T: El resultado es porcentual.
I: Solo toma en cuenta la informacin del proyecto
R: Ingresos Egresos (Capex & Opex)

Inversiones
(Activos)
Gasto corriente
TIR

150
TIR = 100 = 0
(1 + i )1

150
TIR = i = 1
100
TIR = i = 0.5

Es decir, la TIR es aquella tasa que hace que el VPN

sea igual a cero.
TIR

n Ij n Ej
VPN = =0
j =0 (1 + i) j
j =0 (1 + i) j

Donde:
t = Perodo
I = Ingresos
i = Tasa (TD) Valor desconocido
E = Egresos
n = Ultimo perodo
TIR
Una explicacin grfica

Costo del
dinero

Inversin
La TIR. Una explicacin grfica

Grfico VPN

$60
$50
$40 TIR
$30
$20
$10
$-
- $10 0 % 20% 40% 60%
- $20
Ta s a d e D e s c ue nt o
TIR

Regla de la decisin de la TIR

Si TIR > TD acepte
Si TIR < TD rechace
Si TIR = TD indiferente
TIR

En Excel

TASA
Cuando se tienen cuotas uniformes y periodos iguales.

Ventajas:
En proyectos constantes de bastantes periodos, no es necesario
construir todo el flujo.

Tenga cuidado con:

Tenga cuidado con el signo de los flujos. Los ingresos deben tener
flujos positivos y los egresos flujos negativos.
TIR

En Excel

TIR
Cuando se tienen periodos iguales y tasas constantes.

Ventajas:
Su aplicacin es muy sencilla.

Tenga cuidado con:

A los periodos intermedios que no tengan flujos, se deben incluir ceros,
porque de lo contrario Excel supondr que el periodo no existe.
TIR

En Excel
Calcular el VPN de los siguientes proyectos, teniendo en
cuenta que la tasa de descuento del inversionista es del 20%

Perodo A B
0 -2.300.000 -2.300.000
1 750.000 300.000
2 750.000 200.000
3 750.000 100.000
4 750.000 0
5 4.750.000 9.500.000

TASA o
TIR
TIR
TIR

Observe que el valor actual

es negativo.

Observe que se le rest el

valor de la cuota al ltimo
perodo
TIR

Se debe incluir todo el

rango de datos, incluyendo
valores positivos y
negativos

A menos que sea usuario

experto en el tema, no debe
incluir ningn valor
 ECONOMIC
Valor Economico Agregado

VALUE ADDED
http://www.javeriana.edu.co/cursad/modulo.finanzas

Julio A. Sarmiento S.
Profesor - investigador
Departamento de Administracin
Pontificia Universidad Javeriana
Qu es el EVA?

El EVA es una metodologa para la

medicin de Generacin de Valor,
desarrollada y registrada por la firma
Stern Stewart & Co.

EVA = UAIDI ( AN x WACC )

UAIDI : Utilidad antes de intereses despus de impuestos
AN : Activo Neto
WACC : Costo promedio ponderado de capital
Qu es el EVA?
Afinando el clculo del EVA
Para el clculo de UAIDI:

Ingresos operativos
-Costos y gastos Operativos
= Utilidad antes de intereses, impuestos,
depreciaciones y amortizaciones (EBITDA)
-Depreciaciones y amortizaciones
= Utilidad antes de intereses e impuestos (EBIT)
-Impuestos sobre EBIT
= Utilidad Antes de Intereses y Despus de
Impuestos (UAIDI o NOPAT)
Qu es el EVA?
Afinando el clculo del EVA

Para el clculo del activo Valor de mercado del

activo?:

Activo (Valor Contable)

- Financiacin automtica (Proveedores e impuestos)

- Amortizaciones

+/- Utilidad o prdida por ajuste a valor de mercado.

