Puche, Bermudez, Caycedo

PROPUESTA DE INVESTIGACION: INFLUENCIA DE LAS VARIABLES 0
MACROECONOMICAS EN EL RENDIMIENTO ESPERADO DE ACTIVOS

FINANCIEROS COLOMBIANOS.
Análisis econométrico de
26-5-2020
las rentabilidad de las
acciones de Ecopetrol S.A
Jairo Elias Puche, Andrés Bermúdez, Miguel Ángel Caycedo. Universidad del
Norte
1
Resumen.
El presente es una propuesta de investigación para el mercado accionario colombiano que busca
directamente dimensionar la magnitud en la que ciertos factores económicos pueden influir en la
obtención de beneficios al invertir e indirectamente ofrecer un catálogo de acciones atractivas de
inversión en función del análisis estadístico. Se utiliza un modelo de mínimos cuadrados
ordinarios aplicado a finanzas cuantitativas llamado ATP según sus siglas en ingles y se explica
su obtención ya que tiene dos partes: una que analiza la sensibilidad a los factores económicos y
otor llamado CAPM que analiza univarialmente la incidencia de los factores en la rentabilidad.
Se busca entonces plantear una metodología para esto, sin embargo, al ser una propuesta no
análisis de resultados ni aplicación directa de los datos.
Palabras clave: APT, Mínimos Cuadrados Ordinarios, MCO, Acciones, Rentabilidad,
Mercado de acciones colombiano, Finanzas, Análisis estadístico, Macroeconomía.
Abstract.
This is a research proposal for the Colombian stock market that seeks directly to measure
the magnitude in which certain economic factors can influence the obtaining of benefits when
investing and indirectly to offer a catalogue of attractive investment shares based on statistical
analysis. It uses a model of ordinary least squares applied to quantitative finance called ATP and
explains how it is obtained since it has two parts: one that analyzes the sensitivity to economic
factors and another called CAPM that univarially analyzes the impact of factors on profitability.
The aim is to propose a methodology for this, however, as it is not an analysis of results or a
direct application of the data.
Keywords: APT, Ordinary Minimum Squares, MCO, Shares, Profitability, Colombian
Stock Market, Finance, Statistical Analysis, Macroeconomics.

2
Introducción.
El mercado de activos financieros de un país refleja la situación económica y la confianza
de los inversionistas nacionales e internacionales, por tanto, la manera en que se comporta y los
rendimientos esperados de ese comportamiento evidencian ambas partes: compradores y
vendedores y el el sector petrolero colombiano representa gran parte de los ingresos de la nación,
en este sentido se escoge solo el estudio de las acciones de Ecopetrol S.A porque es una empresa
históricamente colombiana y depende de factores económicos colombianos a diferencia de
empresas petroleras extranjeras con presencia en Colombia que dependen más del mercado de su
país y mundial. El rendimiento esperado o expectativa de ganancia de un activo financiero desde
el punto de vista de inversionistas de mercado de activos puede ser el indicador mas importante
para participar de este mercado, por ende, se hace pesario cualquier análisis de este tipo. Ahora
bien, este análisis es muy común en países desarrollados sin embargo en Colombia son pocos
aquellos que se dedican a la inversión en bolsa de valores tal vez por expectativas bajas o
desconocimiento de la dinámica de juego aquí. En este sentido se hace necesaria una
investigación sobre el comportamiento de este mercado. Ahora, ¿Cuál escoger? Para ellos la
estadística, teoría financiera y econometría ofrecen una gran variedad de herramientas que
permiten evaluar la rentabilidad de los mercados o de activos en especifico en ellos, para este
caso se escoge uno basado en los mínimos cuadrados ordinarios, el ATP siglas para la
denominación en ingles Arbitrage pricing theory y el modelo CAPM sobre esto se profundiza
más adelante.
Este trabajo pretende utilizar esas herramientas estadísticas mencionadas para responder
la siguiente pregunta:
3
¿Qué tan significativos son las variables económicas externas a la empresa en la
rentabilidad generada por una acción de Ecopetrol S.A?
Para lo que se deben completar los siguientes objetivos en esta investigación que van
acorde con lo estudiado en el curso:
1. Identificar los factores de riesgo en la rentabilidad de una acción de Ecopetrol S.A
apoyándose en la teoría económica.
2. Construir un modelo que relaciones los factores de riesgo con la rentabilidad esperada
de la acción en el activo estudiado.
3. Construir una serie de interpretaciones a los resultados arrojados por el modelo.
Para ello se escoge acciones desde 2008 a 2019 de Ecopetrol S.A y se relacionan con
factores que en teoría podrían tener incidencia en la rentabilidad de sus acciones en el mercado
financiero.
Revisión de literatura.
La incertidumbre de los mercados no es ausente en los mercados financieros, es así que
los economistas, matemáticos y financieros han ideado y transformado herramientas de análisis
estadístico para disminuir esa incertidumbre al momento de invertir en acciones. En 1976 Ross
desarrolla un modelo de mininos cuadrados ordinarios conocido como ATP que busca establecer
una relación multivariable entre la rentabilidad esperada de una acción y ciertos factores
macroeconómicos cuya inclusión en la modelo varia en el criterio del investigador como lo hace
Sousa (2013) al analizar el sector eléctrico brasilero y donde considero mas y diferentes factores
a los utilizados ordinariamente.

