Fondos de cobertura: termin la fiesta

Pese a su popularidad, estos instrumentos brindan rendimientos menores a los de bonos y acciones; estos fondos deben ver que el ciclo de ganancias termin en 2008 y encontrar un nuevo modelo.
Publicado: Lunes, 03 de septiembre de 2012 a las 06:02

Los grandes fondos de cobertura han devuelto el dinero a sus inversores por temor a volverse demasiado grandes para triunfar. (Foto: Archivo) Por: Sam Jones

Financial Times A primera vista, la Iglesia de Inglaterra, el laboratorio de fsica de partculas CERN en Ginebra, y la Asociacin de Pensiones de Bomberos y Polica de Colorado pueden tener poco en comn. Pero comparten algo: Tienen cientos de millones de dlares invertidos en fondos de cobertura. Los tres cautelosos inversionistas se encuentran entre una ola de instituciones -desde fondos de beneficencia hasta planes de jubilacin- que han comenzado a acumular su dinero en una industria alguna vez despreocupada, que es vista por muchos dentro y fuera del mundo financiero como un emblema del exceso en tiempos de auge. Pero hay un signo de interrogacin flotando sobre la fiebre por los fondos de cobertura. Desde principios de 2010, la industria ha registrado entradas netas por casi 150,000 millones de dlares por parte de inversores. Sin embargo, en el mismo perodo, el fondo de cobertura promedio ha rendido slo 7.5%; en comparacin con 9.3% de la renta variable a nivel mundial y casi 15% de los bonos globales. La contradiccin entre su popularidad y su reciente rendimiento apunta a una profunda remodelacin de los fondos de cobertura y de su lugar en el ecosistema financiero. Los gestores de fondos de cobertura ya no pueden pretender ser los amos del universo financiero con instrumentos financieros al alcance de la mano y clientes agradecidos a su entera disposicin. Por el contrario, enfrentan un futuro en el que se diferenciarn poco del resto del mundo de la gestin de activos, ms formal y orientado al cliente. Sin embargo, la gran pregunta es si la domesticacin de la industria -vista por muchos como algo nada malo- tambin est poniendo en riesgo su magia para la inversin. De cualquier manera, el cambio apunta a una crisis de identidad. En los ltimos meses algunos de los grandes nombres de la industria, desde George Soros hasta Carl Icahn, han tirado la toalla.

