Direccin Financiera I Tema 5: Financiacin Externa

Licenciatura en Administracin y Direccin de Empresas Tercer Curso

Departamento de Financiacin e Investigacin Comercial UNIVERSIDAD AUTNOMA DE MADRID

5.- FINANCIACIN EXTERNA

Financiacin a corto plazo
Prstamos bancarios Pliza de crdito Descuento de efectos Crdito de proveedores Factoring

Financiacin a largo plazo

Mercado de emisiones: Acciones y Bonos. Valoracin Mercados de crdito. El Leasing

Masas Patrimoniales
Inmovilizado material Activo fijo > de 1 ao Inmovilizado inmaterial Activo Ficticio Activo Ordenado de menor a mayor liquidez Activo circulante Permanece en la empresa 1 ao o < Disponible facilidad inmediata caja, tesorera, deudores Realizable inversiones Existencias mercaderas Fondos propios Pasivo Ordenado de menor a mayor exigibilidad Pasivo fijo Exigible a l/p Acreedores a l/p Aportacin de propietarios y autofinanciacin Acreedores a c/p
3

Inmovilizado material y financiero Elementos intangibles Gastos de establecimiento

Pasivo circulante

Exigible a c/p

Tema 5: La financiacin Externa a Corto Plazo

Financiacin espontnea Financiacin bancaria a corto plazo.
Prstamo Bancario Pliza de Crdito

Descuento de efectos. Operaciones de Factoring.

Financiacin espontnea
Estas fuentes se producen sin negociacin. Pueden ser recursos propios como la autofinanciacin o pueden provenir de terceros como crdito de proveedores. Dentro de la financiacin espontnea ajena se pueden establecer dos grupos.
Obligaciones de pago que no tiene coste explicito: en este tipo de financiacin se supone que existe un coste que se carga al cliente en el precio. Estos costes son:
costes de cobertura de riesgos por cuenta de incobrables costes de operacin. Coste financiero de la inversin en Clientes.

Operaciones de pago a c/p a suministradores que practican un descuento por pronto pago. El hecho de tener un descuento por p.p. nos lleva a un coste tangible aunque oculto, del crdito comercial. Las diferentes formas de pago en operaciones comerciales son:
Pago anticipado Pago al contado (cobrar o devolver) Contado comercial (das de aplazamiento) Trminos ordinarios (descuento p.p.) Cuenta mensual Consignacin.
5

Consideracin contable del crdito de proveedores.

N: Valor nominal o cantidad a pagar D: Descuento en porcentaje si el cliente se acoge al p.p. E: Valor efectivo o diferencia entre N y el importe del descuento Se puede considerar dos supuestos:
Valoracin sobre efectivo: se considera que el valor de las mercancas es E y que el pago por una cantidad mayor N, tiene la consideracin de coste financiero que se recogera en una cuenta de gastos financieros. Valoracin sobre el nominal: se considera valor de las mercancas N y que el pago por una cantidad inferior tiene la consideracin de un ingreso financiero. Este es el criterio del PGC.

Financiacin a corto plazo

Prstamos

Prstamos
Son operaciones mediante las que el prestamista entrega una cantidad de dinero al prestatario en lugar y fecha expresamente indicados. El prestatario se compromete al reembolso del prstamo en los plazos y cantidades acordadas, axial como al pago de intereses, comisiones, etc. Los prestamos se pueden formalizar en plizas ( lo mas corriente) o en escritura publica para las operaciones mas complejas (hipotecarios). El PGC obliga a informar en Memoria sobre las operaciones en las que exista algn tipo de garanta, indicando los activos afectos (encumbered asset). En funcin del calendario de amortizacin podemos distinguir los siguientes perfiles:
Amortizing: en los que el principal del prstamo se va repagando a lo largo de la vida de la operacin, reducindose la exposicin al prestatario en trminos de riesgo de crdito Bullet
Soft Bullet: el principal se repaga de una vez al vencimiento de la operacin, atendiendo al pago de intereses peridicamente Bullet: principal e intereses se pagan al vencimiento de la operacin

Cada sistema de amortizacin tiene una incidencia distinta en el flujo de caja destinado a satisfacer el servicio de la deuda (principal + intereses), as como en trminos de riesgo de crdito (sistemas amortizing permiten monitorizar frecuentemente la capacidad del prestatario de hacer frente al servicio de la deuda)
En las financiaciones garantizadas por un activo (colateral), la evolucin del ratio Loan to Value (LTV) se ve degradada en la medida en que la prdida de valor del activo (obsolescencia), sea mayor que la reduccin del riesgo financiero
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Caracterizacin de la amortizacin financiera

La amortizacin financiera se define como el proceso a travs del cual el principal de una obligacin financiera se reduce gradualmente a lo largo del tiempo
Se pueden plantear estructuras con un repago peridico (amortizing) o cupn cero (bullet) en la que el principal se repaga ntegramente al vencimiento. El ritmo de amortizacin se estima mediante la vida media ponderada (weighted average life WAL), que cuantifica el tiempo medio necesario para recuperar el principal invertido, y se utiliza como criterio de compracin de estructuras, as como para obtener el margen a aplicar sobre el principal pendiente a lo largo de la vida de la obligacin financiera para obtener un importe total equivalente a un suma inicial como una comisin inicial (upfront fee)

WAL =

Amortizacion de principal t
t t

Importe del inicial del prstamo

Importe upfront Importe del inicial del prstamo Margen = WAL

La duracin financiera en la que se tiene en cuenta el heterogneo valor del dinero en el tiempo y se actualiza el servicio de la deuda (principal e intereses), de forma que s el tipo de descuento es igual a los inters devengados por la operacin la WAL = Duracin
Servicio de la deuda t t (1 + r) t t Duracin = Importe inicial del prstamo

Amortizacin tcnica vs. Financiera Loan to Value (I)

La calidad del colateral aumentar s la exposicin financiera se reduce a mayor velocidad que el valor de mercado del colateral (repago>obsolescencia)
100% 90% 80% 70% 60% LTV 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0.0 0.9 1.9 2.9 3.9 4.9 5.9 6.9 7.9 8.9 9.9 10.9 11.9 12.9 Antigedad (aos)

El nivel de sobrecolateralizacin inicial aumentar en esquemas de amortizacin acelerada (accelerated paydown Turbo of principal)

Ritmo repago deuda Ritmo de obsolescencia

Deuda pendiente Valor de Mercado Colateral t t
Los activos suelen tener una vida finita, experimentando los efectos de la obsolescencia, de ah que la deuda sea amortizable frente a estructuras bullet en las que es difcil asumir el compromiso de refinanciacin

Fondos Propios (Rentabilidad) Fondos Propios (Aportacin) Deuda pendiente

Loan to value - book value

Book value

Outstanding

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Amortizacin tcnica vs. Financiera Loan to Value (II)

El perfil de amortizacin financiera planteado degrada paulatinamente la garanta del prestatario, al disminuir la exposicin financiera a ms lentamente que la obsolescencia fsica del activo colateral
100% 90% 80% 70% 60% LTV 50% 40% 30% 20% 10% 0% 0.0 0.9 1.9 2.9 3.9 4.9 5.9 6.9 7.9 8.9 9.9 10.9 11.9 12.9 Antigedad (aos)

Ritmo repago deuda Ritmo de obsolescen cia

Deuda pendiente t Valor de Mercado Colateral t

Loan to value - book value

Book value

Outstanding
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Tipo nominal vs. Tipo Efectivo

Tipo nominal anual Pagos al ao 1 2 3 4 6 12 52 365 Continuo 6,00% Coste efectivo 6,0000% 6,0900% 6,1208% 6,1364% 6,1520% 6,1678% 6,1800% 6,1831% 6,1837%

6,2% 6,2% 6,1% 6,1% 6,0% 6,0% 5,9%

j i = 1 + m 1 m

Coste efectivo

im =

jm m

Nmero de pagos al ao

A medida que aumenta la frecuencia de pago, el coste efectivo es mayor

Frecuencia: nmero de veces que se repite un proceso peridico por unidad de tiempo

Continuo

12

52

365

12

Conceptos de Banca de Inversin

Advance Rate: apalancamiento inicial o LTVt=0 Coste All-in: coste total de la financiacin, incluyendo el margen peridico, las comisiones up-front y dems gastos asociados a la financiacin
Comisin upfront + Gastos iniciales Importe del inicial del prstamo Margen peridico + WAL Gastos anuales + Importe del inicial del prstamo

Seniority
Tramo A: prestamistas que ocupan el primer rango en la prelacin de cobro, siendo senior respecto al resto de prestamistas Tramo B: prestamistas que ocupan el segundo rango en la prelacin de cobro, siendo junior o subordinados respecto a los del Tramo A Pari passu: mismo rango en el paquete de garantas Cash flow waterfall: orden en que los fondos disponibles son asignados entre los distintos prestamistas