4
. Según Ross (1976), el modelo de arbitraje fue propuesto como una alternativa al
modelo de fijación de precios de activos de capital de varianza media, introducido por Sharpe,
Lintner y Treynor, que se ha convertido en la principal herramienta analítica para explicar los
fenómenos observados en los mercados de capital para activos de riesgo, enfatizando así el uso
de este modelo como herramienta que permita observa la influencia de varios factores al mismo
tiempo en la rentabilidad de la acción. Por su parte Van Horne, (2002) Huberman & Wang
(2005) y Lumby & Jones (2011) coinciden en la idea de que el modelo es también un modelo de
equilibrio e intenta determinar el precio de un activo, pero en vez de ser un modelo una factorial,
como el CAPM (un modelo univariable de mínimos cuadrados ordinarios), es un modelo
multifactorial e intenta explicar el rendimiento de un activo a través de varios factores
independientes influyentes.
Un estudio utilizando este modelo en el mercado de acciones estadounidense, dice :
“Sin embargo, consideramos que esta metodología debe ser utilizada como una
herramienta de ayuda para conocer la influencia de los riesgos macroeconómicos que enfrenta
este sector y nunca como un procedimiento exclusivo para analizarlo. Al contar con una base de
datos de hedge funds es factible plantear futuras investigaciones en las que se empleen modelos
alternativos y metodologías menos restrictivas para el estudio de esta industria.” (Leyva, 2017).
Lo que significa que en ningún momento se debe interpretar este (al igual que otros
modelos estadísticos) como una ley que se aplica en un 100%, y es que esto tiene sentido ya que
el sentido del análisis del resultado también gira en torno un supuesto clave que se analizarán en
el marco teórico.
El mercado de acciones colombiano también ha sido analizado con este modelo en la
tesis de Cubillos (2013) en donde logro hacer un análisis completo utilizando esta y otras
5
herramientas estadísticas para evaluar las carteras de inversión más convenientes, concluyendo
que el sector petrolero y financiero para el periodo 2005-2011 son aquellos cuyas acciones
presentan mejores rentabilidades pero para el primero la dependencia de los factores es mucha
evidenciado en la sensibilidad pero para el segundo por la naturaleza del crédito en Colombia se
mantuvo invicto. Arango et al (desconocido) evidencio la dependencia mencionada en su análisis
para 2005-2012, donde encuentra que hechos como la crisis del 2008 provocaron fluctuaciones
en la rentabilidad del mercado accionario colombiano.
Esto no se evidencia solo en el mercado accionario colombiano, Kristjanpoller (2011)
encuentra que los retornos de las acciones seleccionadas presentan sensibilidad estadísticamente
significativa al comportamiento de precios internacionales del carbón y el IPC, ratificando la
hipotesis de que la macroeconomía influye de manera directa en los mercados de activos
financieros y el estudio de la magnitud de esa influencia es necesario a la vez que poco frecuente
según la investigación hecha para estos análisis en Latinoamérica.
Por último, hay que resaltar lo antes mencionado respecto a evitar utilizar este modelo
como una ley exacta al momento de invertir, ya que como menciona Vásquez (2003) lo procesos
de bondad de ajuste pueden no ser posibles o las interpretaciones pueden estar sesgadas si se
toman muy pocos datos, provocando que cualquier análisis de los resultados obtenidos por el
modelo este carente de sentido en función de los supuestos que plantea.
Nota: En esta sección se analizaron trabajos prácticos y construcciones teóricas, para la
construcción del marco teórico se utilizan libros de texto académicos.
Marco teórico.
Como se ha mencionado, se utilizó un modelo de APT, dicho modelo es una teoría
general de fijación de precios de activos que sostiene que el rendimiento esperado de un activo
6
financiero puede modelarse como una función lineal de varios factores o índices teóricos del
mercado, donde se representa la sensibilidad a los cambios en cada factor. por un coeficiente
beta específico del factor. La tasa de rendimiento derivada del modelo se utilizará para fijar el
precio del activo correctamente; el precio del activo debe ser igual al precio esperado al final del
período descontado a la tasa implícita en el modelo sin embargo para este trabajo se utilizará solo
para identificar las acciones que generan mayor rendimiento. Si el precio difiere, el arbitraje
debería volver a ponerlo en línea. La teoría fue propuesta por el economista Stephen Ross en
1976. La estructura del modelo de factor lineal de la APT con forma de mínimos cuadrados
ordinarios.
El modelo tiene los siguientes supuestos teóricos que permiten la facilidad de compresión
de los resultados obtenidos:
1. Un modelo multivariable lineal puede describir el rendimiento esperado de una
cartera o un activo financiero. Para este caso es solo un activo financiero: las acciones
de Ecopetrol S.A.
2. Él inversionista tiene comportamiento racional por lo que quiere maximizar sus
beneficios, minimizando sus riesgos y por eso tiene una cartera tan bien diversificada,
que permite que el riesgo específico pueda ser ignorado. Para este caso como solo se
trabaja con un activo financiero, se asume que este comportamiento racional se refleja
en la decisión de invertir o no en el siguiente periodo al estudiado.
3. Eficiencia de los mercados que describe inexistencia de oportunidad de arbitraje y por
ende todos los precios de activos se encuentran en equilibrio. Para este caso el precio
del activo en cuestión.

