El tema de la deuda argentina

Una deuda que nos aplasta

23/06/2014 Por Hector Luis Giuliano
El artculo del licenciado Giuliano que explica el derrotero de la deuda externa en
nuestra poca.
DEUDA, INFLACIN Y DEVALUACIN.
Durante el corriente ao la administracin Kirchner tiene que pagar Intereses de la
Deuda Pblica por 77.300 M$ (Millones de Pesos), equivalentes a 12.200 MD
(Millones de Dlares, al tipo de cambio de 6.33 $/US$ del Presupuesto 2014). Es el
73.8 % ms que lo previsto pagar en el 2013.
En este ao los vencimientos de Capital son de 280.400 M$ (44.300 MD) y se prev
tomar nuevas deudas por 360.700 M$ (57.000 MD), es decir, por 12.700 MD ms: toda
la deuda que vence se refinancia ntegramente y adems se toma deuda nueva.
El Informe de Deuda Pblica del Ministerio de Economa (MECON) ltima
informacin disponible al 30.6.2013 muestra una cifra de vencimientos muy inferior a
la aprobada por el Congreso con el Presupuesto 2014 (que es la que vale): 6.900 MD de
Intereses y 28.000 MD de Capital.
Segn esta incompleta informacin oficial los vencimientos de Capital e Intereses que
debe afrontar el gobierno son de 11.600 MD durante el primer trimestre de este ao:
6.000 MD en Enero, 2.600 MD en Febrero y 3.000 MD en Marzo. La mayora son
Ttulos Pblicos, particularmente 3.600 MD de BONAR 14 el 30.1, que habran sido ya
canjeados en su totalidad en estos das por otros bonos con vencimiento 2019 y a una
tasa variable del 24-25 % de inters anual.
La administracin Kirchner no tiene dlares para cumplir con todas estas
obligaciones porque no tiene reservas netas o propias en el Banco Central (BCRA),
no tiene pesos suficientes porque tiene dficit fiscal creciente en la Tesorera y el
financiamiento con emisin de dinero provoca ms Inflacin, y no puede tomar
ms Deuda Pblica porque no tiene capacidad de repago.
La Crisis de Deuda ha venido provocando as un aumento de la inflacin por va de la
sobre-emisin monetaria sin correlato en el crecimiento de la produccin de bienes y
servicios:
a) El BCRA emite pesos sin respaldo para comprar dlares, con lo que aumenta la Base
Monetaria (BM) y estas divisas se adquieren para reponer los dlares que se prestan al
Tesoro para pagar Deuda Externa a travs del llamado Fondo de Desendeudamiento
Argentino.

b) El mismo BCRA emite pesos para financiar al Tesoro a travs de Adelantos

Transitorios de renovacin permanente para que el gobierno pague deuda en moneda
nacional, con lo que tambin aumenta la BM.
c) El BCRA rescata luego la mayor parte de estas emisiones monetarias con letras/notas
(Lebac/Nobac), por las que paga altas tasas de inters (que hasta ahora eran del orden
del 19-20 % y hoy han pasado al 27 % anual).
Esto significa que, en definitiva, las Reservas se compran con Deuda y que los tres
factores tienen por causa comn el problema de la Deuda Pblica.
A su vez, el gobierno Kirchner vena manteniendo en los ltimos aos un fuerte
retraso cambiario, explicado no slo como ancla anti-inflacionaria sino, sobre todo,
como forma de sostener parcialmente su capacidad de pago frente a la Deuda
Externa Pblica con Terceros (Acreedores privados y Organismos Financieros
Internacionales), puesto que el Estado recauda en pesos y un tipo de cambio bajo le
facilita entonces el cumplimiento de sus compromisos en moneda extranjera.
Este cors cambiario empez a hacer agua con el aumento de la inflacin interna, que
provocaba una apreciacin real del peso, y deriv en una sistemtica corrida hacia el
dlar.
Pero no fue el peso del chiquitaje en la compra de dlares por atesoramiento ni por
turismo al exterior lo que produjo el vaciamiento de las reservas internacionales del
BCRA sino la propia poltica del gobierno Kirchner, que utiliz dichas reservas en gran
escala para el pago de deuda externa (30.000 MD) y que paralelamente consinti
increblemente la salida masiva de capitales al exterior (90.000 MD en la dcada
ganada 2003-2012).
Fue por culpa de esta poltica monetaria y cambiaria de la administracin
Kirchner, destinada a sostener en pago de la Deuda Pblica y la fuga de capitales
que se lleg a la actual crisis de Deuda por falta de divisas.
El cambio reciente de la poltica de la Reserva Federal de los Estados Unidos (FED) y
su repercusin en los Pases Emergentes (cambio que se vena pre-anunciando desde
hace meses) no fue la causa sino slo uno de los detonantes de esta crisis financiera
insoluble y propia de la deuda argentina.
Seguimos as en la trampa y el crculo vicioso de la Deuda Perpetua: a) el Estado no
tiene fondos para el pago de los servicios de la Deuda, b) emite dinero para conseguir
los dlares para aguantar los pagos indispensables, c) tambin emite para atender las
necesidades de la deuda en pesos del Tesoro, d) esas inyecciones de dinero presionan
sobre los precios, e) las elevadas tasas de inters que paga el BCRA por las
Lebac/Nobac suben el piso de las tasas de inters del Mercado y presionan tambin
sobre los precios a travs de los costos financieros de las empresas, f) el aumento de la
emisin de dinero baja la relacin Reservas/Base Monetaria, g) la depreciacin del peso
por inflacin produce una inevitable presin devaluatoria, que se expresa a travs del
dlar paralelo, h) simultneamente, la inflacin produce una apreciacin real del peso
frente al dlar, que se expresaba hasta ahora en un retraso cambiario, i) el gobierno
intent, tarda e infructuosamente, frenar la sangra de reservas con medidas

