En el centro de las miradas:

el debate sobre el rol del

Banco Central

Guido Sandleris, en su conferencia tras el domingo en el que se tomaron medidas de política cambiaria

Fuente: AFP - Crédito: Juan MABROMATA

En un escenario complejo e inestable, la prioridad de la autoridad

monetaria es hoy contener el dólar y las expectativas; cuál es el impacto
de las recientes medidas anunciadas por el Gobierno y cómo se da la
discusión, más allá de nuestro país, sobre el trabajo que deben realizar
estas entidades

La dinámica económica del país lo tiene, una vez más, en el centro de la

escena. El Banco Central de la República Argentina se convirtió en un
actor clave de un escenario complejo, marcado por la caída de los
depósitos en dólares, la suba del tipo de cambio, una inflación en niveles
muy altos y la disminución de las reservas, que llevó al presidente
Mauricio Macri a levantar los controles de cambios que antes había
rechazado. Con tasas de interés por encima del 85%, un programa
monetario con el FMI con múltiples parches y una recesión de la que no
se ve la salida, la máxima autoridad monetaria enfrenta un panorama
con diversos horizontes inciertos.

"No es normal que una elección presidencial genere el nivel de

incertidumbre y volatilidad que hemos visto en estas dos semanas",
afirmó Guido Sandleris, presidente del BCRA el lunes, en un testimonio
que refleja que está concentrado en lo más inmediato. Desde el inicio de
la crisis, a fines de abril de 2018, el dólar subió más de 185% -el valor
minorista de la divisa pasó de $20 a $57- y la actividad económica se
derrumbó, en un proceso que se acentuó tras la derrota electoral del
Gobierno en las PASO. El proceso, a su vez, dejó en el camino a dos
presidentes, Federico Sturzenegger y Luis Caputo y abrió las puertas del
edificio de Reconquista 266, en el microcentro porteño, a Sandleris, el
61° titular de esta entidad en apenas 84 años. Un cargo de seis años
devenido fusible que salta ante cada vaivén de la economía local.
La prioridad del Central es hoy contener al dólar y poner freno a las
expectativas, para evitar un mayor impacto sobre la inflación. Según lo
reflejado por el último Relevamiento de Expectativas del Mercado
(REM), que publica la propia autoridad monetaria, los economistas
creen que la suba del índice de precios superará el 55% este año.
"Seguiremos haciendo todo lo que esté a nuestro alcance para contener la
volatilidad nominal y garantizar en forma sostenible la estabilidad del
sistema financiero", dijo Sandleris, tras el incremento del tipo de cambio
que siguió a las PASO y que obligó a recalcular la hoja de ruta. La entidad
mantuvo su política restrictiva, que llevó la tasa de interés de referencia
más allá del 85%.
"En este contexto de tanta incertidumbre de raíz política, el tipo de
cambio es el ancla más efectiva para contener expectativas, y la forma
más efectiva de lograr el objetivo es tener intervenciones. Le ganan a
cualquier otro instrumento al alcance del Banco Central", define el
economista Gabriel Caamaño, socio de la consultora Ledesma.

En este contexto, el Central intentó manejar la situación con

intervención en el segmento de futuros, venta de divisas del Tesoro y
regulaciones que forzaron a los bancos a desprenderse de dólares. En un
escenario de alta volatilidad y dolarización, con ahorristas demandando
divisas en las sucursales bancarias, el Gobierno se vio forzado a archivar
sus dogmas y puso nuevos controles a los flujos de capitales. Estableció
la necesidad de gestionar una autorización previa para que las entidades
financieras giren sus utilidades. Y apeló de urgencia a un esquema para
limitar la dolarización, que incluye restricciones para las compras por
parte de empresas, un límite de US$10.000 mensuales para personas
físicas y la obligación de liquidar divisas para los exportadores.

"Está claro que no es sostenible este nivel de tasas de interés ni una

reducción como la que vemos del nivel de reservas, pero es lógico que
ocurra en un contexto de crisis. Las que se están tomando son medidas
de crisis para estabilizar la situación", plantea Martín Kalos, economista
jefe de Elypsis. Y añade: "En algún momento tiene que ocurrir que se
diagrame una política económica con una mirada productiva de mediano
y largo plazo, para no estar viendo siempre cómo ir bajando la tasa hasta
que viene un nuevo coletazo de la crisis, como pasó en septiembre
pasado, en marzo de este año y ahora".
El foco del Banco Central, del Gobierno y de la oposición está puesto en
las reservas. El drenaje no cede y responde a diferentes causas: las
intervenciones en el mercado cambiario, la cancelación de títulos de
deuda y del préstamo repo con bancos extranjeros, la caída del valor en
dólares del swap con China por la depreciación del yuan, las
discontinuadas subastas de US$60 millones diarios por cuenta del tesoro
y la salida de depósitos de los ahorristas, que cedió tras el pico de
comienzos de la semana. Tras el saldo de US$68.747 millones del 18 de
julio, empezaron a caer y al cierre de esta semana quedaron en
US$50.949 millones.
Cuando faltan siete semanas para las elecciones presidenciales, el
número que todos miran es el de las reservas "netas" del Banco Central,
que define el margen de acción del organismo para hacer frente a la
dinámica del mercado. "Al total de reservas hay que sacarle los pasivos
corrientes que podrían realizarse en un año y, eventualmente, no los
tendrías", explica Caamaño. El monto de reservas netas excluye
US$7500 millones que el Tesoro tiene depositados en su cuenta del
BCRA, los más de US$14.600 millones de los encajes de los depósitos en
dólares del sistema financiero o las posiciones en futuros, entre otros
rubros.