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4. Se conocen todos los factores influyentes en la rentabilidad de la cartera o activo. Que
mas adelante en esta sección se mencionan y justifican
Construcción matemática:
Se sabe que la rentabilidad de un activo es:
Rit =Eit + Ait (1)
Donde,
Rit ; Rendimiento esperado del activo i en el periodo t.
Eit ; Rendimiento no esperado del activo i en el periodo t.
Ait ; Rentabilidad del activo i en el periodo t.
Pero Ait =S it +e it, por lo que la ecuación (1) queda de la forma:
Rit =Eit +(S it + eit )(1)
Donde,
Eit ; Rendimiento esperado del activo i en el periodo t.
Sit ; Riesgo sistemático.
e it ; Riesgo no sistemático o idiosincrático propio del activo i. Que se interpreta como el
error que arroja el modelo.
Y según la APT se puede definir la parte sistémica como una relación entre la
sensibilidad a cambio de los factores evaluados por la variación del factor en sí mismo,
quedando:
Rit =Eit + β 1it F 1t + β 2it F2 t + ... β kit F kt + eit (2)
Donde,
F kt ; Variación o registro del factor k en el periodo t.

8
β kit ; Sensibilidad del activo i a la variación del factor k en el periodo t. este es el
coeficiente de las variables obtenidos por una regresión lineal.
Eit ; Rentabilidad minima esperada del activo i en el periodo t. Es el coeficiente
independiente del modelo.
Para la variable dependiente se toma el precio de cierre del ultimo día hábil de la bolsa de
valores para el mes t.
 Construcción de las variables independientes de la parte o factores de riesgo: Al
establecer que las rentabilidades están descritas por un modelo multifactorial de
factores económicos, los escogidos para este caso han sido los siguientes:
1. Riesgo temporal como se le conoce a los rendimientos de las tasas de interés se
calcula como:
RT t =RMEGLPt −RMEGCPt−1
RMEGLPt ; Retorno medio esperado en un grupo bonos de largo plazo del tesoro
nacional, en el periodo t.
RMEGCPt −1; Retorno en un portafolio construido con bonos de corto plazo del tesoro
nacional, en el periodo t-1.
Es importante para evaluar el rendimiento de un activo financiero por que describe la
diferencia entre invertir a largo plazo y corto plazo en los activos que generan mas confianza que
son los activos del gobierno. Este se miedo con las TES, que son títulos de deuda pública
expedidos por el Gobierno nacional y administrados por el Banco de la República. Del banco de
la republica se obtuvo sus rentabilidades medias por mes.
2. Riesgo de inversión: es una calificación sobre el nivel especulativo de la inversión en
un país, se toma el sistema de calificación de Standard & Poor's. Y para estructurar el

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modelo se le asigna un número que asciende de acuerdo con el nivel de riesgo de
inversión. Es relevante en el modelo por que refleja el riesgo especulativo de invertir
en todos los mercados.
3. Variación Tasa de cambio: en Colombia conocida como TRM (tasa representativa
del mercado) es el precio de la moneda extranjera en términos de moneda local, se
calcula:
( TMR t−TMR t−1 )

