MDC-IRF - Valorizacion & Cotizacion de Bonos v3.0

Mercado de Capitales - Valoración y
Cotización de los Bonos

Paulo Cesar Laura Poblete1
1Departamento de Ingeniería Comercial

Universidad Nacional Jorge Basadre
Grohmann
Mercado de Capitales (2014 / F-1)

Escuela de Ingeniería Comercial
Universidad Nacional Jorge Basadre
Grohmann
Curso 2021-I
Paulo Laura (ESCO, UNJBG) MDC: Valor. y Cotización de Bonos UNJBG, 2021 1 / 66
Valoración y
Cotización de los
Bonos
Valoración y Cotización de los Bonos
La valoración y cotización de los bonos es uno de los aspectos

más importantes a tener en cuenta en la inversión de
instrumentos de renta fija. Todos los flujos que conforman el
bono deben ser valuados al precio justo del mercado, labor que
se complica cuando dicho instrumento tiene otros elementos,
como pueden ser opciones o derechos que en ocasiones son más
difíciles de valorar, o carecen de precios de referencia.
Elementos esenciales de un bono
◼ Precio
 Es el valor del instrumento de renta fija en el mercado. Existen dos
tipos:
o Precio de venta (precio en unidades monetarias)
o Precio de cotización (precio en porcentaje, precio %)
◼ Nominal
 Flujo de efectivo a pagar en la fecha de vencimiento. (pago futuro
prometido). Equivalente al principal de un préstamo simple.
◼ Cupón
 Pagos periódicos que efectúa el emisor del bono y que recibe el
tenedor del mismo por la contraprestación realizada al emisor.
 Al ser pagos regularmente programado, su valor es normalmente una
cantidad fija.(*).
 Los bonos cupón cero y la mayoría de los instrumentos del mercado de
dinero no tienen cupones quedando implícito el interés en el pago final.
Debido a estas cantidades fijas provenientes de los cupones que se van a ir
recibiendo, y por el pago del nominal a la fecha de vencimiento que también es una
cantidad conocida, estos activos son llamados instrumentos de renta fija; pero ojo…
Tipos de interés o rendimientos
El interés es la renta obtenida respecto al capital invertido en un

determinado período de tiempo. A esa retribución, generalmente
se la expresa en un tanto por ciento anual y es lo que en los
bonos se le denomina rendimiento. A efectos de su valuación los
mercados usan diferentes tipos de interés:
◼ De interés simple o proporcional: como usted conoce, es el tipo de interés

utilizado en la valoración de instrumentos de corto plazo y propios del mercado de
dinero, tienen un rendimiento implícito, ya que el precio es inferior al nominal y
los intereses serian resultado de esa diferencia.
◼ De capitalización compuesta o interés compuesto: son los instrumentos del

mercado de capitales, tienen un vencimiento superior a un año, y un rendimiento
explicito porque suelen pagar cupones. Para su valoración es utilizada la Ley
Financiera de la Capitalización. La característica básica, es que al final de cada
periodo el interés no se paga al acreedor sino que se integra al principal y sigue
capitalizando. Es decir, los nuevos intereses serán calculados por la cantidad y por
los intereses anteriormente percibidos.
Tipos de Valoración de Bonos
Bullet 30 30 30 30 30 1030
Cupón
1330
Cero
Perpetuo 30 30 30 30 30 ∞
Francés 240 240 240 240 240 240
Valoración de bonos con cupón (Bullet)
◼ Son aquellos que van realizando pagos durante la vida del bono,
los que son llamados cupones.
◼ En la mayoría de los casos estos pagos son anuales (bonos
europeos y bonos de los Euromercados), o semestrales (bonos
norteamericanos).
◼ La estructura suele ser de tipo bullet, por lo que el nominal suele
amortizarse al final, aunque también es posible que se haga en
forma gradual.
◼ El precio del bono en unidades monetarias es igual a la
suma de todos los flujos del instrumento descontados a la
tasa de rendimiento exigida para ese tipo de instrumento.
Dicho precio sería la suma del valor actual de esos flujos,
descontados a la tasa r (rentabilidad exigida por el inversor).
◼ Hay una forma más sencilla de simplificar la formula, para ello utilizamos la
𝑎1∗(1−𝑟)𝑛
formula de progresión geométrica Sn = con r = razón n = periodo.
1−𝑟
𝑐 𝑐 𝑐 𝑐+𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙
◼ 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 = + + +…+
1+𝑖 1 1+𝑖 2 1+𝑖 3 1+𝑖 𝑛
1 1 1 1 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙
=𝑐 ∗[ 1 + 2+ 3+…+ 𝑛] +
1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖 1+𝑖 𝑛
1 1
razón (r) = 1 a1 = 1
1+𝑖 1+𝑖
1 1 1
1+𝑖 1 ∗ [1− 1+𝑖 𝑛 ] 1+𝑖 1 1
1 1+𝑖 −1 ∗ [1− 𝑛 ]
1− 1 1+𝑖
1+𝑖 1+𝑖 1
1 1
la ∑ de todo el paréntesis: Sn = ∗ [1− 𝑛 ]
𝑖 1+𝑖
𝑐 1 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙
𝑉𝐴 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 = ∗ [1− 𝑛 ] +
𝑟 1+𝑟 1+𝑟 𝑛
𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 ∗ 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙

