Documentos de Académico
Documentos de Profesional
Documentos de Cultura
PREPARACIN Y EVALUACIN DE
PROYECTOS
ESTUDIO FINANCIERO
EDUARDO DIAZ MUOZ
MAGSTER EN GESTION
Ph.D EN GESTION DE EMPRESAS
INDICE
INTRODUCCION ............................................................................................................................................ 2
1. Elementos del Flujo de Caja ........................................................................................................................ 2
2. Tasa de Costo Capital................................................................................................................................... 3
3. Elaboracin de los Flujos de Caja ............................................................................................................... 5
4. Calculo del valor de desecho ........................................................................................................................ 5
5. Estructura del Flujo de Caja del Proyecto ................................................................................................. 7
6. Flujo de Caja del Inversionista .................................................................................................................. 11
7. Evaluacin del Proyecto ............................................................................................................................. 14
7.1 Criterios de Evaluacin ............................................................................................................................ 14
7.1.1 Valor Actual Neto .................................................................................................................................. 14
7.1.2 Tasa Interna de Retorno ....................................................................................................................... 16
7.1.3 Periodo de Recuperacin....................................................................................................................... 19
7.1.4 Costo Anual Equivalente (CAE ............................................................................................................ 21
7.1.5 Relacin Beneficio-Costo....................................................................................................................... 24
8. Anlisis de Sensibilidad .............................................................................................................................. 26
8.1 El Modelo Unidimensional ....................................................................................................................... 26
8.2 El modelo Multidimensional .................................................................................................................... 32
9. CONCLUCIONES...................................................................................................................................... 33
10. BIBLIOGRAFA ..................................................................................................................................... 34
INTRODUCCION
El estudio financiero es la ltima etapa del anlisis de viabilidad financiera de un
proyecto en donde se debern cuantificar los recursos monetarios necesarios para la
implantacin y puesta en marcha del mismo, que son constituidos el activo fijo, el activo
diferido o intangible (gastos de organizacin y puesta en marcha, patentes, licencias,
capacitacin, etc.) y los recursos necesarios para que se realicen las funciones de
produccin y ventas a los que generalmente se les llama capital de trabajo.
Los objetivos de esta etapa son ordenar y sistematizar la informacin de carcter
monetario que proporcionan las etapas anteriores (estudio de mercado, estudio tcnico,
estudio organizacional y legal) elaborando los cuadros analticos para determinar su
rentabilidad.
El estudio financiero deber demostrar que el proyecto puede realizarse con los
recursos financieros disponibles. Asimismo, se debe examinar la conveniencia de
comprometer los recursos financieros en el proyecto, en comparacin con otras
posibilidades que se conozcan de colocacin.
1. Elementos del Flujo de Caja
El Flujo de Caja de cualquier Proyecto se compone de cuatro elementos bsicos:
El flujo de caja se expresa en periodos. El periodo cero reflejara los egresos previos
a la puesta en marcha del proyecto. Si se proyecta reemplazar un activo durante el periodo
de evaluacin, se aplicara la convencin de que en el momento de reemplazo se considerara
tanto el ingreso por la venta del equipo antiguo como el egreso por la compra del nuevo.
Con esto se evitara las distorsiones ocasionadas por los supuestos de cuando vender
efectivamente un equipo o de las condiciones de crdito de un equipo que se adquiere.
Los costos que componen el flujo de caja se derivan de los estudios de mercado,
tcnico, organizacional y legal analizados en los captulos anteriores. Cada uno de ellos
defini los recursos bsicos necesarios para la operacin optima en cada rea y cuantific
los costos de su utilizacin.
Una clasificacin usual de costos se agrupa segn el objeto del gasto, en costos de
fabricacin, gastos de operacin, financieros y otros.
El horizonte de evaluacin depende de las caractersticas de cada proyecto. Si el
proyecto tiene una vida til esperada posible de prever y si no es de larga duracin, lo ms
conveniente es construir el flujo en ese nmero de aos. Si la empresa que se creara con el
proyecto tiene objetivos de permanencia en el tiempo, se puede usar la convencin
generalmente usada de proyectar los flujos a diez aos, donde el valor de desecho refleja el
valor del proyecto por los beneficios netos esperados despus del ao diez. Se supone que
el valor de desecho del proyecto saldr de lo que es capaz de generar desde el momento en
que se evala hacia adelante.