Balloon de deuda: importe de la deuda pendiente al vencimiento del prstamo Colateral: activo que tiene valor para el prestatario y el prestamista, el cual asigna como garanta de los fondos recibidos en prstamo
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Calificacin crediticia
El precio de un prstamo (margen) depende de la probabilidad del prestamista, de recuperar del prestatario, el principal y los intereses asociados a la financiacin, es decir, de la solvencia evaluada del prestatario por parte del prestamista
Standard & Poor's C/P L/P # AAA 1 AA+ 2 A-1+ AA 3 AA4 A+ 5 A-1 A 6 A7 A-2 BBB+ 8 BBB 9 A-3 BBB- 10 BB+ 11 BB 12 BB13 B B+ 14 B 15 B16 CCC 17 C CC 18 C 19 D 20 D Fitch IBCA C/P L/P AAA AA+ F1+ AA AAA+ F1 A AF2 BBB+ BBB F3 BBBBB+ BB BBB B+ B BCCC C CC C D D # 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Moody's C/P L/P Aaa Aa1 Aa2 P-1 Aa3 A1 A2 A3 P-2 Baa1 Baa2 P-3 Baa3 Ba1 Ba2 Ba3 B1 B2 B3 Caa Ca C Not Prime # 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
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+
Grado de Inversin

Grado Especulativo

ia editic ad cr Calid

Prstamos
Sistema de cuota amortizacin de principal constante

a1

a2

a3

a nm

P A= nm

at = A + I t

+ Principal - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

t im It = P A j j = 1

j i = 1 + m 1 m

im =

jm m

a n m a1 a2 (P ca c f ) + + +L+ =0 2 nm (1 + k m ) (1 + k m ) (1 + k m )
at (P ca c f ) + =0 t t =1 (1 + k m )
Coste Efectivo del Prstamo
nm

k = (1 + k m ) m 1

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Ejemplo 1
Pago de comisiones al comienzo de la operacin
Principal Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera 200.000,00 Vencimiento 2,50% Periodicidad Tipo inters 0,50% Nominal Anual k(m) Tipo efectivo 0 200.000,00 1 150.000,00 50.000,00 6.000,00 2 aos 2 pagos / ao 6,00% 3,00% 6,09% 2 100.000,00 50.000,00 4.500,00 3 50.000,00 50.000,00 3.000,00 4 0,00 50.000,00 1.500,00

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

5.000,00 1.000,00 -194.000,00 4,30% 8,79% 56.000,00 54.500,00 53.000,00 51.500,00

(200.000 5000 1000 ) + k 2 = 4,30% k = (1 + 0,043) 2 1 = 8,79%

56.000 54.500 53.000 51.500 + + + =0 (1 + k 2 ) (1 + k 2 ) 2 (1 + k 2 )3 (1 + k 2 ) 4

16

Ejemplo 1
Sin comisiones
Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera FC k(2) Coste Efectivo Coste de la periodificacin 0 200.000,00 1 150.000,00 50.000,00 6.000,00 2 100.000,00 50.000,00 4.500,00 3 50.000,00 50.000,00 3.000,00 4 0,00 50.000,00 1.500,00

0,00 0,00 -200.000,00 3,00% 6,09% 0,09% 9 bp 56.000,00 54.500,00 53.000,00 51.500,00

200.000 + k 2 = 3,00%

56.000 54.500 53.000 51.500 + + + =0 (1 + k 2 ) (1 + k 2 ) 2 (1 + k 2 )3 (1 + k 2 ) 4

k = (1 + 0,03) 2 1 = 6,09%

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Ejemplo 1
Pago de comisiones al vencimiento de la operacin
Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) K Costes Comisiones Ahorro respecto a s se pagasen al principio 0 200.000,00 1 150.000,00 50.000,00 6.000,00 2 100.000,00 50.000,00 4.500,00 3 50.000,00 50.000,00 3.000,00 4 0,00 50.000,00 1.500,00 5.000,00 1.000,00 -200.000,00 4,11% 8,38% 56.000,00 54.500,00 53.000,00 57.500,00

2,29% 229,12 bp 0,41%

200.000 + k 2 = 4,11%

56.000 54.500 53.000 51.500 + 5.000 + 1.000 + + + =0 2 3 4 (1 + k 2 ) (1 + k 2 ) (1 + k 2 ) (1 + k 2 )

Resumen Sin comisiones Comisiones al principio Comisiones al vencimiento Coste Efectivo 6,09% 8,79% 8,38%
18

k = (1 + 0,0411) 2 1 = 8,38%

Ejemplo 1
Sistema de cuota amortizacin de principal constante
Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses
60.000
Amortizacin Intereses

0 200.000,00 0,00 0,00

1 150.000,00 50.000,00 6.000,00

2 100.000,00 50.000,00 4.500,00

3 50.000,00 50.000,00 3.000,00

4 0,00 50.000,00 1.500,00

250.000

50.000

200.000 Principal Pendiente

Importe semestral

40.000

150.000

30.000

100.000

20.000

10.000

50.000

0 1 2
Semestre

3 Semestre

19

Prstamos
Sistema de amortizacin francs, P+I constante o Annuity

a1

a2

a3

a nm

a = At + I t
P a= a n m i m
1 ( 1 + im ) nm anm im = im
j i = 1 + m 1 m
m

+ Principal - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

t It = P Aj im j =1

a a a (P ca c f ) + + +L+ =0 2 nm (1 + k m ) (1 + k m ) (1 + k m ) nm a (P ca c f ) + =0 t t =1 (1 + k m )
(P ca c f ) + (a n m ) anm k m = 0
Coste Efectivo del Prstamo

im =

jm m

k = (1 + k m ) m 1

20

Ejemplo 2
Pago de comisiones al comienzo de la operacin
Principal Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera 200.000,00 Vencimiento 2,50% Periodicidad Tipo inters 0,50% Nominal Anual k(m) Tipo efectivo 53.805,41 0 200.000,00 1 152.194,59 47.805,41 6.000,00 2 aos 2 pagos / ao 6,00% 0,03 6,09%

Pago semestral

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

2 102.955,02 49.239,57 4.565,84

3 52.238,26 50.716,76 3.088,65

4 0,00 52.238,26 1.567,15

5.000,00 1.000,00 -194.000,00 4,29% 8,76% 53.805,41 53.805,41 53.805,41 53.805,41

a=

200.000 0,06 1 1 + 2 0,06 2

4

= 53.805,41

(200.000 5.000 1.000 ) + 53.805,41 a4 k 2 = 0 k 2 = 4,29% k = (1 + 0,0429) 2 1 = 8,76%

21

Ejemplo 2
Sin comisiones
Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo Coste de la periodificacin 0 200.000,00 1 152.194,59 47.805,41 6.000,00 2 102.955,02 49.239,57 4.565,84 3 52.238,26 50.716,76 3.088,65 4 0,00 52.238,26 1.567,15

-200.000,00 3,00% 6,09% 0,09% 9 bp

53.805,41

53.805,41

53.805,41

53.805,41

a=

200.000 0,06 1 1 + 2 0,06 2

4

= 53.805,41

200.000 + 53.805,41 a4 k 2 = 0 k 2 = 3,00% k = (1 + 0,03) 2 1 = 6,09%

22

Ejemplo 2
Pago de comisiones al vencimiento de la operacin
0 200.000,00 1 152.194,59 47.805,41 6.000,00 2 102.955,02 49.239,57 4.565,84 3 52.238,26 50.716,76 3.088,65 4 0,00 52.238,26 1.567,15 5.000,00 1.000,00 -200.000,00 53.805,41 4,09% 8,35% 2,26% 225,97 bp 0,41% 40,54 bp 53.805,41 53.805,41 59.805,41

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo Costes Comisiones Ahorro respecto a s se pagasen al principio

a=

200.000 0,06 1 1 + 2 0,06 2

4

= 53.805,41

(200.000 ) + 53.805,41 a4 k 2 + k 2 = 4,09% k = (1 + 0,0409) 2 1 = 8,35%

(5.000 + 1.000) = 0 (1 + k2 )4

Resumen Coste Efectivo Sin comisiones 6,09% Comisiones al principio 8,76% Comisiones al vencimiento 8,35%

23

Ejemplo 2
0 200.000,00 0,00 0,00
Amortizacin

Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses

60.000

1 152.194,59 47.805,41 6.000,00

2 102.955,02 49.239,57 4.565,84

3 52.238,26 50.716,76 3.088,65

4 0,00 52.238,26 1.567,15

250.000 Intereses

50.000

200.000 Principal Pendiente

Importe semestral

40.000

150.000

30.000

100.000

20.000

10.000

50.000

0 1 2
Semestre

3 Semestre

24

Prstamo
Amortizacin del Principal al finalizar operacin Soft Bullet

I1

I2

Ij

I nm + P

I t = im P
im = jm m

+ Principal - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

I nm + P I1 I2 (P ca c f ) + + +L+ =0 2 nm (1 + k m ) (1 + k m ) (1 + k m )
It (P ca c f ) + (1 + k ) t t =1 m
n m

