AEA-694

Finanzas Corporativas
 Unidad 3
Costo de Capital y Estructura de
Capital
Clase N° 9
CAPM
 Contenidos
• CAPM
• Coeficiente Beta
• Capital Market Line
 Actividad Diagnóstica
Enunciado :
Verdadero o Falso. El riesgo es el principal factor a la hora de determinar el rendimiento que
se debería esperar por una inversión.
Respuesta:
Falso. Existen varios otros factores que determinan el rendimiento a exigir. Por ejemplo, como
vimos en la clase anterior, incluso las preferencias del inversionista entran en juego. De
acuerdo al CAPM, también debemos considerar la tasa libre de riesgo y el premio de mercado.
 CAPM
• Sabemos que a través de la diversificación es posible eliminar parte
del riesgo de una cartera de inversiones. Es por eso que, a la hora de
tomar una decisión de inversión, sólo debe considerarse el riesgo de
mercado, es decir, aquél que no es posible evitar por medio de la
diversificación.
• En busca de saber cuál es la tasa de rendimiento que debería exigirse
por enfrentar este riesgo no diversificable es que nace el Modelo de
Valuación de Activos de Capital o más conocido como CAPM por sus
siglas en inglés.
 CAPM
• El CAPM se desarrolló en esencia para explicar el comportamiento del
precio de los valores. Pero también nos ofrece las herramientas
necesarias para evaluar el impacto de una inversión específica sobre
el riesgo y el rendimiento general de la cartera.
• Es un modelo basado en la teoría de portafolios que, sin ser perfecto,
captura elementos importantes de la medición del riesgo.
 CAPM y las Finanzas Corporativas
• La importancia de este modelo para las Finanzas Corporativas está
relacionada con la determinación de la tasa apropiada de descuento
ajustada al riesgo en los modelos de valuación de las compañías y en
las decisiones de elaboración de presupuestos de capital.
• Por otro lado, es de gran utilidad para establecer una “tasa” justa de
rendimiento sobre el capital invertido en el caso de las compañías
reguladas y al fijar el precio con prima.
 CAPM y las Finanzas Corporativas
• El CAPM se emplea en la gestión de carteras principalmente por dos
motivos:
• Para establecer un punto de partida lógico y adecuado en la distribución de activos y
en la selección de valores.
• Como un criterio que permite evaluar la capacidad de gestionar una cartera
ajustándola al riesgo.
• El CAPM presenta tres condiciones básicas:
• En una situación de equilibrio, las proporciones relativas de los activos riesgosos son
las mismas que las de la carteras de mercado.
• La magnitud del premio de mercado depende de la aversión al riesgo de los
accionistas y de la volatilidad del rendimiento.
• El premio por riesgo de un activo es igual a su beta multiplicado por el premio por
riesgo de la cartera de mercado.
 CAPM – Supuestos
El CAPM es desarrollado bajo los siguientes supuestos sobre los
individuos y el set de oportunidades de inversión.
1. Los individuos son adversos al riesgo, maximizan la utilidad
esperada de la riqueza al final del período.
2. Los individuos son tomadores de precios y tienen expectativas
homogéneas acerca del retorno de un activo distribuido
normalmente.
3. Existe un activo libre de riesgo, al cual los individuos pueden
endeudarse o invertir ilimitadamente.
 CAPM – Supuestos
4. La cantidad de activos está fija. Todos los activos son transables y
perfectamente divisibles.
5. El mercado de los activos no tiene fricciones y la información no es
costosa y está simultáneamente disponible para todos los
inversionistas.
6. No existen imperfecciones de mercado como impuestos o
restricciones a la venta corta.
 CAPM – Críticas
• Varios de los supuestos del modelo, sino todos, no se dan en el
mundo real. Por ejemplo, la tasa libre de riesgo no existe ya que no
existen inversiones sin riesgo alguno.
• Asimismo, hay quienes creen que el modelo no explica
adecuadamente la variación en los retornos de los títulos de valores,
ya que varios estudios han comprobado que activos con bajos betas
pueden ofrecer retornos más altos de los que el modelo sugiere.
• A pesar de estas limitaciones, el modelo proporciona un marco
conceptual útil para evaluar y relacionar el riesgo y el rendimiento.
CAPM y Riesgo
El CAPM se utiliza para
determinar la tasa de retorno
esperada de un activo. En el
equilibrio, si el activo está
agregado a una cartera de
inversiones adecuadamente
diversificada, será capaz de
ubicarse en cualquier punto a
lo largo de la línea roja.
 CAPM – Fórmula

𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )

Donde,
• 𝑅𝑖 = Tasa de Retorno Esperado del Activo 𝑖
• 𝑅𝑓 = Tasa libre de Riesgo
• 𝛽𝑖 = Beta del Activo 𝑖
• 𝑅𝑚 = Tasa de Retorno Esperado del Mercado
• (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ) = Premio de Mercado
 CAPM – Ejemplo
Considera la siguientes acciones: Si sabemos que la tasa libre de riesgo es de 4,8% y la
rentabilidad del portafolio de mercado es de 12,2%,
Acción Retorno Beta ¿cuál es la tasa de retorno mínima que deberíamos
Esperado exigirle a las acciones de Copec?
Copec 10% 0,6
Falabella 15% 1,2 Utilizando la fórmula del CAPM:
Sonda 20% 2,2 𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )
CMPC 25% 1,6

