Fus

1.
Introduccin a los procesos M&A

Curso de Valoracin y Adquisicin de Empresas 2008-2009
Pr. Dr. Pablo Garca Estvez
1.1 Evolucin Histrica

Carcter Cclico e irregular No depende del ciclo econmico Hay cuatro grandes etapas
Finales del siglo XIX y principios del XX Finales de los aos 20 Aos 80 Finales del siglo XX
octubre de 2008
Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin
Primera Fase (1895-1904)

En los Estados Unidos Coincide con una etapa de bonanza econmica Fusiones de carcter horizontal respuesta a la sobrecapacidad

Consolidar el sector Ganar poder de mercado DuPont, Standard Oil, General Electric, Eastman Kodak, U.S. Steel.
Toco a una amplia variedad de industrias
octubre de 2008
Segunda Fase (1925-1929)

Se produce en EE.UU. y en Europa Emergieron grandes holding de utilidad pblica Operaciones de integracin vertical

Asegurar el suministro de materias primas Intentan salvar las regulaciones impuestas por el sector pblico (precios mnimos y cupos de produccin)
Se promulga la Clayton Act (1914) anti trust
octubre de 2008
Tercera fase (1965- 1970)

Caracterizada por conglomerados o combinaciones diversificadas Concentr la actividad en torno a un grupo de conglomerados y compaas petrolferas Coincidi con una economa fuerte y el mercado alcista de los aos 60
octubre de 2008
Cuarta Fase a (1981-1992)
En EE.UU. debido a la revitalizacin de la libre iniciativa y la desregulacin de sectores
Guerras de precios:
Bsqueda de cuota de mercado Integracin hacia adelante o hacia atrs
En Europa debido al Mercado nico

Protagonizado por grandes empresas Fenmeno internacional (diferentes pases) Buscan reestructurar capacidades y dimensin mnima
Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin 6
octubre de 2008
Durante la cuarta fase se desarrollaron diferentes innovaciones financieras

Bonos de alto rendimiento (junk bond) Leverage Buy-Out. Compras apalancadas
Tambin creci los Inversores Institucionales

Crean mayor movilidad en los mercados burstiles Mejora la precisin en la valoracin de las empresas
octubre de 2008
Fue una fase caracterizada por

OPAs hostiles Mayor tasa de apalancamiento Cada de tipos de inters Subida de precios en las Bolsas
Toc todos los sectores y tamaos La Tax Reform Act (1986) contribuy a la eclosin de M&A
octubre de 2008
Cuarta Fase b (1992 - 2000)

Despus de la recesin del 91, continu la actividad M&A Aparecen los Compradores Estratgicos
Buscan objetivos relacionados con sus lneas de negocio.
Alta actividad en Bancos, Salud, Defensa y Tecnologa A partir del 2000, M&A declin
octubre de 2008
Caractersticas comunes a las 4 fases
Entornos de descenso o bajo tipos de inters
Decrece cuando el WACC crece debido a la subida de tipos La actividad M&A es cclica con los rendimientos de los bonos
Crecimiento de los precios en las Bolsas Economa en expansin
La actividad M&A crece cuando lo hace el PIB
octubre de 2008
10
Una quinta fase?

Comenzara en 2002 Los bajos tipos de inters impulsan a las empresas a las fusiones Bancos y Telecomunicaciones
Santander con Sovering y con el Abbey National
octubre de 2008
11
Explicaciones para la actividad de M&A
Hubris (Richard Roll 1986). Las fusiones se realizan por orgullo
Pero podra explicar todas las quiebras de todos los sectores: fallos en medicamentos, que el 70% de las empresas quiebren al tercer ao
Modas. Los directivos copian a los competidores
octubre de 2008
12
Sobrevaloracin de las acciones: La informacin asimtrica
Los gestores saben cunto vale su empresa, si el precio del mercado es superior, los gestores pondrn en venta la empresa Esto explicara que las fusiones se dan en momentos de alzas en los mercados de valores En los 80 hubo muchas adquisiciones hostiles y LBO Los problemas de agencia hacen que las acciones estn ms bajas de los habitual
Costes de Agencia