Qu es el Valor de mercado?:
1. Precio de venta actual
2. Flujo de Caja Libre descontado
Qu es el Valor de mercado? (1/5)
Supuestos implcitos:

los activos tienen una capacidad lineal de

generacin de recursos, puesto que se supone que el
capital que est invertido en una firma es usado para
adquirir o financiar una serie de activos que soportan
una operacin que a su vez entrega unos resultados
que si son positivos van a aumentar los activos o si
son negativos van a disminuirlos.
La operacin de la empresa apalanca el proceso de
expansin de los activos.
QuSupuestos
es el Valor de mercado?
Figura 2 (2/5)
de los mtodos de valoracin contable

ACTIVO PASIVO

Fondos
externos
PATRIMONIO
Fondos de los
Inversionistas

Fondos usados por

la firma

Estado de
resultados

resultado
Qu esA el
partir del de
Valor balance general(3/5)
mercado?
Se cumple el supuesto?
Acciones con Acciones con
mayor valor en mayor utilidad
libros Marzo 02 neta Ene-Mar 02
PVISA Bavaria
Bavaria PVISA
Noel Cementos Argos
Nacional de Chocolates Cementos Caribe
Carulla Bco. de Bogot
Cartn Colombia BColombia
xito Cementos del Valle
Cementos Argos Promigas
Cementos Caribe Nacional de Chocolates
Corfivalle xito
Colinvers Cartn Colombia
Promigas Noel
Bco. de Bogot Bco. de Occidente
Cementos del Valle Fabricato
Bco. de Occidente Bco. Superior
Corfinsura Cem. Paz del Rio
Qu esA el
partir del de
Valor balance general(4/5)
mercado?
Se cumple el supuesto?
Valor en libros vs. Utilidad neta de las acciones ms
transadas en Colombia (Marzo 2002)

250,000,000

200,000,000

150,000,000

100,000,000

50,000,000

-
- 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 20,000

-50,000,000

y = 8424.4x + 2E+06
-100,000,000 2
R = 0.471

Fuente: Portafolio
Qu esA el
partir del de
Valor balance general(5/5)
mercado?
Se cumple el supuesto?

Valor de los activos vs. Utilidad de las 50

compaas ms grandes del mundo
(Forbes 2001)
9,000

8,000
y = -0.004x + 4030.2
7,000 R2 = 0.1704
6,000

5,000

4,000

3,000

2,000

1,000

0
0 100,000 200,000 300,000 400,000 500,000 600,000 700,000

Fuente: Forbes
Determinantes de Valor
Una forma paralela para el clculo del EVA:

EVA = AN x ( RONA - WACC )

RONA : Retorno sobre el Activo Neto

ANALISIS DuPont Y EVA

UAIDI Ventas
RONA = x
Ventas Activo Neto

Margen Retorno sobre

operativo el activo
Determinantes de Valor
Aumentar ahorros en impuestos (MM2)
Disminucin de activos fijos
Aumentar Utilidad Operacional Eficiencia del Capital de Trabajo
Aumento de ingresos
Disminucin de costos

Aumentar Retorno sobre activos

Disminucin de activos fijos
Eficiencia del Capital de Trabajo

UAIDI Ventas D E
EVA = AN x x Kd (1T) x + Ke x
Ventas AN V V

Disminuir Activo Neto Disminuir el costo de la deuda

Recompra de acciones Reestructuracin de deuda
Reparticion de Dividendos Ley 550?
Reestructuracin patrimonial
Determinantes de Valor

(+) Margen de (-) Costo de (-) Inversiones o

rentabilidad capital capital

(+) Ingresos (-) Costos (-) Costos Max (D% y E%)

(+) Participacion Outsourcing Capital de Trab. (+) Ahorro T.

(+) Productos Reingeniera (-) Kd (-) Riesgo

(+) Mercados Activos

improductivos

Leasing
Bibliografa Recomendada

VELEZ, Ignacio. Decisiones de Inversin, enfocado a la

valoracin de empresas. 2da Edicin, CEJA. 2002.
SERRANO, Javier. Matemticas Financieras y
evaluacin financiera de proyectos. Alfaomega. 2001.
HERNANDEZ, Abraham. Matemticas Financieras,
teoria y practica. 2da Edicin, Ecafsa. 2000.
White et all. Ingeniera econmica. 2da Edicin.
LIMUSA WILEY. 2001.
YOUNG, David & OBYRNE, Stephen. EVA an value
based management. Mc Graw Hill. 2001.
FERNANDEZ, Pablo. Generacin de valor de los
accionistas. Gestin 2000. 2002