MAESTRIA EN FINANZAS

FINANZAS CORPORATIVAS
CP. JAIME YAEZ ISLAS

CRITERIOS DE EVALUACIN DE PROYECTOS

RESUMEN 6

NOMBRES:
YANCARLO MARTIN BALDERAS MARTINEZ
LUISA DEL CARMEN SANCHEZ RODRIGUEZ
CARLOS ANDRIAN MARTINEZ AGUIAGA
ROSALINDA SALDIERNA LPEZ

CAPITULO XVI
OPCIONES PARA MEDIR LA RENTABILIDAD

CRITERIOS DE EVALUACION.
La biografa sobre el tema denomina criterios a las distintas tcnicas de
medicin de la rentabilidad de un proyecto. La rentabilidad de un proyecto se
puede medir de muchas formas distintas:

I.
II.
III.
IV.

Unidades monetarias.
Porcentaje o tiempo que demora la recuperacin de la inversin.
El valor actual neto, (VAN, mide la rentabilidad del proyecto en valores
monetarios que exceden la rentabilidad deseada despus de recuperar toda
la inversin).
La tasa interna de retorno, (TIR, mide la rentabilidad como porcentaje, se
calcula sobre los saldos no recuperados en cada perodo).
El periodo en recuperacin de la inversin, (PRI, que puede medir en
cuanto tiempo se recupera la inversin o en cuanto tiempo se recupera la
inversin ms el costo del capital involucrado).
La rentabilidad inmediata, (RI, que determina para cada periodo la
rentabilidad que obtiene la inversin).

La razn beneficio/costo no constituye un instrumento adecuado frente a

posibilidades que ofrece el resto.

las

EL VALOR ACTUAL NETO, VAN

Este es el mtodo ms conocido, mejor y ms generalmente aceptado; esto no
evita que ocurran graves problemas de interpretacin de los resultados de
entrega.
La VAN compara a todos los ingresos y egresos del proyecto en un solo momento
del tiempo. Se acepta que este sea el momento cero, razn por ello es que es ms
fcil apreciar la magnitud de las cifras en el momento ms cercano al que se
deber tomar la decisin. Cuando se calcula el valor actual de un flujo neto
(ingresos menos egresos) se obtiene un valor inferior al que se tendra por la
simple suma de valores. Esta reduccin se debe a que le quit al flujo el
costo del capital, o sea, lo que el inversionista le exige al proyecto.
EJEMPLO:

Frente a una inversin de 1.000 dlares se proyecta un retorno de cuatro cuotas

iguales de 350 dlares. El inversionista aceptara invertir en este proyecto si le
reporta, a lo menos, 10 por 100 anual rentabilidad.
Primero se calcula el valor actual de las cuatro cuotas de 350 dlares cada una, se
obtiene un monto de 1.109,45 dlares. En segundo, se resta a este monto el valor
de la inversin, con lo que se tendra la VAN de 109,45 dlares. El inversionista
recibira 109,45 dlares por sobre el 10 por 100 que quera obtener, despus de la
inversin.
QUE MUESTRA LA VAN
La aplicacin de las matemticas financieras presume que cuando una cuota es
superior al 10 por 100 que se desea sobre la inversin la diferencia amortiza el
capital, reducindose el saldo invertido sobre el cual se calculara el 10 por 100 en
el prximo periodo.
CAPITAL
1.000,00
750,00
475,00
172,50
EXCEDENTE

CUOTA
350,00
350,00
350,00
350,00

INTERS
100,00
75,00
47,50
17,50

AMORTIZACIN
250,00
275,00
302,50
172,50
160,25

El excedente de 160,25 dlares no coinciden con el VAN de 109,45 dlares. La

diferencia est solamente en que el VAN se expres en el momento cero, mientras
que el excedente est en el momento cuatro. Si usted calcula el valor actual de
160,25 (Tabla 1 para n=4 e i=10), obtendr exactamente 109,45.
Si el VAN es cero, el inversionista gana justo lo que quera ganar.
Si es positivo, el VAN muestra cuanto ms gana por sobre lo que quera ganar.
Si es negativo, no indica perdida, si no cuanto falto para que el inversionista
ganara todo lo quera ganar.
TASA INTERNA DE RETORNO (TIR)
Hay algunos problemas de la TIR que no se puede dejar de sealar: TIR positivas
e iguales para proyectos con la VAN positivos y negativos, la posibilidad de ms
de una tasa de inters y la dificultad para sealar cual proyecto es mejor es mejor
entre varios excluyentes.

