Tema 5: Financiamiento y Estructura de capital

Profesor:
Dr. Gerardo Velasco Gutiérrez
¿Qué es el financiamiento?

§ Es el proceso que lleva a cabo una entidad económica (persona

física o moral) llamada prestatario o deudor, para captar recursos
monetarios recurriendo a otra entidad económica, llamada
acreedor o prestamista.
§ Si la entidad económica que aporta el capital no recibirá intereses
ni el reembolso de su capital se le denomina accionista común, su
retribución consistirá en derechos de propiedad sobre los activos y
derecho a recibir dividendos de la utilidades netas repartibles.

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¿Qué causa la necesidad de
Financiamiento?
§ A. La creación de un nuevo negocio.
§ B. La expansión del negocio actual.
§ C. La diversificación de actividades.
§ D. El remozamiento de edificios, reemplazo de maquinaria, equipo
y vehículos de transporte.
§ E. Soporte y aumento del capital de trabajo.
§ F. La reestructuración financiera.

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Financiamiento Interno

§Fuente Internas:
1. Utilidades retenidas + depreciación.
§Fuentes Operativas:
1. Crédito comercial de Proveedores.
2. Impuestos por pagar.

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Financiamiento Externo
§ Fuentes Externas:
Deuda:
ØCréditos bancarios.
ØEmisión de Obligaciones.
Capital:
vOferta privada de acciones comunes y preferentes
vOferta pública de acciones comunes. (Ejemplo: OPI: Oferta
Pública Inicial –IPO)
Otras fuentes Externas:
oArrendamiento Financiero.
oFactoraje. 5
Criterios de selección del tipo
de financiamiento
§ A. El Objetivo del financiamiento:
1. Financiar el capital de trabajo
2. Inversión en activos fijos.
3. Estrategias empresariales especificas: Fusiones y Adquisiciones.
§ B. Temporalidad: Corto, mediano o largo plazo.
§ C. Costo Efectivo neto.
§ D. Condiciones y restricciones:
a. Deuda: Garantías, avales, Comisiones, gastos, Reciprocidad, límites.
b. Capital: Política de dividendos, Transparencia, Gobierno corporativo.
§ E. Oportunidad de la disponibilidad de los recursos y su ministración.
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 5.1 Financiamiento en
estados tempranos de la
empresa.
5.1 Financiamiento en estados
tempranos de la empresa. (A)
§ Cualquier nueva empresa y principalmente las empresas
basadas en la innovación tecnológica, tales como las basadas
en las TIC, cuando buscan financiarse en sus estados
tempranos, no cuentan con suficientes activos fijos para
utilizarlos como garantía de préstamos bancarios, además de
que no cuentan con historial crediticio que las avale.
§ La alternativa de financiamiento en estados tempranos en el
caso arriba citado es el capital de riesgo que incluye el capital
semilla y el capital de arranque.

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9
 Proveedores de capital a empresas basadas en innovación

Fuente: H.A.C.I. Consultoría. 10

5.1 Financiamiento en estados
tempranos de la empresa. (B)
§ El capital de riesgo lo proveen empresas financieras
especializadas a empresas innovadoras de reciente creación, a
cambio de participación en la propiedad de éstas.
El caso de Snapchat y los inversionistas en capital de riesgo
§ En México se cuenta con el programa de inversión de capital
denominado Fondo de Fondos que está respaldado por la
banca de desarrollo mexicana (Nafinsa y Bancomext).
§ Además, la Secretaría de Economía, a través del Instituto
Nacional del Emprendedor (INADEM), cuenta con el Fondo
Nacional Emprendedor.
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Tasas de Interés de
Referencia
 En México
§ Tasa de Fondeo Gubernamental: Es la tasa representativa de las
operaciones de crédito al mayoreo realizadas por la banca y las casas de
bolsa en el mercado interbancario a plazo de 1 día, utilizando como
garantía títulos de deuda pública: 7.54% (27/02/18)
§ Tasa de Interés Interbancaria de Equilibrio (TIIE): Es una tasa
representativa de las operaciones de crédito entre bancos. La TIIE es
calculada diariamente (para plazos de 28 y 91 días) por el banco de
México. La TIIE se utiliza como referencia para diversos instrumentos y
productos financieros tales como tarjetas de crédito: 7.83 % (27/02/18)

§ Fuente: Glosario de términos del Banxico: www.Banxico.0rg/divulgación/glosario/glosario.html

