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Introducción al sistema monetario y financiero

Los beneficios de realizar una planificación financiera son varios: como mínimo, capitalizamos los beneficios de todo
proceso de planificación; sabemos más acerca de lo que puede pasar y podemos prever posibles problemas antes de
que se presenten.

Horizonte de planeamiento

Este es cuando pensamos en el largo plazo t es el periodo en el cual el ejecutivo financiero planea, imagina como serán
las operaciones en el futuro.

Requisitos de un buen planeamiento

1- Realizar las preguntas pertinentes

2- Tener en cuenta las variables económicas
3- Tener coherencia interna
4- Mantener sincronización y prevención

SISTEMA MONETARIO

CONCEPTO DE DINERO

 Dinero es un tipo de activo distinto a lo que se considera riqueza. Opera como moneda de curso legal para
realizar transacciones comerciales en un momento y lugar determinado, aunque sus consecuencias tengan un
tiempo y espacio distinto.
 Dice Robert G. Allen, autor de “Millonario al minuto”. El dinero es uno de los tópicos más importante de tu vida.
Alguno de los gozos más grandes, así como las decepciones más grandes de tu vida provienen de tus
decisiones respecto del dinero. Ya sea que experimentes gran paz mental o ansiedad constante, dependerá de
que tengas tus finanzas bajo control.
 Pues esta frase que lo ha hecho tan popular a este Dr. de las finanzas, alude sobre la importancia del dinero
atento a que no es importante en sí mismo poseerlo, sino en la posibilidad de conseguir bienes y servicios
básicos para nuestras vidas. En la medida que tengamos orden de nuestras finanzas experimentaremos distintos
estados emocionales.

FUNCIONES QUE TIENE EL DINERO

 Posee “valor de depósito” de tal manera que podemos gastarlo hoy o en el futuro. Este valor es imperfecto
atento a que su poder de compra disminuye por efecto de la inflación. No obstante, la gente lo sigue
manteniendo porque en el más fungible de los activos.
 La “unidad de moneda” es el peso. El patrón $ sirve para expresar los bienes y servicios también en pesos. Y
aunque sus valores son relativos cada bien o servicio se expresa en relación a ese patrón y no a un bien.
Ejemplo; una heladera vale $ 45.000 y no 25 pares de zapatos.
 El dinero además de tener la característica de patrón, es un medio de cambio de “curso legal” en términos de
aceptación generalizada.
 De no existir ese patrón las transacciones quedarían reducidas a un difícil trueque. ¿Por qué difícil? Difícilmente
otro acepte lo que yo tengo por lo que yo quiero de él. Entonces el dinero permite subdividir la compra o el pago;
pagar mañana si la compra la hago hoy y viceversa y en un lugar distinto al que estoy.

Dinero mercancía.

 Valor asignado al oro, plata, sal etc. entre 1800 y 1900. Su equivalencia era difícil de medir pues la procedencia,
la pureza del bien sujeto al trueque, calidad o estacionalidad de lo que se cambiaba, hacia a su dificultad.

Dinero fiduciario

 Acepto que me paguen porque aceptan ese dinero por lo que yo pago.
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Los pasos hacia el peso billete, fueron:

1. Primero certificar el valor del oro.

2. Acuñar las monedas respaldadas por oro.
3. Certificados de valor que permiten cobrar en oro.
4. Al estar ligado el certificado con el valor del oro, los certificados pasan a esta respaldados por un referente en
oro lo que le permite la identidad de “patrón”.

Oferta Monetaria

 En términos generales, es el dinero que circula en la economía.

 El monopolio para la impresión está en manos de Estado. La política monetaria la define el poder ejecutivo a
través del Ministerio de economía y el Banco Central que actúa en forma independiente, es quien regula la oferta
monetaria M=coef.* B
 En un primer esquema, B= circulante en manos del público y no incluye a los depósitos a la vista. Cta. Cte.
 En Estados Unidos la Reserva Federal es quien regula la oferta monetaria. Es también el Estado quien
emitiendo bonos que compran los particulares o empresas reducen el circulante existente en el mercado, en
tanto que cuando quieren rescatar los bonos, aumenta el circulante es decir aumenta la oferta monetaria, tras la
inyección de dinero en la economía.
 El sistema bancario es receptor de los depósitos de los ahorristas (dineros en cajas de ahorro) y con su
aparición, se suma de esta manera, a una parte importante de la oferta monetaria. Los depósitos a la vista, es el
dinero de los individuos que tienen en cta. cte. de los bancos. Oferta Monetaria= Monedas y billetes + depósitos
a la vista (cuentas corrientes) + depósitos del mercado del dinero* + de ahorro (caja de ahorros) + pequeños
depósitos a plazo fijo + grandes depósitos a plazo fijo+ bonos de ahorro + títulos públicos***
 *Una cuenta del mercado de dinero es un tipo especial de cuenta de ahorros ofrecida por bancos y cooperativas
de crédito. En ocasiones, las cuentas del mercado de dinero se denominan cuentas de depósito del mercado de
dinero o cuentas de ahorros del mercado de dinero.
 **Los títulos públicos pueden vincularse a la deuda que emite un Estado Nacional, un Estado provincial, o un
Municipio. Puede entenderse al título público como una promesa de pago. Quien emite el título público asume
el compromiso de devolver los fondos que se le prestan junto a los intereses acordados y en los plazos
establecidos.

¿Qué es cada componente?

Sin bancos, la oferta monetaria es el circulante que tienen las personas. Es decir B. Ahora si hay bancos y lo que reciben
en depósito no lo prestan (no dan crédito), cada $ (peso) que se deposite es un deposito a la vista, implica que el
sistema de reservas es del 100%. Esto implica que la existencia del sistema bancario no incide en la oferta monetaria.
En relación a los títulos públicos, estos son emitidos a efectos de obtener financiamiento por parte del emisor y tiene en
forma ex ante, el cronograma de pago establecido por el prospecto de emisión del bono y es por ello que se llama título
de renta fija; porque en el momento cero se establece el cronograma de pagos, y la forma en la cual va a devolver tanto
el capital como el interés. La única forma de que ello no se cumpla es que haya un default del emisor. A este derecho
patrimonial dado por el capital y el interés se le agregan los derechos sociales de los títulos públicos, lo cual nos daría la
posibilidad de que en caso de que haya algún diferendum respecto del pago que se ha prometido inicialmente, nosotros
podemos reclamarlo en la jurisdicción consignada en el prospecto. ¿Qué es un prospecto de emisión de un valor
negociable?

Es el documento madre y básico a través del cual se realiza la oferta pública de valores negociables. En su redacción
debe emplearse un lenguaje simple fácilmente comprensible para el análisis de su contenido.

¿Cuándo deben confeccionarse?

Cuando soliciten autorización de ingreso al régimen de oferta pública de valores negociables y/o autorización de oferta
publica para la suscripción de valores negociables. Pero si parte de ese dinero no lo presta, queda una porción de los
ahorros que forman una “reserva” y esa reserva es una exigencia del BC. Esa porción es lo que se denomina “encaje”, y
por disposición del BC son un bien que opera de garantía, reduciéndose y expandiéndose por disposición de la autoridad
monetaria. Por lo que se presta el banco cobra intereses, y por los depósitos de los ahorristas que el banco recibe, se
pagan intereses. Entre ambos intereses hay una diferencia que queda en poder de los bancos y de esta forma se va
acrecentando el dinero o creando dinero generándose la “expansión secundaria”, incrementándose así la oferta
monetaria. Vale decir que el dinero “primario” es el que emite el BC. El “encaje”, sirve para restringir la oferta cuando se
aumentan las exigencias por parte del BC de tener una mayor reserva. El banco por su parte, presta a un usuario
(prestatario del sistema). Este, como es natural, realiza consumos sobre distintos bienes; Pero el hecho de haber
contraído un préstamo, también lo obliga a devolverlo al banco generándose un monto mayor al que oportunamente el
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banco le dio para satisfacer sus necesidades creando una expansión monetaria “secundaria” … no una riqueza. Los
componentes de la oferta monetaria son el dinero, la circulación y la velocidad. El dinero no corresponde únicamente al
emitido por los Bancos Centrales, sino que este se crea por el sistema crediticio a través de la tasa de interés. El
multiplicador monetario (Keynes 1936) da lugar a la creación de dinero, el cual surge por causa de expansión de los
créditos de las entidades financieras. El sistema financiero capta depósitos del público, y con estos recursos otorga
préstamos reteniendo un porcentaje de reservas fijado por ley. Los agentes económicos mantienen una parte de los
créditos como efectivo, según la preferencia por mantener mayor a o menor liquidez, y el resto es depositado
nuevamente en el sistema financiero. Estos nuevos depósitos constituyen dinero “secundario” porque son pasivos de las
entidades financieras superiores a sus activos en dinero “primario”. Con estos nuevos depósitos el sistema financiero
puede conceder otros créditos, presentándose un proceso recurrente de creación de nuevos créditos y captación de
nuevos depósitos. Como puede concluirse, el multiplicador monetario convencional y la creación de dinero secundario en
moneda nacional dependen de la preferencia por liquidez de los agentes y de la tasa de reservas bancarias que fije el
BC.

Instrumentos de política monetaria

Son las acciones del Banco Central dirigidas a colaborar en el control de la inflación, la reducción del desempleo a la
consecución de una mayor tasa de crecimiento a la mejora en el saldo en la balanza de pagos. Es mediante los
instrumentos con los que cuenta el banco para manejar oferta – lanzar liquidez-

Objetivos de la política monetaria.

1. Maximizar la tasa de crecimiento de la economía.

2. Tender a la plena utilización de los recursos productivos.
3. Tender a la estabilidad de los precios.

En relación al punto 2) el estado inyecta liquidez cuando ve que la economía está débil y aumenta la tasa de interés
cuando ve la economía esta fuerte. Un síntoma de ello, es que empiezan a ver pujas sectoriales, incremento de precios e
inflación. El BCRA controla la oferta monetaria cual es la tasa de interés (o lo que es llamado también, el precio del
dinero). La acción de política monetaria llega más rápido al mercado que la política fiscal. En efecto; la política monetaria
en tres meses en relación a la fiscal, cuyos efectos son de doce meses o más.

¿Cuáles son esos instrumentos de política monetaria?

Operaciones de mercado abierto

 Con este nombre se conocen las operaciones que realiza el Banco Central sobre la compra o la venta de los
títulos de deuda pública en el mercado abierto.
 La deuda pública son títulos emitidos por el Estado Nacional, y pueden ser letras, bonos y obligaciones
negociables.
 Si el “Banco Central” -BC- pone de golpe a la venta muchos títulos de su cartera y los ciudadanos o los bancos
los compran, el Banco Central recibe dinero de la gente, y por tanto el público dispone de menos dinero. De esta
forma se reduce la cantidad de dinero en circulación.
 En cambio, si el Banco Central decide comprar títulos, está inyectando dinero en el mercado ya que la gente
dispondrá de dinero que antes no existía. De esta forma incrementa o reduce la oferta monetaria.

Tasa de descuento o redescuento

 Es la tasa que el Banco Central cobra a un banco comercial u otras entidades financieras por el uso de un
préstamo para cubrir una situación de iliquidez. Ejemplo. Un banco cualquiera pide préstamos al Banco Central
cuando tiene una cantidad de reservas inferior a la que necesita; bien porque ha concedido demasiados
préstamos, o bien porque ha experimentado recientes retiradas de dinero por parte de los particulares de sus
cuentas. Cuando ello sucede el Banco Central concede un préstamo a ese banco con “faltante”, y el sistema
bancario tiene más reservas, y estas reservas adicionales le permiten crear más dinero. Pues inyecta dinero al
mercado aumenta la oferta otorgando más préstamos.

Variación en el tipo de descuento

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  Ligado al anterior concepto está el de aumentar o disminuir la tasa que el Banco Central cobra en esta situación
a las demás entidades. Es decir: Mediante la variación del “tipo de descuento”, que es el tipo de interés de los
préstamos que concede el Banco Central a los bancos comerciales, al modificarla, alentamos o desalentamos a
los bancos a pedir. El BCRA Incrementa la tasa de interés i que le cobra a los otros bancos por préstamos, y
hace disminuir la oferta monetaria pues nadie quiere endeudarse a una tasa alta … ¿Y que hace además con
ello? Marca la estructura de tasas porque a partir de ésta los bancos cobraran a sus clientes por préstamos. Si
disminuye la tasa de interés, aumenta la oferta monetaria mediante la inyección de dinero en la economía.

Encaje bancario - Variación del coef. caja

 (Aumento o disminución de las reservas exigidas por parte de BC a los demás bancos) El coeficiente en caja,
encaje bancario o coeficiente legal de reservas, indica qué porcentaje de los depósitos bancarios ha de
mantenerse en reservas líquidas, (guardado sin poder usarlo)-% que exige el BC= RESERVAS/ DEPOSITOS
 Si el Banco Central decide reducir este coeficiente a los bancos (ello se traduce en guardar menos dinero en el
banco y prestar más), hará que su efecto se traduzca en un aumento de la cantidad de dinero en circulación, ya
que se pueden conceder más préstamos.
 Si el coeficiente aumenta, el banco se reserva más dinero, y no puede conceder tantos préstamos. La cantidad
de dinero en la economía baja. De esta forma, el banco puede aportar o quitar dinero del mercado. Vale decir
aumenta o disminuye el multiplicador monetario K o coef. Reduciendo la oferta monetaria M.

SISTEMA FINANCIERO

El contexto económico-financiero en el cual se toman las decisiones se denomina Sistema Financiero (SF). En su
operatoria, el SF cumple dos condiciones.

1. El sistema permite o habilita la realización de diversas operaciones que facilitan el proceso de producción de
bienes y servicios, que serían muy dificultosas de realizar por fuera del sistema.
2. Restringe en el sentido de que para operar el él, todos los intervinientes deben ajustarse a las normas que lo
regulan.

Ante la necesidad de ahorrar para el futuro, o financiarse para una inversión del presente, deben conocerse las opciones
miento para una inversión, deben conocerse las opciones que brinda el SF. Cómo, dónde y en qué condiciones,
dependerá del sistema vigente en ese momento o lugar.

Estructura: El mercado financiero es el conjunto de empresas, instituciones, intermediarios y mercados cuyo objetivo
principal es canalizar el exceso de dinero, el ahorro de personas, familias, empresas y sector público. Ahora bien. Si
agrupamos a los distintos actores conformamos genéricamente dos mercados bien definidos; tanto por su operatoria
como por sus características propias.

Mercado Financiero = Mercado de Capitales + Mercado Bancario

El mercado financiero es el lugar en el cual se produce un intercambio de activos financieros y determinan sus precios.
El sistema no exige, en principio, la existencia de un espacio físico concreto en el que se realicen intercambios. El
contacto entre los agentes que operan en estos mercados puede establecerse de diversas formas; telemáticas,
telefónicamente, mediante mecanismos de subasta o por internet. Tampoco es relevante si el precio se determina como
consecuencia de una oferta o demanda conocida y puntual para cada tipo de activos. La actuación de los intermediarios
financieros permite reducir el riesgo de los diferentes activos mediante la diversificación de las carteras de inversión,
pudiendo también obtener un rendimiento de sus carteras a largo plazo superior al obtenido por cualquier agente
individual al poder aprovechar las economías de escala que se derivan de la gestión de las mismas. Por su parte en el
sistema bancario operan los bancos que son instituciones de intermediación entre la demanda y la oferta de dinero. Por
el dinero que prestan cobran una tasa activa y por lo que pagan al inversor que hace un plazo fijo, por ejemplo, una tasa
pasiva. La diferencia entre ambas tasas es lo que se conoce como spread bancario y es esa tasa la que permite la
creación de dinero secundario. El mercado de capitales a diferencia del bancario es un mercado de desintermediación
financiera, pues no se coloca entre la oferta y la demanda. No asume responsabilidades de a quien se le presta o de
quien toma. Es el estado el que asume la deuda con el inversor que compra un bono del tesoro Nacional, y hay una
estructura que conforma el mercado que le permite a éste hacer la compra. Son los propios los mercados y bolsas que
marcan un escenario de seguridad para que el inversor tenga un respaldo ya que el inversor compra un instrumento a
quien lo emite, por lo que la información sobre este es abundante y detallada atento a que es el propio emisor de ese
título quien asume el compromiso de pago futuro. Esto hace que el rendimiento de los distintos instrumentos que se
comercializan en el mercado financiero sean mucho más altos pues no existe este spread bancario por la intermediación.