VAN VS TIR
Es muy posible que el VAN y la TIR entreguen soluciones contradictorias.

Un proyecto que hoy requiere una inversin de 1.000 dlares y que redita 1.200
dlares en un ao ms, podemos fcilmente obtener una TIR de 20 por 100. Si el
inversionista desea una rentabilidad de solo 12 por 100, el VAN seria de 73,43
dlares positivos. En cambio si la VAN = 0 el resultado ser negativo.

EL PROBLEMA DE VARIAS TIR

Un segundo problema con la TIR se presenta cuando los flujos exhiben ms de un
cambio de signo. Podran existir tantas tasas internas de retorno como cambios de
signo haya, aunque a veces varios cambios de signos solo tiene una TIR.

PRIORIZACIN DE PROYECTOS
En el mejor de los casos, cuando se analiza un solo proyecto y no se presentan
las limitaciones expuestas, ambos criterios conducen, como se explic, a una
misma decisin. Sin embargo, cuando se trata de priorizar proyectos, la TIR
manifiesta tantas debilidades, que ms vale no aplicar los artificios que posibilitan
su autorizacin. La mejor decisin corresponde a la que resulta de la aplicacin
del valor actual neto, no parece lgico emplear la TIR con la preponderancia que
muchos evaluadores le asignan.

EL PERIODO DE RECUPERACIN
El simple hecho de que se recupere la inversin est indicado que el VAN es
positivo. Sin embargo, cuando hay ms de un proyecto, el que posibilite recuperar
con mayor prontitud la inversin no implica que sea el ms conveniente para los
intereses de los inversionistas.
Una importante informacin complementaria cuando la diferencia entre los VAN de
los proyectos no es significativa y se visualiza una posibilidad de cambio en las
condiciones futuras del entorno.
La determinacin del perodo de recuperacin se efecta mediante dos mtodos:
uno considera la recuperacin solo de la inversin y otro que adems incluye la
recuperacin del costo capital.
El primero, ms comn e ineficiente, suma los ingresos netos de cada periodo
hasta igualar la inversin inicial, se realiza mediante la actualizacin de los flujos.
El segundo mtodo considera precisamente la inclusin de este importante costo,
se suman los valores actuales de los ingresos netos de cada periodo hasta igualar
la inversin.
El primer mtodo no debera utilizarse, por cuanto deja fuera al costo del capital.

 RENTABILIDAD INMEDIATA.
La rentabilidad inmediata se define como la razn entre el flujo neto del primer ao
de la operacin del proyecto y la inversin capitalizada al momento cero. Como
pretende determinar el momento ptimo de hacer la inversin y no medir la
rentabilidad del proyecto, este criterio se aplica solo cuando se ha podido
determinar que el proyecto es rentable.
LA RAZON BENEFICIO/COSTO
El mtodo define que la rentabilidad se calcula dividiendo los beneficios
actualizados. Si el VAN se defini como la diferencia entre los beneficios netos
actualizados y la inversin, y si los beneficios netos actualizados correspondan a
los beneficios y costos actualizados, podemos resumir la relacin as:
VAN= VA (B-C)- I,
O sea, el VAN es igual al valor actual de la diferencia entre los beneficios y los
costos, menos la inversin. En otras palabras:
VAN=VAB-VAC-I,
Que es lo mismo que:
VAN= VAB (VAC-I).
Si el VAN es cero, el valor actual de los beneficios es igual al valor actual de los
costos ms la inversin (que ya est expresada en moneda del momento cero) la
razn beneficio/ costo ser igual a uno, ya que el numerador (valor actual de los
beneficios) es igual al denominador (valor actual de los costos ms la inversin).
Si el VAN es mayor que cero, la razn beneficio/costo ser mayor que 1, y si el
VAN es menor que cero, ella ser menor que uno.
EL MEJOR METODO
Para medir la rentabilidad de una iniciativa de inversin, y para jerarquizar distintas
opciones, ser siempre el VAN el mejor mtodo.
Cada uno entrega informacin que complementa a la calidad de ella de que debe
disponer el inversionista para tomar su mejor decisin. El proyecto pretende solo
aportarle ms informacin que complementa a la cantidad de ella de que debe
disponer el inversionista para tomar su mejor decisin. El proyecto pretende solo
aportarle ms informacin al inversionista para tomar su mejor decisin.
El proyecto pretende solo aportarle ms informacin al inversionista, para que en
definitiva sea el quien determine si colocar sus recursos en el negocio que