octubre de 2008
13
Monopolios y posiciones competitivas
Las fusiones de 1890s y de 1960s estuvieron influidas por las leyes anti monopolsticas En un momento dado, cambios en la industria hace que para las empresas sea ms barato crecer comprando que produciendo
Desregulaciones Ratio de crecimiento industrial (cuanto ms alto, ms fusiones) Concentracin industrial (Cuanto ms bajo, ms fusiones) Nueva Tecnologa
Shock en la industria
octubre de 2008
14
Resumen de las Explicaciones para la actividad de M&A
Los mercados son racionales pero los gestores no
Hiptesis Hubris. La arrogancia de los gestores M&A es una conducta gregaria. Se mueven por modas Cuando los precios estn infravalorados los gestores aprovechan. Informacin asimtrica Est en funcin de la bsqueda de beneficios de los gestores e inversores. Nuevos productos o leyes revolucionan el mercado y alientan M&A. Stock de industria
Los mercados y los gestores son irracionales
Los mercados son irracionales y los gestores racionales
Los mercados y los gestores son racionales
octubre de 2008

Mercados
Racionales Irracionales Racionales

Gestores
Shock Industriales Hubris
Informacin asimtrica Modas
Irracionales
octubre de 2008
16
1.2 La destruccin creativa de las M&A
Los empresarios, buscando el beneficio, innovan (Schumpeter).
Si esto es importante para las M&A deberamos observar los lderes que hacen cosas en contra del entorno
Las oportunidades de beneficio crecen con los nuevos productos, nuevos mercados y nuevas formas de organizacin.
Si esto es importante para las M&A deberamos analizar las turbulencias en las empresas y los mercados
octubre de 2008
Las fusiones son un proceso de destruccin creativa puesto que en la mayora de ellas:

Se cierran plantas Se despiden gestores y empleados
Pero en este proceso la economa se renueva y se hace ms gil y ms resistente a los vaivenes macroeconmicos
octubre de 2008
Por ejemplo: En la ola de 1894-1904
Desaparecieron 1.800 empresas para formar 93 grupos consolidados con mayor cuota de mercado Gracias a que esas empresas perdieron su posicin (debido a las turbulencias) las empresas formadas pudieron llegar al siglo XXI
U.S. Steel; General Electric; AT&T; DuPont; Eastman Kodak.
octubre de 2008
19
Jensen (1993) utiliza una explicacin similar para las olas de reestructuracin en la dcada de los 80 y 90 del siglo XX.
El origen de esta ola se encuentra en las turbulencias de los aos 70.

Incremento de los precio de energa El incremento de los mercados de capitales y su importancia para el control corporativo Las innovaciones de los mercados de capitales
octubre de 2008
20
Ms importante fue la recuperacin de la economa que comenz en 1981
Actu como disparador de un enorme cambio tecnolgico que mejor los rendimientos de las empresas y dej obsoletos productos y procesos

Ordenador Personal Sistema de venta de Walt-Mart
octubre de 2008
21
Jensen apunta tambin a:

Desregulaciones Globalizacin Innovaciones en la organizacin (.com) Cambios polticos (Cada de la URSS)
El impacto agregado de estos cambios provoc un exceso en la capacidad de la industria
octubre de 2008
22
Algunas empresas tuvieron un ajuste lento

General Motors no puede competir en costes con sus competidores. IBM ha tenido que vender a Levono su factoria de ordenadores personales y dirigir su negocio a los Main Frames y a la consultoria Xerox no se dio cuenta del cambio tecnolgico que supuso el correo electrnico y las Intranets
octubre de 2008
23
Algunas formas de Turbulencia Econmica
Desregulacin.
Afecta a Bancos, Lneas Aereas, Telecomunicaciones y Trasnporte El NAFTA y la Eurozona han impulsado fusiones es Textiles y Agricultura La cada del Teln de Acero impuls fusiones en Europa Central. Las empresas occidentales vieron la oportunidad de un nuevo mercado
Liberalizacin del mercado
Cambios Geopolticos
octubre de 2008
Cambios Demogrficos

Pueden afectar en las estrategias empresariales. La inmigracin hispana altera la estrategia de las empresas en USA. El envejecimiento de la poblacin en Japn altera a la capacidad de las empresas niponas en retener el know-how
octubre de 2008
25
Cambios tecnolgicos