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Otra diferencia sustancial, es que el mercado bancario no puede satisfacer montos tan grandes o elevados. Para ello
puede que se agrupen formando un sindicato de bancos pudiendo en conjunto afrontar un endeudamiento que en forma
individual no hubiesen podido.

Rol de los mercados financieros - Ventajas en relación a otras

fuentes de financiamiento. Funciones

 Permite estructurar las fuentes de financiación por deudas de acuerdo a las necesidades específicas de la
emisora, definiendo condiciones tales como plazo amortización, tasa de interés y modalidad de pago entre otras.
 Determina el precio de los activos financieros en forma directa y durante todo el tiempo. Desde que abre a la
mañana hasta que cierra y durante toda la jornada se marcan los precios de las acciones, bonos, obligaciones
negociables derivados, Cedear, ADr etc. etc.
 Determina el precio de los bienes reales en forma indirecta a través de una tasa de interés i, dado que los
precios de los bienes hoy serán diferentes en el futuro, ello, por la diferencia del valor del dinero a lo largo del
tiempo. Es decir, dinero hoy contra dinero de mañana. Y en función al riesgo que tenga el proyecto, habrá una
tasa de interés para descontar los resultados futuros de ese proyecto y tenerlos en el presente. Si las tasas del
mercado suben los precios bajan porque ese dinero del futuro traído al presente a una mayor tasa hará que los
precios se depriman. En tanto los bancos definen la tasa libre de riesgo y desde allí se estructuran el resto de las
tasas de la economía, las bolsas determinan el precio de todo lo que nos rodea.
 Otra función es el de información sobre tasas, precios de distintos activos, y cualquier valor negociable en
general. Es lo que corresponde pagar lo que hace a una paridad de valores. Por lo que cualquier elección sobre
alguno de estos, es correcta y no subyace la posibilidad de algún dato arbitrario o unilateral.

Ventajas

 Ofrece liquidez a los inversores. Primeramente, mencionamos que hay un mercado primario y un mercado
secundario. Cuando un inversor compra un título de la empresa emisora lo hace en el mercado primario y lo
mantiene en cartera. Pero ello no quiere decir que deba tener ese instrumento hasta su vencimiento, sino que
tiene la posibilidad de venderlo anticipadamente a la finalización del plazo. ¿En dónde?, en el mercado
secundario. Pues habrá un inversor dispuesto a comprar ese título en el mercado que ya no es el primario sino
es el secundario. El primero se hará nuevamente de los fondos y el segundo pasará a tener el título en cartera.
¿A qué precio se hace? A la mejor punta compradora y vendedora simultáneamente en ese mercado y para ese
instrumento.
 Permite capitalizar a una compañía, a través de inversionistas que deseen apoyar proyectos o el desarrollo de
una empresa, a través de la adquisición de acciones.
 Reduce los costos de transacción, pues quien compra en un mercado de capitales, se está ahorrando el 12% de
spread bancario vs. el 0.7% de la comisión cobrada por una serie de instituciones para operar.
 A nivel micro el mercado de capitales le ofrece la posibilidad de ser un canalizador de sus excedentes con
muchas más posibilidades que el modo. bancario, permitiendo una salida inmediata según la posición que
ocupen vendedora o compradora en un mercado secundario.
 El volumen de recursos financieros que manejan hace posible la adquisición de activos de cualquier valor
nominal, que podría ser inalcanzable a ahorradores individuales.
 Los intermediarios financieros pueden disponer de mayor información, más completa, rápida y fiable sobre la
evolución de los mercados que los inversores individuales.
 Permiten aprovechar economías de escala en los costes de transacción.
 Los intermediarios permiten adecuar las necesidades de los prestamistas y prestatarios, mediante la
transformación de los plazos de las operaciones. Captan recursos a corto plazo que ceden a plazos mayores.

¿Quién asume la figura de contralor en el mercado de capitales?

La CNV es un Organismo nacional encargado de la promoción, supervisión y control del Mercado de Capitales. Es
una entidad autárquica bajo la órbita del Ministerio de Finanzas. Dijimos al inicio, que los mercados están definidos
por entidades denominadas bolsa de valores, mercado de valores, bolsa de futuros, bolsa de opciones u otras
denominaciones similares. Posibilitan el vínculo entre oferentes y eventuales demandantes. Es ahí quienes “concurren” a
comprar y vender. Las entidades que deseen actuar como mercados deberán obtener, previa autorización para
funcionar como tales, todos los requisitos dispuestos por la CNV quien ejercerá el control societario respecto de los
mercados, desde su inscripción hasta la baja del registro.

Mercados autorizados

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  Bolsas y Mercados Argentinos S.A. (BYMA) es uno de los cuales hacen oferta pública de sus propias acciones.
vale decir que actúan como Emisoras, por lo que la CNV establece para este mercado, las mismas normas que a
las emisoras, además de las normas propias que corresponden al mercado.
 Mercado a Término de Bs.As. S.A.
 Mercado Abierto Electrónico S.A.
 Mercado Argentino de Valores S.A.
 Mercado de Valores de Córdoba S.A.
 Mercados autorizados
 ROFEX S.A.

Cada uno de los mercados deberá dictar sus propias reglamentaciones y los procedimientos para la autorización,
suspensión y cancelación del listado y negociación de valores negociables. La CNV aprobará o rechazará la
presentación de la documentación pertinente, antes de lanzar al mercado el título de que se trate.

Agentes intermediarios

Se entiende por agentes a las personas humanas y/o jurídicas autorizadas por la comisión nacional de valores (CNV)
para su inscripción dentro de los registros correspondientes, para abarcar las actividades de:

 Negociación
 Colocación
 Distribución
 Corretaje
 Liquidación y compensación
 Custodia y deposito colectivo de valores negociables
 Administración y custodia de productos de inversión colectiva
 Calificación de riesgos
 Idóneo en el mercado de capitales
 Y todas aquellas personas que corresponda registrar para el desarrollo del mercado de capitales.

ALyC, AN, AP, AAGI, AC, AI

 Agentes de liquidación y compensación: Personas jurídicas registradas ante la CNV para intervenir en la
liquidación y compensación de operaciones con valores negociables registradas en el marco de mercados.
Brindan asesoramiento y actúan en la colocación primaria y en la negociación secundaria. Cursan órdenes para
realizar operaciones de compra o venta en el exterior de instrumentos financieros. Las operaciones solo podrán
efectuarse respecto de inversores calificados.
 Agentes de negociación: Personas jurídicas autorizadas a actuar como intermediarios de valores negociables en
mercados. La única diferencia con el ALyC es que no pueden intervenir en la liquidación y/o compensación de
operaciones. (pago de cheques, transferencia, cambio de divisas, depósitos, tarjetas etc.)
 Agentes productores: Personas humanas y/o jurídicas registradas ante la CNV para desarrollar solo actividades
de difusión y promoción de valores negociables bajo responsabilidad de un Agente de negociación, un ALyC o
AAGI (Agentes asesores globales de inversión). Vale decir, no llevan por sí solos actos de operaciones de
liquidación, sino que acercan a otros agentes.
 Agentes de corretaje: Personas jurídicas registradas ante la CNV para poner en relación a dos o más partes para
la concreción y conclusión de negocios sobre valores negociables sin estar ligadas a ninguna de las personas,
por relaciones de colaboración subordinación o representación.
 Tanto el ALyC como el AN pueden ejercer la administración discrecional. Es decir, pueden actuar bajo una
instrucción de comprar tal o cual acción, por ejemplo, o bien el inversor puede darle el manejo del capital para
que lo administre siempre a conveniencia e interés del inversor.
 Idóneos en el mercado de capitales: Personas que desarrollan la actividad de venta, promoción o prestación de
cualquier tipo de asesoramiento en contacto con el público inversor a través de un agente registrado o
matriculado, pero, además, rendir un examen de idoneidad.
 Cámara compensadora: Son las entidades que desarrollan las actividades de liquidación compensación y
garantía de las operaciones registradas en el mercado, desarrollando las funciones de contraparte central en
caso de operaciones garantizadas. Este es hacer frente a los compromisos no cumplidos por los agentes
miembros del mercado originados en operaciones garantizadas.

Sin el sistema financiero aparecerían problemas que son inevitables y de difícil solución, por ejemplo:

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  Deberían conectarse entre sí los distintos actores. ¿Cómo?
 Debería existir una correlación entre lo que necesita uno, con lo que gestiona el otro; más difícil aún. Que una
persona tenga justo y sólo eso de lo que la otra necesita. Plazo, interés y riesgo asociado. Vale decir, un traje a
medida que difícilmente otro individuo tenga. Pero ello no es dificultad cuando existen un sin número de
oferentes o demandantes que concurren para logar una transacción. La existencia de muchos créditos de
diversos oferentes y muchos plazos de vencimiento, evita la falta de fondos momentáneamente, no debiendo
baches sino más bien solapamientos.
 Además, participan en el mercado de capitales otros actores distintos a los del sector financiero exclusivamente.
Ej. sector textil, agroindustria, metalúrgico, siderúrgico etc. y ello hace a las mayores posibilidades de las
distintas alternativas de colocación. Entonces a mayor complejidad de la economía mayor es el rol que cumple
eficientemente el sistema financiero.

Perspectiva económica del SF

 El sistema financiero ahorra de sus integrantes del mercado, recursos derivados de una transacción. Ello, porque
facilita la comunicación entre partes, comunicación que está referida al riesgo asociado a la inversión.
 Por otro lado, aprovecha las economías de escala atento a que los costos unitarios disminuyen con el aumento
de volumen de las operaciones dado que;
Costo unitario= (CF + CV)

Unidades Si existen intermediarios que realizan un número considerable de operaciones, los

costos de información y de transacción se reducen a la mínima expresión o desaparecen para el inversor, destinándose
más recursos monetarios para la inversión.

Mecanismos de incentivos

¿Pueden ser incentivos la asignación de recursos o el riesgo vinculado si la información no es completa, dual u
ocultada? Las funciones del Sistema Financiero se ven limitadas porque puede que los mecanismos de incentivos no
funcionan en la dirección que corresponde. ¿Porque? Simplemente porque una de las partes cuenta con información de
la cual la otra no posee o no tiene posibilidades de conseguirla. Es la conocida “Información Asimétrica. ” Los problemas
pueden tomar varias formas como ser;

Riesgo Moral

Yo no cumplo con el compromiso de poner matafuegos como medida preventiva más allá de que el seguro responderá, y
aún más, puedo deliberadamente no hacerlo, (cuando antes pagaba por la colocación y carga de matafuegos o sistema
de seguridad) porque el objetivo en sí, es que si se produce el incendio este no pueda ser controlado con efecto sobre el
seguro a cobrar. Vale decir; actúo retaceando información sobre lo que realmente tengo pensado hacer, para sacar
provecho de ello. Otro ejemplo podría ser asegurar una vivienda sin el cerco perimetral. Cuando las compañías otorgan
seguro, lo hacen bajo el supuesto de que el cerco está colocado, de no ser así, no asegurarían la vivienda.

La transferencia

La transferencia del riesgo en otra persona, es precisamente no asumir las obligaciones derivadas del mismo,
transfiriéndolo a otro individuo, sabiendo de antemano las enormes posibilidades de que el hecho fortuito ocurra. Cuando
un bien tiene altas posibilidades de deteriorarse romperse o simplemente que el bien pueda ser producido está expuesto
a situaciones climáticas adversas, al contratar un seguro si alguna de las situaciones mencionadas ocurriese, recaería en
la persona de otro (física o jurídica), la responsabilidad de lo sucedido. Es por ello que la fruticultura no contó con
ninguna compañía seguradora que quisiese constituir póliza alguna sobre el medio de producción del chacarero, o del
dueño de un campo con su cosecha.

Selección adversa

Selección adversa es cuando la información a otra persona es incompleta o existe la información asimétrica (diferencia
en el contenido de la información que se tiene). Ej.: Muchas veces una compañía de seguro otorga una póliza asumiendo
que la persona cuenta con las habilidades y condiciones físicas del promedio de la población… Pues bien. Ello no
sucedería si la aseguradora contase con la información completa sobre las reales condiciones psíquicas y físicas reales
que se tienen de un usuario en particular. En los proyectos de inversión, estas condiciones son frecuentes atento a que
siempre existe alguna particularidad que hace que el proyecto sea lo que no es. O sea, lo que debería ser, si
contásemos con esas variables ausentes, faltantes, u omitidas adrede.

Problemas entre el Agente y el principal o de agencia

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Este problema se da porque existen intereses contrapuestos entre quienes son dueños y quienes efectivamente
administran a la empresa. Generalmente sucede cuando se delega la toma de decisiones o los intereses de las partes
intervinientes son bien diferentes a tal punto de que en el caso extremo puede que hasta antagónicos o contrapuestos.
Mientras el dueño quiere que una variable se mantenga el otro (tal vez el administrador) quiere un alza de esa variable.

Instrumentos financieros

 Cuenta Corriente Bancaria

Podemos decir que la cuenta corriente bancaria un contrato mediante la cual una persona deposita en un banco
cantidades de dinero, que puede ir retirando en cualquier momento por medio de cheques, mientras que el banco utiliza
dichas cantidades en sus demás operaciones bancarias.

 Cheque

Se denomina cheque a un título de crédito mediante el cual una persona libra contra una institución de crédito el pago de
un determinado monto de dinero a un tercero. En otras palabras, mediante un cheque una persona puede autorizar a
otra a retirar dinero de una cuenta sin la presencia del titular de ésta.

Para poder emitir un cheque es necesaria la existencia de una cuenta corriente en un banco. Mediante esta cuenta, el
banco recibe dinero de un depositante y se obliga a devolverlo pagando los cheques que el librador realice. Es
importante especificar que no es necesario que el librador sea el titular de la cuenta.

Un cheque debe reunir una serie de requisitos:

1. debe hacer mención a su cualidad de cheque en el texto del documento, debe indicar el lugar y la fecha en que
es expedido, debe indicar el lugar de pago, debe tener la firma del librador, debe tener la orden de pagar una
determinada suma de dinero y debe indicar el nombre de la institución de crédito donde se tiene la cuenta.
2. Cheque cruzado, que solo puede ser depositado y cobrado por otra institución de crédito;
3. Cheque al portador, que no necesita endosarse para transferirse;
4. Cheque a la orden, • que es endosable;
5. Cheque “no a la orden” que solo puede cobrarse por la persona a cuyo nombre esta emitido;
6. Cheque certificado, que implica una anotación del banco que declara que existe dinero suficiente en la cuenta
para cubrir el importe;
7. Cheque de caja, que es el emitido por un banco a sus dependencias;
Cheque de ventanilla, que son emitidos por una institución financiera para sus clientes; y finalmente,
8. Cheque de viajero, que es emitido por una determinada institución de crédito y abonados por una dependencia
suya dentro del país o en el exterior.

RENTA VARIABLE

 ACCIONES

Quienes compran una acción forman parte del capital social de la empresa con una parte proporcional dentro del
patrimonio de una sociedad asumiendo las perdidas y obteniendo las ganancias. El carácter de inversor le da dos tipos
de derechos a la persona física y/o jurídica. El primero, Patrimoniales, pues si gana la empresa se incrementa el
patrimonio total dentro del cual se encuentra el del inversor. Vale decir la ganancia estará representada por el precio de
la acción. No es una ganancia que se pueda llevar a la casa. La empresa define una política de dividendos y paga si es
grande o consolidada como por ejemplo coca cola. En nuestro mercado la economía es más volátil entonces cuando
gana paga, y no, cuando no gana. Es tan cíclico como la economía se presente, “fondeándose” con capital propio para
funcionar lo que generalmente correspondería a los inversores.

En cuanto a los derechos sociales se encuentra el de participar en las asambleas de los accionistas y para ello debe
solicitar un título a la caja de valores con el cual demuestra que se es integrante del mercado de capitales en donde se
registran todos los movimientos de las cuentas comitentes. Recién allí la caja de valores emite un certificado de
participación de asamblea obteniendo el derecho de voto.