2. Tasa de Costo Capital
Es aquella medida de rentabilidad mnima exigida por el proyecto y que permite
recuperar la Inversin inicial, cubrir los costos efectivos de produccin y obtener
beneficios. La tasa de actualizacin representa la tasa de inters a la cual los valores futuros
se actualizan al presente.
La tasa de actualizacin o descuento que a emplearse para actualizar los flujos ser aquella
tasa de rendimiento mnima esperada por el inversionista por debajo del cual considera que
no conviene invertir. Cuando una persona o un grupo de personas invierten en un Proyecto
lo hacen con la expectativa de lograr un rendimiento aceptable. La Rentabilidad esperada
ser favorable si es superior a la tasa de referencia, ya que nadie pretender ganar por
debajo de esta tasa.
Para seleccionar la tasa adecuada no existe un criterio comn, algunos autores
proponen el empleo de la tasa de inters bancaria sobre prestamos a largo plazo, el ndice
de inflacin mas una prima de riesgo, el costo ponderado de capital, etc.
Si la tasa seleccionada es muy alta, entonces pueden rechazarse Proyectos que
tengan buenos retornos, por otro lado, una tasa que sea muy baja puede dar lugar a aceptar
Proyectos que en los hechos conduzcan a perdidas econmicas.
La teora financiera establece diferentes formas para calcular la tasa de costo capital.
Aqu se considerar la Tasa de Costo Ponderado de Capital (CCPP), la cual no considera
el riego asociado al proyecto en cuestin. Esta se calcula de la siguiente manera:
K0 = Kd * D/V + Ke * P/V
Donde:
K0 = Tasa de Costo ponderado de capital;
Kd = Tasa de Inters libre de riesgo (p.e. la tasa anual de prstamo bancario a largo plazo)
D = Deuda total
V = Valor de la empresa en el mercado (Patrimonio + Deuda)
P = Patrimonio
Ke = Rentabilidad exigida al capital propio (p.e. de un deposito a plazo fijo)
Ejemplo:
El patrimonio de la empresa La robusta Ltda. asciende a M$
30.000, sus obligaciones con terceros ascienden a M$ 10.000, la
tasa libre de riesgo es de 2,5% y la tasa rentabilidad exigida para el
proyecto es de 10%.
K0 = 0.025 * 10.000/40.000 + 0.1*30.000/40.0000
K0 = 8,1%
Por consiguiente la tasa mnima de rentabilidad que se le exija al
proyecto ser 8,1%
Otro mtodo de calcular la tasa costo capital de un proyecto es a travs del Modelo para la
valorizacin de los activos de capital (CAPM)
Ejemplo:
Supongamos que una empresa se financia slo con capital propio,
que el coeficiente beta de los proyectos nuevos es 1,18 e igual al
del capital de la empresa, que la tasa libre de riego actual es del 6%
y que la prima por riesgo de mercado es del 8%, la tasa de
descuento de los nuevos proyectos sera:
Ko = 6% +1,18 (8%)
Ko = 15,4%
Por consiguiente la tasa mnima de rentabilidad que se le exija al proyecto ser 15,4%
3. Elaboracin de los Flujos de Caja.
La proyeccin del flujo de caja constituye uno de los elementos ms importantes del
estudio de un proyecto, ya que la evaluacin del mismo se efectuar sobre los resultados
que en ella se determinen. La Informacin bsica para realizar esta proyeccin esta
contenida en los estudios de mercado, tcnico, organizacional y legal. Al proyectar el flujo
de caja, ser necesario incorporar informacin adicional relacionada, principalmente, con
los efectos tributarios de depreciacin, de la amortizacin del activo nominal, valor
residual, utilidades y perdidas.
El problema ms comn asociado a la construccin de un flujo de caja es que
existen diferentes flujos para diferentes fines: uno para medir la rentabilidad del proyecto,
otro para medir la rentabilidad de los recursos propios y un tercero para medir la capacidad
de pago frente a los prstamos que ayudaron a su financiacin.
Por otra parte, la forma de construir un flujo de caja tambin difiere si es un
proyecto de creacin de una nueva empresa o si es uno que se evala en una empresa en
funcionamiento.
4. Calculo del valor de desecho
El valor del proyecto, segn este mtodo, ser el equivalente al valor actual de los
beneficios netos de caja futuros. es decir,
n
VD =
(BC)
t =1
(1 + i )t
Donde:
VD = Valor de desecho del proyecto.