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 En USA y Londres
§ Federal Discount Rate, en USA: Es la tasa de interés a la cual una
institución financiera elegible puede tomar prestados fondos
directamente de la FED. Los bancos cuyas reservas caen bajo los
requerimientos establecidos por la FED usan estos fondos para
corregir su escasez: 2.00% (27/02/18)
§ Fed Funds Rate, en USA: Es la tasa de interés a la cual los bancos y
otras instituciones de depósito se prestan dinero uno a otro,
usualmente de la noche a la mañana (overnight): 1.50% (27/02/18)
§ Tasa LIBOR (London Interbank Offered Rate: Tasa de interés
interbancaria que funciona en el mercado de Londres. Se utiliza para
las operaciones de Eurocréditos: 1.66% (27/02/18)

§ Fuente: Bankrate: www.bankrate.com/rates/interest-rates/

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Banxico y el CAT (1)

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 Banxico y el CAT (2)

(1) Y (2)Fuente: Banco de México, Crédito y Costo Anual Total

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Análisis general de la tasa de
costo de la deuda o CAT
§ Cualquier financiamiento mediante deuda (créditos,
emisión de obligaciones o bonos) que adquiere una
empresa, se debe analizar a través de los flujos de efectivo
netos entre los flujos recibidos y los pagos que se tienen
comprometidos y no basarse exclusivamente en la tasa de
interés nominal especificada sino en el CAT.
§ Se resuelve utilizando la función TIR en Excel, considerado
los flujos desde el punto de vista del acreedor, es decir, los
flujos de efectivo que recibe el deudor llevan signo
negativo y los flujos por los pagos que el deudor realice
llevarán signo positivo.

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 Ejemplo de cálculo de la tasa de costo de
deuda antes de impuestos.
§ Con el cotizador (en línea) de crédito automotriz de un banco, se
hizo el siguiente ejercicio: Financiar la compra de un Toyota Prius,
2018 con un valor factura incluyendo IVA de: $444, 860, menos un
enganche del 15% ($66,729.00) más seguro de vida ($4,048.11) + el
seguro del auto ($39,165.85), resultando un valor de crédito por
$421,344.96, a una tasa de interés fija de 13.60% anual y un plazo de
24 meses.
§ A la firma del contrato, el deudor paga una comisión de 2.9% del
crédito = $12,219.00
§ El resultado del CAT sin IVA = 17.93% (Ver hoja en Excel)
§ El CAT resulta con una sobre tasa de 4.33 % de la tasa de interés.
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5.2 Estructura de capital
óptima
 Estructura de capital óptima

§ Es la combinación de Deuda y Capital con la cual se obtiene el menor

costo de capital y que da como resultado el máximo valor de la
empresa.
§ Factores que influyen sobre la estructura de capital: Riesgo de
Negocio; Posición fiscal; Flexibilidad financiera; Estilo Directivo.

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 Modigliani & Miller I
§ Proposición I Con impuestos:
§ El valor de una empresa apalancada es mayor al valor de la misma
empresa no apalancada, por una diferencia que equivale al valor
presente de la protección o escudo fiscal de los intereses de la deuda:
VL = VU + Tc x D
"#$$× &'()
VL = *"
+ ,-×.
UAII = Utilidad Antes de Intereses e Impuestos.
Tc = Tasa de impuestos corporativa.
RU = Costo de Capital no apalancado.
D = Importe de la Deuda.
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 Efectos de la deuda

§ El aumento de deuda trae como consecuencia un aumento en el

costo específico de la misma (RD) debido a que aumenta la
probabilidad de incumplimiento en el pago de intereses y la
amortización del capital.
§ Al aumentar el Apalancamiento Financiero aumenta el riesgo,
motivo por el cual se incrementa el rendimiento requerido sobre el
capital contable (RE).

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 Modigliani & Miller II
§ Proposición II Con impuestos:
El costo de capital accionario de una empresa aumenta conforme la
empresa depende más del financiamiento mediante deuda:
RE = RU + (RO – RD) x (1 – TC)(D/E)
RE = Tasa de costo del capital accionario con apalancamiento.
RU = Tasa de costo de capital accionario sin apalancamiento
RD = Tasa de costo de la deuda antes de impuestos.
D/E = Razón de apalancamiento financiero. (Deuda/Capital)

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 El costo de capital y la estructura de capital

Fuente: Fundamentals of Corporate Finance, Ross et al. 10th Ed.