A grandes rasgos, el valor de la empresa estará dado por la suma de la corriente de flujos que se vayan generando con
el devenir de la empresa, pero actualizados (valor actual de la suma de los FFN). Si a este importe lo dividimos por el nº
de acciones que lanzaremos nos da una idea de cuál es el valor de cada acción en el mercado primario. En la medida
que la empresa crezca y se desarrolle, lo cual dependerá del sector en el que se encuentra, de la situación general de la
economía del país, y de las proyecciones a futuro de la cia. las acciones serán demandadas pues es promisorio ser parte
de esa empresa. No obstante, los vaivenes que impactan tanto para el crecimiento de valor, también lo pueden hacer

8
para los precios y un rally de depresión de estos, hará que los accionistas se desprendan rápidamente de sus títulos y
redirijan sus ahorros a otra compañía.

RENTA FIJA

 BONOS

¿Qué es la Renta Fija? “Un instrumento que refleja una promesa de pagar en una fecha futura un monto prestado
hoy”

El PROSPECTO DE EMISIÓN de un Instrumento de Renta Fija es un contrato que:

 establece derechos y obligaciones entre el emisor y los tenedores y

 establece limitaciones y restricciones a las actividades del emisor…

Compromiso de hacer, mantener o no hacer del Emisor:

1. pagar capital e intereses periódicamente,

2. pagar impuestos y otros derechos al vencimiento,
3. emisión de reportes periódicos,
4. limitaciones sobre la capacidad de tomar deuda adicional,
5. etc…

Ejemplo:

Prospecto de Emisión – Doc. contractual

• Descripción técnica de la especie

• Símbolo: RO15

• Denominación: "BONOS DEL GOBIERNO NACIONAL EN DOLARES

ESTADOUNIDENSES 7% P.A. 2015“

• Emisor: Gobierno Nacional Fecha de emisión: 03/10/2005 -Fecha de

vencimiento: 03/10/2015

• Monto nominal vigente en la moneda original de emisión: 5.817.657.696,00

• Monto residual vigente en la moneda original de emisión: 5.817.657.696,00

• Porcentaje de valor residual vigente: 1

• Moneda de emisión: Dólares

• Interés: Tasa fija del 7% p.a. pagaderos semestralmente, calculados sobre la base de un año de 360 días
integrado por 12 meses de 30 días cada uno. Las fechas de pago de intereses serán el 3 de abril y el 3 de octubre
de cada año hasta el vencimiento. Cuando el vencimiento de un cupón no fuere un día hábil, la fecha de pago
será el día hábil inmediato posterior a la fecha de vencimiento original.

• Primer servicio de interés: 03/04/2006

• Forma de amortización: Integra al vencimiento

Giro en descubierto

A. Adelanto transitorio de fondos. Asistencia puntual a la cuenta cuentacorrentista por un plazo inferior a 30 días. El
banco ofrece un servicio complementario atento a que paga los cheques librados sin contar con fondos propios,
o aportando los fondos para los débitos automáticos pactados con anterioridad. Pasado el lapso el banco puede,
con ese saldo deudor, exigir la restitución, convertirlo en crédito, cerrar la cuenta u optar por certificar la deuda
para el cobro judicial.
B. El descubierto en cuenta El banco pone a disposición una determinada suma de dinero que el cliente usara
parcialmente o totalmente. Al final el cuentacorrentista cancelara la suma quedando a criterio de partes repetir la
operatoria. En caso de no cubrir ese saldo, el Bco repite la operatoria señalada anteriormente.
 Leasing

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Alquiler con opción a compra. Figuras que intervienen. El arrendatario, (persona fisca o jurídica) le solicita al arrendador
(Bco. financiera, o sociedad de leasing) que adquiera a una empresa (proveedor), un bien (activo fijo- generalmente una
máquina) para luego arrendárselo (alquilárselo) al arrendatario.

En entonces es un contrato mediante el cual el arrendador traspasa el derecho a usar un bien a cambio del pago de
rentas de arrendamiento durante un plazo determinado, al término del cual el arrendatario tiene la opción de Ejercer la
opción de compra del bien por el valor residual (diferencia entre el precio de adquisición inicial que tuvo el arrendador
más los gastos e intereses y, las cantidades abonadas por el arrendatario).

No ejercer la opción de compra y devolver el bien. Prorrogar el contrato de arrendamiento, en cuyo caso suelen
renegociarse unas cuotas menores. En los contratos de leasing se establece que la titularidad en todo momento será
del arrendador, pero este no tendrá ningún tipo de responsabilidad sobre el bien arrendado, lo que también difiere del
rating, en el que el arrendador tiende a hacerse cargo del mantenimiento del bien.

Es importante saber que los bienes objeto de cesión habrán de quedar afectados por el usuario necesariamente a sus
explotaciones agrícolas, pesqueras, industriales, comerciales, artesanales, de servicios o profesionales.

Tendrán una duración mínima de dos años cuando tengan por objeto bienes muebles y de diez años cuando tengan por
objeto bienes inmuebles o establecimientos industriales. Con el leasing se consigue un importante ahorro, además de

reservarnos una opción de compra que podríamos ejecutar para los bienes más duraderos De esta forma se puede
plantear la renovación de equipos clave en la empresa cada poco tiempo o en su defecto diferir el pago el tiempo que
haya durado el contrato de leasing.

Quizás el mejor ejemplo lo encontremos fuera del ámbito empresarial con el dentro del sector inmobiliario Durante el
periodo de alquiler el inquilino sólo tiene hacer frente al pago de la cuota de alquiler y puede ir ahorrando para, al término
del mismo, hacer efectiva la compra, con la ventaja de que las cuotas que haya pagado se detraerán del precio final o
por lo menos servirán para minorarlo.

• Cuota = Intereses + amortización de capital + IVA

Opción de Compra = Suele ser una cuota más. Los intereses son gasto deducible. La amortización de capital es gasto
deducible hasta una cantidad igual al doble de la amortización del vehículo según tablas oficiales. El IVA es deducible
como impuesto devengado. Se puede financiar el 100% de la inversión. Rapidez para obtener una renovación
tecnológica de los equipos. Mayor costo financiero de la deuda con relación a un crédito bancario normal. Pero como
contrapartida, recién terminado el contrato de leasing, podremos acceder a la propiedad del bien.

 Factoring

Un titular cede a una empresa especializada en este tipo de transacciones (Sociedad Factor) una cartera de cobro a
clientes conformada generalmente por facturas y recibos, convirtiendo las ventas de corto plazo, en ventas de contado.

En síntesis; es la compra de créditos originados por la venta asumiendo el comprador, el riesgo de insolvencia del titular
de la factura –recibo. En la operatoria, los gastos que demanda la contabilidad que genera esta operación y los gastos
en la gestión de cobro y litigios judiciales, son también a cargo de la S. Factor

La pequeña empresa no puede soportar esos gastos y menos las ventas a crédito (plazos) que genera la empresa. Por
lo que puede transformarse en liquidez necesaria para continuar la operatoria con crecimiento ajustado a expensa de
parte de la ganancia.

La sociedad FACTOR cobra dos conceptos

Un porcentaje sobre los títulos de crédito que le ceden. Este concepto se denomina “tarifa de Factoraje”. El otro concepto
que cobra esta Sociedad es un interés sobre el anticipo de los fondos que esta Sociedad le da a la PYME porque hasta
que cobra los títulos, existe un plazo desde la cesión del título hasta que efectivamente este se cobra, concepto que se
denomina “Tipo de interés por el anticipo de fondos”. Es práctica común para la aplicación del Factoring que los créditos
comerciales reúnan ciertas características en sus orígenes:

 Tengan su origen en ventas por suministro de mercancías o prestación de servicios.

 Que las mercancías no sean productos rápidamente perecederos.
 Que se trate de ventas frecuentes.
 Que sean realizadas entre empresarios fabricantes mayoristas minoristas.
 Y que sean pagos a reembolsar de corto plazo.

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Se reconoce como un fideicomiso al contrato mediante el cual una persona a la que se le conoce como fideicomitente
o fiduciante delega determinados bienes de su propiedad, a otra persona llamada fiduciario, para que ésta administre
de la mejor manera los bienes en beneficio de un tercero, llamado fideicomisario o beneficiario.

Un ejemplo práctico de un fideicomiso de administración es el siguiente: Si tienes un departamento y quieres que las
rentas sean usadas para pagar la universidad de tu hijo, tienes que acudir a una institución financiera que se le conoce
como fiduciario; en este caso tú eres el fideicomitente (o fiduciante), pues tú aportas el bien, en este caso el inmueble. El
fiduciario, que es la institución financiera, se encargará de administrar el bien y garantizar, con las rentas generadas, el
pago de los estudios de tu hijo. Tu hijo será el fideicomisario y las rentas serán las que den sustento económico a sus
estudios; es decir, con las rentas se pagará su educación. El fiduciario designa a las personas responsables de la
administración. Estas personas tienen la obligación de garantizar que se cumpla en todo momento el fin para el que se
creó el fideicomiso; en este caso, que las rentas sean destinadas a la educación de tu hijo.

El fideicomiso inmobiliario es un contrato en el que también se involucran tres partes: fideicomitente o fiduciante,
fiduciario y el beneficiario o fideicomisario. El fiduciante o dueño del bien, traslada a una empresa que se le conoce
como fiduciario, la propiedad; la empresa se encargará de que se cumplan objetivos como, por ejemplo, la venta del
inmueble en beneficio del fideicomisario. El fiduciante es el titular del inmueble. Fiduciario es la organización con vasta
experiencia en el sector inmobiliario, que se encargará de administrar e inspeccionar el avance de la obra y manejará los
fondos. Los beneficiarios o fideicomisarios son los que reciben el inmueble edificado, de acuerdo a las características
solicitadas. El fiduciario no tiene intereses involucrados en el inmueble, pues sólo vigilará y hará cumplir que el objetivo
del fideicomiso se lleve a cabo.

11
 Uni da d 2
ANALISIS FINANCIERO

¿Para qué lo hacemos?

 Examinar la salud de la empresa

 Para otorgar préstamos/financiamiento
 Para saber si el comportamiento de la empresa se encuentra dentro de pautas “normales”
 Efectuar comparaciones con la industria o sector
 Comprender una política de un proveedor/cliente/competidor.

Mapa de rutas de análisis financiero

1. Depuración del balance

Antes de iniciar, es necesario depurar el balance de todo rubro que genere dudas en cuanto a su tratamiento y
clasificación y trasladarlo al concepto que mejor corresponda. Esto es absolutamente necesario, de lo contrario. “basura
entra, basura sale”.

2. Análisis vertical /horizontal

Vertical. Procedimiento: consiste en determinar la participación relativa de cada rubro sobre una categoría común que los
agrupa.

 En el balance se toma como categoría común al activo o pasivo+pn según corresponda.

 En el estado de resultados, la forma de estandarizar es expresar cada rubro como un % respecto a las ventas.

Ejemplo, balances y estados de resultados de Fric Rot S.A. para los años 1996 y 1997:

BALANCE BALANCE PORCENTUAL

El análisis porcentual representa una primera mirada sobre la estructura de los activos y pasivos de la compañía.
Algunas apreciaciones son inmediatas:

 Las cuentas por cobrar y los activos fijos representan los rubros más importantes del activo (entre ambos suman un poco más
de 60% del activo total).
 Las deudas comerciales se ubican en porcentajes ligeramente superiores a los inventarios (alrededor de 15% del
financiamiento es espontáneo).
 Prácticamente no hay deudas financieras y los activos son financiados mayoritariamente por el capital propio (76% en 1997).
El análisis porcentual del balance apenas nos da un primer nivel de análisis, de hecho, no podemos inferir conclusiones sobre liquidez,
rentabilidad, gerenciamiento de activos y pasivos, etcétera. Por ejemplo, la disminución porcentual de las cuentas que se han de cobrar
en el año 1997 podría tratarse de una mejor gestión de las cobranzas o de una disminución en las ventas, por ello es que debemos
profundizar el análisis.

12
En el balance: Es una primera mirada sobre la estructura de los activos y pasivos, es decir, como está armada la
inversión y la financiación de esa empresa. Importante: permite conocer la composición e importancia relativa de
cada rubro.

ESTADO DE RESULTADOS ESTADO DE RESULTADOS PORCENTUAL

En resultados porcentual nos informa lo ocurrido en términos de cada peso de venta. Por ejemplo, el costo de
mercaderías vendidas disminuye de 68 a 66% lo cual permitió incrementar la utilidad bruta a 34%. Los incrementos en
gastos comerciales y de administración determinaron que el resultado disminuyera de 18 a 16%.

Horizontal. Procedimiento:

 Nos permite establecer tendencias para los distintos rubros del balance y del estado de resultados, haciendo
comparaciones contra 1 año determinado (año base)
 Al observar la tendencia, podremos establecer si las ventas han aumentado o disminuido realmente con relación
al año base, similar con los costos, inventarios, activos fijos, etc.
 Debemos tener en cuenta la inflación, es necesaria una comparación en moneda homogénea, por lo tanto,
debemos re expresar las cifras en la moneda del año elegido como base.

Suponga una inflación en 1996 del 2% y Fric Rot S.A quiere comparar como año base 1996. Si no hiciéramos la
comparación diríamos que las ventas cayeron 11,6% (37.515 millones del año 1997 contra 42.455 del 1996). Como
queremos saber el efecto real de la caída de ventas, procedemos a deflacionar las cifras de 1997 para re expresarlas en
moneda de 1996:

Luego comparamos las ventas de 1997 re expresadas en moneda del 1996, contra las ventas de 1996, y observamos

que estas representan el 86,6% (caída del 13,3%)

En general, si el resultado es mayor a 1, ejemplo, 1.2 significa que el rubro creció 20%, si el resultado es 0.95 significa
disminución de 5%, siempre respecto del año base. Lo hacemos con todos los rubros:

BALANCE
ESTADO DE RESULTADOS

13
El rubro de mayor incremento es de inventarios 64%, aunque el activo total se mantuvo, el incremento fue compensado
por disminuciones en otros rubros. Las deudas crecieron y el pn se mantuvo igual. En el de resultados las ventas
disminuyeron 13.3% pero fue parcialmente compensado por una reducción de 17% de cmv.

3. Calcular índices

Ratios o indicadores importantes. Definición: relaciones matemáticas que permiten analizar diferentes aspectos del
desempeño histórico de una compañía. Corresponden a herramientas útiles, permite comparar empresas y/o
periodos, y relacionar rubros y/o conceptos. Pero tiene limitaciones, la cosmética contable y los criterios contables que
pueden alterar los números y esto nos daría resultados que no son reales.

A. Índice de liquidez: representan una medida de la capacidad de la compañía para hacer frente a sus deudas de
corto plazo. El más conocido:

Nos dice en cuantos pesos de activo corrientes cuenta la empresa para hacer frente a cada peso del pasivo corriente o
deuda de corto plazo. En el ejemplo nos dice que hay 3.2$ realizables en el corto plazo por cada peso de deuda de corto
plazo, lo que en principio representaría una liquidez holgada. Sin embargo, puede ser engañosa. El índice refiere a un
momento de la empresa donde el corto plazo cambia rápidamente.

Una medida más severa de liquidez donde se restan los bienes de cambio:

Nos dice que la posición de liquidez sigue siendo buena.

B. Índices de endeudamiento: muestran el grado de utilización del capital ajeno con relación al capital propio o al
activo total.

Fric Rot presenta un endeudamiento bajo. Ambos nos dicen que porcentaje representa la deuda sobre el patrimonio de
los accionistas o sobre el activo total, respectivamente. No hay una medida estándar, pero hacerlo con valores de
mercado es más representativo, pues de esa forma se compara la deuda con el precio que los inversores están
dispuestos a pagar por los accionistas o las acciones.

C. Índices de actividad: procuran juzgar la eficiencia con que las compañías usan sus activos y pasivos.
1. Rotación de créditos= ventas netas de impuestos/cuentas a cobrar
2. Días de cobranza= cuantas a cobrar x 365/ ventas
3. Rotación de inventarios= cmv/ inventarios
4. Días de venta= (inventarios/cmv) x 365
5. Rotación de proveedores= compras/deudas comerciales
6. Días de pago= (deudas comerciales/compras) x 365
D. Índices de rentabilidad: existen muchas medidas de rentabilidad, en el numerador tendremos una medida de
resultado (operativo, neto, etc.). En el denominador, un activo, activo neto o ventas.
1. El margen de utilidad sobre ventas: nos indica que porcentaje representa la utilidad neta sobre las ventas que se
realizaron. Puede variar fuertemente.