◼ Ejemplo:
P = 1000 N=6 In = 0.05 Im = 0.03
c = 1000 * 0.05 = 50
50 1 1000
Valor Nominal (VN) = ∗ [1− 6 ]+ 6 = 1000
0.05 1+0.05 1+0.05
50 1 1000
Valor de Mercado (VM) = 0.03 ∗ [1− 1+0.03 6 ]+
1+0.03 6 = 1108.34
𝑉𝑀 1108.34
Cotización = = = 1.108 sobre la par
𝑉𝑁 1000
me va a convenir comprarlo y luego rentabilizarlo, ya que paga

1.108 veces más en el mercado que mantenerlo.
◼ Para comprender el cálculo del precio de un bono en unidades monetarias

se usará como ejemplo un bono de dos años con una tasa de cupón anual
del 6%, con un valor nominal de 1.000, y un rendimiento del 13%. La
ilustración muestra los flujos del bono que deben ser traídos al valor
presente para calcular el precio.
◼ El cálculo matemático del precio de bono a la tasa de rendimiento de 13%
daría como resultado un precio US$ 833.22 como se demuestra a
continuación:
Valoración de instrumentos de descuento puro
◼ Bonos Cupón Cero

 Son aquellos bonos que se emiten por debajo del nominal (bajo
la par) y no tienen cupones o pagos periódicos: No pagan
intereses (cupones) durante su vida.
 El único pago que efectúa el emisor es el monto del valor
nominal al vencimiento.
 La tasa de rentabilidad de este tipo de bono constituye la TIR
del bono que representa el verdadero rendimiento.
Valoración de instrumentos de descuento puro
◼ Bonos Cupón Cero

 La fórmula financiera para calcular el precio de un bono
cupón cero la obtenemos utilizando la misma formula
arribada anteriormente:
0 0
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 = ∗ [1− 𝑛 ] +
𝑟 1+𝑟 1+𝑟 𝑛
𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 r es la tasa de rentabilidad exigida por el inversor.

𝑉𝐴 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 =
(1+𝑟)𝑛
𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 ∗ 1 + 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑛
Valoración de Bono Cupón Cero
◼ Ejemplo:
P = 1000 N=6 In = 0.05 Im = 0.03
c = 1000 * (1+0.05)6 = 1340.1
𝐶𝑢𝑝ó𝑛 1340.1
Valor Nominal (VN) = = = 1000
1+𝐼𝑛 𝑛 1+0.05 6
𝐶𝑢𝑝ó𝑛 1340.1
Valor de Mercado (VM) = = = 1122.31
1+𝐼𝑚 𝑛 1+0.03 6
𝑉𝑀 1122.31
𝑉𝑁 1000

Valoración de bonos perpetuos
◼ Son bonos que se emiten sin fecha de vencimiento definitiva y

específica.
◼ Prometen pagar intereses o cupones de manera indefinida, y no
existe una obligación contractual de pagar el principal (Principal =
0).
◼ La valoración de un bono es más sencilla que un bono con fecha
específica de vencimiento. Utilizando la misma formula arribada
anteriormente: 0 0
𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 = ∗ [1− 𝑛 ]+
𝑟 1+𝑟 1+𝑟 𝑛
al tratarse de un bono perpetuo se tiene que n ~ ∞ , entonces,

reemplazando:
𝐶 𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙
𝑉𝐴 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 =
𝑟 ∗ 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙
Valoración de bonos perpetuos
◼ Ejemplo:
P = 1000 N=6 In = 0.05 Im = 0.03
c = 1000 * 0.05 = 50
𝐶𝑢𝑝ó𝑛 50
Valor Nominal (VN) = = = 1000
𝐼𝑛 0.05
𝐶𝑢𝑝ó𝑛 50
Valor de Mercado (VM) = = = 1667
𝐼𝑚 0.03
𝑉𝑀 1667
𝑉𝑁 1000

Valoración de bonos tipo francés (con amortización)
◼ Son bonos que prometen pagar una parte de intereses y una

parte de amortización del principal.
◼ También llamados de cuota fija (en todos los periodos).
◼ La valoración de un bono con amortización se determina de
acuerdo a la fórmula de cuota francés:
1
𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 ∗ 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙 ÷ (1- 𝑛 )
1+𝐼𝑛
𝐶 1
𝑉𝐴 = 𝑃𝑟𝑒𝑐𝑖𝑜 𝐵𝑜𝑛𝑜 = ∗ (1− 𝑛 )
𝑟 1+𝑟
Valoración de bonos tipo francés (con amortización)
◼ Ejemplo:
P = 1000 N=6 In = 0.05 Im = 0.03
1
c = 1000 * 0.05 ÷ (1- 6 ) = 197.02
1+0.05
197.02 1
Valor Nominal (VN) = ∗ (1− 6 ) = 1000
0.05 1+0.05
197.02 1
Valor de Mercado (VM) = ∗ (1− 6 ) = 1067.3
0.03 1+0.03
𝑉𝑀 1067.3
𝑉𝑁 1000

Medidas de rentabilidad
◼ Tasa Interna de Rentabilidad - TIR (Yield-to-maturity,YTM)

