Finanzas Tema 1: Economía financiera y finanzas empresariales

1.1 La asignación temporal de los recurso financieros

1.2 El papel de los mercados financieros en la asignación de recursos
1.3 Las decisiones financieras de la empresa y el objetivo financiero
1.4 La empresa: el gobierno corporativo y los conflictos de intereses
1.5 La ética en las finanzas

La economía financiera estudia el comportamiento de los individuos en la asignación

intertemporal de sus recursos en un entorno incierto, así como el papel de las
organizaciones económicas y los mercados institucionalizados para facilitar dichas
asignaciones.

1.1 La asignación temporal de los recurso financieros

La decisión de consumo e inversión supone dar respuesta a:

● ¿Qué proporción de renta debe destinarse a consumo e inversión de modo

que se maximice la utilidad esperada?

*Inversión: cambio de una satisfacción inmediata y cierta a la que se renuncia

contra una esperanza que se adquiere y de la cual el bien invertido es el soporte.

● ¿Cuándo queremos maximizarlo? ¿A c/p o l/p?

La respuesta exige conocer:

- Preferencias del inversor: relación de equilibrio entre el consumo actual y

futuro (viene dada por la función de utilidad)
- Posibilidades de inversión: transformación del ahorro actual en mayor riqueza
futura

Hipótesis:
- inversores racionales: cuanto más consumo mejor
- mercados de capitales perfectos: todos tienen las mismas posibilidades para
obtener financiación, todos tienen la misma información, no hay costes de
transacción)
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Las preferencias del inversor

● Jerarquía de preferencias
● Transitividad
● Utilidad positiva de los bienes
● Convexidad de las curvas

Los agentes económicos deciden que parte de su renta se destina a consumo

presente y que parte se destina al ahorro, lo que se traducirá en consumo futuro.

●Punto A: consumir toda la renta en el momento

presente, es decir, el nivel de consumo máximo en el
momento presente.
A= Y1 / 1+r
●Punto B: consumir toda la renta en el futuro, es decir, el
nivel de consumo máximo en el momento futuro.
B= Y1 + Y0 (1+r)

Según sus preferencias, los individuos pueden destinar

una parte sustancial de su renta actual al ahorro/inversión
para incrementar su consumo en periodos futuros: o bien aumentar el consumo actual por
encima de su renta presente, endeudándose con cargo a sus ingresos futuros.

La combinación óptima de consumo actual/futuro depende de varios factores:

● El tipo de interés al que pueden invertir o endeudarse, que condiciona el conjunto de

posibles combinaciones disponibles.
● Sus preferencias personales, definidas a través de las curvas de indiferencia
(posibles combinaciones presentes y futuras a las cuales el individuo les asigna la
misma utilidad).
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Alternativas de inversión

NO EXISTEN OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN REAL NI FINANCIERA

EXISTEN OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN REAL

EXISTEN OPORTUNIDADES DE INVERSIÓN FINANCIERA

Los agentes económicos pueden:

- Destinar una parte de su renta actual a ahorro/inversión para incrementar su consumo en el

futuro
- Aumentar su consumo actual por encima de su renta presente endeudándose a cargo de sus
ingresos futuros
Nos permite consumir más en el presente, nos permite trasladar nuestra renta futura al presente .
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1.2 El papel de los mercados financieros en la asignación de recursos

Un individuo espera recibir una renta de 600€ en el momento actual y 800 dentro de
un año. Analizar sus posibilidades de consumo e inversión en los siguientes
escenarios:

1)El tipo de interés del

mercado es del 10%

2) El tipo de interés del mercado es

del 20%
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1.3 Las decisiones financieras de la empresa y el objetivo financiero

DECISIÓN DE INVERSIÓN

¿En qué activos invertir?

¿Cómo valorar los proyectos de inversión?
¿Qué porcentaje de los activos deben ser líquidos?

●Empleo de los recursos financieros

●Estructura económica de la empresa
●Método de valoración y selección (maximice rentabilidad)
●Equilibrio entre distintos tipos de inversiones:
-Equilibrio de empleo y disponibilidades: las disponibilidades de
fondos deben ser igual a los empleos de fondo (A=PN+P)
-Equilibrio de rentabilidad-coste: la rentabilidad que obtiene la
empresa empleando sus recursos tiene que se mayor o igual que sus
recursos financieros.
- Equilibrio de volúmenes y plazos: se corresponde con el capital corriente o
fondo de maniobra.

