Archivos de Macroeconomía: Upac: Evolución y Crisis de Un Modelo de Desarrollo

República de Colombia
Departamento Nacional de Planeación

Unidad de Análisis Macroeconómico
ARCHIVOS DE MACROECONOMÍA
Upac: Evolución y crisis de un modelo de desarrollo
Juan Carlos ECHEVERRY G.

Orlando GRACIA
Beatriz Piedad URDINOLA
Documento 128
22 de Diciembre de 1999
La serie ARCHIVOS DE MACROECONOMIA es un medio de la Unidad de Análisis Macroeconómico, no es

un órgano oficial del Departamento Nacional de Planeación. Sus documentos son de carácter provisional, de
responsabilidad exclusiva de sus autores y sus contenidos no comprometen a la institución.
UPAC: EVOLUCIÓN Y CRISIS DE UN MODELO DE DESARROLLO
Juan Carlos Echeverry
Orlando Gracia
Piedad Urdinola1
INDICE
1. Introducción
2. UPAC: Un Recuento Histórico
3. El Sector de la Construcción y la Economía
4. La Fórmula de la Corrección Monetaria: los Cambios en las Reglas del Juego
5. El Boom de Adquisición de Vivienda de los Noventa
6. Relajación de las Condiciones de Financiamiento Hipotecario
7. Funcionamiento y Riesgos de un Sistema de Cuota Fija
8. Alternativas de Financiación de Vivienda
9. Conclusiones
1. Introducción
La delicada situación del Sistema Colombiano de Ahorro y Vivienda y la recesión del sector
constructor han generado un debate en torno a las posibles soluciones para la financiación de
vivienda en Colombia. Ahora bien, se ha reconocido que detrás de la crisis de la construcción
se encuentran problemas estructurales como la destorcida del boom de vivienda del período
1991-1995, el desvanecimiento de la burbuja de precios asociada con el mismo, el peso
financiero de la deuda hipotecaria sobre el ahorro de los hogares, el bajo nivel de ahorro
interno y la forma como la coyuntura macroeconómica ha afectado estas variables.
La mayor parte de las discusiones recientes acerca del UPAC se concentran en buscar una
salida al problema del deterioro de la cartera del sistema y una rápida reactivación de la
construcción, argumentando su papel de "sector líder", dinamizador de empleo y demandante
de diversos productos industriales.
Esta discusión se adelanta al tiempo con el proceso de transformación estructural de la
economía colombiana hacia el desarrollo de sectores exportadores no tradicionales, inscrito en
la búsqueda de un nuevo motor de crecimiento. Ello implica una reasignación de capital y el
trabajo entre los distintos sectores de la economía.
El presente documento describe la evolución del sistema UPAC en las últimas décadas, así
como la crisis del sector de la construcción desde 1994, y enmarca la discusión de la
coyuntura actual del sector en el problema de la política general de desarrollo de largo plazo.
1
Agradecemos la colaboración de Carlos Andrés Alvarez, Raúl Buitrago, Paula Jaramillo y José Daniel Reyes; y
los comentarios de Javier Birchenall, Alberto Carrasquilla, Louis Klein, Giovanni Cortés, Gabriel Piraquive,
Jaime Ruiz, Natalia Salazar, Gabriel Taboada, y además a los técnicos de la Dirección de Estudios Económicos.
Las opiniones expresadas en el presente documento son estrictamente personales y no comprometen al
Departamento Nacional de Planeación.
1
La hipótesis del presente documento es que si bien la construcción representó un papel
dinamizador y anticíclico en los años setenta y ochenta, en los noventa su comportamiento ha
estado en contravía al desarrollo de largo plazo de la economía. De hecho, durante los años
noventa el funcionamiento del sector:
1) Absorbió ahorro excesivamente, alejándolos de sectores transables que estaban siendo
sometidos a mayor competencia.
2) Acentúo el ciclo de la economía, dejando de cumplir el papel anticíclico que había tenido
hasta 1989.
3) Acentúo y retroalimentó considerablemente el boom de consumo registrado durante la
década; esto por el efecto riqueza asociado con el aumento en los precios de la vivienda
ocurrido hasta 1994.
4) Promovió un aumento exorbitante de la deuda hipotecaria de los hogares, haciéndolos
altamente vulnerables a las vicisitudes del mercado financiero, dado el nexo de la
corrección monetaria con la DTF, implantado desde 1993. Por solicitud de las
Corporaciones de Ahorro y Vivienda, se expuso a la deuda hipotecaria a un tipo perverso
de indexación, no a la inflación, sino a los movimientos de la tasa de interés de mercado,
influenciada por las expectativas de devaluación. Con ello se generaron las condiciones
para la destorcida perversa ocurrida en 1998.
5) No ha promovido el desarrollo del capital humano de una porción importante de la fuerza
de trabajo. Esto por cuanto los trabajadores vinculados al mismo no asignan una alta
rentabilidad al mejoramiento de su capital humano y por ende no invierten en educación ni
en capacitación. Segundo, porque la tecnología del sector no ha aumentado la
productividad ni los salarios reales, de forma paralela a como ha sucedido en los sectores
manufactureros y de servicios.
6) El comportamiento del sector comenzó a estar determinado, no por la demanda de
vivienda como un servicio que se consume con el paso del tiempo, sino por el de finca raíz
como inversión especulativa. Este hecho promovió un ciclo boom-burbuja-desinfle en los
precios de estos activos. Este ciclo hizo vulnerables los balances de los hogares, de las
firmas y del sistema financiero, dado que los precios de la finca raíz son los mismos del
colateral de las deudas adquiridas con éste último.
7) La situación descrita en el punto anterior unido a la coyuntura macroeconómica de 1998,
que exhibió saltos dramáticos en las tasas de interés, abrió la posibilidad de una crisis
financiera, originada en fluctuaciones de la tasa de interés ligadas a las expectativas de
devaluación.2
2
Se debe reconocer que una porción considerable de estos hechos estuvo ligada a la demanda de vivienda y al
narcotráfico. El ciclo de esta actividad influyó de forma decisiva sobre los hechos descritos para la deuda
hipotecaria, la estabilidad y solvencia del sistema financiero, y el destino de los ahorros de los hogares
colombianos.
2
2. UPAC: Un Recuento Histórico
Desde la creación del sistema UPAC - Unidad de Poder Adquisitivo Constante -, en 1972, son
muchos los cambios estructurales que ha sufrido la economía colombiana y variadas también
las reformas al sector financiero y al sistema mismo. La iniciativa del sistema UPAC surgió
dentro del plan de desarrollo "Las Cuatro Estrategias" con el fin de fomentar el crecimiento de
la economía mediante incentivos al ahorro personal, para luego canalizar estos capitales hacia
la inversión en construcción - el denominado sector líder -. Se buscaba ofrecer tasas de interés
reales positivas al ahorro, reactivar el sector de la construcción, reducir el déficit de vivienda,
aumentar el empleo de mano de obra no calificada (sobre todo de los migrantes rurales -
urbanos) y jalonar el consumo de otros bienes relacionados con la vivienda.
La conexión existente entre el sistema UPAC y el sector líder, es una interacción entre la
oferta y la demanda, en la cual el factor generador es la demanda. Así, el sistema se convirtió
en el pilar de un modelo de desarrollo que incentivaba a los consumidores a “gastar por
encima de sus ingresos corrientes”. Esto es, a comprar vivienda usando los excesos de ahorro
de la economía para la financiación de la construcción de vivienda, sin generar desequilibrios,
por cuanto esta operación incrementaba el patrimonio real de los agentes. A continuación se
presenta la evolución de algunas de las variables que justificaron la creación del sistema y las
reformas que lo han modificado3.
2.1 Principales reformas al cálculo del Valor del UPAC
Uno de los pilares del sistema era mantener el valor real de los ahorros y no deteriorar el valor
de la deuda. La fórmula para lograr este doble propósito fue crear el sistema de corrección
monetaria. Desde entonces se han introducido reformas a este cálculo. Durante el período
1972-1982, las primeras reformas al cálculo de la corrección monetaria pretendían mantener
un nivel estable del valor UPAC ante los cambios en el Indice de Precios al Consumidor -IPC.
La preocupación era la capacidad de pago de los deudores y, por lo tanto, las modificaciones
se dieron básicamente en el número de meses que se debían tomar para hacer el cálculo del
UPAC y el monto de estos pagos. Así mismo, se estableció un tope máximo al crecimiento del
valor del UPAC que varió entre el 18%(Enero de 1976) y 21% (Septiembre de 1980)4.
En el gráfico 1 se muestra la variación del poder adquisitivo del UPAC. Donde se nota que ha
caído casi un 50% en términos reales desde la creación del sistema. No obstante, la caída se
detiene en Septiembre de 1982 y a partir de la década de 1990, el valor sigue cayendo hasta
alcanzar el 50% de su valor inicial.
3
Para una descripción más detallada, véase los cuadros anexos.
4
Ver anexo 1.
3
Gráfico 1. Indice del Valor Real del UPAC (con respecto al IPC) Sept. 1972=100.
100.00
90.00
80.00
70.00
60.00
50.00
Sep-72 Sep-74 Sep-76 Sep-78 Sep-80 Sep-82 Sep-84 Sep-86 Sep-88 Sep-90 Sep-92 Sep-94 Sep-96 Sep-98
Fuente: Banrepública. DANE.
Tal vez esta sea la primera característica sobresaliente del sistema: su inconsistencia a través
del tiempo. Las diferentes concepciones de gobiernos sucesivos sobre la bondad de la
indexación al IPC, y sobre la escogencia de la construcción como sector beneficiado por este
sistema, llevó a cambiar consecutivamente las reglas del juego que lo regulaban.
El cambio en dichas reglas condujo a nuevos problemas que requirieron a su vez nuevas
normas y así sucesivamente. La inestabilidad de las reglas del juego es una constante en la
vida de este sistema de financiación de largo plazo. El gráfico muestra que el propio
mecanismo de indexación no indexó, y que tampoco lo hizo de una forma estable, dado que el
UPAC perdió valor real hasta alcanzar una tasa de 67.3% en 1981, luego mantuvo su valor
hasta 1988; posteriormente lo redujo hasta 52.6% en septiembre de 1994; y finalmente
incrementó su valor real hasta llegar a un 59.6% en 1998.
A partir de 1984, las Corporaciones de Ahorro y Vivienda -CAV- comienzan a preocuparse
por mantener tasas de interés suficientemente atractivas para los ahorradores para equilibrar la
oferta y demanda del capital. Se comenzó a dar cambios en la valoración del UPAC,
haciéndolo igual al cálculo tradicional más una pequeña porción que dependía de los
certificados a término de los bancos comerciales5. Se siguió controlando el crecimiento
máximo del valor del UPAC. Pero, a partir de 1988 se buscaron nuevas fórmulas para hacer
más competitivo al sistema y se ató el UPAC a la variación del IPC y al cambio de la tasa de
interés de los Depósitos a Término Fijo (35% de la DTF en el mes inmediatamente anterior,
ver Anexo 1).
Desde entonces, las CAV se han preocupado por aumentar el peso de la tasa DTF en la
determinación de la corrección monetaria y disminuir el del IPC. En 1994, dada la pérdida de
competitividad que venían mostrando las CAV frente a las altas tasas del sector financiero,
estas entidades presionaron una nueva modificación al cálculo para hacerlo más atractivo para
los ahorradores6.
5
El cálculo era igual al IPC del año anterior más 1.5 de la deferencia al cuadrado entre dicha variación y el
rendimiento de los CDTs a 90 días en el mes anterior.
6
Véase Revista Síntesis Económica, noviembre 7-13 de 1994, página 23.
4
Después, la corrección monetaria se hizo igual al 74% del promedio móvil de la DTF de las
últimas 12 semanas; y en Junio de 1995, se decidió hacer el cálculo basándose en el promedio
móvil de las cuatro últimas semanas. El sistema actual (marzo de 1999), utiliza un promedio
ponderado de acuerdo a las cuatro últimas del mismo indicador (Ver Anexo 1 y gráfico 1).
2.2 El sector líder y los usos del crédito del sistema UPAC
Antes de la creación del UPAC, el total de la vivienda estaba subsidiada (ICAV, 1986), por lo
cual no se podía satisfacer la demanda existente ni en términos de la cantidad ni de calidad de
viviendas. El aporte del sector al Producto Interno Bruto -PIB- era bastante bajo y con altos
costos para el sector público. Además, los cambios demográficos, como la urbanización que
vivía el país desde 1950, implicaban un alto déficit de vivienda en las ciudades colombianas y
un crecimiento en el desempleo urbano, impulsado básicamente por la falta de demanda para
la mano de obra que migraba hacia la ciudad, en su mayoría de baja calificación (Giraldo,
1992).
La construcción y compra de vivienda era financiada con ahorros personales y préstamos
bancarios de corto plazo. El sistema de conversión de plazos o préstamos hipotecarios de largo
plazo estaba conformado por el Instituto de Crédito Territorial y el Banco Central Hipotecario.
Esas entidades realizaban programas de vivienda y operaban como fondos alimentados con
inversiones forzosas de las secciones de ahorro de los bancos comerciales, las compañías de
seguros y sociedades de capitalización; captaciones del público en cédulas de largo plazo y
aportes del presupuesto.
La conexión entre el crecimiento económico y un sistema financiero especializado provenía de
la idea de fomentar un sector que a partir de un estimulo exógeno, esto es, en forma
independiente a la tasa de crecimiento del resto de la economía, pudiera generar una gran
demanda de insumos y del propio bien. Así fue como se constituyó la construcción de
vivienda en el sector líder, impulsado con la creación de las CAV, que a su vez generaban
incentivos al ahorro mediante la corrección monetaria.
Como la finalidad del sistema era fomentar la construcción de vivienda, se creó toda una
regulación sobre los usos del ahorro captado por las corporaciones. Al comienzo se otorgaron
créditos para adquisición de vivienda nueva o usada y para proyectos de renovación o
reparación urbana. Dos años más tarde, ante el auge del sistema, se extendieron los créditos
para subdivisión y reparación de vivienda y, en 1979, se expandió el sistema a todo el sector
de la construcción (incluyendo construcciones para almacenamiento, fábricas, edificaciones
urbanas diferentes a las viviendas e inversión en tecnología asociada al sector, véase anexo 4).
En 1982 continuó la tendencia expansionista del sector de la construcción, y como medida de
solución habitacional, se promovieron los créditos para vivienda prefabricada, inversión en
materias primas para la construcción, e incluso para la investigación y desarrollo de nuevas
tecnologías en materia de construcción y edificaciones. Igualmente, comenzó a gestarse una
preocupación por la vivienda de interés social –VIS- , que si bien era necesaria e importante
dentro de la construcción, no era el objetivo principal del UPAC. En consecuencia, el sector
privado no encontró el incentivo para este tipo de inversiones que le reportaron baja
rentabilidad; y ante los insatisfactorios resultados del sistema, estos mecanismos se revirtieron
en 1989.
5
En 1990, el gobierno, siguiendo la ley de reforma urbana, buscó obtener el subsidio para
financiar VIS de contribuciones forzosas del sector financiero privado, impidió financiarla en
UPAC y exigió tasas de interés especiales, que se ajustaban con el salario mínimo. Esta
medida no resultó productiva para el sector privado (razón por la que prácticamente no se
efectuaron créditos de esta naturaleza). Para solucionar esta situación en 1991 se decidió
volver a conceder créditos de vivienda de interés social en UPAC bajo los sistemas de
amortización tradicionales de las CAV7.
Así mismo, al comienzo de esta década se presentó una preocupación por el aumento que
podía darse en las amortizaciones de los deudores, por los cambios en el cálculo del UPAC.
Entonces, se comenzó a liberar los valores de hipotecas y el número de años que podía durar el
préstamo, otorgando la opción de negociación entre las 2 partes. Finalmente, en 1993 se
liberaron las tasas para la adjudicación de préstamos para vivienda de interés social y se
amplió la participación de las CAV en la financiación con esta finalidad. Además, se permitió
la financiación, en pesos, de otras actividades de construcción con garantías hipotecarias
diferentes a la vivienda.
Las reformas económicas de los años noventa cambiaron rotundamente la estructura de
adjudicación de créditos. Con mayor dinamismo del resto dentro de la denominada
"multibanca" se permitió a las CAV otorgar créditos de consumo y se autorizó el uso de
tarjetas de crédito, lo que ayudaba a mantener el sistema vigente frente a los bancos
comerciales8.
2.3 El ahorro
Como ya se dijo, entre 1950 y 1972 la financiación de vivienda se canalizó a través de ahorros
personales, inversiones forzosas de los bancos privados, un sistema de préstamo hipotecario
conformado por el Instituto de Crédito Territorial y el BCH, que a su vez se financiaban en
parte con el presupuesto nacional. Las tasas de interés de las inversiones forzosas eran fijas
por periodos largos (10 y 20 años), lo mismo que las tasas de préstamo9. Esta combinación de
factores conformó un sistema en el cual los ahorradores, el sistema financiero y los
contribuyentes hacían transferencias (subsidios) a los deudores hipotecarios. Por otra parte, la
persistencia de tasas de interés reales negativas por largos períodos de tiempo, desestimulaban
el ahorro.
Respondiendo a estas condiciones, con el UPAC se creó un sistema financiero especializado
en la financiación de la construcción de vivienda, con la exclusividad de captar recursos
remunerados diariamente y con un acceso preferencial al Banco de la República ante
7
Las modificaciones al sistema empezaron desde el gobierno de Misael Pastrana. Al final de este mandato se
eliminó la junta asesora del presidente en materia de ahorro, construcción y desarrollo urbano por cuanto se creía
que este organismo duplicaba funciones que le competían a la Junta Monetaria. Sin embargo, dado que la Junta
no se preocupaba por la planificación y desarrollo urbano, no se hacían esfuerzos por promover la construcción,
específicamente la vivienda de interés social.
8
Para distintos autores (Sarmiento, 1989; Isaza, 1988; Giraldo, 1988, Castellanos, 1994) este fue el comienzo del
fin del sistema UPAC por cuanto “desvió” los recursos financieros a sectores distintos al de la edificación de
vivienda, ya que es más rentable para los intermediarios financieros otorgar prestamos de corto plazo.
9
Ver Carrisoza 1982.
6
inestabilidad transitoria de los depósitos10. El éxito del sistema fue tal que para 1975 las
captaciones de las CAV representaban el 36.7% del ahorro financiero. De otra parte, el
crecimiento de la demanda de créditos para construcción estuvo por encima de lo esperado,
razón por la cual la Junta de Ahorro y Vivienda estableció un tiempo máximo de vencimiento
de 15 años y un tope máximo de dinero para los créditos más amplios, lo que permitió
satisfacer la demanda efectiva con una alta recuperación de cartera. De esta manera, el Banco
Central Hipotecario -BCH- comenzó a perder la exclusividad de los préstamos individuales
para vivienda, tendencia que se profundizó a medida que creció el sistema (Carrisoza, 1982).
A finales de 1974 decreció el ahorro de las CAV debido al crecimiento de las tasas de interés
en los bancos y en los depósitos a término fijo y a la caída en la actividad económica durante
los últimos meses de ese año. No obstante, las tasas de ahorro personal crecieron
significativamente desde la creación del UPAC (Currie, 1993), impulsadas por los incentivos
que se otorgaron a los ahorradores al comienzo del sistema, generando también una sana
competencia para el pequeño sector financiero colombiano de ese entonces.
Desde 1972 y hasta comienzos de los noventa existió el Fondo de Ahorro y Vivienda, FAVI,
el cual actuó dentro del Banco de la República como un prestamista de última instancia para
las CAV. Este mecanismo permitió solventar los períodos de iliquidez de estas instituciones,
pero se convirtió en una fuente de perturbación para la política monetaria. En efecto, dado que
las Corporaciones podían invertir sus excesos de liquidez en este Fondo, el rendimiento que se
ofrecía a estas inversiones se convirtió en un “piso” al costo de las transacciones en el
mercado monetario. Dada la importante proporción del ahorro financiero movilizado por las
CAV, este mecanismo ocasionó problemas sobre el control de la base monetaria y sobre la
flexibilidad de las tasas de interés, por cuanto las tasas que reconocían los títulos del FAVI no
reflejaban la abundancia o escasez de recursos (Banco de la República, 1992).
Durante los años 80, se empezó a evidenciar que ni las corporaciones, ni las entidades
financiadas con inversiones forzosas y presupuesto nacional, atendían la demanda de vivienda
de los estratos bajos. En efecto, según Roda, Piraquive y Gaitán (1992) la proporción de
hogares urbanos propietarios pasó del 48% en los setenta al 64% en 1985, concentrándose este
incremento en los estratos medio y alto, lo que condujo a una abundancia de recursos para una
demanda en buena medida satisfecha11.
Finalmente, durante la presente década comenzó a darse una preocupación de las CAV por la
pérdida de competitividad en la captación del capital de los pequeños ahorradores y por el
crecimiento de su cartera. Tal como se dijo, se abrieron una serie de posibilidades a las CAV
ante la nueva tendencia de la "multibanca" que les permitieron otorgar créditos de consumo
sin hipoteca, realizar operaciones de compra y venta de divisas, otorgar préstamos para
10
El sistema comienza a operar con una autorización de funcionamiento por parte del Banco de Colombia a la
primera Corporación de Ahorro y Vivienda: Granahorrar; dicha autorización creó la opción de ahorro con
rendimientos en UPAC, no obligatoria, tanto para ahorradores como para prestatarios.
11
Herrera (1989) estimó que la elasticidad de la actividad constructora al crédito de vivienda (0.41), implicaba
que para lograr un aumento del 10% en la construcción se requería un incremento de 25% en la oferta de fondos.
Así, para producir efectos positivos sobre la actividad se requiere incrementar el ahorro financiero de la economía
y destinarlo a una actividad cuya demanda se ha saturado. Para Herrera, el funcionamiento de la actividad
depende más del comportamiento de los ingresos permanentes y transitorios de los estratos medio y alto que de la
oferta de crédito.
7
inversión con hipoteca sobre inmuebles diferentes de vivienda y manejar tarjetas de crédito y
el cálculo del valor del UPAC sujeto a la DTF12.
Gráfico 2. Número de ocupados en la rama de construcción (miles), 7 ciudades.
1976-1998
500
450
400
Ocupados (miles)
350
300
250
200
150
100
76
78
80
82
84
86
88
90
92
94
96
Fuente: ENH, 1976-1998. Procesamiento DNP-UDS-DEE
2.4 El mercado laboral