 Rentabilidad que obtendría el inversor desde que
compra el instrumento hasta su vencimiento.
◼ Depende del “coste de oportunidad de capital”: rendimiento
que se podría obtener en inversiones parecidas, ie, con
características de riesgo similares.
◼ No todos los bonos tienen los mismos riesgos, por lo que
habrá diferencias en sus rendimientos dependiendo del bono
del que se trate.
 Este rendimiento será el utilizado para descontar cada
uno de los flujos.
◼ Es importante comprender que dicho rendimiento puede ir
variando en función de las fluctuaciones en los tipos de
interés de la economía: a medida que cambia el rendimiento
de un bono, también va variando su precio, y viceversa.
Evolución del rendimiento del T-Bond, bono del Tesoro

americano a 40 años.
Fuente: Yahoo Finance. (finance.yahoo.com)
◼ Rendimiento Corriente (Current Yield)

 Aproximación a la rentabilidad de los bonos que tienen
cupones.
◼ Medida fácil de calcular, La base de cálculo subyace en la
suposición de que el bono es una “renta perpetua”, con lo
que se calculará como el cupón sobre el precio actual de
mercado del bono:
◼ A más largo vencimiento del bono, el cálculo será mas

acertado (habrá un mayor parecido a una renta perpetua); y
también resultará más ajustado para el caso de que el precio
esté cercano a su cotización a la par.
Cotización de bonos en el mercado
1. Cotización en tantos por ciento.

 Para eliminar la distorsión en el valor producida por la
diferencia de los nominales.
◼ Ahora, al cotizar en tantos por ciento es igual que un bono tenga un
nominal de 1000 ó 5000 ó 15000 euros; ya que lo importante es
que el nominal es 100%, para cada uno de ellos, si están emitidos
a la par (valor nominal = precio), y el precio será un porcentaje
también.
2. Interés acumulado o cupón corrido.
 Al comprar un bono en el mercado secundario, se tiene
que tener en cuenta el interés acumulado durante ese
período, ya que habrá que sumarlo al precio de
cotización.
2. Interés acumulado o cupón corrido. (cont.)

 Cuando se calcula el precio del bono en unidades, éste incluye el cupón
corrido. Pero si lo que se desea es conocer únicamente el valor de este
último, debe calcularse por separado. La metodología para el cálculo se
basa en el interés simple, que permite calcular el cupón proporcional
devengado sobre los días transcurridos desde que se repartió el último
cupón (V), respecto a los días que hay entre cupones (U), tal como
muestra la ilustración.
V= Días transcurridos desde el pago del último cupón.

U= Días entre cupones. Si el pago es anual será 365 días.
◼ Precio de cotización y valor real

 A las cotizaciones se les resta el cupón corrido hasta la fecha de
cotización.
 Al hacerlo así, se elimina la distorsión en el precio producida por
el cupón.
Imaginemos dos bonos emitidos por el Tesoro, que tienen características
parecidas en cuanto a tiempo y cupón, pero han sido emitidos en fechas
diferentes. Si uno de ellos acaba de repartir cupón y el otro va a repartirlo, es
lógico que el valor del segundo sea mayor, debido a que tiene un interés
devengado, mientras que el anterior no, porque recientemente repartió el cupón.
Para eliminar esa distorsión de las cotizaciones se resta al valor del bono es
decir, al precio en unidades monetarias ese cupón corrido, de forma que el
precio % sería:
◼ “Precio liso” (flat price) o “precio limpio” (clean price).
◼ “Precio sucio” (dirty price) o “precio facturado o a pagar”

(invoice price), es el que se calcula como valor presente, el
cual incluye los cupones corridos.
Ejemplo
◼ Nota del Tesoro

 Cupón 5%
 Nominal $1,000
Bloomberg - Función YA (Yield Análisis)
El riesgo de tipos de interés
◼ Los instrumentos de renta fija (IRF) poseen cualidades esenciales
necesarias de conocer si se desea optimizar la inversión a través de
la minimización de riesgos y la maximización de la rentabilidad.
 Esas cualidades son llamadas propiedades sobre el riesgo de tipos de interés
que explican el funcionamiento y la sensibilidad de los precios de estos
instrumentos ante las variaciones en las tasas de interés de mercado.
◼ Recordemos que el precio de un bono depende de tres variables
principales:
1. Sus flujos en el tiempo, que estarán definidos por los cupones y
amortizaciones del nominal.
2. El tiempo que reste hasta el vencimiento.
3. El rendimiento del instrumento (tipos de interés del mercado).
 Revisando la formula general para la valoración de IRF: traer a valor presente
c/u de los flujos (F) descontándolos a la tasa de rendimiento (r). Las variables
que van a definir el precio P, van a ser F, r, y t:
𝑀
𝐹𝑡
𝑃=෍
(1 + 𝑟)𝑡
𝑡=1
 Dependiendo de esas variables puede clasificarse la sensibilidad del precio del
instrumento en tres propiedades muy importantes para gestionar toda cartera de
Renta Fija.
Riesgos asociados con la inversión en bonos
Las fuentes de riesgo que enfrenta el inversor son:
a. Riesgo de tasa de interés (no del cupón) o riesgo de mercado.