Los grandes fondos de cobertura, como Moore Capital de Nueva York han devuelto el dinero a sus inversores por temor a caer en la trampa de la industria de volverse demasiado grandes para triunfar. Los mercados siguen castigando a cualquiera que muestre el tipo de agallas que, antes de 2008, convirtieron a una generacin de gestores de capital en multimillonarios. Como ejemplo de ello, John Paulson, quien hizo ms dinero que nadie en la industria con su apuesta de 2007 contra las hipotecas subprime, ha perdido ms que nadie desde 2010 con su apuesta a una recuperacin en Estados Unidos. La mayora de los gestores de fondos de cobertura se dieron cuenta de que la fiesta termin en 2008, pero pocos esperaban que la resaca durara tanto tiempo. "La idea de que podas atrincherarte durante un par de aos (en 2010 y 2011) y entonces todo se normalizara de nuevo est desapareciendo. Y est llegando como un impacto", dice Luke Ellis, el jefe de la unidad de fondo de fondos FRM de Man Group que cotiza en Londres, que con 19,500 millones de dlares bajo su gestin es uno de los mayores inversores en fondos de cobertura. "La gente de la industria est despertando al hecho de que 2006 era la anormalidad, no hoy", aade Ellis. "Si administrabas capital en los dinmicos aos hasta 2007, te estars preguntando: "Por qu me molesto en tratar de hacer dinero ahora?" No es difcil ver por qu los inversores institucionales se sienten tan atrados a los fondos de cobertura, a pesar de sus recientes dificultades de rendimiento. A pesar de que 2008 fue el peor ao de esa industria en trminos de rendimiento, gan ms que cualquier otra, enfatizando su valor. Aunque los fondos de cobertura perdieron, en promedio, el 19% del dinero de sus clientes ese mismo ao, otras clases de activos se desempearon mucho peor. Un fondo de pensiones con una asignacin mayor en fondos de cobertura tuvo mejores resultados que uno que estuviera nicamente asignado a renta variable. El ex congresista Richard Baker, quien ahora dirige la Managed Fund Association, organismo que representa a la industria de los fondos de cobertura estadounidenses, dice que, desde 2008, "las pensiones y fondos de beneficencia dan una mayor prioridad a preservar los activos que a alcanzar rendimientos extraordinarios y tomar riesgos extraordinarios para lograrlo". Y aade: "Existe una mayor dependencia en nuestra industria para ser una herramienta que minimice el riesgo y obtenga rendimientos". En efecto, los rendimientos que tales inversores esperan son muy diferentes de aquellos que hicieron famosa a la industria. "Estamos experimentando que los retornos positivos no correlacionados son ms importantes para los inversores institucionales que las grandes ganancias", dice Tommaso Mancuso de Hermes BPK de Londres, que administra 2,300 millones de dlares en inversiones en fondos de cobertura para el fondo de pensiones BT y otras instituciones. En lugar de entre 15 a 20% anual, los inversores institucionales estn cmodos con entre 6 y 10%, indic una muestra de ms de una docena de gestores de fondos de cobertura de primer nivel al Financial Times este mes.

Esas reducidas ambiciones no pueden ser explicadas slo por la cada de las tasas de inters clave a nivel mundial -la referencia a la cual los inversionistas ligan sus expectativas. La alta correlacin entre los activos, los bajos volmenes de negociacin y la amenaza de una impredecible intervencin poltica en el mercado tambin estn mellando los rendimientos. "Creo que hay un reconocimiento de que el mundo en que estamos ahora es muy diferente", dice un alto ejecutivo de una de las principales 20 firmas. Lo que les importa a las instituciones es que los rendimientos sean estables. Observan el mundo de manera diferente a la forma en que, histricamente, los bancos privados suizos, las oficinas familiares y las personas con un alto patrimonio neto lo hacan", dice John Forbes, el jefe de operaciones de Caxton Associates, uno de los principales fondos de cobertura de Nueva York. "Los inversores institucionales quieren una menor volatilidad, rendimientos confiables y organizaciones bien administradas que tengan buen cumplimiento y controles operativos", aade. Caxton ha perdido dinero en slo uno de sus 30 aos en el negocio. Para empezar, algunas empresas se han vuelto cada vez ms transparentes en lo que respecta a reducir su toma de riesgos. Winton Capital Management, un gestor de fondos de cobertura de Reino Unido, ha dejado claro a sus clientes que el crecimiento de los activos bajo su gestin en su fondo insignia ha sido acompaado por un menor uso del apalancamiento y de algoritmos de negociacin con parmetros ms cuidadosos de toma de riesgos. Es un enfoque que apela a las instituciones. En 2011, Winton por s solo represent una dcima parte de todas las entradas en la industria. La empresa dice a sus clientes que consideren que sus inversiones se extienden a lo largo de dcadas, no de aos o incluso meses. "La sostenibilidad de los retornos es el santo grial porque la vida media de un fondo de cobertura es de slo cinco aos", dice Paul Marshall, fundador del fondo de cobertura Marshall Wace de Londres y una de las figuras ms prominentes de la industria en Europa. "Qu sentido tiene, si eres una institucin, realizar dos aos de los debidos procesos slo para invertir en un negocio que no va a durar ms de otros tres?" El problema, como seala Marshall, es que una gran parte de la industria promete cosas que ya no puede cumplir. "Mucha de la industria de los (fondos de cobertura de renta variable) es exactamente la misma que era hace 10 aos", dice. "Con demasiada frecuencia, el modelo es slo un tipo con talento y algunos analistas que duran unos aos, pero no logran desarrollar una ventaja sostenible". Incluso en el extremo superior, los gestores se estn quedando cortos. "Hay un buen nmero de fondos que son demasiado grandes para sus estrategias", dice Marshall. "Los gestores extienden ms su misin: Se mueven en diferentes mercados ms all de su competencia para aumentar los rendimientos. La nica gran rea donde debera haber ms escrutinio es la capacidad".