(B C) = Beneficio neto, o beneficio menos costo, de cada periodo t
i = Tasa exigida como costo de capital.
Sin embargo, este modelo obliga a estimar nuevamente para el periodo n el valor de
desecho que tendra por segunda vez el proyecto. A este respecto, Sapag propone estimar
un flujo perpetuo y calcular el valor actual. Para ello, toma un flujo normal como un flujo
perpetuo y le resta la depreciacin, de esta forma el valor de desecho quedara como:
VD =
(B C)K - Depk
i
Donde:
(B C)K = Beneficio neto del ao k
DEPK = depreciacin del ao k
Lo anterior no es otra cosa que la utilidad neta de impuesto actualizada como una
perpetuidad ya que, el flujo de caja corresponde a la utilidad neta mas la depreciacin del
ejercicio:
Por ejemplo, si el flijo de caja fuese $ 12.000, la depreciacin $2.000 y la tasa de
descuento de 10%, el valor de desecho sera:
VD =
12.000 2.000
0,1
= 100.000
+
=
=
+
+
=
Las proyecciones de ventas muestran que a partir del sexto ao stas se podran aumentar
en un 20%.
El estudio tcnico defini una tecnologa ptima para el proyecto que requerira las
siguientes inversiones para un volumen de 50.000 unidades:
Terrenos
Obras fsicas
Maquinarias
Una de las maquinarias, cuyo valor es de $10.000.000, debe reemplazarse cada ocho aos
por otra similar. La mquina usada podra venderse en $2.000.000.
El crecimiento de la produccin para satisfacer el incremento de las ventas requerir
invertir $ 12.000.000 en obras fsicas adicionales y $8.000.000 en maquinarias.
Los costos de fabricacin para un volumen de hasta 55.000 unidades anuales son de:
Mano de obra
Materiales
Costos indirectos
$20
$35
$5
Sobre este nivel de produccin es posible importar directamente los materiales a un costo
unitario de $32.
Costos fijos de fabricacin se estiman en $2.000.000, sin incluir depreciacin.
La ampliacin de la capacidad har que estos costos se incrementen en $200.000.
Gastos de administracin y ventas se estiman en $800.000 anuales los primeros cinco aos
y en $820.000 cuando se incremente el nivel de operacin.
Los gastos de venta variables corresponden a comisiones del 2% sobre las ventas.
La legislacin vigente permite depreciar las obras fsicas en 20 aos y todas las mquinas
en 10 aos.
Los activos intangible s se amortizan linealmente en cinco aos. Los gastos de puesta en
marcha ascienden a $2.000.000, dentro de los que se incluye el costo del estudio de
viabilidad, que asciende a $800.000.
La inversin en capital de trabajo se estima en el equivalente a seis meses de costo total
desembolsable.
10
3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000 3.000
600
600
600
600
600
3.800 3.800 3.800 3.800 3.800 3.800 3.800 3.800 3.800 3.800
1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
1.000 1.000
800
800
800
800
800
7.800 7.800 7.800 7.800 7.800 9.200 9.200 9.200 9.200 9.200
Ajuste por gastos no desembolsables: Para anular el efecto de haber incluido gastos que no
constituan egresos de caja, se suman la depreciacin, la amortizacin de intangibles y el
valor libro. La razn de incluidos primero y eliminarlos despus obedece a la importancia
de incorporar el efecto tributario que estas cuentas ocasionan a favor del proyecto.
Egresos no afectos a impuesto: Estn constituidos por aquellos desembolsos que no son
incorporados en el Estado de Resultado en el momento en que ocurren y deben ser
incluidos por ser movimientos de caja. En el momento cero se anota inversin en terrenos,
obras fsicas y maquinarias ($120.000.000) ms la inversin relevante en activos
intangibles (de los $2 millones se excluye el costo del estudio por ser un costo
comprometido independientemente de la decisin que se tome al respecto de hacer o no el
proyecto). En el momento cinco (final del quinto ao) la inversin para enfrentar la
ampliacin de la capacidad de produccin a partir del sexto ao, y en el momento ocho, la
inversin para reponer el activo vendido. la inversin en capital de trabajo se calcula como
el 50% (medio ao) de los anuales desembolsables y se anota primero en el momento cero
y, luego, incremento en esta inversin, en los momentos dos y cinco.