"La flotación administrada es una técnica válida, pero dentro de un

contexto. Hay que buscar mayor estabilidad, porque si no se pierde el
uso de la herramienta. Por un tiempo se puede, pero después la base es
qué se hace en materia de política económica y de la política en
particular", afirma Daniel Marx, que fue director del BCRA entre 1987 y
1988, acerca de una dinámica que marca la Argentina actual, donde la
tensión financiera posterior a las PASO se movió también al ritmo del
acercamiento y la ruptura entre Macri y Alberto Fernández. Tras las
medidas adoptadas por el Banco Central, la semana terminó con
variables situación de estabilidad y con una incógnita sobre el futuro del
dólar y de las reservas.

Una historia de inestabilidad

La figura del Banco Central como organismo rector del sistema
financiero es relativamente reciente en el contexto económico global. Su
origen, sin embargo, se remonta varios siglos atrás, en los inicios del
capitalismo en Europa. "Los bancos centrales comienzan a aparecer en el
siglo 17. Los primeros fueron organismos de gestión privada creados por
bancos privados que emitían algo de dinero en papel, pero que en
muchos casos nacieron para prestarle dinero al tesoro de cada país",
explica Kalos. "Esta dinámica duró básicamente hasta el final del patrón
oro y la primera posguerra mundial, y empezó a cambiar después de la
gran depresión de 1929, cuando el mundo comenzó a notar las falencias
de política monetaria y su influencia en el ciclo económico", agrega.

De la mano del pensamiento de John Maynard Keynes y otros

influyentes economistas de la época, que advirtieron sobre el rol del
dinero en el centro de la dinámica económica, los países adoptaron la
figura del Banco Central. El de la Argentina se creó oficialmente en 1935,
tras sancionarse la Ley de Bancos, para reemplazar a la antigua Caja de
Conversión. Creado como un ente mixto -con participación estatal y
bancos nacionales y extranjeros- en un contexto de crisis económica
internacional, fue nacionalizado en marzo de 1946, por un decreto del
presidente de facto Edelmiro Farrell.
Actualmente es una entidad autárquica dentro del Estado y cumple un
rol similar al de entidades de otros países, como la Reserva Federal de
los Estados Unidos, el Banco de Inglaterra o sus homónimos de Brasil,
Japón o la India. "Su primera atribución es la potestad legal de emitir el
dinero con el que se hacen las transacciones; también regula la
intermediación financiera que realiza un conjunto de entidades", explica
la economista María Castiglioni, directora de C&T Asesores.

Como ente rector del sistema financiero local, se encarga de regular el

sistema bancario y de definir e implementar la política monetaria. La
cantidad de dinero circulante, el nivel de crédito y las tasas de interés son
sus principales herramientas.

La Carta Orgánica, que fue reformada por el Congreso en 2012, define los
objetivos del BCRA, un tema de debate tanto en el país como a nivel
internacional. Con extensa bibliografía en ambas veredas y una discusión
aún no saldada, hay quienes plantean que la misión de un banco central
debe ser fundamentalmente preservar la estabilidad de la moneda y del
sistema financiero. Otros argumentan que ese rol es incompleto y que la
autoridad monetaria también tiene que ocuparse de la estabilidad
económica y del crecimiento de la actividad.

"El objetivo esencial del Banco Central debe ser preservar el valor del
peso o, en otros términos, lograr una inflación normal. Esa debe ser la
meta esencial y prioritaria, absolutamente", afirma Julio Piekarz, quien
se desempeñó como gerente general del BCRA en la década de 1980. "La
Reserva Federal estadounidense tiene el doble objetivo antiinflacionario
y simultáneamente propender al pleno empleo, pero el abuso de políticas
monetarias y nuestra historia inflacionaria es tan dramática que darles
simultáneamente a ambos objetivos es muy peligroso. Que un Banco
Central haga políticas expansivas en el corto plazo, a la larga o a la corta
se traduce en un aumento de la inflación y en destrucción de la moneda",
añade.

Una visión distinta expresa Miguel Ángel Pesce, economista y

vicepresidente del BCRA entre septiembre de 2004 y diciembre de 2015,
durante las presidencias de Martín Redrado, Mercedes Marcó Del Pont,
Juan Carlos Fábrega y Alejandro Vanoli. "Yo estoy de acuerdo con la
reforma de 2012, en el sentido de que hay que mantener la estabilidad de
precios, pero también el empleo y el crecimiento económico. El doble
mandato es la visión americana, mientras que la mirada más centrada en
la inflación es europea. Y, aun así, cuando Europa tuvo recesión, el
Banco Central Europeo salió a comprar activos. Un banco central no
puede permitir procesos recesivos prologados y niveles de desempleo
sostenidos, especialmente en gobiernos democráticos", añade el
economista, quien hoy integra el equipo de economistas que trabaja con
Alberto Fernández.

