El Banco Central y la Conducción de la Política

Monetaria

ITAM 2016
Introducción: La Estabilidad de Precios

I Entre los banqueros centrales existe el siguiente consenso:

mantener un nivel bajo y estable para la tasa de inflación es
una señal de un buen manejo de la política monetaria.
Introducción: La Estabilidad de Precios

I Entre los banqueros centrales existe el siguiente consenso:

mantener un nivel bajo y estable para la tasa de inflación es
una señal de un buen manejo de la política monetaria.

I Para el B.C. la medida de su éxito es estabilidad en el nivel

de precios, comúnmente definida como una tasa de inflación
lo suficientemente baja, estable y predecible tal que no
resulte ser un factor importante en la toma de decisiones del
sector privado.
I Es común identificar inflación baja y estable con una tasa de
inflación de entre 1 y 2 %. Este rango refleja un “cojín” en
contra del riesgo que corren los policymakers de que un choque
económico adverso los pueda empujar contra el límite inferior
permisible para la tasa de interés nominal (zero lower bound).
Introducción: La Estabilidad de Precios

I Algunos de los beneficios de mantener una tasa de inflación

baja y estable son:
1. Mejora la credibilidad del B.C. e incrementa la confianza del
sector privado acerca del curso futuro de la economía, lo cual
tiende a estimular la inversión y el crecimiento.
2. Sirve para anclar las expectativas del sector privado. Cuando
las expectativas de inflación del sector privado están bien
ancladas, los policymakers ganan un margen de libertad
adicional para adoptar políticas agresivas cuando es necesario
contrarrestar un choque severo a la economía sin el riesgo de
desestabilizar el sistema financiero, por ejemplo.
El Problema de la Política Monetaria
¿Cómo funciona la Política Monetaria?

Figura : Fig23.1: The Art of Central Banking

El Proceso de Política Monetaria
Marco Institucional: Independencia del Banco Central

I Independencia del Banco Central significa:

1. B.C. tiene la libertad para decidir cómo lograr sus objetivos.
2. Las decisiones de B.C. son muy difíciles de revertir por otro
brazo/rama del gobierno.
Marco Institucional: Independencia del Banco Central

I Independencia del Banco Central significa:

1. B.C. tiene la libertad para decidir cómo lograr sus objetivos.
2. Las decisiones de B.C. son muy difíciles de revertir por otro
brazo/rama del gobierno.

I Para que la autoridad monetaria sea verdaderamente

independiente debe de contar con mucha discreción sobre
cómo utilizar los instrumentos de política a su disposición para
lograr sus objetivos.
I B.C. debe tener independencia de instrumentos, pero no
independencia de objetivos (los objetivos de B.C. deben de
ser definidos por la sociedad).
Marco Institucional: Independencia del Banco Central
I ¿Por qué debería de ser independiente el Banco Central?
Marco Institucional: Independencia del Banco Central
I ¿Por qué debería de ser independiente el Banco Central?

I La política monetaria requiere de un horizonte de tiempo

prolongado para ser efectiva. Los efectos de la política
monetaria sobre la inflación y el empleo ocurren con rezagos
) policymakers tomando decisiones hoy observan los efectos
de éstas mucho tiempo después ) si los políticos toman
decisiones de política “día-a-día”, entonces tienen un fuerte
incentivo para perseguir beneficios de corto plazo a costa de
costos de largo plazo (los políticos lo que buscan es la
re-elección).
Marco Institucional: Independencia del Banco Central
I ¿Por qué debería de ser independiente el Banco Central?

I La política monetaria requiere de un horizonte de tiempo

prolongado para ser efectiva. Los efectos de la política
monetaria sobre la inflación y el empleo ocurren con rezagos
) policymakers tomando decisiones hoy observan los efectos
de éstas mucho tiempo después ) si los políticos toman
decisiones de política “día-a-día”, entonces tienen un fuerte
incentivo para perseguir beneficios de corto plazo a costa de
costos de largo plazo (los políticos lo que buscan es la
re-elección).

I Dar independencia al Banco Central intenta aislar a la

autoridad monetaria de las presiones políticas que dan lugar a
una visión de corto plazo que no es adecuada para la
conducción de la política monetaria.
Marco Institucional: Independencia del Banco Central

Figura : Fig1a: Alesina-Summers

Marco Institucional: Independencia del Banco Central

Figura : Fig1b: Alesina-Summers

Marco Institucional: Independencia del Banco Central

I Para hacer cumplir los objetivos de la autoridad monetaria es

necesario que ésta opere dentro del contexto de un marco
institucional que en su conjunto promueva un nivel bajo y
estable para la tasa de inflación. En muchos países la clave es
la disciplina fiscal. Déficits gubernamentales excesivos
generan presiones inflacionarias si el banco central se ve
forzado a imprimir más dinero para que el gobierno pueda
cubrir sus obligaciones.1 Si B.C. se rehusa a cubrir las
obligaciones del gobierno (quizás porque hay un objetivo de
inflación que desean mantener), entonces es posible que se de
una crisis fiscal ó cambiaría (i.e. México, Argentina, Brazil,
Rusia).

