Artículos

Académicos
AUTORES
Alberto J. Rosales R.
Andrés Berdugo Beleño
Carlos De la Hoz Guerra
J. Orlando Corredor Alejo
Leonardo Andrés Bautista Raba
Xabier Escalante Elguezabal

PARES EVALUADORES
Andrés Ricardo Sabogal Guevara
Camilo Cortés
Cesar J. Sánchez
Eleonora Lozano
Leonardo Varón García

MANEJO DE TEXTOS
Centro de Investicación en Tributación

EDITORA
Juana María Castro Borrero

DISEÑO Y DIAGRAMACIÓN
Juan Sebastián Bazzani Delgado

CORRECCIÓN DE ESTILO
Joaquín Urbano Lozano

TRADUCCIÓN
John Holden

© Instituto Colombiano de Derecho Tributario

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Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

Comentarios sobre el régimen de

conversión de deuda en inversión1 en
Venezuela, sus mecanismos y tributación:
¿Una experiencia factible a futuro?

Alberto J. Rosales R.2

Xabier Escalante Elguezabal3

Resumen
Los programas de conversión de deuda en inversión permiten a países alta-
mente endeudados reducir sus deudas externas y atraer inversiones extranje-
ras a sus territorios. Dada su complejidad, estos programas necesitan un marco
regulatorio especifico que incluya sus aspectos fiscales. Aunque hay casos
exitosos, como Chile, el caso venezolano no lo fue debido a los cambios regu-
latorios que fueron reduciendo los ámbitos en los que se podía invertir. Aunque
el tratamiento de la deuda pública, usado principalmente en los programas de
conversión, es altamente atractivo para los inversionistas involucrados , una
mejor definición del tratamiento fiscal sería conveniente a futuro. Respecto al
tratamiento fiscal a inversionistas extranjeros en su país de residencia, especí-
ficamente a contribuyentes estadounidenses, los principios establecidos en el
caso G.M. Trading Corp resultan bastante atractivos, pues consideran la conver-
sión como un canje.
Palabras clave: Programas de Inversión de Deuda en Inversión – Deuda Publica –
Finanzas Publicas – Inversiones Extranjeras Directas – Países Altamente Endeu-
dados – Marco Regulatorio – Tratamiento Fiscal – Privatizaciones – Venezuela.

1 También llamados “Programas de Canje de Deuda por Inversión”.

2 Abogado egresado de la Universidad Católica Andrés Bello (1992); Maestría en Derecho Bancario Inter-
nacional de Boston University (1995); International Tax Program (ITP) de Harvard University (1996);
Maestría en Finanzas Corporativas del Instituto de Estudios Superiores de Administración (IESA) (2003);
Especialista en Derecho Tributario de la Universidad Central de Venezuela (2006).
3 Abogado egresado de la Universidad Católica Andrés Bello (1992); Maestría en Derecho Común de Geor-
getown University (1996); International Tax Program (ITP) de Harvard University (1998); Especialista en
Derecho Financiero (UCAB) (2003); Especialista en Derecho Tributario de la Universidad Central de
Venezuela (2004).

3
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

Sumario
Introducción; I. Mecanismo de conversión de deuda en inversión; II. Tipo de
conversión de deuda; III. Ventajas y desventajas; IV. De los programas de conver-
sión en diversos países y en Venezuela; V. ¿Qué se puede convertir?; VI. Efectos
fiscales de la conversión; VII. Conclusiones; Bibliografía.

Introducción
Las extraordinariamente graves circunstancias en las que transcurre la econo-
mía de Venezuela en la actualidad —en particular bajo la incertidumbre de una
deuda externa producto del descalabro de las finanzas públicas—, aunadas al
desconocimiento sobre datos, cifras e información oficial de parte de los orga-
nismos competentes para ello, dan paso a la realidad de una deuda externa de
proporciones jamás vistas en nuestra región que representa un desafío histórico
para quienes asuman la recuperación institucional y la reconstrucción econó-
mica del país. Actualmente, la deuda pública externa en Venezuela comprende
un amasijo de instrumentos disímiles y acreedores diversos, sin que haya exis-
tido ninguna política coherente para incurrir en financiamiento público orien-
tado a la inversión y desarrollo. Esto ha conducido a la catástrofe económica
sin precedentes que sufre Venezuela hoy en día. Una idea gráfica la podemos
obtener de un estudio publicado ya hace más de un año por el portal Prodavinci,
que recoge el análisis del reconocido economista patrio Miguel Angel Santos,
fundamentado en los diversos datos que se pueden recopilar del fracturado
régimen presupuestario de Venezuela.

4
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

http://especiales.prodavinci.com/deudaexterna/

Esta debacle financiera tuvo un antecedente con dimensiones económi-

cas más reducidas y en un marco internacional -con énfasis en la región lati-
noamericana-: en la crisis de la deuda externa de principio de la década de los
ochenta, que conllevó a la introducción de diferentes mecanismos para redu-
cir la deuda externa de muchos países en vías de desarrollo que se encontraron
altamente endeudados para la época, siendo uno de ellos Venezuela. Para efec-
tos de nuestros comentarios, nos centraremos en uno de dichos mecanismos,
a saber, la implementación de programas de conversión de deuda en inversión,
que permitió a muchos países, con distintos grados de éxito, poder implemen-
tar programas que modificaron los términos originales de sus deudas, que si
bien no implicaron una reducción considerable de las obligaciones de pago en
términos porcentuales, al menos sí contribuyó en definitiva a la reorientación
del gasto a la implementación de ciertos programas de desarrollo de secto-
res considerados como de particular interés social por los gobiernos de turno,
lo cual en definitiva busca el incrementar el bienestar y progreso de los países
involucrados. Dicho mecanismo alcanzó su mayor actividad en los noventa
debido a los programas de privatización alcanzando la cifra de treinta mil millo-
nes de dólares estadounidenses (US$ 38.000.000.000,00)4.

4 “El mercado secundario para los títulos de deuda con descuento comenzó a crecer de forma acelerada
cuando estalló la crisis en América Latina en 1982, a causa de la decisión del Gobierno de México de entrar
en cesación de pagos. Chile fue el primer país en implementar e institucionalizar un esquema de conver-
sión de deuda en capital en 1985. En este tipo de esquemas, títulos de deuda externa (generalmente banca-
ria) del gobierno deudor, comprada por un inversionista a un precio más bajo en el mercado secundario,

5
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

En la doctrina existen numerosas consideraciones en torno al signifi-

cado y alcance de los mecanismos de conversión de deuda. Para la economista
M. Moye, en ese entonces del departamento Debt Relief International (DRI) del
Development Finance International (DFI) Group5 -y hoy en día asesora del Depar-
tamento del Tesoro de los Estados Unidos- debemos entender que una conver-
sión de deuda significa6
Una conversión de deuda envuelve el intercambio voluntario de un acree-
dor con su deudor de deuda por dinero en efectivo u otro activo u obliga-
ción nueva con términos de repago diferentes. La razón económica para
la conversión de deuda en inversión está basada en la disposición de un
acreedor de aceptar menos del valor facial de su acreencia y del deudor de
hacer un pago a un mayor valor, pero usualmente menor al 100% del valor
facial de la deuda original (…)
Aunque la conversión de deuda en inversión o en capital no es una técnica
nueva y su concepto básico ha sido aplicado en el pasado para la reestructu-
ración y reorganización de empresas insolventes mediante la capitalización de
acreencias, dicho mecanismo difiere de la capitalización de acreencias en que
el proceso implica que un tercero adquiera en el mercado deuda pública de un
país determinado y mediante un proceso de subasta previamente establecido
convierta dicha deuda en una inversión específica en ese país. En otras pala-
bras, un inversionista adquiere deuda pública externa de un país, usualmente
denominada en una moneda distinta a la del país deudor, y es convertida en
moneda nacional y destinado el producto de dicha conversión en una inversión
dentro de ese país.