DECISIÓN DE FINANCIACIÓN
●Obtención de recursos financieros:
fuentes de financiación
●Estructura financiera de la empresa
●Coste efectivo de los recursos financieros:
coste de capital
●Separación propiedad-control
●Política de dividendos: condiciona la
inversión
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Las empresas tienen que decidir cómo financiar el proyecto, es decir, tienen que
diseñar la estructura financiera; decidir cuál es el conjunto de fuentes de
financiación.
La estructura financiera se expresa a través de un ratio de endeudamiento que nos
indica qué parte de activos financiar se van a financiar con la deuda y cuáles con
fondos propios. No existe una proporción óptima, depende del entorno del proyecto,
de la empresa.
Además, tienen que decidir el tipo de deuda: bancaria o a través de mercados
financieros. Respecto a los fondos propios, existen varias opciones: retención de
beneficios o ampliaciones de capital.

En cuanto a cómo retribuir al accionista, la retribución expresa qué parte del

beneficio neto de la empresa se distribuye a los accionistas en forma de dividendos.
Esto afecta a la financiación debido a que
si aumentan los dividendos disminuye la
financiación vía retención de beneficios.

EL OBJETIVO FINANCIERO
El objetivo financiero es maximizar el valor de
la empresa.
El objetivo financiero se puede plantear en términos de maximización de beneficios y de
maximización del valor de mercado de la empresa. Por una serie de motivos se renuncia a
expresar el objetivo financiero en términos de maximización de beneficios porque es mayor
el segundo criterio.

PROBLEMAS DE MAXIMIZACIÓN DEL BENEFICIO

● Imprecisión definición beneficio (max beneficio o max valor de la empresa)
● Dimensión temporal (c/p o l/p)
● Riesgo
● Discrecionalidad

MAXIMIZACIÓN VALOR DE LA EMPRESA- MAXIMIZACIÓN COTIZACIÓN ACCIONES

● Valor de mercado considera rentabilidad y riesgo: cuanto más riesgo, más capital le
van a costar sus recursos financieros.
● Información relevante
● Menos posibilidades de manipulación
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1.4 La empresa: el gobierno corporativo y los conflictos de intereses

Incentivos participantes en la empresa

Los diferentes participantes en la empresa pueden tener objetivos individuales diferentes
del objetivo general de creación de valor:

SUPUESTO IDEAL

Directivos: se
encargan del
control, gestión y toma de decisiones de la empresa. Representan a la empresa y se
relacionan con los accionistas, acreedores, sociedad y mercados.

- Relación accionista-directivo: los directivos van a buscar alcanzar el objetivo de

los accionistas, es decir, maximizar los beneficios. Esto es posible ya que los
accionistas controlan a los directivos, en gran parte gracias a los órganos de
gobierno. Sin estos los directivos podrían buscar sus propios incentivos.

- Relación acreedor-directivos: los acreedores prestan dinero a la empresa, de tal

manera que los directivos protegen a los acreedores, es decir, no expropian riqueza.

- Relación mercado-directivos: el mercado valora cuánto vale la empresa. El

mercado recoge la información que dan los directivos sobre la empresa. Como los
mercados tienen toda la información son mercados perfectos.
- Relación sociedad-directivos: costes sociales: costes que una empresa genera y
pueden afectar a la sociedad en su conjunto. Es una suposición de que las
relaciones son perfectas, no se generarían costes sociales y si se generan se
reparten perfectamente.
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PROBLEMAS

● Relación accionista-directivos: no siempre los accionistas pueden ejercer control

sobre los directivos gracias a la Junta General, esto es debido a los pequeños
accionistas que tienen pocos incentivos para ir a la junta y no les es rentable, por
ello el control sobre los directivos disminuirá. Por esto, cuantos más accionistas
minoritarios más libertad para los directivos. Los accionistas mayoritarios se
corresponden con fondos de inversión en gran medida, y solo buscan tener una
amplia cartera de operaciones, no les interesa la dirección de la empresa.

El Consejo de Administración está formado por consejeros y sirven para contratar a

los directivos, pero estos directivos nombran a algunos consejeros con alguna
vinculación. Además, algunos altos directivos pueden ser consejeros.