Sin duda alguna el sistema generó un mayor número de empleos en el país. Durante 1973 y
1974, los primeros en percibir ese aumento de demanda de mano de obra fueron los obreros de
la construcción y de materiales para construcción (Currie, 1993). Posteriormente, ante el auge
del sistema se demandó mano de obra medianamente calificada pero en menor proporción que
la no calificada. Por ejemplo, para1990 Giraldo (1992) estimó que del total de los empleos
directos formales generados a partir del sistema UPAC, el 85% fueron obreros y el 7.6%
empleados.
En efecto, el gráfico 2 muestra la cantidad de personas empleadas en la construcción (empleos
directos formales) desde 1976 hasta 1998. Allí se observa un crecimiento importante desde
1976 hasta 1981 (casi del 70% en 5 años), cuando comienzan a caer el número de empleados
en esta rama. Entre 1991 y 1995, debido a la gran expansión del sector, comienza a crecer
rápidamente el número de empleados hasta llegar a su punto máximo en 1995, cuando el
sector empleaba 450.000 personas. Desde ese entonces y hasta 1998 la construcción ha
entrado en una depresión que se refleja en la caída del número de empleados en el sector, y
que se ha mantenido estable en los niveles de 1996.
12
Es posible que la ausencia del “colchón” de cantidades (los depósitos en el FAVI) en los años 90 transfiriera
todas las presiones sobre los precios (tasas de interés de colocación del sistema).
8
Gráfico 3. Proporción de empleados en la construcción. 7 ciudades, 1976-1998
%(Ocupados en construcción/ total de

12%
10%
8%
ocupados)
6%
4%
2%
0%
76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98
Fuente: ENH, 1976-1998. Procesamiento DNP-DDS-DEE.
El gráfico 3 sugiere que como porcentaje del empleo total, el empleo en la construcción ha
disminuido en el período de estudio en cerca del 2%. Así, a pesar de que la construcción
absorbió entre el 8 y 10% de los empleos durante la segunda mitad de los setenta y los
primeros años de los ochenta, a partir de 1982 el sector sólo generó alrededor del 6% de los
empleos directos, con un incremento durante el auge vivido por el sector entre 1994 y 1996,
sin llegar a alcanzar el promedio de los primeros años del UPAC.
Gráfico 4. Promedio de años de educación aprobados por ramas de actividad. 1982-1997

(septiembres)
13
12
Años de educación aprobados
11
10
9
8
7
6
5
82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97
Agropecuaria Minas y Canteras Industria Elec.gas y agua Construcción

Comercio Transporte Est. Financieros Servicios
Fuente: ENH, Cálculos DNP-DEE.
Como ya se mencionó, la mayor parte del empleo directo generado por la construcción es de
baja calificación (véase gráfico 4). Este hecho contrasta con los cambios en la demanda
laboral de mayor mano de obra calificada, ocasionados por los cambios estructurales de la
economía colombiana en la década de los 90 como: la apertura económica, la modernización
del estado y la introducción de las reformas laborales (Tovar, 1996; Nuñez y Sánchez, 1998) ;
9
es plausible que, de seguir incentivándose la construcción se estarían generando más trabajos
de menor calificación y así mismo ningún incentivo para que los trabajadores se califiquen.
3. El Sector de la Construcción y la Economía
La importancia de la construcción como sector dinamizador del desarrollo económico se basa
en tres características. La primera, es que por definición la construcción es un sector no
transable lo cual implica que sus precios no dependen de las fluctuaciones de un mercado
externo; por lo tanto es menos vulnerable al comportamiento de la economía mundial. La
segunda característica es que incrementa la demanda de insumos nacionales, convirtiéndose en
un importante eslabón dentro de una cadena productiva más amplia, donde se incluyen
sectores con diferentes niveles de industrialización. La tercera es que permite una amplia
absorción de mano de obra no calificada.
Estas características parecían ser la respuesta más adecuada al problema del desarrollo
colombiano durante los años setenta. Efectivamente, se buscaba un sector que impulsara la
economía sin ser tan vulnerable a las fluctuaciones internacionales como lo eran el café y el
petróleo, y sin correr los riesgos de una “enfermedad holandesa”. El país no contaba con una
demanda permanente que permitiera aumentar la creación de empresas, por lo cual, la
dinámica de la industria manufacturera era limitada. Finalmente, las transformaciones
demográficas y las continuas migraciones del campo a la ciudad inundaban las capitales de los
departamentos con mano de obra no calificada.
Sin embargo, tanto el sector de la construcción ha evolucionado en términos de cambio
tecnológico, como la economía colombiana ha sufrido profundas transformaciones,
especialmente durante la presente década. La apertura comercial de la economía, la tendencia
de la política económica hacia el fomento de la libre competencia en todos los sectores
económicos, la inserción en el mercado internacional y la descentralización política, implican
un cambio en las fuentes de crecimiento económico.
Gráfico4a. Correlación entre el crecimiento del PIB y la Construcción Gráfico 4b.Correlación entre el crecimiento del PIB y la Construcción
1977:1-1988:4 1989:1-1998:3
0.4 0.025 0.4 0.015
Crecimiento de la Construción
Crecimiento de la Construcción
0.020
0.2 0.2 0.010
0.015
0.0 0.0 0.005
0.010
-0.2 -0.2 0.000

0.005
-0.4 0.000 -0.4 -0.005

-0.10 -0.05 0.00 0.05 0.10 -0.10 -0.05 0.00 0.05 0.10
Crecimiento del PIB Crecimiento del PIB
Si se observa la relación entre crecimiento económico colombiano y ciclo de la construcción,

se descubre que la característica deseable de “sector anticíclico” se ha venido invirtiendo.
Entre 1977 y 1989 el comportamiento de la construcción contribuía a aminorar los efectos de
10
los ciclos de la economía con un comportamiento contracíclico (Gráficos 4a y 4b). A partir de
este último año, la tendencia procíclica de la construcción con respecto al PIB es notoria.
Al estimar las correlaciones entre los ciclos del PIB y los de la construcción, se aclara aún más
este fenómeno (véase Tabla 1). Mientras que para el período 1977–1988 existía una
correlación negativa (-0.04) entre estas variables, la relación cambia de signo y magnitud a
partir de 1989 (0.59). Este hecho muestra un cambio en el comportamiento del sector dentro
del producto total13.
Tabla 1.Correlaciones ciclo del PIB – ciclo de la construcción
Período 1977:1 a 1988:4 1989:1 a 1998:3
Correlación entre ciclo del PIB -0.04 0.59
y ciclo de la construcción
Fuente: DNP-DEE. Cálculo de los autores.
Durante los últimos 2 años la construcción ha vivido una fuerte recesión, acompañada de lo
que se ha conocido como “la crisis del sistema UPAC”. La caída en los precios de la vivienda
y las altas tasas de interés han contribuido al deterioro del sistema de ahorro y vivienda. Luego
de un auge de la construcción entre 1993 y 1995, se presentó una recesión que alcanzó su nivel
más crítico en 1996, como se observa en el gráfico 5, utilizando los despachos de cemento
como aproximación al comportamiento de la construcción.
Gráfico 5. Variación mensual de los despachos de cemento gris, enero de 1986 a junio de
1998.
2 5 %
2 0 %
1 5 %
1 0 %
Porcentaje
5 %
0 %
-5%
-10%
-15%
-20%
86D
87D
88D
89D
90D
91D
92D
93D
94D
95D
96D
97D
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun
Jun98
Fuente: Cifras Históricas de Colombia. DNP-DEE.

El crecimiento de la construcción en la primera mitad de los noventa estuvo enmarcado dentro
del boom general de consumo privado ocurrido en ese lapso. El mismo, se dio a raíz del
aumento en el ingreso permanente derivado del crecimiento esperado en las exportaciones de
petróleo y de los eventuales efectos de las tímidas reformas estructurales adoptadas en esa
época. Otra razón por la cual los agentes percibieron un incremento permanente en sus
13
Cárdenas y Bernal (1998) estiman un modelo definido por Qt = f (rt , p& t , CREDt , PIBt , Pc t / Pt , ITCRt , ICCVt / Pt , FK t ) y
obtienen una elasticidad positiva, del 0.5, entre la actividad constructora (Q) y el PIB. Q es medida mediante (i)
licencias de construcción en área aprobada, (ii) número y valor de las subrogaciones de crédito, (iii) despachos de
cemento, y (iv) cartera total a constructores.
11
ingresos puede relacionarse con las reformas estructurales al mercado laboral. Pues el aumento
de personas que se acogieron a los planes de retiros voluntarios, sumado a los ingresos extras
recibido por retroactividad generó este efecto. Así mismo, se relajaron las restricciones de
liquidez tanto internacionales como domésticas. Estos hechos llevaron a una apreciación real
del peso.
Gráfico 6. Metros cuadrados construidos. 1990-1998. (Base 1994=100)
105
95
85
Indice
75
65
55
45
1991 III
1994 III
1997 III
1992 II
1995 II
1998 II
1990 I
1993 I
1996 I
1990
1993
1996
Fuente: DANE.
Si había falta de credibilidad sobre el carácter permanente de la apreciación real, la respuesta

racional de los agentes era explotar los precios relativamente bajos de los transables, y por el
efecto ingreso de este hecho, aumentar su consumo también de no-transables. Ahora bien, se
presentó también un crecimiento en la demanda de vivienda que alimentó el aumento en los
precios de la finca raíz y la creación de una burbuja especulativa. Este hecho presionó aún más
el boom de consumo en una escalada ascendente perversa (Ver gráfico 6).
Desde 1995 se dio un cambio drástico en las tendencias del sector de la construcción de
vivienda. Un indicador son los precios de la vivienda nueva para las cuatro principales
ciudades del país, (Bogotá, Medellín, Cali y Bucaramanga, gráfico 7)14. Para las cuatro
ciudades se ve claramente que los precios de las viviendas más costosas han decrecido
constantemente desde 1995, denotando un exceso de oferta. En contraste las viviendas más
baratas han incrementado levemente su precio (a excepción de Cali, donde se ha mantenido
constante), sin importar los ciclos del sector de la construcción y la vivienda.
14
Este índice se estima de acuerdo con el valor en UPAC de la vivienda y el área construida. Véase Indicadores
de Coyuntura, diciembre de 1998.
12
Gráfico 7. Indice mensual de precios relativos de la vivienda nueva por ciudades, 1994-1998.
(Con relación al IPC).
0-3200 Upac 3200-7200 Upac

140.00
130.00
130.00
120.00
110.00
100.00
90.00
105.00 80.00
70.00
60.00
50.00
40.00
80.00
94 E
JI
95 E
JI
96 E
97 E
JI
98 E
JI
N
JI
94 E
JI
95 E
JI
96 E
97 E
JI
98 E
JI
N
JI
Bogota Cali Medellin Bucaramanga Bogota Cali Medellin Bucaramanga
Más de 7200 Upac

140.00
130.00
120.00
110.00
100.00
90.00
80.00
70.00
60.00
50.00
40.00
94 E
JI
95 E
JI
96 E
97 E
JI
98 E
JI
N
JI
Bogota Cali Medellin Bucaramanga

Fuente: DNP-DEE
13
Gráfico 8. Servicio de la deuda para vivienda 1975-1998. (Porcentaje del Ahorro
Privado).
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997
Amortizaciones Pago de Intereses Total sercio de la deuda
Fuente: Superbancaria, ICAV y DNP.
3.1. Las decisiones de inversionistas y la evolución de la inversión

A partir de 1990 los cambios estructurales que vivió la economía colombiana modificaron la
estructura de inversionistas tanto internos como extranjeros. De hecho, la liberalización que se
dio al régimen de inversión extranjera en 1991 y las nuevas oportunidades de inversión,
incentivaron los flujos de capital hacia el sector petrolero, privatizaciones15 e inversión de
portafolio (Coinvertir, 1999). La tabla 2 muestra claramente el incremento de la inversión
extranjera en Colombia y el gran cambio que se produjo a partir de comienzos de esta década.
Tabla 2. Inversión Extranjera en Colombia*. (millones de dólares)
Año Mill. de Tasa de crecimiento
dólares anual (%)
Promedio 70-80 64 22.4
Promedio 80-90 406 32.8
Promedio 91-97 1896 60.9
1991 311 -27.8
1992 744 139.1
1993 895 20.3
1994 1809 102.2
1995 2178 20.4
1996 2963 36.1
1997 4374 47.6
*Incluye: Inversión extranjera directa, inversión de portafolio e inversión en el sector petrolero.
Fuente: Coinvertir.
15
En particular los sectores más dinámicos a causa de la privatización han sido los de energía,
telecomunicaciones, transporte, agua potable y saneamiento básico y sector financiero.
14
Lo anterior, acompañando de los cambios en el sector financiero ha abierto nuevas fuentes de
inversión no tradicionales en Colombia, como el mercado de valores. Entre 1993 y 1998 el
número de fondos de inversión extranjera pasó de 64 a 284 y a finales de 1998 manejaban un
capital de US$ 1.400 millones. Esto sugiere que las alternativas de inversión fueron bastante
limitadas en Colombia hasta la década del 90, razón por la cual, quizás, la mayoría de los
capitales se destinaron hacia otras actividades como bien puede ser el sector de la
construcción.
Un comportamiento similar se registra en el movimiento de las inversiones en las bolsas de
valores de las dos principales ciudades. El gráfico 9 muestra un nivel bajo y estable hasta
comienzos de esta década en los índices de las bolsas de Bogotá (IBB) y Medellín (IBOMED),
que crece marcadamente a partir de 1991. En ambas ciudades se observa un quiebre de esta
tendencia en 1995, hecho que se revierte al año siguiente. A partir de 1997, se evidencia una
importante caída en las transacciones en bolsa, pero se mantienen niveles muy superiores a los
de la década pasada.
De otro lado, estas gráficas pueden indicar un comportamiento de burbuja en el mercado de
activos, debido al crecimiento de liquidez interna y al influjo de capitales externos. Es decir,
que el precio transado en el mercado de los activos es superior al valor presente de su tasa de
retorno. Sin embargo se plantea el interrogante de sí esta situación es propia del mercado
financiero o si influyen otras alternativas de inversión en los sectores reales (en especial los
precios de los bienes), como los bienes inmuebles.
Gráfico 9. Indice de la Bolsa de Bogotá (IBB, 1991=100) y de la Bolsa de Medellín
(IBOMED, 1987=100).
1600.0 25000.0
1400.0
20000.0
1200.0
1000.0 15000.0
800.0
10000.0
600.0
400.0
5000.0
200.0
0.0 0.0
IBB IBOMED
Fuente: Banco de la República.
Con el propósito de observar el interés de los inversionistas en bolsa, el gráfico 10 muestra el