P + (1 + k ) nm = 0 m
25

Coste Efectivo del Prstamo

k = (1 + k m ) m 1

Ejemplo 3
Pago de comisiones al comienzo de la operacin
Principal Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera 200.000,00 Vencimiento 2,50% Periodicidad Tipo inters 0,50% Nominal Anual k(m) Tipo efectivo 0 200.000,00 1 200.000,00 6.000,00 5.000,00 1.000,00 -194.000,00 3,82% 7,79% 6.000,00 6.000,00 6.000,00 206.000,00 2 aos 2 pagos / ao 6,00% 3,00% 6,09% 2 200.000,00 6.000,00 3 200.000,00 6.000,00 4 0,00 200.000,00 6.000,00

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

(200.000 5.000 1.000 ) + 6.000a4 k 2 + k 2 = 3,82% k = (1 + 0,0382) 2 1 = 7,79%

200.000 =0 4 (1 + k 2 )

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Ejemplo 3
Sin comisiones
Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera FC k(2) Coste Efectivo Coste de la periodificacin 0 200.000,00 1 200.000,00 6.000,00 0,00 0,00 -200.000,00 3,00% 6,09% 0,09% 9 bp 6.000,00 6.000,00 6.000,00 206.000,00 2 200.000,00 6.000,00 3 200.000,00 6.000,00 4 0,00 200.000,00 6.000,00

200.000 + 6.000 a4 k2 + k 2 = 3% k = (1 + 0,03) 2 1 = 6,09%

200.000 =0 4 (1 + k 2 )

27

Ejemplo 3
Pago de comisiones al vencimiento de la operacin
Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(2) K Costes Comisiones Ahorro respecto a s se pagasen al principio 0 200.000,00 1 200.000,00 6.000,00 2 200.000,00 6.000,00 3 200.000,00 6.000,00 4 0,00 200.000,00 6.000,00 5.000,00 1.000,00 -200.000,00 3,71% 7,56% 6.000,00 6.000,00 6.000,00 212.000,00

1,47% 146,67 bp 0,24%

200.000 + 6.000a4 k 2 + k 2 = 3,71%

200.000 + 5.000 + 1.000 =0 4 (1 + k 2 )

Resumen Sin comisiones Comisiones al principio Comisiones al vencimiento Coste Efectivo 6,09% 7,79% 7,56%

k = (1 + 0,0371) 1 = 7,56%
2

28

Ejemplo 3
Pago de comisiones al vencimiento de la operacin
Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses
250.000
Amortizacin Intereses

0 200.000,00 0,00 0,00

1 200.000,00 0,00 6.000,00

2 200.000,00 0,00 6.000,00

3 200.000,00 0,00 6.000,00

4 0,00 200.000,00 6.000,00

250.000

200.000
Importe semestral
Principal Pendiente

200.000

150.000

150.000

100.000

100.000

50.000

50.000

0 1 2
Semestre

3 Semestre

29

Prstamo
Cupn Cero - Bullet puro Emisin a descuento VN: Valor Nominal

VN = P (1 + k ) n
P: Precio de colocacin - Costes de emisin

VN ( P Ce ) + =0 n (1 + k )
Coste Efectivo del Prstamo

30

Ejemplo 4
Valor Nominal Principal Comisin de Apertura Otros costes 200.000,00 Vencimiento 177.999,29 Periodicidad Tipo inters 2,50% Nominal Anual 0,50% k(m) Tipo efectivo 0 177.999,29 1 183.261,48 5.262,20 5.000,00 1.000,00 -171.999,29 19,62% 9,37% 2 aos 1 pagos / ao 6,00% 6,00% 6,00% 2 188.679,25 5.417,76 3 194.257,17 5.577,93 4 200.000,00 5.742,83

Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses Comisin de Apertura Otros costes Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

205.742,83

200.000 (177.999,29 5.000 1.000 ) + =0 2 (1 + k ) k = 9,37%

31

Ejemplo 4
SUPONEMOS QUE NO EXISTEN COMISIONES 0 177.999,29 1 183.261,48 5.262,20 2 188.679,25 5.417,76 3 194.257,17 5.577,93 4 200.000,00 5.742,83

Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses Comisin de Apertura Otros costes Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo Coste de la periodificacin

-177.999,29 15,59% 7,51% 1,51% 151,11 bp

205.742,83

SUPONEMOS QUE LAS COMISIONES SE PAGAN AL FINAL 0 177.999,29 1 183.261,48 5.262,20 2 188.679,25 5.417,76 3 194.257,17 5.577,93 4 200.000,00 5.742,83 5.000,00 1.000,00 211.742,83

Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses Comisin de Apertura Otros costes Flujo de Caja k(m) K Costes Comisiones Ahorro respecto a s se pagasen al principio

-177.999,29 18,96% 9,07% 1,56% 155,64 bp 0,30%

Resumen Sin comisiones Comisiones al principio Comisiones al vencimiento

Coste Efectivo 7,51% 9,37% 9,07%

32

Ejemplo 4
Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses
250.000
Amortizacin Intereses

0 177.999,29 0,00 0,00

1 183.261,48 0,00

2 188.679,25 0,00

3 194.257,17 0,00

4 200.000,00 177.999,29 22.000,71

250.000

200.000
Importe semestral
Principal Pendiente

200.000

150.000

150.000

100.000

100.000

50.000

50.000

0 1 2
Semestre

3 Semestre

33

Prstamos
Sistema de amortizacin francs a tipo de inters variable

a1

a2

a3

a nm

a = At + I t

Pt 1 1 ( 1 + im ) (nm t ) at = a = a n m t i m n m t i m im
t It = P Aj imt j =1

+ Principal - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

im t =

jmt m

a n m a1 a2 (P ca c f ) + + +L+ =0 2 nm (1 + k m ) (1 + k m ) (1 + k m )
at (P ca c f ) + =0 t t =1 (1 + k m )
Coste Efectivo del Prstamo
nm

k = (1 + k m ) m 1

34

Ejemplo 5
Prstamo a tipo variable Sistema de amortizacin francs
Principal Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Margen sobre EURIBOR 200.000,00 Vencimiento 2,50% Periodicidad Tipo inters 0,50% Nominal Anual 0,40% k(m) Tipo efectivo 0 1 5% 4,50% 5,50% 5,00% 2,75% 2,50% 53.484,12 3,74 0 1 200.000,00 152.015,88 47.984,12 5.500,00 5.000,00 1.000,00 -194.000,00 3,75% 7,63% 53.484,12 53.226,41 53.032,56 52.708,40 2 aos 2 pagos / ao 6,00% 0,03 6,09% 2 4,00% 4,50% 2,25% 53.226,41 2,86 2 102.589,87 49.426,01 3.800,40 3 2,75% 3,25% 1,63% 53.032,56 1,93 3 51.865,58 50.724,29 2.308,27 4

EURIBOR 1 ao previsto Tipo de la operacin im Pago semestral Importe de la renta Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

52.708,40 0,98 4 0,00 51.865,58 842,82

35

Ejemplo 5
Prstamo a tipo variable Sistema de amortizacin francs

a1 =

200.000 0,055 1 1 + 2 0,055 2 102.589,87 0,045 1 1 + 2 0,045 2

2 4

= 53.484,12

a2 =

152.015,88 0,05 1 1 + 2 0,05 2 51.865,58

3

= 53.226,41

a3 =

= 53.032,56

a4 =

0,0275 1 1 + 2 0,0275 2

= 51.865,58

(200.000 5.000 1.000) + k 2 = 3,75% k = (1 + 0,0375) 2 1 = 7,63%

53.484,12 53.226,41 53.032,56 52.708,40 + + + =0 1 2 3 4 (1 + k2 ) (1 + k2 ) (1 + k2 ) (1 + k2 )

36

Ejemplo 5
Prstamo a tipo variable Sistema de amortizacin francs
SUPONEMOS QUE NO EXISTEN COMISIONES 0 200.000,00 1 152.015,88 47.984,12 5.500,00 2 102.589,87 49.426,01 3.800,40 3 51.865,58 50.724,29 2.308,27 4 0,00 51.865,58 842,82

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

-200.000,00 2,47% 4,99%

53.484,12

53.226,41

53.032,56

52.708,40

SUPONEMOS QUE LAS COMISIONES SE PAGAN AL FINAL 0 1 Pendiente de Amortizar 200.000,00 152.015,88 Amortizacin Constante 47.984,12 Intereses 5.500,00 Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja -200.000,00 53.484,12 k(m) 3,57% Coste Efectivo 7,28% Costes Comisiones 2,28% 228,2 bp Ahorro respecto a s se 0,35% 35,49 bp pagasen al principio

2 102.589,87 49.426,01 3.800,40

3 51.865,58 50.724,29 2.308,27

4 0,00 51.865,58 842,82 5.000,00 1.000,00

53.226,41

53.032,56

58.708,40

Resumen Coste Efectivo Sin comisiones 4,99% Comisiones al principio 7,63% Comisiones al vencimiento 7,28%
37

Ejemplo 5
Prstamo a tipo variable Sistema de amortizacin francs
0 200.000,00 0,00 0,00
Amortizacin