● Relación acreedores-directivos: el acreedor tiene derecho a exigir el cumplimiento

de la obligación, ya que aportan dinero a la empresa. En este caso los acreedores y
accionistas son iguales ya que aportan dinero, pero los accionistas, que perciben
rentas desconocidas, se quedarán con aquel residuo de haber pagado los gastos
económicos y los acreedores obtienen intereses y reciben el principal (rentas
conocidas).
Los accionistas tienen más preferencia por el riesgo que los acreedores ya que hay
una mayor rentabilidad, si sale bien es todo para los accionistas y si sale mal los que
pierden son los acreedores. La expropiación de riquezas es el problema principal, se
realiza a los acreedores a través de la sustitución de activos: evaluación de la
inversión al pedir un crédito y luego se utiliza para otra compra distinta a la
establecida en el banco más arriesgada. Se puede expropiar también utilizando una
misma garantía en distintos créditos o pagar a los accionistas con los créditos.
Lo que suelen hacer los acreedores es o aumentar los tipos de interés del crédito o
directamente no dar crédito.
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Formas de tener mayores garantías:

- Devolver poco a poco la deuda y sus intereses, puesto que cuanto mayor
sea la deuda, mayor riesgo para los acreedores.
- Introduciendo dentro del consejo de administración a un acreedor, para
controlar.
- Exigencia por parte del acreedor a mantener una cierta cantidad de liquidez.
- Se pueden poner limitaciones al nuevo endeudamiento o incluso determinar
que no puedes tener o pedir un nuevo endeudamiento.

● Relación mercado-directivos: las empresas no tienen incentivos al revelar la

información en tiempo y forma, sino que tienen discrecionalidad a la hora de emitir
esa información. Cuando los directivos tienen información privilegiada la lanzan al
mercado pero, cuando la información es negativa, la intentan retener. Se corrige a
través de la propia actuación del mercado y de sus organismos de supervisión y
control.
Para que el mercado determine cuál es el valor de las acciones tiene que ser
eficiente, inversores racionales y dar información correcta a las empresas, esto no
es así.
Los inversores no son racionales y sobrerreaccionan ante información negativa de
una empresa, sobrevenden acciones y si la información es positiva, los inversores
se creen muy poco (escepticismo) toda la información. esto condiciona la oferta y
demanda.
Por otro lado, las empresas suelen tardar en dar la información al mercado. Suelen
dar la información mala en el cierre del fin de semana para que así no se produzca
nada raro entre inversores. Además, los directivos pueden ser poco éticos y dar una
imagen muy buena de la empresa, lo que da lugar a que la información de la
empresa no sea correcta. Todo esto dará lugar a que el mercado sea eficiente. Por
lo que no se sabe el valor de la empresa.
La solución es que exista un organismo de control y supervisión que controle a las
empresas e inversores. Además se aplican normas que hacen que los directivos no
se aprovechen de su información privilegiada. Aquí sería la Comisión Nacional de
los Mercados y la Competencia. Estos buscan que haya la info máxima de una
empresa y que esta sea correcta ya tiempo.

● Relaciones sociedad-directivos: existen costes sociales, que si son producidos

por la empresa debe asumirlos la empresa, no la sociedad. Si la empresa no los
incluye pueden estar haciendo una maximización de la empresa pero incorrecta al
no incluirlos. Esto se regula mediante impuestos y tasas, se está permitiendo
contaminar pero al dar estos impuestos y tasas que van al Estado ayuda a la
sociedad y así se regula ya que por ejemplo con estos impuestos se pueden hacer
políticas sociales.
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SOLUCIONES

● Relación accionista-directivos: mejorar el gobierno de la empresa, mejorando las

posibilidades de control de los accionistas a los directivos
● Relación acreedor-directivos: no dar créditos, tasa de interés más altas o nuevas
medidas como por ejemplo el bono convertible. Es un bono que emite el acreedor y
se puede convertir en acciones, si ven algo que no les gusta. Otro ejemplo serían los
bonos sensibles al renting o riesgo de la empresa; si cambia el riesgo de la empresa
automáticamente el interés aumenta.
● Relación sociedad-directivos: aquellas empresas que tengan costes sociales
serán responsables y deberán pagar los costes sociales, con impuestos o tasas.
Ejemplo: Cada vez la sociedad está más comprometida con los costes sociales
● Relación mercado-directivos: el establecimiento de un organismo que controle
tanto inversores como empresas, para que estas realicen correctamente su trabajo y
así el mercado pueda ser eficiente y determinar el valor verdadero de la empresa en
el mercado.

CONFLICTO ACCIONISTAS-DIRECTIVOS

PROBLEMAS

- Seguridad: las decisiones que tome la dirección no debe sobrepasar ciertos límites
ya que si esta actúa ineficientemente pone en peligro su estabilidad en el puesto de
trabajo. Como la pérdida de capital humano conlleva un elevado coste, los directivos
tendrán cierto margen de seguridad en sus puestos de trabajo.

