El coste de capital

TEMA 13.- EL COSTE DE CAPITAL

1.- INTRODUCCION
Una empresa para financiar sus inversiones puede utilizar distintos medios o recursos financieros. El
coste de capital o C.M.P. va a ser el coste, ya sea explcito o implcito, que efectivamente le supone a la
empresa la utilizacin de estos recursos financieros. El conocer el coste efectivo de cada una de las
opciones financieras, le permitir a la empresa elegir los recursos de menor coste incrementando, por
tanto, los beneficios.
El coste del capital se define como la tasa de retorno o tipo de rendimiento interno mnimo que todo
proyecto de inversin debe proporcionar para que el valor de mercado de las acciones de la empresa se
mantenga sin cambio. Se identifica, de este modo, el concepto de coste de capital con el tipo de
rendimiento interno mnimo o tasa de retorno requerida.
El conocimiento del coste medio ponderado de capital le permitir a la empresa tomar dos tipos de
decisiones:
1. Aceptacin o rechazo de un proyecto comparando la tasa de retorno con el coste de capital. Slo
los proyectos cuya rentabilidad sea superior al coste de capital van a producir beneficios en la
empresa, aumentando indirectamente el valor de mercado de las acciones de la empresa, y por lo
tanto la riqueza de sus accionistas.
2. Determinacin de la estructura financiera ptima de la empresa que sera aquella que proporciona el
mnimo del coste de capital.
2.- EL COSTE EFECTIVO DE UNA FUENTE DE FINANCIACION EN GENERAL.
Se le puede definir como la tasa de descuento que nos iguala el valor actual de los fondos recibidos por
la empresa con el valor actual de las salidas de fondos esperadas para atender al reembolso del principal
y al pago de intereses o dividendos.
Denominamos:
I0 = fondos recibidos en el momento actual por la empresa
St = salida de fondos en el momento t
Ki = coste efectivo de la fuente financiera
n = duracin de la operacin de financiacin.

I0 =

S1
(1+ Ki )

S2
(1+ Ki )

S3
(1+ Ki )

+ ... +

Sn
(1+ Ki ) n

(I)

El coste de capital
t=n

I0 =

t=1

St
(1+ Ki ) t

2.1.- EL COSTE DE LAS DEUDAS

La obtencin de fondos a travs de deuda por parte de la empresa, se realiza o bien con operaciones de
prstamos y crditos de instituciones bancarias o mediante la emisin de emprstitos u otro tipo de
ttulos de renta fija.
En el caso que no consideremos la incidencia del Impuesto sobre Sociedades, el coste de las deudas se
puede definir por la ecuacin (I).
Una vez calculado el coste efectivo hay que corregir el valor K i al aplicar esta frmula, ya que los
intereses de las deudas tienen la consideracin de gasto fiscal, y, por lo tanto, intervienen para el clculo
de la base imponible de este impuesto, por lo que el coste efectivo de las deudas en una empresa que
obtiene beneficios ser inferior a Ki, y siendo t el tipo impositivo del Impuesto sobre Sociedades, el
coste de las deudas ser:
Ki = Ki (1- t)

La empresa se deducir fiscalmente cuando obtenga beneficios, ya que en el caso de tener prdidas los
intereses de las deudas no son deducibles de la base imponible del Impuesto sobre Sociedades.
2.2.- EL COSTE DEL CAPITAL ORDINARIO.
Al carecer de coste explcito, fcilmente se comete el error de considerar que el capital propio de la
empresa, ya proceda de la emisin de acciones o de la autofinanciacin, tiene coste nulo. Esto no es
cierto, obviamente, ya que si bien dichas fuentes de financiacin carecen de coste explcito o coste
contractual, s tienen un coste implcito o coste de oportunidad, que los directivos de la empresa han de
tener muy presente a la hora de tomar sus decisiones de inversin y financiacin. El coste vendra dado
por la tasa de ganancia requerida por los propietarios de la empresa.
Para poder calcular el coste necesitamos expresar como valoran los accionistas los rendimientos de sus
ttulos. Existen distintas tesis sobre valoracin de acciones y vamos a ver las dos ms seguidas.

El coste de capital

1.-MODELO DE DESCUENTO DE DIVIDENDOS. TEORA DE GORDON

El precio de una accin viene dado por la suma de todos los rendimientos esperados en el futuro,
rendimientos que vendrn en forma de dividendos.
Denominamos:
P0 = valor de mercado de una accin.
Dt = dividendo por accin esperado para el ao t.
Ke = tasa de actualizacin correspondiente a la clase de riesgo de la empresa.
y en el caso
de que D1 =
D2 = ... =
Dn = ... =
D0

t=

D1 + D2 + ...+ Dn + ...=
Dt
P0 =

t
(1 + K e ) (1 + K e )2
(1 + K e )n
t=1 (1 + K e )

P0 =

D0

Ke =

Ke

D0
P0

Si el accionista espera que los dividendos de esta sociedad aumenten a una tasa anual acumulativa
"g", entonces la frmula a utilizar sera:
Ke =

D0
P0

+g

2. MODELO DE EQUILIBRIO DE ACTIVOS FINANCIEROS. CAPM.

Se desarrolla a partir de 1952 por las aportaciones de SHARPE, y es el ms usado para valorar
acciones.