Si sube la tasa de interés, entonces baja el valor del bono (riesgo de tasa
de interés), pero favorece el riesgo de reinversión.
b. Riesgo de reinversión.
Es el riesgo de que los pagos futuros tengan que ser reinvertidos a una
tasa de interés menor. Es evidente durante periodos de disminución de
tasas de interés donde los pagos de cupones son reinvertidos a una tasa
menor que el rendimiento al vencimiento en la fecha de compra.
c. Riesgo crediticio o de incumplimiento.
El riesgo de incumplimiento o de crédito es aquel que surge de la
posibilidad de que los pagos de los cupones como del principal no puedan
ser afrontados oportunamente por el emisor, o que no puedan ser
realizados.
También es posible identificar otros riesgos:

a. Riesgo de liquidez (que por venderlo inusitadamente, nos lo
castiguen).
b. Riesgo de call option (de rescate anticipado), o sea, aquel que
afecta al inversor cuando el emisor está incentivado a recomprar su
deuda para refinanciar su deuda.
c. Riesgo asimétrico para el inversor en letras hipotecarias (obligación
de los bancos de recomprar cuando los clientes prepagan su deuda,
para calzar plazos).
Estos riesgos son importantes para los inversores de que se
trate:
a. Las AFP afrontan riesgo de poder adquisitivo.
b. Las personas naturales afrontan riesgo de liquidez (que por
venderlo inusitadamente, nos lo castiguen) y riesgo de devaluación
(que puede estar asociado al riesgo de inflación).
Hay que tener en cuenta lo siguiente:

a. Periodo de tenencia del bono (holding period o HP) < horizonte de
inversión riesgo de mercado, presente en todos los mercados.
b. Normalmente, el periodo de tenencia es menor a la fecha de
vencimiento.
c. La tasa del cupón es fija.
d. El rendimiento al vencimiento se negocia en el mercado (es
siempre una tasa efectiva).
Principios asociados a valoración de bonos
Con base en el modelo de fijación de precios de bonos, se derivan

los siguientes principios:
a. Existe una relación inversa entre los movimientos de la tasa de interés y del
precio del bono. Si uno sube, el otro baja. El rendimiento ganado si el bono
es mantenido hasta su fecha de vencimiento es la tasa de interés.
b. Ceteris paribus, el precio de un bono será más sensible a cambios en la
tasa de interés en la medida en que la fecha actual esté más distante del
vencimiento del bono. Por ejemplo, el precio de un bono a 5 años es menos
sensible a cambios en la tasa de interés que el de uno a 10 años.
c. La sensibilidad del precio de un bono a variaciones que puedan darse en la
tasa de interés crece con el vencimiento; sin embargo, lo hace a una tasa
decreciente.
d. En la medida en que la tasa de cupón sea menor, el cambio producido en
el precio de un bono ante un cambio en la tasa de interés será mayor,
manteniendo el resto de los factores constantes excepto para
perpetuidades.
e. Para un determinado bono, la ganancia de capital ocasionada por una
disminución en el rendimiento.
f. Paulo
esLaura (ESCO,
mayor enUNJBG) MDC: Valor.
magnitud absoluta que y Cotización
la pérdidade Bonos UNJBG,
de capital ocasionada 2021un
por 30 / 66
Propiedades de
los Bonos
Propiedades de los bonos
1. Precio vs tipo de interés

 El precio de los bonos se mueve en forma inversa a
las tasas de interés: Mayores tasas de interés,
menores precios.
◼ A medida que aumenta el rendimiento al vencimiento (r),
mayor es el denominador. Como los flujos son constantes
(cupones y nominal), lo que tendrá que variar para mantener
la igualdad será el precio del bono (es decir, el valor actual
de esos flujos de efectivo), por lo tanto implicará que el
precio baje.
◼ Por el contrario una disminución de la tasa de interés
provocará un aumento del precio del bono.
1. Precio vs tipo de interés (cont.)

◼ Dado un bono de 5 años de vencimiento que tiene una tasa de cupón de 8%, y un
valor nominal de US$ 100 y un rendimiento (yield) de 6% cotizará con un precio
de US$ 108.42. Si se da un descenso de 1% en el rendimiento (yield) , el precio
se verá afectado de una forma positiva ascendiendo a US$ 112.99, lo que
implicará una subida de un 4,21% en el precio como se puede apreciar en los
cálculos que siguen:
Sensibilidad
del precio al
rendimiento
1. Precio vs tipo de interés (cont.)