se revenden a ese gobierno deudor (también a un precio rebajado, pero con un margen de ganancia). Esa
ganancia luego se utiliza para realizar una inversión de capital o en acciones de empresas del país deudor.
El razonamiento subyacente es que al poner en práctica estos canjes, el país deudor goza de un alivio en el
servicio de la deuda, mientras que el inversionista extranjero adquiere una parte de las empresas locales
a un precio preferencial, lo que magnifica su poder adquisitivo. Las conversiones de deuda por patrimonio
estuvieron muy vinculadas a los programas de privatización -el canje de deuda por activos públicos- en
países como Argentina, México y Filipinas durante los años ochenta y noventa. En su apogeo, entre 1985
y 1996, las operaciones de canje por patrimonio alcanzaron los 38.000 millones de dólares. Debido princi-
palmente a la impopularidad de las privatizaciones desde mediados de los años noventa y a las crecientes
críticas sobre la naturaleza inflacionaria de estas intervenciones, que por lo general fueron a gran escala,
las conversiones de deuda por capital perdieron su atractivo en los años posteriores”. Cassimon, Danny;
Essers, Dennis y Renard, Robrecht “¿Cuál es el potencial del mecanismo de Canje de Deuda por Educa-
ción para el financiamiento de la Educación Para Todos? ¿Qué posibilidades existen de que la Educación
para Todos se financie con los canjes de deuda?” Institute of Development Policy and Management (IOB),
Universidad de Amberes.
5 http://www.development-finance.org/en/about-us.html
6 Moye, Melissa, Op. Cit., Pág. 1.

6
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

Es nuestro objetivo realizar un análisis centrado en esta figura en térmi-

nos generales, revisando los resultados de experiencias anteriores con la
finalidad de retomar un tema que posiblemente pueda convertirse en una herra-
mienta útil para la tan ansiada y necesaria reconstrucción económica de Vene-
zuela, cuyo emprendimiento deberá inevitablemente conllevar medidas de gran
alcance macro económico y fiscal, que correspondan a la magnitud de la crisis
de enfrentamos.

I. Mecanismo de Conversión de Deuda en Inversión

El proceso de conversión de deuda en inversión puede ser resumido mediante
un sencillo ejemplo de la siguiente manera7:
1. Un empresario decide invertir en un proyecto en un país en desarrollo
que posee un programa conversión de deuda pública en inversión. Como
ejemplo podemos imaginar que el inversionista compra bonos de deuda
por una valor facial de cien millones de dólares estadounidenses (US$
100.000.000,00) en el mercado secundario con un descuento del cuarenta
por ciento (40%). Es decir, la compañía adquiere los instrumentos de deuda
que se hayan emitido al efecto por parte del país de que se trate (bonos,
letras, pagares etc...) y paga la cantidad de sesenta millones de dólares
estadounidenses (US$ 60.000.000,00) por dicha deuda, que corresponde
obviamente a un monto inferior a su valor facial, dependiendo del nivel de
confianza que genere el repago de dicha deuda y del plazo de pago final
que corresponda.
2. Posteriormente, el inversionista ,que posee ahora los bonos, decide parti-
cipar en el programa de conversión de deuda que se haya establecido en
el país, y ofrece la deuda adquirida a la autoridad encargada de la conver-
sión para ser pagada en moneda local a un precio superior al descuento
con que la obtuvo. Por ejemplo, al ochenta por ciento (80%) de su valor
nominal o facial, es decir, a ochenta millones de dólares estadounidenses
(US$ 80.000.000,00).
3. Siguiendo las pautas previstas en el programa de conversión, el inversio-
nista recibe el pago de la venta de la deuda bajo condición obligatoria de
invertir dicha cantidad en un proyecto previamente aprobado en el país
deudor, siendo que, para asegurarse de ello, la autoridad encargada podrá

7 Vid. Alan C., “Multinational Financial Management, Sixth Edition”, John Wiley & Sons, Inc., Nueva York,
Estados Unidos, 1999, Pág. 580.

7
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

valerse de varios esquemas que aseguren el destino previsto para dichos

fondos.
Dicha transacción puede ser graficada de la siguiente manera:

Cuadro 1
Esquema simplificado de una conversión de deuda en inversión

“Manufacturers Hanover” compra US$ 100

El operador bursátil presenta la deuda en
Millones en deuda del gobierno brasilero
las subastas mensuales del Banco Central
a “Multiplic”, un operador bursátil de São
de Brasil, donde se negocian a 80 centa-
Paulo. Dicha deuda es adquirida con al 60%
vos por dólar o 80% de su valor nominal
de su valor nominal

Con la moneda local “Manufacturers Ha-
nover” compra el 10% de las acciones de
“Companhia Suzano de Papel e Celulose” y
dicha compañía obtiene el capital de traba-
jo necesario para operar
A través del operador bursátil, “Manufac-
turers Hanover” convierte su deuda en el
Banco Central del Brasil por una cantidad
equivalente en moneda local a US$100 mi-
llones.

“Manufacturers Hanover” vende la deuda al Banco Central

US$ 80.000.000,00
US$ 100 a 80%
“Manufacturers Hanover” compra la deuda a US$ 100 a
US$ 60.000.000,00
60%
Ganancia (Pérdida) en la operación US$ 20.000.000,00
Basado en esquema de Shapiro, Alan C. 8

Otros aspectos importantes para los efectos económicos positivos

que normalmente buscan los inversionistas interesados en participar en un
programa de conversión de deuda en inversión, son la tasa de cambio ofre-
cida para la conversión a moneda local y el efecto tributario que la operación
de conversión genere para el inversionista al momento de vender su deuda por
un monto mayor al monto de adquisición. Habiendo explorado un ejemplo prác-
tico y concreto de este particular mecanismo financiero, podemos buscar una
definición sencilla utilizando el enfoque recogido por la CEPAL, según el cual
la conversión de la deuda (para los fines que interesan) es el proceso mediante
el cual cualquier instrumento de la deuda emitido por cualquier prestatario

8 Shapiro, Alan C., Op. Cit., Pág. 580.

8
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

público o privado, de un país en desarrollo o en nombre de éste, se convierte en

una inversión de capital en dicho país.9
Tal y como lo comentaremos a lo largo de este trabajo, el esquema de
conversión debe permitir al inversionista obtener la moneda local necesaria
para realizar la inversión en el país, a una tasa oficial de cambio en condicio-
nes semejantes o mejores a la tasa de cambio que pudiera existir en el mercado
libre, para poder maximizar los recursos locales con los que se emprende la
inversión. De igual manera el programa de conversión debe asegurar que los
efectos fiscales de la transacción bajo la regulación tributaria local no impli-
quen una carga que distorsione el objetivo de fomentar la inversión en determi-
nadas áreas consideradas de interés para el desarrollo del país.