Provoca que las empresas busquen alianzas, joint ventures y adquisiciones Cisco System, compr 80 empresas entre 1994 y 2003 buscando ser el lder tecnolgico Desde 1970 los mercados han crecido en tamao y sofisticacin El diseo de nuevos productos han permitido que los pequeos empresas accedan al capital que necesitan para su transformacin Jensen y Wassertein mencionan el crecimiento del mercado de Deuda como fundamental en el crecimiento de los LBO
Innovaciones en el mercado financiero

octubre de 2008
Globalizacin

El mercado se ha hecho ms grande. Las turbulencias extranjeras afectan en el mercado domstico Cada ola de M&A viene acompaada de una nueva organizacin empresarial
Trust horizontal La integracin vertical Los conglomerados Los LBO Las carteras de empresas de capital riesgo
Innovacin organizacional
octubre de 2008
Cambios en las demandas de los consumidores
En los pasados 25 aos los clientes de empresas tan variadas como juguetes, entretenimiento, bicicletas y coches han demandado productos ms personalizados, ms elaborados, y ms rpidamente servidos y de mayor calidad. Estos condicionantes han provocado que las empresas tuvieran que elegir entre la fusin o la salida del mercado
Cambios en las condiciones del mercado de capitales
Los tipos de inters son los causantes de algunas de las turbulencias

octubre de 2008
1.3 Fusiones vs. Adquisiciones
Hay cinco procedimientos bsicos

1. 2. 3. 4. 5.
Fusin Fusin por Consolidacin Adquisiciones de acciones sin integracin Adquisicin de activos Fusiones triangulares
octubre de 2008
29
Fusin entre dos empresas

Adquisicin de una empresa por otra La empresa compradora mantiene nombre y razn social El proceso de absorcin es crtico para la observacin Banco Santander vs Central Hispano.
octubre de 2008
30
Fusin por Consolidacin.

Creacin de una nueva empresa Integracin de dos empresas que dejan de existir Garantiza igualdad Alto coste legal y administrativo Banco Central y Banco Hispano Americano
octubre de 2008
31
Adquisicin de acciones sin integracin.

Generalmente a travs de OPA Se busca el control de las empresas Ventajas:
No es necesaria la aprobacin directa de la Junta General de accionistas de la empresa objetivo Se puede prescindir de las opiniones de los directivos de la empresa objetivo La publicidad puede hacer fracasar la operacin
Suelen ser operaciones con carcter hostil
octubre de 2008
32
Adquisicin de activos

Evita complicaciones legales Los trabajadores pueden reaccionar ante la prdida de sus puestos de trabajo Se puede comprar tanto activos tangibles como personal experto en procesos de produccin
octubre de 2008
33
Fusiones triangulares
El comprador forma una sociedad instrumental con capital suficiente para adquirir las acciones. Puede utilizar dos posibles estructuras:
Fusin Triangular Inversa

La sociedad instrumental se fusiona con el objetivo, que queda como filial de la compradora
Fusin Triangular Adelantada

La sociedad instrumental se fusiona con el objetivo, que deja de existir
octubre de 2008
34
Resumen de los diferentes tipos

Impuestos Vendedor: inmediato Comprador: Aplazado Vendedor: inmediato Comprador: Aplazado Vendedor: inmediato Comprador: Aplazado Exposicin del comprador a las deudas del vendedor Necesidad de aprobacin de los accionistas del vendedor Necesidad de aprobacin de los accionistas del comprador Sobrevive el objetivo? Forma de pago
Compra de activos
Bajo
Quiz
No
Incierto
Sin restricciones, usualmente caja
Compra de acciones
Alto
No
No
Fusiones
Bajo si el objetivo se fusiona dentro de la instrumental
Quiz
No si es triangular S si es adelantada
octubre de 2008
35

Impuestos Exposicin del comprador a las deudas del vendedor Necesidad de aprobacin de los accionistas del vendedor Necesidad de aprobacin de los accionistas del comprador Sobrevive el objetivo? Forma de pago
Fusiones con consolidacin
Vendedor: libre Comprador. No aplazado
Alto
No
No
Acciones del comprador y usualmente menos del 50% Acciones del comprador y usualmente menos del 50% Acciones del comprador 80% y el resto en ganancias
Triangular inversa con reorganizacin
Bajo
No
No
Triangular Adelantada con reorganizacin
Bajo
No
octubre de 2008
36
Tipos de fusiones desde el punto de vista del mercado

1. 2. 3.
Fusiones Horizontales Fusiones Verticales Conglomerados
octubre de 2008
37
Fusiones Horizontales
Entre empresas del mismo sector con productos similares

Hewlett Packard + Compac Daimler + Chrysler
Buscan Economas de Escala Problemas:

Proceso de integracin Actitud de los gobiernos
octubre de 2008
38
Fusiones Verticales
Hacia arriba o hacia abajo

Petrleo: Exploracin, Produccin, Refino y Distribucin Repsol (Refino y Distribucin) + YPF (Produccin)
Razones de seguridad de los suministros, costes,, canales de distribucin o uso de marcas Menos problemticas que las horizontales