Valor de desecho: Se calcul por el mtodo econmico, dividiendo el flujo del ao diez, sin
valor de desecho, menos la depreciacin anual por la tasa de retorno exigida
10
Ingresos
25.000
25.000
30.000
30.000
30.000
36.000
36.000
36.000
Venta activo
10
36.000
36.000
2.500
Costos variables
3.000 -
3.000 -
3.000 -
3.000 -
3.000 -
3.420 -
3.420 -
3.420 -
3.420 -
3.420
2.000 -
2.000 -
2.000 -
2.000 -
2.000 -
2.200 -
2.200 -
2.200 -
2.200 -
2.200
Comisiones venta
500 -
500 -
600 -
600 -
600 -
720 -
720 -
720 -
720 -
720
G. Adm. Y venta
800 -
800 -
800 -
800 -
800 -
820 -
820 -
820 -
820 -
820
Depreciacin
7.800 -
7.800 -
7.800 -
7.800 -
7.800 -
9.200 -
9.200 -
9.200 -
9.200 -
9.200
Amort. Intang.
400 -
400 -
400 -
400 -
400
Valor libro
10.500
Impuesto
10.500
15.400
15.400
15.400
2.310 -
2.310 -
19.640
2.946 -
19.640
20.140
2.946 -
19.640
1.575 -
Util. Neta
8.925
8.925
13.090
13.090
13.090
16.694
16.694
17.119
16.694
16.694
Depreciacin
7.800
7.800
7.800
7.800
7.800
9.200
9.200
9.200
9.200
9.200
400
400
400
400
400
Valor libro
Inversin inicial
2.946 -
2.000
- 10.000
Inv. de ampliacin
- 20.000
-
3.150
150
380
Valor de desecho
Flujo de caja
2.946
- 121.200
Inv. De reemplazo
Inv. Capital de trab.
3.021 -
19.640
1.575 -
Amort. Intang.
2.310 -
2.000
139.117
- 124.350
17.125
16.975
21.290
21.290
910
25.894
25.894
18.319
25.894
165.011
Este flujo se deber contrastar con el flujo que incorpore cualesquiera de las fuentes
de financiamiento externas que ofrezca el mercado financiero, para determinar si es
conveniente o no recurrir a ellas.
Por ejemplo consideremos un prstamo. Para elaborar el flujo de caja respectivo,
primero debemos construir un cuadro de amortizacin del respectivo prstamo. El cual
asciende a M$ 80.000 con una tasa de inters del 8% anual, a un plazo de 8 aos, los pagos
son anuales.
11
Saldo deuda
80.000
72.479
64.356
55.583
45.109
35.876
24.825
12.890
Cuota
13.921
13.921
13.921
13.921
13.921
13.921
13.921
13.921
Inters
Amortizacin
6.400
7.521
5.798
8.123
5.148
8.773
4.447
9.475
3.689
10.232
2.870
11.051
1.986
11.935
1.031
12.890
Donde:
C = Valor cuota
P = Monto del prstamo
i = tasa de inters del crdito
n = numero de periodos
C=P x i(1+i)n
(1+i)n-1
Para calcular el inters se multiplica el saldo de la deuda por la tasa, en este caso un 8%
I= SD*i
Donde:
I = Inters por periodo
SD = Saldo de la deuda del periodo
i = tasa de inters del crdito
Para calcular la amortizacin se puede simplemente restar a la cuota el inters del periodo:
Donde:
A = Amortizacin del periodo
C = Valor cuota
I = Inters por periodo
A=C-I
12
Detalle
Ingresos
Venta activo
Costos variables
Costos fab. Fijos
Comisiones venta
G. Adm. Y venta
Iteres prstamo
Depreciacin
Amort. Intang.
Valor libro
1
25.000
2
25.000
3
30.000
4
30.000
5
30.000
6
36.000
7
36.000
-3.000
-2.000
-500
-800
-6400
-7.800
-400
-3.000
-2.000
-500
-800
-5798
-7.800
-400
-3.000
-2.000
-600
-800
-5148
-7.800
-400
-3.000
-2.000
-600
-800
-4447
-7.800
-400
-3.000
-2.000
-600
-800
-3689
-7.800
-400
-3.420
-2.200
-720
-820
-2870
-9.200
-3.420
-2.200
-720
-820
-1986
-9.200
8
36.000
2.500
-3.420
-2.200
-720
-820
-1031
-9.200
4.100
-615
4.702
-705
10.252
-1.538
10.953
-1.643
11.711
-1.757
16.770
-2.516
17.654
-2.648
Util. Neta
Depreciacion
Amort. Intang.