Δ%TMR=
TMRt −1
Es relevante por que los ingresos de una empresa petrolera fluctúan significativamente
con el nivel de la tasa de cambio.
4. Variación en el precio del barril de petróleo: no es mas que el cambio en el ingreso
marginal de una empresa petrolera. Se calcula:
( BP t −BP t−1 )
Δ%BP=
BP t−1
Es relevante porque, en los mercados financieros, se valoriza una empresa con el
aumento en el valor monetario de sus ventas. Para este caso se toma el precio del barril de Brent
y WTI.
En este sentido el modelo a utilizar en esta informe queda de la siguiente manera:
Rit =Eit + β 1 RT t + β2 RI t + β3 Δ%TRM t + β 4 Δ %Brent t + β 5 Δ%WTI t + eit
β kit ; Sensibilidad del activo i a la variación del factor k en el periodo t. este es el
coeficiente de las variables obtenidos por una regresión lineal.
Eit ; Rentabilidad esperada del activo i en el periodo t. Es el coeficiente independiente del
modelo.
10
Como se ha observado entonces, se tiene un modelo de mínimos cuadrados ordinarios
que estima rentabilidades de invertir en una acción desde factores externos a la empresa que son
los cuales sabemos de dónde surge ya que se ha visto que las empresas para cotizar en bolsa
alteran las estadísticas internas.
Por otro lado, para evaluar por separado la sensibilidad de cada uno de los factores
escogidos, se optó por aplicar una regresión de M.C.O univariable cuya línea de regresión se le
conoce como SCL por sus siglas en inglés o en español línea característica de seguridad que
consiste en representar el rendimiento de un activo contra el del mercado en cada momento, en
este caso esta línea tendrá como variable explicativa a cada factor en cuestión por lo que su
interpretación es la rentabilidad esperada del activo asumiendo que depende de un solo factor
que lleva intrínseco ese rendimiento de mercado, matemáticamente tiene la forma:
Rit =α + β i F it +e it
Donde,
α; es el intercepto y al tiempo es una medida de rendimiento del activo analizado, ya que
es la rentabilidad mínima que se puede esperar de ese activo si asumimos un error de cero.
Su interpretación para este trabajo es la siguiente:
 α ¿ 0: la inversión tiene una rentabilidad inferior a la adecuada para su nivel de
riesgo.
 α ¿ 0; la inversión tiene una rentabilidad adecuada para su nivel de riesgo
 α ¿0; la inversión tiene una rentabilidad superior a la adecuada para su nivel de
riesgo.
Metodología:
Se planea seguir la siguiente serie de pasos para llevar a la práctica esta propuesta de
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investigación:
1. Fase 1: recolección de datos.
a. Identificar fuentes confiables: se tendrán en cuenta la bolsa de valores de
Colombia y la base de datos y estadísticas financieras de Yahoo!.
b. Evaluación de las fuentes: se contrasta la semejanza del mismo dato en ambas
bases de datos y se consulta con fuentes externas la veracidad de ambas.
2. Fase 2: Organización de la base de datos.
a. Construcción de hoja de cálculo: se organizan los datos requeridos en Excel
para luego transportarlos al programa a usar, en este caso Stata.
3. Fase 3: Estadísticas principales del modelo: se observan principales características
de la muestra para tener un panorama general del problema en estudio.
4. Fase 4: Modelo aplicado.
a. Apoyo en el marco teórico: retomamos el análisis del marco teórico para la
construcción del modelo y la identificación de las variables exógenas y
endógenas.
b. Se corre el modelo 1: se procede con la regresión del modelo APT multivariable
c. Se corre el modelo 2: se procede con la regresión del modelo CAPM univariable
d. Análisis de resultados: se procede con el análisis de resultados del modelo y su
respectiva organización.
5. Fase 5: Construcción de las conclusiones.
a. Respuesta a la pregunta de investigación.
b. Conclusiones respectivas.
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Análisis de resultados.
Análisis de resultados.
Este estudio tiene el siguiente límite:
Periodo 2008-2019
Frecuencia Mensual
Unidad de las variables Porcentaje y tasa de crecimiento
(proporción)
En este sentido, se debe recordar que en programa utilizado las variables tienen el
nombre abreviado (ver marco teórico). De esta manera se tiene que las características de los
datos analizados son las siguientes:

Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max
C
Rentabilidad 144 .0079006 .0832301 -.2280702 .2628571
RT 144 .0234615 .0115901 .0018168 .0556108
RI 144 1.743056 .8341197 1 3
uadro 1
TRM 144 .0045159 .0413709 -.101501 .1308361
Brent 144 .0045736 .0795501 -.2750633 .2100035 C
WTI 144 .0043732 .0831055 -.265899 .2131831
El cuadro 1 ilustra que la rentabilidad promedio de un mes a otro es de 0,7% y el riesgo
de inversión, teniendo en cuenta que va de 1 a 3, tiende a ser medio (2). La rentabilidad tiene una
desviación estándar de 8%, bastante alta, sin embargo, esto es bajo teniendo en cuenta lo
especulativos que son los mercados financieros.
Aplicación del modelo e interpretación: cuando se corre el modelo se observa que los
indicadores son prometedores, con un total de 144 observaciones, se tiene un error que no supera
el 7%, lo que hace que el modelo sea bastante explicativo.