insuficientes y desubicadas (cepo cambiario, entorpecimiento de las importaciones,

restriccin al giro de utilidades al exterior, etc.), j) estos esfuerzos se hicieron para
sostener a ultranza los pagos de la Deuda Pblica Externa e Interna a costa de
traspasar obligaciones impagables a la Deuda intra-Estado, y k) la consecuencia fue la
prdida de los supervits gemelos fiscal y externo y la nueva Crisis de Deuda.

RADIOGRAFA DE LA CRISIS DE DEUDA.

El estallido de la nueva crisis de Deuda sin darle posibilidad de traslado a un
nuevo gobierno acelera la toma de decisiones forzadas por parte de la
administracin Kirchner frente a los problemas acumulados durante su propia
gestin: blanqueo de situaciones que groseramente trataban de ocultarse, como la
inflacin, el retraso cambiario, el peso de los subsidios, el ajuste de las tarifas de
servicios pblicos, el dficit fiscal creciente, el desequilibrio de la balanza de pagos,
la falta de reservas en el BCRA, la espiralizacin de precios y salarios, el
empapelamiento del Estado con ttulos pblicos sin capacidad de repago y,
fundamentalmente, el ocultamiento del perfil y concentracin de vencimientos de
la deuda pblica.
A esto ltimo hay que agregarle, muy particularmente, el problema de los vencimientos
de la deuda externa privada, que al 30.6.2013 ltima informacin disponible era de
71.500 MD en total, de los que 23.200 MD eran Deuda Exigible porque estaba ya
vencida y otros 25.000 MD venca en el segundo semestre del ao pasado; siendo que
las obligaciones son privadas pero las divisas las tiene que proveer el BCRA.
Las nuevas medidas anunciadas por el gobierno a partir del viernes 24.1 ponen en
evidencia el grave dilema que afronta la administracin Kirchner frente a la proximidad
de muy pesadas decisiones en materia de nuevo endeudamiento:
a) Macro-devaluacin del peso, con traslado a precios y consiguiente retroalimentacin de la inflacin.
b) Abandono de la idea de desdoblamiento cambiario y convivencia con una suerte de
tipos de cambio mltiples (oficial, paralelo o blue, contado con liquidacin, dlar Bolsa
o MEP, dlar soja, etc.).
c) Fuerte aumento de las Tasas de Inters, a partir de la elevacin del piso fijado con la
toma de deuda cuasi-fiscal del BCRA a travs de Lebac/Nobac (un 25 % de base).
d) Aceleracin de las negociaciones en curso por las deudas pblicas impagas y las
nuevas deudas que se estn tramitando.
El gobierno necesita imperiosamente ofrecer una tablita cambiaria que garantice a los
actores internos de la economa argentina (empresas, sindicatos y poblacin en general)
pero esencialmente a los acreedores extranjeros, una relacin estable peso-dlar para
poder cerrar cualquier acuerdo de refinanciacin y toma de deuda nueva.
Sin este requisito no hay clculo econmico ni financiero que pueda establecerse.