II. Tipo de conversión de deuda10

Los principales tipos de conversión de deuda son:

Cuadro 2
Tipos de conversión de deuda

Tipo de Conversión Objeto

El producto de la conversión, denominado en moneda local, es utilizado

en inversiones en el sector privado de la economía, sea mediante la ad-
Deuda en inversión:
quisición de compañías, la constitución de nuevas compañías o aportes
de capital a compañías existentes.

Financiamiento de programas de alto contenido social, educativo, am-

Deuda en desarrollo: biental o cultural. Usado especialmente para la preservación de ecosis-
temas en peligro11.
Deuda por exportaciones: Adquisición de productos elaborados en el país deudor.

9 Andrew Hilton, “Debt-equity swaps: costs, benefits and prospects”, Financial Times Business Informa-
tion, Londres, 1988, citado por el Reporte “Conversion De La Deuda Externa En Inversión Guía Para
El Personal Directivo”, COMISION ECONOMICA PARA AMERICA LATINA y EL CARIBE (CEPAL), ONU,
L(/L.595, 11 de octubre de 1990)
10 A los fines del presente artículo sólo interesan los programas de deuda en inversión.
11 Un ejemplo es el establecimiento de la Reserva de Biosfera de Beni en Bolivia en el año 1987 por parte
de Conservation International. Vid. Moye, Melissa, Op. Cit., Pág. 16. También: Danny Cassimon, Dennis
Essers y Robrecht Renard Op.Cit Pág. 3

9
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

Usado para pagar o compensar deudas del país deudor con terceros,
Deuda por compensación: usado especialmente en el caso de deudas por concepto de impuestos
o tributos aduanales12.
Adquisición de la deuda existente mediante el pago de esta en dinero
Recompra de deuda:
efectivo, o permuta por otro tipo de obligaciones
Conversión de deuda externa o denominada en moneda extranjera por
Deuda por deuda:
deuda interna o denominada en moneda local.

Fuente: Moye, Melissa13

Según Spieles14, el interés en los programas de conversión de deuda en

inversión depende de variados factores, aunque dicho autor destaca principal-
mente los siguientes:
Un estimado de la demanda de programas de conversión de deuda en inver-
sión es difícil. La demanda depende básicamente del precio en el mercado
secundario de la deuda y de las aplicaciones permitidas en el país deudor.
Mientras más alto es el descuento y más amplio el número de aplicacio-
nes, tales como repago de deuda interna, participación accionaria o finan-
ciamiento de proyectos de inversión, y más amplio el grupo de usuarios,
mayor será la demanda de los títulos de dicha deuda.

III. Ventajas y desventajas

Los programas de conversión de deuda en inversión pueden incluir numerosos
aspectos que representen ventajas tanto para el país deudor que desea imple-
mentar este tipo de programa con el objetivo claro de fomentar la inversión local
y de este modo orientar estos recursos al desarrollo económico del país, como
también para el inversionista que puede obtener facilidades y beneficios para
invertir en un proyecto, que no estuviesen a su alcance si no existiese dicho
programa. En este sentido, podemos resumir las principales ventajas y desven-
tajas de los programas de conversión de deuda en inversión para el caso del país
deudor:

12 Esto concuerda con lo previsto en la Ley Orgánica de la Administración Financiera del Sector Público
que prevé que los títulos de la deuda pública emitidos por la República, dependiendo de la ley de emisión,
sean utilizados a su vencimiento para el pago de cualquier impuesto o contribución nacional.
13 Moye, Melissa, Op. Cit., Pág. 6.
14 Spieles, Wolfgang,” Debt-Equity Swaps and the Heavily Indebted Countries”, Intereconomics, Hamburgo,
Alemania, Mayo/Junio 1987

10
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

Cuadro 3
País Deudor

Ventajas: Desventajas:

• Reducción de deuda externa, produciendo un • Se destinan recursos en moneda nacional a la

ahorro de los pagos en moneda extranjera.
• Promoción de inversiones15, lo cual incrementa
el parque industrial del país, así como aumenta el
número de contribuyentes.
• Retorno de capitales fugados, si se permite la
participación de inversionistas nacionales.
• Aumento de la inversión en sectores prioritarios.
• Apoyo de los programas de privatización.
• Ahorro de moneda extranjera produciendo un im-
pacto positivo en la balanza de pagos.
• Apoyo de programas de desarrollo e incentivo a la
producción de bienes nacionales que pueden ser
adquiridos con el producto de la conversión.
Fuente: Alexander, Lewis S. 17
conversión, es decir, aumenta la masa mone-
taria y la deuda pública interna16.
• La asignación de recursos puede ser inefi-
ciente al otorgar ventajas a proyectos que
pueden que no sean rentables de otra ma-
nera.
• Puede fomentar la corrupción. Así como los
trámites burocráticos, hay que establecer
mecanismos rápidos y transparentes.
• El costo de convertir la deuda puede afectar
las finanzas públicas.
• El producto de la conversión puede crear pre-
siones inflacionarias.
• Puede crear resentimientos en la población
que puede considerar que se está favore-
ciendo a los extranjeros sobre los naciona-
les.

En el caso del inversionista que se acoge a un programa de conversión de

deuda pública en inversión, las principales ventajas y desventajas de participar
en dicho esquema son las siguientes:

15 Con respecto a la promoción de inversiones, especialmente en el sector turístico, recomendamos la

lectura de Pulido Fernández, Juan Ignacio y otros, “Los swaps deuda-turismo sostenible como instru-
mento de financiación del desarrollo económico a través del turismo en países desfavorecidos”, IX
Reunión de Economía Mundial Madrid, España, abril de 2007.
16 En el caso venezolano, el Banco Central de Venezuela implementó en su momento una permuta la deuda
adquirida por deuda pública emitida por el entonces Ministerio de Hacienda, hoy Ministerio del Poder
Popular de Planificación y Finanzas.
17 Alexander, Lewis S., “Debt Conversion: Economic Issues for Heavily Indebted Developing Countries”, Inter-
national Finance Discussion Paper, Nro. 315, noviembre 1987.

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Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

Cuadro 4
Inversionista

Ventajas: Desventajas:

• Adquisición de moneda local a tasas más
ventajosas.
• Participación en proyectos prioritarios
para el país.
• Subsidio a proyectos que de otra manera
tendría escasa o nula rentabilidad.
• Condiciones fiscales generalmente más
beneficiosas para el inversionista.
Fuente: Alexander, Lewis S. 18
• La asignación de recursos puede ser ineficiente,
al otorgar ventajas a proyectos que pueden que no
sean rentables de otra manera.
• Trámites burocráticos.
• Limitaciones en cuanto a:
• Remisión de utilidades.
• Remisión de capital.
• Sectores de invertir.
• Obligaciones adicionales de:
• Realizar aportes adicionales.
• Cumplir con los cronogramas aprobados.
• Presentar garantías.