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Source SS df MS Number of obs = 144

F(5, 138) = 15.64
Model .358274843 5 .071654969 Prob > F = 0.0000
Residual .63232153 138 .00458204 R-squared = 0.3617
Adj R-squared = 0.3385
Total .990596373 143 .006927247 Root MSE = .06769
Rentabilidad Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval]
RT -.8953832 .5382896 -1.66 0.099 -1.959745 .1689788

RI .0127 .0075048 1.69 0.093 -.0021393 .0275393
TRM -.7870912 .1377061 -5.72 0.000 -1.059378 -.5148044
Brent .5779792 .1748478 3.31 0.001 .232252 .9237064
WTI -.1337848 .1673852 -0.80 0.426 -.4647562 .1971866
_cons .0082669 .0150137 0.55 0.583 -.0214196 .0379535
Cuadro 2. Creación propia.
El coeficiente de regresión es bajo, de solo 0,3617, sin embargo, esto es normal en
mercados financieros por la especulación. Los coeficientes de la ecuación de regresión se
organizan en la siguiente tabla:
Rit =Eit + β 1 RT t + β2 RI t + β3 Δ %TRM t + β 4 Δ %Brent t + β 4 Δ%WTI t +e it
Eit β1 β2 β3 β4 β5
0,008266 - 0,012 - 0,577979 -
9 0,8953832 7 0,7870912 2 0,1337848
 Rentabilidad mínima esperada ( Eit ): como mínimo el inversionista puede esperar una
rentabilidad de 0,0008 aproximadamente que puede considerarse despreciable en
términos cuantitativos o monetarios, sin embargo esto indica que cuando exista la peor
combinación de factores lo peor que puede esperar el inversionista es no ganar nada, por
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lo que es razonable desde el comienzo del análisis considerar las acciones de Ecopetrol
S.A como un activo financiero atractivo para invertir de un mes a otro.
 Riesgo temporal ( RT t ): con un coeficiente de sensibilidad de -0,8953832, el mas alto de
todos los factores explicativos, indica que la rentabilidad de una acción de Ecopetrol S.A
es sensible a bajar en un aproximado de 89,5% cuando el riesgo temporal aumenta en
1%. Esto quiere decir que es la variable con más incidencia en el modelo. La
probabilidad de caer en la zona de no rechazo es 0,09, por lo que es significativa. La
aplicación de la prueba F se muestra en el cuadro 3:

. test RT
Cuadro 3. Creación propia.

( 1) RT = 0
F( 1, 138) = 2.77
Prob > F = 0.0985
La probabilidad de que la rentabilidad tenta un coeficiente o sensibilidad al riesgo
temporal de 0% es de casi cero, por lo que es una variable que no se puede descartar o
asumir que no incide con los supuestos que se trabajan en el modelo. El análisis de
regresión univariado se muestra en el cuadro 4:
Cu
( 1) RT = 0
adr
Cuadro 5.
F( 1, 142) = 0.55
Prob > F = 0.4608 o 4.
Creación propia.
Cre
Donde el error estándar es de 8,3%
aproximadamente lo cual indica que la variable en cuestión es bastante explicativa. En
cuanto a prueba F del cuadro 5 se tiene que la probabilidad de que la sensibilidad cuando
15
se asume que el único factor influyente es el riesgo temporal es cero es de 46%
aproximadamente lo que indica que asumir esto puede ser riesgoso.
El grafico 1 muestra el comportamiento de la rentabilidad respecto al riesgo temporal en
cada periodo, la línea de tendencia roja corresponde a la línea de regresión SCL
Rentabilidad
siguiente:
-.1
-.2
.3
.2
.1
0
Rt =0,183376−0,444853 RT t +e it
Rentabilidad y Riesgo temporal Gráfico
1.
Creación
propia.
0 .02 .04 .06

Riesgo Temporal
Rentabilidad Fitted values
Como α >0, la inversión tiene una rentabilidad superior a la adecuada para su nivel de
riesgo. En síntesis, asumir que la rentabilidad depende solo del riesgo temporal es
riesgoso, sin embargo, a ese nivel de riesgo la rentabilidad es adecuada.
 Riesgo de inversión en Colombia ( RI t ): con un coeficiente de sensibilidad 0,0127, el más
bajo de todos los factores explicativos, indica que la rentabilidad de una acción de
Ecopetrol S.A es sensible a subir en un aproximado de 1% cuando el riesgo de inversión
aumenta en 1%. Esto quiere decir que es la variable con menos incidencia en el modelo.
16
La probabilidad de caer en la zona de no rechazo es 0,093, por lo que es significativa. La
aplicación de la prueba F se muestra en el cuadro 6:
. test RI
( 1) RI = 0 Cuadro 6.
F( 1, 138) = 2.86 Creación propia.
Prob > F = 0.0929
La probabilidad de que la rentabilidad tenta un coeficiente o sensibilidad al riesgo
inversión de 0% es de casi cero, por lo que es una variable que no se puede descartar o

F(1, 142) = 1.92
Cu
Model .013188304 1 .013188304 Prob > F = 0.1685
Adj R-squared = 0.0064 ad
Total .990596373 143 .006927247 Root MSE = .08296
ro
Rentabilidad Coef. Std. Err. t P>|t| [95% Conf. Interval] 7.