valor de transacciones agregado para las tres bolsas más importantes del país (Bolsas de
Bogotá, Medellín y Cali). La industria se destaca durante toda la década como la actividad con
los valores más altos. Mientras que, actividades como “comercio”, “servicios y otros” y
“transportes y comunicaciones” han mantenido un nivel ligeramente superior al de los años
80. Esto puede mostrar las preferencias de los inversionistas por el sector industrial sobre los
demás transados en bolsa; como se mencionó anteriormente, puede ser que el sector financiero
e industrial (los de mayor incremento) fueron los receptores de la atención de fuerzas
autoalimentadas que explicaron la burbuja.
15
Gráfico 10. Valor de las acciones por sector económico. Resumen de transacciones para
Bogotá, Medellín y Cali. (Millones de pesos).
3000000.0
2500000.0
2000000.0
1500000.0
1000000.0
500000.0
0.0
80
81
82
83
84
85
86
87
88
89
90
91
92
93
94
95
96
97
98
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
Industria Finanzas Comercio
Transp.y comunic. Servicios y otros
En general, sería importante conocer cómo influencian los precios de los bienes reales las
decisiones de los inversionistas privados en Colombia; no sólo en el mercado de activos
financieros, sino también los otros mercados. Ya se ha encontrado evidencia sobre la toma de
decisiones en el primero. Toro (1996)encuentra que en resumen, estas decisiones se
caracterizan por el manejo de la información (disponibilidad), accesibilidad a los activos
financieros y un comportamiento clásico de aversión al riesgo. Además encuentra una relación
de sustituibilidad entre activos acorde a las características de liquidez e indexación, mas no
complementareidad, y que en Colombia se cumple la “condición de no miopía”, es decir,
considerar no sólo los retornos a los activos escogidos dentro del portafolio de inversiones
sino también los del resto de opciones del mercado accionario.
Por esto es importante comenzar a crear una base de datos de los precios relacionados al sector
de la construcción (como los precios de la vivienda, de los arriendos y de la tierra), que
permitan conocer si la condición de no miopía de los inversionistas privados se sigue
cumpliendo cuando las opciones de inversión se expanden al sector real. De manera, que los
precios de estos bienes tienen efectos sobre el mercado financiero o viceversa. Pues lo
observado en esta década contradice las conclusiones de diferentes estudios que plantean una
relación de sustitución alta entre los activos financieros y la vivienda para estratos altos que se
refleja en una relación inversa en los precios de ambos. Es decir, cuando se da un boom en los
precios de la vivienda, los de los activos financieros son bajos y viceversa (Zanna, 1996;
Fedesarrollo, 1994).
3.2 Flujos de ahorro asociados con la cartera hipotecaria
Es importante observar qué implicaciones tuvo esta evolución del mercado en la vivienda en
los flujos de pago de los hogares. En el gráfico 11 se observa que el servicio total de la deuda
hipotecaria (amortizaciones e intereses) ha aumentado considerablemente desde que se
implantó el sistema UPAC. En 1975, el servicio a la deuda era el 2,16% del ahorro privado,
compuesto en su mayoría por las amortizaciones, que ocupaban el 1,41% del ahorro privado.
16
Durante los siguientes diez años, se presentó un crecimiento anual sostenido del servicio de la
deuda total cercano al 1% del ahorro privado por año, llegando en 1985 a 11,8%. Aunque el
mismo comportamiento se observa en las amortizaciones que alcanzan al 7,6% del ahorro
privado, el pago por intereses es distinto ya que en la primera parte del mismo período (1975-
1978) permaneció constante en niveles cercanos al 0,71% del ahorro privado y en 1985
presentó un gran crecimiento hasta alcanzar niveles del 4,2%. El período comprendido entre
1985 y 1991 se caracteriza por una estabilización del servicio a la deuda frente al ahorro
privado en niveles cercanos al 10,6% (amortizaciones 7,4% e intereses 3,21%).
Finalmente, en la última década se observa un aumentó exorbitante en el servicio a la deuda
total pasando de un nivel de 11,5% como porcentaje del ahorro privado en 1991 a 47,9% en
1997. El pago por intereses pasó de 3,3% a 19,5% y las amortizaciones de 8,2% a 28,35%
durante el mismo período. Sin embargo, hay que tener en cuenta que esta última muestra un
pequeño descenso en 1996 que hace que el servicio a la deuda total baje a 29,3% en ese año.
Gráfico 11. Servicio de la deuda para vivienda 1975-1998. (Porcentaje del PIB)
4%
3%
2%
1%
0%
1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997
Amortizaciones Pago de Intereses Total sercio de la deuda
Fuente: Superbancaria, ICAV y DNP.
El comportamiento con respecto al PIB ha sido similar. El servicio total de la deuda presentó
un aumento casi constante desde 0,2% del PIB en 1975 hasta 1,5% en 1985, con una leve
caída en 1980 cuando llegó a 0,8%. Lo mismo sucede con las amortizaciones que pasaron de
0,2% a 1% del PIB en el mismo periodo, seguidas por una caída en 1980 hasta 0,58%. El pago
a la deuda creció de 0,1% del PIB en 1975 a 0,5% en 1985. Desde 1985 hasta 1991, se puede
observar un período de estabilidad. Durante la década de los noventa el crecimiento del
servicio a la deuda ha sido muy alto, pasando de 1,5% del PIB en 1991 a 3,26% en 1997. El
pago por intereses se triplico al pasar de 0,4% a 1,3% del PIB y las amortizaciones se
duplicaron de 1% a 2% del PIB.
Así mismo, la participación de las amortizaciones dentro del servicio a la deuda siempre ha
sido mayor que la del pago por intereses. Hasta 1978, la importancia del pago por intereses
disminuyó, pasando de 35% del servicio total a la deuda en 1975 a 15,7% en 1978.
Posteriormente, esta tendencia se revirtió y se presentó un crecimiento continuo hasta 1985
17
cuando volvió al nivel de 1975. Luego se observa un periodo relativamente constante en la
participación del pago por intereses en el servicio a la deuda con un promedio de 28,2% entre
1986 y 1991, aunque es menor al nivel presentado en 1985. Finalmente, se observa entre 1992
y 1996 una clara tendencia al alza de la participación del pago por intereses, con excepción de
1993 cuando bajo a 31,6%, hasta ubicarse en un 45,6% y luego caer en 1997 a 40,8% del
servicio a la deuda.
3.3 Comparaciones internacionales.
De una comparación entre dos procesos de desarrollo con políticas y resultados diferentes, se
puede extraer algunas conclusiones. El crecimiento de la economía chilena a partir de 1983 es
explicado por su decisión de incentivar la producción de bienes transables. En efecto, a partir
de ese año, el crecimiento del PIB (7.11% en promedio) obedece a un auge en la penetración
de mercados internacionales. La participación promedio de las exportaciones en el PIB para
ese periodo es de 24.08%, mientras para Colombia es 13.19% (gráfico 12).
Gráfico 12. Exportaciones como proporción del PIB, 1980-1998.
35.00%
30.00%
25.00%
20.00%
15.00%
10.00%
5.00%
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
Colombia Chile
Fuente: Banco Mundial.
En la misma época, Colombia busca en buena medida sostener su crecimiento a través de la

canalización de los recursos hacia un sector no transable: la construcción. Su participación
promedio en el PIB total es de 6.12% para Colombia mientras para Chile es de tan solo 2.94%
(gráficos 13 y 14). El resultado es bajos crecimientos (4.23% en promedio) de la economía
colombiana, aunque con el beneficio de una relativa estabilidad en los ciclos económicos.
18
Gráfico 13.Construcción como porcentaje del PIB.
8.00%
7.00%
6.00%
5.00%
4.00%
3.00%
2.00%
1.00%
0.00%
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
Colombia Chile
Fuente: DNP-DEE.y Banco Mundial.
Gráfico 14. Crecimiento del PIB (en dólares constantes de 1990).
15.00%
10.00%
5.00%
0.00%
-5.00%
-10.00%
-15.00%
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
C o l o m b ia C h ile
Fuente: DNP-DEE.y Banco Mundial.
Este comportamiento sugiere que el sesgo del crecimiento colombiano por los productos no
transables, en especial la construcción, permitió una relativa estabilidad pero con un
crecimiento más lento del producto. Esta situación derivó no sólo en niveles de crecimiento
moderados, sino que produjó una economía más vulnerable a los procesos de globalización,
debido a la dificultad de la transformación tecnológica y la capacidad de la mano de obra para
adaptarse a la competencia internacional16.
El punto que se quiere resaltar es que la composición sectorial escogida por los colombianos
tiene una consecuencia profunda sobre las posibilidades de crecimiento de largo plazo de la
economía. Si bien este punto puede resultar evidente para muchos observadores, parece no
haber sido internalizado por una buena parte de los agentes privados, la prensa y funcionarios
16
Este hecho se refuerza si se observa el tamaño del sector y la contribución del mismo en la formación interna
bruta de capital fijo, que resulta insuficiente al compararlo con otros países de la OECD. Ver anexo 7.
19
públicos. Ahora bien, esto no quiere decir que no sea necesario promover una pronta
reactivación de la construcción. El énfasis se hace en que el desarrollo de largo plazo no se
debe basar sobre la dinámica de crecimiento de este sector, sino sobre la de sectores
transables. Para ello la reactivación del sector constructor no debe implicar medidas que
distorsionen el mercado de capitales, tratando de orientar más recursos de ahorro a dicho
sector que los que una sana competencia le otorgaría.
Por otra parte, uno de los indicadores que sustenta esta hipótesis es las licencias aprobadas
(mt2). De hecho, mientras que el tamaño del sector de la construcción chilena es inferior al
colombiano, las licencias aprobadas alcanzan un tamaño similar en ambos países (véase
gráfico 13).
Gráfico 15. Licencias aprobadas y tamaño del sector de la construcción, 1992 (mt2).
10,000,000 5.40%
9,000,000 5.30%
8,000,000
5.20%
7,000,000
6,000,000 5.10%
5,000,000 5.00%
4,000,000 4.90%
3,000,000
4.80%
2,000,000
1,000,000 4.70%
- 4.60%
C o lo m b ia C h ile
L ic e n c ia s a p r o b a d a s P IB / c o n s t r u c c i ó n
Fuente: Banco Mundial, DANE, CIEDESS.
3.3.1 El tamaño del sector y el déficit de vivienda.

Al incluir otros países dentro de la muestra se observa que la participación del sector de la
construcción colombiana ha sido alta en comparación con el resto de Latinoamérica. Si bien
esta diferencia con el resto de los países del continente ha ayudado a solucionar los problemas
de vivienda, el déficit habitacional persiste por cuanto la demanda se ha saturado en los
estratos medio y alto. Ello ha contribuido a crear un fenómeno especulativo alrededor del
sector, como ya lo hemos mencionado.
20
Gráfico 16. Participación construcción (Dólares constantes de 1990).
8.50%
7.50%
6.50%
5.50%
4.50%
3.50%
1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997
Argentina Brazil Chile Colombia Mexico Venezuela
Fuente: Banco Mundial
En el gráfico 16 se observa que el tamaño del sector de la construcción colombiana es grande,

no solamente en comparación con el chileno, como se observó en la sección anterior, sino
desde el punto de vista de economías relativamente mayores como la Brasileña y la Mexicana.
No obstante, este cálculo varía sustancialmente cuando se toman los datos en dólares
constantes o en monedas locales a precios constantes.
Este efecto se debe a las características propias de la construcción y de las cuentas nacionales
de cada uno de los países de la región. El gráfico 17 muestra los índices de precios implícitos
de la construcción para los mismos países. Se observa el efecto de las hiperinflaciones para los
países que las sufrieron durante la década de los ochenta. Además es notorio que este índice
para el caso colombiano, se ha incrementado sustancialmente frente al resto de países en
Latinoamérica, en especial durante la primera mitad de la década del noventa. Este fenómeno
puede estar explicado por el carácter especulativo que comenzó a tener la inversión en
vivienda en el país. Es más este hecho se refuerza al observar el comportamiento del índice de
precios implícitos del PIB agregado. Si bien este tiene un comportamiento creciente a partir de
1990, el crecimiento del índice para la construcción resulta ser el doble del crecimiento del
índice del PIB17.
17
El índice de precios implícitos tiene un doble componente. Por un lado, representa un indicador de costos de la
construcción de vivienda; pero como diversos indicadores lo muestran, éstos se han reducido durante la presente
década. Por otro lado, tiene un componente de precios del lado de la demanda que parece fundamentar el
crecimiento del índice durante la primera mitad de los años noventa (ver anexo 6). Así, mediciones que muestran
participaciones del PIB de la construcción del orden del 3%, en términos reales para la economía colombiana,
deben tener en cuenta lo anteriormente mencionado.
21
Gráfico 17. Deflactor implícito del PIB de la construcción, 1970-1995.
250
200
150
100
50
0
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
Argentina C h ile C o lom b ia M éjico Venezuela
Fuente: CEPAL.
Tal como se mencionó, las características del sector durante la década de los noventa hizo que
las corporaciones de ahorro y vivienda dedicaran una proporción menor de sus recursos para
vivienda de interés social, dejando la mayor parte de este gasto al sector público. No obstante,
la participación de este gasto dentro del gasto público total, es moderada frente a países
desarrollados (Japón, USA e Inglaterra, ver gráfico 18b) pero superior frente a todos los países
latinoamericanos, a excepción de Chile. Si bien se ha logrado reducir los niveles de déficit de
vivienda gracias a los esfuerzos conjuntos del sector privado y público, es claro que el
problema social persiste, dado que la dinámica del sector se concentraba una proporción
importante de la financiación en la oferta de vivienda para los estratos altos.
Gráfico 18a. Porcentaje del gasto público en vivienda y artículos comunitarios. Países
latinoamericanos.
6
Chile
5
Argentina
4 Venezuela
3 México
Colombia
2 Brasil
1 Ecuador
0
1980 1992-1995
22
Gráfico 18b. Porcentaje del gasto público en vivienda y artículos comunitarios. Países
OECD y Corea.
16 K o rea
14 Canadá
12 F rancia
10 Japón
8 E s paña
6 Reino Unido
4 A lem a n ia
2 G recia
0 It a l i a
1980 1992-1995 C o lom b ia
Fuente: PNUD, 1997.
En efecto, la tabla 3 muestra que los niveles de déficit habitacional se han reducido en
Colombia con relación al resto de Latinoamérica; pero que los esfuerzos futuros del sector de
la construcción se deben destinar a intentar cerrar este déficit en los estratos socioeconómicos
bajos, en lugar de dedicar recursos de vivienda nueva para clases media y alta, pues como ya
se ha observado este hecho fue el que impulsó la inversión especulativa de los entes privados.
Tabla 3. Déficit de Vivienda en Latinoamérica. Número de Hogares y Viviendas.
País Año Déficit Poblac. Total Déficit/Población
(miles) (millones)
Ecuador 1995 1,125 11,460 9.8%
Paraguay 1994 300 4,830 6.2%
México* 1990 1,720 83,226 2.1%
Venezuela 1981 2,626 15,091 17.4%
1990 3,534 19,502 18.1%
Guatemala 1998 1,390 10,802 12.9%
Colombia* 1973 2,085 20,785 10.0%
1985 2,000 27,867 7.2%
1993 1,106 33,110 3.3%
Perú 1993 335 22,889 1.5%
Centroamérica 1996 2,700 155,733 1.7%
Latinoamérica 1994 50,000 471,216 10.6%
*Estos países contabilizan el déficit como número de hogares, los demás países lo hacen como número de viviendas.
Fuente: DNP-UPRU (para Colombia). Centros de Estadísticas para cada uno de los demás países.
23
3.4 El ahorro macroeconómico.
Existe un acuerdo general acerca de los preocupantes descensos en el nivel de ahorro que han
tenido lugar en los noventa, así como del bajo promedio histórico del mismo. De la misma
manera, la necesidad de una política de reactivación del empleo y de recuperación del sector
financiero son lugares comunes de los analistas que observan la economía colombiana. No
obstante, pueden existir diversas estrategias encaminadas a lograr soluciones a esta
problemática.
La tasa de ahorro bruto de la economía pasó de un nivel cercano al 21% del PIB durante el
período 1986-1991, ha niveles inferiores al 13% para 1997. Durante la década de los noventa,
la tendencia decreciente es preocupante, pasando de 22,7% del PIB en 1991 hasta niveles
promedio de 13,6% durante los últimos tres años (1996-1998).
Al respecto, es importante resaltar que los bajos niveles de ahorro son un problema estructural
en Colombia, con el agravante de la coyuntura reciente. En efecto, el país ha mantenido
niveles de ahorro inferiores a la mayoría de Latinoamérica (Tabla 4). Mientras que países
como México, Chile y Venezuela alcanzan tasas de ahorro (como proporción del PNB) de más
de 24% en promedio durante las últimas tres décadas, el máximo nivel de ahorro en Colombia
se sitúa en 23.2% (1986).
Tabla 4. Ahorro Doméstico Como Porcentaje del PNB
PAISES 1976 1986 1996 1997
Venezuela 36.9% 19.9% 31.6% 26.9%
Chile 20% 21.9% 24.5% 24.5%
México 18.8% 22% 25.4% 26.4%
Argentina 34.1% 14.8% 16.5% 16.4%
Brasil 20.7% 21.6% 18.6% 20.6%
Colombia 18.7% 23.2% 12.9% 13.8%
Perú 13.8% 20% 18.9% 20.6%
Uruguay 20.4% 17.1% 12.4% 12.5%
Bolivia N.D. N.D 11.20% 12.30%
Fuente: Estadísticas del Banco Mundial.
La espiral de desarrollo económico-ahorro permite un crecimiento no sólo acelerado sino