De hecho, aunque algunos han devuelto el dinero a los inversores, en un esfuerzo por mejorar los mediocres rendimientos -y evitar convertirse en un negocio demasiado engorroso para comerciar eficientemente en los actuales mercados con bajo volumen- hay excepciones. Los grandes fondos de cobertura siguen dominando, con los 20 principales fondos de cobertura -de aproximadamente 8,000- gestionando ms de una cuarta parte de la industria de 2 billones de dlares en activos. Es ms, muchos temen que el enfoque de los inversores institucionales en el modo en que se generan los rendimientos est teniendo un profundo y daino efecto en los niveles de los rendimientos. "Los inversores han sido engaados por el mito de que, de alguna manera, los fondos de cobertura pueden ofrecer cero riesgos y un buen rendimiento", dice Chris Hohn, fundador del Children's Investment Fund de Reino Unido y uno de los mayores nombres de la industria, ms conocido por sus campaas activistas contra las grandes corporaciones. La realidad, dicen l y otros, es que al prometer baja volatilidad y nada de prdidas, los gestores de fondos de cobertura estn renunciando a cualquier ventaja de mercado que puedan tener, a pesar de que bien pueden seguir cobrando altos honorarios. TCI, el fondo de Hohn, en contraste con gran parte de la industria, toma posiciones grandes y concentradas en acciones pasadas por alto o muy poco populares. A pesar de que perdi fuertemente en 2008, su historial a largo plazo, contemplando incluso ese ao, sigue estando cmodamente en el decil ms alto. Ha ganado 22% este ao, entre otras cosas gracias a apuestas grandes y audaces en Japan Tobacco Corp. y en News Corp. de Rupert Murdoch. "Estamos teniendo xito en un mundo donde muchos fondos de cobertura no saben qu hacer", dice Hohn. "Los chicos de macro estn perdidos. Los fondos de cobertura que cotizan estn perdidos. El ndice de fondos de cobertura ha estado bsicamente plano durante tres aos. Eso es algo fuerte". En referencia a los bruscos reveses en el sentimiento que han dominado los mercados, dice: "Los ltimos tres aos han sido de riesgo intermitente, y tratar de lidiar con eso, todo el mundo ha intentado cambiar de mercado. No hay alfa en ello, no hay valor aadido". Sus observaciones apuntan a la contradiccin en el centro de la crisis de confianza de la industria: Deberan enfocarse los gestores en tomar riesgos calculados durante largos perodos o en gestionar el riesgo en el corto plazo? En otras palabras, son los fondos de cobertura tomadores de riesgo o mitigadores de riesgos? La mayor parte de la industria tiene pocas dudas sobre lo que prefiere. "Cmo van las cosas? Las cosas son un asco", dice el jefe de un fondo enfocado en renta variable de 5,000 millones de dlares que se niega a ser identificado. "Los mercados son delgados, los inversionistas estn nerviosos y no hay apetito por el riesgo". Sus declaraciones se repiten en otros lugares. Los operadores de nivel junior y medio que alguna vez compartieron los grandes pagos cuando sus empresas tomaban la