RI .0115133 .0083176 1.38 0.168 -.004929 .0279556
_cons -.0121676 .0160621 -0.76 0.450 -.0439194 .0195842
Cr
ea
. test RI ci
Cuadro 8.
( 1) RI = 0 ón
pr
Prob > F = 0.1685
op
Donde el error estándar es de 8,2% aproximadamente lo cual indica que la variable en ia.
cuestión es bastante explicativa. En cuanto a prueba F del cuadro 8 se tiene que la
probabilidad de que la sensibilidad cuando se asume que el único factor influyente es el

17
riesgo de inversión sea cero es de 16% aproximadamente lo que indica que asumir esto
poco riesgoso.
El grafico 2 muestra el comportamiento de la rentabilidad respecto al riesgo de inversión
en cada periodo, la línea de tendencia roja corresponde a la línea de regresión SCL
siguiente:
-.1
-.2
Rt =−0,121676+ 0,0115133 RI t + eit
.3
.2
.1
Gr
áfi
co
2.
Cr
ea
1 1.5 2 2.5 3
ció
Riesgo de inversion en Colombia
Rentabilidad Fitted values n
pr
Como α <0, la inversión tiene una rentabilidad inferior a la adecuada para su nivel de
opi
riesgo. En síntesis, asumir que la rentabilidad depende solo del riesgo de inversion es
a.
riesgoso, y sumado a ello, a ese nivel de riesgo la rentabilidad no es adecuada.
 Variación en la Tasa Representativa del Mercado ( Δ%TRM t ): con un coeficiente de
sensibilidad -0,7870912, el segundo más alto de todos los factores explicativos, indica
que la rentabilidad de una acción de Ecopetrol S.A es sensible a bajar en un aproximado
de 7,8% cuando la TMR aumenta en 1%. Esto quiere decir que es una variable con
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bastante incidencia en el modelo. La probabilidad de caer en la zona de no rechazo es 0,
por lo que es significativa. La aplicación de la prueba F se muestra en el cuadro 9:
. test TRM
Cuadro 8.
( 1) TRM = 0

Prob > F = 0.0000
La probabilidad de que la rentabilidad tenta un coeficiente o sensibilidad a la TMR de 0%
es de cero, por lo que es una variable que no se puede descartar o asumir que no incide
con los supuestos que se trabajan en el modelo. El análisis de regresión univariado se
muestra en el cuadro 9:
F(1, 142) = 25.55
Model .15105885 1 .15105885 Prob > F = 0.0000
Total .990596373 143 .006927247 Root MSE = .07689
TRM -.7856162 .1554223 -5.05 0.000 -1.092857 -.4783757

_cons .0114484 .0064459 1.78 0.078 -.0012939 .0241908
Cuadro 9. Creación
propia.
. test TRM
( 1) TRM = 0
Cuadro 10.

Prob > F = 0.0000
19
Donde el error estándar es de 7,6% aproximadamente lo cual indica que la variable en
probabilidad de que la sensibilidad cuando se asume que el único factor influyente es la
TRM sea cero es de 0% aproximadamente lo que indica que asumir esto poco riesgoso.
El grafico 3 muestra el comportamiento de la rentabilidad respecto a la TMR en cada
periodo, la línea de tendencia roja corresponde a la línea de regresión SCL siguiente:
Rt =0,0114484−0,7856162 TMRt +e it
Como α ≈ 0, la inversión tiene una rentabilidad adecuada para su nivel Gr

de riesgo. En síntesis, asumir que la rentabilidad depende solo de la áfi
TRM es riesgoso, pero tiene una rentabilidad adecuada al riesgo. co
 Variación en el precio del barril del petróleo Brent en COP ( Δ%Brent 3.

t
Cre
): con un coeficiente de sensibilidad 0,5779792, el tercero más alto de
aci
todos los factores explicativos, indica que la rentabilidad de una acción
ón
de Ecopetrol S.A es sensible a subir en un aproximado de 57,7%
pro
cuando el precio del Brent aumenta en 1%. Esto quiere decir que es
pia.
una variable con bastante incidencia en el modelo. La probabilidad de
caer en la zona de no rechazo es aproximadamente 0, por lo que es
significativa. La aplicación de la prueba F se muestra en el cuadro 11:

. test Brent
( 1) Brent = 0 Cuadro 11.

F( 1, 138) = 10.93
Creación propia.
Prob > F = 0.0012
20
La probabilidad de que la rentabilidad tenga un coeficiente o sensibilidad al riesgo
inversión de 0% es de casi cero, por lo que es una variable que no se puede descartar o

F(1, 142) = 32.21
Model .183132463 1 .183132463 Prob > F = 0.0000
Total .990596373 143 .006927247 Root MSE = .07541
Brent .4498566 .07927 5.67 0.000 .2931548 .6065584

_cons .0058432 .0062944 0.93 0.355 -.0065998 .0182861
Cuadro 12. Creación
propia.
. test Brent Cuadro 13.
( 1) Brent = 0 Creación propia.