- Riesgo: Los accionistas y los directivos también poseen diferente concepción del
riesgo en la empresa, por lo que este factor también contribuirá a agudizar el
conflicto de agencia que estamos tratando. Los directivos consideran especialmente
este aspecto ya que ven directamente reflejado en él sus intereses en la empresa.
Así, los beneficios que obtiene la gerencia en la empresa (el sueldo, su empleo
actual y futuro, las acciones u opciones que posee...) dependen fundamentalmente
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del éxito que alcance la misma. El directivo puede tomar decisiones de inversión/
financiación basándose en el riesgo que esté dispuesto a asumir, pudiendo dar lugar
al endeudamiento de la empresa o a repartir pocos dividendos.

- Miopía directiva: el objetivo de los propietarios es maximizar el valor de la empresa

a largo plazo en el mercado. Los directivos prefieren emprender proyectos cuyo
coste sea reducido y cuyos beneficios se realicen lo antes posible (preferencia por la
resolución), frente los propietarios que prefieren inversiones más costosas y
beneficiosas en un largo plazo.

- Cash flow libre: el valor de la empresa en el mercado depende en buena medida

del empleo que haga la dirección del cash flow, es decir, de la decisión de retener o
distribuir el mismo. La dirección preferirá acudir a la autofinanciación en lugar de
emprender nuevas emisiones de capital o deuda , mientras que el accionista
preferirá que el cash flow no sea retenido y sea reembolsado en forma de
dividendos.

- Esfuerzo insuficiente o shirking: tendencia natural del directivo a poner menos

empeño en su trabajo de lo que el accionista espera de él. Se manifiestan aspectos
como: elusión de responsabilidades, incumplimiento de funciones…

- Intereses privados: distinto uso de los activos que hacen ambos agentes
empresariales; la dirección puede emplear inadecuadamente los activos de la
empresa, por ejemplo, consumiendo perquisites y, por tanto, gastando más de lo que
al accionista le gustaría. Mientras la dirección solo asume parte de estos costes por
su participación en el capital, se beneficia de la totalidad de las actividades que
emprende. Y es que mientras para el accionista la posesión del capital de la
empresa es claramente una forma de inversión en la misma, para el directivo, en
cambio, la propiedad de la empresa es sólo una pequeña parte en su relación con la
organización.
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SOLUCIONES

- Mercado control: El mercado de control empresarial complementa al mercado de

trabajo gerencial ya que en su seno compiten los equipos directivos con el fin de
lograr el control de la empresa. Los directivos compiten por los derechos de dirigir
los recursos de la organización, es decir, los derechos de contratar, despedir y fijar la
compensación de la alta dirección. Las operaciones de toma de control en la
empresa, por tanto, suponen un acicate para que los directivos gestionen de forma
eficiente los recursos de los que disponen ya que de no hacerlo así, podrían ser
objeto de una compra hostil.

- Mercados de productos (bienes y servicios) y de trabajo de los directivos:

Ofreciendo los productos que demandan los consumidores y evaluando a los
directivos en función de su gestión dentro de la empresa.
La supervivencia de una empresa está condicionada a la demanda que el mercado
realiza de sus productos, de manera que si una empresa no ofrece los bienes que
demanda el mercado, está expuesta al fracaso. La satisfacción de la demanda y la
competencia en el mercado de bienes y servicios son claros signos de eficiencia
El mercado de directivos, como mecanismo de control, contribuye al relevo de los altos
directivos cuando éstos sean ineficientes. En principio, la sustitución de la dirección como
consecuencia de que los resultados alcanzados han sido deficientes, ejerce una influencia
positiva en la creación de riqueza de la empresa. Se argumenta que el cambio de los
directivos mejorará los resultados de la organización y la eficiencia de la empresa
incrementando así la riqueza de los accionistas

- Consejo: El mecanismo de control interno por excelencia que posee la empresa es

el consejo de administración. Este órgano es el encargado de controlar al directivo
en sus funciones ya que es el órgano que garantiza los derechos de los accionistas,
conducir la empresa, de ratificar y verificar las decisiones importantes de la misma y
de evitar comportamientos oportunistas, con el fin de lograr un control efectivo en la
empresa. El papel que desempeña como mecanismo de control va dirigido a la
selección de la dirección adecuada para la empresa, la supervisión de su gestión y
la evaluación y compensación de la misma con el fin de proteger en todo momento
los intereses de los accionistas

- Concentración de la propiedad: La concentración del capital en la empresa es otro

mecanismo reductor del conflicto de agencia entre la propiedad y la gerencia. Existe
una relación directa entre la concentración de la propiedad y los rendimientos
empresariales, argumentando que de esta manera se limita la inclinación a
aumentar los costes de gestión porque se reduce el problema del free-rider y se
incrementa el control a los directivos. Existirá menos conflicto de intereses cuando la
propiedad esté muy concentrada.