Pendiente de Amortizar Amortizacin Intereses

60.000

1 152.015,88 47.984,12 5.500,00

2 102.589,87 49.426,01 3.800,40

3 51.865,58 50.724,29 2.308,27

4 0,00 51.865,58 842,82

250.000 Intereses

50.000

200.000 Principal Pendiente

Importe semestral

40.000

150.000

30.000

100.000

20.000

10.000

50.000

0 1 2
Semestre

3 Semestre

38

Prstamos
Cuota Constante Francs Soft Bullet Bullet Francs Variable
250.000

0 200.000,00 200.000,00 200.000,00 177.999,29 200.000,00

1 150.000,00 152.194,59 200.000,00 183.261,48 152.015,88

2 100.000,00 102.955,02 200.000,00 188.679,25 102.589,87

3 50.000,00 52.238,26 200.000,00 194.257,17 51.865,58

4 0,00 0,00 0,00 200.000,00 0,00

200.000 Principal Pendiente

150.000

100.000

50.000

Cuota Constante Bullet

Francs Francs Variable

Semestre

Soft Bullet

39

Prstamos y Fiscalidad
Sistema de cuota amortizacin de principal constante

a1

a2

a3

a nm

P A= nm

at = A + I t
t It = P A j im j =1

+ Principal - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

adespues de impuestos t at = A + I t (1 T )

T Tipo impositivo El prestatario se deduce el T% de los gastos financieros, de forma que la carga financiera que soporta es (1-T)%, siendo el coste efectivo para el prestatario menor que la rentabilidad efectiva del prestamista

m an a1 a2 (P ca c f ) + + +L+ =0 2 nm (1 + k m ) (1 + k m ) (1 + k m ) nm at (P ca c f ) + =0 t t =1 (1 + k m )
Coste Efectivo del Prstamo

k = (1 + k m ) m 1

40

Ejemplo 6
Principal Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Tipo impositivo Pago semestral 200.000,00 Vencimiento 2,50% Periodicidad Tipo inters 0,50% Nominal Anual 35,00% k(m) Tipo efectivo 53.805,41 0 200.000,00 1 152.194,59 47.805,41 3.900,00 2 aos 2 pagos / ao 6,00% 0,03 6,09%

a=

200.000 0,06 1 1 + 2 0,06 2

4

= 53.805,41

Pendiente de Amortizar Amortizacin Constante Intereses netos de impuestos Comisin de Apertura Costes no imputables a la entidad Financiera Flujo de Caja k(m) Coste Efectivo

2 102.955,02 49.239,57 2.967,79

3 52.238,26 50.716,76 2.007,62

0,00 52.238,26 1.018,65

5.000,00 1.000,00 -194.000,00 3,21% 6,52% 51.705,41 52.207,37 52.724,38 53.256,91

(200.000 5.000 1.000 ) + +

50.716 ,76 + 3.088,65 (1-0 ,35) 52.238,26 + 1.567 ,15 (1-0 ,35) =0 + 3 4 (1 + k2 ) (1 + k 2 ) 51.705,41 52.207 ,37 52.724 ,38 53.256 ,91 + + + =0 (1 + k2 ) (1 + k2 )2 (1 + k2 )3 (1 + k 2 )4

47.805,41 + 6.000 ,00 (1-0 ,35) 49.239 ,57 + 4.565,84 (1-0,35) + (1 + k 2 ) (1 + k2 )2

-194.000 ,00 + k 2 = 3,21%

k = ( 1 + 0,0321 )2 1 = 6 ,52% Efecto fiscalidad = 8,76% 6,52% = 2,23%

41

Financiacin a corto plazo Plizas de Crdito

Plizas de Crdito
Es una modalidad de prstamo que se formaliza en una pliza en la que se establecen las clusulas. Simultneamente se abre una cuenta corriente en la que el prestatario puede hacer disposiciones hasta una cantidad mxima que es el limite del crdito. En la Memoria se debe informar de los limites concedidos. Otra operacin de crdito es el formalizado en letra financiera y cuenta de compensacin.
Esta operacin se utiliza cuando el beneficiario de un crdito no utiliza el liquido de la letra en el momento inicial.

43

Ejemplo
Prstamo Comisin de Apertura 0,50% Tipo de inters 4,50% Liquidacin mensual de intereses Amortizacin al finalizar la operacin Polza de Crdito Comisin de Apertura Tipo de inters Comisin de disponibilidad Liquidacin mensual 0,50% 6,50% 0,125%

Coste Medio Ponderado Prstamo Ponderacin Coste 200.000 150.000 100.000 50.000 0 0 -50.000 -100.000 -150.000 -200.000 -250.000 Saldo Final Prstamo
44

24,59% 6,72%

Polza de Crdito 75,41% 5,41%

Total 5,73%

10

11

12

53.615

- 53.615

53.615

- 53.615

- 53.615

Ejemplo
Semana Saldo Inicial
Cobros Pagos

0 150.000

1 150.000
10.000 200.000

2 -40.000
50.000 0

3 4 10.000 -165.000
0 175.000 250.000 80.000

5 5.000
300.000 268.000

6 37.000
50.000 125.000

7 -38.000
45.000 75.000

8 -68.000
325.000 200.000

9 10 11 57.000 -218.000 -168.000

45.000 320.000 80.000 30.000 300.000 80.000

12 52.000
125.000 150.000

Saldo Final Descubierto Utilizacin

150.000 0 0

-40.000 -40.000 0

10.000 -165.000 0 -165.000 0 111.385

5.000 0 0

37.000 0 0

-38.000 -38.000 0

-68.000 -68.000 14.385

57.000 -218.000 -168.000 0 -218.000 -168.000 0 164.385 114.385

52.000 0 0

27.000 0 0

Mes 1 Prestamo: Principal Intereses Amortizacin Comisin de Apertura Flujo de Caja k(12) Coste efectivo Poliza de Crdito Principal Utilizacin Intereses Comisin de Disponibilidad Amortizacin Comisin de Apertura Flujo de Caja k(12) Coste efectivo -53.615 -53.615 201,1 268 -53.347 0,54% 6,72% 218.000 -164.385 -51.250,0 277,6 141,4 822 -163.563 0,44% 5,41%

Mes 2

Mes 3

201,1

201,1 53.615,4 53.816,4

201,1

201,1

-26.500,0 143,5 172,4

-96.500,0 522,7 84,9 164.384,6 164.992,2

419,0

315,9

Prstamo + Pliza de Crdito Flujo de Caja -216.910 k(12) 0,47% Coste efectivo 5,73%

620,1

517,0

218.808,6

45

Financiacin a corto plazo Descuento de Efectos

Descuento de efectos
Es una operacin financiera mediante la cual un banco u otra entidad financiera anticipa al tenedor de efectos no vencidos su importe.
Descuento comercial: Es la cesin a una entidad financiera de letras de cambio que tienen causa comercial. Tambin se pueden descontar recibos, cheques. Hay diferencias entre los diferentes documentos que se descuentan. Desde el punto de vista financiero, la principal diferencia esta en la calidad o garanta que puedan ofrecer unos documentos frente a otros para su admisin o no al descuento. El descuento es una operacin rotativa en la que se fija un limite. El importe disponible en estas lneas es uno de los datos que ha de figurar en la Memoria contable. En las operaciones de descuento se distingue:
Valor nominal (cantidad por la que estn librados los efectos) Valor efectivo (cantidad que recibe la empresa que descuenta). La problemtica contable consiste en el reconocimiento de una deuda a favor de la entidad bancaria desde el momento en que se inicia la operacin hasta que llega el vencimiento de las letras. En el caso de que no se produzca el cobro al vencimiento seria necesario reponer el dinero al banco y clasificar los efectos como impagados.

Descuento financiero: se instrumenta a travs de letras o pagares sin otro antecedente que un prstamo de dinero que queda formalizado mediante la aceptacin de este titulo de crdito. Descuento de certificaciones: las certificaciones de obra son documentos extendidos por determinadas empresas para el cobro parcial de trabajos o suministros. Estos documentos son los que suministradores presentan al cobro para anticipar un porcentaje del valor de dichas certificaciones. Anticipo respaldado por efectos de cobro: los efectos a cobrar se entregan a una entidad bancaria para su gestin.
47

Descuento de Efectos
Valor Nominal del Efecto

+ Valor nominal del efecto - Intereses - Comisin de gestin de cobro - Timbre

i t (das ) I= 360

VN (VN I C T ) + =0 (1 + k m )
Coste Efectivo del Descuento de Efectos

k = (1 + k m ) m 1

48

Descuento de Efectos
Valor nominal Comisin Comisin mnima Timbre Vencimiento (das) Tipo de inters Intereses Comisin Timbre Efectivo Coste perodo Coste anual 10.000,00 0,50% 5,00 10,00 180 10% 500,00 50,00 10,00 9.440,00 5,93% 12,22%
9.440

10.000

(10.000 500 50 10) +

10.000 =0 (1 + k 2 )

k 2 = 5,93%

k = (1 + 0,0593) 2 1 = 12,22%

49

Financiacin a corto plazo Factoring

Factoring
El factoring es un acuerdo por el que una empresa cede a una compaa de factoring los derechos de cobro de toda o parte de su facturacin a corto plazo. La compaa de factoring pasa a ser el titular de la deuda frente al comprador, sea nacional o extranjero, y se encarga de hacer la gestin de cobro. La empresa cedente tambin tiene la posibilidad de asegurar el riesgo de insolvencia de los deudores. Ventajas
Elimina el riesgo de insolvencia de sus clientes (en la modalidad de cesin 'sin recurso'). Simplifica la contabilidad. La empresa pasa a tener un nico cliente: la compaa de factoring. Reduce sus costes administrativos, ya que es el factor quien gestiona el cobro de los crditos y reclama a los deudores los impagados. Mejora la estructura de financiera de su empresa, ya que la empresa en la modalidad de cesin sin recurso puede rebajar del balance la partida de clientes, con lo cual mejora sus ratios en liquidez, solvencia y tesorera.
51