 Desde otro punto de vista, si se está invirtiendo en el
mercado financiero comprando un bono, y los tipos de
interés suben, el bono que se acaba de adquirir pierde
valor, porque los bonos que se emiten con la nueva tasa de
interés de mercado son más atractivos que el que se emitió
anteriormente.
 Esta propiedad es el fundamento del riesgo de tipos de
interés, ya que los tipos de interés van variando en la
economía esto afectará de forma inversa al precio del bono
existiendo un riesgo de pérdida de valor del instrumento.
 Si lo que se espera es que los tipos de interés suban eso
supondrá una bajada en el precio de los bonos, lo que
implica que no es aconsejable la inversión, ya que perderán
valor.
2. El tiempo a vencimiento
 Mientras más lejos se encuentre el vencimiento de un
bono, más sensible es su precio a un cambio en las
tasas de interés: Mayor plazo, mayor sensibilidad del
precio a cambios en la tasa de interés.
◼ Un bono con un vencimiento más lejano experimentará un
mayor cambio porcentual en el precio que otro con un
vencimiento más corto, para cualquier variación en los tipos
de interés.
2. El tiempo a vencimiento (cont.)
◼ Se muestran las variaciones en los precios producidas por una bajada en el
rendimiento (Yield) de 6% a 4%, en dos bonos que tienen un valor nominal de 100
y una tasa de cupón de 8%. La diferencia en ambos bonos radica en el tiempo
hasta el vencimiento ya que para uno es de 5 años (Cuadro izquierdo) y el otro de
10 años (Cuadro derecho):
2. El tiempo a vencimiento (cont.)
 Este principio tiene una lógica que subyace en el llamado
“riesgo temporal”.
◼ Si después de colocar bonos se da un alza en las tasas de interés,
los bonos antiguos pagan cupones menores y serán menos
demandados por el mercado (respecto a la colocación de nuevos
bonos), con lo cual deberán bajar su precio para que resulten
atractivos a los inversores. Menos queridos aún serán aquellos
bonos que tengan un vencimiento de 10 años, con lo cual tendrán
que disminuir aún más su precio para que se iguale su valor a los
del mercado.
➢ Si se desea tener un escaso riesgo de tipos de interés es
aconsejable la inversión en bonos de cortos vencimientos.
➢ Si se espera que los tipos de interés bajen es preferible
tener bonos de largo vencimiento, porque el riesgo de tipos
de interés beneficiará al propietario del bono con subidas en los
precios de éstos (1ª Propiedad), y a mayor plazo hasta el
vencimiento mayor será esa subida (2ª Propiedad).
3. La tasa de cupón.
 Mientras más baja sea la tasa de cupón, más sensible
es su precio a un cambio en las tasas de interés:
Menor tasa, mayor sensibilidad del precio a cambios
en la tasas de interés.
◼ Esto se debe a que en los bonos con cupones más altos se
obtiene una recuperación del capital de una forma más
temprana a través de esos flujos.
3. La tasa de cupón. (cont.)

◼ se comparan dos bonos que tienen el mismo vencimiento de 10 años y el mismo
nominal de US$ 100 pero diferentes tasas de cupón, ya que el primero da un 12%
de cupón (Cuadro izquierdo) y el segundo un 6% (Cuadro derecho). Si se analiza
la repercusión que genera en los precios una caída del rendimiento (yield) de 9%
a 7%, en el primer bono se traduce en un incremento del precio en un 13.30%, y
en el segundo bono en un incremento del precio 15.51% que es mayor, por el
hecho de que tiene una tasa de cupón menor.
3. La tasa de cupón. (cont.)

 Si se tienen en cuenta los bonos europeos y americanos y
se comprueba que los bonos a 30 años tienen una tasa de
rendimiento históricamente baja, esta situación hará que un
cambio en el tipo de interés afecte de forma considerable al
precio del bono.
 Esta regla puede ser útil cuando se comparan bonos que
están cotizando con el mismo rendimiento, pero que tienen
diferentes tasas de cupón, ya que si el mercado tiende a
bajar los tipos de interés, los bonos más recientes tienen
tasas de cupón más bajas que otros bonos más antiguos
que también cotizan en el mercado.
 Por esta propiedad los bonos cupón cero son los bonos
más sensibles ante las variaciones en los tipos de interés,
ya que su tasa de cupón es nula.
Ejemplo:
1. Caso:
 Un bono se emite a la par con valor nominal de $10,000, paga una tasa
cupón de interés del 8% anual con vencimiento a 10 años, la tasa de
interés de mercado (rentabilidad exigida) es 8%. ¿Cuál es el valor del
bono hoy?
Duración y
Convexidad de
Bonos
Volatilidad del precio de un bono
❑ La volatilidad del precio de un bono resulta de cambios

en las tasas de interés. El precio de un bono cambia en
la dirección opuesta a aquella de un cambio en el
rendimiento requerido.
❑ Hay que notar que el precio de un bono cambiará todo el
tiempo como resultado de un cambio en el riesgo de
crédito percibido del emisor, un descuento o prima en la
medida en que se aproxima a la fecha de vencimiento y
un cambio en las tasas de interés de mercado.
❑ Para describir las características de la volatilidad del precio de un

bono, se dispone de esta información de los siguientes cuatro bonos:
➢ Bono con tasa cupón 9%, plazo al vencimiento de 5 años y precio de
100 u.m.
100 u.m.
88,13 u.m.
70,357 u.m.
Las características de la volatilidad del precio de un bono son las

siguientes:
a. Aunque los precios de todos los bonos se mueven en dirección
opuesta a un cambio en el rendimiento requerido, el cambio
porcentual en el precio no es el mismo para todos los bonos.
b. Para cambios muy pequeños en el rendimiento requerido, el
cambio porcentual en el precio para un determinado bono es el
mismo, si es que el rendimiento requerido aumenta o disminuye.
c. Para grandes cambios en el rendimiento requerido, el cambio
porcentual en el precio no es el mismo para un aumento en el
rendimiento requerido que para una disminución en este último.
d. Para un gran cambio en puntos básicos, el incremento
porcentual en el precio es mayor que una disminución
porcentual en el precio.
La explicación de las cuatro propiedades de la volatilidad del