- Participación directiva en la propiedad: la participación de los directivos en el

capital es una de las compensaciones más relevantes que contribuye a mitigar los
problemas de agencia entre los agentes empresariales. Cuando el directivo no tiene
participación en la propiedad, no se siente incentivado a esforzarse en desarrollar
actividades creativas tales como la búsqueda de proyectos de inversión atractivos o
la incorporación de nuevas tecnologías de producción.
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- Compensación: Otra manera de solucionar la divergencia de intereses entre la

dirección y los accionistas consiste en la correcta instrumentación de la
compensación al directivo. Los sistemas de compensación se basan en la
estimación del rendimiento del agente contratado. Con ello se consigue incentivar a
la gerencia hacia la creación de valor empresarial, de forma que se consiga o
retener al directivo que sea eficiente o atraer a otros cuyo nivel de eficiencia sea
superior. Entre las políticas de compensación podemos destacar los pagos aparte
del salario normal (bonus), los incentivos a largo plazo (en función de los resultados
en muchas ocasiones) y las compensaciones basadas en acciones.

- Dividendos: Ante el problema existente en relación con la distribución del cash flow
libre en la empresa, la dirección estará inclinada a restringir la política de dividendos
con el fin de disponer de mayores fondos retenidos para usarlos discrecionalmente.
En cambio, los accionistas prefieren que se repartan esos fondos como dividendos y
ser ellos mismos los que decidan en qué inversiones emplearlos de manera que así
se disminuya la discrecionalidad directiva. Para minimizar el conflicto de agencia y,
por lo tanto, maximizar el valor de la empresa, el pago del cash flow libre debe
dirigirse a los accionistas.

- Deuda: la emisión de deuda incrementa la probabilidad de fracaso en la empresa.

En estas circunstancias, la dirección preferirá limitar el empleo de la deuda con el fin
de asumir un menor riesgo. Con ello, por una parte, la gerencia podrá disponer de
mayores fondos retenidos para usarlos discrecionalmente y, por otra, reducirá la
probabilidad de perder su puesto de trabajo.
Sin embargo, cuando se emite deuda en la empresa, el margen de maniobra de los
directivos disminuye porque este mecanismo les obliga a desprenderse de fondos
que de otro modo retendrían. Con ello, se reducen los costes asociados al cash flow
libre. Además, este mecanismo reporta también otros beneficios a la empresa. Por
una parte, se incrementa la exposición de los directivos a las fuerzas del mercado al
someterse la empresa al control de los mercados de capitales. De otro lado, ante la
emisión de deuda, la necesidad de acudir a emisiones de capital podría disminuir, lo
que permitirá mantener el porcentaje de propiedad directiva
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1.5 La ética en las finanzas

Para que el sistema financiero cumpla eficientemente sus funciones y favorezcan un

desarrollo económico y sostenible es necesario que las decisiones que se tomen por
parte de todos los agentes e instituciones estén regidas por principios éticos.

Por la especial incidencia de su actividad sobre la vida de los ciudadanos y el riesgo

inherente al desarrollo de la misma, se les exige el respeto de unas normas
deontológicas, unos estándares de comportamiento.

Comportamientos poco éticos:

● Manipulación contable
● Venta de productos financieros complejos e inversores con reducida cultura
financiera
● Información privilegiada en los mercados financieros
● Retribuciones anómalas de los directivos (stock options, pensiones…)
● Fraudes financieros
● Chiringuitos financieros: entidades financieras que ofrecen y prestan servicios
de inversión sin estar autorizados para operar en el mercado.

Para regular estos comportamientos éticos tenemos varias alternativas:

- Regulación MIFID: normativa con carácter europeo que regula la actividad

de los analistas financieros.
- Asociaciones profesionales y privadas:

➔ Código Ético y Normas de Conducta Profesional del Instituto

CFA: establece las características que tienen que tener los asesores
financieros.
➔ Código Ético de la Asociación Europea de Planificación
Financiera (EFPA): establecen una serie de asesores financieros
colegiados que cumplen un código ético y han pasado un examen para
pertenecer al grupo.