La discusión es parte de la agenda actual. En marzo último, en el marco

del acuerdo con el FMI, el Gobierno llevó al Congreso una nueva
propuesta de reforma de la Carta Orgánica. Allí se mantienen los
mandatos múltiples, pero se define como "misión primaria y
fundamental" preservar la estabilidad de precios, una meta esquiva
histórica para un país que vive con inflación de doble dígito desde 2007 y
se encamina a cerrar 2019 con un índice mayor al 50%.
Tensiones en la agenda
Otro eje del debate se vincula con la presunta independencia del
organismo, cuyo directorio debe ser aprobado por el Senado de la
Nación. "Si se entiende la lucha contra la inflación como un esquema
general de política económica, lo que hay que preguntarse es cómo se
articulan las políticas fiscales y de ingresos con las políticas monetaria y
financiera, porque la descoordinación puede generar problemas", dice
Kalos.

"Una cosa es que seas independiente y otra es que seas autista. No puede
ocurrir una descoordinación entre el Central y Hacienda, porque se daña
a la economía", remarca Pesce, quien vivió de cerca un episodio de
tensión entre el BCRA y el Poder Ejecutivo. Fue en 2010, cuando el
entonces presidente de la entidad, Martín Redrado, se negaba a usar las
reservas para pagar deuda pública, en un conflicto que terminó con su
remoción mediante un DNU.

La falta de coordinación entre el Central y Hacienda también se dio en el

actual gobierno, que llegó con un perfil más amigable con los mercados y
pretendió defender públicamente la independencia del organismo.
Durante la gestión de Federico Sturzenegger, el cortocircuito se dio entre
una meta inflacionaria ambiciosa, que subestimó el impacto de los
ajustes en el tipo de cambio y en las tarifas de servicios públicos, y el
gradualismo fiscal que ejecutó Alfonso Prat Gay desde el Ministerio de
Hacienda. Para financiar el déficit, el Gobierno apeló al endeudamiento
en dólares, en una dinámica que tendía a apreciar el tipo de cambio y que
afectó a la política monetaria del Central. En ese proceso, que se dio
entre 2016 y 2017, el BCRA debió emitir pesos para comprar los dólares
al Tesoro y luego esterilizar esa emisión con Lebacs, proceso que generó
una montaña de letras que terminó contribuyendo a la corrida cambiaria
de abril de 2018 y a la recesión que aún atraviesa el país.

Las tensiones entre el Poder Ejecutivo y la autoridad no son un tema solo

local. El tema está hoy en plena ebullición en los Estados Unidos, la
mayor potencia económica global. El foco de conflicto entre el presidente
Donald Trump y Jerome Powell, titular de la Reserva Federal (Fed), está
en el nivel de las tasas de interés que fija la entidad monetaria. A través
de su cuenta de Twitter, Trump le reclamó un cambio a la Fed y llegó a
calificar a Powell como su "mayor enemigo", al nivel del presidente chino
Xi Jimping, con quien mantiene una dura batalla comercial.

La independencia, según apunta Kalos, sirve "para que no haya una

presión política y un abuso por parte del Poder Ejecutivo, o un abuso en
financiar al Tesoro con emisión. Un banco central no puede ser 100%
ajeno al resto de las políticas y lo que se busca es que las herramientas
vayan en un mismo sentido".

Cómo cerraron las variables claves tras una semana

en la que se logró la calma
85%: La tasa de las Leliq se ubicó el viernes en 85,87% anual, un nivel
récord; está más de dos puntos arriba respecto del último día de agosto
$ 58,02: Es la cotización de cierre que tuvo el viernes la moneda
estadounidense; en principio, ese valor es un indicador de que las
medidas sobre el mercado de cambios fueron efectivas. El viernes previo
la divisa había llegado a una cotización superior a los $62
US$50.949 millones: Es el nivel de reservas que hay actualmente en el
Banco Central; la cifra se redujo por las ventas para contener el dólar y
por la salida de depósitos bancarios
Riesgo país: La semana terminó con una tendencia a la baja de este
indicador, que cayó 400 puntos en los últimos días y que cerró el viernes
en 2031 puntos; en lo que va de septiembre disminuyó un 19%, aunque
sigue en un nivel muy elevado

1. Puede el BCRA imponer controles de cambio o debe hacerse por ley?

2. Como es la designación y duración del Presidente del BCRA. Si todos los presidentes del
BCRA hubieran cumplido su mandato cual sería le fecha de creación del BCRA?
3. Cual considera que sea la razón para que el BCRA restrinja la compra de dólares?
4. Cual es la función de las Leliq?
5. Puede el BCRA otorgar créditos para la vivienda a particulares para incentivar el
consumo?
6. Describa someramente cual es la función de la Bolsa de Valores incluyendo los siguientes
conceptos
a. Es pública o privada
b. Quien la controla
c. Puede haber más de una en el país?