IV. De los programas de conversión en

diversos países19 y en Venezuela20
Como se indicó anteriormente, debido a la situación de endeudamiento elevado
que presentaban distintos países a mediados de la década de los ochenta se
implementaron numerosos programas de conversión de deuda en inversión,
teniendo su pico de actividad a principios de la década de los noventa cuando se
realizaron en combinación con distintos programas de privatización de empre-
sas públicas en los países donde se implementaron. Como ejemplo de uno de los
casos que inició programas de conversión de deuda en inversión con resultados
exitosos en la región latinoamericana, se suele apuntar a Chile21.
Los programas de conversión de deuda en inversión fueron implemen-
tados en Venezuela a partir de 1987, sin embargo, no se observó una activi-
dad relevante en el mercado de valores hasta el año 1989 con la introducción
del llamado sistema de subasta, lo que permitió alcanzar en dicho año la canti-
dad de quinientos cuarenta y cuatro millones de dólares (US$ 544.000.000,00) y

18 Alexander, Lewis S., Op. Cit.

19 Para más información sobre los distintos países recomendamos leer De Faria, Eduardo C. G., Stott, J.
Andrew y Buchanan, Nigel J. C., “PW/Euromoney, Debt/Equity Swap Guide”, Euromoney Públications
PLC, Londres, Inglaterra, 1988.
20 Para el caso de Venezuela recomendamos Rodner S., James – Otis, “La Inversión Internacional en Países
en Desarrollo”, Editorial Arte, Caracas, Venezuela, 1993.
21 Vid Danny Cassimon, Dennis Essers y Robrecht Renard Op. Cit Pág. 2.

12
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

de setecientos dieciséis millones de dólares (US$ 716.000.000,00) en 199022. El

programa de conversión de deuda en inversión sufrió cuatro distintas modifi-
caciones, lo que hizo perder su atractivo para los posibles inversionistas ya que
se restringió cada vez más el ámbito de sectores en los que podía ser aplica-
ble, considerando solamente aquellos que representaban mayor interés social
a criterio del gobierno.
Lo más resaltante de dichos programas fue la utilización de un sistema
de subasta, donde el producto de la conversión era depositado en un fideco-
miso para sus posteriores desembolsos según el cronograma aprobado para
el proyecto. En dicha subasta el precio ofertado para conversión más bajo era
el que obtenía la aprobación correspondiente; posteriormente el inversionista
ganador entregaba el(los) instrumento(s) que evidenciaban la deuda pública
externa adquirida al Banco Central, que hacia el correspondiente depósito del
contravalor en bolívares en el fideicomiso previamente constituido. Es impor-
tante destacar que el inversionista estaba sometido a las limitaciones y obliga-
ciones mencionadas en el cuadro 4 supra.
Una vez concluida la operación entre el inversionista y el Banco Central
de Venezuela, dicha institución realizaba un canje por títulos de deuda pública
denominada en bolívares por los títulos representativos de la deuda externa con
el entonces Ministerio de Hacienda, hoy Ministerio del Poder Popular de Planifi-
cación y Finanzas.
Es pertinente insistir en que, para el caso venezolano, los procesos de
conversión de deuda en inversión sufrieron distintas modificaciones regulato-
rias, lo cual aunado con la falta de confiabilidad de los proceso y trámites admi-
nistrativos conllevó a una escasa verificación de conversiones efectivamente
realizadas, a diferencia del caso mexicano23, en el que se afirma que el proceso
sí tuvo gran impacto positivo en las finanzas públicas de dicho país.

V. ¿Qué se puede convertir?

En los procesos de conversión de deuda en inversión se utiliza básicamente
deuda pública denominada en moneda extranjera emitida por el país receptor
de la inversión. Este es el caso específico de Venezuela. Ahora bien, la principal
dificultad que presenta es la imprecisión sobre qué debe ser considerado como
deuda pública a los efectos de la aplicación de este tipo de programa. La mayo-

22 Vid Rodner, Op. Cit., Pág. 489.

23 Vid. The Tax Lawyer, Note: “Debt-Equity Swap Treated as Section 118 Capital Contribution: G.M. Trading
Corp. V. Commisssioner”, Tomo 51, Nro. 3, primavera 1998, Pág. 668.

13
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

ría de los países del mundo usan la emisión de deuda pública como un meca-
nismo para obtener los recursos que consideran necesarios para cumplir con
sus presupuestos destinados a satisfacer las necesidades públicas, ello es sin
duda una actividad de derecho público. Por ende, las emisiones deben obedecer
a lo previsto en los distintos instrumentos legales que conforman el marco regu-
latorio de las finanzas públicas. En Venezuela, dicho marco normativo está inte-
grado principalmente por la propia Constitución Nacional24, la Ley Orgánica de
la Administración Financiera del Sector Público25, la Ley Orgánica de Régimen
Presupuestario26, la Ley Especial de Endeudamiento Anual27 que se publica para
cada ejercicio en específico y el Reglamento N° 2 de la Ley Orgánica de la Admi-
nistración Financiera del Sector Público sobre el Sistema de Crédito Público28.
Para definir legislativamente lo que se debe entender por deuda pública, sería
adecuado recurrir a la Ley Orgánica de la Administración Financiera del Sector
Público, que efectivamente dentro de las definiciones que incluye en su Artículo
6, se encuentra el numeral 4 que define de forma lacónica a la deuda pública,
como “el endeudamiento que resulte de las operaciones de crédito público”.
Es importante en este contexto considerar que esta ley, pieza angu-
lar de la política financiera del estado venezolano, ha sido objeto de refor-
mas continuas, creando una situación de inestabilidad grave y de ausencia
clara de seguridad jurídica para el régimen presupuestario del país. A los
fines del presente escrito, por deuda pública entendemos aquella emitida
por el Estado venezolano según lo previsto en la Ley Orgánica de Administra-
ción Financiera del Sector Público y evidenciada en títulos valores emitidos
en moneda nacional, para el caso de la deuda pública nacional, o en moneda
extranjera para el caso de deuda pública externa.

VI. Efectos tributarios de la conversión.

Para poder determinar de forma integral los efectos tributarios de los progra-
mas de conversión de deuda en inversión, debemos enfocarnos en dos puntos
de vista. Por una parte se deben considerar los efectos generales en la política
económica hacendista del país: mediante la implementación de una medida

24 Publicada en la Gaceta Oficial Nº 5.908 Extraordinario del 19 de febrero de 2009.

25 Cuya última versión de una extremadamente larga serie de modificaciones fue publicada en la Gaceta
Oficial N° 6210 Extraordinario del 30 de diciembre de 2015.
26 Publicada en Gaceta Oficial Nº 36.916 del 22 de marzo de 2000.
27 Que se pública para cada periodo anual y cuya última versión fue aprobada por la denominada “asamblea
nacional constituyente” y publicada en la Gaceta Oficial Nº 6.348 Extraordinario del 15 de diciembre de
2017.
28 Publicada en la Gaceta Oficial N° 38.117 del 28 de enero de 2005.