F( 1, 142) = 32.21
Prob > F = 0.0000
probabilidad de que la sensibilidad cuando se asume que el único factor influyente es la
variación en el precio del barril de petróleo Brent sea cero es de 0% aproximadamente lo
que indica que asumir esto poco riesgoso.

21
El grafico 4 muestra el comportamiento de la rentabilidad respecto a la variación del
barril de petróleo Brent en COP en cada periodo, la línea de tendencia roja corresponde a
la línea de regresión SCL siguiente:
Rt =0,0 058432+0,4498566 Δ %Brent t +e it
Como α ≈ 0, la inversión tiene una rentabilidad adecuada para su nivel Grá
de riesgo. En síntesis, asumir que la rentabilidad depende solo de la fico
variación del barril de petróleo Brent es riesgoso, pero tiene una 4.
rentabilidad adecuada al riesgo. Cre
 Variación en el precio del barril del petróleo WTI en COP ( Δ%WTI ): ació
con un coeficiente de sensibilidad -0,1337848, el segundo más bajo de n
todos los factores explicativos, indica que la rentabilidad de una pro
acción de Ecopetrol S.A es sensible a bajar en un aproximado de pia.
13,3% cuando el precio del Brent aumenta en 1%. Esto quiere decir
que es una variable con poca incidencia en el modelo. La probabilidad de caer en la zona
de no rechazo es aproximadamente 0,4, por lo que no es significativa. La aplicación de la
prueba F se muestra en el cuadro 14:

. test WTI
( 1) WTI = 0 Cuadro 14.

F( 1, 138) = 0.64
Creación propia.
Prob > F = 0.4255
La probabilidad de que la rentabilidad tenga un
coeficiente o sensibilidad al riesgo inversión de 0% es de casi 43%, por lo que es una

22
variable que se puede descartar o asumir que no incide con los supuestos que se trabajan
en el modelo. El análisis de regresión univariado se muestra en el cuadro 15:

F(1, 142) = 24.27
Model .144592987 1 .144592987 Prob > F = 0.0000 Cuadro 15.
Adj R-squared = 0.1400 Creación
Total .990596373 143 .006927247 Root MSE = .07719
propia.
WTI .382627 .0776683 4.93 0.000 .2290914 .5361625

_cons .0062273 .0064412 0.97 0.335 -.0065057 .0189603
. test WTI
Cuadro 16.
( 1) WTI = 0

Prob > F = 0.0000
cuestión es bastante explicativa desde el punto de vista del análisis univariado. En cuanto
a prueba F del cuadro 16 se tiene que la probabilidad de que la sensibilidad cuando se
asume que el único factor influyente es la variación en el precio del barril de petróleo
WTI sea cero es de 0% aproximadamente lo que indica que asumir esto poco riesgoso en
este sentido.
El grafico 5 muestra el comportamiento de la rentabilidad respecto a la variación del
barril de petróleo WTI en COP en cada periodo, la línea de tendencia roja corresponde a
la línea de regresión SCL siguiente:
Rt =0,00 62273+0 , 382627 Δ %Brent t +e it

23
-.1
-.2
.3
.2
.1
0
Gráfi
co 4.
Crea
-.3 -.2 -.1 0 .1 .2

Variacion en precio del barril de petroleo WTI en COP
Rentabilidad Fitted values
Como α ≈0, la inversión tiene una rentabilidad adecuada para su nivel de riesgo. En
síntesis, asumir que la rentabilidad depende solo de la variación del barril de petróleo
WTI es riesgoso, pero tiene una rentabilidad adecuada al riesgo. Sin embargo, el análisis
univariado contrasta con el modelo multivariado lo cual indica que es una variable poco
confiable a tener en cuenta para la discusión de inversión (ver conclusiones).
Conclusiones.
Las principales conclusiones de este informe son:
1. La rentabilidad de un mes a otro de las acciones de Ecopetrol S.A si son dependientes de
fluctuaciones en el mercado de disivas por que la tasa de cambio TRM determina el
ingreso marginal de una empresa y por ende su fortalecimiento en el mercado de activos
financieros. En teoría, dicha tasa de cambio es mas importe que el numero de ventas por
que representa el valor monetario promedio de las mismas.
2. El análisis multivariado por el modelo APT de mínimos cuadrados ordinarios llega a los
mismos resultados que el análisis univariado del CAPM por medio de la línea de
24
regresión SCL en todos los factores explicativos a excepción de la variación del precio
del barril de petróleo WTI en COP ya que se muestra con un beta positivo en la primera y
uno negativo en la segunda, sin embargo esto se debe a que estadísticamente las pruebas
de significancia indican que es la variable menos explicativa del modelo por lo que el
contaste de resultados se debe a la poca confianza que se debe tener en la misma para
explicar la rentabilidad de las acciones.
3. El alfa obtenidos en los análisis univariado CAPM indican que en promedio para las
variables significativas la esperanza de rentabilidad es adecuada al riesgo asumido por lo
que el comportamiento de las acciones es muy predecible ya que responde bien a los
factores explicativos producto de la naturaleza de la empresa las dinámicas del mercado
de activos colombiano, lo cual dota de un buen nivel explicativo al modelo construido
evidenciado en su error aproximado del 6%.
4. El inversionista debe tener en cuenta para su portafolio a las acciones de Ecopetrol S.A
ya que aunque no cuenten con una rentabilidad creciente en todo momento, presentan un
comportamiento muy poco volátil haciéndola más fácil de diversificar en el portafolio
que construya
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27