acostumbrada rebanada de 20% de los robustos beneficios de operacin ahora estn recibiendo sus pagos de un fondo de bonos muy disminuido. Su aoranza por los das de gloria previos al 2008 es palpable. Sin embargo, la evidencia muestra que, con ms y ms dinero fluyendo hacia dentro, la tendencia hacia rendimientos menores y un comercio menos emocionante, no es algo a corto plazo, sino secular. Los rendimientos a 12 meses en las ltimas dos dcadas muestran una clara tendencia a la baja acompaada por un crecimiento en los activos. La presin de los inversores de enfocarse en la liquidez -o la velocidad con la que pueden retirar su dinero- es, quizs, el problema ms grande. "Si quieres algo parecido a la liquidez diaria en un fondo de cobertura, entonces obtendrs rendimientos como los que puedes encontrar en una cuenta de depsito en un banco", dice Ellis de Man Group. "Slo que no regalamos tostadoras gratis en la industria de los fondos de cobertura". No es que los fondos de cobertura vayan a desaparecer: "Si eres un administrador de fondos, puedes sentarte y lamentarte de lo difcil que es la vida, o puedes decir: 'sta sigue siendo la mejor manera de hacer dinero', y divertirte al hacerlo. Qu ms vas a ir a hacer?" Bajo presin El apetito por el riesgo se desvanece en las aguas abiertas financieras Para el observador casual, los profundos alborotos econmicos que actualmente enturbian los mercados globales -desde altsimos rendimientos de bonos soberanos europeos hasta la zigzagueante renta variable estadounidense- pueden parecer condiciones ideales para que los gestores de fondos especulativos y oportunistas astutos hagan su agosto. Sin embargo, estos para nada son mercados fciles para la mayora de los operadores de fondos de cobertura. Sus ideas de inversin podran funcionar en el mediano plazo, pero a corto plazo la volatilidad, generalmente provocada por acontecimientos polticos imprevisibles, est resultando ser demasiado para sus propios apetitos de riesgo. Con volmenes de negociacin en mercados normalmente lquidos como la renta variable que han cado hasta 60%, el problema se agrava. Los inversores institucionales, los mayores clientes de los fondos de cobertura, tienen poca o ninguna tolerancia a las prdidas. Por lo tanto, los administradores de fondos estn limitados por la necesidad de controlar rigurosamente sus apuestas y asegurar que pueden devolver dinero rpidamente si se les solicita. "Los inversores estn recordando vvidamente lo que ocurri en 2008", dice Toby Young, director de relaciones con inversionistas en el fondo de cobertura Caxton Associates. Como resultado, los administradores de fondos de cobertura estn sentados en carteras con altos niveles de efectivo, con la esperanza de que las oportunidades seguras se materialicen cuando los mercados se calmen.

Un ejemplo es la deuda en dificultades, donde los fondos de cobertura sienten que pueden hacer un gran negocio en los bonos corporativos europeos de alto rendimiento ya que los bancos del continente estn listos para descargar sus enormes carteras de deuda a precios simblicos. Sin embargo, con los polticos interviniendo para evitar que los bancos tengan que hacerlo, cualquier posible ganancia que pueda salir de esa situacin tendr que esperar. La precaucin no es necesariamente es algo malo. Algunos creen que anuncia un "regreso al futuro" para la industria, en donde los fondos de cobertura regresarn a sus objetivos originales de cubrir y proteger -buscando rendimientos pequeos pero consistentes y con bajo riesgo-, en lugar de grandes apuestas direccionales. Pero la preocupacin de otros est llevndose la ventaja real que los gestores de fondos de cobertura tienen como inversores. Y en un entorno de bajos rendimientos, tambin se estn planteando cuestiones acerca de las tarifas notoriamente altas del sector. Si un fondo rinde slo 8% anual, el 2% de la comisin tpica anual por gestin parece ms pronunciado que nunca. Los fondos estn ahora bajo presin para reducir la tasa a 1.5% o incluso a 1%. Pero, como siempre, esperan algo a cambio, como una mayor porcin de los beneficios, cuando consigan ganarlos.