Por lo tanto, de acuerdo al CAPM, dadas las

𝑅𝐶𝑜𝑝𝑒𝑐 = 4,8% + 0,6 12,2% − 4,8% = 9,24% condiciones de mercado y el nivel de riesgo
no diversificable de Copec, deberíamos
exigirle una tasa de rendimiento de al
menos 9,24%
 Actividad Formativa
Pregunta:
Tu excéntrica tía Emilia te ha dejado como herencia $10.000.000 en efectivo con la condición de
que debes invertir el efectivo en una de las siguientes empresas por al menos un año:

Acción Retorno Beta Si la tasa libre de riesgo es de 4% y la tasa de retorno

Esperado de mercado es de 10%, ¿cuáles acciones valdría la pena
A 5% 0,2 considerar? Justifica tu respuesta.
B 26% 2,6
Utiliza las herramientas que te entrega el modelo CAPM
C 14% 1,8
para apoyar esta decisión.
D 22% 1,2
 Actividad Formativa
Respuesta:
Recordemos que el CAPM nos permite calcular la tasa de rendimiento adecuado para una inversión
dado el nivel de riesgo asociado. Utilicemos la fórmula para ver cuáles acciones están rindiendo de
forma adecuada dada las condiciones de mercado actuales.

𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ) 𝑅𝐴 = 4% + 0,2 10% − 4% = 5,2%

𝑅𝐵 = 4% + 2,6 10% − 4% = 19,6%
𝑅𝐶 = 4% + 1,8 10% − 4% = 14,8%
𝑅𝐷 = 4% + 1,2 10% − 4% = 11,2%

Podemos ver que la única empresa que se espera rinda igual o más que lo que se estima “justo” de
acuerdo al CAPM es la empresa D. Por lo tanto, sería la única que valdría la pena considerar.
 Coeficiente Beta
• El coeficiente beta es una medida de riesgo que mide la volatilidad
del activo en comparación con la volatilidad del mercado. Es decir,
mide cuán sensible es el activo a los movimientos generales del
mercado.
• Es una medida relativa del riesgo no diversificable.
 Coeficiente Beta – Fórmula
Covarianza entre el retorno
esperado del activo 𝑖 y el portafolio
de mercado
Índice de 𝐶𝑜𝑣(𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 )
𝛽𝑖 =
Riesgo
𝑉𝑎𝑟(𝑅𝑚 )
Varianza del portafolio de
mercado
 Coeficiente Beta – Covarianza
• La covarianza, mide el grado de asociación existente entre dos variables.
• Una covarianza positiva indica que se mueven en el mismo sentido, es decir, si
una variable experimenta un alza, entonces la otra también se incrementará, en
mayor, igual o menor proporción.
• Por otro lado, una covarianza negativa señala que se mueven en sentido
contrario, o sea, si una variable experimenta un alza, entonces la otra disminuirá,
en mayor, igual o menor proporción. Consecuentemente, una covarianza de cero
indica que no existe relación clara entre las variables.
Donde,
𝐶𝑜𝑣 𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 = 𝜌𝑖𝑚 𝜎𝑖 𝜎𝑚 𝜌𝑖𝑚 = correlación entre activo 𝑖 y el portafolio de mercado
𝜎𝑖 = desviación estándar de 𝑖
𝜎𝑚 = desviación estándar del portafolio de mercado
 Coeficiente Beta – Correlación
• El coeficiente de correlación es un número comprendido -1 y 1.
• Si el coeficiente de correlación toma valores positivos, la
correlación es directa, y será tanto más fuerte cuanto más se
aproxime a 1.
• Si el coeficiente de correlación toma valores negativos, la
correlación es inversa, y será tanto más fuerte cuanto más se
aproxime a −1 (menos uno).
• Si el coeficiente de correlación toma valores cercanos a 0, la
correlación es débil.
 Coeficiente Beta – Ejemplo
Supongamos que contamos con la siguiente información sobre las empresas Molina y Toro.

Toro Molina Sabemos que la desviación estándar ya no es la

Correlación con el portafolio medida adecuada del riesgo, sino el coeficiente beta.
0,4 0,6
de mercado (𝜌𝑖𝑚 ) Calculemos el beta de cada una de estas empresas.
Desviación Estándar (𝜎𝑖 ) 25% 40% La desviación estándar de mercado es de 20%.
Retorno Esperado (𝑅𝑖 ) 14% 20%