Puche, Bermudez, Caycedo

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PROPUESTA DE INVESTIGACION: INFLUENCIA DE LAS VARIABLES 0

MACROECONOMICAS EN EL RENDIMIENTO ESPERADO DE ACTIVOS

las rentabilidad de las

acciones de Ecopetrol S.A

directamente dimensionar la magnitud en la que ciertos factores económicos pueden influir en la

obtención de beneficios al invertir e indirectamente ofrecer un catálogo de acciones atractivas de

inversión en función del análisis estadístico. Se utiliza un modelo de mínimos cuadrados

análisis de resultados ni aplicación directa de los datos.

Palabras clave: APT, Mínimos Cuadrados Ordinarios, MCO, Acciones, Rentabilidad,

Mercado de acciones colombiano, Finanzas, Análisis estadístico, Macroeconomía.

direct application of the data.

Keywords: APT, Ordinary Minimum Squares, MCO, Shares, Profitability, Colombian

Stock Market, Finance, Statistical Analysis, Macroeconomics.

El mercado de activos financieros de un país refleja la situación económica y la confianza

rendimientos esperados de ese comportamiento evidencian ambas partes: compradores y

históricamente colombiana y depende de factores económicos colombianos a diferencia de

país y mundial. El rendimiento esperado o expectativa de ganancia de un activo financiero desde

desconocimiento de la dinámica de juego aquí. En este sentido se hace necesaria una

¿Qué tan significativos son las variables económicas externas a la empresa en la

rentabilidad generada por una acción de Ecopetrol S.A?

acorde con lo estudiado en el curso:

1. Identificar los factores de riesgo en la rentabilidad de una acción de Ecopetrol S.A

apoyándose en la teoría económica.

de la acción en el activo estudiado.

3. Construir una serie de interpretaciones a los resultados arrojados por el modelo.

La incertidumbre de los mercados no es ausente en los mercados financieros, es así que

los economistas, matemáticos y financieros han ideado y transformado herramientas de análisis

a los utilizados ordinariamente.

como el CAPM (un modelo univariable de mínimos cuadrados ordinarios), es un modelo

multifactorial e intenta explicar el rendimiento de un activo a través de varios factores

Un estudio utilizando este modelo en el mercado de acciones estadounidense, dice :

El mercado de acciones colombiano también ha sido analizado con este modelo en la

mantuvo invicto. Arango et al (desconocido) evidencio la dependencia mencionada en su análisis

en la rentabilidad del mercado accionario colombiano.

Esto no se evidencia solo en el mercado accionario colombiano, Kristjanpoller (2011)

significativa al comportamiento de precios internacionales del carbón y el IPC, ratificando la

hipotesis de que la macroeconomía influye de manera directa en los mercados de activos

según la investigación hecha para estos análisis en Latinoamérica.

modelo este carente de sentido en función de los supuestos que plantea.

Nota: En esta sección se analizaron trabajos prácticos y construcciones teóricas, para la

construcción del marco teórico se utilizan libros de texto académicos.

Como se ha mencionado, se utilizó un modelo de APT, dicho modelo es una teoría

de los resultados obtenidos:

1. Un modelo multivariable lineal puede describir el rendimiento esperado de una

2. Él inversionista tiene comportamiento racional por lo que quiere maximizar sus

en la decisión de invertir o no en el siguiente periodo al estudiado.

3. Eficiencia de los mercados que describe inexistencia de oportunidad de arbitraje y por

del activo en cuestión.

4. Se conocen todos los factores influyentes en la rentabilidad de la cartera o activo. Que

mas adelante en esta sección se mencionan y justifican

Se sabe que la rentabilidad de un activo es:

Rit =Eit + Ait (1)

Rit ; Rendimiento esperado del activo i en el periodo t.

Eit ; Rendimiento no esperado del activo i en el periodo t.

Ait ; Rentabilidad del activo i en el periodo t.

Pero Ait =S it +e it, por lo que la ecuación (1) queda de la forma:

Rit =Eit +(S it + eit )(1)

Eit ; Rendimiento esperado del activo i en el periodo t.

Sit ; Riesgo sistemático.

e it ; Riesgo no sistemático o idiosincrático propio del activo i. Que se interpreta como el

error que arroja el modelo.

Rit =Eit + β 1it F 1t + β 2it F2 t + ... β kit F kt + eit (2)

F kt ; Variación o registro del factor k en el periodo t.