evaluamos. Muchas veces servir visualizar una medida de rentabilidad

porcentualmente, como la que entrega la tasa interna de retorno.
Le ser de gran ayuda tener informacin de cuanta rentabilidad puede esperar el
primer ao de su inversin, para decidir si posterga la inversin o asume esa
menor rentabilidad, para poner barreras a la entrada de nuevos competidores.
La rentabilidad calculada se lograr si se cumple la totalidad de las proyecciones
estimadas, lo cual, como tambin dijimos, es imposible. Deber completarse la
evaluacin con otros anlisis que denominaremos de sensibilidad.

CAPITULO XVII
SENSIBILIZACIN DEL PROYECTO

LA IMPORTANCIA DE LA SENSIBILIZACION
Los resultados que se obtienen al aplicar los criterios de evaluacin no miden la
rentabilidad del proyecto, sino que slo miden la de uno de los tantos escenarios
futuros posibles. Aunque es imposible esperar que la rentabilidad calculada sea la
que efectivamente tenga el proyecto implementado, pero es mejor tener una
buena aproximacin que no tener esta informacin para apoyar la toma de la
decisin de emprender el proyecto.
Surge la sensibilidad como un complemento de toda evaluacin, que muestran el
grado de variabilidad que puede exhibir o resistir, dependiendo del modelo
utilizado, convirtindose por ello en alternativa del uso de los modelos que
incorporan el riesgo a la evaluacin.
RIESGO VERSUS SENSIBILIDAD
Para muchos evaluadores, el anlisis de sensibilidad est reemplazando a los
modelos tradicionales de incorporacin del riesgo, ya sea en los flujos de caja
como en los criterios de evaluacin. Tambin es cada vez menor la cantidad de
proyectos donde se incluye una cuenta Imprevistos para mostrar los cambios
que se pueden producir en las estimaciones.
El principal problema de los modelos de riesgo radica en que bsicamente
consideran informacin histrica para suponer, por ejemplo, probabilidades de
ocurrencia que le asignarn a los flujos de caja proyectados. Todos sabemos que
los cambios en los factores climticos, si bien muestran un comportamiento
muchas veces predecibles, tambin en muchos casos el momento de su
ocurrencia o la intensidad que manifiesten son imposibles de predecir.
Lo mismo ocurre con el desarrollo tecnolgico. Si bien es posible graficar incluso
una curva que muestre el avance de la innovacin tecnolgica, difcilmente podr
calcularse una probabilidad de ocurrencia creble acerca de cundo y con qu