Valor libro
Inversin inicial
Inv. De reemplazo
Inv. de ampliacin
Inv. Capital de trab.
Prstamo
Amort. Deuda
Valor de desecho
3.485
7.800
400
3.997
7.800
400
8.714
7.800
400
9.310
7.800
400
9.954
7.800
400
14.255
9.200
15.006
9.200
Flujo de caja
9
36.000
10
36.000
-3.420
-2.200
-720
-820
-3.420
-2.200
-720
-820
-9.200
-9.200
19.109
-2.866
19.640
-2.946
19.640
-2.946
16.243
9.200
16.694
9.200
16.694
9.200
-2.000
2.000
-121.200
-10.000
-3.150
80.000
-20.000
-380
-150
-7521
-8123
-8773
-9475
-10232
-11051
-11935
-12890
139.117
-44.350
4.164
3.924
8.141
8.035
-12.458
12.404
12.271
4.553
25.894
165.011
13
Ejemplo 1
A un seor, se le presenta la oportunidad de invertir $800.000 en la compra de un lote, el
cual espera vender, al final de un ao en $1.200.000. Si la tasa de descuento es del 30%.
Es aconsejable el negocio?
14
Solucin
Una forma de analizar este proyecto es situar en una lnea de tiempo los ingresos y
egresos y trasladarlos posteriormente al valor presente, utilizando una tasa de inters del
30%.
Si se utiliza el signo negativo para los egresos y el signo positivo para los ingresos
se tiene:
VAN = - 800.000 + 1.200.000 (1.3)-1
VAN = 123.07
Como el Valor Actual Neto calculado es mayor que cero, lo ms recomendable
sera aceptar el proyecto, pero se debe tener en cuenta que este es solo el anlisis
matemtico y que tambin existen otros factores que pueden influir en la decisin como el
riesgo inherente al proyecto, el entorno social, poltico o a la misma naturaleza que
circunda el proyecto.
15
16
Solucin
1. Primero se dibuja la lnea de tiempo.
(1+i)12
La forma ms sencilla de resolver este tipo de ecuacin es escoger dos valores para i no
muy lejanos, de forma tal que, al hacerlos clculos con uno de ellos, el valor de la funcin
sea positivo y con el otro sea negativo. Este mtodo es conocido como interpolacin.
3. Se resuelve la ecuacin con tasas diferentes que la acerquen a cero.
A. Se toma al azar una tasa de inters i = 3% y se reemplaza en la ecuacin de
valor.
-1.500.000 + 100.000 ++100.000+ 800.000 (1 + 0,03)-1 = 56.504
(1+0,03)
(1+0,03)12
B. Ahora se toma una tasa de inters mas alta para buscar un valor negativo y
aproximarse al valor cero. En este caso tomemos i = 4% y se reemplaza con en la
ecuacin de valor
-1.500.000 + 100.000 ++100.000+ 800.000 (1 + 0,04)-1 = -61.815
(1+0,04)
(1+0,04)12
4. Ahora se sabe que el valor de la tasa de inters se encuentra entre los rangos del 3% y
el 4%, se realiza entonces la interpolacin matemtica para hallar el valor que se busca.
A. Si el 3% produce un valor del $56.504 y el 4% uno de - 61.815 la tasa de
inters para cero se hallara as:
17
18
PR =
I0
BN
Proyectos Aceptados
Los Proyectos de Inversin son aceptados para el financiamiento de crdito cuando
los indicadores de evaluacin arrojan los siguientes resultados:
VAN > 0
TIR > 1
El primer indicador, significa que los beneficios proyectados son superiores a sus
costos; mientras que el segundo, significa que la tasa interna de rendimiento es superior a la
tasa bancaria o tasa corriente; por ultimo el tercero ilustra que los beneficios generados por
los proyectos son mayores a los costos incurridos de implementacin.