 Ejemplo de cambio en Estructura de Capital
§ Considere el caso de la empresa Ungearing, Inc. que no está apalancada,
es decir, no tiene deuda en su estructura de capital. Se estima que su UAII
será de $92,000 anuales a perpetuidad. Su costo de capital actual (no
apalancado) es 14.95%. Se proyecta obtener un préstamo de $100,000 a
una tasa de 10% para recomprar acciones. El número actual de acciones en
circulación es de 20,000 . La tasa de impuestos corporativa es 35%.
§ Se requiere calcular antes y después del cambio de estructura:
§ a) El valor de mercado de la empresa.
§ b) Las tasas de costo del capital accionario y el CPPC (WACC).
§ c) El Balance general a valor de mercado en las etapas del cambio.

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 Solución al ejemplo
§ DATOS:
§ UAII = $92,000. Estructura de capital inicial = 100% capital.
§ #ACC (inicial) = 20,000
§ Costo de capital no apalancado = RU = 14.95%.
§ Deuda en la nueva estructura de capital = $ 100,000 al 10%; Tc = 35%
§ SOLUCIÓN AL INCISO A):
§ 1) Se aplica la proposición I de M&M con impuestos para calcular el Valor
!"##× %&'(
de la empresa no apalancada Vu=
)!
*+,---× %&-./0
§ Vu = = $400,000 : 100% capital.
-.%1*0
§ Precio de cada acción actual = $400,000/20,000 = 20 $/Acc

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Continúa solución al ejemplo
§ 2) A continuación se calcula el Valor de la empresa apalancada, VL:
§ VL = Vu + TcxD = $400,000 + 0.35x$100,000 = $435,000
§ 3) Se calcula el valor del capital resultante en la nueva estructura:
§ E = VL – D = $435,000 - $100,000 = $335,000
§ SOLUCIÓN AL INCISO B:
§ Se aplica la proposición II de M&M con impuestos y se calcula el
,
costo de capital apalancado, RE = !" + !" − !% &(1 − )*)(- )
455,555
RE = 0.1495+ 0.1495 − 0.1 &(1 − 0.35)(778,555) = 0. 1591= 15.91%
, -
§ Finalmente el WACC = !%× 1 − )* × + !;×
,:- ,:-
455,555 778,555
§ WACC = 0.10× 1 − 0.35 × + 0.1591× = 13.75%
<78,555 <78,555
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 Solución al inciso c) del ejemplo
§ BALANCE SIMPLIFICADO A VALOR DE MERCADO (Miles de $)
Estado Inicial sin Anuncio de Emisión de la Recompra de las
Apalancamiento Recompra Deuda Acciones
ACTIVOS
Efectivo 0 0 100 0
Activos Originales 400 400 400 400
Escudo Fiscal 0 35 35 35
Total de activos 400 435 535 435
Deuda 0 0 100 100
Capital 400 435 435 335
#ACC (miles) 20 20 20 15.4
Precio de la acción 20 21.75 21.75 21.75

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 Conclusiones al ejemplo
§ (1) Con el apalancamiento financiero, se incrementa el Valor de la
empresa de acuerdo a la proposición I de M&M con impuestos.
§ (2) El aumento en el apalancamiento financiero, aumenta el costo de
capital requerido por los accionistas, ya que la deuda aumenta el
riesgo, de acuerdo a la proposición II de M&M con impuestos.
§ (3) El costo de capital promedio ponderado, disminuye al aumentar el
nivel de apalancamiento financiero cuando éste se encuentra por
abajo del nivel óptimo, según la teoría estática de la estructura de
capital.
§ (4) El precio de la acción común se incrementa al distribuirse el
beneficio del escudo fiscal de intereses de la deuda entre el número
de acciones originales.
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El valor de la empresa y la deuda
El valor de una empresa llega a ser mayor que el valor de su capital
contable cuando tiene en su estructura de capital una proporción de
deuda.
La deuda puede incrementar el valor de una empresa hasta cierto límite
cuando el beneficio fiscal por la deuda es superior a los costos de
bancarrota y reorganización, en caso contrario, el valor de la empresa
disminuye.
VL = VU + VP(D*RD*Tc) – VP(CB)
VL = Valor de mercado de la empresa Apalancada.
VU = Valor de mercado de la empresa No apalancada.
VP(D*RD*Tc) = Valor Presente del escudo fiscal por el pago de intereses.
VP(CB) = Valor Presente de los Costos de Bancarrota.
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Valor de la Empresa y la Estructura de Capital

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