precio de un bono descansa en la forma convexa de la relación
precio-rendimiento que se aprecia en la Figura:
Fuente: Kolb, Robert, Inversiones, Limusa Noriega, México, 2001.
Cabe notar que el cupón y el plazo al vencimiento determinan la
volatilidad del precio de un bono. Así:
a. Para un determinado rendimiento inicial y plazo de vencimiento, la
volatilidad del precio de un bono es mayor cuanto menor sea la tasa
cupón.
b. Para un rendimiento inicial y una tasa cupón dada, a mayor plazo de
vencimiento, mayor volatilidad del precio de un bono.
c. Para grandes cambios en el rendimiento requerido, el cambio
porcentual en el precio no es el mismo para un aumento en el
rendimiento requerido que para una disminución en este último.
d. Para un gran cambio en puntos básicos, el incremento porcentual en el
precio es mayor que una disminución porcentual en el precio.
Una consecuencia de la segunda característica es que los inversores que
desean aumentar la volatilidad del precio de un bono porque esperan que las
tasas de interés caigan, manteniendo constante todo lo demás, deben
mantener bonos con vencimientos largos en la cartera. Para reducir la
volatilidad del precio del portafolio en anticipación a un aumento en las tasas de
interés, los bonos con plazos de vencimiento más cortos deben ser mantenidos
en la cartera.
Medidas de volatilidad del precio de un bono
Para medir la volatilidad del precio de un bono se usan tres medidas:
a. El valor de un punto básico sobre el precio de mercado, que es el
cambio en el precio de un bono si el rendimiento requerido cambia en un punto
básico, indica una volatilidad del precio en unidades monetarias. Típicamente,
el valor de un punto básico es expresado como el valor absoluto del cambio en
el precio.
Bono Precio Inicial Precio Final Valor Precio de un
(rendimiento 9%) (rendimiento Punto Básico
9.01%)
Bono cupón 64,3928 64,3620 0.0308
cero a 5 años
b. Otra medida es el valor del rendimiento producido por un cambio en el

precio del bono, se calcula primero estimando el rendimiento al vencimiento
de un bono si el precio del bono disminuye en un monto fijo de unidades
monetarias; luego, la diferencia entre el rendimiento inicial y el nuevo
rendimiento es el valor del rendimiento de un cambio en el precio de un monto
fijo de unidades monetarias. Mayor será la volatilidad del precio en unidades
monetarias cuanto menor sea este valor.
Precio Inicial Rendimiento con Rendimiento Valor del
menos 1% el nuevo precio inicial Rendimiento
99.8750 9.013% 9% 0.013
Medidas de volatilidad del precio de un bono
c. Duración.
❑Es la sensibilidad del precio de un bono ante
cambiantes tasas de interés. El cambio del precio de
un bono ante un cambio en la tasa de interés
dependerá del tiempo que resta hasta el vencimiento,
de su tasa de cupón y de la tasa de interés
(rendimiento al vencimiento). La duración es una
medida sumaria de estos determinantes de
movimiento del precio de un bono.
❑Esta medida es útil porque usándola podemos
comparar la sensibilidad al movimiento de los precios
de los diferentes bonos comparando duraciones.
Duración de Macaulay
❑ Es el periodo de tiempo en el que la reinversión de los flujos futuros

de un instrumento de renta fija compensa la variación en el precio
de dicho instrumento, derivada de un cambio en las tasas de
interés.
❑ Es una medida de la sensibilidad del precio de un bono a un cambio
en la tasa de interés. La duración de Macaulay se calcula usando la
siguiente ecuación:
❑ Donde:
➢ Dmac: duración de Macaulay.
➢ VP: valor presente.
➢ P: precio (como porcentaje del valor nominal).
➢ VN: valor nominal.
➢ t: tiempo.
Propiedades de la Duración de Macaulay
a. La duración de Macaulay de b. La duración de Macaulay de

un bono es mayor cuando la un bono se incrementa con el
tasa de cupón es más baja. tiempo de vencimiento.
Gráficamente: Gráficamente:
Propiedades de la Duración de Macaulay
c. La duración de Macaulay es más alta cuando la tasa de rendimiento

es más baja. Gráficamente:
Ejemplo:
Ejemplo 1:
 Complete los espacios en blanco. La duración de Macaulay en meses
de un certificado de la empresa ESCO de valor nominal de 1.000.000 $
comprado el día de su emisión a 180 días, con un cupón de 20%
efectivo anual y adquirido al 17%, es de __________ . La duración de
Macaulay en años es de ___________ .
Duración Modificada
❑ Mide los cambios porcentuales que tiene el precio del bono ante
movimientos de la tasa de rendimiento. Su fórmula es:
Donde:
➢ Dmac: duración de
Dur. Modificada = Macaulay.
➢ P: precio (como
porcentaje del valor
nominal).
❑ La duración es la tangente al precio del bono. ➢ VN: valor nominal.
➢ t: tiempo.
Gráficamente:
Como se observa, existe un

segmento que no es medido
por la duración modificada y
es el que corresponde a
aquel generado por la
convexidad.
Ejemplo:
Ejemplo 2:
 Calcule la duración modificada de un bono con las siguientes
características:
 Valor nominal = 100 $
 Tasa cupón = 10%.
 Plazo (años) = 10.
 Rendimiento inicial = 9%.
Duración de una cartera de bonos
❑ La duración de una cartera de bonos se define como la suma de las