Proyectos Postergados
Los proyectos de inversin son postergados cuando los indicadores arrojan los
siguientes resultados:
VAN = 0
TIR = 1
En este caso, los beneficios y costos de los Proyectos estn en equilibrio, por tanto,
se recomienda corregir algunas variables como mercado, tecnologa, financiamiento e
Inversin.
Proyectos Rechazados:
Los Proyectos de Inversin son rechazados cuando los indicadores arrojan los
siguientes resultados:
VAN < 0
19
TIR < 1
En este caso, significa que los Beneficios de los Proyectos son inferiores a sus
Costos y la Tasa Interna de Rendimiento es inferior a la Tasa Bancaria, siendo Rechazado
definitivamente el Proyecto.
Ejemplo:
Para cierto proyecto de inversin se ha estimado que la inversin inicial requerida es de
10.000, con un horizonte de anlisis de 10 aos y un costo de capital del 10% anual
Los ingresos para el primer ao suman 5.000, incrementndose durante los primeros aos
en 2.000, 3.000, 4.000 y 3.500 permaneciendo este ltimo valor para el resto del periodo.
Los costos anuales se mantienen en 3.000 los dos primeros aos, pasando a 4.000 el tercer
y cuarto ao, alcanzando finalmente el quinto ao un valor de 5.000 hasta el termino del
periodo de evaluacin.
Calcular Periodo de Recuperacin de la inversin.
Solucin
Ingresos
Costos
ao 0 ao 1 ao 2 ao 3 ao 4 ao 5 ao 6 ao 7 ao 8 ao 9 ao 10
- 5.000 7.000 10.000 14.000 16.000 16.000 16.000 16.000 16.000 16.000
10.000 3.000 3.000 4.000 4.000 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000
-10.000 2.000 4.000 6.000 10.000 11.000 11.000 11.000 11.000 11.000 11.000
Flujo de Caja neto (Y-C)
Flujo de Caja Descontado al
1.818 3.306 4.508 6.830 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000
10%
10.000 8.182 4.876
368 - 6.462
Inversin por Recuperar
20
21
$100000
$100000
$100000
$100000
$100000
$600000
b)
R2
0
c)
R3
$300000
0
= 200.628
= -40.314
= 100.000
$260.314
Segn el procedimiento anterior podemos entonces establecer que el costo anual de prestar
el servicio de montacargas asciende a 260.314.
Otra manera de llegar al CAE hubiera sido calculando el VPN, convirtindolo en una serie
uniforme, lo cual evidencia la existencia de la siguiente relacin entre el VPN y el CAE
La formula utilizada es la siguiente:
CAE (i)=VPN (i) x [i(1+i)n /(1+i)n 1]
22
Donde
VPN: valor presente neto
i: tasa de descuento
n: numero de periodos
Ejemplo 2:
Se dispone de las siguientes alternativas para cumplir una funcin en una empresa
metalrgica:
Comprelas, con el objeto de proponer una, sabiendo que cualquiera cumple la funcin de
igual manera, utilizando el criterio del CAE
Suponga un costo del capital de 10%
Solucin
Dado idnticos beneficios se puede afirmar que la mejor alternativa segn mnimo Costo
Uniforme Equivalente Anual es la A.
23
B/C(i)
=1
<1
Como sucede con la TIR, tambin se pueden presentar discrepancias entre el ordenamiento
preferencial de alternativas mutuamente excluyentes producido por la relacin B/C y el
VAN. Esta desventaja del mtodo se revisar a travs de un ejemplo.
Ejemplo:
1. Comparacin de dos proyectos a travs de la utilizacin de la relacin
beneficio-costo
Proyecto A
VAN de los Beneficios al 12% = $119.777.060
VAN de los Costos al 12% = $100.000.000
B/C (12%) = 1.1977706
24
Proyecto B
VAN de los Beneficios al 12% = $ 283.035.000
VAN de los Costos al 12% = $ 250.000.000
B/C (12%) = 1.13214
B/C A > B/C B
Proyecto A resulta preferible al B segn comparacin de las relaciones B/C
2. Comparacin de dos proyectos a travs de la utilizacin del valor actual neto
de cada proyecto
Proyecto A
VAN (12%)A = $119.777.060-$100.000.000 =$ 19.777.060
Proyecto B
VAN (12%)B = $283.035.000-$250.000.000 =$ 33.035.000
VAN B > VAN A
Proyecto B resulta preferible al A segn comparacin de los VAN
25
8. Anlisis de Sensibilidad
Los resultados que se obtienen al aplicar los criterios de evaluacin no miden la
rentabilidad del proyecto, sino que slo miden la rentabilidad de uno de los tantos
escenarios futuros posibles de este. Los cambios que casi con certeza se producirn en el
comportamiento de las variables del entorno, harn que sea prcticamente imposible
esperar que la rentabilidad calculada sea la que efectivamente tenga el proyecto
implementado. Pero, ms vale una buena aproximacin que no tener esta informacin para
apoyar la toma de la decisin de emprender el proyecto.