también sostenible. No obstante, la asignación de los recursos del ahorro es la clave del
aprovechamiento de éste. En Colombia, una importante parte del ahorro doméstico ha sido
destinado al financiamiento de la construcción a través de las corporaciones de ahorro y
vivienda. Adicionalmente, y debido en buena parte al crecimiento privilegiado de este sector,
también las corporaciones financieras han dirigido sus recursos hacia la construcción (Garay,
1998).
Las transformaciones sufridas por el sector financiero durante la presente década, han
contribuido a incrementar la competencia dentro del sistema financiero. De esta manera, el
24
paulatino desmonte de la banca especializada y la consiguiente tendencia hacia la multibanca,
se convierten en procesos definitivos para permitir que el mercado sea el mecanismo de
asignación de recursos del ahorro.
Ante estas transformaciones, los resultados para el sistema UPAC y para el sector de la
construcción han sido ambiguos. A comienzos de los noventa se presenta el mencionado
“boom” de la construcción, acompañado por una revaluación del peso y un incremento
considerable en las facilidades de acceso a créditos del sistema financiero. Este proceso
beneficiaría temporalmente al sector, sin embargo, a partir de 1996 se revelan los profundos
desajustes macroeconómicos y las dificultades de la demanda interna para sostener el
crecimiento de la construcción y los niveles de endeudamiento del sistema UPAC.
Gráfico 19. Evolución del Ahorro Doméstico.
24.0%
22.0%
20.0%
18.0%
(% PIB)
16.0%
14.0%
12.0%
10.0%
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1982
1984
1986
1988
1990
1992
1994
1996
1998
*Para 1995, 1996, 1997 y 1998 son datos preliminares estimados por DNP - DEE con base en Cuentas Nacionales
del DANE.
Fuente: DANE, DNP -DEE.
De esta manera, la crisis del sector se agrava con los cambios coyunturales, como la recesión
general de la economía, las disminuciones en la tasa de ahorro interno, los desbalances
macroeconómicos, altas tasas de desempleo y el deterioro de la cartera del sistema UPAC.
Todos factores estrechamente relacionados entre sí.
4. La Fórmula de la Corrección Monetaria: los Cambios en las Reglas del Juego
Una explicación adicional a los problemas por los que atraviesa el modelo de financiación de
vivienda es la falta de claridad y la complejidad de las normas que han regulado el sistema. El
ejemplo más claro y con mayores implicaciones para la coyuntura actual es el cambio
constante al que ha sido sometida la fórmula de cálculo de la corrección monetaria. Las
modificaciones a esta fórmula han respondido a intereses coyunturales de los actores
implicados en el sistema (gobierno, ahorradores, CAV, constructores, adjudicatarios y Banco
de la República).
En efecto, a medida que iba pasando el tiempo estos grupos de presión han influenciado la
regulación de acuerdo con sus intereses. De un lado, el Banco de la República se ha
25
preocupado por controlar la inflación y ha propendido por una regulación acorde con este fin
(tasas de colocación y captación, usos de los créditos, eliminación del FAVI18). Por otra parte,
las CAV se han preocupado por mantenerse en el mercado financiero después de perder su
monopolio sobre la remuneración de los depósitos a la vista y la financiación de proyectos de
vivienda. Así mismo, el gobierno se ha preocupado por la estabilidad de este segmento de
mercado financiero las CAV incorporen proyectos de vivienda de interés social. La
interacción de estos intereses encontrados generó cambios tales que a finales de los años 80, se
perdió la simplicidad del sistema y se llegó a uno en el cual se necesitaba tener excelentes
conocimientos sobre la regulación del sistema, y como asesores un contador y un abogado.
Sin embargo, el grupo de los adjudicatarios no ejerció ningún tipo de presión durante el
período en que se generaron estos cambios. Por un lado, el boom de la actividad constructora
sumado al boom de consumo de comienzos de los años 90, impidieron que los agentes
percibieran las implicaciones de largo plazo de las nuevas reglas del juego. Por otro lado, este
grupo no tenía la fuerza suficiente como para crear una coalición que generara una alternativa
a la presión que ejercían las CAV y el Banco de la República.
Estos cambios en las reglas del juego se podrían explicar por lo que Spiller (1998) denomina
como un sistema de “grupos de poder”. En el mismo, no se refleja a la sociedad como un todo,
y el propósito de la intervención no termina siendo el incremento en el bienestar social, sino la
segmentación en grupos de intereses particulares. Las normas se crean por la incidencia del
grupo con mayor poder de coalición y presión y generan imperfecciones que hacen que el
bienestar social se vea reducido a pesar que se dé un incremento en las ganancias privadas del
grupo dominante.
En la actualidad la balanza parece inclinarse a favor de los deudores de UPAC, pero reproduce
el problema mismo; esto en la medida que puede no llevar a la conformación de un nuevo y
duradero sistema de financiación de vivienda, sino a la retaliación a favor de un grupo
recientemente golpeado. Cabe aclarar que ha habido épocas en las que los deudores han
obtenido grandes beneficios de este sistema.
4.1 Los grupos de presión y las causas del cambio en la corrección monetaria
A continuación se describen las motivaciones de cada uno de los actores del sistema de
financiación de largo plazo de vivienda que promovieron los cambios en el cálculo de la
corrección monetaria en tres períodos distintos: 1984, 1988 y 1994.
Las CAV han sido las principales gestoras de los cambios en la fórmula de la corrección
monetaria. Estas entidades han tratado de modificar la legislación con el objetivo de mejorar
su competitividad y rentabilidad en el mercado financiero. Las iniciativas siempre buscaron
introducir dentro del cálculo de la fórmula, los efectos de algún indicador del mercado de
dinero. En efecto, en 1984 se incluyó tímidamente en la fórmula el rendimiento de los CDT19.
Este cambio va en contravía a la idea original del sistema ya que la corrección monetaria no
debe ser un indicador de los excesos de oferta o de demanda del mercado monetario, sino que
debe garantizar que las deudas y los depósitos mantengan su poder adquisitivo constante
durante el lapso que toman los créditos hipotecarios.
18
Ver anexos 1 a 5.
19
La fórmula a partir de mayo 16 de 1984 era igual a la variación del IPC del año anterior más 1.5% de la
diferencia al cuadrado entre dicha variación y el rendimiento de los CDTs de 90 días.
26
En 1988 se produjo una caída en las captaciones y en la liquidez de las CAV. Esto sucedió
después de una “mini-bonanza” cafetera que a su vez generó una expansión de la actividad
constructora. De esta manera, se incrementó la demanda de crédito para construcción; a este
hecho se sumaron un exceso de demanda de dinero, una serie de cambios en la legislación
tributaria y el incremento en los controles a las tasas de interés del sistema financiero. El
resultado fue una excesiva presión sobre las CAV. Así, estas entidades vieron en el cambio de
la fórmula de la corrección monetaria20 una salida a sus problemas de competitividad en las
captaciones.
En los noventa, después de 4 años de implantada la reforma financiera, los niveles de
rentabilidad de las CAV no garantizaban su permanencia dentro del mercado financiero en el
largo plazo. Esto se hacía evidente en los aumentos de cartera y los bajos niveles de captación
frente a sus nuevos competidores (Castellanos, 1994). Durante esta coyuntura se cambió la
fórmula de la corrección monetaria y el valor promedio de la DTF llega a tener la mayor
ponderación histórica dentro del cálculo, y además se eliminó el precio techo para el UPAC21.
Para el Banco de la República sus objetivos principales eran, por un lado, la consolidación del
sector financiero, que se reflejó en las tasas de interés y en la elevada demanda por liquidez.
Por otro lado, los problemas de inflación que pudiese acarrear el sistema UPAC y la reforma
financiera. Estos intereses particulares, provocaron un descuido sobre otras preocupaciones de
la reglamentación del sistema.
De hecho, los cambios en la fórmula de la corrección monetaria (1988 y 1994) eran necesarios
para ser coherentes con la política de reducir la inflación. Efectivamente, el Banco de la
República percibía la corrección monetaria como una rigidez para la caída de las tasas de
interés de corto plazo. Con la nueva fórmula, aunque el componente principal de la nueva
fórmula seguía siendo la inflación pasada, el componente inercial de la misma se disminuía.
Adicionalmente, los permanentes excesos de liquidez que mantenían las CAV fueron
desviados como títulos remunerados al FAVI, los cuales comenzaron a generar presiones en la
oferta monetaria y, por ende, en la inflación y en las tasas de interés (Banco de la República,
1992). De manera que el Emisor comenzó a desestimular la captación de títulos FAVI, vía
menores rendimientos, hasta que finalmente en 1991 el Banco de la República decidió prohibir
que los excesos de liquidez de las CAV fueran al FAVI. Sin embargo, esta medida no obtuvo
los resultados esperados, y se requirieron de medidas adicionales como la eliminación de la
remuneración de los excesos de encaje de las CAV, hasta alcanzar las metas del Banco de la
República.
Por su parte, el gobierno presionaba la regulación a través de su política de vivienda,
específicamente, la ley de reforma urbana y los cambios referentes a Vivienda de Interés
Social –VIS-. Este comportamiento afectó indirectamente el cálculo de la corrección
monetaria. La legislación buscaba obligar a las CAV a canalizar recursos para la financiación
de este tipo de viviendas, de manera que se creó una amplia gama de normas y leyes, que
generaron una desventaja comparativa de las CAV frente a otros intermediarios financieros;
20
En este caso, el peso de la DTF es del orden del 35%, mientras que el de la variación en el IPC es del 40%.
21
Hasta marzo 25 d e1988 la variación del Upac no podía superar al 22% anual y desde ese momento se libera ese
tope y todas las modificaciones subsiguientes dieron cada vez mayor ponderación a la DTF.
27
por cuanto esta obligación implicaba no sólo un riesgo muy alto, sino además una pérdida de
competitividad latente dentro del mercado (Fedesarrollo, 1990; Escobar, 1990).
La nueva legislación gubernamental en materia de VIS surgió durante el auge de la
construcción. De manera que se incrementó el costo de oportunidad de los recursos financieros
de las CAV por lo que se decidió reducir los créditos ofrecidos para este segmento
(Fedesarrollo, 1990 y gráfico 7). Esta coyuntura hacía que las entidades crediticias
incumplieran con su cuota mínima de colocaciones de VIS, presionando al gobierno para que
se gestara un cambio en la normatividad. Se creó un círculo vicioso en el que cada vez que el
gobierno accedía a cambiar las condiciones, las CAV incumplían las nuevas metas propuestas
en materia de VIS y volvían a presionar al gobierno para un cambio en las normas.
El último grupo de presión son los adjudicatarios y constructores, quienes durante el momento
del cambio a la corrección monetaria parecieron no interesarse sobre los efectos de largo plazo
de las medidas, a pesar de que algunos expertos en el tema predijeron las dificultades que se
podrían presentar22. Este comportamiento, puede explicarse por la creación continua de leyes y
normas que fueron haciendo cada vez más difícil entender el funcionamiento del sistema y
más difusa la percepción de los adjudicatarios frente a los demás conceptos que se manejan
dentro del sector financiero.
5. El Boom de Adquisición de Vivienda de los Años Noventa.
La década de los noventa presenció uno de los mayores auges de la inversión en el sector de la
construcción. A diferencia de otros ciclos expansionistas, este se caracterizó por una falta de
credibilidad de los agentes hacia la política monetaria, el boom de consumo, la relajación en
las condiciones crediticias y un influjo de capitales extranjeros.
La falta de credibilidad de los agentes en la política monetaria del Banco de la República, hizo
que los usuarios del sistema percibieran los cambios de la corrección monetaria como un
factor estabilizador ante los niveles crecientes de la inflación y las caídas en las tasas de
interés de comienzos de la década de los noventa. A esta situación se le suma la falta de
mecanismos de presión y coalición para obtener cambios en la normatividad a su favor.
Este hecho se refuerza con la reducción de restricciones de liquidez que estuvo a la base del
aumento del consumo privado23 y el “boom” de inversión en el sector inmobiliario. El auge en
la actividad constructora se explica también por el gran incremento en la rentabilidad de los
bienes inmuebles durante la primera mitad de la década. En el análisis siguiente se hace una
diferenciación entre los créditos aprobados y los créditos entregados tanto a constructores
como a los adjudicatarios individuales, con el fin de documentar la expansión del consumo de
los agentes.
El gráfico 20 muestra un comportamiento creciente tanto en el número de créditos aprobados
como en los efectivamente entregados. El incremento en la demanda se hace evidente a partir
de 1992 cuando el número de créditos individuales pasa de 25.000 a 42.000. Para los
constructores se mantiene constante el número de créditos aprobados y entregados durante el
mismo período. Si se observan los datos, el número de créditos aprobados es siempre menor al
22
Revista Camacol, Revista Superbancaria y Revista del Banco de la República.
23
Empíricamente parece ser una consecuencia natural de la liberación del sistema financiero que si bien puede incrementar el
bienestar de los consumidores, puede tener efectos negativos sobre el crecimiento (Urrutia, 1994).
28
número de créditos entregados denotando algún tipo de “rezago” en este tipo de proyectos de
inversión.
Gráfico 20. Número de créditos aprobados frente al número de créditos entregados de
las CAV, 1990-1997.
160,000
140,000
120,000
100,000
80,000
60,000
40,000
20,000
-
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
Constructor Entregados Individual Entregados Total Entregados
Constructor Aprobados Individual Aprobados Total Aprobados
Fuente:ICAV
Una muestra adicional del incremento en la demanda por este tipo de bienes como respuesta a
la expansión del sector y al cambio en las expectativas que generó la ola especulativa, se
observa en el gráfico 21. Este gráfico muestra un fuerte incremento en las subrogaciones, o
traspasos de créditos entre individuos diferentes a las CAV. Este tipo de transacciones es
mucho más acentuado en el caso de los “individuales a individuales” que en el caso de
“constructores a individuales”. Este hecho resalta el aumento en la demanda de bienes
inmuebles y sobretodo por parte de los hogares.
Gráfico 21. Número de subrogaciones, 1990-1997.
1400000
1200000
1000000
800000
600000
400000
200000
0
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
C o n s t r u c t o r a Individual Individual a Individual
Fuente:ICAV
Así mismo, el monto de créditos hipotecarios se incrementó de manera sobresaliente durante

la década del noventa como se ve en el gráfico 22. Este gráfico refleja claramente los períodos
de expansión del sector y, sobretodo, el comportamiento de los últimos años. El monto de los
29
créditos en los años noventa superó el promedio histórico de las CAV, y alcanzó su máximo
en 1996; a partir de 1997 retornó con creces a los valores medios del sector como
consecuencia de la caída tanto del boom de consumo como en los precios de este tipo de
bienes.
Gráfico 22. Monto de los créditos aprobados frente al monto de créditos entregados, de
las CAV 1990-1998. (millones de pesos constantes de Diciembre de 1998).
9,000,000
8,000,000
7,000,000
6,000,000
5,000,000
4,000,000
3,000,000
2,000,000
1,000,000
0
1973
1974
1975
1976
1977
1978
1979
1980
1981
1982
1983
1984
1985
1986
1987
1988
1989
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Individuales Entregados Constructores Entregados Total Entregados
Constructores Aprobados Individuales Aprobados Total Aprobados
Fuente:ICAV
De esta manera la experiencia muestra que la regulación en materia económica no debe ceder
ante la presión de los grupos de interés implicados en el sistema, sino que debe responder por
un lado a satisfacer las necesidades habitacionales de la población y por otro a las condiciones
de estabilidad de corto y largo plazo que un sistema de financiación de vivienda requiere.
6. Relajación de las Condiciones de Financiamiento Hipotecario
Un aspecto relevante del deterioro en el financiamiento del sistema UPAC desde 1994 está
relacionado con la cartera vencida y con el deterioro de los indicadores de las entidades
financiadoras de vivienda. Las causas del mismo se hallan tanto en la evolución de los
intereses en 1998, como en el aumento en el endeudamiento hipotecario en la primera mitad
de la década. A continuación se discute la racionalidad de las entidades financieras y de los
hogares para otorgar y solicitar masivamente créditos hipotecarios durante la primera mitad de
la presente década.
La primera causa hay que buscarla en el gran incremento de la liquidez del sistema financiero.
En efecto, los cambios estructurales de la economía colombiana durante la década, la
liberalización comercial, la flexibilización del régimen cambiario, la relajación de las
restricciones a la inversión extranjera, la reforma al sector financiero y la autonomía de la
banca central, los descubrimientos de petróleo y la creciente atención de los mercados
internacionales a las llamadas economías emergentes, incrementaron desde 1991 el
movimiento de capitales hacia Colombia. A partir de este auge en el movimiento de capitales,
se presentó un incremento inusitado del endeudamiento externo privado de largo plazo y de la
inversión extranjera hasta 1995 (Uribe, 1995). Adicionalmente, los flujos especulativos y la
30
deuda externa pública también crecieron desde 1991 hasta 1995, con una incremento paralelo
de la brecha entre la tasa de interés nacionales y extranjeras.
En segundo lugar, como consecuencia del punto anterior, Carrasquilla (1998) plantea que
Colombia sufrió del “síndrome de sobreendeudamiento”. Este se explica como una oleada de
optimismo por parte de todos los agentes, que genera problemas futuros si el valor presente de
los activos financiados no necesariamente es superior al valor presente de las deudas que se
utilizan para financiar las inversiones. Como consecuencia se produce una expansión del gasto
público, presente y futuro, un aumento en el consumo de los hogares y de la inversión privada
(interna y externa), y un influjo de ahorro externo. Estos recursos son canalizados por el sector
financiero, que termina incrementando sus captaciones y colocaciones. Adicionalmente, la
banca central también reduce los encajes en niveles significativos, para expandir aún más los
niveles de crédito a los agentes privados.
Dos indicadores que ilustran los anteriores argumentos aparecen en los gráficos 23 a 25. El
primer gráfico muestra la proporción entre los medios de pago ampliado (M324) y la cartera de
las CAV. Como se observa, esta relación ha venido decreciendo constantemente en la última
década. En efecto, este indicador decrece constantemente desde noviembre de 1992 hasta
1997, lo que refleja el aumento en la liquidez del sistema, así como un incremento sostenido
en la cartera de las CAV, y claramente se ve que este último efecto predomina sobre el
aumento en la liquidez, por ser este coyuntural.
El segundo gráfico muestra el incremento más que proporcional durante comienzos de la
presente década entre el crecimiento de cartera de las CAV y las tasas de interés reales de
captación, con relación al promedio de este indicador (0.093). En este gráfico se observa
claramente el sobreendeudamiento de los usuarios del crédito hipotecario, a pesar que las tasas
de interés aumentaron en los últimos años. Así como el crecimiento en la cartera de las CAV
durante los primeros 5 años de la década.
Este gran incremento en la liquidez y el afán por no perder participación en el mercado, llevó a
las CAV al consecuente incremento en las colocaciones de créditos y por otra parte a presionar
cambios en la legislación que favoreciera el incremento de sus captaciones. Los elementos que
explican el segundo fenómeno se explicarán en el siguiente capítulo.
24
Corresponde a la suma entre el efectivo y los pasivos sujetos a encaje. Los pasivos sujetos a encaje son la suma
de: los depósitos en cuenta corriente, los cuasidineros, cédulas del BCH en poder del público, los depósitos
fiduciarios, los depósitos a la vista de los bancos y los otros depósitos a la vista del resto de los intermediarios
financieros.
31
Gráfico 23. M3 + bonos / Cartera total de las CAV (cifras en millones de pesos).
4.5
3.5
2.5
19 1
19 2
19 0
19 1
2
19 -1
1 9 0-6
19 -4
19 -9
19 -2
1 9 2-7
1 9 3-5
19 -3
19 -8
19 -1
1 9 5-6
19 -4
19 -9
19 -2
1 9 7-7
-1
-1
-1
-1
-1
90
91
91
92
94
94
95
96
96
97
90
92
93
95
97
9
9
19
Fuente: Banco de la República e ICAV. Cálculo de los autores.
Gráfico 24. Crecimiento de la Cartera total de las CAV / Tasa de interés real de
captación (cifras en millones de pesos).
0.35
0.3
0.25
0.2
0.15
0.1
0.05
0
85
86
87
88
89
90
91
92
93
94
95
96
97
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
19
La relajación de las condiciones de crédito por parte de las entidades financieras, permitió el
aumento inesperado de la cartera de las CAV. De un lado, a partir de 1992 se eliminaron los
topes para los plazos de los créditos y el gradiente para los diferentes sistemas de amortización
fue menor al aumento en los salarios. Así las cosas, Gómez (1996) hubiese sido provechoso
desde hace un par de años ampliar las cuotas de los créditos hipotecarios hasta 30 años, lo que
habría permitido una mayor cobertura hacia la población de menores ingresos y habría
solventado el problema de cartera vencida que ahora sostienen estas entidades.
32
Gráfico 25. M3 + bonos / PIB (cifras en millones de pesos).
250
200
150
100
50
0
1980:1
1981:2
1982:3
1983:4
1985:1
1986:2
1987:3
1988:4
1990:1
1991:2
1992:3
1993:4
1995:1
1996:2
1997:3
1998:4
Esta situación se agrava cuando el sector financiero reduce la proporción del valor de la cuota
inicial del bien a financiar de un 30% a un 10% (Carta Financiera, 1993). Este hecho generó
incentivos de endeudamiento de largo plazo para los hogares, pues el riesgo de la inversión
para los usuarios de estos créditos se disminuyó, mientras que el de las CAV se incrementó y
que al final, como vemos actualmente la pérdida es compartida.
7. Funcionamiento y Riesgos de un Sistema de Cuota Fija
En esta sección tomaremos el sistema de cuota fija como un ejemplo de un tipo de crédito para
identificar sus principales características.
7.1 Características del contrato de cuota fija
1. Al momento de firmar el crédito el deudor elige o acepta: a) un monto de préstamo inicial,
b) una Cuota de Iniciación, y c) un sistema de aumento de esta cuota (fija anual o fija en
UPACs y creciente en pesos).
2. La tasa de interés cobrada cada mes sobre el saldo de la deuda (lo que se conoce como el
Costo Financiero) es una combinación de la Corrección Monetaria (74% del la DTF) y de
una tasa fija (p.ej. 13% E.A.). En el caso analizado la misma es de 2.5% efectivo mensual.
Ahora bien, la Cuota de Iniciación corresponde sólo a 1.24% del crédito total.
33
Gráfico 26. Comportamiento del saldo de un crédito de $1.000.000 adquirido en 3 momentos del
tiempo.
2500000 500000 2500000 70000