2. El retorno sobre los activos (ROA): mide el porcentaje que representa la utilidad neta sobre el activo total.

14
 3. El retorno sobre el patrimonio neto (ROE): porcentaje de rendimiento que representa la utilidad neta o final
después de los impuestos sobre el pn.

Distorsiones del ROE:

1. Distorsiones contables: según los métodos de valuación de inventarios, depreciaciones, bienes de uso, etc.

2. Estructura de capital: la utilidad neta es afectado por los resultados financieros (intereses de deuda y diferencias
de cambio).

Tanto el ROA como el ROE, sufren distorsiones y no miden bien el desempeño.

4. Índice de rentabilidad. Dupont: este índice lleva el nombre en honor a la empresa Dupont, que difundió su uso,
descompone al ROE en 3 partes: margen de utilidad sobre ventas, rotación del activo total, multiplicador del pn.

Nos permite apreciar que el ROE es afectado por 3 cosas:

1. La eficiencia económica, medida por el margen de utilidad que obtenemos sobre las ventas.
2. La eficiencia operativa, medida por la cantidad de veces que se venden los activos
3. El apalancamiento financiero, medido por el multiplicador del pn.

Para el caso de Fric Rot: DUPONT=0.1088 x 1.266 x 1.315 =0.18

Los dos primeros términos nos dicen que se ganó casi 11% sobre las ventas y que el activo total se vendió 1,26 veces,
multiplicado el ROA por el ROE, que es de 18%. El multiplicador del pn de 1.31 nos dice que por cada peso de pn hay
1.31$ de activo total generando utilidad neta.

Los índices Dupont varía según el sector en que se encuentre la empresa.

Otros índices:

La ganancia por acción surge de dividir la utilidad neta por la cantidad de acciones en circulación:

La rentabilidad por dividendos nos indica que porcentaje representa el dividendo respecto del precio que se paga por la
acción:

La tasa de reparto no sindica que porcentaje de la utilidad neta se distribuye como dividendos. Suele ser fluctuante:

El ratio precio-beneficio (PER) resulta de dividir el precio de acción por la ganancia por acción que surge de los libros de
contabilidad:

Resulta que los inversores estaban dispuestos a pagar en 1996 el equivalente de diez veces por cada peso de ganancia
de Fric Rot. Es una de los indicadores utilizado como una medida rápida acerca de cómo el mercado valore las acciones.
Se interpreta como la cantidad de veces que la ganancia por acción cabe en el precio de esta. Un elevado PER puede
15
significar que los inversores esperan altas ganancias en dicha acción y por eso tiene un precio de mercado tan alto.
Pierde significado cuando los resultados son negativos por la volatilidad de los beneficios de un año a otro.

4. Opcional. Comparación con industria o sector:

El primer paso es mirar la tendencia de la propia compañía, para eso deberíamos revisar una serie de los últimos años y
preguntarnos por qué se produjeron cambios. Un indicador que puede parecer malo tal vez no lo sea, se deben
investigarse las razones del cambio.

El segundo paso es comparar los ratios de la compañía contra otras similares (misma industria). Es muy difícil encontrar
compañías que sean totalmente comparables, por lo cual siempre existe la subjetividad en la comparación.

Alcances y limitaciones de los ratios financieros generales:

1. Algunas firmas tienen operaciones diversificadas, hacen difícil una comparación con los ratios promedio de la
industria.
2. Prácticas contables que distorsionan los verdaderos resultados y la verdadera situación patrimonial.
3. La cosmética contable, al utilizar cantidad de técnicas para mejorar los reportes financieros.
4. Las empresas con negocios estacionales donde hay problemas de comparación debido a las fluctuaciones
durante el año.
5. La comparación contra promedios, ya que los promedios juntan lo mejor y lo peor de la industria.
6. La inflación, la información se distorsiona cuando el precio varía con el tiempo.

CAPITAL DE TRABAJO. CICLO OPERATIVO Y CICLO DE EFECTIVO

Las empresas cuentan con una rueda operativa que está en constante movimiento, este ciclo necesita constantes
inversiones de capital de trabajo, y estas inversiones van a ser mayores en la medida que más tiempo tarde en dar una
vuelta la rueda operativa.

La clave de la rueda operativa es el factor tiempo: ¿Cuánto tiempo se demora en vender las mercaderías? ¿cuánto
tiempo se demora en pagar las compras? ¿Cuánto tiempo se demora en cobrar las ventas? Mientras más rápido se
vendan las mercaderías, más se tarde en cobrar las compras y menos se tarde en cobrar las ventas, menor será la
inversión en el ciclo operativo y mejores serán los resultados de la empresa.

Ciclo operativo. Concepto: es el periodo de tiempo (estimado en días) que transcurre desde que se adquieren los
inventarios (mercaderías, materias primas, etc.) hasta que se cobran las ventas a los clientes. Este ciclo generalmente se
compone de dos subperiodos:

1. El periodo promedio de inventarios, que representa el tiempo (promedio) que transcurre desde que se
adquieren las materias primas o mercaderías, hasta que son vendidos a los clientes.
2. El periodo promedio de cuentas a cobrar, es el tiempo (promedio) que es requerido para cobrar las ventas
realizadas.

Por lo tanto, puede expresarse como:

CICLO OPERATIVO = PERIODO PROMEDIO DE INVENTARIOS + PERIODO PROMEDIO DE CUENTAS POR COBRAR

Ciclo de efectivo. Concepto: es el periodo de tiempo (estimado en días) que transcurre desde que los productos fueron
pagados a los proveedores hasta que ingresa el importe efectivo de las ventas.

Para obtenerlo debemos descontar al ciclo operativo los días durante los cuales no se han pagado las compras de los
inventarios, por ser estas financiadas por los proveedores. Técnicamente el periodo de financiamiento de proveedores
se denomina: periodo promedio de cuentas por pagar (proveedores).

Por lo tanto, la forma de calcularlo consiste en restarle al ciclo operativo, los días del periodo promedio de cuentas por
pagar (que representan los días que los proveedores financian a la empresa):

CICLO DE EFECTIVO = CICLO OPERATIVO – PERIODO PROMEDIO DE CUENTAS POR PAGAR

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Algunos autores lo denominan como ciclo de maduración de caja y periodo de desfase.

Expresión gráfica de ambos ciclos:

Forma de cálculo. Generalidades: a los fines de estimar los valores del ciclo operativo y del ciclo de efectivo, debemos en
primer lugar conocer los valores monetarios promedios de: inventarios, proveedores y cuentas por cobrar que
representen el periodo analizado, generalmente un año. Con este fin se deben identificar dentro del estado de situación
patrimonial de la empresa, los saldos iniciales y finales de proveedores, cuentas por cobrar y bienes de cambio
(mercaderías, si la empresa es comercial; materias primas, productos en proceso si la empresa tiene actividades de
manufactura). Calculando el promedio de los saldos iniciales y finales se obtiene el promedio anual de cada una de las
cuentas.

Forma de cálculo. Ciclo operativo: el primer paso consiste en calcular el periodo de inventario, para lo cual primero
debemos conocer la rotación de inventario, simbolizada por la expresión:

Representa la magnitud de la velocidad con que se venden las mercaderías, a mayor velocidad, mayor es el valor de
rotación y viceversa.

Para transformar la rotación, expresada en “veces al año” a días, procedemos a dividir los días del año (365) en la
rotación de inventarios, con la siguiente operación:

El segundo paso consiste en conocer las cuentas por cobrar y su rotación:

Luego para transformarlo a días, dividimos el total de días del año en la rotación:

El periodo de cuentas por cobrar, representa el tiempo que demoraron los clientes en pagar sus compras (tiempo

transcurrido desde la venta hasta el cobro de las mismas).

Ciclo de efectivo. Formulas: para finalizar necesitamos calcular el periodo de cuentas por pagar o proveedores:

17
Luego para transformar la rotación de veces al año en días hacemos:

Finalmente, el ciclo operativo surge de restarle al ciclo operativo, el periodo de cuentas por pagar:

Ross cap 26-27-28 y un documento en pedco.

Administración capital del trabajo

Activo circulante: está compuesto por efectivo y otros activos que se espera que se conviertan en efectivo durante el
ejercicio anual. Los activos circulantes se presentan en el balance general en orden de liquidez contable, esto es, la
facilidad con que puede convertirse en efectivo y el tiempo que tarda dicha conversión. Las cuatro partidas más
importantes que figuran en la sección de activos circulantes del balance general son; efectivo y equivalentes de efectivo,
títulos negociables (inversiones temporarias), cuentas por cobrar e inventarios.

Pasivo circulante: compuesto por obligaciones que se espera que requieran pago de efectivo en menos de un año (o
dentro del periodo de operación si dura más de un año). Las tres partidas principales del pasivo circulante son; cuentas
por pagar, gastos por pagar (que incluyen salarios e impuestos acumulados) y los documentos por pagar.

Características del capital de trabajo:

 Capital de trabajo tiene una naturaleza cambiante requiere un mayor nivel de análisis
 Capital inmovilizado (físico) naturaleza estable requiere un menor nivel de análisis

Relación riesgo-rentabilidad en capital de trabajo: es importante mantener una relación positiva de capital de trabajo.
Tal esquema de liquidez nos proporciona un margen de seguridad y reduce la probabilidad de insolvencia y eventual
quiebra. En oposición a esto, demasiada liquidez trae aparejada la sub utilización de activos que usamos para generar
ventas y es la causa de la baja rotación de activos y de menor rentabilidad. La administración de capital de trabajo debe
permitirnos determinar correctamente los niveles tanto de inversión en activos corrientes como de endeudamiento,
que traerán aparejadas decisiones de liquidez y de vencimientos del pasivo. Estas decisiones deben conducirnos a
buscar el equilibrio entre el riesgo y el rendimiento de la empresa. Una política conservadora en la administración de
activos de trabajo, traerá aparejada una minimización del riesgo en oposición a la maximización de la rentabilidad.
Opuestamente, una política agresiva pondría énfasis en el aspecto de los rendimientos sobre la decisión riesgo-
rentabilidad.

Aspectos de política financiera de corto plazo: la política financiera de corto plazo que adopte una empresa está
compuesta al menos por dos elementos:

1. Magnitud de la inversión en activos circulantes: en general, esta inversión se mide en relación con el nivel de
ingresos totales de operación que recibe la compañía.
 Políticas financieras flexibles a corto plazo:
1. Mantener grandes saldos de efectivo y títulos negociables
2. Realizar grandes inversiones en inventarios
3. Otorgar créditos en condiciones liberales, lo que da como resultado un elevado nivel de cuentas por
cobrar
4. Mantiene una razón alta de activos circulantes a ventas.
 Políticas financieras restrictivas a corto plazo
1. Mantener saldos bajos de efectivo y no realizar inversiones en títulos negociables
2. Realizar inversiones pequeñas en inventarios
3. No permitir ventas a crédito ni cuentas por cobrar

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 4. Supone una razón baja de activos circulantes a ventas

En el grafico se puede visualizar que para un mismo nivel de ventas hay distinta cantidad de activos circulantes.

2. Políticas alternativas de financiamiento de los activos circulantes: este parámetro se mide como la proporción
de deuda a corto plazo y deuda a largo plazo. Una política financiera a corto plazo restrictiva implica una
elevada proporción de deuda a corto plazo en relación con el financiamiento a largo plazo, y una política flexible
supone menos deuda a corto plazo y más deuda a largo plazo.

En el cuadro se puede observar que primero que nada la mayoría de las empresas tiene estacionalidad en sus ventas
(ejemplo, una heladería), entonces la rueda operativa por momentos es mayor y por otros es menor, por ende, los
activos totales van variando por todo esto. En el gráfico, abajo tenemos a los activos fijos tienen poca variación, más
arriba los activos circulantes permanentes que están representados por los stocks mínimos independientemente de la
actividad que la empresa debe tener, más arriba tenemos a los activos temporales, que son la caja, etc., que van
fluctuando de acuerdo a la demanda estacional, por lo tanto, en un momento son muy elevados y otros son muy bajos.
En este caso, esta empresa financia de largo plazo, a los activos fijos y permanentes y con financiamiento de corto plazo
va financiando a los activos temporales para acoplar los plazos de un movimiento a otro. Suele llamarse una política de
sincronía, es decir, sincronizar vencimientos con el tipo de financiamiento que yo estoy tomando.

También tenemos:

 Estrategias flexibles: siempre implica superávit de efectivo a corto plazo

19
  Estrategia restrictiva: usa el financiamiento a largo plazo para satisfacer las necesidades de activos permanentes
y los préstamos a corto plazo para las variaciones estacionales.

¿Qué es mejor? Aspectos importantes:

 Reservas de efectivo: la estrategia flexible de financiamiento implica excedentes de efectivo y poco

endeudamiento a corto plazo. Esta estrategia reduce la probabilidad de que la compañía experimente
dificultades financieras.
 Cobertura de vencimientos: muchas firmas financian inventarios con prestamos bancarios a corto plazo y los
activos fijos con financiamiento a largo plazo. Las empresas evitan financiar activos de larga vida con deuda de
corto plazo. Este tipo de asincronia en los vencimientos requeriría refinanciamiento frecuente y es
inherentemente arriesgado porque las tasas de interés de corto plazo son mas volátiles que las de largo plazo.
 Estructura de plazos: las tasas de interés de corto plazo son, por lo general, inferiores a las de largo plazo. Esto
implica que , en promedio, resulta mas costoso depender de prestamos a largo plazo que de prestamos a corto
plazo.

Administración de inventarios: los inventarios representan una inversión considerable para muchas empresas. Es una
operación manufacturera típica, los inventarios constituyen a menudo 15% del valro de los activos. En el caso de un
minorista, los inventarios podrían representar mas de 25% de los activos. Pese a la magnitud de la inversión
eninventarios de una empresa, el administrador financiero no tiene normalmente el control principal sobre la
administración del inventarios, compras, producción y marketing, comparten por lo general la autoridad para tomar
decisiones sobre el inventario. Aparte de esto, tanto la política de crédito como la de inventarios se utilizan para
impulsar las ventas, y es necesario coordinarlas para asegurar que el proceso de adquirir el inventario, venderlo y cobrar
el producto de la venta marche sobre ruedas. Por ejemplo, los cambios en la política de crédito que tienen el propósito
de estimular las ventas deben ir acompañados de la planeación del inventario adecuado.

Debe tener un equilibrio entre los costos a mantener del inventario, esto genera una oportunidad del capital, lo que
tengo guardado lo podría hacer trabajar en otro lado, tengo perdidas por deterioros de la mercaderías, necesito
también pagar seguros y alquilar lugares de almacenamiento. Por otro lado los costos de escacez generan una
reputación negativa y perdidas de clientes, al no haber mercaderías.

Técnicas de administración de inventarios:

1. Sistema de gestión de stock

2. Método ABC: se necesita un sistema de información funcional, en tiempo real y confiable. Se enfoca en el
control de los productos según la importancia que tengan con respecto al precio.
3. Sistema JUSTO A TIEMPO: se sacan los stocks con respecto a las necesidades de los clientes

Politicas de crédito y cobranzas: implican un equilibrio entre riesgo (aumentan incobrables, aumentan cuentas por
cobrar) y rentabilidad (aumentan ventas y participación en el mercado). Las variables respecto de las políticas de
otorgamiento de crédito son 3:

1. Estándares de créditos: análisis del crédito, calificación del cliente, historial del cliente, situación financiera, etc.
2. Términos de crédito: las tasas, los plazos de los créditos, descuentos pago contado, etc.
3. Políticas de cobranzas: cómo manejar los incobrables, morosos, etc. Necesito manejarme con información en
tiempo real y funcional.
20
Administración del efectivo: razones para mantener la liquidez.