Frente a esta limitacin y a la necesidad de entregar al inversionista el mximo de
informacin, surgen los modelos de sensibilidad como un complemento de toda evaluacin.
En general, todos los modelos de sensibilizacin muestran el grado de variabilidad
que puede exhibir o resistir, dependiendo del modelo utilizado, la proyeccin del flujo de
caja, convirtindose por ello en alternativa del uso de los modelos que incorporan el riesgo
a la evaluacin.
En este apartado nos abocaremos a explicar dos modelos que ofrece la teora,
detenindonos en el que se denominar unidimensional, por la importancia de la
informacin que proporciona y por la sencillez de su utilizacin, cuando el procedimiento
de clculo es bien comprendido y correctamente aplicado.
8.1 El Modelo Unidimensional
El anlisis unidimensional de la sensibilizacin del VAN determina hasta dnde
puede modificarse el valor de una variable para que el proyecto siga siendo rentable.
Si en la evaluacin del proyecto se concluy que en el escenario proyectado como el
ms probable el VAN era positivo, es posible preguntarse hasta dnde puede bajarse el
precio o caer la cantidad demandada o subir un costo, entre otras posibles variaciones, para
que ese VAN positivo se haga cero. Se define el VAN de equilibrio como cero por cuanto
es el nivel mnimo de aprobacin de un proyecto. De aqu que al hacer el VAN igual a cero
se busca determinar el punto de quiebre o variabilidad mxima de una variable que
resistira el proyecto.
Como su nombre lo indica, y aqu radica la principal limitacin del modelo, slo se
puede sensibilizar una variable por vez.
El principio fundamental de este modelo define a cada elemento del flujo de caja
como el de ms probable ocurrencia. Luego, la sensibilizacin de una variable siempre se
har sobre la evaluacin preliminar.
Como se plante anteriormente, el VAN es la diferencia entre los flujos de ingresos
y egresos actualizados del proyecto. Por tanto, para que el VAN sea igual a cero, debe
26
cumplirse que:
Yt
Et
n
n
0 = -------------- - ----------- - I0
t =1
t =1
( 1 + i )t
( 1 + i )t
Donde:
I0 = Inversin inicial
Yt = Ingresos de perodo
Et = Egresos del perodo
i = Tasa de descuento
t = Perodo
El modelo unidimensional no es tan complejo como se cree al revisar la enorme
frmula que se debe utilizar para su solucin. Para una fcil comprensin de este mtodo se
usar un ejemplo que se desarrollar etapa por etapa.
Supngase que un proyecto muy bsico presenta la siguiente informacin:
0
-
250.000
40.000
290.000
1a9
100.000
20.000
30.000
25.000
25.000
2.500
22.500
25.000
47.500
10
100.000
20.000
30.000
25.000
25.000
2.500
22.500
25.000
40.000
150.000
237.500
27
Ingresos
Costo variable
Costo Fijo
Depreciacin
Utilidad antes de impuesto
Impuesto
Utilidad Neta
Depreciacin
Inversin fija
Capital de trabajo
Valor de desecho
VAN del proyecto
VAN
614.456,71
- 122.891,34
- 184.337,01
- 153.614,18
153.614,18
- 15.361,42
138.252,76
153.614,18
- 250.000,00
- 24.578,27
57.831,49
75.120,16
SENSIBILIZACIN
DEL PRECIO
530.989,86
- 122.891,34
- 184.337,01
- 153.614,18
70.147,33
- 7.014,73
63.132,60
153.614,18
- 250.000,00
- 24.578,27
57.831,49
0
28
0=
t =1
p*q
cv * q
cf
Dep
Dep
n
n
n
n
------- - -------- - ------ - ------- * ( 1 K ) + ------- - I0
t =1
t =1
t =1
t =1
(1+i)t
(1+i)t
(1+i)t
(1+i)t
(1+i)t
Ict
VD
- Ict + ------- + ------(1+i)n
(1+i)n
En donde:
p = precio por unidad
q = Unidades vendidas y producidas
cv = costo variable unitario
cf = costo fijo
Dep = depreciacin
Reemplazando la ecuacin en la ecuacin con los valores obtenidos en la tabla,
exceptuando los ingresos por contener la variable precio por sensibilizar:
0=
10
p*q
* ( 1 0.1 ) + 153.614,18
Luego se tiene,
p = 86,42
29
Esto nos indica que el precio puede caer en 13,58% para que, al vender 1.000
unidades, se alcance un VAN igual a cero.