60000
Crédito adquirido en 1972


400000 2000000
2000000 50000
300000 40000
1500000 1500000
200000 30000
1000000 20000
1000000
100000
10000
500000
500000 0
0
0 -10000
0 -100000
1 15 29 43 57 71 85 99 113 127 141 155 169
=
Saldo en $, 1972 Saldo en $, 1980 Saldo en $, 1972 Saldo en $,1990
500000 70000
60000

400000
50000
300000
40000
200000 30000
20000
100000
10000
0
0
-100000 -10000
1 14 27 40 53 66 79 92 105 118 131 144 157 170
Saldo en $, 1980 Saldo en $,1990
Fuente: Cálculo de los autores.
3. Dado que la Cuota de Iniciación es menor que el Costo Financiero (la mitad) el
intermediario presta, adicionalmente, cada mes, la diferencia entre estos dos montos. Por
lo tanto la deuda total crece hasta tanto la Cuota Mensual no sobrepase el Costo
Financiero. Estos préstamos adicionales suceden hasta el mes 129, de tal forma que el
deudor sólo deja de adquirir deuda nueva en el mes 130. De hecho, la deuda inicial, que en
este caso es de 10.6 millones, asciende hasta 32.8 millones (en pesos corrientes) en el mes
129.
4. La cuota fija mensual crece cada año a una tasa de inflación del (19%).
5. El patrón de pagos se hace de tal forma que el valor de la cuota mensual se mantenga en el
30% del ingreso mensual del deudor. Este último se incrementa de acuerdo con la
inflación (19%).
6. El saldo de la deuda total empieza siendo el 70% del valor de la vivienda, asciende al 80%
durante el primer año, cae al 65% en el mes 24, asciende a 73% en el mes 36, cae a 57%
en el mes 61, asciende al 63% en el mes 72, y cae rebotando de esta forma a lo largo de
los siguientes años.
34
7.2 Riesgos de este patrón de amortización
1. El deudor no necesariamente sabe que, además del préstamo inicial, el intermediario le va
a seguir prestando sumas adicionales al préstamo original durante los próximos 130 meses
(11 años).
2. El deudor no es completamente consciente de la importancia crucial que tiene su Cuota de
Iniciación. Ahora bien, en caso de que lo sepa, la restricción de que la cuota mensual no
sobrepase el 30% de su ingreso mensual lo fuerza a aceptar una Cuota de Iniciación baja.
La alternativa a no aceptar dicha cuota es no ser considerado como sujeto de crédito.
Gráfico 27.Tasa de interés real de colocación, 1972-1998.
25.00%
20.00%
15.00%
10.00%
5.00%
0.00%
-5.00%
72
74
76
78
80
82
84
86
88
90
92
94
96
98
3. La Corrección Monetaria se ajusta con la DTF, y por lo tanto debe mantener una relación
estable, en el largo plazo, con la inflación. No obstante, en la medida en que la DTF no sea
estable en términos reales, sino que responda a otro tipo de consideraciones (p.ej. a
expectativas de devaluación, o a la política monetaria), el Costo Financiero de la deuda
aumentará, y con él el monto prestado por el intermediario. Por esta razón una situación de
DTF real negativa como en 1992 hizo disminuir las deudas hipotecarias. En contraste, una
situación de especulación cambiaria y defensa de la banda como la de 1998, las hizo
acrecentar.
4. La Tasa de Interés (parte constante, 13% en el ejemplo analizado) crece como proporción
de la Corrección Monetaria cuando la DTF disminuye. Ahora bien, su racionalidad es que
sea una tasa real. Pero la misma no necesariamente guarda una relación con las demás
tasas reales de la economía, las cuales pueden evolucionar de forma secular a lo largo de
los 15 años del préstamo.
5. De hecho, la tasa real de colocación efectivamente obtenida por este tipo de cartera
hipotecaria ha fluctuado sensiblemente en los últimos 20 años (véase gráfico 21). La
misma pasó de 7.17% en 1972 a 0.21% en 1976. Fluctuó por debajo del 5% hasta 1981. En
1982 subió al 7.12% y fluctuó entre ese nivel y el 13.25% hasta 1987. Las tasas reales
cayeron de nuevo y entre 1988 y 1990 se situaron entre 3.1% y 4.32%. Luego, entre 1991
35
y 1994 las mismas fluctuaron entre 7.8% y 12.3%. Finalmente, saltaron a niveles sin
precedentes de 21.2% en 1995, 18% en 1996, 14.5% en 1997 y 20.13% en 1998.
6. De esta forma, las condiciones reales de rentabilidad de los préstamos de la cartera
hipotecaria han tenido un marcado movimiento pendular con períodos de unos 5 años,
pasando de favorecer a los deudores, a hacerlo a los acreedores, y viceversa. Desde 1993 la
rentabilidad real ha favorecido de forma exagerada y sostenida a los acreedores, al punto
de que, paulatinamente, honrarla se ha convertido en mal negocio para los deudores.
7. Si los salarios crecen en una porción menor de lo que lo hace la inflación, o si el trabajador
está temporalmente desempleado, su situación financiera se verá sistemáticamente
deteriorada. Dado que la carga financiera del crédito va aumentando sistemáticamente por
espacio de 13 años, se puede crear un desaliento moral.
8. De hecho, entre enero de 1996 y enero de 1998 la cartera vencida por más de 4 meses
(lapso considerado crítico para la moral de pagos de los deudores) se ha cuadruplicado
como porcentaje de la cartera hipotecaria total. La misma incluso se ha duplicado en los
últimos seis meses. Este indicador exhibe un comportamiento geométrico, particularmente
acentuado en enero de 1999 (véase gráfico 25).
Gráfico 28. Cartera hipotecaria vencida más de 4 meses, como proporción del total de la
cartera hipotecaria, 1995-1999 (mensual).
12
10
6
4
0
Mar-96
Mar-97
Mar-98
Dic-95
Dic-96
Dic-97
Dic-98
Jun-95
Jun-96
Jun-97
Jun-98
Sep-95
Sep-96
Sep-97
Sep-98
Fuente: Superbancaria
9. Otro indicador de la carga financiera de este tipo de cartera es el servicio de la cartera