Factoring

Valor nominal Comisin Anticipo Tipo de inters

10.000,00 0,50% 80,00% 10% Vencimiento Nominal 10.000,00 30 13.000,00 60 7.200,00 90 12.800,00 120 2.000,00 150 18.000,00 180 63.000,00 Comisin 50,00 65,00 36,00 64,00 10,00 90,00 315,00 Intereses 83,33 216,67 180,00 426,67 83,33 900,00 1.890,00 Fianza 2.000,00 2.600,00 1.440,00 2.560,00 400,00 3.600,00 12.600,00 Total 2.133,33 2.881,67 1.656,00 3.050,67 493,33 4.590,00 14.805,00 Efectivo 7.866,67 10.118,33 5.544,00 9.749,33 1.506,67 13.410,00 48.195,00 Coste efectivo -48.195,00 8.000,00 10.400,00 5.760,00 10.240,00 1.600,00 14.400,00 K(12) 1,26% Coste anual 16,18%

Efecto 1 Efecto 2 Efecto 3 Efecto 4 Factura 1 Factura 2 Total

- 48.195,00 + k12 = 1,26%

8.000 10.400 5.760 10.240 1.600 14.400 + + + + + =0 2 3 4 5 6 (1 + k12 ) (1 + k12 ) (1 + k12 ) (1 + k12 ) (1 + k12 ) (1 + k12 )
12

k = (1 + 0,0126 ) = 16,18%

52

Otros instrumentos activos y pasivos de corto plazo

Confirming
Es un servicio mixto que ofrece gestionar los pagos a los proveedores de las empresas, ofreciendo a aquellos la posibilidad de cobrar sus facturas con anterioridad a la fecha de vencimiento (financiar). Ventajas para el cliente de Confirming Refuerza la relacin del cliente con sus proveedores Homogeneiza el sistema de pago a proveedores Evita costes de emisin de pagars, cheques y letras de cambio, as como la manipulacin de los mismos. Evita las incidencias que se producen en las domiciliaciones de recibos. Libera efectivos del Departamento de Administracin relacionados con el trato a proveedores. Reduce las llamadas telefnicas de los proveedores para informarse sobre la situacin de sus facturas. Permite un mejor control y planificacin de sus necesidades de tesorera. Unifica sus flujos de pagos, al realizar el pago a proveedores en bloque, y recibe un solo cargo por vencimiento. Facilita financiacin inmediata a sus proveedores, cuando la entidad ofrece a los proveedores la posibilidad de anticipo.
54

Confirming
Ventajas para el proveedor de Confirming Agilidad y rapidez en la gestin de sus facturas emitidas. A travs del confirming, el proveedor recibe peridicamente notificaciones por escrito (confirmaciones) en las que se detalla el estado de sus facturas: nmero de factura, fecha de la factura, importe y fecha de vencimiento; de este modo, se elimina el trabajo administrativo que implica su seguimiento. Sistema de financiacin rpido y fcil: La recepcin de una confirmacin de facturas posibilita la financiacin de las mismas, con el nico requisito de haber formalizado un contrato de cesin de crditos cuya tramitacin puede realizarse al momento. La financiacin de sus facturas es totalmente flexible: puede indicar si desea una financiacin automtica de sus facturas (globalidad para un cliente) o realizar peticiones expresas e individualizadas en funcin de sus necesidades. Reduccin de la utilizacin de instrumentos de giro tradicionales con sus clientes que utilicen nuestro servicio de confirming. Desaparicin de la negociacin bancaria individualizada con sus clientes que utilicen nuestros servicios, al contar con una entidad que se ajusta constantemente a sus necesidades. Eliminacin de cuentas pendientes de cobro de su balance: Los anticipos que usted realice de sus facturas, dentro de un contrato de cesin de crditos sin recurso, se pueden contabilizar como un cobro al contado, previa deduccin de los gastos inherentes de nuestra financiacin, sin tener que reflejarlos en el pasivo a corto plazo de su balance, como sera el caso de un descuento de efectos comerciales convencional. Obtencin de la concesin de una lnea de crdito sin aumentar su riesgo bancario, 55 siempre que el contrato de cesin de crditos sea bajo la modalidad "sin recurso".

Forfaiting
El forfaiting es una operacin que permite a un exportador conceder a su cliente extranjero (comprador) un aplazamiento del pago a travs de la aceptacin de ttulos de crdito y, al ceder dichos ttulos, cobrar el valor del suministro en el momento del despacho. Ventajas del Forfaiting
Permite la concesin de aplazamientos de pago a la clientela extranjera; Permite al exportador recibir inmediatamente el pago de sus exportaciones, liberndolo de posibles riesgos relacionados con casos de insolvencia del comprador extranjero Anula el riesgo de cambio, relacionado con entradas en divisas aplazadas Puede ser utilizado adems en los llamados Pases "difciles".

56

Financiacin a largo plazo Ampliacin de Capital

Las Acciones como fuente de financiacin

Las acciones son partes alcuotas del capital social de la empresa.
Lleva implcito control de la empresa Retribucin mediante dividendos

Se emiten a la par o por encima de la par.

Prima de emisin deben quedar recogidas en las reservas

Valor terico de la accin

Precio Terico = Capital + Reservas Nmero de acciones en circulacin

Valor de mercado de la accin

Pt incorpora las expectativas de los agentes en t sobre el precio de la accin en t+1

58

La emisin de acciones
Ventajas No constituyen un coste fijo No se amortizan Son una garanta para los acreedores (efecto expansin) Ms liquidez que la deuda Los rendimientos de las acciones tienen un mejor tratamiento fiscal que los rendimientos de la deuda Desventajas Accionistas no deseados Son una fuente de financiacin costosa Los dividendos no son un gasto fiscalmente deducibles.

59

Valoracin de Acciones
D1
1

D2
2

D3
3

K
(1) (2)

Dn + Pn
n

P0

P0 = P 1 =

D1 P 1 + (1 + k ) (1 + k ) D2 P2 + (1 + k ) (1 + k )

Sustituyendo (2) en (1)

D2 + P2 D1 D + P2 D1 (1 + k ) + P0 = = + 2 2 (1 + k ) (1 + k ) (1 + k ) (1 + k )

D1
1

D2
2

D3
3

Dn
n

P0

D3 Dt D1 D2 P0 = + t + + K = t (1 + k ) (1 + k ) 2 (1 + k ) 3 t =1 (1 + k )
60

Patrones Bsicos de Comportamiento

Crecimiento Diferencial
Dividendo por Accin

g3
Crecimiento Constante g

g2 g1

Crecimiento cero g=0

Aos

Se pueden distinguir tres estilos principales de inversin

Valor (Value): compaas slidas pero infravaloradas Crecimiento (Growth): empresas que a medio o largo plazo pueden obtener altos crecimientos Neutro o core: ndices de referencia
61

Valoracin de Acciones Ordinarias

Ejemplo Actualmente se prev que la Empresa XYZ distribuya dividendos de 3$, 3,24$ y 3,50$ durante los tres prximos aos. Al final de estos tres aos, usted prev vender la accin a un precio de mercado de 94,48$. Cul es el precio de la accin dada una rentabilidad esperada del 12%?

3,00 3, 24 3,50 + 94 , 48 VA = + + = 75 ,00 $ 1 2 3 (1 + 0 ,12 ) (1 + 0 ,12 ) (1 + 0 ,12 )

62

Valoracin de Acciones Crecimiento Cero

D
1

D
2

D
3

Dn + Pn
n

P0
Crecimiento Cero

g = 0 t , Dt = D

1 (1 + k ) D P0 = Da k = D = k k

63

Valoracin de Acciones - Crecimiento Constante

t , Dt +1 = Dt (1 + g )

D0 (1 + g ) D0 (1 + g )2
1 2

D0 (1 + g ) + Pn
n

P0

D0 (1 + g ) D0 (1 + g ) 2 D0 (1 + g ) 3 D0 (1 + g ) n D0 (1 + g ) t P0 = + + +K+ = (1) (1 + k ) (1 + k ) 2 (1 + k ) 3 (1 + k ) n (1 + k ) t t =1 1+ k Multiplicando (1) a ambos lados de la ecuacin por 1+ g P0 (1 + k ) D0 (1 + g ) D0 (1 + g ) 2 D0 (1 + g ) n 1 (2) +K+ = D0 + + 2 n 1 (1 + g ) (1 + k ) (1 + k ) (1 + k )

Restando P0, , i.e, (1) en (2)

P0 (1 + k ) D0 (1 + g ) n P0 = D0 + (1 + g ) (1 + k ) n

Sacando factor comn, despejamos P0

k > g; n

(1 + k ) 1 = D0 P0 + ( 1 g )

D0 (1 + g ) P0 = kg
64

Valoracin de Acciones - Crecimiento Diferencial

g1
0
D0 (1 + g1 ) T1 t > 0
t
t

g2
DT1 (1 + g 2 ) T2 t > T1

g3
DT2 (1 + g 3 ) t > T2
t

T1

T2

Recordemos que

D3 Dt D1 D2 + t + + = P0 = K t (1 + k ) (1 + k ) 2 (1 + k ) 3 t =1 (1 + k )

Y en la parte terminal

D0 (1 + g ) P0 = kg

Adaptando las ecuaciones anteriores, llegamos a

t T2 D + g ( 1 ) DT2 (1 + g 3 ) D0 (1 + g1 ) t T1 2 T1 T2 P0 = + (1 + k ) + (1 + k ) t t (1 + k ) (1 + k ) k g3 t =1 t =T1 T1
65

Valoracin de Acciones Ordinarias

Ejemplo (continuacin) Si la misma accin se vende a 100$ en el mercado de capitales Qu podra estar asumiendo el mercado acerca del crecimiento en los dividendos?