La administracin Kirchner carece de reservas netas o propias en el BCRA: el

stock de reservas hoy es prcticamente cero (con datos al 15.1.2014): Reservas
Brutas por 29.900 MD menos Depsitos en moneda extranjera por 11.000 MD
menos Prstamos de otros bancos por 2.200 MD = total de reservas netas de 16.700
MD.
Pero si a este stock se le resta el monto de Lebac/Nobac 114.900 M$, equivalentes a
17.100 MD el saldo pasa a ser negativo.
Y esto es as porque si el BCRA no remunera a los grandes bancos del club de las
letras/notas con tasas del 25 % o ms (hoy ya superiores al 27 % anual) esos fondos
iran a presionar al mercado de cambios.
Frente a esta situacin extorsiva en que los bancos pasan por la caja a cobrar o pasan
por el escritorio a renovar sus obligaciones a mayor tasa de inters, el gobierno ha
elevado la tasa mayorista de referencia Badlar Bancos Privados al 25 % y con ello se
garantiza una mayor rentabilidad a los capitales financieros, se encarece el costo del
crdito una medida tpica, de carcter ortodoxo, que amenaza recesin e inflacin a la
vez (estanflacin) y se favorece el negocio especulativo de los capitales externos por
arbitraje entre tasas de inters y tipo de cambio.

LAS NEGOCIACIONES EN CURSO.

Bajo la mentira de un falso des-endeudamiento el gobierno Kirchner vino
ocultando que el stock de Deuda Pblica ha crecido fuertemente pese a los grandes
pagos de servicios que est realizando: la deuda aument 14.600 MD en 2011 y
18.800 MD en 2012, todava no se sabe cunto se increment en el 2013 pero estaba
previsto que aumentase unos 12.100 MD; y para el 2014 est proyectado otro
aumento, de 12.700 MD.
El aumento correlativo del pago de intereses es ms que proporcional al aumento de los
pagos de capital o principal de las deudas: 8.800 9.400 MD en 2011, 10.200 MD en
2012, 10.800 MD en 2013 y 12.200 MD en 2014.
Estos importes oficiales, sin embargo, no reflejan las verdaderas erogaciones del
Estado por servicios de la Deuda porque estn tomados a un tipo de cambio que
difiere del real, porque las cifras presentan fuertes variaciones entre las
proyecciones que se presentan ao a ao, porque gran parte de la deuda est
contrada a tasa de inters variable y fundamentalmente porque omiten los
servicios producto de la deuda no registrada: capitalizacin de intereses por
anatocismo, indexacin de las deudas en pesos por inflacin (CER) y pago de
cupones PBI.
La administracin Kirchner habla oficialmente de una Deuda Pblica total de 196.100
MD al 30.6.2013 soslayando la deuda con los tenedores que no entraron en el
Megacanje 2005-2010 (los holdouts) que estima en unos 11.500 MD, lo que llevara el
total a 207.600 MD (siempre con redondeo de cifras).