No suele tener reajuste laboral ni consolidacin Las empresas son complementarias
Los gobiernos ponen menos trabas. No hay riesgo de Monopolio
octubre de 2008
39
Conglomerados

Grupos de empresas no relacionadas entre s. Buscan la diversificacin del negocio Diversificacin relacionada (Banco + Seguros) Diversificacin no relacionada (Banco + Petrleo)
Estas tienen que ver con la constitucin de Grupos Industriales Conglomerados Industriales. Siguen una estrategia comn Conglomerados Financieros. Centralizacin de la funcin financiera
Existen:

octubre de 2008
40
1.4 Esquema de estas operaciones
Existen dos tipos de procesos
Desinversin.
Una empresa contrata los servicios de un asesor M&A para ofrecerse en venta en el mercado. Una empresa contrata los servicios de un asesor M&A para invertir un excedente en la compra de una empresa
Inversin
Los procesos son muy parecidos, pero hay matices.
octubre de 2008
41
Fases de un proceso de desinversin.

1. 2. 3. 4. 5.
Elaboracin del memorndum descriptivo de la compaa Investigacin del mercado Contacto con los posibles inversores Establecimiento de negociaciones Coordinacin del proceso de cierre de la operacin
octubre de 2008
42

160 140 120 100 80 60 40 20 0 Memo
octubre de 2008
Horas dedicadas a cada proceso
Analista Delmarket Socio
Invest.
Contacto
Negocia.
Cierre
43

Duracin de Proceso Desinversin Memo
Investiga.
Contacto
Negocia.
Cierre
12
16
20
24
28
32
36
Semanas
octubre de 2008
44
Fases de un proceso de inversin

La estrategia es diferente para cada empresa objetivo Se debe convencer a las empresas para que vendan
1. 2.
Se concreta con el cliente los criterios de bsqueda Se debe preparar una estrategia de aproximacin
El comprador solicita garantas por posibles contingencias Posibilidades de xito menores debido a:

Menos candidatos Difcil negociacin Compaas no preparadas para la venta
octubre de 2008
45
1.5 Los LBO
LBO (Leveraged Buy-Out) Compra apalancada
Es una transaccin por la cual un grupo privado adquiere un empresa financiando la operacin con una mezcla de deuda y equity en una proporcin entre 6:1 a 12:1 La fuente principal del equity son las empresas de inversin especializadas en LBO
Por ejemplo Kohlberg, Kravis and Roberts (KKR)
Estas empresas buscan rendimientos entre el 25% y el 40%

octubre de 2008
1.5 Los LBO

1. 2.
3.
4.
El esquema tpico de un LBO es el siguiente: Un grupo de inversores (bancos, capitalriesgo) forman una sociedad instrumental (SI) La SI lanza una OPA a la empresa objetivo. Esta OPA est financiada con prstamos que el grupo de inversores a otorgado a la SI Una vez comprada se les paga a los accionistas con el dinero resultante de la empresa salida de la fusin Las deudas de la SI quedan integradas en la nueva empresa
octubre de 2008
1.5 Los LBO
Antes Gastos financieros

Estructura de capital de Houdaille antes y despus del LBO (datos en millones de $)
Despus 35,3 11,5% 5,95

48
1,2 5% 0,13
Coste de las deudas Apalancamiento
octubre de 2008
1.5 Los LBO

Criterio importante para un LBO: Diferencia existente entre el valor del mercado de la empresa y su valor real El usuario del LBO cree que puede explotar dicha diferencia Ofrecer a los accionistas una prima sustancial sobre el valor de mercado
octubre de 2008
49
1.5 Los LBO

KKR en 1988 ofreci una prima del 92,1% sobre RJR Nabisco TF Investment en 1988 ofreci una prima del 44,7% por Hospital Corp. Of America
octubre de 2008
50
1.5 Los LBO

a) b) c) d) e) f) g)
CARACTERISTICAS DEL CANDIDATO Flujos de caja libres de la empresa consistentes y estables. Empresa estabilizada o de lento crecimiento. Equipo directivo experimentado y estable. Posibilidad de reducir costes. Que los directivos sean accionistas de la empresa. Bajo endeudamiento. Posibilidad de vender activos.
octubre de 2008
1.5 Los LBO
Un LBO se puede utilizar la modalidad de Financiacin mediante franjas verticales
Los inversores pueden colocar su dinero en las diferentes capas de financiacin de la operacin Los inversores poseen as una parte de cada tipo de financiacin evitando conflictos de intereses entre ellos
octubre de 2008
52
1.5 Los LBO