3,00 $ 100 $ = 0,12 g g = 0,09

Respuesta El mercado est asumiendo que el dividendo crecer indefinidamente a un 9%.

66

De dnde viene k y g?
BN t +1 = BN t + A k
Multiplicando a ambos lados por

1 BNT

BN t +1 BN t A = + k BN t BN t BN t

1 + g = 1 + % BN no distribuid o k
g = % BN no distribuid o k

k ROE

g = Plowback ROE

D1 P= kg

D k = +g P
67

VAOC: Valor actual de las opciones de crecimiento

Empresa sin crecimiento .por tanto sin autofinanciacin Empresa con crecimiento

P=
Ejemplo 1
Accin Kellog

DPA ka
Precio

BPA = ka
BPA $29,00 $1,42 DPA $0,36 ka

BPA P= + VAOC ka

5,6%

0,36 0,36 29 = g = 0,056 = 4,35% 0,056 g 29

Ejemplo 2
Accin Kellog Amazon Precio $8,88 BPA -$0,30 DPA

VAOC = 29

1,42 = 3,64$ 0,056

ka $0,00 24,00%

0 0 8,88 = g = 0,24 = 24% 0,24 g 8,88

0,30 = 10,13 VAOC = 8,88 0,24

68

Index Values
7000

Valor de un dlar US invertido en 1926

6640.8 2845.6

1000

100
40.2

15.6

10

9.4

0.1 Dec 1925 Dec 1930 Dec 1935 Dec 1940 Dec 1945 Dec 1950 Dec 1955 Dec 1960 Dec 1965 Dec 1970 Dec 1975 Dec 1980 Dec 1985 Dec 1990 Dec Dec 1995 1999

Time

S&P 500 TR

U.S. Small Stk TR

U.S. LT Gvt TR

U.S. 30 Day TBill TR

U.S. Inflation
69

Fuente: Ibbotson Associates

Tasas de Rentabilidad 1926-2000

60
Rentabilidad (porcentaje)

40 20 0 -20 -40 26 30 35 40 45 -60

Acciones Ordinarias Obligaciones del Tesoro Letras del Tesoro

50

55

60

65

70

75

80

85

90

95

Ao

Fuente: Ibbotson Associates

70

2000

La Medicin del Riesgo

Histograma de las Rentabilidades Anuales del Mercado de Acciones
14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0
Rentabilidad %
2 1 1 4 3 2 13 13 12 11 13

N de Aos

10 a 20

20 a 30

30 a 40

-50 a -40

-40 a -30

-30 a -20

-20 a -10

40 a 50

-10 a 0

0 a 10

50 to 60

71

Qu es la diversificacin?
Fabricante de Paraguas 50% -25% 12,50% 14,06% 37,50% -0,141 Centro Probabilidad Turstico -25% 50% 50% 50% 12,50% 14,06% 37,50% -100,0% Media Estrategia 1 Estrategia 2 Diversificacin Ponderaciones Temporada Lluviosa Temporada Soleada Media Desv. Tpica 12,50% 12,50% 50% 12,50% 12,50% 12,50% 0,00% Desviacin Tpica 37,50% 37,50% 50%

Temporada Lluviosa Temporada Soleada Esperanza Varianza Desviacin Tpica Cov Coeficiente de Correlacin

Diversificacin Perfecta
72

Esperanza y Varianza de dos Variables Aleatorias

E ( x i + x k ) = E ( x i ) + E ( x k ) Aditividad E ( k x i ) = k E ( x i ) Operador lineal

Var [x i + x k ] = Var [x i ] + Var [x k ] + 2 Cov [x i ; x k ] = Var [k x ] = k 2 Var [x ] = Var [x i ] + Var [x k ] + 2 i , k DT [x i ] DT [x k ]

Var [xi + xk ] = Var [xi ] + Var [xk ] Cov[xi ; xk ] = 0

E [x ] = x f ( x )

E [x ] = x f ( x ) dx
x

Var [x ] = ( x ) f ( x )
2

Var [x ] = ( x ) f ( x ) dx
2

Covarianza : Cov ( xi , x k ) = E xi xi xk xk = E [xi xk ] xi xk

Correlacin i ,k = Cov[xi , xk ] DT [xi ] DT [xk ]
73

[(

)(

)]

Covarianza y Coeficiente de Correlacin

El estadstico que permite conocer la relacin entre las rentabilidades de dos acciones es la covarianza.
Covarianza muestral

Cov

r A , rB

[( r
t =1

At

r A )( r Bt r B ) ] N 1

El valor de la covarianza informa acerca de la relacin entre el rendimiento de las acciones:

Si es positiva significa que cuando una accin experimenta una rentabilidad superior o inferior a la esperada (rentabilidad media) la otra accin tiende a comportarse del mismo modo. Si es negativa significa que cuando una accin experimenta una rentabilidad superior o inferior a la esperada (rentabilidad media) la otra accin tiende a comportarse en el sentido inverso. Si es nula significa que la rentabilidad de una es independiente de la otra.

Coeficiente de correlacin.

A,B =

Cov [rA , rB ] Var [rA ] Var [rB ]

A ,B

1
74

La diversificacin en la realidad
Riesgo

Ganancia por diversificacin Internacional Riesgo Sistemtico

Mercado Local Mercado Internacional

Nmero de Acciones

Dentro del concepto del riesgo, existen dos principalmente:

Riesgo sistemtico: elementos externos que afectan al valor de una accin que no pueden ser controlados por la empresa. Afectan a todos los valores del mercado.
Factores econmicos y polticos, Decisiones de Poltica Monetaria, Elecciones generales, Variacin en las normas de tributacin, Conflictos blicos

Riesgo no sistemtico: factores de riesgo que afectan de forma especfica a la empresa en cuestin.
Cambios en la direccin de la empresa, Variaciones en los procesos productivos de la empresa, Huelgas, Contaminacin (sanciones).

El riesgo no sistemtico se elimina mediante la diversificacin, de tal forma que conforme se vayan incluyendo valores en la cartera, sta depender cada vez menos de los riesgos particulares de cada uno de los mismos. 75

El Modelo de Equilibrio de Activos Financieros

La rentabilidad esperada de un activo financiero es igual a la rentabilidad requerida por el mercado para las inversiones sin riesgo ms una prima de riesgo que es funcin del diferencial existente entre la rentabilidad del mercado y la inversin segura y del grado de correlacin entre los rendimientos esperados del mercado y del ttulo. Esta ltima que viene determinada por el coeficiente de una inversin o medida del riego sistemtico. Una descripcin de la relacin entre riesgo y rentabilidad viene dada por el modelo de valoracin de activos de capital, CAPM (Capital Asset Pricing Model)

R i = rf + (rm - rf )
Ri es la rentabilidad del valor i elasticidad de los movimientos de la rentabilidad del valor i ante los movimientos de la rentabilidad del mercado (riesgo sistemtico). Rm rentabilidad del mercado Rf rentabilidad de un activo libre de riesgo La relacin entre riesgo y rendimiento de un ttulo e indica que el rendimiento de cualquier activo es proporcional a su riesgo comparado con el de la cartera de mercado. La variacin total experimentada por el rendimiento de un ttulo de renta fija puede descomponerse en dos componentes: variacin sistemtica, debida a cambios en las condiciones econmicas generales, y variacin especfica, que es motivada por las caractersticas propias de cada activo financiero

Derecho Preferente de Suscripcin

Cuando empresa ampla capital mediante la emisin de nuevas acciones los antiguos accionistas ven modificados sus derechos, tanto econmicos como polticos Las acciones, tras una ampliacin de capital, participan en menor grado en el patrimonio neto de la sociedad, o sea, experimentan una dilucin econmica. sta, se puede cuantificar de la siguiente manera:
Dilucin econmica = V. terico accin antes ampliacin V. terico accin despus ampliacin Al incrementar la cifra de capital social y haber ms acciones, la influencia de una accin, en las decisiones que se tomen en Junta General de accionistas, es menor que antes. Es decir, las acciones sufren una dilucin poltica, que resulta prcticamente imposible medir. El antiguo accionista se ve afectado por esta merma de sus derechos y para salvaguardar sus intereses y mantener la misma participacin que hasta ese momento, en los dos aspectos indicados, surge la figura de los derechos preferentes de suscripcin
77

Derecho Preferente de Suscripcin

El valor de emisin suele ser inferior al de mercado:
Garantizar la colocacin Bonificacin a los accionistas.