hipotecaria (intereses más amortizaciones). Tal como se mostró, el mismo ha pasado de
representar en 1991 el 11% del ahorro de los hogares, a ser el 47% en 1997. Este hecho
muestra no sólo un deterioro en la capacidad de gasto de los hogares, sino que explica
también, en parte, el deterioro de la disponibilidad de recursos para otras alternativas de
inversión.
10. El supuesto de valorización estable de la vivienda, implícito en el patrón de amortización
del crédito, fue válido en Colombia a lo largo de las primeras dos décadas de vida del
sistema UPAC. Factores como la inflación y el ingreso de dineros provenientes de
actividades ilícitas, que se dirigían a la construcción y a la adquisición de vivienda,
sustentaron una evolución creciente del precio de la finca raíz. El boom de precios vivido
en los primeros 5 años de los noventa acentuó esta tendencia y dio soporte a un aumento
36
perverso en la demanda de vivienda y a que los hogares tuviesen perspectivas irreales
sobre la rentabilidad esperada de este tipo de inversión. Este fenómeno permitió a los
intermediarios cobrar tasas reales exorbitantes durante el período 1995 – 1998, tal como se
mostró. En contraste, desde 1995 el valor real de la vivienda de estrato medio y alto se ha
disminuido en un 30%. La destorcida de este boom está representando un riesgo sistémico
no sólo para la cartera hipotecaria sino para el sistema financiero en su conjunto y para el
sistema de pagos de la economía.
7.3 Medidas para solucionar la crisis actual.
El primer conjunto de medidas decretadas por el gobierno dentro de la emergencia económica
se resume en la tabla 5.
Las recientes medidas más están estipuladas por los decretos 414 y 415 de marzo de 1999 del
Ministerio de Hacienda y Crédito Público regulan, por un lado, los créditos individuales
otorgados para vivienda; hacen que el cálculo de la primera cuota, el incremento o gradiente
no pueden superar el 17% anual; y que el incremento anual de las cuotas no debe ser mayor al
IPC anual adicionado hasta 5 puntos anuales. Por el otro lado, permite al Fogafín celebrar
contratos de permuta financiera o “swaps” de tasas de interés con las entidades financieras que
otorguen créditos individuales de vivienda, además de establecer los parámetros para limitar
los riesgos que asuma esta entidad, y determinar el monto de recursos que se comprometan, el
tipo de obligaciones sobre los cuales se aplicarán los contratos de permuta financiera de tasa
de interés, los términos, las tasas de referencia, las garantías, los mecanismos para la
instrumentación y en general todas las condiciones inherentes a la operación de swaps.
De todas formas, estos contratos de swaps están sujetos a la redenominación y disminución de
las tasas de interés de colocación por parte de las entidades financieras en cuestión, en los
términos y condiciones que establezca el Fogafín. Finalmente, estas entidades tienen la
obligación de ofrecer a sus deudores la ampliación del plazo de sus créditos hasta por 5 años.
37
Tabla 5. Conjunto de medidas decretadas por la emergencia económica25.
Medidas para deudores Objetivo de la medida Beneficiarios de la medida
hipotecarios:
1. Crédito a deudores que se Permitir a los deudores aplicar a su Deudores de créditos individuales
encuentren al día en el pago. obligación un abono a capital que hipotecarios, con crédito de
les permita disminuir el saldo de su vivienda al día, al 31 de
deuda y así reducir su cuota octubre/98.
mensual.
Saldo de obligación ≤ 5000 UPAC.
Incremento en el saldo ≥ 20%
entre 17 Nov/97 y 17 Nov/98.
Valor: por el incremento del saldo.
Tasa: Corrección Monetaria. En
VIS CM-5
2. Crédito a deudores que se Permitir que los deudores cancelen Deudores de créditos individuales
encuentren en mora las sumas en mora por concepto hipotecarios, con un crédito de
de cuotas de capital, corrección vivienda y mora al 17 de
monetaria e intereses. noviembre de 1998.
Saldo obligación a esa fecha ≤
5000 UPAC.
Mora al 17 Nov/98 de hasta 3
meses.
Valor: saldos en mora.
Tasa: IPC. Para VIS IPC-5
3. Daciones en Pago Permitir al deudor solicitar al Deudores de créditos individuales
establecimiento de crédito que le hipotecarios, independientemente
reciba el inmueble en dación en de sí están al día o en mora.
pago para cancelar la totalidad de
Cuando la entidad acepta recibir el
la deuda.
inmueble en dación, se cancela
totalmente la obligación.
4.1. Tasa de interés moratoria A partir del 17 de noviembre de Deudores de créditos individuales
1998, la tasa de interés moratoria hipotecarios.
sobre créditos individuales para
vivienda, no podrá exceder 1,5
veces el interés bancario corriente.
4.2. Gastos prejurídicos Las entidades no podrán trasladar Deudores de créditos individuales
al deudor los gastos de cobranza hipotecarios.
prejudicial incluido el servicio de
abogados externos.
4.3. Seguro de desempleo FOGAFIN contrata seguro Deudores de créditos individuales
desempleo para cubrir hasta 6 hipotecarios, que pierdan el
meses cuotas de crédito para VIS empleo con posterioridad al 1 de
enero de 1999.
25
Para información más detallada ver anexo 8.
38
7.4 Consideraciones para la modificación del sistema de financiación de vivienda
1. Es contraproducente que la tasa de interés (parte fija) se mantenga constante durante 15
años, sin tener correspondencia con la evolución de las demás tasas reales de la economía.
Si las tasas reales descienden de forma secular, como es deseable y esperable que suceda,
esta la tasa de interés (porción fija) también debe cambiar.
2. Las fuertes fluctuaciones observadas en la tasa real de colocación no le convienen ni a los
acreedores ni a los deudores. A los primeros los obliga a cobrar una alta tasa de interés
(componente fijo), para cubrirse contra este riesgo, a los segundos a no poder planear su
patrón de gasto. La misma está afectada por la cambiante regulación del sector.
Adicionalmente, en los últimos años ha alcanzado niveles exorbitantes a favor de los
acreedores, que se convirtió en un arma de doble filo. Ha minado la moral de pagos de los
deudores, ha afectado la rentabilidad de largo plazo del negocio de adquisición de
vivienda, y ha llevado al sistema a la cercanía de una masiva cesación de pagos. De hecho,
en la actualidad se presenta una difusión de la cultura de cesación de pagos por parte de los
deudores de la cartera hipotecaria. Hacia delante, el sistema debe corregir este
comportamiento pendular, y propender por mantener a esta tasa fluctuando en la cercanía
de las demás tasas reales de colocación de la economía.
3. El nivel exagerado de la tasa real de colocación repercute en un freno al otorgamiento de
créditos nuevos por parte de los intermediarios. El estancamiento en el crecimiento de la
cartera del sistema financiero profundiza a su vez el problema del servicio de la deuda, ya
que obliga a los deudores a servir no sólo los intereses, sino, ante la imposibilidad de rotar
los créditos, los fuerza a dedicar su ahorro corriente a servir también las amortizaciones.
4. En el presente los hogares, y en particular aquellos de estrato medio y alto, deben asumir
una pérdida de riqueza, derivada del menor valor de mercado de los activos adquiridos a lo
largo de la presente década. Dado que los mismos representan la garantía de la deuda
hipotecaria, esta pérdida también debe ser asumida por los intermediarios del ramo. La
postergación de este ajuste de riqueza constituye el principal riesgo para la estabilidad
económica en la actualidad. Para ponerlo en contexto, el problema de flujos de la
economía (los déficit fiscal y cambiario) pueden representar en la actualidad
aproximadamente un 4% del PIB, y no tiene perspectivas de un deterioro marcado en el
corto plazo. En contraste, el problema stock, representado en la pérdida de riqueza
descrita, puede hallarse también en la cercanía del 4% del PIB, pero corre el riesgo de
duplicarse en un lapso de 6 meses si no se llevan a cabo efectivamente los correctivos.
8. Alternativas de Financiación de Vivienda
Deben crearse otros métodos de financiación de la vivienda, tanto para la vivienda de interés
social como para la vivienda de clase media. Como parte de estos métodos, se propone el
sistema de titularización de cartera, letras hipotecarias “Leasing habitacional” o “vivienda con
promesa de compra”. Además de haber sido exitosos en países con mayores niveles de
ingresos y ahorro, como Estados Unidos y algunos países europeos, también lo ha sido en
ciudades como Medellín.
39
8.1 Las letras hipotecarias y titularización
La titularización es un mecanismo de financiación de largo plazo utilizado en muchas
economías. Su principio básico es la emisión de bonos respaldada en una cartera de alta
calidad, como es la hipotecaria. Cuando el respaldo de los bonos (también llamados: letras,
títulos o securities) son los contratos de crédito hipotecario directamente, se tienen la figura de
titularización. Cuando, adicionalmente, hay el respaldo de una entidad financiera que sirvió
como intermediaria entre los deudores hipotecarios y los adquirientes de los bonos, se tiene la
figura de Letras Hipotecarias.
Cabe aclarar que en el mercado hipotecario hay una diferencia entre la financiación de primera
vivienda, y la constitución de otro estilo de hipotecas. La razón es que las primeras son de
reconocida mayor calidad frente a casi cualquier otro tipo de deuda en la economía. Por esta
razón es posible que existan condiciones tanto de mercado como institucionales especiales
para est tipo de hipotecas.
La característica más sobresaliente de estos sistemas es que financian crédito de largo plazo
(vivienda u otros proyectos con respaldo hipotecario) con fuentes de largo plazo (ahorro de
inversionistas institucionales). Con ello se elimina el problema de transformación de plazos al
que se ven abocados actualmente los intermediarios financieros. Este problema ha implicado
que los intermediarios actualmente enfrenten un riesgo de tasas de interés, ya que captan al
DTF, que es una tasa variable en el corto plazo, y altamente volátil; pero deben prestar a una
tasa fija, atada a la inflación.
Las nuevas fuentes de recursos para el crédito hipotecario son los agentes especializados en
ahorros de largo plazo. Esto es, las fiduciarias, las Administradoras de Fondos de Pensiones,
las Sociedades de Capitalización, y el ISS. Dado que se busca que los ahorradores de largo
plazo (inversionistas institucionales) sean los adquirientes de los Títulos, se les debe dar
características de alta calidad, comparables con los títulos más seguros del mercado. Una
característica estándar es que su legislación reduce el plazo en el cual se dirimen los
conflictos.
Por cada crédito de vivienda, la entidad crediticia genera unos títulos (también denominados
cédulas, letras o bonos). El respaldo de los títulos proviene de la entidad emisora, y está
representado en la calificación de ese intermediario. Esta calificación es emitida por entidades
especializadas.
Este sistema depende de que se cree un mercado secundario ágil de los títulos; es éste el que
permite volver líquidos contratos de largo plazo, y el que induce la demanda de muchos
actores económicos por este tipo de títulos. A través del mercado secundario se dará acceso a
cualquier inversionista a títulos confiables y de largo plazo.
Consecuentemente, se debe buscar crear hipotecas de alta calidad, de tal forma que se deben
financiar no más del 70% o 75% del crédito; y que las cuotas mensuales no excedan el 30%
del ingreso del deudor. Para que la cuota crezca al mismo ritmo de la inflación y los salarios,
se debe permitir la capitalización de intereses. De otro modo las cuotas quedarían
prohibitivamente altas al principio del crédito.
Para financiar el crédito de largo plazo las instituciones financieras actualmente se ven
obligadas a captar por ventanilla recursos a la vista, que pueden ser retirados en cualquier
40
momento. La solución de largo plazo del problema de la cartera hipotecaria debe resolver este
escollo, permitiendo el uso de fuentes de recursos de largo plazo. Además, dado que la tasa de
interés de los créditos debe estar atada a la inflación, más una cuota fija (componente real), se
debe abrir la posibilidad de que los recursos de crédito que coloquen estén también referidos a
la inflación.
El nuevo sistema permite reducir los costos de intermediación de las instituciones financieras,
dado que les permite captar ahorros con un sistema diferente de las ventanillas y las oficinas.
Ello implica que pueden cobrar tasas de interés más bajas por los créditos de vivienda y
otorgar tasas mayores por los ahorros que captan. En suma, se reduce el margen de
intermediación, y ganan los tres agentes envueltos en el proceso: 1) los ahorradores, 2) los
deudores y 3) los intermediarios financieros; así como la eficiencia de la economía como un
todo. Por esta vía, el sistema promueve la estabilidad de las tasas de interés.
La indexación es exclusivamente referida al IPC y es el 100% del aumento del mismo (la
inflación total). Es decir, el valor del capital es constante, forma que mantiene su poder
adquisitivo en términos de los bienes y servicios contabilizados en el Indice de Precios del
Consumidor. La tasa de interés (el componente real) es fija durante toda la duración del
contrato.
Se contempla que el deudor puede pagar por anticipado, así como la posibilidad de tomar
seguros de vida, terremoto, o desempleo. En Chile existe un sistema específico para la
vivienda de grupos menos favorecidos, el cual puede tener un tratamiento espacial por parte
del Estado.
La evidencia internacional demuestra que países que han desarrollado esquemas de
titularización de cartera o de letras hipotecarias logran reducir gradualmente el déficit
habitacional a la vez que promueven de manera significativa el desarrollo del mercado de
capitales. Dos ejemplo que pueden considerarse para ilustrar este hecho son Estados Unidos y
Chile.
El mercado de titularización de cartera hipotecaria en los Estados Unidos ha crecido de
manera significativa en los últimos 15 años. La titularización de cartera hipotecaria alcanzó
US$667 billones en 1993. El promedio de los últimos años se ha situado alrededor de los
US$400 billones. El tamaño del mercado secundario de hipotecas se puede comparar hoy en
día con el mercado de bonos corporativos y constituye el segmento de mayor tamaño dentro
del mercado de renta fija.
Todavía existe un gran potencial de crecimiento. La deuda hipotecaria de familias de ingresos
bajos-medios excede los US$3.7 trillones (cerca del 50% del PIB). El 49% de esta deuda está
titularizada (25% del PIB). Es decir, queda un 51% por titularizar, lo cual significa que hay un
gran potencial de crecimiento de este mercado.
En Chile las colocaciones con letras de hipotecarias han ganado participación en el total de
colocaciones del sistema financiero. Hasta 1997 el valor de las colocaciones con letras
hipotecarias creció de manera más acelerada que el resto de captaciones y que el conjunto de
la economía. Las colocaciones con letras de crédito para comprar vivienda representan
alrededor del 12% de las colocaciones totales del sistema y aquéllas que se utilizan para otros
fines representan cerca de un 10%. En total la participación de las colocaciones con letras
hipotecarias equivale a cerca del 20% de las colocaciones totales.
41
Un 50% del stock total de letras hipotecarias en Chile está en manos de las AFP´s y un 20%,
en las de las aseguradoras. De esta manera, desarrollar al mercado de letras hipotecarias se
crea un instrumento nuevo y atractivo, desde el punto de vista del plazo (15 años por lo
general) y rentabilidad para los inversionistas institucionales, que por lo general encuentran
pocas posibilidades de inversión en el mercado colombiano.
8.2 El leasing habitacional
El funcionamiento del sistema de leasing es simple. El interesado toma en arriendo la vivienda
(nueva o usada) y paralelamente va formando un ahorro forzoso en una cuenta individual, la
cual, además de los intereses ganados, le permitirá ser propietario del inmueble luego del
plazo pactado. Los contratos contemplan la renta del arrendamiento, la cuota mínima de
ahorro metódico, el precio de compraventa de la vivienda y el plazo en que debe efectuarse la
venta. Los recursos depositados en las cuentas de ahorro no pueden ser utilizados a menos que
el usuario decida retirarse del sistema y entonces su dinero es reintegrado. Así mismo, las
entidades que captan este ahorro pueden destinar tal patrimonio en las inversiones que mejor
les convenga y deben emitir bonos de largo plazo o la titularizar los contratos de leasing
habitacional (Almarza, 1996).
Dentro de los beneficios de este sistema, se destaca el hecho de que usualmente las políticas
de vivienda se han concentrado en la vivienda nueva con el fin de incrementar el nivel de
producción del sector de la construcción; pero en realidad la vivienda usada también compite
dentro del mercado. Impulsando este segmento del mercado también se logra que los
inversionistas destinen una proporción de sus recursos en el sector, evitando que los
inmuebles, que en su mayoría irían a sectores de clase media y baja, pierdan valor
disminuyendo los desequilibrios en la distribución de riqueza. Así mismo, se puede esperar
que este sistema logre tener un impacto en el mercado de arrendamiento induciendo a una
baja en los precios, dado que seguiría captando una parte importante de la demanda por
servicios habitacionales.
Otro de los beneficios, es que el respaldo total de las letras hipotecarias, aquellas que
conforman el sistema de leasing, se cubriría teniendo en cuenta el conjunto de créditos
(promedio de la cartera del sistema) y no deudas individuales, haciendo que el riesgo varíe de
acuerdo con la calidad de los nuevos créditos que se suman al total.
De todos modos, se debe tener cuidado al implementar este sistema. La experiencia chilena
muestra que existe un factor psicológico que hace que las personas no se sientan dueñas de la
vivienda cuando utilizan el leasing, entonces se presentan casos de deterioro en las viviendas,
e incluso cuando se dan problemas de pago las familias llegan a sacar artefactos y destruir la
vivienda antes de perder el derecho a la misma (Budinich et al, 1999). En efecto parece ser
que este programa funciona mejor de forma local o regional mas no nacional; pues la
experiencia de la alcaldía de Medellín con el Fondo Territorial –Corvide- ha mostrado que este
tipo de problemas no se han presentado gracias al fuerte seguimiento a las familias con ayudas
de sociólogos y psicólogos.
En Medellín, la población objetivo ha sido la clase baja-baja (indigentes y personas que vivían
en la calle). Se han reformado, adecuado y construido viviendas nuevas pero, al contrario de la
experiencia chilena, la experiencia de pago y ahorro ha sido totalmente positiva; el éxito ha
42
dependido del esfuerzo conjunto entre los beneficiarios, la entidad del gobierno y el soporte
técnico en el área social.
9. Conclusiones.
1. El sistema UPAC fue concebido como eje central de una política general de desarrollo que
buscaba la consolidación de un "sector líder" que dinamizara la economía colombiana, y al
mismo tiempo, que captara recursos del ahorro interno para el sector financiero. Con este
propósito se creo un sistema que privilegió el financiamiento de la construcción, por ser
un sector no transable, intensivo en mano de obra no calificada y demandante de insumos
relativamente industrializados. Este sistema obtuvo innegables resultados en la absorción
de empleo y en la creación de una demanda interna estable, al mismo tiempo que
contribuyó a disminuir el déficit de vivienda de una parte de la población (especialmente
de las clases medias). Sin embargo, las múltiples transformaciones realizadas sobre el
UPAC y los cambios de la economía colombiana terminaron por aminorar los impactos
positivos de esta política, hasta derivar en una crisis del sistema de financiamiento y de un
exceso de oferta de cierto tipo vivienda que tiene al sector en una grave crisis.
2. La capacidad que tiene la construcción para generar empleo, ha dejado de ser una ventaja
de este sector. De hecho, se observa que desde 1980 cuando alcanzó su máximo (10% de
los ocupados) los niveles se han mantenido constantes (7% en promedio) e incluso han
disminuido durante la última década. Adicionalmente, la mayor parte de mano de obra
empleada en la construcción es de baja calificación y no ha sufrido transformaciones
considerables en cuanto al nivel de educación promedio de sus empleados, siendo uno de
los más bajos dentro de los distintos sectores. Esta cuestión que resulta preocupante, dada
las nuevas tendencias de la demanda laboral colombiana, que se reestructura hacia una
mayor demanda de mano de obra calificada.
3. El comportamiento contracíclico de la construcción permitió que este sector "amortiguara"
los períodos de recesión económica, especialmente los causados por el deterioro del sector
cafetero o petrolero entre 1976 y 1988. Esta característica se revirtió simultáneamente con
la apertura comercial y de capitales, resultando en un comportamiento procíclico de la
construcción en los últimos 10 años. Estas coincidencias están a favor de la idea de que
una economía abierta debería basar su crecimiento en sectores transables, puesto que los
no transables se hacen más vulnerables a las limitaciones del mercado interno.
4. Se evidencia26 para los últimos años, que la demanda de vivienda nueva destinada a
hogares de medianos ingresos ha decrecido y sin embargo, la oferta se ha mantenido
constante o superior a la demanda. Mientras que la vivienda de interés social mantiene una
demanda constante o creciente en las ciudades colombianas y su oferta parece no satisfacer
esta demanda. Por eso, con el fin de contribuir a disminuir el desempleo coyuntural y los
déficit de vivienda del país, se deben establecer programas de financiación de este tipo
específico de vivienda teniendo en cuenta que debido a la seguridad de esa cartera se
pueden obtener ingresos más estables y que la ganancia se encuentra en la generación de
un gran número de viviendas de interés social, es decir en cantidad y no en precios como
sucede con otros tipos de vivienda. Así mismo, se deben establecer crecimientos de la
26
De acuerdo a los índices del precio de la vivienda urbana.
43
deuda acordes con los ingresos de los compradores, ligadas al crecimiento del salario
mínimo.
5. El problema del ahorro colombiano probablemente no se encuentra en los usos de los
créditos o en los problemas del ahorro financiero, (ICAV, 1996) sino que se concentra en
el bajo ahorro macroeconómico que no sólo incluye al sector financiero. Por tanto, para
tratar de solucionar este problema se puede intentar disminuir la propensión marginal al
consumo de los agentes.
6. Una de las fuentes de crecimiento de la economía colombiana fue durante algún tiempo el
denominado sector líder de la construcción, sin embargo aquí se muestra que dicho sector
no puede seguir jalonando el crecimiento económico. Entonces, la alternativa de
crecimiento en este momento, bajo los cambios estructurales que ha sufrido el país en la
última década, está en aprovechar las ganancias del comercio internacional.
7. El actual sistema de financiación de vivienda debe respetar unos principios básicos:
primero debe tener muy claro cuál es la población objetivo de acuerdo al estrato
socioeconómico y el interés que persigue cada uno de ellos. Segundo, la construcción de
vivienda debe absorber los recursos (capital y trabajo) justos; esto es aquellos que no
tienen una mejor utilización en otro sector productivo (exportaciones, servicios, industria,
etc.), siendo la forma de identificarlos los precios de mercado. Estos precios se verían
distorsionados si el sector recibe subsidios indiscriminadamente que le permiten extraer
recursos productivos que serían más rentables en otro lugar de la economía. Tercero, que
la financiación de usos de largo plazo, como es la adquisición de vivienda se haga con
fuentes de plazo similar; de esa forma se asegura un “calce” adecuado entre fuentes y usos.
Para ello es fundamental promover instrumentos financieros que faciliten la canalización
del ahorro de largo plazo (los fondos de pensiones, compañías de seguros, etc.) hacia la
financiación de vivienda. Dichos instrumentos son por ejemplo la titularización de la
deuda hipotecaria. Cuarto, dado que la adquisición de la primera vivienda tiene un carácter
más de uso que de inversión especulativa, el riesgo financiero asociado a la misma debe
tener un tratamiento especial. Por lo mismo, la adquisición de otro tipo de vivienda debe
enfrentar simplemente las consideraciones de mercado.
44
REFERENCIAS
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y desarrollo de la seguridad social CIEDESS. Santiago de Chile.
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46
Anexo 1
Fecha Decreto Disposición
1 Julio 18/1972 1229. Artículo 3 La Junta de ahorro y vivienda calculará e informará mensualmente o con idéntica
periodicidad las CAV para cada uno de los días del mes siguiente, los valores del UPAC
en moneda legal, de acuerdo a la variación resultante del promedio del IPC para
empleados y obreros, elaborado por el DANE para el período trimestral inmediatamente
anterior.
2 Mayo 24/1973 969. Art. 1 Igual al anterior pero las estimaciones son sobre el cambio del IPC durante los 12
meses inmediatamente anteriores
3 Febrero 21/1974 269 bis. Art. 1 Igual al anterior pero las estimaciones son sobre el cambio del IPC durante los 24
meses inmediatamente anteriores
4 Agosto 12/1974 1728. Art. 1 Se limita el cálculo del valor del IPC a un máximo del 20% anual, sin importar la
estimación decretada anteriormente
5 Agosto 21/1975 1685. Art. 1 Se limita el cálculo del valor del IPC a un máximo del 19% anual.
6 Enero 15/1976 58. Art. 1 El cálculo del UPAC se hará sobre la variación del IPC en los 12 meses inmediatamente
anteriores
7 Enero 15/1976 58. Art. 2 El aumento máximo del UPAC será del 18% anual
8 Junio 4/1976 1110. Art 5 Se suprime la Junta de Ahorro y Vivienda y sus funciones serán adquiridas por la Junta
Monetaria del Banco de la República
9 Marzo 27/1979 664. Art 11 El aumento máximo del UPAC será del 19% anual
10 Sept.17/1980 2475. Art. 1 El aumento máximo del UPAC será del 21% anual
11 Octubre 11/1982 2929. Art. 1 El aumento máximo del UPAC será del 23% anual
12 Mayo 16/1984 1131. Art 1 El cálculo del UPAC se hará sobre la variación del IPC en los 12 meses inmediatamente
anteriores, se le adicionará el 1.5% del cuadrado de la diferencia entre el promedio de
variación del IPC y el rendimiento promedio efectivo ponderado de los certificados de
depósito a 90 días emitidos por los bancos comerciales y las corporaciones financieras,
calculados por el Banco de la República para el mes inmediatamente anterior
13 Enero 24/1986 272. Art 2 El aumento máximo del UPAC será del 21% anual a partir del 1 de Febrero de 1986
14 Marzo 25/1988 530. Art 1 El aumento máximo del UPAC será del 22% anual a partir del 1 de Abril de 1986
15 Julio 7/1988 1319. Art 1 Será calculada así: al cuarenta por ciento (40%) de la variación resultante en el índice
nacional de precios al consumidor para el período de los doce (12) meses
inmediatamente anteriores, se le adicionará el treinta y cinco por ciento (35%) del
promedio de la tasa variable DTF, calculada por el Banco de la República, para el mes
inmediatamente anterior
16 Mayo 29/1990 1127. Art 1 El cálculo del UPAC = 45% de la variación del IPC total ponderado para los 12 meses
inmediatamente anteriores + 35% de la tasa variable DTF del mes inmediatamente
anterior.
17 Julio 4/1991 1730. Art2.1.2.3.7 El cálculo del UPAC = 45% de la variación del IPC total ponderado para los 12 meses
inmediatamente anteriores + 35% de la tasa variable DTF del mes inmediatamente
anterior.
18 Abril 21/1992 678. Art2.1.2.3.7 El cálculo del UPAC = 20% de la variación del IPC total ponderado para los 12 meses
inmediatamente anteriores + 50% de la tasa variable DTF de las 8 semanas anteriores a
la fecha de la certificación
19 Marzo 15/1993 Resolución 6 El cálculo del UPAC será = 90% del costo promedio ponderado de las captaciones en
las cuentas de ahorro de valor constante y Certificados de Ahorro de Valor Constante
del mes calendario anterior. Parágrafo: El aumento anual en la Unidad de Poder
Adquisitivo Constante –UPAC- no podrá exceder del cien por ciento (100%) de la
variación resultante en el Indice Nacional de Precios al Consumidor (total ponderado)
para el período de los doce (12) meses inmediatamente anteriores a aquel en que se
efectúe el cálculo.
20 Abril 15/1993 Resolución 10 El UPAC se informarán por el Banco de la República calculados con base en la
metodología prevista por la Resolución # 6 de 1993 o aplicando una tasa del 19%
efectivo anual, la que resulte mayor.
21 Septiem.9/1994 Resolución 26 El cálculo del UPAC = 74% del promedio móvil de la tasa DTF de las 12 semanas
anteriores a la fecha de la certificación
22 Junio 30/1995 Resolución 18 El cálculo del UPAC = 74% del promedio móvil de la tasa DTF de las 4 semanas
anteriores a la fecha de la certificación
47
Anexo 2
Decretos que estructuran incentivos para ahorradores en UPAC
1 Enero 28/1974 120 El mayor valor pagado por concepto del reajuste monetario será
deducible de la totalidad del costo financiero de los préstamos de
vivienda en UPAC
2 Febrero 26/1976 331 Es deducible del total pagado por todo concepto sobre
préstamos a construcción o adquisición de edificaciones,
proyectos de renovación urbana y fabricación de elementos de
construcción, menos la cantidad en que se haya disminuido el
monto original del préstamo
3 Abril 16/1979 Ley 20 Art. 29 Limita la deducción de intereses y corrección monetaria a los
primeros $1'500.00.oo del respectivo préstamo
4 Marzo 2/1988 Resolución 15 Para incrementar la rentabilidad de las CAV se mantuvo constate
el 5% de las tasas de interés activas para los deudores de
crédito de viviendas con valor comercial unitario inferior a 2000
UPAC. Las tasas para los rangos entre 2000-4000 UPAC y de
4001-10000 UPAC se aumentaron a 7% y 8.5% anual
respectivamente, y para el rango 100001-150000 UPAC la tasa
será convenida libremente entre la corporación y el usuario y se
mantendrán fijas, aplicándose igual medida a la tasa de interés
que deben pagar los constructores.
5 Marzo 4/1988 403 Se permite a las CAV emitir certificados de ahorro de valor
constante con plazos entre 1 y 3 meses, estableciendo que no
podrán ser expedidos por sumas inferiores a los 100 UPAC y
dejando libre la tasa de interés, que será pactada entre la CAV y
el depositante
6 Agosto 24/1988 1734 Se fija el máximo para las tasas de interés de los depósitos del
31.55% efectivo anual para los plazos de 3 y 6 meses y del
33.63% para los de 6 y 18 meses y del 21% para los inferiores a
un mes. También fija el interés del efectivo anual a los
certificados de ahorro de valor constante en 5.5% para los de 1y
3 meses de plazo, 7.5% a los plazos de 6 y 18 meses. Para las
cuentas de ahorro, la tasa de interés máxima fue de 4% anual y
para los depósitos ordinarios el 16% efectivo anual.
7 Mayo 19/1993 915 Art. 4 Las CAV podrán captar ahorro además, mediante depósitos de
ahorro a la vista o a término, en las mismas condiciones
autorizadas para los establecimientos bancarios. Estas
operaciones no podrán estipularse en UPAC
48
Anexo 3
Decretos que estructuran los encajes sobre depósitos UPAC
1 Mayo 2/1972 678 Los encajes serán el 5% de las exigibilidades en títulos FAVI en valor constante.
2 Agosto 12/1974 1728 10% sobre depósitos a término; 15% sobre cuentas de ahorro en los títulos FAVI en valor
constante
3 Julio 8/1973 1414 15% sobre depósitos ordinarios. De este porcentaje, el 40% sin interés en el FAVI y el
60% restante en títulos FAVI de valor constante
4 Marzo 27/1977 676 15% sobre depósitos a término. 20% sobre cuentas de ahorro y 15% sobre depósitos
ordinarios
5 Junio 15/1979 1412 13% sobre cuentas de ahorro. 10% sobre depósitos a término fijo y 15% sobre depósitos
ordinarios
6 Mayo 29/1980 1298 6% sobre depósitos a 6 meses. 3% sobre depósitos a 12 meses. 13% sobre cuentas de
ahorro. 15% sobre depósitos ordinarios.
7 Marzo 30/1982 880 6% sobre depósitos a 6 meses. 3% sobre depósitos a 12 meses. 10% sobre cuentas de
ahorro. 15% sobre depósitos ordinarios.6% sobre cuenta de ahorro especial
8 Junio 25/1982 1858 6% sobre depósitos a 6 meses. 3% sobre depósitos a 12 meses. 8% sobre cuentas de
ahorro. 15% sobre depósitos ordinarios.3% sobre cuenta de ahorro especial
9 Octubre 11/1982 2929 3% sobre certificados de ahorro a plazo fijo en títulos FAVI en valor constante
10 Diciembre 3728 8% sobre cuentas de ahorro: 6% en obligaciones en valor constante del FAVI y 2% en
23/1982 efectivo autorizando mantenerlos en "nuevos bonos de vivienda popular".
11 Octubre 24/1983 2984 8% sobre cuentas de ahorro: 6% en títulos FAVI y 2% en "nuevos bonos de vivienda
popular" del ICT
12 Junio 18/1984 1514 4% sobre cuentas de ahorro con un incremento de un punto mensual a partir del 1 de
octubre hasta llegar al 8%
13 Octubre 5/1984 Resolución JM 5% sobre cuentas de ahorro (transitoria hasta febrero de 1985, otra vez al 8%). 6% sobre
75 depósitos a 6 meses. 3% sobre depósitos a 12 meses. 3% sobre depósitos en
certificados a plazo fijo12 mese. 3% sobre cuantas de ahorro especial e ingresos por
venta de cartera (3%). 15% sobre depósitos ordinarios.
14 Enero 17/1985 Resolución 6 5% sobre cuentas de ahorro
15 Marzo 26/1985 Resolución 26 3% sobre cuentas de ahorro representadas totalmente en FAVI
16 Marzo 2/1988 Resolución 16 2.5% sobre depósitos en cuentas de ahorro. 22% sobre certificados de ahorro entre 1 y 3
meses. 4% sobre certificados de ahorro a 6 meses. 1% sobre certificado de ahorro a 12 o
más meses. El encaje de certificados entre 1 y 3 meses debe invertirse en Bonos de
Fomento Urbano del BCH con pago a 1 año.
17 Abril 13/1988 Resolución 29 2% sobre cuentas de ahorro. 3,5% sobre certificados de ahorro a 6 meses.
18 Mayo 4/1988 Resolución 33 1.5% sobre cuentas de ahorro desde el 9 de mayo y 1% desde el 23 de mayo de 1988.
3% sobre certificados a 6 meses desde el 9 de mayo y 2.5 desde el 23 de mayo de 1988
19 Julio 6/1988 Resolución 48 10% sobre certificados de 1 a 3 meses (marginal)
20 Julio 19/1990 Resolución 36 A partir de Sept. de 1990 el encaje es de 4.5% sobre los certificados de depósitos de
ahorro de valor constante con plazo inferior a seis meses, en títulos FAVI sin interés o el
45% del saldo del valor de las inversiones en Nuevos bonos de fomento urbano, no clase
A
21 Julio 19/1990 1590 Se autoriza al BCH para sustituir los bonos de fomento urbano no clase A con las
siguientes características: denominados UPAC, plazo 6 años, amortizaciones
semestrales a partir del tercer semestre, interés igual al de las cuentas, pagadera por
trimestres vencidos y libremente negociables
22 Noviembre Resolución 67 A partir del 7 de diciembre de 1990 y hasta el 31 de enero de 1991 inclusive, se eleva un
23/1990 punto porcentual el porcentaje de encaje sobre todas sus exigibilidades en moneda legal,
a la vista y a término, sujetas a encaje
23 Febrero 19/1992 Resolución 12 5% cuentas de ahorro. 10% certificados de menos de 6 meses. 5% certificados de 6
meses y más. 3% venta de cartera. 15% depósitos ordinarios
24 Mayo 22/1992 Resolución 29 10% cuentas de ahorro. 10% certificados de menos de 6 meses. 5% certificados de 6
meses y más. 3% venta de cartera. 10% depósitos ordinarios
25 Mayo 19/1993 915. Art. 1 Las operaciones de crédito en moneda legal no podrán exceder el valor de los depósitos
a la vista o a término, que capte cada corporación distintos de los estipulados en UPAC.
49
Anexo 4
Decretos que estructuran el uso de los créditos UPAC
1 Mayo 2/1972 671 Préstamos para construcciones urbanas y compra de edificaciones nuevas o existentes.
También para ejecución de proyectos de renovación urbana.
2 Mayo 2/1972 678 Préstamos de corto y largo plazo para compra o construcción de edificaciones También
para ejecución de proyectos de reparación urbana.
3 Marzo 9/1973 359 Préstamos para renovación o subdivisión de vivienda ya existente y financiación de obras
de urbanismo destinados a la vivienda de clase económica media y popular
4 Marzo 27/1979 664 Deroga las disposiciones anteriores y define los nuevos préstamos para: construcción y
adquisición de vivienda nueva o de edificaciones urbanas diferentes a vivienda, siempre y
cuando tengan relación directa con proyectos de desarrollo habitacional; proyectos de
renovación urbana incluida la adquisición de los inmuebles necesarios para desarrollarlos;
obras de urbanización; construcción de hoteles; industrias productoras de materiales para la
construcción; construcción y adquisición de oficinas; adquisición, reparación, renovación o
subdivisión de unidades de vivienda ya existentes; obras de infraestructura o ampliación de
la capacidad industrial y comercial de las zonas francas.
5 Junio 15/1979 1412 Construcción y adquisición de bodegas y locales de tipo industrial o comercial
6 Oct. 11/1982 2928 Deroga las disposiciones anteriores y define los nuevos préstamos para: construcción de
vivienda propia o para venta; producción de vivienda prefabricada; proyectos de renovación
urbana, incluida la adquisición de los inmuebles necesarios para desarrollarlo; división de
unidades de vivienda en otras soluciones habitacionales; reparación o ampliación de
vivienda ya existente; obras de urbanismo; adquisición de viviendas proyectadas en proceso
de construcción o ya concluidas, incluso las prefabricadas y las usadas; adquisición de lotes
que cuenten con servicios de alcantarillado acueducto y energía; producción de materiales
de construcción no suntuarios o elementos prefabricados para la construcción de vivienda,
instalación o ensanche de la capacidad instalada de industrias productoras de dichos
materiales o elementos o de viviendas prefabricadas, e investigación o tecnología para
vivienda; construcción o adquisición de edificaciones diferentes a la vivienda pero que sea
complementaria o tenga relación directa con
7 Marzo 2/1988 Resolución Los nuevos préstamos de las corporaciones se establecieron así: no menos del 25% en
15 préstamos que se refieren a vivienda con valor comercial unitario hasta de 2000 UPAC,
igual porcentaje se fijó a los préstamos de viviendas con precios de venta de 2001 a 4000
UPAC, el 15% a las correspondientes al rango de 10000 a 15000 UPAC. Se mantuvo el
porcentaje del 10% para la remodelación, adición, ampliación y subdivisión de vivienda
usada y se destinó un 5% para aquellos programas urbanos considerados como prioritarios
8 Mayo 13/1988 911 Se elimina el tope existente de 100 UPAC para la expedición de los certificados de ahorro
de valor constante sin importar su plazo
9 Mayo 11/1988 Resolución Se baja en 1 punto porcentual el porcentaje de las inversiones forzosas que deben realizar
36 las CAV en los bonos de vivienda popular del ICT (de 1.5% a 0.5%) de los depósitos en las
cuentas de ahorro de valor constante
10 Enero 11/1989 93 La ejecución de nuevos programas de compra, mejora, construcción o subdivisión de
vivienda de interés social no podrá pactarse en signos monetarios diferentes a la moneda
legal. Prohibiéndose a las CAV destinar créditos para este tipo de vivienda, es decir no
pueden otorgar recursos para la financiación de la vivienda con precios de venta inferiores a
2168, 1927, 1606 UPAC.
11 Enero 12/1989 Resolución 2 Se amplia el valor máximo de los créditos para la vivienda popular de 2000 a 3000 UPAC,
con precios de venta de 2243 a 3000 UPAC
12 Enero 20/1989 166 Se autoriza la adquisición de vivienda usada y no sólo la reparación, ampliación y
subdivisión de estos inmuebles
13 Mayo 19/1993 915. Art. 3 El plazo de los créditos que otorguen las CAV para la construcción de vivienda, proyectos
de urbanismo y edificaciones distintas de vivienda será igual al inicialmente previsto para la
construcción o prefabricación más 18 meses, si los inmuebles están destinados parcial o
totalmente a la venta. En todo caso las corporaciones podrán convenir plazos inferiores
14 Mayo 19/1993 915 Art.2 A partir del 1 de julio de 1993 las CAV pueden otorgar créditos de consumo sin hipoteca,
siempre y cuando: el valor total de los créditos no exceda el 7.5% del total de la cartera; no
sean en UPAC; pueden ser otorgados en tarjetas de crédito bajo las condiciones y
requisitos de las normas establecidas para tales operaciones de los establecimientos
bancarios; y créditos de consumo para atender necesidades de consumo individual o
familiar, distintas a la adquisición de automóviles y hasta un monto máximo equivalente al
total de las captaciones que efectúe cada corporación a través de depósitos a término con
plazo igual o superior a 3 meses, diferentes a los estipulados en UPAC
50
Anexo 5
Decretos que estructuran las tasas de colocación del sistema UPAC
1 Jul. 17/1972 1229 Tasa de colocación de las CAV para: individuales=7.5%, constructores=8%
2 Mar 9/1973 359 Tasa de colocación de las CAV para: individuales=8.5%, constructores=9%
3 Ago. 12/1974 1728 Tasa de colocación de las CAV para: individuales=8%, constructores=9%
4 Abr. 7/1975 633 Tasa de colocación MAXIMA de las CAV para: individuales=7%, constructores=8%
5 Mar 27/1979 664 Tasa de colocación de las CAV para: individuales=7.5%, constructores=9%
6 Mayo 29/1980 1298 Tasa de colocación de las CAV para: individuales de vivienda = 7.5%, individuales
otros=9% constructores=9% y empresarios=9%
7 Oct. 11/1982 2928 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 1000 UPAC = 6 %, de 1001-
5000 UPAC=7.5%, de 5001-15000 UPAC y construcciones diferentes a la
vivienda=9,5% constructores=9,5% y empresarios=9,5%
8 Mayo 6/1983 1325 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 1300 UPAC = 6 %, de 1301-
5000 UPAC=7.5%, de 5001-10000 UPAC= 8%, de 10001-15000= 10%;
constructores=9,5% y empresarios=11%
9 En 24/86 272 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 1300 UPAC = 5%, de 1301-
5000 UPAC= 6.5%, de 5001-10000 UPAC= 7%, de 10001-15000= 10%;
constructores= 8,5% y empresarios=10%
10 Abr. 29/1987 Resolución 23 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 1500 UPAC = 5%, de 1501-
5000 UPAC= 6.5%, de 5001-10000 UPAC= 8%, de 10001-15000= 12%;
constructores= 12% y empresarios=12%
11 Mar 2/1988 Resolución 15 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 2000 UPAC = 5%, de 2001-
4000 UPAC= 7%, de 4001-10000 UPAC= 8.5%, de 10001-15000= libre para
vivienda; constructores y empresarios= libre
12 Ene 12/1989 Resolución 2 Tasa de colocación de las CAV individuales: hasta 3000 UPAC = 5%, de 3001-
5000 UPAC= 7%, de 5001-10000 UPAC= 8.5%, de 10001-20000= libre para
vivienda; constructores y empresarios= libre
13 Feb. 13/1990 Resolución 5 Tasa de colocación de las CAV individuales: 5.05% para vivienda de interés social;
hasta 4000 UPAC = 7.5%, de 4001-10000 UPAC= 9.5%.
14 Ene 30/1991 Resolución 5 Tasa de colocación de las CAV individuales: 5% para vivienda de interés social;
hasta 4000 UPAC = 8.5%.
15 Dic. 13/1991 Resolución 19 Tasa de colocación de las CAV individuales: 5% para vivienda de interés social;
libre para el resto de préstamos
51
Anexo 6. Indice de precios implícitos del PIB.
250
200
150
100
50
0
1970
1972
1974
1976
1978
1980
1981
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1995
Argentina C h ile C o lom b ia M e x ico Venezuela
Fuente: CEPAL.
Anexo 7. Proporción de la producción y de la Formación Interna Bruta de Capital Fijo