duraciones ponderadas de los activos que la componen. Con esto
se logra dar un mayor peso a los activos que tienen una mayor
proporción en la cartera. Para calcularla, usamos:
❑ Donde:
➢ Di: duración del activo i.
➢ Wi: proporción del activo i en relación con el total de activos.
Ejemplo:
Ejemplo 3:
 Téngase en cuenta el portafolio de cinco bonos con un valor de mercado
total de 100$.
Bono Valor de Peso del bono Duración
Mercado en la cartera
A 10 0.10 5
B 20 0.20 4
C 30 0.30 3
D 20 0.20 4
E 20 0.20 6
1. Calcule
la duración del portafolio de mercado e interprete los resultados
obtenidos.
 Cabe notar que los gerentes que manejan portafolios prestan atención a su
exposición a una emisión en particular en términos de su contribución a la
duración del portafolio. Esta medida es encontrada al multiplicar el peso de
la emisión en el portafolio por la duración de la emisión individual. Es decir:
Contribución a la duración del portafolio = Peso de la emisión en el portafolio x

Duración de la emisión
Ejemplo:
Ejemplo 3:
2. En el ejemplo, calcule la contribución de cada emisión a la duración del
portafolio.
Bono Valor de Peso del bono en Duración Contribución a
Mercado la cartera la duración
A 10 0.10 5
B 20 0.20 4
C 30 0.30 3
D 20 0.20 4
E 20 0.20 6
Convexidad
❑ Las medidas de duración no capturan el efecto de la convexidad

que posee la función precio respecto con respecto al rendimiento ni
de la función de la variación porcentual del precio con respecto a
variaciones en la tasa de rendimiento.
❑ Tenemos dos bonos que tienen en común el rendimiento pero
difieren en el vencimiento (30 y 14 años), y la tasa de cupón que es
de 10 y 3%, respectivamente; no obstante, ambos tienen la misma
duración de Macaulay.
Bono Tasa de Vencimiento Rendimiento Duración

cupón
A 10% 30 años 10% 10.3
B 3% 14 años 10% 10.3
❑ En este ejemplo, un cambio fuerte en el rendimiento al vencimiento

no tendrá la misma variación porcentual en el precio pese a que la
duración de Macaulay es la misma; esto, debido a que el bono A
tiene una convexidad mayor.
Convexidad
❑ Para calcular la convexidad, usamos la siguiente fórmula:
Convexidad =
❑ Los principios de la convexidad son los siguientes:

a. Al igual que la unidad de medida de la duración es en años, la
unidad de medida de la convexidad es en años. La dimensión
de la convexidad es en años al cuadrado.
b. La convexidad es siempre positiva. Esta propiedad se debe a
que la tasa de variación del precio respecto del rendimiento se
da a una tasa creciente.
Ejemplo:
Ejemplo 4:
Se tiene un bono a 14 años con una tasa de cupón de 3% y un rendimiento
de 10%, y cuyo nominal es 1.000. Calcule la convexidad..
t t(1+t) Flujo 1/(1+r)t Flujo*1(1+r)t t(1+t)Flujo*1/(1+r)t

1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
Total
Convexidad
❑ Asimismo, cumple las siguientes propiedades:
a. Cuanto mayor sea el tiempo que tiene un bono hasta su vencimiento,
mayor es la convexidad.
b. La tasa de cupón tiene una fuerte incidencia en la convexidad, pero
en este caso la relación es inversa. A mayor tasa de cupón, menor es
la convexidad.
En el caso de un bono con tasa de cupón fija, entre bonos que tienen la misma duración de
Macaulay, a menor tasa de cupón, la convexidad es menor. Por ejemplo, dos bonos, ambos con
un rendimiento de 5%:
Bono A Bono B
Cupón 0 5%
Vencimiento 16,14 años 30 años
Duración 16,14 años 16,14 años
Convexidad 250,92 años 350,46 años
c. A mayor tasa de rendimiento,

la convexidad decrece. Por ejemplo:
Convexidad
❑ Otras consideraciones son:
a. La convexidad aumenta con el vencimiento, pero ese vencimiento
aumenta a tasas crecientes (más que proporcionalmente) cuando la
tasa de cupón es menor.
b. La convexidad de un bono aumenta con el tiempo, pero disminuye a
medida que se incrementa el rendimiento. La convexidad se vuelve
más sensible con respecto al tiempo cuando el rendimiento del
instrumento es muy bajo; sin embargo, apenas tiene influencia
cuando el rendimiento es muy alto.
c. A mayor rendimiento y tasa de cupón, la convexidad del instrumento
decrece considerablemente, ya que ambas variables actúan a favor.
Cuando la tasa de cupón es muy baja (1 o 2%), el efecto de reducción
de la convexidad es creciente, por el hecho de que se empiezan a
reinvertir flujos aunque estos sean muy pequeños. El efecto es
apreciable al pasar de cupón cero a una tasa de cupón de 1%, y en
menor proporción, de 1 a 2%, para después estabilizarse a medida
que la tasa de cupón sea más grande.
Convexidad de una cartera de bonos
❑ Respecto de la convexidad de una cartera de bonos, esta será igual a la
suma de las convexidades ponderadas de los activos que la forman. Estas
últimas son las proporciones del activo i-ésimo en la cartera y se obtienen
dividiendo el valor de la posición en ese activo entre el valor total de la
cartera. La fórmula es:
❑ Con respecto al efecto total, el efecto de la duración y el efecto de la