Pero a este importe falta sumarle los intereses a pagar en el futuro que son 72.200 MD
la citada deuda no registrada por capitalizaciones, indexaciones y cupones PBI; y las
deudas por juicios contra el Estado con sentencias en firme y/o reconocimientos ciertos
que falta cuantificar con exactitud pero cuyos montos conjuntos se conocen
estimativamente (como el caso de los reclamos ante el CIADI, tribunales de Nueva York
y otras demandas locales y en el extranjero).
Ha sido precisamente la explosin de estas deudas no registradas o no expuestas
por el gobierno lo que termin descompaginando ahora su falsa versin acerca de
una deuda pblica manejable.
El panorama que afronta la administracin Kirchner es as ms que delicado y
todos los frentes de negociacin hoy abiertos implican aumento de la Deuda
Pblica, algunos de ellos a cifras incontrolables:
a) En Octubre pasado el gobierno K apel a la nueva frmula de pago de juicios con
bonos para abonar unos 500 MD por reclamos perdidos ante el CIADI, tribunal arbitral
del Banco Mundial: la deuda con cinco empresas multinacionales por estos laudos
perdidos se paga con bonos BONAR X por Capital y con BODEN 15 por Intereses
(capitalizacin de intereses por anatocismo), a tasa de inters 7 % en dlares y fechas de
vencimiento 2015-2017.
b) Este acuerdo es posible que se convierta en un modelo tipo para el pago de todas las
demandas que se pierdan ante el CIADI, cuyos reclamos totales estaran hoy en el orden
de los 8 a 10.000 MD; y este tipo de acuerdo se habra firmado a cambio de mayores
prstamos del Banco Mundial.
c) Las negociaciones con los fondos buitre a raz de los juicios perdidos ante los
Tribunales de Nueva York con el fondo Elliot, de Paul Singer a la cabeza apelan a la
misma frmula de pago que los del CIADI: pagos mnimos en efectivo y gran resto en
bonos, cosa que los acreedores, en principio, no aceptan. El gobierno analiza la
posibilidad de atenuar algunas consecuencias del pago triangulando las operaciones con
la ayuda de otros fondos buitre amigos (amigos del vicepresidente Boudou, como el
caso del fondo Gramercy) pero igual implican parte de pagos en efectivo.
d) La suma de deudas reconocidas por el gobierno Kirchner a los holdouts es hoy de
unos 11.500 MD pero con intereses acumulados reclamados, punitorios, gastos y
honorarios pudiera llegar en total entre 15 y 20.000 MD.
e) Con el Banco Mundial rige un paquete de prstamos para el trienio 2014-2016 por
unos 3.000 MD en el marco del programa Estrategia de Asistencia al Pas (EAP) o
alianza estratgica, que pes y se entiende que pesar para forzar el reconocimiento
de muchas de las deudas argentinas reclamadas ante el CIADI.
f) Con el Banco Interamericano de Desarrollo el mayor acreedor entre los organismos
financieros internacionales rige igualmente un programa anlogo al del Banco
Mundial: un plan EAP por 6.000 MD con vigencia para el trienio 2012-2015.
g) Con el Fondo Monetario (FMI) no se volvieron a contraer prstamos despus del
pago total y por anticipado de la deuda por 9.530 MD efectuado con reservas

internacionales del BCRA a principios de Enero de 2006 pero nuestro pas sigue siendo
miembro del Fondo y, por lo tanto, sujeto a sus deberes como Estado miembro en
materia de revisiones fiscales anuales por el Artculo IV del Estatuto y por la
confiabilidad de sus estadsticas. Las reiteradas demoras en la regularizacin de estos
dos puntos le permitieron a la Argentina ganar tiempo con la manipulacin de las cifras
de inflacin del INDEC y, a la vez, liberaron al Fondo de expedirse sobre la situacin de
solvencia fiscal de la Argentina.
h) Las negociaciones en curso por la deuda en default con el Club de Pars han
avanzado aparentemente ms rpido en los ltimos tiempos, en paralelo a las de Nueva
York con los fondos buitre. La administracin Kirchner reconoce una deuda por capital
e intereses de 6.000 MD pero los miembros del Club le estaran reclamando entre 9.500
y 10.000 MD sumando intereses acumulados, multas y punitorios. El gobierno estara
buscando una refinanciacin blanda contra nuevas inversiones y crditos externos, pero
ello requiere la normalizacin de relaciones con el FMI. El viaje del ministro Kicillof a
Pars del 20.1 para llevar una propuesta especial al Club, si bien su contenido no fue
revelado, puede haber sido uno de los detonantes de la crisis y de las medidas
gubernamentales en curso.
i) La administracin Kirchner apel al uso de los BAADE, originalmente concebidos
como parte del nuevo Blanqueo de Capitales, como forma de endeudamiento normal
en bonos del Estado, aunque hasta ahora esta va habra tenido poco xito.
j) El acuerdo de Diciembre pasado del gobierno con las grandes Cerealeras para que las
mismas tomen deuda externa privada para prefinanciacin de exportaciones y presten al
Estado 1.800 MD contra Lebac a 6 meses de plazo, constituye una forma de
financiamiento de emergencia de alto costo dlar linked ms 3.65 % y muy corto
plazo.
k) La variante de colocacin de deuda bajo la modalidad dollar linked deuda en
dlares que se paga en pesos ajustados por tipo de cambio oficial puede ser
dinamita en las actuales condiciones de crisis de Deuda porque la fuerte y rpida
devaluacin del peso unida a la cortedad relativa de los plazos de vencimiento afectan
fuertemente la capacidad de repago de estas obligaciones. Esto es particularmente grave
para varias provincias que han colocado as deuda en moneda extranjera (Buenos Aires,
CABA, Crdoba, Chaco, Mendoza, etc.) y tambin para Empresas del Estado (caso
YPF) y Privadas.
l) Existe un acuerdo de pago con Repsol por la expropiacin de las acciones de YPF
que se mantiene en secreto (lo mismo que el convenio Chevron-YPF) pero ha
trascendido que el monto a pagar por la Argentina sera del orden de los 5 o 6.000 MD.
Los detalles acerca de la forma de pago habran quedado parados en este momento por
la crisis de Deuda Argentina aunque no cambiaran los compromisos asumidos.
m) El pago de cupones PBI producto del Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005
implicara abonar este ao entre 3.500 y 4.000 MD o ms. Esto sera, en gran parte,
consecuencia de la sobre-estimacin del PBI realizada por el INDEC al sub-estimar la
Inflacin del ao 2013.

