Breve corporativo - Resultados 2T 2013

02 de agosto de 2013
HELC <GO>

Laura Tatiana Salamanca C.

ISA S.A. (Colombia) Analista de Renta Variable
www.isa.com.co (571) 3394540 Ext 4847
laura.salamanca@grupohelm.com

Cambios en la contabilización de las concesiones en Chile y Brasil beneficiaron los resultados financieros.
Razón Social Interconexión Eléctrica S.A Domicilio Medellín, Sector Energía Bloomberg ISA
Compañía de naturaleza estatal (51.4% de las acciones en manos de la billones distribuidos así: 43% Brasil, 32% Colombia, 17% Chile, 7% Perú,
nación) que focaliza sus actividades en los negocios de Transporte de Colombia y 1% otros destinos.
Energía Eléctrica, Transporte de Telecomunicaciones, Concesiones
Viales y Gestión Inteligente de Sistemas de Tiempo Real, los cuales en El 2012 cerró con un EBITDA de $2.9 billones (-4.1% a/a), un margen
su orden representaron en el 2012 el 78%, 17%, 3% y 2% de los EBITDA de 67.5% y una utilidad neta de $273 mil millones (-19.0%
ingresos consolidados a/a); resultados que se vieron afectados por la terminación anticipada
y posterior renovación del contrato de concesión 059 de 2001 de su
A diciembre de 2012, ISA obtuvo ingresos consolidados por $4.3 filial CTEEP en Brasil.
CapBursátil 9.2 b COP$ Acc. Circ./flotante 344.8 / 1.108 MM IGBC 1.54% COLCAP 3.74% Max52 11.500 Min52 7.200 Ultimo Precio 8.370

Ilustración 1 ISA Vs Índice Colcap Resumen Ejecutivo:

Los ingresos consolidados de la compañía cerraron el 2T13 en
110
Colcap ISA $900 mil MM, 13.8% menos que el mismo periodo de 2012. Lo
100 anterior se explica por la reducción de 26% a/a en los ingresos
del segmento de transporte de energía eléctrica, los cuales se
90 vieron afectados por la terminación anticipada y posterior
renovación de la concesión 059 de 2001 de CTEEP en Brasil. Sin
80
embargo, cabe resaltar el buen desempeño del negocio de
70 concesiones viales, que durante el trimestre incrementó sus
ingresos 34% a/a y participó con el 27% del total, cuando al
60 2T12 aportaba sólo el 17% del los ingresos consolidados de la
compañía.
50
03-ene-11 03-jul-11 03-ene-12 03-jul-12 03-ene-13 03-jul-13 Por otra parte, cabe resaltar el efecto positivo sobre la utilidad
Fuente: Bloomberg; Helm Comisionista de Bolsa, ene-2011=100 operacional y el EBITDA del reconocimiento como activos
financieros de las concesiones en Chile y Brasil (antes activos
Tabla 1 Principales cifras financieras intangibles); hecho que benefició el estado de resultados vía
una menor amortización de intangibles y un incremento en los
P&G ($Miles de MM) 2T12 2T13 1S12 1S13 2012
Ingresos Operacionales 1.045 900 2.186 1.716 4.303
ingresos operacionales de los rendimientos financieros de la
Utilida Operacional 503 423 1.111 708 2.003 concesión. De este modo, de los $707 mil MM de utilidad
EBITDA 703 467 1.518 938 2.903 operacional del semestre (-36.3% a/a, $423 mil MM en el 2T13)
Margen EBITDA 67,27% 51,85% 69,43% 54,63% 67,47% aproximadamente $110 mil MM provinieron de dicho cambio
Utilidad Neta 46 147 72 218 273
contable, mientras que de los $937 mil MM en el EBITDA del
Balance Gn. ($Miles de MM)
Efectivo+ Inv. Temporales 1.254 2.760 429
1S13 (-38% a/a, $467 mil MM en el 2T13) el efecto positivo fue
Activo Corriente 2.901 4.355 4.896 de cerca de $40 mil MM.
Activo No corriente 22.572 22.773 20.876
Total Activo 25.473 27.127 25.771 En el resultado neto consolidado del 2T13, se destaca el
Obligaciones fin. CP 1.161 500 937 crecimiento de 219% a/a a $147 mil MM, explicado por dos
Pasivo Corriente 3.010 2.481 2.824
razones: i) el efecto positivo del cambio de activo intangible a
Obligaciones fin. LP 2.526 1.903 2.468
Pasivo No corriente 12.464 12.878 12.663
activo financiero de las concesiones viales en Chile y Brasil y ii)
Total Pasivo 15.474 15.359 15.487 el descuento en el rubro de interés minoritario de gran parte
Patrimonio 6.102 7.546 6.111 de las pérdidas derivadas de los menores ingresos en Brasil, ya
que tan sólo el 37% (aprox.) se consolida dentro de los
Fuente: Helm Comisionista de Bolsa, ISA
resultados de ISA.