14
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

que incide directamente en el régimen presupuestario del estado a través de

los ingresos públicos, que si bien directamente no se trata de ingresos de natu-
raleza tributaria, sí puede afirmarse que dicha política afecta la capacidad del
Estado para afrontar las necesidades de recursos públicos incrementando un
menor o mayor grado la presión tributaria sobre los contribuyentes.
Por otra parte se debe tomar en cuenta el efecto tributario específico que
generan las transacciones económicas que se realizan al ejecutarse los progra-
mas de conversión de deuda en inversión, en cuanto un inversionista adquiere
títulos de deuda pública externa en el mercado de capitales internacional,
y procede a canjearlos con la autoridad pública encargada de llevar a cabo el
programa, que en Venezuela fue el Banco Central en su momento. Esta opera-
ción tiene consecuencias económicas tanto para el inversionista como también
para otros agentes que pueden intervenir en dicha operación o en transaccio-
nes posteriores, como podrían ser los intermediarios o corredores bursátiles
que pudieran igualmente obtener resultados económicos cuya gravabilidad
dependerá de las condiciones que el marco jurídico establezca al efecto.
a. Desde el punto de vista macroeconómico, procurar un espacio fiscal.
Siguiendo con las posiciones doctrinarias consultadas a lo largo de estos
comentarios29, una de las ventajas que emanan de la implementación de un
programa de conversión de deuda por inversión es el incremento de las trans-
ferencias financieras netas para los países receptores de dicha inversión.
Se entiende entonces que existe un alivio de la carga de la deuda del sector
público, implementado mediante transacciones de canje u otras modalidades,
que en principio permitiría al gobierno deudor redirigir recursos que hubieran
sido destinados al servicio de la deuda, hacia el gasto en áreas donde se esta-
ría propiciando el desarrollo, como sería la salud, el medio ambiente o la educa-
ción, o hacia una reducción del déficit presupuestario.
En otras palabras, la condonación o conversión de deuda crearía un espa-
cio adicional o espacio fiscal en el presupuesto del país receptor, que puede ser
utilizado sin comprometer la sostenibilidad fiscal o macroeconómica. En su
sentido más amplio, este espacio fiscal puede definirse como la disponibilidad
de la capacidad presupuestaria que permite a un gobierno proporcionar recur-
sos para un propósito deseado sin perjuicio de la sostenibilidad de la posición
financiera de un gobierno.30

29 Vid. Danny Cassimon, Dennis Essers y Robrecht Renard, Op. Cit Pág. 6
30 Heller, Peter S. “Understanding Fiscal Space” IMF Policy Discussion Paper, Fiscal Affairs Department.
Fondo Monetario Internacional, Marzo 2005.

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Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

La teoría va por la vía de considerar que siendo posible destinar estos

recursos provenientes de inversión extranjera a planes de desarrollo que de
otra manera deberían ser costeados por recursos internos comúnmente de
naturaleza tributaria. Esto supondría cierta holgura presupuestaria al gobierno
que implemente el programa de conversión de deuda. Sin embargo, se trata de
una interpretación muy simplista de los mecanismos de alivio de la carga de la
deuda —especialmente los canjes de deuda— y deben tomarse en cuenta varias
condiciones importantes, tales como la incongruencia en los tiempos de ejecu-
ción del programa31; la efectividad del reembolso de la deuda·32; la adicionalidad
de estos recursos a los recursos locales que se hubiesen destinado al proyecto
en cuestión33 y finalmente todos una serie de efectos económicos indirectos que
pueden resultar de la implementación de estos programas34.
b. Desde el punto de vista de las obligaciones tributarias de quienes
participan en las transacciones: exenciones y extraterritorialidad.
La participación de inversionistas en un programa de conversión de deuda
por inversión implica, como es obvio, transacciones de negocios con activos
que generan de una u otra forma efectos económicos en el patrimonio tanto
del participante directo en la operación, como en el de los agentes o interme-
diarios que indirectamente podrían participar también es este proceso. De esta
manera, es evidente que las posibles obligaciones tributarias que se derivan

31 “…hay un problema de incongruencia en los tiempos entre cuándo llegan las ganancias presupuestarias
derivadas del alivio de la carga de la deuda y cuándo deben movilizarse los recursos locales de contra-
partida en un acuerdo de canje (…) La incongruencia en los tiempos muchas veces no fue resuelta. Si
bien el calendario original de servicio de la deuda se mantuvo para los reembolsos en el caso del canje de
España con Honduras, no se siguió el mismo procedimiento en el canje de España con El Salvador, en el
que los reembolsos debieron hacerse por adelantado. La combinación de falta de descuento en la suma
convertida y el pago por adelantado de los fondos de contrapartida hizo que en el caso de El Salvador el
espacio fiscal fuese destruido en lugar de creado a causa del acuerdo de deuda por educación.” Vid. Danny
Cassimon, Dennis Essers y Robrecht Renard, Op. Cit Pág. 8.
32 “Debe tenerse en cuenta la probabilidad de una cesación de pagos, ya que solamente la parte del servicio
de la deuda que hubiera sido reembolsada al acreedor en ausencia del plan de alivio es la que crea un
verdadero espacio fiscal. Las operaciones de alivio de la carga de la deuda, que a primera vista aparecen
como generosas, sólo derivan en ganancias presupuestarias menores.” Vid Danny C. et al Op Cit Pág. 9.
33 “A menudo se presume que los canjes de deuda, sean en el sector de la educación u otro, son considerados
como la forma de apoyo de los donantes más valorada, y que hacen incrementar las transferencias netas
para los países receptores. Esta presunción es especialmente recurrente cuando los países en cuestión
no son considerados como PPME, y se cree que en los canjes se incluyen títulos de deuda “adicionales” a
las iniciativas de alivio de deuda de gran escala. Sin embargo, cada vez más se reconoce que los acuer-
dos de canje de deuda podrían tener el efecto de excluir otras operaciones de asistencia -potencialmente
más eficaces- como el apoyo presupuestario, y la reasignación de recursos presupuestarios locales.” Vid
Danny C. Et al Op Cit Pág. 10.
34 “Las intervenciones de alivio de la carga de la deuda, independientemente de los efectos macroeconó-
micos Krugman (1988), antes mencionados, podrían romper con el sobreendeudamiento y relanzar la
economía del país receptor en el sendero del crecimiento y el desarrollo. El gasto en educación y en otros
sectores sociales se podría incrementar si existe una situación de finanzas públicas más holgada, provo-
cada por una recuperación económica. Vid Danny C. et al Op Cit Pág. 10.

16
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

de estas transacciones dependen del régimen fiscal particular que aplique las
normas tributarias sobre las operaciones que se realicen teniendo como objeto
los bonos de la deuda pública para el caso concreto de su canje ante el ente
emisor, con el objeto de realizar una inversión en un proyecto seleccionado
según la política presupuestaria que desea aplicar el gobierno.
Desde la perspectiva de la tributación aplicable en Venezuela como estado
que implemente el programa de canje de deuda por inversión, se debe tener
en cuenta que una característica importante de toda deuda pública desde el
punto de vista hacendístico es que, en teoría, dicha deuda pública, sobre todo
en el caso de que sea emitida en la propia moneda del estado emisor, parte de
la premisa de que está libre de riesgo. Es decir, no existe en principio la posibi-
lidad de incumplimiento o falta de pago de la forma en que puede existir en el
caso de una deuda privada. Estas circunstancias, entre otros muchos efectos
económicos de importancia en política fiscal, implican que los títulos emitidos
de naturaleza pública en moneda nacional rinden una tasa más baja de interés
que otros tipos de títulos que se transan en mercados de capitales cuyo origen
es el sector privado. Dado que la tasa de interés que pagan los títulos de deuda
pública es entonces en principio más baja que los intereses pagados por inver-
siones en títulos de deuda de naturaleza privada, resulta razonable que este tipo
de títulos gocen de un régimen fiscal privilegiado que tienda a buscar la neutra-
lidad en las opciones disponibles a los inversionistas.
En Venezuela este principio hacendístico se ve confirmado claramente en
las leyes de emisión que crean los mencionados títulos, así como en el régimen
ordinario que prevé la Ley de Impuesto Sobre la Renta, todo ello con mira a una
exención del pago de impuestos nacionales. Desde el punto de vista doctrinal lo
comentado anteriormente encuentra apoyo en los clásicos hacendistas como
Giuliani Fonrouge35, Casado Hidalgo36 y Fariñas37, tal y como lo explica Villegas38:
(…), los Estados necesitados conceden una serie de ventajas que hagan
más conveniente la inversión. Entre ellos destacan las exenciones totales