caractersticas aparecer una nueva tecnologa utilizable ya sea por la

competencia, los dueos del proyecto o los proveedores. Lo mismo podemos decir
de las restantes variables del entorno.
Un ejercicio tradicional en los libros de finanzas que muestran el problema de las
probabilidades es el siguiente. Si usted lanza una moneda al aire y sale cara, se
lleva 1,000,000 de dlares. Si sale cruz, se lleva nada. Si el juego es gratis,
probablemente todo mundo querr jugar. Sin embargo se le da la posibilidad de
llevarse 100,000 dlares a quien no desee jugar. Quienes no desean jugar, tienen
ms aversin al riesgo.
Entre mayor sea el estmulo para los que no jueguen, ms son los que deciden no
jugar. Pero habr aquellos que sealen que si no les dan 500,000 dlares por no
jugar, seguirn hacindolo. Son los que conocen de probabilidades.
Existe la misma probabilidad de que salga cara o cruz. Pero si se le da una sola
opcin de lanzar la moneda, puede ganar o perder. Igual pasa con una inversin.
Si en este juego donde son conocidos todos los escenarios futuros posibles, as
como la probabilidad de ocurrencia de cada uno y su resultado econmico, se
encuentran tantas opiniones distintas, qu puede esperarse de un proyecto
donde nunca se pueden incorporar todos los escenarios futuros posibles, ni
calcular la probabilidad exacta de su ocurrencia ni, incluso, se puede asegurar que
ese VAN es el que realmente se obtendr?
Los mtodos de incorporacin no son malos, solo insuficientes para agregarlos por
si solos a una evaluacin.
EL MODELO TRADICIONAL
Es el que analiza que pasa con el VAN cuando se modifica el valor de alguna
variable que se considera susceptible de cambiar durante el periodo de
evaluacin.
El modelo propone que se confecciones tantos flujos de caja como posibles
combinaciones se identifiquen entre las variables.
Pero puede ocurrir que al tener tanta informacin, en lugar de facilitar la decisin
del inversionista, generalmente lo confunde ms.
LA CORRECCION AL MODELO TRADICIONAL
Para hacerlo ms eficiente y eficaz se ha tenido que efectuar cambios, por lo que
se lleva a confeccionar solo tres flujos de caja, inicial, uno optimista y otro
pesimista. Aunque existe un problema que no se ha logrado solucionar, y es que el
evaluador y no el inversionista quien considere que es pesimista y que optimista.
EL MODELO UNIDIMENSIONAL
Permite trabajar en una sola variable cada vez. De ah viene su nombre.

A diferencia del anterior, en vez de analizar qu pasa con el VAN cuando se

modifica el valor de una variable, busca determinar el flujo inicial para que el
proyecto siga siendo atractivo para el inversionista.
Con este punto se busca el punto lmite; o sea, determinar hasta donde podra
bajar la demanda para que el proyecto siga siendo conveniente. Esto es lo mismo
que buscar la cantidad que hace al VAN igual a cero.
UNA APLICACIN DEL MODELO UNIDIMENSIONAL
El modelo unidimensional no es tan complejo como se cree al revisar la enorme
formula que se debe utilizar para su solucin. Para una fcil comprensin de l, se
usara un ejemplo que se desarrollara etapa por etapa.
Supngase que un proyecto muy bsico presenta la siguiente informacin:

Periodo de evaluacin de 10 aos

----Precio de venta:

$100

la unidad

----Cantidad que vender:

1000

unidades

----Costo variable:

20

por unidad

----Costo fijo anual:

$30000

----Inversin fija:

$250000

----Capital de trabajo: 40,000 dlares

----Depreciacin inversin fija:

10 aos

----Valor de desecho del proyecto

$150000

-----Costo de capital

10%

----Impuesto a las utilidades

10%

FLUJO DE CAJA
0
Ingresos
Costo
variable
Costo fijo
Depreciacin
Utilidad antes de impuestos
Impuestos
Utilidad neta
Depreciacin

1a9
100,000.0
0

10
100,000.00

-20,000.00
-30,000.00
-25,000.00
25,000.00
-2,500.00
22,500.00
25,000.00

-20,000.00
-30,000.00
-25,000.00
25,000.00
-2500
22,500.00
25,000.00

Inversin fija
-250,000.00
Capital de
trabajo
-40000
Valor de desecho
Flujo de caja
-290,000.00