1. Transaccional, que consiste en permitirle a la empresa poder realizar sus operaciones habituales (comprar,
vender).
2. Preventivo, que tiene que ver con la seguridad y se relaciona con la estimulación que realizo la empresa sobre
los flujos de ingresos y egresos.
3. Satisfacción de necesidades futuras, esto ocurre en forma temporal cuando por razones de estacionalidad de
ventas o de compras nos vemos en la necesidad de acumular efectivo o inversiones transitorias para hacer
frente a esos requerimientos.
4. El requerimiento de saldo compensadores, esto tiene relación con los saldos bancarios inmovilizados a
consecuencia de acuerdos por créditos preexistentes, y que generalmente son saldos mínimos que la empresa
se compromete a mantener en su cuenta bancaria. El mantenimiento de estos saldos es lo que denominamos
activos corrientes de tipo permanente, lo mismo que los efectivos mantenidos en forma de caja chica o fondo
fijo con asignación específica.

Costo de mantener efectivo: cuando una compañía mantiene efectivo más allá de cierto monto mínimo necesario,
incurre en un costo de oportunidad. El costo de oportunidad de los excedentes de efectivo (mantenidos en moneda o
en depósitos bancarios) es el ingreso por intereses que podría ganarse con el siguiente mejor uso, ejemplo, una
inversión en títulos negociables. Una política razonable de administración del efectivo consiste en tener suficiente
dinero disponible para satisfacer las obligaciones que se presenten en el curso ordinario de las operaciones e invertir
parte del efectivo excedente en títulos negociables para efectos precautorios. Todos los demás excedentes de efectivo
deben invertirse en la compañía o pagarse a los inversionistas.

Demanda estacional del efectivo:

Presupuesto de efectivo (cash flow):

 Es una herramienta primordial en la planeación financiera a corto plazo.

 Permite al administrador financiero identificar las necesidades (y las oportunidades) financieras de corto plazo.
 Además, le indica la necesidad de contratar préstamos a corto plazo.
 Es una forma de identificar la brecha entre flujos de efectivo en el diagrama de tiempo del flujo de efectivo.
 La idea del presupuesto de efectivo es simple: registrar las estimaciones de ingresos y desembolsos de efectivo.

Unidad 3
FUNCIONES Y OBJETIVOS DE LAS FINANZAS

Algunas definiciones de las finanzas:

 Es el arte y la ciencia de administrar dinero

 Las finanzas estudian la manera en que los recursos escasos se asignan a través del tiempo (bodie y merton).
21
  Se ocupa delo concerniente al valor. Se ocupa de como tomar las mejores decisiones para aumentar la riqueza
de los accionistas
 Forman parte de la ciencia económica y se encarga de estudiar la problemática de la asignación intertemporal
de los recursos por parte de los agentes económicos
 El termino finanzas se refiere a todas las actividades relacionadas con la obtención del dinero y su uso eficaz
(ferrel y geoffrey)
 Del latin finis, que significa finalizar o terminar una transacción

¿Qué son las finanzas? Las finanzas analizan como los agentes toman decisiones asignado recursos escaos para
satisfacer necesidades ilimitadas a través del tiempo, teniendo en cuenta el valor tiempo del dinero. Que cuestiones
intervienen en las finanzas:

 El tiempo, no es lo mismo un capital a corto o largo plazo

 La decisión entre ahorrar e invertir. Lo importante es que el ahorro tiene que ver con lo racional, y el consumo
es con lo emocional.
 Características:
A- ¿Qué seguro debo contratar?
B- Plazo fijo o compra de bonos
 Las finanzas es una ciencia dentro de la economía que tienen 14 premios nobel de economía. Es una disciplina
que socialmente tiene mucho impacto.
 Comprender el mercado en el cual uno está operando

Historia y estado actual de la disciplina

 Principios del siglo XX, las finanzas se centraban en el análisis legal, la registración de acciones, etc con capitales
primitivos.
 Depresión de los años 30, quiebras en las empresas, reorganizaciones y liquidez de las empresas en el mercado
de valores.
 Entre 1940 y 1950, pocos cambios, sin importancia comercialización y producción
 Finales de los 50, se desarrollan métodos financieros, estados financieros claves, el balance general, el estado de
resultados y flujo de efectivo.
 En los años 60, se concentraban en la óptima combinación de valores, bonos y acciones y en el costo de capital.
 Los 70, USA abandona el patrón oro y 1973 crisis del petróleo, inicia la administración de carteras y su impacto
en las finanzas de la empresa.
 Los 80 y 90, la inflación y su tratamiento financiero para resolverla, inicios de la agregación de valor.
 Nuevo milenio hasta nuestros días:
A- Creación de valor
B- Gestión del riesgo empresario, se consideran los:
1- Riesgos operacionales
2- Riesgos de mercado
3- Riesgos de crédito
4- Riesgos estratégicos
C- Control lavado de dinero y de la corrupción.
D- Nuevos actores del mercado financiero en la web, bancos digitales, fintech.
E- Micro finanzas. Crowdfunding o financiamiento colectivo.
F- Defi o finanzas descentralizadas
G- Tecnología biométrica, código qr, reconocimiento de tarjeta, facial, etc.
H- Se suman las monedas virtuales o criptomonedas, blockchain
I- Cuestionamiento del paradigma reinante, alto volatilidad por inestabilidad política mundial. Pandemia.
Dudas sobre el dinero fiat.
J- ¿vuelta al patrón oro? En 2018 los bancos han comprado mucho oro. Diversifican sus activos del mercado
de divisas en momentos de volatilidad política, aumentando la confianza en el valor de otro con vistas al
22
 futuro incierto. La cotización del oro es firme. EEUU lidera el ranking de tenencia de oro, con un porcentaje
del 79,9% de sus reservas. Luego sigue Alemania, Italia, Francia, Rusia, china, suiza, Japón, india, Holanda.
K- Cisne verde, efecto cambio climática en las finanzas.

Objetivos financieros fundamentales: toda organización busca:

Principal objetivo de las
 Maximizar la rentabilidad sobre la inversión finanzas corporativas:
 Maximizar el mayor valor agregado por empleado
 Maximizar el mayor nivel de satisfacción para los clientes y consumidores MAXIMIZAR EL VALOR
 Maximizar la participación de mercado PRESENTE DEL CAPITAL
PROPIO INVERTIDO

Los objetivos del empresario tipo son: maximizar el valor invertido de las acciones y mejorar el bienestar del dueño de
esa firma. El accionista piensa en su propio capital invertido, no de la ganancia en general de la empresa. Por eso son
decisiones y acciones egoístas.

Finanzas como estrategia empresarial:

 Las organizaciones sin fines de lucro tienen además otros objetivos, que no son la maximización del valor
presente del capital propio invertido. No es nuestra especialidad.
 Su Importancia depende del tamaño de la organización. Mientras más grande la organización hay un área
específica dedicada a las finanzas. Si es más chica, con pocos empleados, es una tarea que asume el dueño de la
empresa.
 En grandes organizaciones existen los problemas entre intereses de dueños y gerentes.
 En organizaciones medianas ya es necesario un tesorero (se ocupa de manejo del dinero) y en empresas un
poco más grande aparece el contoller.
 La importancia de analizar la macro y micro economías. Deben estar actualizados todo el tiempo de datos de su
industria.
 La contabilidad provee los datos para las decisiones financieras.
 Las empresas deben tomar posiciones de riesgo hasta el monto del PN del que se dispone, otra decisión, no es
aconsejable. Cuando uno arriesga debe saber que patrimonio tienen en juego, porque si sale mal tiene lo
suficiente para apaliar el problema y si no, se debe financiar y tomar deudas. Es una decisión importante.

Existen tres áreas generales en las finanzas:

A- Las finanzas corporativas. La gerencia financiera: busca el empleo eficiente de los recursos financieros, esta
relacionado con la administración de fondos propios.
B- La inversión financiera: es la adquisición y asignación eficiente de los recursos financieros, administra
fondos de terceros.
C- Los mercados financieros y sus intermediarios: lo que hacen es convertir los recursos financieros en
recursos económicos o el ahorro y la inversión, administra fondos de terceros.

Los tres manejan los mismos principios y están relacionados con las mismas transacciones financieras o del mismo tipo,
pero desde distintos puntos de vista.

Relaciones de las finanzas con otras disciplinas:

 Con la economía: la economía aporta conocimiento sobre análisis de riesgo, teoría de los precios y las relaciones
de la empresa con los bancos, los consumidores, los mercados de capitales, el banco central y otros agentes
económicos. Variables económicas usadas en finanzas: variación del PBI, tasa inflación, tipo de cambio, índice
desempleo, etc. Las finanzas están ligadas a la económica por el principio de escasez, es decir, los recursos son
escasos. El análisis marginal es utilizado en finanzas para la toma de decisiones, solo se invierte cuando los
beneficios sean mayores a los costos.

23
  Con la contabilidad: Son muy similares, las finanzas se nutren de la información generada por la contabilidad.
Ésta le suministra datos sobre la salud económica financiera de la organización (a través de los estados
contables). Existen 2 grandes diferencias: 1. Flujo de efectivo, me indica la disponibilidad que tengo de efectivo
en cada momento y que no necesariamente me lo refleja la contabilidad. 2. la Toma de Decisiones, no es lo
mismo una empresa que tenga un ciclo de un año, u otra que tenga dos ciclos por años.
Los balances contienen información estática, pretérita, que no registra los riesgos y las incertidumbres con las
cuales se adoptaron las decisiones, demasiado agregada para la toma de decisiones financieras. Las finanzas son
el nexo entre la economía y la contabilidad, dado que conectan la teoría económica con las cifras provistas por
los estados financieros. En la Contabilidad se registra por lo devengado y las Finanzas por lo percibido

¿Qué función financiera cumplen las finanzas en la organización?:

Incumbencias:

 Optimizar la gestión de los recursos económicos-financieros para lograr el objetivo empresario.

 Valoración de activos. Incumbencia propia de las finanzas, es saber qué precio del activo va a tomar.
 Participa e interviene en decisiones de financiación para crear valor. Las decisiones las ejecuta el que arriesga,
no el financiero.
 Política de capital de inversión y de capital de trabajo. Inversión a largo plazo y capital de trabajo en menos de
un año.
 Control del flujo financiero y de los indicadores financieros.

Tres preguntas fundamentales:

Este curso le tendría que permitir dar una adecuada respuesta a las siguientes 3 preguntas:

1. ¿En qué activos debe invertir la organización (decisiones de inversión de LP)? La inversión es lo que nos
permite tener ese activo que después nos va a generar flujos de fondos que nos permite evolucionar en la
empresa.
A- Siempre invertir en proyectos que valgan + de lo que cuestan
B- No siempre se invierte en activos físicos (I&D, Publicidad)
2. ¿Cómo me hago de $ para solventar esas inversiones (decisiones de financiamiento de LP)?
A- Endeudarse con instituciones financieras
B- Convocar inversores como asociados
C- Emitir acciones
D- Emitir deuda
3. ¿Cómo debo manejar mi K(capital) de trabajo (decisiones de CP)?

El rol del gerente financiero:

A- Es el nexo entre las operaciones de la empresa y los mercados financieros

B- El proceso empieza con la búsqueda de K por parte del Gerente Financiero que es usado en la compra de activos
para la operación.
C- Entonces toma decisiones de inversión y de financiamiento acordes a los límites establecidos por los accionistas.
D- Tareas cotidianas en Argentina
E- Diferencia de rol según el tamaño de la organización
F- Controlar el uso del activo para maximizar el valor de la organización, es decir, maximizar el valor de la
organización. En una corporación que el precio de las acciones sea el máximo posible
G- Mantener el equilibrio entre los dividendos y los ingresos retenidos, asegurando así tanto la participación de los
socios como los fondos para la reinversión

24
El rol del gerente financiero:

En el 1 los inversores juntan fondos propios o no a través de los mercados, se los dan a la gerencia financiera. En el 2 se
invierten esos fondos en la organización para que opere. Luego en 3 una vez que se opera, genera fondos, que vuelven
al gerente financiero y lo reinvierte 4”A” o los fondos retornan 4”B” a los pagos de accionistas a través de dividendos,
devuelve el dinero a quien se lo presto.

PLANIFICACION CONTROL DE GESTION

 Planes  Estratégico
 Programas  Táctico de gestión
 Proyectos  Operativo
 Pronósticos
 Presupuestos
 escenarios

Problemas de agencia:

Son fundamentalmente conflictos de intereses. Los supuestos de partida son los comportamientos humanos, es decir,
existe la racionalidad limitada, no siempre se conoce todo lo referido a la empresa y ahí aparece el comportamiento
oportunista, todo esto es un contexto de incertidumbre.

Relación de agencia: Toda relación o contrato en el que una parte, EL AGENTE, se compromete a hacer algo para la otra
parte, EL PRINCIPAL. Supone una delegación de autoridad en la toma de decisiones. Esta es la situación perfecta, pero
en la realidad al haber una autoridad en la toma de decisiones aparecen los intereses individuales de la gente, buscando
su propia conveniencia. Hay problemas de objetivos distintos y asimetría de información.

Entonces, los problemas de agencia no aparecen solamente entre la dirección y accionistas. Abarcan muchos mas
actores, como el deudor, cliente, proveedor, accionista, estado, empleado, competir, sociedad, etc. Se dan en muchos
25
contactos de la empresa, los diferentes grupos de interés. La empresa es un nexo de contratos, por la cual, muchso de
los contratos son implícitos. Deben DISEÑAR CONTRATOS PARA QUE AMBAS PARTES CONTRATANTES LLEGUEN AL
ACUERDO MÁS PRODUCTIVO POSIBLE CON EL CUMPLIMIENTO DE LOS OBJETIVOS DE AMBOS.

Problema del comportamiento oportunista:

MECANISMOS DE SALVAGUARDIA COSTOS DE AGENCIA

 Control  Costos de control
 Garantía  Costos de garantía
 incentivos  Perdida residual

10 principios económicos-financieros:

1. El dilema entre el riesgo y el beneficio. Mientras más ganancias espera un accionista más riesgo va a correr.
2. El valor del dinero en el tiempo.
3. Maximización de la riqueza del inversionista.
4. Financiamiento apropiado. Las inversiones de largo plazo, financiarlas a largo plazo, y las de corto plazo a corto
plazo.
5. El dilema entre la liquidez y la necesidad de invertir. Sacrificar la liquidez del dinero para tener ganancias en el
futuro.
6. El ciclo de los negocios.
7. Apalancamiento. Como cambiar la escala de los costos fijos para mejorar la rentabilidad de la empresa.
8. Diversificación eficiente. Reparte recursos entre varias inversiones eficientemente.
9. El desplazamiento de recursos.
10. Costos de oportunidad. Tasa de rendimiento, la mejor alternativa para la inversión disponible.

Grandes metas financieras:

1. Las que apuntan a la rentabilidad

2. Las que apuntan al control de riesgos
3. La búsqueda de utilidades implica riesgos por lo tanto la meta abarca ambos factores.

Instancias de decisión:

La estratégica es a largo plazo. La corriente es a menos de 1 año. La programación anual es exactamente 1 año. Tienen
que ver en como aplico los fondos dependiendo de la etapa en que lo hago,

En la estratégica tiene que ver con cuantos serán los activos no corrientes, cuantos son los costos fijos de inversión a
largo plazo que voy a poner en juego para esa empresa, y también define si el financiamiento de largo plazo va a ser fijo
y cual va a ser variable. Es necesario identificar el impacto en los rendimientos y riesgos generados por disitnas
estructuras productivas que definan las características fundamentales de la empresa. De acuerdo a cada modelo, hay
26
que saber cómo va a impactar a la empresa. Cuando tengo mucho para producir y vender es mejor financiarse con
costos fijos, porque son bajos los financiamientos por cada unidad. Los modelos que se utilizan son la palanca
financiera, el VAN, el TIR, etc.

En la corriente, los modelos que se utilizan son el rubro x rubro (descompone el capital de trabajo en rubros buscando
tener reglas de decisión para cada uno de esos rubros y puntos óptimos para cada uno de ellos) y el de variable única
(busca evitar que buscando el óptimo de una de las partes se subutilice todo en total). Es necesario que estos dos
modelos se complementen.

En la planeación anual es a 1 año, coincide con el presupuesto anual, tengo modelos de pronósticos de ventas y
regresión, tengo también los presupuestos deterministas o probabilísticos.