Por ejemplo, se muestra la participacin del LBO sobre Denny que tuvo lugar en 1984
Prstamos renovables Merril Lynch Morgan Guaranty Wells Fargo Prudential Equipo directivo Otros inversores X X X X Deuda subordinada X X X X X X X Acciones preferentes X Acciones ordinarias X
octubre de 2008
53
1.5 Los LBO

En los LBO se necesita una gran cantidad de financiacin El uso de las Franjas es engorroso y costoso Se utiliza mucho la estructura Bono + Warrant Se aproxima a las ventajas de las franjas y a los objetivos
octubre de 2008
54
1.5 Los LBO

Estructura tpica de la mayora de los LBO
Activos financieros Deuda principal a corto plazo Deuda principal a largo plazo y deuda subordinada Acciones preferentes Acciones ordinarias % de la Financiacin 5-20 40-80 10-20 1-20 Fuente Banca comercial Compaas de seguros, bancos y fondos de inversin en LBO Compaas de seguros y capitalistasriesgo Compaas de seguros, capitalistasriesgo y directivos
octubre de 2008
55
1.5 Los LBO

Los LBO son transacciones monetarias en las que el dinero es proporcionado por los prestamistas La financiacin est asegurada por los activos por lo que se hace necesario valorarlos
octubre de 2008
56
1.5 Los LBO

Los pasos dados en un LBO son Decisin de vender Los directivos toman la decisin de comprar Anlisis financiero de la empresa y su capacidad crediticia Determinacin del precio de compra Determinacin de la parte comprada por los directivos Constitucin del Sindicato de Bancos que financie la operacin Emisin de acciones para inversores externos Anlisis de los Flujos de Caja Libre Acuerdo sobre la financiacin
octubre de 2008
57
1.5 Los LBO

LBO: Leveraged Buy Out MBO: Management Buy Out LEBO: Leveraged employee Buy Out MBI: Management Buy In BIMBO: MBO + MBI
octubre de 2008
58
1.5 Los LBO
Los prestamistas principales
Garantas y plazo de la deuda principal

Depende de la vida de los activos que avalan Clusulas de proteccin: positivas (sinking fund) y negativas (lmites a nuevas deudas) Libor +3pb + (0,5% al 1%) por honorarios Suelen llevar clusulas de amortizacin anticipada
Tipo de inters:

octubre de 2008
59
1.5 Los LBO
Los Prestamistas Subordinados

Suelen ser empresas de Capital Riesgo Caractersticas:

Libor + 3% al4,5% convertibles o warrants y rescate anticipado
Bonos de alto rendimiento

Plazo: 10 aos Inters: 2,5% por encima de la deuda normal Amortizacin anticipada Bonos cupn cero Pagos de intereses con acciones Tramo B. Es una ampliacin del vencimiento del bono a cambio de un cupn mayor
Ttulos Hbridos

octubre de 2008
1.5 Los LBO
Motivos por los que se realizaron MBO en Espaa durante los aos 1989-1997

Empresa familiar 44% Desinversin filial extranjera 21% Desinversin filial nacional 8% Otros 27%
octubre de 2008
61
1.5 Los LBO

Adquirente Antes A+ A AA A NR NR NR Despus A A A ANR CCC NR NR Objetivo General Foods Nabisco ABC G.D.Searle Storer Com. Revlon Levi-Strauss Northwest Ind. Antes AA AA AA AA BB A+ A BBB Despus A A AACCC B B+ B
Clasificacin segn Standard & Poor's de ocho fusiones y adquisiciones durante 1985, antes y despus de la operacin (Fuente: Morgan Stanley & Co. e Incorporated and Securities Data Corp.)
octubre de 2008
Philip Morris R.J.Reynolds Capital Cities Monsanto KKR Pantry Pride HHF Farley Metals
62
La Ley de OPAS
mbito de ampliacin

Su mbito de aplicacin son todas las OPAs de valores admitidos negociacin Las sociedades con domicilio en un pas miembro de la U.E. distinto de Espaa, cuando:

Sus acciones slo estn admitidas en Espaa. Cuando la primera admisin a negociacin fue en Espaa. Cuando sus acciones sean admitidas a negociacin simultneamente en ms de un pas de la U.E. y en Espaa y la sociedad as lo notifique el primer da.
Reglas. Cuando el domicilio social est en:
Espaa pero sus valores no, las normas aplicables sern las del Estado miembro de la U.E. donde tenga su domicilio social Fuera de la U.E. pero sus valores en Espaa, la autoridad ser la CNMV. Regir la regulacin espaola en cuanto a la contraprestacin ofrecida, procedimiento de la oferta, informacin sobre la presentacin de la oferta, contenido del folleto y difusin de la oferta.
OPA Obligatoria
Quien alcance el control de una sociedad cotizada estar obligado a lanzar una OPA por todos los valores y dirigida a todos sus titulares a un precio equitativo. Participacin de control en una sociedad cotizada (Reg. Art. 4):

Persona fsica o jurdica que alcance, individualmente o conjunta, un 30% Persona fsica o jurdica que designe en los 24 meses siguientes a la fecha de la adquisicin un nmero de consejeros que representen ms de la mitad de los miembros del rgano de administracin de la sociedad.
El control de una sociedad cotizada se consigue bien:

Mediante la adquisicin del un porcentaje igual o superior al 30% en una sociedad cotizada A travs de pactos parasociales con otros titulares de valores De manera indirecta o sobrevenida.

Fusin o control de otra sociedad con participacin en el capital de una tercera. Reduccin de capital. Por canje, suscripcin, conversin o adquisicin de valores que den derecho a la adquisicin de acciones de una sociedad. Por variaciones en la autocartera. Por el cumplimiento de un contrato de aseguramiento de una emisin u OPV de una sociedad.
OPA de Exclusin
Cuando se quiera excluir las acciones de los mercados oficiales se debe promover una OPA dirigida a todos los valores afectados, incluidas las acciones sin voto y los derechos de suscripcin de acciones y de obligaciones convertibles y canjeables. El acuerdo el precio debern ser aprobados por la Junta General de Accionistas de la sociedad. El precio ser siempre en dinero
No podr ser inferior al mayor importe que resulte entre el precio equitativo y el que figure en el informe justificativo del precio.
OPA por reduccin de capital
Cuando una sociedad realice una reduccin de capital mediante la compra de sus propias acciones para su amortizacin deber formular una oferta pblica de adquisicin.
OPAs Voluntarias
Las OPAs voluntarias son aquellas que se formulan antes de la obtencin del umbral de votos de la oferta pblica obligatoria. Diferencias con las OPAs obligatorias.
1. 2. 3.
La OPA voluntaria podr ser total (100% de los valores) o parcial. La OPA voluntaria podr sujetar su eficacia al cumplimiento de determinadas condiciones La OPA voluntaria no tendr que formularse al precio equitativo.
Plazos, contraprestacin y precio equitativo

Se debe solicitar autorizacin a la CNMV. Presentar solicitud, acreditacin del acuerdo y el folleto explicativo

Voluntarias: la solicitud se presentar en el mes siguiente a la fecha de la publicacin de la decisin. Obligatorias: la solicitud de autorizacin se presentar en el mes siguiente a la fecha de la obligacin. Indirectas: la solicitud se presentar en los tres meses siguientes a la fecha de la toma de control. La oferta deber incluir como alternativa una contraprestacin en efectivo cuando:

La contraprestacin puede ser en dinero o canje de valores o ambas.
Se trate de una oferta obligatoria El oferente compr en efectivo en el ao previo al anuncio, valores que le den el 5% o ms de los votos Cuando se trate de una permuta en la que se ofrecen valores no admitidos a cotizacin.
El oferente presentar garantas que muestren que puede hacer frente a la oferta
El precio equitativo en la OPAs obligatorias

Las OPAs obligatorias debern efectuarse a un precio superior a la cotizacin ms elevada que el oferente hubiera pagado por los valores en el ao anterior al anuncio. En concreto se aplicarn las siguientes reglas. Cuando la adquisicin:

Fuese ejecucin de una opcin, al precio de la compraventa se le aadir la prima pagada. Es por canje o conversin ser la media ponderada de los precios de los valores en fecha de adquisicin. Incluya alguna compensacin o cuando se haya acordado un diferimiento en el pago, el precio no podr ser inferior al ms alto que resulte incluyendo el importe de dicha compensacin o del pago diferido.
La CNMV puede modificar el precio equitativo de la OPA obligatoria en

El precio se haya fijado en un perodo en que la cotizacin estuviera afectada por el dividendo La cotizacin tomada para la fijacin del precio presentase indicios de manipulacin Los precios de mercado en que se han basado para establecer el precio no sean los correctos La sociedad afectada se encuentre en dificultades financieras
Desistimiento de la oferta y defensas