𝐶𝑜𝑣(𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 ) 0,4 × 25%

𝛽𝑖 = 𝛽𝑇𝑜𝑟𝑜 = = 0,5
𝑉𝑎𝑟(𝑅𝑚 ) 𝜌𝑖𝑚 𝜎𝑖 𝜎𝑚 𝜌𝑖𝑚 𝜎𝑖 20%
𝛽𝑖 = =
𝜎𝑚 2 𝜎𝑚
0,6 × 40%
𝐶𝑜𝑣 𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 = 𝜌𝑖𝑚 𝜎𝑖 𝜎𝑚 𝛽𝑀𝑜𝑙𝑖𝑛𝑎 = = 1,2
20%
Coeficiente Beta – Interpretación
 Capital Market Line
• Concluimos que el portafolio óptimo es el punto tangencial entre la
frontera de posibilidades y la línea de mercado de capitales o también
conocida como Capital Market Line de la que derivan las siglas CML.
• Basándonos en el supuesto del CAPM que indica que existe un activo
libre de riesgo, al cual los individuos pueden endeudarse o invertir
ilimitadamente, diversificando así el portafolio de inversiones, es
posible ubicarse más allá de la frontera de posibilidades, siendo la
línea de Capital Market Line indicador de las opciones más eficientes.
 Capital Market Line
Premio de Mercado:
premio esperado por cada • El premio de mercado o también
unidad de riesgo adicional conocido como ratio de Sharpe es
asumida el premio esperado por cada
unidad de riesgo adicional
𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 asumida. Por ejemplo, si el premio
𝑅𝑝 = 𝑅𝑓 + 𝜎𝑝 de mercado es de 0,2, eso significa
𝜎𝑚 que los inversionistas esperarán
obtener un 0,2% de rendimiento
adicional
Desviación Estándar
del Portafolio
 Capital Market Line
• Fíjate que la fórmula del CML es muy similar a la fórmula del CAPM.
• Al igual que la CML, ésta es también una ecuación de representación
lineal. A este representación gráfica de la fórmula del CAPM se le
conoce como Security Market Line o SML.
• Mientras que la CML funciona para portafolios diversificados, la SML
funciona tanto para portafolios como para activos individuales.
• La SML tiene en cuenta además la correlación entre la variación en los
rendimientos del portafolio o activo individual con respecto a la
variación en los rendimientos del mercado.
 Actividad Sumativa
Enunciado:
La empresa Servicios SIP Ltda. está considerando algunas posibilidades de
inversión para hacer crecer su negocio. Dadas las condiciones de mercado y la
situación actual de la empresa, han establecido una tasa de rendimiento de 15%
como objetivo.
Si sabemos que los bonos de Banco Central ofrecen una tasa anual de 2,5% y el
IPSA presenta una tasa de crecimiento de 7%, ¿Cuál es el nivel de riesgo máximo
que podría la empresa aceptar para cualquiera de sus alternativas de inversión?
 Actividad Sumativa
Respuesta:
Lo primero, es identificar la información con la que disponemos.
Sabemos que los bonos del Banco Central ofrecen una tasa anual del 2,5%. La tasa de interés de los
papeles de gobierno son una buena alternativa para la tasa libre de riesgo ya que se estima casi
imposible que no sean pagados.
También sabemos que el IPSA presenta una tasa de crecimiento de 7%. Estos índices bursátiles
suelen utilizarse para estimar el rendimiento de mercado.
Finalmente, sabemos que la empresa ha establecido una tasa de retorno de 15% como objetivo. Por
lo tanto, Ri es igual a 15%.

𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 ) 15% = 2,5% + 𝛽𝑖 (7% − 2,5%) 15% − 2,5% = 𝛽𝑖 (4,5%)

𝛽𝑖 = 2,78
Por lo tanto, el valor máximo de riesgo aceptable es de Beta = 2,78 ya
que cualquier valor superior generaría un rendimiento inferior a 15%.
 Bibliografía
• Brealey, Richard A. (2007).Fundamentos de Finanzas Corporativas. México: McGraw-Hill Interamericana.
• Brealey, R. & Myers, S.(2008). Principios de Finanzas Corporativas. México: McGraw-Hill Interamericana.
• Departamento de Estudios Dirección del Trabajo Santiago, Diciembre 2005. Responsabilidad Social
Empresarial alcances y potencialidades en materia laboral.
• Dumrauf, G. (2003).Finanzas Corporativas. Grupo Guía.
• Gitman y Zutter, (2012). Principios de Administración Financiera.
• www.svs.cl (Superintendencia de Valores y Seguros de Chile)
• Martínez, A. (2009). Ciencias Empresariales y Economía. De Monografías Sitio web: www.monografias.com
• SVS Educa. (2017). Instrumentos de Inversión de Deuda de Superintendencia de Valores y Seguros Sitio web:
www.svs.cl
 Resumen Gráfico
Modelo de Valuación de 𝑅𝑖 = 𝑅𝑓 + 𝛽𝑖 (𝑅𝑚 − 𝑅𝑓 )
Activos de Capital

Índice de Riesgo
𝐶𝑜𝑣(𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 ) Donde, 𝐶𝑜𝑣 𝑅𝑖 , 𝑅𝑚 = 𝜌𝑖𝑚 𝜎𝑖 𝜎𝑚
𝛽𝑖 =
𝑉𝑎𝑟(𝑅𝑚 )

Correlación
Indirecta -1 < 𝜌𝑖𝑚 < +1
Correlación
Directa