47,500.00

40,000.00
150,000.00
237,500.00

El primer paso de la sensibilizacin ser calculado el valor actual de cada tem del
flujo. Debe coincidir con el VAN calculado.
El segundo paso ser igualar el VAN a cero y, partiendo a la inversa, determinar
cul es el monto de la utilidad antes de impuesto que hace que se cumpla esa
condicin, y por ltimo, determinar el valor actual de los ingresos que determina
que esa sea la utilidad antes de impuesto.
Valor
Sensibilizaci
actual
n del precio
614,456.7
Ingresos
1
530,989.86
Costo
122,891.3
variable
4
-122,891.34
184,337.0
Costo fijo
1
-184,337.01
153,614.1
Depreciacin
8
-153,614.18
Utilidad antes de
153,614.1
impuestos
8
70,147.33
Impuestos
15,361.42
-7014.733
138,252.7
Utilidad neta
6
63,132.60
153,614.1
Depreciacin
8
153,614.18
250,000.0
Inversin fija
0
-250,000.00
Capital de trabajo
24,578.27
-24,578.27
Valor de desecho
57,831.49
57,831.49
VAN
75,120.16
0.00
Dado que al variar el precio no cambian ni la depreciacin ni las inversiones, como
tampoco el valor de desecho del proyecto, la utilidad neta debiera ser igual a
63,132.60 dlares para que el VAN sea cero, si el valor de estos tems no se
modifica. Si el valor de desecho se calcula por el mtodo del valor econmico, si

variar con un cambio en los precios. La utilidad antes de impuestos se calcular

dividendo la utilidad neta por 0.9 (ya que el otro 10 por 100 se paga en impuestos).
Por lo tanto, el valor actual de los ingresos que permite que se llegue a esa utilidad
y, por ello, a un VAN igual a cero, es de 530,989.86 dlares.
Para encontrar el valor lmite del precio se recurre a una simple regla de tres. Si a
un precio de 100 dlares el valor actual de ingresos era de 614,456.71 dlares,
Cul es el precio que determina que ese valor actual sea de 530,989.86.
Obteniendo que el precio puede caer a de 100 a 86.42 dlares. El proyecto
permite que por algn imprevisto, el precio caiga casi 15 por 100 respecto a la
mejor estimacin.
Para la sensibilizacin de la cantidad se proceder de igual manera. El
procedimiento que se empleara es el mismo de la sensibilizacin del precio,
aunque en esta oportunidad se agruparn en un solo tem todos aquellos en los
cuales aparezca la incgnita.
Si el valor actual de los ingresos es de 614,456.71 dlares y el de los costos
variables de 122,891.34 dlares, la diferencia, conocida como margen de
contribucin ser de 491565.37.

Margen de contribucin
Costo fijo
Depreciacin
Utilidad antes de
impuestos
Impuestos
Utilidad neta
Depreciacin
Inversin fija
Capital de trabajo
Valor de desecho
VAN

Valor
Sensibilizaci
actual
n del precio
491,565.3
7
408,147.33
184,337.0
1
-184,337.01
153,614.1
8
-153,614.18
153,614.1
8
70,147.33
15,361.42
-7014.733
138,252.7
6
63,132.60
153,614.1
8
153,614.18
250,000.0
0
-250,000.00
24,578.27
-24,578.27
57,831.49
57,831.49
75,120.16
0.00

Nuevamente se aplica una regla de tres, multiplicando 1,000 por 408,147.33 y

dividiendo el resultado por 491564.37. La cantidad mnima que se obtiene es de
831 unidades.
Aun cuando el modelo permite una sensibilizacin por vez, existe una forma de
suplir esta limitacin. Por ejemplo, si se considera que bajar a 831 la cantidad
vendida es prcticamente imposible, se podr tomar un punto intermedio (900, por
ejemplo) y sensibilizar el precio sobre la base de una produccin y venta de solo
900 unidades.