Tipos de decisiones financieras:

Tipos de decisiones: de inversión, de financiamiento y de información. El primer grafico a través de una mezcla de las
tres decisiones, logro maximizar el valor, que el valor de mercado sea el adecuado de acuerdo a la mezcla. El segundo
gráfico, es cuando solo ocupo la decisión de inversión me enfoco en maximizar la rentabilidad de la empresa. Maximiza
la rentabilidad de la empresa. En el tercer grafico cuando tomó la decisión de financiamiento propio o préstamo,
minimizo la mezclad e financiación para minimizar el costo del capital. El cuarto gráfico, las empresas que dan mucha
información al mercado más transparentes son, esto tiene un costo que hay que pagar, mientras más información
entregue al mercado menos costosa es. Pero al tener más información, me cuesta más, entonces hay dos curvas que
tienen pendientes inversas. El óptimo esta en donde se cruzan las dos curvas. Busco minimizar la suma del costo de
información y el costo de financiación asociado por la cantidad que yo le doy al mercado.

Activos reales vs financieros:

Un activo real es una entidad que genera flujo de ingresos a través del tiempo. Es complementario porque rinde en
función de lo otro con lo cual se mezcla. También depende de quien lo posee, a algunos les va bien y a otros no tan bien.
El activo real es mucho menos líquido que el activo financiero.

27
Un Activo financiero es un papel que da derecho a reclamar un flujo de ingreso generado por un activo real u otro activo
financiero ej.: acciones, bonos, futuros, etc. Es suplementario, no importa quién lo posea porque se cobra exactamente
lo mismo. Es mucho más líquido que el activo real, es fácil desprenderse de una acción en el mercado, que vender un
camión por ejemplo. Se han convertido los activos financieros en comodities. Los inversores venden activos financieros
a los ahorristas para financiar activos reales

Nivel de liquidez de activos reales vs financieros:

La liquidez se pone de manifiesto cuando dos partes buscan coincidir para hacer una transacción a un precio justo, en
un mismo momento: una quiere vender y la otra quiere comprar. Se conoce también como la doble coincidencia de
deseos: un fenómeno económico en el cual dos personas que tienen algo que la otra quiere podrían potencialmente
realizar un intercambio sin la necesidad de un medio monetario. Sin embargo, se trata de un problema porque
generalmente no es posible que el intercambio ocurra sin un medio para realizarlo (el dinero). Los activos reales son
menos líquidos que los activos financieros.

La creación de valor:

Gestionando la liquidez tanto de los activos corrientes como los pasivos corrientes de acuerdo a la cantidad de veces
que yo puedo hacer rotar mi capital de trabajo es que obtengo más o menos ingresos en la empresa. Y eso también me
va a repercutir en la performarse que le voy a dar a mis activos fijos, cuan rentables voy a hacer mis activos fijos y mis
costos fijos. Por lo tanto, las decisiones de inversión si están bien gestionadas voy a poder tener una rentabilidad e
ingresos superiores. El valor de la empresa tiene que ver con cuan inteligente es el que gestiona la liquidez de la

empresa y el capital del trabajo y hacer razonables las decisiones de inversión.

De todos los movimientos que hay, una parte de la utilidad se paga en impuestos, y otro que va hacia el inversionista o
se reinvierte en la empresa.

28
Otra forma de verlos es como todos los recursos pasan por la caja. Todo termina en el precio del producto.

ANALOGIA DE LA BOTELAA PINCHADA (ESTA EN EL VIDEO, NO LO PUSE ACA PORQUE ES MUY LARGO)

La empresa y los mercados:

Los mercados financieros son donde van los individuos o las empresas que desean solicitar fondos en prestamos y van a
ese lugar porque ahí se junta la oferta y la demanda ya sean para incorporar acciones o para conseguir dinero. Ejemplos:
el money mkt (letras del BCRA), mercados de k (activos financieros de largo plazo), y mercado de derivados ( opciones,
futuros). También hay instituciones financieras, los bancos que convierten todos los activos de corto plazo a largo plazo.
El dinero se maneja dentro del sistema financiero. Intermedia entre deudores y acreedores. Facilita la diversificación del
riesgo. Provee medios de pago y liquidez. Custodia los activos financieros. Por último, existen los mercados de valores,
ejemplo, la bolsa donde se transan los papeles mediante oferta y demanda y las OTC (sobre el mostrador).

Los pesos se entregan a entidades deficitarias que están buscando ese dinero y a cambio entregan instrumentos
directos que son papeles para poder conformar esa operación. Lo que se hace en el mercado son operaciones
intermediadas, por un lado, y operaciones desintermediadas por otro. Los bancos son los que se ocupan de las
operaciones intermediadas, identifica a las partes, evalúa las garantías, registra y hace cumplir los compromisos. Gracias
a la intermediación se pueden alargar los plazos y diversificar los riesgos. Las operaciones desintermediarias ambas
partes se vinculan a través de un único precio por medio del agente de bolsa que le cobra un monto fijo (comisión).

29
 Unidad 4
RIESGO E INCERTIDUMBRE

Escenarios posibles cuando evaluamos el comportamiento de los activos financieros: certeza e incerteza.

EXISTE UN UNICO RESULTADO POSIBLE.

CERTEZA (utilizada para analizar ex post)
PROBABILIDAD=100%
INCERTIDUMBRE
INCERTEZA (utilizada para evaluar ex antes)
RIESGO

Si se remueve el supuesto de certidumbre perfecta se comprueba la existencia de múltiples resultados posibles para las
oportunidades de inversión que puedan considerarse a futuro. Con lo que una inversión dada puede generar n
resultados posibles en función del escenario que prevalezca. Si tales resultados no pueden ser asociados a su respectiva
probabilidad de ocurrencia, se dirá que existe un contexto de incertidumbre. Si por el contrario se les puede asociar una
distribución de probabilidades, se dirá que el contexto es de riesgo. En un caso de incertidumbre propiamente dicha no
hay certeza respecto de los resultados ni se conoce la ley de probabilidades que rige para los mismos.

Riesgo: Contexto decisorio en el que los resultados futuros (o más en general, acontecimientos futuros) pueden ser
anticipados por disponerse de las probabilidades asociadas a cada estado de naturaleza futuro (o situación hipotética.)
También, la discrepancia posible entre los resultados proyectados y la esperanza matemática de éstos, medida a través
de estadísticas de dispersión.

Relación riesgo-rentabilidad: es permanente, a mayor riesgo se exige una mayor rentabilidad y viceversa, quiere decir,
que hay una recompensa por asumir riesgos. Entonces, mientras más riesgosa la inversión, más rentabilidad se exige.
¿Cómo se mide y que rendimiento debo exigir por asumir riesgo? Se estudian los rendimientos relativos y las balanzas
históricas para poder estimar las futuras. Acá ya estamos, en un contexto de riesgo. En función de las decisiones
estratégicas de la empresa, es el riesgo percibido del mercado y eso afecta la forma en que se financia. Los inversores
buscan empresas que no tengan problemas a futuro que sean consiente con el ambiente y respetables, eso consigue
una financiación más baja.

Tasa de descuento para proyectos con riesgo:

Re = K0 + k r

Re= Rentabilidad esperada de la cartera de mercado

K0= Tasa sin riesgo

Kr= Prima de riesgo esperada

Caso A: El riesgo es igual al del mercado

Re = K0a + Krh

K0a = Tasa sin riesgo actual (Ej. Obligaciones de EEUU de mediano plazo)

Krh = Prima de riesgo histórica (Ej: 7,1% para Acciones Ordinarias periodo 1927 1991)

Caso B: El riesgo es diferente al del mercado

Re = K0a + Kadhoc

K0a = Tasa sin riesgo actual (Ej. Obligaciones de EEUU de mediano plazo)

Kadhoc = ¿Cuál es la medida de riesgo adecuada en este caso? Depende. Podría tomarse una tasa superior a la de
mercado si el riesgo del proyecto es alto y viceversa si el riesgo es bajo.

30
Rentabilidad % relativa entre dos periodos:

Rentabilidad sobre el capital:

Rentabilidad del dividendo:
variación de precios
cuanto de dividendo es acción

Rendimiento medio y desvió estándar para 1 activo:

CON DATOS HISTORICOS CON DATOS PROYECTADOS

E(r)= rendimiento medio E(r)=

∑=Suma de los rendimientos de todos los periodos
n=tiempo
abajo:
‫=ס‬riesgo
∑= sumatoria del (rendimiento individual – E(r))^2
n-1= tiempo-1
Observación: utilizo la variancia

Volatilidad (asociada al riesgo): La volatilidad se mide considerando la diferencia entre rendimiento real y el esperado

El rendimiento de un activo se compone de 2 partes:

 La información disponible el día de hoy hace al precio de mercado

 La información no esperada que se da a conocer

Por lo tanto: el R total = R esperado + R no esperado

En un anuncio = parte esperada + sorpresa. ¡Lo único que impacta en el mercado es la sorpresa de lo no esperado!

La sorpresa como riesgo sistemático y riesgo no sistemático: Anuncios que son relevantes para todo el mercado y otros
para organizaciones en particular. La sorpresa en un anuncio para todo el mercado es riesgo sistemático. La sorpresa en
un anuncio o cambio no previsto para algún sector es parte del riesgo no sistemático. La diferencia entre ellos es sutil y
difícil de determinar

R Total = R esperado + Parte sistemática + Parte no sistemática

Hipótesis de la eficiencia del mercado de capitales (sobre las que vamos a trabajar): La teoría financiera se construye
sobre esta hipótesis. Dice que, si el mercado ajusta velozmente reflejando por completo la información disponible, se
31
dice que es un mercado de capital eficiente. Diferencias eliminadas rápidamente por arbitraje. Todas las inversiones en
un mercado eficiente obtendrían un rendimiento que podrían conseguir con otro activo de riesgo similar. ¿Cómo
obtener rendimientos extraordinarios en un mercado eficiente?

- Con información privilegiada o que otros no tienen

- Arriesgando más

Teoría de cartera (Harry M. Markowitz):

Idea principal: diversificación. Diversificando uno obtiene una mejor rentabilidad esperada con menor riesgo.

Supuestos principales:

 Rendimientos de activos financieros siguen distribución normal.

 Correlaciones entre diferentes activos se mantienen constantes para un periodo de tiempo dado.
 Todos los inversores son racionales y adversos al riesgo.
 Inversores son tomadores de precios.
 Se puede invertir en cualquier proporción en los diferentes activos.
 Se puede prestar e invertir al tipo sin riesgo de forma ilimitada.

Ejemplo, con solo 2 activos riesgosos:

Xa= proporción de 1 activo (a) Xb= proporción del 2 activo (b)

Ra= rendimiento esperado de 1 activo (a) Rb= rendimiento esperado del 2 activo (b)
‫ס‬p^2= riesgo esperado (a,b)
Ƥ(a,b)= correlatividad
Cov (a,b) = covariancia

El efecto del coeficiente de correlatividad:

Tiene tres posibilidades de ocurrencia. Utilizo este coeficiente porque si solo utilizara la covariancia no nos dice
demasiado, en cambio, cuando lo divido por las dos dispersiones (a,b), me da un valor siempre entre 1 y -1 y eso con la
estadística, nos da la herramienta para entender cómo puedo esperar el comportamiento de ese activo cuando están
relacionados entre sí.

Opción 1, correlación=1: significa que esos papeles (a,b) se van a mover en el mismo sentido, o sea, por más que
modifique la proporción entre los dos puntos, la recta sigue siendo igual, no se modifica, existe una relación lineal. Por
más de que ponga más papeles de b, me aumenta el riesgo y la rentabilidad esperada, entonces no hay un sentido para

32
diversificar. Se dice que es positiva perfecta, se mueve en ambas direcciones y en la misma proporción, no hay
beneficios por diversificar.

Opción 2, correlación=-1: se dice que es negativa perfecta, cuando uno sube y el otro baja en la misma proporción. Y hay
hasta una cartera que se considera de riesgo cero (muy raro conseguirlo) entonces los beneficios por diversificar en este
caso, se hacen máximos, se maximizan.

Opción 3, correlación=0 o entre 1 y -1: hay beneficios por diversificar, mientras más me alejo de 1 y me acerco al -1 más
beneficios hay.

Ejemplo con “n” activos riesgosos:

A medida que se añaden activos en la cartera, la varianza en la composición del riesgo de una cartera pierde
participación (son muchas menos), siendo el mismo explicado mayormente por la covarianza de sus activos.

Para 3 activos se tiene 3x3 términos =9. Varianzas: 3 términos (1 por activo); covarianzas: 6 términos (3 combinaciones
de 2).

Para 100 activos se tienen 100x100 términos =10000. Varianzas: 100 términos; covarianzas:9900 términos (4950
combinaciones de 2)

Para “n” activos se tienen “n x n” términos. Varianzas: “n” términos; covarianzas: (“n^2-n”) términos.

Riesgo diversificable y riesgo sistematico:

Activos

Mínimo al que no
se puede disminuir
más el riesgo

Riesgo

Diversificación: Los desvíos estándar de todas las acciones o activos no varían igual. En un portafolio, la desviación
estándar disminuye a medida que aumenta el número de valores o activos. Riesgo individual se elimina con la
diversificación, pero hay un riesgo no diversificable sistemático. La diversificación es muy eficiente para reducir el riesgo,
pero no lo elimina.

Riesgo sistemático: Ese mínimo se lo conoce como riesgo de mercado o riesgo común, que es no diversificable. Es
cualquier riesgo que afecta en mayor o menor medida a un gran número de activos.

Riesgo no sistemático o diversificable: asistemático y especifico. Es aquel que afecta específicamente un activo
determinado o un pequeño grupo de activos. También se le llama riesgo único o riesgo específico
33
Ejemplo, Carteras con activos riesgosos:

Apalancamiento:
aumentar el
rendimiento a través
de derivados

Ejemplo, activos riesgosos y activo libre de riesgo (Rf):

Formalmente:

34
Línea de mercado de capitales –CML (M):

Ecuación de CML (M):

Precio del riesgo de mercado, RATIO DE SHARPE:

35
Modelo CAPM (capital asset pricing model, WILLIAM SHARPE):

Idea principal: el mercado para solo por riesgo sistemático. Con esto, estimamos rendimientos de equilibrio de activos
que nos permiten evaluarlos.

Supuestos principales:

 Inversores con expectativas e información homogéneas respecto a rendimientos, volatilidad, covarianzas.

 Inversores son racionales y adversos al riesgo.
 El mercado no presenta imperfecciones.
 Rendimiento de activos se distribuye normalmente.
 Se puede prestar e invertir al tipo sin riesgo de forma ilimitada.

Riesgo total de un activo: se separa el riesgo sistemático o de mercado del riesgo especifico o diversificable. El primero
es, cuan sensible es el rendimiento del activo en cuestión respecto de los rendimientos de mercado. El segundo, se
puede llegar a eliminar, por lo tanto, el mercado no va a pagar por eso. Entonces, la normalización del riesgo sistemático
es:

CAMP: Modelo para determinar los precios de activos de capital, calcula la tasa de retorno apropiada y requerida para
descontar los flujos de efectivo futuros que producirá un activo, dada la apreciación de riesgo que tiene ese activo.
Como la relación entre rendimiento y riesgo debe ser igual para cualquier activo del mercado entonces:

E(Ri) = Rf + (βi x Rrh)

Con:

Rf =Tasa sin riesgo actual

Rrh =Prima de riesgo histórica, igual a E(Rm) - Rf

βi =Beta del activo

E(Ri) =Rentabilidad esperada de una acción o título individual

Recta SML (security market line): se obtiene del activo libre de riesgo, el punto M es la cartera eficiente de mercado.
BETA mide solo el riesgo sistemático que es la parte que paga el mercado. Por encima de M, tenemos activos más
agresivos y más sensibles al movimiento del mercado. Y por debajo de M tenemos activos menos agresivos o más
conservadores que se mueven menos que el mercado. El BETA, nos debe permitir valuar cuanto debería rendir el activo
en función al riesgo en el mercado que tiene. Si el rendimiento está por encima y beta es menor a 1, el activo esta

Rendimiento
por encima

36
subvaluado, el activo me rinde más, y el precio está por debajo del equilibrio. Si el activo rinde por debajo, y beta es
menor a 1, son activos sobrevaluados, sus rendimientos son menores y el precio es mayor.