Pv = Pp + d s d s = Pv Pp Pp = Pv d s = Pe + nd s

Pv Pe ds = n +1
78

Financiacin a largo plazo

EMISIN DE DEUDA

La Valoracin de una Obligacin

N VN + C N Ct C1 C2 VN = + VA = + + ... + 1 2 N t (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) N t (1 + r )
Ejemplo cul es el valor de la siguiente obligacin? Una obligacin de Chamber Ltd que pagar 110 cada ao durante 5 aos. Se amortizar mediante el pago de 1.000$. La obligacin tiene una calificacin AAA y un rendimiento al vencimiento del 8%
1 Flujo VA(Flujo) VAN TIR 110,0 101,9 1.119,8 8% 2 110,0 94,3 3 110,0 87,3 4 110,0 80,9 5 1.110,0 755,4

VA =

110 110 110 110 1.110 + + + + = 1.119,8 2 3 4 5 1,08 (1,08) (1,08) (1,08) (1,08)

80

Precios y Rentabilidades de las Obligaciones

1.400 1.200 1.000 Valor Bono 800 600 400 200 0 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17%
TIR 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% Precio 1.119,8 1.485,3 1.424,2 1.366,4 1.311,6 1.259,8 1.210,6 1.164,0 1.119,8 1.077,8 1.037,9 1.000,0 964,0 929,7 897,0 865,9 836,3 808,0

Plazo (aos)TIR

81

Precios y Rentabilidades de las Obligaciones

40

40

40

1.040

1/2 V

K
1+1/2

1.000 V = 40 a14 0, 0385 + = 1.016,43 7 (1 + 0,0784) 1.000 V = 40 a14 0, 0392 + = 1.008,17 7 (1 + 0,08) V = 40 a14 0 , 04 + 1 .000 = 1 .000 7 (1 + 0 ,0816 )
82

Bono Cupn Anual Amortizacin Tipo efetivo TIR - k k(2) VA(Cupones) VA(Nominal) Precio

1000 8% Semestralidad 7 aos 8% (ETTI plana) 7,50% 3,68% 431,53 602,75 1.034,28

Ejemplo
40 14 3,92% 8,00% 3,92% 424,68 583,49 1.008,17 8,16% 4,00% 422,52 577,48 1.000,00 8,50% 4,16% 418,01 564,93 982,93 9,00% 4,40% 411,50 547,03 958,53

7,84% 3,85% 426,85 589,58 1.016,43

1.040,00 1.020,00 Valor Bono 1.000,00 980,00 960,00 940,00 920,00 7,50% 7,84% 8,00% TIR 8,16% 8,50% 9,00%
83

Valor del Bono

Cupn Corrido
N+C N=V0

N das transcurr ido desde CC = Importe del cupn el pago del ltimo cupn N de das entre pago de cupones

Precio Ex - Cupn
1 2 n-1 n
Precio ex - cupn = Precio - Cupn Corrido

1 t > 0 C N Vt = + j t (1 + i ) n t j >t (1 + i ) n C N t t Vt = + ( 1 + i ) = V ( 1 + i ) 0 j n (1 + i ) j =1 (1 + i )
84

Bono Cupn Cero. Estructura Temporal de los Tipos de Inters (ETTI)

Plazo de Precio de Amortizacin Amortizacin 1 2 3 4 5
5,0% 4,5% 4,0% 3,5% Cupn Cero 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% 1 2 3 Plazo (aos) 4 5

Precio Actual 97,561 98,018 97,79 101,013 99,115

100 105 110 120 125

Tipo de Inters al Contado 2,50% 3,50% 4,00% 4,40% 4,75%

97,661 = 98,018 = 97,790 =

100 (1+ 0 R1 ) 105 (1+ 0 R2 ) 2 110 (1+ 0 R3 ) 3 120 (1+ 0 R4 ) 4 125 (1+ 0 R5 ) 5

101,013 = 99,115 =

85

Valoracin de Activos Renta Fija

C1 C1 C2

C3

Cn

P1 =

C1 (1+ 0 R1 )
C2

P2 =

C2 (1+ 0 R 2 ) 2

Cn

P
Pn = Cn (1+ 0 R n ) n

P=P 1+P 2 +K+ P n =

Cn C1 C2 + + K + (1+ 0 R1 ) (1+ 0 R2 ) 2 (1+ 0 Rn ) n

86

Ejemplo
Ejemplo

Una obligacin del Estado cuyo nominal es de 1.000 vence dentro de 5 aos. Cul es su precio dada la curva cupn cero?

Amortizacin a la par Bonos del Estado Nominal Cupn 1.000 9,00%

P=

C (1+ 0 R1 )

C (1+ 0 R2 ) 2

+K+

C +N (1+ 0 Rn ) n
4,615%

YTM Plazo de Precio de Amortizacin Amortizacin 1 2 3 4 5 100 105 110 120 125 Precio Actual 97,561 98,018 97,79 101,013 99,115 Tipo de Inters al Contado 2,50% 3,50% 4,00% 4,40% 4,75% Inters 90 90 90 90 1.090,0 Precio Cartera 87,80 84,02 80,01 75,76 864,28 1191,87

-1191,87 90,00 90,00 90,00 90,00 1090,00

87

Rentabilidad al Vencimiento (Yield to Maturity YTM)

Ejemplo

Cul es la rentabilidad al vencimiento de la obligacin anterior?

1.191,87 =

90 90 90 90 1090 + + + + (1 + y )1 (1 + y ) 2 (1 + y ) 3 (1 + y ) 4 (1 + y ) 5 y = 4,615%

La rentabilidad al vencimiento (TIR) es aquella tasa de descuento que iguala el precio del bono (obtenido mediante la aplicacin de la curva cupn cero) al valor actual de los flujos del bono a esa tasa, i.e, descontados a la tasa TIR
TIR es equivalente a calcular el precio del bono empleando como rentabilidades una ETTI plana, as la TIR es una rentabilidad promedio de las existen la ETTI

Prima de riesgo
El tipo de inters que influencia el precio de un ttulo de renta fija puede ser mayor o menor que el tipo de inters libre de riesgo dependiendo de las expectativas sobre la estructura temporal de los tipos de inters y el riesgo asociado con el pago del cupn y devolucin del principal. La diferencia entre el rendimiento esperado y el rendimiento de un instrumento sin riesgo es la denominada prima de riesgo. El inversor requiere ese rendimiento adicional ante la posibilidad de que el ttulo seleccionado pueda hacer default, y como consecuencia se obtenga un rendimiento inferior al requerido o incluso negativo. El riesgo de impago cambia el precio de una obligacin y su rentabilidad al vencimiento
Ejemplo Tenemos una obligacin a 1 ao a un 5%. Su precio es de 1.000$. Pero hay una posibilidad del 5% de que la empresa quiebre y no pueda pagar. Cul es el valor de la obligacin?, y s el
Po Cupn Vn+C

inversor exige un 3% ms de rentabilidad?

1000 5% 1050
Po Cupn Vn+C 1000 5% Prima adicional 1050 Default Probabilidad Pago E[Pago] 5% 0 0 No default 95% 1050 997,5 Valor Actual YTM 2% Valor Esperado 1050 997,5 932,242991 12,63% 89

Default Probabilidad Pago E[Pago] 5% 0 0

No default 95% 1050 997,5 Valor Actual YTM

Valor Esperado 1050 997,5 950 10,53%

Tipos de Bonos
Convertibles:
proporciona al tenedor el derecho de ser intercambiado por un nmero determinado de acciones en cualquier en cualquier momento hasta, e incluyendo, la fecha de vencimiento.
EJEMPLO: En 1999 Amazon.com emiti 1.250 millones de dlares de obligaciones convertibles al 4,75% al vencimiento en 2009. Podan ser convertidas en cualquier momento en 6,41 acciones ordinarias (ratio de conversin). Valor nominal de la obligacin 1.000 $, precio de mercado de la accin en el momento de la emisin 120$.