35 “545. Alicientes Económicos y Jurídicos – En ciertos casos los emisores ofrecen alicientes para estimular
el interés de los suscritores, ya porque el crédito del Estado no es muy sólido o su moneda es propensa
a fluctuaciones, todo lo cual induce al otorgamiento de garantías; ya porque la situación del mercado
de colocación de los títulos impone la concesión de ciertas ventajas especiales de índole económica-
fiscal y jurídica.” Giuliani Fonrouge, Carlos M., “Derecho Financiero”, Volumen II, Quinta Edición, Edicio-
nes Depalma, Buenos Aires, Argentina 1993.
36 Casado Hidalgo, Luis R., “Temas de Hacienda Pública”, Ediciones de la Contraloría, Caracas, Venezuela,
1978. Pág. 336.
37 Fariñas, Guillermo, “Temas de Finanzas Públicas, Derecho Tributario e Impuesto sobre la Renta (Ley de
1978)” Edime, Caracas, Venezuela, 1978. Pág. 257.
38 Villegas, Héctor, Villegas, “Curso de Finanzas Públicas, Derecho Financiero y Tributario”, Editorial Astrea
de Alfredo y Ricardo Depalma, Buenos Aires, Argentina, 2005. Pág. 122.

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Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

o parciales con relación a los ingresos que pueden derivar de los títulos,
tanto en lo que respecta a su interés como a su negociación o transmi-
sión por cualquier concepto. [Esto se hace a los fines de hacerlos más
competitivos en comparación con los títulos de deuda privados, los cuales
pagan una tasa de interés más alta]. Por ejemplo, en nuestro país los bene-
ficios de los títulos de la deuda Pública están generalmente eximidos del
impuesto a las ganancias.
Con respecto a este régimen particular, se puede apreciar en el marco
normativo fiscal de Venezuela que la exención de los tributos nacionales en
relación con los títulos de deuda pública nacional se encuentra prevista prime-
ramente en la Ley de endeudamiento respectiva, así como puede estar estable-
cida en cualquier ley que cree un tributo que por su carácter pertenezca al Poder
Público Nacional. En el caso de deuda pública emitida en moneda extranjera, el
ente emisor, en este caso el estado venezolano, tiene a presentar una prima de
riesgo por incumplimiento, ya que está emitiendo en una moneda distinta a la
suya. En este este escenario, los beneficios fiscales, especialmente la exención
de impuestos, hacen atractiva este tipo de inversión.
En la coyuntura temporal actual existe la norma denominada Ley Especial
de Endeudamiento Anual para el Ejercicio Económico Financiero 2018, publicada
según Decreto Nº 3.200 de fecha 15 de diciembre de 201739, establece en su Artí-
culo 1, con tenor similar al existente en leyes anteriores, lo siguiente:
Artículo 11. El capital, los intereses y demás costos asociados a las opera-
ciones de crédito público autorizadas en este instrumento normativo
con tratamiento de Ley Especial, estarán exentos de tributos nacionales,
inclusive los establecidos en el Decreto con Rango, Valor y Fuerza de Ley
que Reforma Parcialmente la Ley de Timbre Fiscal.
No obstante, esta fórmula de exención fiscal general no fue la que se utilizó
en tiempos de la aplicación del programa de conversión de deuda por inversión
en Venezuela durante la década de los noventas. En efecto, la Ley Especial de
Carácter Orgánico que Autoriza al Ejecutivo Nacional para realizar Operaciones de
Crédito Público destinadas a Refinanciar Deuda Pública Externa40, comúnmente
conocida desde este entonces como la Ley de Refinanciamiento, estableció en
su Artículo 12 que: “El capital, los intereses y las demás remuneraciones que
reciban los acreedores por las operación es autorizadas en esta Ley, y por las
que realice el Banco Central de Venezuela en relación con las mismas, quedan

39 Vid. Nota 25.

40 Publicada en la Gaceta Oficinal Nro. 34.559 de fecha 21 de septiembre de 1990.

18
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

exentos de tributos nacionales, inclusive de los establecidos en la Ley de Timbre

Fiscal.”. (Subrayado nuestro). Como puede apreciarse, existen diferencias nota-
bles entre ambos textos, siendo que el antiguo régimen de exención compren-
día un aspecto subjetivo en tanto su aplicación iba dirigida solamente a “los
acreedores” que participaban en las operaciones previstas y autorizadas por
dicha ley, tales como el Programa de Conversión de Deuda Pública por Inversión.
Estas circunstancias en las que se circunscribían los requisitos para apli-
car la exención general de impuestos de estas operaciones suscitó una intensa
polémica fiscal tanto administrativa y judicial, centrándose la discusión bási-
camente en la aplicación o no de la exención del impuesto sobre la renta sobre
operaciones que se derivaron de la aplicación del programa de conversión de
deuda por inversión, específicamente en las transacciones posteriores a la
operación específica de canje, que se dieron el en marco de la titularización
de dicha deuda canjeada bajo el famoso programa denominado Plan Brady 41.
El centro de la discusión se enfocó en ese entonces en los enriquecimientos
que habían obtenidos agentes económicos que fungieron como intermedia-
rios, tales como bancos y corredores de títulos valores, en las negociaciones del
mercado secundario que se realizaron con los bonos de deuda pública, inclui-
dos aquellos que surgieron de la aplicación de los programas de conversión de
deuda por inversión. La posición de la Administración Tributaria de dicho enton-
ces se resume claramente en la doctrina publicada por la Contraloría General de
la República que fue la que apoyaron posteriormente tanto los Tribunales Supe-
riores Contenciosos Tributarios como el Tribunal Supremo de Justicia:
Del examen de la exención tributaria contenida en el artículo 12 de la
llamada “Ley de Refinanciamiento”, con exclusiva referencia a la operación
de crédito público consistente en la emisión y colocación de los denomi-
nados bonos Brady, se interpreta que las eventuales ganancias de capi-
tal que reciba un tenedor de bonos Brady por operaciones distintas a las
autorizadas por dicha Ley no está amparada por la exención tributaria allí
consagrada. Por consiguiente, un cambio de valor del patrimonio durante
un período determinado, que viene comprendido por el mayor valor -dife-
rencia positiva- que el bono experimente con motivo de las operaciones de
compra-venta que se realizan en el mercado abierto o mercado secundario,

41 “Plan Brady - Serie de operaciones que comenzó en los años noventa (denominada así por el nombre del
entonces Secretario del Tesoro de Estados Unidos, Nicholas Brady). Los (bancos) acreedores comercia-
les acordaron con varios países de ingreso medio (principalmente de América Latina) canjear la deuda
privada por bonos con un valor nominal o tasas de interés más bajos, de manera de proporcionar un alivio
en la carga de la deuda. Los países receptores tenían que demostrar su voluntad de implementar políticas
económicas sólidas -tanto fiscales como monetarias- para calificar”. Vid Cassimon, Danny Et al. Op. Cit.
Pág. 22.