Como podr apreciarse, ahora el inversionista dispone de una clara y valiosa
informacin acerca de la variabilidad mxima que puede resistir el precio. La decisin de
ejecutar el proyecto la tomar si l estima que el precio de su producto no podr cae hasta
$86,42.
Para la sensibilizacin de la cantidad se proceder de igual manera. Sin embargo,
surge aqu una nueva complicacin, por cuanto la incgnita que se busca calcular (q) se
encuentra tanto en los ingresos como en la de los costos variables.
El procedimiento que se emplear es el mismo de la sensibilizacin del precio,
aunque en esta oportunidad se agruparn en un solo tem (margen de contribucin) todos
aquellos en los cuales aparezca la incgnita.
Si el valor actual de los ingresos es de $ 614.456,71 y el de los costos variables de
$122.891,34, la diferencia, conocida tambin como margen de contribucin, ser de
$491.565,37. Con esta informacin, el cuadro de clculo de la sensibilidad de la cantidad es
el siguiente.
ITEMS
Margen de contribucin
Costo Fijo
Depreciacin
Utilidad antes de impuesto
Impuesto
Utilidad Neta
Depreciacin
Inversin fija
Capital de trabajo
Valor de desecho
VAN del proyecto
VAN
491.564,37
- 184.337,01
- 153.614,18
153.614,18
- 15.361,42
138.252,76
153.614,18
- 250.000,00
- 24.578,27
57.831,49
75.120,16
SESIBILIZACIN DE
LA CANTIDAD
408.147,33
- 184.337,01
- 153.614,18
70.147,33
- 7.014,73
63.132,60
153.614,18
- 250.000,00
- 24.578,27
57.831,49
0
Si para una cantidad de 1.000 unidades el valor actual del margen de contribucin
era de 491.565,37 dlares, cul ser la cantidad que haga que su valor actual sea de
408.147,33 dlares?
Nuevamente se aplicar la regla de tres, multiplicando 1.000 por 408.147,33 y
dividiendo este resultado por 491.565,37. La cantidad mnima que se obtiene es de 831
unidades (se aproxima el decimal a la unidad).
30
0=
t =1
q*(p-cv) n
cf
Dep
Dep
n
n
------- - ------ - ------- * ( 1 K ) + ------- - I0
t =1
t =1
t =1
(1+i)t
(1+i)t
(1+i)t
(1+i)t
Ict
VD
- Ict + ------- + ------(1+i)n
(1+i)n
Ahora reemplacemos,
0 =
q * (100 20)
------------------ - 184.337,01 153.614,18
t =1
( 1+0.1 )10
10
* ( 1 0.1)
31
32
9. CONCLUSIONES
Para el inversionista, la preparacin y evaluacin de proyectos se transforma en una
herramienta de gran importancia para la toma de decisiones, ya que, proporciona las
tcnicas que buscan, recopilan, y analizan en forma sistemtica un conjunto de antecedentes
econmicos que permiten juzgar cualitativa y cuantitativamente las ventajas y desventajas
de asignar sus recursos a un determinado negocio
La prediccin exacta que se haga de un proyecto es casi nula, esto de ninguna
manera podr justificar el hacer un estudio de viabilidad, hacerlo permite precisar una serie
de costos y beneficios difciles de visualizar sin realizar un estudio sistemtico de todas las
variables relevantes de un proyecto.
El costo de la elaboracin y preparacin de un proyecto esta directamente
relacionado con el nivel de profundidad que se haga de este. A su vez el nivel de inversin
determinara nivel en que se profundice el estudio de proyecto.
33
10. BIBLIOGRAFA
34