Precio de Conversin :

1.000 $ = 156,01$ 6,41

Con Warrants
Warrants: son opciones negociables en forma de ttulo valor que otorgan a su propietario el derecho, pero no la obligacin, a comprar o vender una cantidad determinada de un activo financiero durante un tiempo o en una fecha predeterminada a cambio de un precio.
90

Leasing

Leasing
Arrendamiento es un acuerdo en el que el arrendador conviene con el arrendatario, a cambio de percibir una suma nica de dinero, o una serie de pagos o cuotas, cederle el derecho a usar un activo durante un periodo de tiempo determinado Arrendamiento financiero es un tipo de arrendamiento en el que se transfieren sustancialmente todos los riesgos y ventajas inherentes a la propiedad del activo. La propiedad del mismo puede, o no, ser eventualmente transferida. Su propsito es facilitar la financiacin de la adquisicin de un activo a travs de un esquema con las siguientes caractersticas: Plazo: Largo Transferencia de la titularidad de la aeronave a la finalizacin del arrendamiento / existencia de opcin compra. Tratamiento dentro de balance, absorbiendo el riesgo de valor de mercado del activo. Reflejo contable: Cuenta de resultados: Intereses + Amortizacin tcnica / Balance: Activo inmaterial = Principal + Intereses Coste/riesgo: coste explcito inferior a un arrendamiento operativo puro Arrendamiento operativo es cualquier acuerdo de arrendamiento distinto al arrendamiento financiero. Se obtiene el derecho a la utilizacin del activo durante un determinado perodo de tiempo a cambio del pago de una corriente de rentas. Se caracteriza por: Plazo: Corto / Medio Devolucin del activo al finalizar el perodo de arrendamiento. Tratamiento fuera de balance, manteniendo el endeudamiento en balance El riesgo de valor de mercado del activo es absorbido por el arrendador. Coste/riesgo: la transferencia del riesgo de valor residual al arrendador implica un coste explcito materializado en el pago de una corriente de rentas superior a la de una financiacin ordinaria (amortizacin y gastos financieros). 92

Ventajas
Se consigue una amortizacin acelerada del bien a gusto de la empresa y no de la Ley del Impuesto de Sociedades. La adecuacin del periodo de financiacin a la vida econmica del bien reduce el riesgo de obsolescencia tecnolgica.
Segn la Ley 43/1995, del Impuesto de Sociedades, es gasto fiscal deducible de la base imponible del arrendatario tanto la carga financiera incluida en la cuota como la recuperacin del coste del bien (amortizacin), por un importe anual no superior a dos veces la amortizacin fiscal segn tablas.

A diferencia de alguna otra fuente de financiacin, el leasing permite la financiacin del 100% del bien. No es necesario hacer un desembolso inicial, con lo que la empresa no sufre una disminucin del activo circulante.

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Ejemplo del clculo del coste del Leasing

a1

a2

a3

an

Opcin de Compra

K
+ Valor del bien - Comisin de Apertura - Costes de formalizacin de las operacin no imputables a la entidad financiera

Valor del automovil Duracin (aos) Pago Mensuales Cuotas constantes Prepagable Tipo de inters Gastos de Apertura Opcin de Compra

12.000,0 2 12 24 4,00% 1,00% 1 mensualidad

a=

P = &&36 0, 04 a
12

12.000 = 519,4 24 1 (1 + 0,04 12) (1 + 0,04 12) 0,04 12

&36 k12 0 = (12.000 114,8) + 519,4 & a

k12 = 1,14% k = (1 + 0,0114) 1 = 14,62%
12

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Ejemplo del clculo del coste del Leasing

Cuota # Cuota Capital Vivo 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 11.480,6 10.999,5 10.516,8 10.032,5 9.546,6 9.059,0 8.569,9 8.079,1 7.586,6 7.092,6 6.596,8 6.099,5 5.600,4 5.099,7 4.597,3 4.093,3 3.587,6 3.080,2 2.571,1 2.060,3 1.547,8 1.033,6 517,6 0,0 k(m) 1,14% Coste Efectivo 14,62% Amortizacin Opcin de Intereses Comisin Flujo de Caja Principal Compra 519,4 0,0 114,8 -10.846,5 481,1 38,3 519,4 482,7 36,7 519,4 484,3 35,1 519,4 485,9 33,4 519,4 487,5 31,8 519,4 489,2 30,2 519,4 490,8 28,6 519,4 492,4 26,9 519,4 494,1 25,3 519,4 495,7 23,6 519,4 497,4 22,0 519,4 499,0 20,3 519,4 500,7 18,7 519,4 502,4 17,0 519,4 504,0 15,3 519,4 505,7 13,6 519,4 507,4 12,0 519,4 509,1 10,3 519,4 510,8 8,6 519,4 512,5 6,9 519,4 514,2 5,2 519,4 515,9 3,4 519,4 517,6 1,7 519,4 519,4 519,4 519,4

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Criterios Normas Internacionales de Contabilidad NIC 17 sobre arrendamiento (I)

Un arrendamiento es financiero s verifica alguno de los siguientes criterios El arrendamiento transfiere la propiedad del activo al arrendatario al finalizar el plazo del arrendamiento; El arrendatario posee la opcin de comprar el activo a un precio que espera sea suficientemente menor que el valor razonable, en el momento en que la opcin sea ejercitable, de modo que, al inicio del arrendamiento, se prevea con razonable certeza que tal opcin ser ejercida. El plazo del arrendamiento cubre la mayor parte de la vida econmica del activo. Esta circunstancia opera incluso si la propiedad no va a ser transferida al final de la operacin S al inicio del arrendamiento, el valor actual de los pagos mnimos por el arrendamiento es equivalente, al menos, al valor razonable del activo objeto de la operacin; y Los activos arrendados son de una naturaleza tan especializada que slo ese arrendatario tiene la posibilidad de usarlos sin realizar en ellos modificaciones importantes. Si el arrendatario tiene la posibilidad de cancelar el contrato de arrendamiento, y las prdidas sufridas por tal cancelacin para el arrendador, fueran asumidas por el propio arrendatario Si las prdidas o ganancias derivadas de las fluctuaciones en el importe del valor residual razonable recaen sobre el arrendatario (por ejemplo en la forma de un descuento por importe similar al valor en venta del activo al final del contrato); y Si el arrendatario tiene la posibilidad de prorrogar el arrendamiento durante un segundo periodo, con unos pagos de arrendamiento que son sustancialmente menores que los habituales del mercado.

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Criterios NIC 17 sobre arrendamiento (II)

El arrendamiento financiero da lugar tanto a un cargo por depreciacin, en los activos depreciables, como a un gasto financiero para cada ejercicio. Las cuotas derivadas de los arrendamientos operativos deben ser reconocidas como gastos en la cuenta de resultados de forma lineal, durante el transcurso del plazo del arrendamiento, salvo que resulte ms representativa otra base sistemtica de reparto por reflejar ms adecuadamente el patrn temporal de los beneficios del arrendamiento para el usuario Pagos mnimos por el arrendamiento son los pagos que, durante el plazo del arrendamiento, hace o puede ser requerido para que haga, el arrendatario, excluyendo tanto las cuotas de carcter contingente como los costes de los servicios y los impuestos a pagar y a reembolsar al arrendador, junto con:
en el caso del arrendatario, cualquier importe garantizado por l mismo o por alguien vinculado con l; o en el caso del arrendador, cualquier valor residual que se le garantice, ya sea por:
parte del arrendatario; alguien vinculado con ste; o un tercero independiente que sea capaz financieramente de atender a las obligaciones derivadas de la garanta prestada.

Sin embargo, si el arrendatario posee la opcin de comprar el activo a un precio que se espera sea suficientemente ms reducido que el valor razonable del mismo en el momento en que la opcin sea ejercitable, de forma que, al inicio del arrendamiento, se puede prever con razonable certeza que la opcin ser ejercida, los pagos mnimos por el arrendamiento comprendern, los pagos mnimos a satisfacer en el plazo del mismo y el pago necesario para ejercitar esta opcin de compra.

Inversin bruta en el arrendamiento, desde el punto de vista del arrendador, es la suma de los pagos mnimos a recibir por el arrendamiento financiero y de cualquier valor residual no garantizado devengado por el arrendador. Inversin neta en el arrendamiento es la inversin bruta del arrendamiento menos los ingresos financieros an no devengados y derivados del mismo. 97

Criterios NIC 17 sobre arrendamiento (III)

Valor residual garantizado es:
para el arrendatario, la parte del valor residual que ha sido garantizada por l mismo o por un tercero vinculado con l (el importe de la garanta es la cuanta mxima que podran, en cualquier caso, tener que pagar); y para el arrendador, la parte del valor residual que ha sido garantizada por el arrendatario o por un tercero, no vinculado con el arrendador, y que sea financieramente capaz de atender las obligaciones derivadas de la garanta prestada.

Valor residual no garantizado es la parte del valor residual del activo arrendado, cuya realizacin por parte del arrendador no est asegurada o queda garantizada exclusivamente por un tercero vinculado con el arrendador. Vida econmica es:
el periodo durante el cual un activo amortizable se espera que sea utilizable econmicamente, por parte de la empresa u otros usuarios; o la cantidad de unidades de produccin, de servicio o similares que se esperan obtener del activo por parte de uno o ms eventuales usuarios.

Vida til es el periodo de tiempo estimado, desde el inicio del plazo del arrendamiento pero sin estar limitado por l, a lo largo del cual la empresa espera consumir los beneficios econmicos incorporados al activo arrendado. Tipo de inters implcito en el arrendamiento es el tipo de descuento que, al inicio del arrendamiento produce la igualdad entre el valor razonable del activo arrendado y la suma de los valores actuales de
los pagos mnimos por el arrendamiento y el valor residual no garantizado.
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