del sector de la construcción dentro del total de la economía. 1995.
Producto FIBKF
PAISES Const./Total Const./Total
(%) (%)
Alemania 6.7 65.8
España 8.1 67.9
Francia 4.5 54.8
Grecia 3.9 33,2
Italia 5.0 49.4
Portugal 5,3 48,1
Reino Unido 4,7 51,3
Colombia 7.4 12.8
Fuente: OECD y Cuentas Nacionales DANE.
52
ARCHIVOS DE MACROECONOMIA
No Título Autores Fecha
1 La coyuntura económica en Colombia Andrés Langebaek Octubre 1992

y Venezuela Patricia Delgado
Fernando Mesa Parra
2 La tasa de cambio y el comercio Fernando Mesa Parra Noviembre 1992

colombo-venezolano Andrés Langebaek
3 ¿Las mayores exportaciones colombianas Carlos Esteban Posada Noviembre 1992

de café redujeron el precio externo? Andrés Langebaek
4 El déficit público: una perspectiva Jorge Enrique Restrepo Noviembre 1992

macroeconómica Juan Pablo Zárate
Carlos Esteban Posada
5 El costo de uso del capital en Colombia Mauricio Olivera Diciembre 1992
6 Colombia y los flujos de capital privado Andrés Langebaek Febrero 1993

a América Latina
7 Infraestructura física. “Clubs de José Dario Uribe Febrero 1993

convergencia” y crecimiento
económico
8 El costo de uso del capital: una nueva Mauricio Olivera Marzo 1993
estimación (Revisión)
9 Dos modelos de transporte de carga por Carlos Esteban Posada Marzo 1993
carretera Edgar Trujillo Ciro
Alvaro Concha
Juan Carlos Elorza
10 La determinación del precio interno del Carlos Felipe Jaramillo Abril 1993
café en un modelo de optimización Carlos Esteban Posada
intertemporal Edgar Trujillo
11 El encaje óptimo Edgar Trujillo Ciro Mayo 1993

12 Crecimiento económico, “Capital Carlos Esteban Posada Junio 1993

humano” y educación: la teoría y el
caso colombiano posterior a 1945
13 Estimación del PIB trimestral según los Rafael Cubillos Junio 1993
componentes del gasto Fanny Mercedes Valderrama
14 Diferencial de tasas de interés y flujos Andrés Langebaek Agosto 1993

de capital en Colombia (1980-1993)
15 Empleo y capital en Colombia: nuevas Adriana Barrios Septiembre 1993

estimaciones (1950-1992) Marta Luz Henao
Fanny Mercedes Valderrama
Diego Mauricio Vásquez
16 Productividad, crecimiento y ciclos en Carlos Esteban Posada Septiembre 1993

la economía colombiana (1967-1992)
i
17 Crecimiento económico y apertura en Fernando Mesa Parra Septiembre 1993
Chile y México y perspectivas para
Colombia
18 El papel del capital público en la Fabio Sánchez Torres Octubre 1993

producción, inversión y el crecimiento
económico en Colombia
19 Tasa de cambio real y tasa de cambio Andrés Langebaek Octubre 1993

de equilibrio
20 La evolución económica reciente: Carlos Esteban Posada Noviembre 1993

dos interpretaciones alternativas
21 El papel de gasto público y su Alvaro Zarta Avila Diciembre 1993

financiación en la coyuntura actual:
algunas implicaciones complementarias
22 Inversión extranjera y crecimiento Alejandro Gaviria Diciembre 1993

económico Javier Alberto Gutiérrez
23 Inflación y crecimiento en Colombia Alejandro Gaviria Febrero 1994

24 Exportaciones y crecimiento en Colombia Fernando Mesa Parra Febrero 1994
25 Experimento con la vieja y la nueva teoría Carlos Esteban Posada Febrero 1994
del crecimiento económico (¿porqué crece
tan rápido China?)
26 Modelos económicos de criminalidad y la Carlos Esteban Posada Abril 1994

posibilidad de una dinámica prolongada
27 Regímenes cambiarios, política Carlos Esteban Posada Abril 1994

macroeconómica y flujos de capital en
Colombia
28 Comercio intraindustrial: el caso Carlos Pombo Abril 1994

colombiano
29 Efectos de una bonanza petrolera a la luz Hernando Zuleta Mayo 1994

de un modelo de optimización Juan Pablo Arango
intertemporal
30 Crecimiento económico y productividad Sergio Clavijo Junio 1994