19
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

con personas o entes distintos a la República o al Banco Central de Vene-

zuela, no estaría exenta de tributación de conformidad con la “Ley de Refi-
nanciamiento”, ya que tanto el nuevo inversionista o adquirente del bono
como esas posteriores operaciones de mercado abierto resultan total-
mente ajenas a la operación de crédito público originaria o a las permitidas
por la Ley de Refinanciamiento. Por último, un eventual enriquecimiento de
los tenedores de bonos Brady con ocasión de operaciones de compraventa
de los mismos en el mercado bursátil venezolano, en las que los compra-
dores no sean la República o el Banco Central de Venezuela, si puede resul-
tar gravable de acuerdo con la Ley de Impuesto sobre la Renta vigente para
1995 (G.O. N° 4.727 Ext. del 27-05-1994). Ello, en atención a los principios
de la territorialidad y de la llamada “equivalencia de las causas o condicio-
nes” contemplados en dicha Ley (artículos 1° y 4°), conforme a los cuales
se requiere que al menos una de las causas del enriquecimiento ocurra en
Venezuela para que el mismo se repute como territorial y, por ende, grava-
ble con ese impuesto42.
Esta posición fue aplicada tajantemente por el Tribunal Supremo de Justi-
cia, tal y como se aprecia de la emblemática sentencia del caso Inverworld
Sociedad de Corretaje, C.A:
Para la Sala esta afirmación del Organismo Contralor es suficiente para
afirmar que las operaciones realizadas por la contribuyente en la Bolsa
de Valores, no se encuentran exentas del impuesto sobre la renta, ya que
se trata de comisiones recibidas por intermediación en las operaciones
autorizadas en la Ley de Refinanciamiento, siendo que el artículo 12 eius-
dem permite la exención del capital, los intereses y las demás remune-
raciones que reciban los acreedores por las operaciones autorizadas en
esta Ley, y las que realice el Banco Central de Venezuela, no concedién-
dose la dispensa del pago del tributo en los casos de intermediación en
las mencionadas operaciones, tal como lo hizo la contribuyente. Tampoco
la contribuyente demostró que era acreedora de los mencionados bonos,
que le hubiese permitido gozar de la exención, por cuanto su labor se limitó
a realizar las operaciones con los Bonos Brady (…)43.

42 Contraloría General de La República “Gravabilidad o no con el impuesto sobre la renta, de las ganancias
obtenidas como resultado de las operaciones de compraventa de Bonos Brady en el mercado secundario
nacional, específicamente bajo el imperio de la Ley del año 1995. Alcance de la exención tributaria consa-
grada en la denominada “Ley de Refinanciamiento”.” Memorándum N° 04-02-161 del 3 de julio de 2001.
Dictámenes Años 2001-2002 – N° XVII 188, Caracas, Venezuela.
43 Sentencia Tribunal Supremo de Justicia, Sala Político-Administrativa caso Inverworld Sociedad de
Corretaje, C.A., vs. Contraloría General de la República de fecha 10 enero 2008 con Ponencia de Emiro
García Rosa. Exp. Nº 2007-0042.

20
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

De todo lo anterior podemos afirmar que si bien existía una exención de

impuestos vigente en Venezuela al momento de la aplicación del programa de
conversión de deuda en inversión, se encontraba claramente limitada al parti-
cipante inversionista directo que se convertía en “acreedor” tan pronto adqui-
ría los bonos de deuda pública externa que posteriormente utilizaba en el canje;
mas no se extendió dicha exención a las numerosas transacciones que se dieron
con ocasión de los programas de refinanciamiento y canje, y que dieron lugar a
los litigios tributarios que comentáramos anteriormente.
En la actualidad, por una parte, tenemos la exención general que aparece
en las normas sobre endeudamiento público para el ejercicio 2018 que cita-
mos arriba, y que intenta abarcar no solamente a todos los tributos naciona-
les, sino que también se aplica sobre el capital, los intereses y “demás costos
asociados” a las operaciones de crédito público. Esta expresión indeterminada
puede comprender una amplia gama de transacciones que generan costos que
están, de una forma u otra, asociados con la transacción financiera conside-
rada dentro del ámbito del crédito público. A esta generalización de la exen-
ción tributaria a todo lo relacionado con el crédito público, se le debe añadir la
exención específica de la Ley de Impuesto Sobre la Renta señalada en el nume-
ral 12 del Artículo 14 sobre Los enriquecimientos provenientes de los bonos de
deuda pública nacional y cualquier otra modalidad de título valor emitido por la
República. Queda claro entonces que la exención tributaria de estas operacio-
nes, y en particular la exención de la obligación del Impuesto Sobre la Renta, se
expresa en términos bastantes amplios y genéricos con la indudable intención
de eliminar la carga fiscal que pudiera existir sobre las transacciones que se
realicen dentro del marco de la operaciones de crédito público.
Si esta modalidad de refinanciamiento de la deuda pública resurge como
una alternativa viable para contribuir con la reconstrucción de la economía de
Venezuela, consideramos que si bien existen ya fundamentos sólidos sobre el
régimen de exención tributaria aplicable a este tipo de operaciones, se debe
concretar en la normativa legal y legítima que otorgue un régimen de exención
que detalle el alcance preciso de la normativa en particular con las diferentes
operaciones financieras que pueden acontecer y que guardan relación con el
programa de conversión de deuda externa por inversión.
Estas operaciones pueden tener como sujetos a diversos agentes distintos
del inversionista directo, muy en particular si el programa de conversión incluye
asimismo la emisión de títulos de deuda interna, que a su vez generan los fondos
en moneda local que el inversionista recibe para acometer el proyecto de desa-
rrollo nacional en particular. Es necesario entonces que la normativa precise