convexidad en la variación porcentual del precio, en función de variaciones
en la tasa de rendimiento, provienen de lo que se conoce como
“aproximación o expansión de Taylor de segundo grado”.
❑ Aplicando esa expansión a la variación porcentual del precio, se obtiene el
efecto total (suma del efecto de la duración y del efecto de la convexidad),
que es como sigue:
Convexidad de una cartera de bonos
❑ Cuando el rendimiento al vencimiento suba por el efecto de la duración, el
precio del bono bajará (efecto negativo), y por el efecto de la convexidad el
precio subirá (efecto positivo). Hay que notar que el efecto de la duración
predomina sobre el efecto de la convexidad.
❑ Por ejemplo, el efecto total de un Δ%P ante variaciones en la tasa de
rendimiento (Δr) de un bono a 30 años, con una tasa de cupón de 5% que
tiene inicialmente un rendimiento de 5%, es el que se muestra a
continuación:
La línea continua es el efecto
total (suma del efecto de la
duración y el de la convexidad),
y la línea discontinua muestra
cómo se da en la realidad el
Δ%P. Dicha aproximación es
buena, siempre que las
variaciones en el rendimiento no
sean superiores al + / −2%,
aumentando el error en la
aproximación cuando las
variaciones son muy grandes.

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Mercado de Capitales - Valoración y

Cotización de los Bonos

1Departamento de Ingeniería Comercial

Mercado de Capitales (2014 / F-1)

La valoración y cotización de los bonos es uno de los aspectos

o Precio de cotización (precio en porcentaje, precio %)

El interés es la renta obtenida respecto al capital invertido en un

◼ De interés simple o proporcional: como usted conoce, es el tipo de interés

◼ De capitalización compuesta o interés compuesto: son los instrumentos del

𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 ∗ 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙

me va a convenir comprarlo y luego rentabilizarlo, ya que paga

◼ Para comprender el cálculo del precio de un bono en unidades monetarias

◼ Bonos Cupón Cero

◼ Bonos Cupón Cero

𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 r es la tasa de rentabilidad exigida por el inversor.

𝐶𝑢𝑜𝑡𝑎 = 𝑃𝑟𝑖𝑛𝑐𝑖𝑝𝑎𝑙 ∗ 1 + 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟é𝑠 𝑛𝑜𝑚𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑛

c = 1000 * (1+0.05)6 = 1340.1

me va a convenir comprarlo y luego rentabilizarlo, ya que paga

◼ Son bonos que se emiten sin fecha de vencimiento definitiva y

al tratarse de un bono perpetuo se tiene que n ~ ∞ , entonces,

me va a convenir comprarlo y luego rentabilizarlo, ya que paga

◼ Son bonos que prometen pagar una parte de intereses y una

me va a convenir comprarlo y luego rentabilizarlo, ya que paga

◼ Tasa Interna de Rentabilidad - TIR (Yield-to-maturity,YTM)

Evolución del rendimiento del T-Bond, bono del Tesoro

Fuente: Yahoo Finance. (finance.yahoo.com)

◼ Rendimiento Corriente (Current Yield)

◼ A más largo vencimiento del bono, el cálculo será mas

1. Cotización en tantos por ciento.

2. Interés acumulado o cupón corrido. (cont.)

V= Días transcurridos desde el pago del último cupón.

◼ Precio de cotización y valor real

◼ “Precio sucio” (dirty price) o “precio facturado o a pagar”

◼ Nota del Tesoro

Las fuentes de riesgo que enfrenta el inversor son:

a. Riesgo de tasa de interés (no del cupón) o riesgo de mercado.

También es posible identificar otros riesgos:

Hay que tener en cuenta lo siguiente:

Con base en el modelo de fijación de precios de bonos, se derivan

1. Precio vs tipo de interés

1. Precio vs tipo de interés (cont.)

1. Precio vs tipo de interés (cont.)

3. La tasa de cupón. (cont.)

3. La tasa de cupón. (cont.)

❑ La volatilidad del precio de un bono resulta de cambios

❑ Para describir las características de la volatilidad del precio de un

Las características de la volatilidad del precio de un bono son las

La explicación de las cuatro propiedades de la volatilidad del

Fuente: Kolb, Robert, Inversiones, Limusa Noriega, México, 2001.

b. Otra medida es el valor del rendimiento producido por un cambio en el

❑ Es el periodo de tiempo en el que la reinversión de los flujos futuros

a. La duración de Macaulay de b. La duración de Macaulay de

Fuente: Kolb, Robert, Inversiones, Limusa Noriega, México, 2001.

c. La duración de Macaulay es más alta cuando la tasa de rendimiento

Fuente: Kolb, Robert, Inversiones, Limusa Noriega, México, 2001.

Como se observa, existe un

❑ La duración de una cartera de bonos se define como la suma de las

Contribución a la duración del portafolio = Peso de la emisión en el portafolio x

❑ Las medidas de duración no capturan el efecto de la convexidad

Bono Tasa de Vencimiento Rendimiento Duración

❑ En este ejemplo, un cambio fuerte en el rendimiento al vencimiento

❑ Para calcular la convexidad, usamos la siguiente fórmula:

❑ Los principios de la convexidad son los siguientes:

t t(1+t) Flujo 1/(1+r)t Flujo1(1+r)t t(1+t)Flujo1/(1+r)t