El coste de capital

Se basa en que el poseedor de un ttulo espera un rendimiento superior al obtenido por los ttulos que
no tiene riesgo, como por ejemplo los ttulos del estado. As, un titulo debe proporcionar adems de la
rentabilidad que un ttulo sin riesgo tiene otra parte adicional como prima por el riesgo asumido. Esta
prima depende de cmo reaccione el ttulo dentro del movimiento general del mercado y se mide a
travs de la del ttulo.
El rendimiento, r, a obtener por un ttulo viene dado por:
R = Rf + ( Rm Rf )

Donde

Rf = rentabilidad del activo libre de riesgo ( por ej. las letras del tesoro).
= riesgo del ttulo. Es lo ms difcil de calcular. Sabemos que la del activo libre de
riesgo es cero, y que la de la cartera de mercado es 1. Luego una mayor que uno
indica que es un ttulo con mucho riesgo y si es menor que 1 es de bajo riesgo.
Rm = rentabilidad del mercado
(Rm Rf) = Prima del mercado

EJEMPLO:
Queremos calcular la rentabilidad esperada de la accin de la empresa W, sabiendo que la rentabilidad de
las letras del tesoro es el 3,70% y que la rentabilidad media de la Bolsa de Madrid en los ltimos aos es
el 12%. Si conocemos la del ttulo y vale por ejemplo 0,87 tendremos:
R = 0,037 + 0,87 * ( 0,12 0,037) = 0,1092 o 10,92%.
2.3.- EL COSTE DE LAS ACCIONES PRIVILEGIADAS.
Se denominan acciones privilegiadas a aquellas que confieren a sus titulares algn privilegio frente a las
acciones ordinarias. A las acciones privilegiadas se les asigna un dividendo de antemano, este dividendo
es una decisin del consejo de administracin de la sociedad, y no una obligacin contractual. Desde el
punto de vista del accionista, la accin privilegiada representa una garanta superior al tener prioridad
sobre las ganancias. Estas acciones no tienen vencimiento.
Denominamos:
D0 = dividendo anual.
P0 = fondos recibidos en el momento actual
Su coste ser:

El coste de capital

Kp =

D0
P0

Este dividendo no tiene la consideracin de gasto fiscal, por lo tanto el coste de las acciones
privilegiadas va a ser mayor que el de las deudas.
2.4.- EL COSTE DE LOS BENEFICIOS RETENIDOS.
En muchas empresas, gran parte de los proyectos de inversin son financiados con beneficios no
distribuidos. Estos fondos no van a ser gratuitos, pues tienen asociado un coste de oportunidad
concretado en el menor dividendo que el accionista ordinario recibe como consecuencia de esta
retencin de beneficios.
La autofinanciacin tiene un coste que va a ser igual al coste del capital ordinario y si una sociedad no
obtiene de la utilizacin de estos fondos una rentabilidad superior a Ke (coste del capital propio), el
valor de mercado de las acciones descender.
Kr Ke

Por lo tanto, la tasa de retorno o coste de los beneficios retenidos, coincide con el coste del capital
propio.
3.- EL COSTE DEL CAPITAL MEDIO PONDERADO
Una vez que se conoce el coste de cada una de las fuentes o recursos financieros, el coste de capital o
coste del pasivo se obtiene promediando el coste de las distintas fuentes, utilizando como ponderaciones
o pesos el tanto por uno que cada una de las fuentes representa con relacin al pasivo total de la
empresa. As, si llamamos:
Ki : Coste del endeudamiento.
Di : Valor del endeudamiento
Ke : Coste del capital ordinario.

El coste de capital

Se : Valor del capital propio.

Kr : Coste de las reservas o beneficios retenidos.
Sr : Valor de las reservas o beneficios retenidos.
Kp : Coste de las acciones privilegiadas.
Sp : Valor de las acciones privilegiadas.
K0 : Coste del capital o coste medio del pasivo (coste del capital medio ponderado).
V = Di + Se + Sr + Sp = Pasivo total.
Exigir que la estructura financiera permanezca constante no significa que todos los proyectos tengan
que financiarse en esa proporcin. La empresa puede financiar cada proyecto con un determinado tipo
de recursos financieros, pero los sucesivos proyectos ha de financiarlos alternativamente con otros tipos
de recursos con la finalidad de que su estructura financiera no vare a largo plazo. Por esto le conviene
disponer de un suelo mnimo de rentabilidad que ser igual al coste medio de las distintas fuentes
financieras.
El coste del capital medio ponderado o coste del pasivo vendr dado por la frmula o expresin
siguiente:
K0 =

K i D i + K e Se + K r S r + K p S p
P

Con el objeto de simplificar se suelen contemplar nicamente dos fuentes de financiacin: el capital
propio, que est formado por el capital ordinario ms los beneficios retenidos, y el capital ajeno o
endeudamiento. Si llamamos:
Ke : Coste del capital propio.
Ki : Coste del endeudamiento.
S : Valor de mercado del capital propio o valor de mercado de las acciones.
D : Valor de mercado del endeudamiento.
V=S+D

El coste de capital

El coste del capital medio ponderado vendr dado por:

S
D
+ Ki

S
+
D

S+D

K0 = = K e

D
S+D

(IV)

D
V

donde:
es el coeficiente de endeudamiento o leverage de la empresa.