Las OPAs son irrevocables desde el anuncio pblico de la oferta. Las obligatorias no podrn estar sometidas a condicin alguna. Slo:

Cuando por circunstancias excepcionales la oferta no pueda realizarse o resulte manifiestamente inviable. Cuando antes del plazo de aceptacin las autoridades declarasen improcedente la operacin o supeditarn su autorizacin al cumplimiento de alguna condicin. Cuando una oferta competidora no sujeta a condicin, mejore los trminos de la oferta .
Las voluntarias podrn estar sometidas a condiciones que, en caso de no cumplirse, podran dejar sin efecto la oferta. Slo en estos casos:

si se autoriza una oferta competidora. si por circunstancias excepcionales la oferta no puede realizarse Cuando antes del plazo de aceptacin las autoridades declarasen improcedente la operacin o supeditarn su autorizacin al cumplimiento de alguna condicin. Cuando la Junta General de Accionistas de la sociedad afectada adopte alguna decisin que, a juicio del oferente, le impida mantener su oferta
Medidas defensivas ex-post: La regla de pasividad
Los consejos de administracin, rganos delegados del Consejo, sus miembros, las sociedades pertenecientes al grupo de la sociedad afectada tienen limitada su actuacin a travs del deber de pasividad. Las sociedades podrn adoptar defensas frente a una opa hostil siempre que obtengan la autorizacin de la junta general de accionistas. No se aplicar el deber de pasividad en la bsqueda de otras ofertas. Se relacionan las actuaciones que al poder impedir el xito de la oferta, se encuentran limitadas y necesitan autorizacin expresa de la junta de accionistas:

La emisin de valores Las operaciones sobre los valores afectados por la oferta La enajenacin, gravamen o arrendamiento de inmuebles El reparto de dividendos extraordinarios
Medidas Defensivas Ex-Ante: La regla de neutralizacin

Las sociedades pueden tener en sus estatutos defensas ante una OPA hostil. Cuando una sociedad sea objeto de una OPA tendr la opcin de decidir si mantiene estas medidas de defensa o si los neutraliza La decisin de aplicar las medidas de neutralizacin debern adoptarse por la junta general de accionistas y comunicarse a la CNMV y a los dems supervisores en el plazo mximo de 15 das hbiles desde la celebracin de la junta general. Cuando una sociedad decida aplicar cualquier medida de defensa deber prever una compensacin adecuada por la prdida sufrida por los titulares de los derechos afectados.
La Regla de Reciprocidad
Los Estados Miembros podran eximir a las sociedades opadas de aplicar las reglas de pasividad y de neutralizacin cuando la oferta se formule por una sociedad que no aplica normas equivalentes.
La regla de pasividad podr no aplicarse por la sociedad opada cuando la oferta la presente una sociedad que no tenga su domicilio social en Espaa y que no est sujeta a tales normas o equivalentes Las sociedades podrn dejar de aplicar las medidas de neutralizacin cuando sean objeto de una OPA formulada por una sociedad que no hubiera adoptado medidas de neutralizacin equivalentes
OPAs competidoras
Se consideran ofertas competidoras las OPAs que afecten a valores sobre los que hayan sido previamente presentada a la CNMV otra OPA cuyo plazo de aceptacin no est finalizado.
Las ofertas competidoras mejorarn la ltima oferta precedente:

No podrn presentar una oferta competidora las personas que acten de forma concertada con el oferente o pertenezcan a su mismo grupo o acten por cuenta de l. Elevando el precio o valores de la contraprestacin ofrecida, o Extendiendo la oferta a un nmero mayor de valores.
Las ofertas competidoras voluntarias podrn condicionar su efectividad a su aceptacin por un porcentaje de capital superior al de cualquiera de las precedentes.
Finalizado el plazo de presentacin de las ofertas competidoras (el quinto da hbil posterior a esa fecha) todos lo oferentes que no hayan retirado su oferta presentarn en sobre cerrado ante la CNMV una comunicacin que podr contener, bien su ltima mejora, bien su decisin de no presentarla.
El primer oferente tendr una leve ventaja, y podr presentar una ltima mejora de su oferta siempre que:
El oferente podr pactar con la sociedad afectada el cobro de una comisin en concepto de gastos de preparacin de la oferta en caso de que, por presentarse otras competidoras, la suya no prospere. El plazo de aceptacin de las ofertas competidoras ser de treinta das naturales a partir del da siguiente al de la publicacin de la oferta inicial.
La contraprestacin ofrecida en sobre cerrado no fuese inferior en un 2 por ciento a la contraprestacin ms elevada que se hubiera presentado en los sobres cerrados, y mejore el precio en al menos un 1 por ciento, o Extienda la oferta inicial a un nmero de valores superior al menos en un 5 por ciento respecto a la mejor de las competidoras.
Derecho de venta y compra forzosas