. en Colombia: una perspectiva de largo
plazo (1957-1994)
31 Inflación o desempleo: Sergio Clavijo Agosto 1994

¿Acaso hay escogencia en Colombia?
32 La distribución del ingreso y el Edgar Trujillo Ciro Agosto 1994

sistema financiero
33 La trinidad económica imposible en Sergio Clavijo Agosto 1994

Colombia: estabilidad cambiaria,
independencia monetaria y flujos de
capital libres
34 ¿’Déjà vu?: tasa de cambio, deuda Sergio Clavijo Mayo 1995

ii
externa y esfuerza exportador en
Colombia.
35 La crítica de Lucas y la inversión en Mauricio Cárdenas Septiembre 1995

Colombia: nueva evidencia Mauricio Olivera
36 Tasa de Cambio y ajuste del sector Fernando Mesa Parra Septiembre 1995
externo en Colombia Dairo Estrada
37 Análisis de la evolución y Mauricio Olivera G. Septiembre 1995

composición del Sector Público Manuel Fernando Castro Q.
Fabio Sánchez T.
38 Incidencia distributiva del IVA en un Juan Carlos Parra Osorio Octubre 1995
modelo del ciclo de vida Fabio José Sánchez T.
39 Por qué los niños pobres no van a la Fabio Sánchez Torres Noviembre 1995
escuela? (Determinantes de la asistencia Jairo Augusto Núñez M.
escolar en Colombia)
40 Matriz de Contabilidad Social 1992 Fanny M. Valderrama Diciembre 1995

Javier Alberto Gutiérrez
41 Multiplicadores de Contabilidad Javier Alberto Gutiérrez Enero 1996

Derivados de la Matriz de Contabilidad Fanny M. Valderrama G.
Social
42 El ciclo de referencia de la economía Martin Maurer Febrero 1996

colombiana María Camila Uribe S.
43 Impacto de las transferencias intergu- Juan Carlos Parra Osorio Marzo 1996
bernamentales en la distribución
interpersonal del ingreso en Colombia
44 Auge y colapso del ahorro empresarial Fabio Sánchez Torres Abril 1996
en Colombia 1983-1994 Guillermo Murcia Guzmán
Carlos Oliva Neira
45 Evolución y comportamiento del gasto Cielo María Numpaque Mayo 1996

público en Colombia 1950-1994 Ligia Rodríguez Cuestas
46 Los efectos no considerados de la Fernando Mesa Parra Mayo 1996

apertura económica en el mercado Javier Alberto Gutiérrez
laboral industrial
47 Un modelo de Financiamiento óptimo de un Alvaro Zarta Avila Junio 1996

aumento permanente en el gasto público:
una ilustración con el caso colombiano.
48 Estadísticas descriptivas del mercado laboral Rocío Ribero M. Agosto 1996

masculino y femenino en Colombia: 1976 - Carmen Juliana García B.
1995
49 Un sistema de indicadores líderes para Colombia Martín Maurer Agosto 1996

María Camila Uribe
Javier Birchenall
50 Evolución y determinantes de la productividad Fabio Sánchez Torres Agosto 1996

en Colombia: Un análisis global y sectorial Jorge Iván Rodríguez
iii
Jairo Núñez Méndez
51 Gobernabilidad y Finanzas Públicas en Colombia César A. Caballero R Noviembre 1996
52 Tasas Marginales Efectivas de Tributación Mauricio Olivera G. Noviembre 1996

en Colombia
53 Un modelo keynesiano para la economía Fabio José Sánchez T. Febrero 1997

colombiana Clara Elena Parra
54 Trimestralización del Producto Interno Bruto Fanny M. Valderrama Febrero 1997

por el lado de la oferta.
55 Poder de mercado, economías de escala, Juán Mauricio Ramírez Marzo 1997

complementariedades intersectoriales y
crecimiento de la productividad en la
industria colombiana.
56 Estimación y calibración de sistemas flexibles de gasto. Orlando Gracia Abril 1997

Gustavo Hernández
57 Mecanismos de ahorro e Inversión en las Empresas Fabio Sánchez Torres Mayo 1997
Públicas Colombianas: 1985-1994 Guilllermo Murcia G.
58 Capital Flows, Savings and investment in Colombia José Antonio Ocampo G. Mayo 1997
1990-1996 Camilo Ernesto Tovar M.
59 Un Modelo de Equilibrio General Computable con Juan Pablo Arango Junio 1997
Competencia imperfecta para Colombia Orlando Gracia
Gustavo Hernández
Juan Mauricio Ramírez
60 El cálculo del PIB Potencial en Colombia Javier A. Birchenall J. Julio 1997
61 Determinantes del Ahorro de los hogares. Alberto Castañeda C. Julio 1997

Explicación de su caída en los noventa. Gabriel Piraquive G.
62 Los ingresos laborales de hombres y Rocío Ribero Agosto 1997

mujeres en Colombia: 1976-1995 Claudia Meza
63 Determinantes de la participación laboral de Rocío Ribero Agosto 1997

hombres y mujeres en Colombia: 1976-1995 Claudia Meza
64 Inversión bajo incertidumbre en la Industria Javier A. Birchenall Agosto 1997

Colombiana: 1985-1995
65 Modelo IS-LM para Colombia. Relaciones de Jorge Enrique Restrepo Agosto 1997
largo plazo y fluctuaciones económicas.
66 Correcciones a los Ingresos de las Encuestas de Jairo A. Núñez Méndez Septiembre 1997
hogares y distribución del Ingreso Urbano en Jaime A. Jiménez Castro
Colombia.
67 Ahorro, Inversión y Transferencias en las Entidades Fabio Sánchez Torres Octubre 1997
Territoriales Colombianas Mauricio Olivera G.
Giovanni Cortés S.
iv
68 Efectos de la Tasa de cambio real sobre la Inversión Fernando Mesa Parra Octubre 1997
industrial en un Modelo de transferencia de precios Leyla Marcela Salguero
Fabio Sánchez Torres
69 Convergencia Regional: Una revisión del caso Javier A. Birchenall Octubre 1997
Colombiano. Guillermo E. Murcia G.
70 Income distribution, human capital and economic Javier A. Birchenall Octubre 1997
growth in Colombia.
71 Evolución y determinantes del Ahorro del Fabio Sánchez Torres Noviembre 1997
Gobierno Central. Ma. Victoria Angulo
72 Macroeconomic Perforrmance and Inequality in Raquel Bernal Diciembre 1997

Colombia: 1976-1996 Mauricio Cárdenas
Jairo Núñez Méndez
Fabio Sánchez Torres
73 Liberación comercial y salarios en Colombia: Donald Robbins Enero 1998

1976-1994
74 Educación y salarios relativos en Colombia: 1976-1995 Jairo Núñez Méndez Enero 1998
Determinantes, evolución e implicaciones para Fabio Sánchez Torres
la distribución del Ingreso
75 La tasa de interés “óptima” Carlos Esteban Posada Febrero 1998

Edgar Trujillo Ciro
76 Los costos económicos de la criminalidad Edgar Trujillo Ciro Marzo 1998

y la violencia en Colombia: 1991-1996 Martha Elena Badel
77 Elasticidades Precio y Sustitución para Juán Pablo Arango Marzo 1998

la Industria Colombiana Orlando Gracia
Gustavo Hernández
78 Flujos Internacionales de Capital en Colombia: Ricardo Rocha García Marzo 1998

Un enfoque de Portafolio Fernando Mesa Parra
79 Macroeconomía, ajuste estructural y equidad en José Antonio Ocampo Marzo 1998

Colombia: 1978-1996 María José Pérez
Camilo Ernesto Tovar
Francisco Javier Lasso
80 La Curva de Salarios para Colombia. Fabio Sánchez Torres Marzo 1998

Una Estimación de las Relaciones entre el Desempleo, Jairo Núñez Méndez
la Inflación y los Ingresos Laborales, 1984- 1996.
81 Participación, Desempleo y Mercados Jaime Tenjo G. Abril 1998

Laborales en Colombia Rocio Ribero M.
82 Reformas comerciales, márgenes de beneficio y Juán Pablo Arango Abril 1998

productividad en la industria colombiana Orlando Gracia
Gustavo Hernández
Juán Mauricio Ramírez
83 Capital y Crecimiento Económico en un Modelo Alvaro Zarta Avila Mayo 1998.

Dinámico: Una presentación de la dinámica
Transicional para los casos de EEUU y Colombia
84 Determinantes de la Inversión en Colombia: Clara Helena Parra Junio 1998.
v
Evidencia sobre el capital humano y la violencia.
85 Mujeres en sus casas: Un recuento de la población Piedad Urdinola Contreras Junio 1998.
Femenina económicamente activa
86 Descomposición de la desigualdad del Ingreso laboral Fabio Sánchez Torres Junio 1998.
Urbano en Colombia: 1976-1997 Jairo Núñez Méndez
87 El tamaño del Estado Colombiano Indicadores y Angela Cordi Galat Junio 1998.
tendencias 1976-1997
88 Elasticidades de sustitución de las importaciones Gustavo Hernández Junio 1998.

Para la economía colombiana.
89 La tasa natural de desempleo en Colombia Martha Luz Henao Junio 1998.

Norberto Rojas
90 The role of shocks in the colombian economy Ana María Menéndez Julio 1998.
91 The determinants of Human Capital Accumulation in Donald J. Robbins Julio 1998.

Colombia, with implications for Trade and Growth Theory
92 Estimaciones de funciones de demanda de trabajo Alejandro Vivas Benítez Julio 1998.

dinámicas para la economía colombiana, 1980-1996 Stefano Farné
Dagoberto Urbano
93 Análisis de las relaciones entre violencia y equidad Alfredo Sarmiento Agosto 1998.
Lida Marina Becerra
94 Evaluación teórica y empírica de las exportaciones Fernando Mesa Parra Agosto 1998.
no tradicionales en Colombia María Isabel Cock
Angela Patricia Jiménez
95 Valoración económica del empleo doméstico femenino Piedad Urdinola Contreras Agosto 1998.
no remunerado, en Colombia, 1978-1993
96 Eficiencia en el Gasto Público de Educación. María Camila Uribe Agosto 1998.
97 El desempleo en Colombia: tasa natural, desempleo Jairo Núñez M. Septiembre 1998.

cíclico y estructural y la duración del desempleo. Raquel Bernal S.
1976-1998.
98 Productividad y retornos sociales del Capital humano: Francisco A. González R. Noviembre 1998.
Microfundamentos y evidencia para Colombia. Carolina Guzmán R.
Angela L. Pachón G.
99 Reglas monetarias en Colombia y Chile Jorge E. Restrepo L. Enero 1999.
100 Inflation Target Zone: The Case of Colombia Jorge E. Restrepo L. Febrero 1999.
1973-1994
101 ¿ Es creíble la Política Cambiaria en Colombia? Carolina Hoyos V. Marzo 1999.
102 La Curva de Phillips, la Crítica de Lucas y Javier A.Birchenall Abril 1999.

la persistencia de la inflación en Colombia
103 Un modelo macroeconométrico para la economía Javier A.Birchenall Abril 1999.

Colombiana Juan Daniel Oviedo
104 Una revisión de la literatura teórica y la experiencia Marcela Eslava Mejía Abril 1999.
vi
Internacional en regulación
105 El transporte terrestre de carga en Colombia Marcela Eslava Mejía Abril 1999.
Documento para el Taller de Regulación. Eleonora Lozano Rodríguez
106 Notas de Economía Monetaria. (Primera Parte) Juan Carlos Echeverry G. Abril 1999.
107 Ejercicios de Causalidad y Exogeneidad para Mauricio Bussolo Mayo 1999.

Ingresos salariales nominales públicos y privados Orlando Gracia
Colombianos (1976-1997). Camilo Zea
108 Real Exchange Rate Swings and Export Behavior: Felipe Illanes Mayo 1999.
Explaining the Robustness of Chilean Exports.
109 Segregación laboral en las 7 principales ciudades Piedad Urdinola Mayo 1999.
del país.
110 Estimaciones trimestrales de la línea de pobreza y Jairo Núñez Méndez Mayo 1999
sus relaciones con el desempeño macroeconómico Fabio José Sánchez T.
Colombiano. (1977-1997)
111 Costos de la corrupción en Colombia. Marta Elena Badel Mayo 1999
112. Relevancia de la dinámica transicional para el Alvaro Zarta Junio 1999

crecimiento de largo plazo: Efectos sobre las tasas de
interés real, la productividad marginal y la estructura
de la producción para los casos de EEUU y Colombia..
113. La recesión actual en Colombia: Flujos, Balances y Juan Carlos Echeverry Junio 1999
Política anticíclica
114. Monetary Rules in a Small Open Economy Jorge E. Restrepo L. Junio 1999
115. El Balance del Sector Público y la Sostenibilidad Juan Carlos Echeverry Junio 1999
Fiscal en Colombia Gabriel Piraquive
Natalia Salazar
Ma. Victoria Angulo
Gustavo Hernández
Cielo Ma. Numpaque
Israel Fainboim
Carlos Jorge Rodriguez
116 Crisis y recuperación de las Finanzas Públicas. Marcela Eslava Mejía Julio 1999
Lecciones de América Latina para el caso colombiano.
117 Complementariedades Factoriales y Cambio Técnico Gustavo Hernández Julio 1999

en la Industria Colombiana. Juan Mauricio Ramírez
118 ¿Hay un estancamiento en la oferta de crédito? Juan Carlos Echeverry Julio 1999
Natalia Salazar
119 Income distribution and macroeconomics in Colombia. Javier A. Birchenall J. Julio 1999.
120 Transporte carretero de carga. Taller de regulación. Juan Carlos Echeverry G. Agosto 1999.
DNP-UMACRO. Informe final. Marcela Eslava Mejía
Eleonora Lozano Rodriguez
121 ¿ Se cumplen las verdades nacionales a nivel regional? Nelly.Angela Cordi Galat Agosto 1999.
Primera aproximación a la construcción de matrices de
contabilidad social regionales en Colombia.
vii
122 El capital social en Colombia. John SUDARSKY Octubre 1999.
La medición nacional con el BARCAS
Separata N° 1 de 5

Separata N° 2 de 5

Separata N° 3 de 5

Separata N° 4 de 5

Separata N° 5 de 5
127 The Liquidity Effect in Colombia Jorge E. Restrepo Noviembre 1999.
128 Upac: Evolución y crisis de un modelo de desarrollo. Juan C Echeverry Diciembre 1999.
Orlando Gracia
B. Piedad Urdinola
viii

Archivos de Macroeconomía: Upac: Evolución y Crisis de Un Modelo de Desarrollo

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República de Colombia

Departamento Nacional de Planeación

Upac: Evolución y crisis de un modelo de desarrollo

Juan Carlos ECHEVERRY G.

La serie ARCHIVOS DE MACROECONOMIA es un medio de la Unidad de Análisis Macroeconómico, no es

Fuente: Banrepública. DANE.

2.4 El mercado laboral

%(Ocupados en construcción/ total de

Fuente: ENH, 1976-1998. Procesamiento DNP-DDS-DEE.

Gráfico 4. Promedio de años de educación aprobados por ramas de actividad. 1982-1997

Agropecuaria Minas y Canteras Industria Elec.gas y agua Construcción

Fuente: ENH, Cálculos DNP-DEE.

-0.2 -0.2 0.000

-0.4 0.000 -0.4 -0.005

Crecimiento del PIB Crecimiento del PIB

Si se observa la relación entre crecimiento económico colombiano y ciclo de la construcción,

Fuente: Cifras Históricas de Colombia. DNP-DEE.

Si había falta de credibilidad sobre el carácter permanente de la apreciación real, la respuesta

0-3200 Upac 3200-7200 Upac

Bogota Cali Medellin Bucaramanga Bogota Cali Medellin Bucaramanga

Más de 7200 Upac

Bogota Cali Medellin Bucaramanga

Amortizaciones Pago de Intereses Total sercio de la deuda

Fuente: Superbancaria, ICAV y DNP.

3.1. Las decisiones de inversionistas y la evolución de la inversión

Fuente: Banco de la República.

Con el propósito de observar el interés de los inversionistas en bolsa, el gráfico 10 muestra el

Fuente: Banco de la República.

Amortizaciones Pago de Intereses Total sercio de la deuda

Fuente: Superbancaria, ICAV y DNP.

Fuente: Banco Mundial.

En la misma época, Colombia busca en buena medida sostener su crecimiento a través de la

Fuente: DNP-DEE.y Banco Mundial.

Gráfico 14. Crecimiento del PIB (en dólares constantes de 1990).

Fuente: DNP-DEE.y Banco Mundial.

Fuente: Banco Mundial, DANE, CIEDESS.

3.3.1 El tamaño del sector y el déficit de vivienda.

Argentina Brazil Chile Colombia Mexico Venezuela

Fuente: Banco Mundial

En el gráfico 16 se observa que el tamaño del sector de la construcción colombiana es grande,

La espiral de desarrollo económico-ahorro permite un crecimiento no sólo acelerado sino

C o n s t r u c t o r a Individual Individual a Individual

Así mismo, el monto de créditos hipotecarios se incrementó de manera sobresaliente durante

Fuente: Banco de la República e ICAV. Cálculo de los autores.

Fuente: Banco de la República e ICAV. Cálculo de los autores.

2500000 500000 2500000 70000

Crédito adquirido en 1972

Crédito adquirido en 1990

Crédito adquirido en 1980

Saldo en $, 1972 Saldo en $, 1980 Saldo en $, 1972 Saldo en $,1990

Crédito adquirido en 1990

Fuente: Cálculo de los autores.

9. Otro indicador de la carga financiera de este tipo de cartera es el servicio de la cartera

Anexo 7. Proporción de la producción y de la Formación Interna Bruta de Capital Fijo

1 La coyuntura económica en Colombia Andrés Langebaek Octubre 1992

2 La tasa de cambio y el comercio Fernando Mesa Parra Noviembre 1992

3 ¿Las mayores exportaciones colombianas Carlos Esteban Posada Noviembre 1992

4 El déficit público: una perspectiva Jorge Enrique Restrepo Noviembre 1992

5 El costo de uso del capital en Colombia Mauricio Olivera Diciembre 1992

6 Colombia y los flujos de capital privado Andrés Langebaek Febrero 1993

7 Infraestructura física. “Clubs de José Dario Uribe Febrero 1993

11 El encaje óptimo Edgar Trujillo Ciro Mayo 1993

12 Crecimiento económico, “Capital Carlos Esteban Posada Junio 1993