Modelo CAPM – BETA: El principio del Riesgo sistemático (RS) implica que existe recompensa en el mercado solo por
correr riesgo sistemático. Necesita ser medido para saber el rendimiento esperado. El coeficiente Beta representa la
sensibilidad de los cambios en el rendimiento de un activo con respecto a los cambios en el rendimiento promedio
del mercado. Cuanto > sea Beta > es la prima de riesgo exigida, y viceversa si la Beta es <.

Formula:

β = Cov (RiRm)/Var(Rm)

Cov (RiRm): Covarianza de la rentabilidad de una acción individual. La covarianza trata de explicar que tan relacionadas
se encuentran dos variables entre sí , que tanto se mueve una cuando la otra se mueve otro tanto.

Ri : Rentabilidad de una acción individual

Rm : Rentabilidad (promedio) del mercado

Var (Rm): Varianza de la rentabilidad del mercado

 Si β = 1 :el rendimiento de la acción tiende a variar en el mismo porcentaje que lo hace el promedio de las
acciones del mercado.
 Si β < 1 :el rendimiento de la acción tiende a variar en menor porcentaje que lo hace el promedio de las acciones
del mercado.
 Si β >1 :el rendimiento de la acción es especialmente sensible a las variaciones del rendimiento del mercado
(tienen a fluctuar más que el mercado).
Damodaran contiene un listado de las betas por sector industrial a nivel global: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/Betas.html

En Argentina, existe la contradicción de que los sectores que aseguran más divisas por exportaciones generan poco
empleo y, al mismo tiempo, los sectores que generan empleos son más demandantes de fuente de divisas. (Matías
Kulfas).

Gestión de riesgo – nuevo enfoque (Eduardo Melinsky):

GESTIÓN INTEGRAL DEL RIESGO EMPRESARIO

EVOLUCIÓN TRATAMIENTO DE LOS RIESGOS

Antes se evaluaba la empresa de forma individual, pero ahora se hace en forma a un tratamiento de conjunto. Entonces,
además de considerar la identificación, evaluación y tratamiento de los riesgos, también se analizan los requerimientos
de capital para hacerles frente. Se evalúa si el PN (solvencia) es suficiente para enfrentar la fluctuación adversa de los
resultados con motivo de los riesgos. Esta opción es menos costosa que la administración de la crisis.

Clasificación de los riesgos:

37
En este modelo, la empresa debe centrarse en el cosvisness y no correr riesgos innecesarios.

Efecto cambio climático (noticia):

5 grandes riesgos

En el "Cisne Verde", los autores identifican cinco tipos de riesgos asociados al cambio climático que pueden contribuir a
que se produzca una crisis financiera.

Riesgo crediticio: el cambio climático puede inducir un deterioro en la capacidad de los deudores para pagar sus
compromisos. Además, la posible depreciación de los activos utilizados como garantía de los préstamos, también puede
contribuir a aumentar los riesgos crediticios.

Riesgo de mercados: si hay un cambio brusco en la percepción de rentabilidad de los inversores, pueden producirse
ventas rápidas de activos (liquidaciones a precios bajos), lo que podría desencadenar una crisis financiera.

Riesgo de liquidez: el riesgo de liquidez también podría afectar a los bancos y a las instituciones financieras no
bancarias. si no logran refinanciarse a corto plazo, algo que podría conducir a...

Riesgo operativo: se produce cuando, producto de un evento climático extremo, las oficinas, los sistemas informáticos o
los centros de datos pueden verse afectados.

Riesgo de cobertura: en el sector de las aseguradoras, podría desencadenarse una cantidad de reclamos mayor a la
esperada, poniendo en jaque a las empresas.

El tema de los efectos financieros y económicos del cambio climático ocupó un lugar destacado en el Foro Económico
Mundial de Davos de este año, donde se reúne la élite empresarial y política del mundo.

COMPLIANCE en las empresas y sus efectos en su financiamiento: Conjunto de procedimientos y buenas prácticas cuyo
objetivo es detectar y clasificar los riesgos operativos y legales a los que se enfrentan, trazar mecanismos internos de
prevención, atenuación, gestión, control y reacción frente a los mismos.

En Argentina se rige por la Ley 27401. El Programa de Integridad debería dar respuesta al tratamiento de estos riesgos.

Para la acreditación del carácter adecuado de un Programa de Integridad, la Ley ha fijado un piso de tres (3) elementos
mandatorios (mínimos):

1- Código de Ética o políticas y procedimientos de integridad.

2- Reglas y procedimientos para prevenir ilícitos en las compras y contrataciones y otras interacciones con el
sector público.
3- Capacitación periódica.

VARIACIÓN DE LAS COTIZACIONES DE LAS ACCIONES ARGENTINAS:

Los bancos argentinos que cotizan en bolsa cotizaron a mediados de septiembre de 2020 con un valor de mercado de
4.125 millones de dólares, poco más de la mitad de lo que uno sólo de ellos, el Banco Galicia, valía en 2017.

En buena medida, el colapso se explica por l evolución y volatilidad del tipo de cambio. En 2017 había una masiva
entrada de dólares a la Argentina, que en el bienio 2016 2017 fue uno de los principales emisores de bonos en los
mercados internacionales. Ese influjo hizo que se retrasara el tipo de cambio y que la capitalización de mercado” en
dólares de las empresas argentinas, incluidos los bancos aumentara notablemente. A la fecha de este informe, la
situación fue inversa.

38
 UNIDAD 5

TOMA DE DECISIONES: APALANCAMIENTO, COSTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL

Análisis de estructuras – el sistema de equilibrio: el punto de equilibrio.

Expresiones en términos físicos:

Q=CE/(PV-CV) entonces: CE=Q*(PV-CV)

Aquí se busca responder a la pregunta: ¿QUÉ CANTIDAD DE UNIDADES DEBO VENDER PARA CUBRIR TODOS LOS
COSTOS?

PV=(CE/Q)+CV entonces: CV=PV-(CE/Q)

Expresión tradicional del punto de equilibrio en términos monetarios:

V=CE/(1-(CV/PV))

Aquí se busca responder a la pregunta: ¿QUÉ NIVEL DE VENTAS DEBO ALCANZAR PARA CUBRIR TODOS LOS COSTOS? EN
$

Expresiones en términos monetarios:

V=(CE*(1+M))/M entonces: CE=VM/(1+M)

M= CE/(V-CE)

SI CV=$1; PV=$1+M; CON M=MARGEN, ENTONCES: M/(1+M) SON LOS CENTAVOS QUE ME DEJA CADA $1 DE VENTA O
CONTRIBUCION POR CADA $1 DE VENTA.

Resultados en términos físicos:

Q=(CE+R)/(PV-CV)

R=Q*(PV-CV)-CE

CE=Q*(PV-CV)-R

PV=((CE+R)/Q)+CV

CV=PV-((CE+R)/Q)

Resultados en términos monetarios:

V=((CE+R)*(1+M))/M

R=(VM/1+M)-CE

CE=(VM/1+M)-R

M=((CE+R)/(V-CE-R))

Supuestos del modelo del punto de equilibrio:

 Cv y Pv (unitarios): deben ser constantes.

 Eficiencia constante de los factores productivos. Ni se gana ni se pierde eficiencia.
 La composición de las ventas totales cuando se comercializa más de un producto es constante.
 Volumen CF constante.
 Si se comercializan varios productos con distintos márgenes de utilidad, sólo se puede obtener el Ve (venta de
equilibrio).

39
ESTRUCTURAS - SU COSTO:

En la evaluación de un proyecto (en etapa estratégica) se consideran plataformas de producción, administración y de

comercialización que constituirán la columna vertebral del negocio una vez en marcha. La ejecución de todas estas
actividades demanda estructuras que originan costos de diversos orígenes y comportamientos (costos fijos). Estas
estructuras y los costos asociados resultan necesarios para concretar las tareas, independientemente de que sean
totalmente utilizados o no (costos fijos). Se observa entonces que estos costos estructurales son eminentemente fijos,
por su característica de invariabilidad conforme al nivel de actividad. Al momento de determinar los costos fijos, hay que
considerar el nivel real de actividad de la compañía respecto del nivel posible que puede desarrollar la misma. Esta
observación es válida tanto para una empresa industrial, o comercial o de servicios. Es factible entonces reconocer que
los costos estructurales o fijos pueden resultar excesivos en períodos de depresión económica con niveles de actividad
reducidos, respecto de otros períodos con actividad normal. La capacidad ociosa o improductividad que se pone así de
manifiesto merece ser analizada por separado y no es motivo del desarrollo de este tema.

EJEMPLOS DE COSTOS FIJOS Y ESTRUCTURALES:

 Costos fijos de producción: Amortizaciones lineales de maquinaria

 Costos fijos de administración: Edificios de oficinas, hardware, software
 Costos fijos de comercialización: Vehículos para distribución y/o venta

En la conformación del costo total de un producto encontraremos: los costos variables (materiales, mano de obra,
insumos, asociados a la actividad) y la porción - generalmente determinada en forma arbitraria- de costos fijos o
estructurales mencionados. La proyección de costos e ingresos de un negocio arrojará resultados que podrán ser
alterados cambiando las variables y presunciones (depende de la actividad y que metas establezca la empresa). La
determinación de los umbrales que justifiquen un negocio se consigue mediante la utilización de herramientas, algunas
de las cuales analizaremos a continuación.

EL SISTEMA DE EQUILIBRIO

Es un sistema dinámico que testea la fluctuación que se opera en los costos, las utilidades, los precios de bienes y
servicios.

PUNTO DE EQUILIBRIO (P.E.)

Es el nivel de ventas (V) (en unidades monetarias) o el nivel de actividad (Q) (en unidades físicas) donde la utilidad es
nula, o sea, que es el punto en el que cesan las pérdidas y comienzan las ganancias y viceversa. Es el punto en donde la
contribución marginal que aportan los ingresos iguala a los costos de estructura de una empresa.

DEFINICIONES

Costo variable directo: Es el que varía en forma proporcional a los volúmenes de producción y venta de los productos.
Aparece solo si la actividad se realiza.

Costo de estructura: Es el que garantiza el funcionamiento de la estructura de una empresa. Es recurrente y para el
negocio resulta constante, independientemente del nivel de actividad (CE).

FORMULA DEL P.E:

V=CE/(1-(CV/PV)) con: 1-CV/CP=CM CM=M/(1+M)

CV: costo variable directo unitario

PV: precio de venta unitario

CM: contribución marginal unitario

M: margen de venta unitario

40
EJEMPLO PRÁCTICO DE P.E.

VENTAS: 10.000 u. x pv=$2/u. $ 20.000

COSTO VARIABLE DIRECTO: 10.000 u. x cv=$1/u -$ 10.000

CONTRIBUCIÓN MARGINAL TOTAL (CM): $ 20.000 x cm=0,5 $ 10.000

COSTOS ESTRUCTURALES DEL PERÍODO: CE -$ 8.000

RESULTADO – GANANCIA $ 2.000

Determinamos las ventas en equilibrio Ve: CE/(1-CV/PV) $16000

Comprobación: en el PE, el CE=CM, osea, CM-CE=0. Si CM=CM*VE=0.5*16000=8000=CE

MARGEN DE SEGURIDAD

Constituye el porcentaje de las ventas que la empresa tiene por encima de su punto de equilibrio, que podría dejar de
realizar antes de incurrir en pérdidas. Cuando este margen de seguridad (MS) es peligrosamente pequeño, la
rentabilidad futura está en serio riesgo ante un acontecimiento no planeado de poca envergadura.

MS=((V-VE)/V)*100 osea que, MS=((20000-16000)/20000)*100= 20%

Comprobación: 20000*0.20 =4000 y 20000-16000=4000

A partir del costo de estructura, empiezo a vender unidades y aparecen los costos según las unidades. Las ventas, su
pendiente es mayor que la de los costos. Superada el punto de equilibrio se pueden vender más unidades a un precio
menor siempre y cuando me alcance a cubrir los costos variables. Esto también me permitiría aumentar los ingresos al
final del periodo. Si estoy en zona de pérdidas y no logre el punto de equilibrio, puede pasar que logre una venta que no
sea lo que yo establecí, sería un precio entre el costo unitario y el costo de venta. Si pierdo esa venta me pierdo esa
contribución marginal menor para que aporte al costo fijo de ese periodo. Si me hacen una oferta o porque yo saco una
promoción para mejorar los ingresos, aunque no cubra los costos, el precio de venta debe ser superior al costo de venta
unitario. Con esta premisa, por cada unidad tengo una porción marginal positiva al costo de estructura.

Los diferentes puntos de equilibrio:

Hasta aquí vimos el denominado PUNTO DE EQUILIBRIO ECONÓMICO o Punto de Equilibrio Contable (PE ó PEE): Cuando
se alcanza este punto se obtiene una suma de efectivo igual a la depreciación (en condiciones de no crecimiento, ni de
ventas ni de factores de producción).

También están:

 PUNTO DE EQUILIBRIO DE EFECTIVO (PEF): Se igualan los ingresos con los egresos (sin depreciación). Aquí se
cubren solo los costos de operación, pero no se reserva el dinero para reponer los activos fijos. Es menor que el
PE.

41
  PUNTO DE EQUILIBRIO FINANCIERO (PEFI): Considera también el costo del capital que represente el valor
tiempo del dinero. Se define como el nivel de ventas que generan un VAN=0 (calculado considerando un costo
de capital k). Es mayor que el PE.

Cuando descuento la depreciación la curva baja, arranca de 600 es paralela a la anterior. Y el punto de equilibrio de
efectivo es menor que el económico. El financiero tiene en cuenta el riesgo del tiempo y por eso es más alto que los
demás.

PALANCA OPERATIVA (ó APALANCAMIENTO OPERATIVO):

Se refiere al nivel de los costos fijos de producción de la empresa. Mide la fuerza con la que los CE “empujan” el
resultado operativo. Se mide el Grado al que se fijan los costos de operación de una compañía:

GPO: por cada 1% de aumento o disminución de las ventas (o cantidades), cuanto porcentaje aumenta o disminuye la
utilidad operativa.

UIAT: ventas-cmv-gastos de comercialización (en el estado de resultados)

Situaciones, esquemas:

42
>CF Y <CV <CF Y >CV
<CT >CT
>QE <QE
SI Q>QE mayor ganancia SI Q>QE menor ganancia
Si Q<QE meyor perdida Si Q<QE menor perdida
>GPO <GPO
Es más optimista, invertir en mayor CF apalanca Situación más pesimista, no es aconsejable invertir en
positivamente. mayor CF.
>palanca operativa si <CV y >CF <palanca operativa si >cv y <CF

El IT lo establece el mercado. La pendiente del CT depende de la eficiencia.

PALANCA FINANCIERA o apalancamiento financiero:

Se relaciona con la dependencia en la financiación de la empresa con el endeudamiento más que con el capital. Grado
en que una empresa depende de la deuda.

Proporción de recursos financieros ajenos en relación con los recursos financieros totales de la empresa. El
apalancamiento financiero puede aumentar la tasa de retorno o el resultado, pero también incrementa el riesgo.

Efecto riesgo:

 >ganancia si hay>resultados operativos (al esperado) U1 me conviene tomar deuda.

 >perdidas si hay<resultados operativos (al esperado) U2 me conviene disminuir el costo de la deuda.

Recta 0%: cada peso de utilidad que gano siempre lo divido por las acciones mías y obtengo una utilidad por acción.

Recta 10%: financio el 10% es un costo fijo, necesito parte de la utilidad para que cubra parte del préstamo que pedí,
empiezo a ganar a partir de ahí, la pendiente es mayor porque la utilidad por acción es superior (la cantidad de acciones
es menor). Lo mismo ocurre con el 50%.

Si yo aumento los costos fijos de financiamiento voy a tener una mayor variación de la utilidad por acción.

EJEMPLO:

Compro Activos por $ 100 y digo que la rentabilidad del proyecto es del 8%. Busco quien me lo financien. Me van
financiar el 50% al 4%. Cuando termino el año debo devolver al que me prestó $ 52 ($50 más $2 de los intereses). Me
quedan $ 58 (el 8% sobre los $ 100 de activos) y gasté $ 52, o sea que gané $ 6, que representa el 12% del capital propio
43
puesto a riesgo. Si hubiera colocado la financiación dentro del proyecto no hubiese sabido si el proyecto es bueno o si la
financiación es buena. En este ejemplo hay palanca de la financiación positivo.