CAPITULO XVIII
A MODO DE CONCLUSIN
El objetivo de las pginas iniciales fue reconocerle a la tcnica el valor justo.
Muchas personas tienden a darle un valor equivocado al estudio de la vialidad del
proyecto, sobrestimado la validez de sus resultados.
En los captulos anteriores se encontr ya sea una metodologa general de
anlisis, una clarificacin de los procedimientos y alcances que deber darle a la
tcnica en el prximo proyecto que deba evaluar, o una mejor compresin para la
interpretacin de los resultados de la evaluacin y de los conceptos involucrados
en las distintas etapas de la formacin y evaluacin del proyecto, el objetivo de la
difcil tarea de escribir este libro estara logrado.
QUE PUEDE ESPERARSE DE ESTE LIBRO

Conscientemente de ello, en este libro quisimos complementar la formacin de

especialistas llamando la atencin sobre una serie de aspectos que slo puede
apreciar aquel que han dedicado aos a esta actividad.
Al principio decamos que la tcnica aplicada sin criterios puede ser ms
inconveniente, incluso, para hacer nada. Por ello, y quizs excesivamente, nos
preocupamos durante varios captulos de la formacin de un criterio que
complemente a los fros resultados de la tcnica.
La capacidad de identificar los principales problemas, errores o vacos en el
desarrollo de estudios de calidad es, sin duda, la variable ms importante para
poder manejar el difcil trabajo de los evaluadores de proyectos.
Otro objetivo importante perseguido con este libro es aquel de crear conciencia de
la necesidad de dedicar mayores recursos, tiempo y esfuerzos a la etapa de
formulacin del proyecto. De acuerdo con el sealado en cada captulo anterior,
para poder hacer los estudios de vialidad con mayor efectividad, proponemos
hacer un trabajo bastante ms arduo, complejo y desafiante que lo que
comnmente se hace. Sin embargo, tambin podemos asegurar que la posibilidad
de hacer una prediccin exacta es casi nula.
No hacer el estudio de viabilidad significativa decidir frente a una enorme
incertidumbre. Hacer el estudio, cualquiera sea el nivel de profundidad, posibilita
que sea incertidumbre se reduzca.
TAREAS PENIDENTES
No slo una cuestin de nmeros como una forma de llamar la atencin respecto
a la necesidad de la formacin de un criterio de anlisis que complemente a la
aplicacin pura de la tcnica.
La evaluacin ex post de proyectos, su seguimiento, la creacin de bancos de
proyectos y los desafos en torno al diseo metodolgico, ya sea de proyectos
especiales como aquellos sectoriales con caractersticas muy propias y
particulares.

EVALUACIN EX POST
Busca determinar la rentabilidad efectiva de una inversin ya realizada.
Es la de utilizar la revisin de estos resultados con fines de medir la efectividad de
las metodologas empleadas en la predicciones realizadas durante el estudio de
viabilidad. Complementariamente, posibilita la creacin de estndares para aplicar
en futuras evaluaciones de proyectos.
Es fundamental en esta evaluacin que, adems de verificar el cumplimiento de
las predicciones, se analicen las causas que explican las desviaciones entre las

proyecciones realizadas y el comportamiento efectivo observado, ya que muchas

veces ser el cambio impredecible en el entorno lo que explique el incumplimiento.
SEGUIMIENTO DE PROYECTOS
La evaluacin de los proyectos se refiere al seguimiento del proyecto en su etapa
de inversin y de operaciones.
Para el empresario, constituye la ltima oportunidad de abandonar el proyecto
antes de que empiece su operacin como empresa en funcionamiento.
BANCOS DE PROYECTOS
En esta perspectiva, es importante que se analice la creacin de bancos de
proyectos que posibiliten contribuir ms activamente del desarrollo de nuevas
empresas. Probablemente, si se evala como proyecto su rentabilidad, sta
resultara positiva.
PROYECTOS SECTORIALES
Estos presentan caractersticas tan diferentes entre s como, por ejemplo,
proyectos inmobiliarios, tursticos, municipales, forestales, de centros comerciales,
de centros mdicos privados, de administradores de fondos previsionales o de
servicios de consultora, entre otros.
PALABRAS FINALES
La imposibilidad de la prediccin perfecta, un estudio para que otras persona
arriesgue su capital, invirtindolo si los resultados son positivos, ser conveniente
que antes de entregar el resultado de su investigacin medite acerca de si l
estara dispuesto a aportar sus ahorros para asociarse con el inversionista en la
aventura de una nueva empresa.