n) Por ltimo, los compromisos de la Hoja de Ruta Boudou estaran entrando en su

recta final: liquidacin del tema de los holdouts y arreglo con el Club de Pars para
volver al Mercado Internacional de Capitales, esto es, para volver a endeudarse. Las
presiones a este respecto parecen haberse potenciado y se sabe que existen varias
iniciativas de paquetes de nuevos prstamos para obtener ulteriores refinanciaciones y/o
proveerse de un blindaje bajo swaps de moneda para apuntalar las reservas.
La venta de ttulos pblicos en cartera de la ANSES y presumiblemente tambin del
BCRA y del BNA es vista, en este sentido, como un preludio o ensayo de recolocacin
de deuda en el mercado, desprendindose el Estado de una parte de la Deuda acumulada
intra-Sector Pblico que sirvi para traspasarle deuda con terceros. Con la particularidad
que estos bonos se habran comprado caros y ahora se estaran vendiendo baratos,
para frenar el alza del dlar Bolsa.
La actual Crisis de Deuda desatada en Enero del corriente ao no retrasa sino que
acelera los tiempos de definicin de todo este esquema de re-endeudamiento
generalizado y aumento sustancial de toma de nuevas deudas por parte del gobierno.

EN CONCLUSIN.
La administracin Kirchner se encuentra hoy en medio de una tormenta financiera
provocada por una nueva Crisis de Deuda Pblica derivada de su adscripcin al sistema
de Deuda Perpetua.
Las autoridades, en complicidad con la oposicin poltica y los grandes medios de
comunicacin, ocultan la naturaleza y gravedad del verdadero problema argentino que
es la Deuda.
En otras palabras, que la causa de la crisis financiera que vivimos no es la InflacinDevaluacin, no es el Dficit Fiscal, no es el desequilibrio de la Balanza de Pagos, sino
que la causa es la Deuda.
El gobierno tratara hoy, contra-reloj, de lograr un blindaje y/o un salvataje
parciales que le permitan pasar el Verano pero su debilidad lo lleva a contradicciones
flagrantes con su discurso oficial pasado (no Devaluacin, no Inflacin, no problema de
Deuda), a desprolijidades abiertas en sus decisiones polticas y administrativas
(acuerdos de precios, cepo cambiario, aumento de tarifas), y a concesiones maysculas
en sus decisiones de gobierno (Chevron-YPF, pago a Repsol, acuerdos con fondos
buitre y Club de Pars, re-endeudamiento generalizado).
Es el momento ms peligroso en que una administracin fracasada, para salvar su propia
existencia, termina comprometiendo en forma ms irreversible todava las finanzas del
Estado.
Y lo hace al amparo de una Clase Poltica Oficialismo y Oposicin que se guarda de
denunciar las cosas como son, y que por eso calla en la cuestin de la Deuda.

Todas las informaciones sobre lo que se est negociando en materia de Deuda son
absolutamente secretas: no se informa a la opinin pblica, a los organismos de
contralor del Estado ni al Congreso.
Por eso el establishment financiero est relativamente tranquilo frente a los hechos, a la
espera de definiciones que, como pera madura, van cayendo en sus manos por el
simple acomodamiento de los hechos.
Es otro caso de aplicacin de la regla bsica de todas las crisis de Deuda y que hoy
amenaza repetirse en la experiencia histrica argentina: la paradoja de salir de una crisis
de Deuda con ms endeudamiento.-

*Este artculo es continuacin directa de los dos ltimos del autor: Dlar y Crisis de
Deuda Pblica y La crisis de Deuda del Verano 2014, del 24 y 20 de Enero de este
ao respectivamente.