Este material no representa una oferta ó solicitud de compra o venta de ningún instrumento financiero y tampoco es un compromiso de Helm Comisionista de Bolsa S.A. para entrar en
cualquier tipo de transacción. El presente documento constituye la interpretación del mercado por parte del área de Investigaciones Económicas. La información contenida se presume
confiable, pero Helm Comisionista de Bolsa S.A no garantiza que sea completa o cierta. En ese sentido el alcance o la certeza de la información pueden cambiar sin previo aviso y se
distribuye únicamente con propósitos informativos. Las interpretaciones y/o decisiones que se tomen con base en esta información, no son responsabilidad de Helm Comisionista de Bolsa.
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Resultados Financieros Consolidados Así, el 1S13 cerró con un EBITDA de $937 mil MM, que aunque
es inferior en un 38% a la cifra anotada en el 1S12, fue $40 mil
MM más alto que el que se hubiera obtenido sin los efectos
Los resultados financieros del 2T13 y del 1S13 se vieron contables anteriores. En cuanto a la utilidad operacional, el
beneficiados por el cambio contable de las concesiones viales impacto fue aún mayor (+$110 mil MM hasta los $708 mil
en Chile y de energía en Brasil, que luego del concepto emitido MM) debido a la deducción de su cálculo de la amortización de
por la Contraloría General de la Nación, pasaron de ser los intangibles.
considerados como activos intangibles a activos financieros. Lo
anterior con el fin de buscar un resultado más uniforme en los Por último se observa como la utilidad neta para el 2T13 ($147
ingresos a lo largo de la vida útil de una concesión, y con esto mil MM) y para el 1S13 ($217 mil MM) anotó un crecimiento
evitar el sobre castigo en los estados financieros de corto plazo significativo en términos anuales (+219% y 49%
de la compañía. respectivamente), dado que aproximadamente el 63% de la
pérdida por menores ingresos en Brasil se la llevó el interés
Así por ejemplo, en el caso de las concesiones viales, los minoritario, y tan sólo el 33% se contabilizó en los estados
ingresos del corto plazo difieren sustancialmente de los de largo financieros consolidados de ISA. Esto último se ve además
plazo dado que los primeros dependen exclusivamente del compensado por los mayores ingresos de las concesiones
recaudo de peajes, que al inicio del periodo es muy bajo. viales en Chile luego del cambio en la contabilización de sus
activos, dado que en este caso, ISA sí incorpora el 100% de
La mayor implicación en términos contables de este cambio dicho resultado en su balance.
fue el reconocimiento de un ingreso por el rendimiento de las
concesiones, y la deducción del estado de resultados de la En relación a las expectativas para todo el 2013, ISA estima
amortización del intangible. una contracción de 18% en los ingresos consolidados ($3.6
billones), 34% en el EBITDA ($1.9 billones), y un incremento de
Bajo este panorama, y luego de los efectos negativos de la 57% en la utilidad neta ($428 mil MM), esto último gracias al
terminación anticipada y posterior renovación de la concesión efecto positivo del interés minoritario explicado anteriormente.
059 de 2001 en Brasil, los ingresos del negocio de transporte
de energía eléctrica cayeron 26% a/a en el trimestre; hecho Resultados Operacionales
que no pudo ser compensado por un crecimiento en los
ingresos de concesiones viales (+34% a/a), transporte de En la búsqueda de separar su doble rol estratégico-operativo,
telecomunicaciones (+22% a/a) y gestión inteligente de en el 2T13 ISA creó en Colombia la filial Intercolombia,
sistemas en tiempo real (+20.3% a/a); dada la importante encargada del transporte de energía eléctrica en el país. Se
participación del segmento de transmisión de energía dentro estima que a comienzos de 2014 dicha filial iniciará actividades.
del total de ingresos (ver Ilustración 2).
De otro lado, también se destaca la adición de dos nuevos
Ilustración 2 Distribución de ingresos por negocio proyectos durante el trimestre: i) el desarrollo de una línea
1S2012
eléctrica de 174 km en el norte de Chile, que se espera entre en
3% 2% operación en 2017, genere USD 5.749.000 de ingresos anuales y
17% 4% 2% Transporte Energía represente una oportunidad para futuras interconexiones
Eléctrica privadas debido a que se encuentra en una zona netamente
27% Concesiones Viales minera ; y ii) el desarrollo, junto con EEB, de una nueva línea
de transmisión eléctrica de 500 Kv en Perú, la cual aportará
1S2013 Transporte ingresos anuales de USD 41.5 millones.
Telecomunicaciones
67%
Gestión inteligente de
Ilustración 3 Múltiplos comparables a nivel mundial
sist. de tiempo real
78% Margen EV /
Emisor RPG PVL ROE (%) Yield (%)
EBITDA (%) EBITDA
CIA DE TRANSMISA 7,31 1,01 NA 14,51 NA NA
Fuente: Bloomberg; Helm Comisionista de Bolsa, ISA
TERNA SPA 13,42 2,41 80,17 18,32 9,39 5,91
RED ELECTRICA 10,54 2,79 73,30 27,88 8,61 5,63
Es así como en el 2T13 los ingresos consolidados de ISA
ITC HOLDINGS COR 20,67 3,23 63,82 13,97 14,53 1,63
sumaron $900 mil MM (-13.8% a/a), mientras que para los
NATIONAL GRID PL 12,51 2,81 34,86 23,58 10,00 5,79
primeros seis meses la cifra alcanzó los $1.7 billones (-21.5%
ISA SA 27,47 1,26 51,90 4,57 8,65 2,20
a/a). En relación al EBITDA y la utilidad operacional, el 2T13 Promedio LATAM 15,32 2,25 60,81 17,14 10,24 4,23
culminó en $466 mil MM (-33.6%) y $423 mil MM (-15.8% a/a) Prima/Descuento 79% -44% -8,91 -0,73 -15% -0,48
respectivamente, que a pesar del efecto negativo de los Historico ISA 41,79 2,04 70,66 4,99 8,17 1,40
menores ingresos en Brasil, tuvo un impacto positivo Prima/Descuento -34% -38% -18,76 -0,08 6% 0,57
proveniente del cambio contable mencionado anteriormente. Fuente: Bloomberg; Helm Comisionista de Bolsa, ISA