Figura novedosa en la normativa espaola El oferente de una OPA, una vez finalizada y habiendo conseguido el 90 por ciento del capital puede forzar la compra de las acciones restantes que no han acudido a la OPA y los accionistas minoritarios, pueden a su vez forzar la venta de sus acciones. Estos derechos del oferente y de los minoritarios quedan condicionados a que a la fecha de liquidacin de la oferta se den dos circunstancias :
1.
2.
Que el oferente sea titular de valores que representen al menos el 90% del capital con derecho de voto de la sociedad afectada Que la oferta pblica previa hubiera sido aceptada por titulares de valores que representen al menos el 90 por cien de los derecho de voto a los que se hubiera dirigido.
El precio equitativo, ser el correspondiente a la oferta pblica. El plazo mximo para exigir la venta o la compra forzosas ser de tres meses a contar desde la fecha de finalizacin del plazo de aceptacin de la oferta pblica. En el folleto de la OPV se indicar si el oferente tiene la intencin de venta forzosa. En los tres das hbiles siguientes al de la publicacin del resultado de la oferta, el oferente comunicar a la CNMV si se dan las condiciones para una venta forzosa Cuando el oferente adopte la decisin de exigir o no, lo comunicar a la CNMV. Esta decisin del oferente ser irrevocable. Los titulares afectados por la venta forzosa, comunicarn al oferente a travs de las depositarias la naturaleza de la contraprestacin que hubieran elegido. En ausencia de comunicacin y siempre que exista esta alternativa, se entender que optan por la contraprestacin en efectivo. En la venta forzosa todos los gastos derivados sern por cuenta del oferente. En la compra forzosa sern por cuenta de los vendedores.

Fus

Cargado por

Información del documento

Derechos de autor

Formatos disponibles

Compartir este documento

Compartir o incrustar documentos

Opciones para compartir

¿Le pareció útil este documento?

¿Este contenido es inapropiado?

Copyright:

Formatos disponibles

Fus

Cargado por

Copyright:

Formatos disponibles

1.

Introduccin a los procesos M&A

Pr. Dr. Pablo Garca Estvez

1.1 Evolucin Histrica

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Primera Fase (1895-1904)

Toco a una amplia variedad de industrias

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Segunda Fase (1925-1929)

Se promulga la Clayton Act (1914) anti trust

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Tercera fase (1965- 1970)

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Cuarta Fase a (1981-1992)

En EE.UU. debido a la revitalizacin de la libre iniciativa y la desregulacin de sectores

En Europa debido al Mercado nico

1.1 Evolucin Histrica

Durante la cuarta fase se desarrollaron diferentes innovaciones financieras

Bonos de alto rendimiento (junk bond) Leverage Buy-Out. Compras apalancadas

Tambin creci los Inversores Institucionales

1.1 Evolucin Histrica

Fue una fase caracterizada por

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Cuarta Fase b (1992 - 2000)

Buscan objetivos relacionados con sus lneas de negocio.

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Caractersticas comunes a las 4 fases

Entornos de descenso o bajo tipos de inters

Crecimiento de los precios en las Bolsas Economa en expansin

La actividad M&A crece cuando lo hace el PIB

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Una quinta fase?

Santander con Sovering y con el Abbey National

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Explicaciones para la actividad de M&A

Hubris (Richard Roll 1986). Las fusiones se realizan por orgullo

Modas. Los directivos copian a los competidores

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Sobrevaloracin de las acciones: La informacin asimtrica

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Monopolios y posiciones competitivas

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.1 Evolucin Histrica

Resumen de las Explicaciones para la actividad de M&A

Los mercados son racionales pero los gestores no

Los mercados y los gestores son irracionales

Los mercados son irracionales y los gestores racionales

Los mercados y los gestores son racionales

1.1 Evolucin Histrica

Racionales Irracionales Racionales

Shock Industriales Hubris

Informacin asimtrica Modas

Pablo Garca Estvez Tema 1 Introduccin

1.2 La destruccin creativa de las M&A