Gano más porque consigo que el tercero me preste a una tasa más baja que la tasa de rentabilidad del proyecto. La
cuenta de intereses es una cuenta de pérdidas, si pago menos, pago menos impuestos a las ganancias. Parte de los
intereses me los paga la AFIP. El rendimiento del proyecto debe ser mayor al costo de financiación y los intereses
pagados mejoran la rentabilidad del proyecto por (1+t). En este caso el rendimiento del capital propio es mayor que el
rendimiento del proyecto. Por eso es muy importante conocer la rentabilidad del proyecto para saber hasta qué tasa de
financiación puedo pagar, porque si la coloco dentro del proyecto, me complica la evaluación de rentabilidad del
proyecto.

Ejemplos:

Al endeudarme un 10% la
utilidad por acción subio un
9%+

Si vendo la mitad
$35100/cant.acciones

Si estoy en una situación

pesimista, al endeudarme la
utilidad por acción baja, por
lo tanto, no me convendría
tomar deuda

44
Otra manera de presentarlo: palanca financiera

Palanca combinada:

45
Algunas conclusiones:

 Utilidad Neta se aconsejaría estructura sin deuda ya que en cualquier escenario (de UAIT) sería la más
conveniente, evita pago de intereses.
 La Utilidad Neta es un valor absoluto y no refleja la incidencia de la distinta cantidad de acciones con que se
obtiene.
>Deuda es <Acciones; hace <Utilidad Neta pero >UtilidadPorAccion
 >UPAccion es = >Rentabilidad del capital propio invertido
 Con bajas UAIT el >P es menos conveniente porque es de carácter fijo (no varía con UAIT)
 O sea que:
Escenarios favorables >Estructura es >UAIT (utilidad antes de impuestos e intereses)
Escenarios desfavorables <Estructura es >UAIT

Los modelos estratégicos son previos al modelo financiero, explican después las consecuencias financieras de una
compañía.

Cálculo del VAN y de la TIR. Criterios de decisión aplicados a proyectos de inversión:

46
VAN (valor actual neto): Es el valor que resulta de la diferencia entre el desembolso inicial de la inversión (FFo) y el valor
presente de los futuros ingresos netos esperados (FFj).
Valor residual, puede ser + o -

Criterio de decisión: VAN>0, acepto el proyecto.

Los flujos de fondos del proyecto deben descontarse con tasas de interés que reflejen el riesgo del mismo: El flujo de
fondos del proyecto sin incluir el financiamiento (free cash flow) debe descontarse con la tasa de interés (o de corte k)
que se le exigiría a un activo de riesgo similar. La tasa K es externa al modelo. VAN mide variación patrimonial absoluta.

El VAN da la respuesta correcta si:

1- Los flujos de fondos son “simples” (un flujo negativo y luego todos positivos, en cuyo caso, el VAN disminuye cuando
aumenta la tasa de interés o de corte K, es inversamente proporcional).

2- Evaluamos un proyecto individualmente .

TIR – Tasa interna de retorno o de reinversión:

La TIR es aquella tasa que descuenta el flujo de fondos futuro y lo iguala con el desembolso inicial de la inversión.
También puede expresarse como aquella tasa que igual el VAN a cero. Es una tasa interna del modelo y que hay que
hallar por iteración en la mayoría de los casos. Mide ritmo de crecimiento Patrimonial.

Criterio de decisión: TIR>k, acepto el proyecto.

Por ejemplo, el siguiente proyecto tiene una TIR=32,9%.

¿La TIR representa la rentabilidad que hemos obtenido por cada peso invertido en un proyecto? Si y solo si los fondos
que éste libera, son reinvertidos a la misma TIR hasta el final de su vida. Es algo difícil de lograr.

TIR – supuesto de la reinversión de fondos

 Representa una medida de la rentabilidad que se obtiene al vencimiento del proyecto. Supone implícitamente
que los flujos de fondos son reinvertidos a la misma TIR hasta el final de la vida en el mismo proyecto o en otros
proyectos con idéntico rendimiento.
 Por ejemplo, en el caso de los bonos, equivaldría a suponer que todos los cupones que se van cobrando deben
ser reinvertidos en el bono que los genera, comprándolos a un precio que mantenga la TIR.

Contradicciones entre el VAN y la TIR

47
En un contexto de racionamiento de capitales, puede darse el caso de proyectos mutuamente excluyentes (por el
criterio del VAN elegimos “A” pero el criterio de la TIR nos dice que el mejor es “B”, generándose una contradicción
entre el VAN y la TIR. La razón aparece en la diferente tasa de reinversión de fondos (el VAN supone reinversión a la tasa
de oportunidad mientras que la TIR supone reinversión a esta tasa)

Las contradicciones entre los resultados del VAN y de la TIR cuando hay proyectos mutuamente excluyentes (bajo
racionamiento de capitales) pueden aparecer en las siguientes circunstancias:

 Diferente inversión inicial

 Diferente distribución del flujo de fondos
 Diferente vida útil

En los ejemplos que siguen, para resolver el problema, se calcula la TIR incremental o tasa de Fisher.

TIR incremental

Si estoy por debajo de la tasa Fisher o TIR incremental, voy a tener que el proyecto B va a tener un valor actual superior
al proyecto A. y viceversa, tasa superior a la Fisher el B va a tener un Van inferior al proyecto B. Si estoy por debajo, de
13,4, estoy en zona de contradicción. Mayor a 13,4, me permite mantener el criterio de decisión.

Otros casos. Mismo resultado con inversión de signos en el cash flow:

Proyecto X

Proyecto Z

48
TIR multiples o ausencia de TIR:

Introducción a la toma de decisiones por restricciones al capital:

 Un proyecto de inversión es aceptable en tanto satisfaga el objetivo de incrementar el patrimonio o riqueza

presente.
 Sin restricciones financieras: se aceptan todos los proyectos con retorno superiores a las erogaciones.
 Proyectos económicamente independientes: se deberán aceptar en tanto y en cuanto el VPN>0.

TIR superior, los acepto

VALOR ACTUAL NETO

VENTAJAS
DESVENTAJAS
1. Valor $ en el tiempo
1. No idea de rentabilidad
2. Toma todos los FF
2. Difícil elección de k
3. Idea de magnitud del proyecto
3. k promedio, no la real
4. Explicita beneficio absoluto

TASA DE RENDIMIENTO INTERNA

DESVENTAJAS
1. Reinversiones a TIR
VENTAJAS
2. No indica magnitud del beneficio
1. Valor $ en el tiempo
3. No FF cambian de signo + de 1 vez
2. Idea del rendimiento del proyecto
4. Múltiples TIR o incalculable
3. Fácil comparación con k
5. Igual resultado si se invierte signo del cash flow
4. Preferido por financistas, que prefieren los %
6. No apto proyectos mutuamente excluyentes de
tamaños o vidas diferentes

Algunas Aplicaciones:

¿Qué ocurre si el VAN es igual o próximo a 0?

 Rendimiento = Costo de oportunidad. El proyecto me rinde el mínimo de costo de oportunidad.

 Teoría opciones reales:
–Postergar

49
 –Anticipar
–Ampliar
–Reducir, etc.

TIRM – Tasa interna de retorno modificada:

La tasa interna de retorno modificada (TIRM) es un método de valoración de inversiones que mide la rentabilidad de
una inversión en términos relativos (en porcentaje), cuya principal cualidad es que elimina problema de la inconsistencia
que puede surgir al aplicar la TIR.

1°: Consiste en actualizar, al tipo “k” y hasta el período “0”, la suma del desembolso inicial y los flujos de caja negativos.

2°: Se trata de capitalizar, al tipo “k” y hasta el período “n”, la suma de los flujos de caja positivos.

3°: Se igualan los valores obtenidos en las dos fases anteriores, en valor absoluto (X e Y), en el período “0”, utilizando
como tipo de descuento la TIRM que se convierte en la incógnita del problema.

Nota: tanto para actualizar como para capitalizar los flujos también se pueden usar tasas ≠ K

Estructura de capital:

Entonces…

 ¿Cómo se toman las decisiones de financiamiento?

 Cómo deciden las empresas que tipo de endeudamiento es más conveniente? Con capital o deuda?

50
  ¿Incide esto o no en el valor de la empresa?
 ¿Y en la rentabilidad?
 ¿Cómo impacta en el rendimiento del capital propio expuesto a riesgo?
 ¿Cómo se mide el costo total del capital invertido en la empresa que proviene de diferentes fuentes?
 ¿Son todas estas variables independientes de la estructura de capital? Es decir, del ratio deuda a capital?

RECORDAR que: La estructura financiera óptima es la relación entre recursos propios y ajenos que maximiza el valor de
la empresa para sus accionistas o que minimiza su costo medio ponderado de capital. Costo de capital propio y de
terceros - Opciones de financiamiento:

• financiamiento mediante deuda

• financiamiento mediante capital accionario

Emisión de títulos y Oferta Pública Inicial (OPI): financiamiento mediante capital accionario: Para realizar ventas de
capital accionario la empresa puede utilizar dos tipos de emisiones públicas:

• Emisión general de acciones (oferta de títulos al público en general)

• Emisión de derechos de suscripción (tienen prioridad accionistas existentes)

OPI: la empresa determina que sus acciones deben ser objeto de transacciones públicas en el mercado de valores, en
general tiene lugar cuando una empresa tiene la necesidad de crecer y de aumentar su capital propio exceden su
capacidad de endeudamiento.

Modelo Modigliani y Miller (MM, 1958): IRRELEVANCIA

El valor de la empresa no se ve afectado por la forma en que la empresa financia su estructura de capital. La estructura
de capital como la política de dividendos son irrelevantes para determinar el valor de la empresa.

Supuestos:

 Mercados de capitales perfectos.

 Empresas y particulares pueden pedir prestado a igual tasa de interés.
 No existen fricciones (impuestos, costos de transacción)
 No existen costos de quiebra
 No existe información asimétrica
 Mercados de títulos, insumos y productos competitivos.
 Agentes racionales buscan maximizar su utilidad esperada
 Solo hay dos tipos de financiamiento: acciones y deuda (libre de riesgo de default)
 Todos los flujos de fondos son perpetuidades sin crecimiento.

Violación de los supuestos: Aunque son muy restrictivos, al entender que supuesto se viola se comprende cual es la
estructura óptima de capital.

La utilidad del modelo radica, entonces, en que partiendo del escenario ideal teórico, si entendemos qué supuestos se
están violando, es posible aproximarse a la estructura de capital óptima.

Costo Promedio Ponderado del Capital (CPPC): La empresa gana una rentabilidad por encima del costo del capital
invertido, el CPPC es una expresión del costo de ese capital.

Valor del CPPC: Se pondera la estructura del capital, según la participación relativa de capital propio y deuda en el
capital total. El valor de la empresa se maximiza cuando se minimiza el CPPC, la estructura óptima de capital es la que
minimiza el CPPC.

CPPC = RE x (E/V) + RD x (D/V)

Dónde:
51
RE Costo del capital accionario

RD costo de la deuda

E/V proporción capital propio sobre capital total

D/V proporción deuda sobre capital total

Modelo M y M sin impuestos

Proposición 1 Proposición 2
El valor de una empresa no
apalancada (VU) es igual al valor
de una empresa apalancada (VL)
El costo del capital accionario
VL=VU
(RE) de la empresa aumenta
El teorema se basa en el siguiente razonamiento:
conforme la empresa
Supongamos que un inversor B tiene que decidir
incrementa el uso de deuda en
entre invertir una determinada cantidad de dinero en
su estructura de capital
la empresa U o en la empresa L. Será indiferente para
RE= RA+ (RA - RD) x (D/E)
él comprar acciones de la empresa apalancada L o
Dónde:
comprar acciones de la empresa U y,
RE: costo del capital accionario
simultáneamente, pedir prestado en la misma
RA: costo del capital de una empresa sin
proporción que la empresa L lo hace. El rendimiento
apalancar (RA = CPPC)
de ambas inversiones será el mismo. Por lo tanto el
RD: costo de la deuda
precio de las acciones de L debe ser el mismo que el
D/E: razón Deuda/Capital
de las acciones de U menos el dinero que el inversor
B pidió prestado, que coincide con el valor de la
deuda de L.

Ejemplo practico:

La empresa tiene un CPPC de 15%, y una estructura de capital con 100% de capital propio. Evalúa modificar esa
estructura para ampliar su local tomando un préstamo con un costo del 10%, con la deuda la estructura según 2
escenarios: 1. pasa a ser 70% capital propio, 30% deuda ó 2: pasar a ser 25% propio y 75% deuda.

Escenario 1. ¿qué sucede con el costo del capital accionario? ¿Y con el CPPC?

RE = RA + (RA - RD) x (D/E) = 15 + (15 – 10) x 30/70 = 17,14%

CPPC = RE x (E/V) + RD X (D/V) = 17.14 x 0,70 + 10 x 0,30 = 15 %

Escenario 2. ¿qué sucede con el costo del capital accionario? ¿Y con el CPPC?

RE = RA + (RA - RD) x (D/E) = 15 + (15 – 10) x 75/25 = 30%

CPPC = RE x (E/V) + RD X (D/V) = 30 x 0,25 + 10 x 0,75 = 15 %

Conclusión:

El cambio en los pesos relativos de la estructura de capital (E/V y D/V) se compensa de forma exacta con el cambio en el
costo de capital accionario (RE), por lo que el CPPC permanece igual.

Proposición 1
El valor de la empresa apalancada
(VL) es igual al valor de la empresa
no apalancada (VU) más el valor
presente de la protección fiscal por el
pago de intereses
VL = VU + Tc x D
Proposición 2
El CPPC disminuye cuando la empresa depende
más de la deuda para su financiamiento.
CPPC = RE x (E/V) + RD x (D/V) x (1–Tc)
RE = Ru + (Ru - RD) x (D/E) x (1 – Tc)
Dónde:
Ru es el costo del capital no apalancado,
52
 Dónde:
es decir el costo del capital de la empresa
Tc es la tasa de impuestos
sin deuda
D es el monto de la deuda

Ejemplo practico:

1. ¿Cuál será el valor del capital accionario de la empresa?

Tc: 0.35

Deuda: $ 5000

Ru: 0.25

Rd: 0.15

Vu: $ 5000

Proposición I: Valor de la empresa con deuda:

VL = VU + Tc x D = 5000 + 5000 x 0.35 = 6750

El valor del capital accionario será el valor de la empresa menos la deuda:

VE = 6750 - 5000 = 1750

2. ¿cuál es el costo del capital accionario?

Costo del capital accionario:

RE= Ru + (Ru - RD) x (D/E) x (1 – Tc) =

= 0.25 + (0.25 – 0.15) x (5000/1750) x (1 – 0.35) = 43%

3. ¿cuál el CPPC?

CPPC = RE x (E/V) + RD x (D/V) x (1–Tc) =

= 0.43 x (1750/6750) + 0.15 x (5000/6750) x (1 – 0.35) = 18.37 %

Conclusión:

El CPPC es menor que el costo del capital de la empresa sin deuda. Se demuestra entonces que el CPPC disminuye
cuando la empresa depende más de la deuda para su financiamiento.

Estructura Óptima de Capital:

 Siguiendo la proposición II, al ser el CPPC más bajo que el costo del capital de la empresa sin deuda, la empresa
obtiene una ventaja de financiarse con deuda.
 A la empresa le conviene tomar prestado porque obtiene una ventaja impositiva por los intereses que paga por
esa deuda. La estructura óptima del capital maximiza el valor de la empresa y minimiza el CPPC, porque el
ahorro fiscal aumenta el valor de la empresa.
 En conclusión tomando en cuenta el CPPC la empresa puede tomar decisiones de modificar su estructura de
capital, siempre que el costo promedio sea inferior al costo del capital de la empresa sin deuda (CPPC<Ru), y de
esta manera financiar proyectos mediante deuda, cuya rentabilidad sea superior al costo promedio.
 Por lo que la estructura óptima de capital ocurre en el punto en el que el ahorro fiscal de una unidad monetaria
adicional de financiamiento mediante deuda es exactamente igual al costo proveniente de cada vez mayor
probabilidad de una crisis financiera.

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Estructura Óptima de Capital – Posibles fricciones:

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