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Área de Inversiones y Estrategias
Contactos
Gerente de Inversiones
José Germán Cristancho Herrera
jose.cristancho@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 5590
Analista Senior de Valoración
Edgar Andrés Sánchez Franco
edgar.sanchez@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 ext. 4060
Estructurador Senior Renta Variable
Luisa Fernanda Gutiérrez Valderrama
luisa.gutierrez@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 5970
Estructurador Renta Fija Internacional
Lucas Toro Duque
lucas.toro@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 4840
Asistente Renta Fija Internacional
Juan Diego Dávila
juan.davila@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 4840
Estructurador Renta Fija Local (Banca Privada)
José Mauricio Celis
jose.celis@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 5930
Estructurador Renta Fija Institucional
William Flórez Maestre
william.florez@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext 5962
Analista Renta Variable
Laura Tatiana Salamanca Carrillo
laura.salamanca@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 4847
Analista de Renta Fija y Macroeconomía
Esteban González Benavides
esteban.gonzalezb@grupohelm.com
Tel (1) 3394540 Ext. 4853
Este documento puede mencionar métodos de valoración como los
siguientes:
Comparables del mismo sector: Este método compara múltiplos financieros
con varias empresas del mismo sector y se toma como un punto de
referencia al que el analista puede modificar con descuentos o premios de
acuerdo a su percepción de características específicas de la empresa.
Valor en libros: Evalúa el valor de mercado de los activos registrados en el
balance.
Suma de las partes: Es la valoración de cada uno de los negocios de la
compañía por separado, utilizando los métodos de valuación para cada uno,
y luego sumarlos para generar un solo valor.
FCLD: El método de flujo de caja libre descontado implica evaluar en valores
presente los flujos de caja que se espera la compañía va a generar en el
futuro. Para llevar las proyecciones a valor presente se utiliza una tasa de
descuento también conocida como el costo promedio ponderado del capital.
Múltiplos de transacción: Los múltiplos de la compañía son comparados con
las transacciones que involucraron compañías con un perfil de negocio
similar.
Dividendos descontados: Se descuenta el flujo de dividendos proyectado con
una tasa de descuento (Ke) que relaciona el costo del capital.
Eva (Valor Económico Agregado): Se determina el nivel adicional de
rentabilidad generado por los activos de la compañía en relación al costo
capital; donde esta rentabilidad se descuenta con el costo promedio
ponderado del capital y se suma al valor neto de los activos.
Las recomendaciones que surjan a partir de un ejercicio de valoración
elaborado por la comisionista, se basarán en rangos de potencial de
valorización de acuerdo a la siguiente tabla:
Rango de valorización
Recomendación Mínimo Máximo
Comprar 10% -
Mantener 5% 9,99%
Vender - 4,99%
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