21
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

de forma técnicamente adecuada cuáles son las operaciones que gozarán del
dispendio del tributo en aras del beneficio público que se persigue con la desti-
nación de recursos al desarrollo de proyectos que se consideren de importan-
cia para el país.
Otro aspecto que consideramos de relevancia en nuestros comentarios
es el relacionado con el efecto específico que pueda tener para el inversionista
extranjero que participe en el programa de conversión de deuda externa por
inversión, en cuanto al trato fiscal aplicable en su jurisdicción de origen. Tal y
como hemos constatado anteriormente, a efectos de las obligaciones tributa-
rias en Venezuela, está claro que los inversionistas estarán exentos de pago de
impuesto sobre la renta sobre las posibles ganancias que directamente puede
generar la operación de canje de bonos, al recibir un monto (en moneda local) en
principio superior al equivalente en divisas que entregó para adquirir los bonos
de deuda pública externa. En nuestra opinión esta exención, bajo la actual
normativa, debe también extenderse a los ingresos que obtienen los diferentes
actores económicos que participan en dicha operación tales como intermedia-
rios, bancos custodios etc., y que están directamente relacionados con los títu-
los de deuda pública en cuestión.
Ahora bien, en cuanto a los efectos extraterritoriales de las transacciones
que se efectúan en el marco de un programa de conversión de deuda externa por
inversión, podemos suponer de forma razonable, que cuando el tenedor original de
los bonos de deuda externa vende dichos títulos al inversionista que va a realizar
la conversión, dicha persona, dependiendo del valor que tenga esta deuda, puede
presentar en su país de residencia fiscal las siguientes consecuencias econó-
micas que servirán de fundamento a los hechos imponibles que sean aplicables
en su jurisdicción tributaria: (i)si es valor en libros de la deuda a ser convertida
es mayor al valor a la cual se vende al inversionista que va a hacer la conversión,
el vendedor tendría una pérdida; (ii) Si es valor en libros de la deuda, dada cual-
quier provisión hecha debido a su riego, es menor que el valor a la cual se vende,
el vendedor tendría una ganancia en su país de residencia; o (iii) Si ambas tienen
igual valor, no hay ganancia ni pérdida para el vendedor en su país de residencia.
Por supuesto que los efectos fiscales dependerán de la normativa tributa-
ria aplicable en el país de residencia fiscal del inversionista y que se encuentre
vigente durante el ejercicio fiscal dentro del cual se llevó a cabo la operación. No
obstante, si quisiéramos considerar como ejemplo, así sea de forma concisa,
el caso en el que el inversionista que participe en el programa de conversión
de deuda externa por inversión se encuentre residenciado a efectos fiscales en
los Estados Unidos de América. Para este caso en específico, los inversionistas

22
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

contribuyentes en los Estados Unidos de América deberán aplicar la normativa

vigente bajo los preceptos establecidos en la jurisprudencia más relevante en
cuanto a los procesos de conversión de deuda en inversión. Este caso se trata de
la sentencia G.M. Trading Corp. V. Commissioneer. En dicho caso, la controversia
que se planteó ante la sede administrativa, (Revenue Ruling 87-124), y luego ante
la Corte de Impuesto (130 T.C. 59 1994), trataba de que el banco que poseía origi-
nalmente los bonos que vendió a descuento tendría que realizar una pérdida y
a su vez el inversionista que realizó la conversión de deuda en inversión tendría
que reportar una ganancia, si el valor de conversión pagado era mayor del costo
de la deuda convertida. No obstante, esta posición inicial fue posteriormente
descartada por la Corte Federal del Quinto Circuito, (121 F.3 at 984), bajo los argu-
mentos que resume la nota publicada en la prestigiosa revista Tax Lawyer:
(…) esta transacción fue un intercambio de igual valor. G.M. cambio 1.2
Millones de Dólares de deuda mexicana, por la cual había pagado 600.000
Dólares, por 1.7 Mil Millones de pesos mexicanos sometidos a restriccio-
nes que hacen que su valor nominal sea menor. Los pesos mexicanos y
las acciones que México (producto de la conversión) que México ofreció a
G.M. no son fácilmente convertible y ellas están sujetas a una larga lista de
restricciones y limitaciones. (…).
En Estados Unidos v. Davis, la cual es citada por el Quinto Circuito en G.M.
Trading, la Corte Suprema de los Estados Unidos reconoce la doctrina
“presunta equivalencia en valor”, la cual dice que “los valores de dos propie-
dades intercambiadas en una transacción entre partes independientes son
igual en la realidad o se presumen que son iguales. (…) Como se aplicó en
G.M. Trading, la doctrina “presunta equivalencia en valor” presume que los
1.7 Mil Millones de pesos (la dificultad de evaluar un lado del intercambio)
es igual a los 600.000 Dólares que G.M. invirtió en deuda mexicana. (…)44.
Según el antecedente establecido por la jurisprudencia citada, cualquier
contribuyente que se encuentre en la misma posición del inversionista en cues-
tión (G.M. Trading Corp.) al realizar una conversión de deuda externa en inver-
sión, no tendría entonces una ganancia gravable. En efecto, la doctrina dictada
por la Corte Federal del Quinto Circuito permite a los contribuyentes tratar
las conversiones de deuda en inversión como transacciones de igual valor. La
decisión hace que la política tributaria sea consistente con la realidad econó-
mica de las transacciones de conversión de deuda en inversión. En síntesis, la
conversión de deuda en inversión es tratada en efectos fiscales como un “swap

44 The Tax Lawyer, Note: Debt-Equity Swaps Treated as Section 118 Capital Contribution, Vol. 51, N° 3, Spring
1998, Págs. 667 a 677.

23
Alberto J. Rosales R | Xabier Escalante Elguezabal

(permuta) de iguales beneficios para dos partes que han negociado de manera
independiente.

VII. Conclusiones
Nuestras principales conclusiones en relación con los programas de conversión
de deuda en inversión serían las siguientes:
Tal y como hemos podido apreciar, los programas de conversión de deuda
en inversión permitieron a países altamente endeudados reducir al menos en
parte los montos de sus deudas externas, y más significativamente, lograr atraer
inversiones a sus países. Esto pese a su complejidad y la necesidad de un marco
legal específico que lo regulase. Esto es especialmente válido cuando un país
se encuentra altamente endeudado, sin capacidad de pago y cuyos títulos de
deuda pública en moneda extranjera cotizan a gran descuento. Dichos progra-
mas de conversión de deuda en inversión se pueden ajustar a las necesidades de
cada país, existiendo distintas modalidades de conversión o canje de deuda en
inversión.
En el caso venezolano, podemos concluir que los programas de conversión
de deuda en inversión no fueron exitosos en términos de sumas de inversión
realizadas ni en términos de proyectos efectivamente concluidos. Considera-
mos que el reducido ámbito de los posibles proyectos en los que podían invertir
los inversionistas, a diferencia de otros países donde los inversionistas podían
realizar inversiones en una gran amplitud de sectores, fue un factor determi-
nante para este resultado adverso.
Por cuanto los programas de conversión de deuda en inversión están
basados fundamentalmente en deuda pública del país receptor de la inversión
y que existe en la actualidad una situación de grave descontrol en las posibles
deudas incurridas por el régimen en el poder, se hace profundamente necesa-
rio un marco legal claro y predecible mediante la promulgación de instrumen-
tos legales que regulen de manera precisa dichos programas. En este sentido,
si bien bajo el marco normativo actual los instrumentos de deuda pública disfru-
tan de una serie de beneficios fiscales, incluyendo la exención de impuesto
sobre la renta, consideramos que a los fines de hacer el canje de deuda pública
más atractivo a los inversionistas, bien sea deuda pública emitida en moneda
nacional o no, sería conveniente que esta exención de impuestos sea definida
de forma clara y precisa, es decir, que se establezca los efectos fiscales para
todos los agentes involucrados en dicho Programa de Conversión de Deuda en
Inversión.

24
Comentarios sobre el régimen de conversión de deuda en inversión en Venezuela [...]

Por último, resulta importante destacar que para el caso de inversionistas

residentes fiscales en los Estados Unidos de América se deben tener en cuenta
los efectos tributarios sobre las ganancias obtenidas por el inversionista parti-
cipante en un programa de conversión de deuda en inversión. Se deben seguir
los principios establecidos en el caso G.M. Trading Corp, según el cual el canje se
debe considerar una permuta mediante la cual el inversionistas recibe del país
que emitió la deuda, un valor equivalente al precio que el inversionistas pagó por
los bonos que adquirió, lo cual no genera una ganancia gravable.

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