1
Recordemos el modelo de Sargent y Wallace donde una autoridad fiscal
dominante implica que llegara un punto en el cual la autoridad monetaria
pierde el control de la inflación.
Marco Institucional: Independencia del Banco Central

Figura : Fig5: Pollard

Marco Institucional: Independencia del Banco Central

Figura : Fig6: Pollard

Esquema de Política Monetaria: Inflation Targeting

I Incertidumbre acerca de los objetivos y/ó conducta de la

autoridad monetaria puede afectar las decisiones del sector
privado de tal forma que los policymakers confrontan un
panorama en el cual se vuelve más difícil cumplir sus objetivos
de política.
Esquema de Política Monetaria: Inflation Targeting

I Incertidumbre acerca de los objetivos y/ó conducta de la

autoridad monetaria puede afectar las decisiones del sector
privado de tal forma que los policymakers confrontan un
panorama en el cual se vuelve más difícil cumplir sus objetivos
de política.

I La autoridad monetaria pueden obtener mejores resultados

cuando el sector privado tiene mayor certeza acerca de la tasa
de inflación promedio de largo plazo. Este argumento, entre
otros, se ha usado para justificar la adopción de un objetivo de
inflación explícito en muchos países.
El Mecanismo de Transmisión de la Política Monetaria
I El mecanismo de transmisión de la política monetaria
describe cómo acciones de política monetaria tienen un
impacto sobre variables reales como el empleo y producto. La
política monetaria tiene un efecto sobre la economía a través
de distintos mecanismos de transmisión: 1. el mecanismo de
las tasas de interés; 2. el mecanismo del tipo de cambio y
3. el mecanismo de precios de los activos financieros,
entre otros.
El Mecanismo de Transmisión de la Política Monetaria
I El mecanismo de transmisión de la política monetaria
describe cómo acciones de política monetaria tienen un
impacto sobre variables reales como el empleo y producto. La
política monetaria tiene un efecto sobre la economía a través
de distintos mecanismos de transmisión: 1. el mecanismo de
las tasas de interés; 2. el mecanismo del tipo de cambio y
3. el mecanismo de precios de los activos financieros,
entre otros.

I La respuesta de la economía a distintos choques aleatorios

depende de manera importante de si B.C. opera controlando la
oferta monetaria, dejando que el mercado determine la tasa de
interés de corto plazo de equilibrio, ó si B.C. elige la tasa de
interés de corto plazo, ofreciendo la cantidad de dinero
demandada a esa tasa de interés.
El Mecanismo de Transmisión de las Tasas de Interés
I En la práctica, la mayoría de los bancos centrales han elegido
conducir la política monetaria fijando un nivel objetivo para la
tasa de interés con el fin de aislar a los precios y el producto
de los efectos de cambios grandes e impredecibles en la
relación que determina la demanda por dinero. Por lo tanto, la
mayoría de los bancos centrales comunican sus intenciones de
política monetaria a través de anuncios acerca de la tasa de
interés de corto plazo, aún cuando estrictamente todo cambio
en la postura de política monetaria comienza con operaciones
de mercado abierto que inducen cambios en la base monetaria.
El Mecanismo de Transmisión de las Tasas de Interés
I En la práctica, la mayoría de los bancos centrales han elegido
conducir la política monetaria fijando un nivel objetivo para la
tasa de interés con el fin de aislar a los precios y el producto
de los efectos de cambios grandes e impredecibles en la
relación que determina la demanda por dinero. Por lo tanto, la
mayoría de los bancos centrales comunican sus intenciones de
política monetaria a través de anuncios acerca de la tasa de
interés de corto plazo, aún cuando estrictamente todo cambio
en la postura de política monetaria comienza con operaciones
de mercado abierto que inducen cambios en la base monetaria.

I De acuerdo al mecanismo de las tasas de interés, cambios en

la tasa nominal de interés de corto plazo controlada por B.C.
primero tienen un efecto sobre las tasas de interés nominales
de largo plazo (arbitraje):
e
it + it+1 e
+ it+2 e
+ · · · + it+(n 1)
int =
n
El Mecanismo de Transmisión de las Tasas de Interés

I Debido a las rigideces nominales presentes en la economía, los

movimientos en las tasas nominales de interés se traducen en
movimientos de las tasas reales también. Cambios en la tasa
de interés real inducen cambios en los costos de financiamiento
de las empresas, las cuales ajustan sus gastos de inversión.
Asimismo, los hogares también enfrentan un cambio en los
incentivos al ahorro lo cual afecta su demanda por bienes y
servicios. Ambos ajustes se traducen en cambios en el
producto y el empleo.
Instrumentos de Política Monetaria: La Tasa de Interés

Figura : Bank of England elige una tasa de interés a la cual le presta a

instituciones financieras. Esta tasa de interés tiene un efecto sobre las tasas de
interés que eligen los bancos comerciales y otras instituciones del sector
financiero para interactuar con el sector privado. La decisión de B.C. también
tiene un efecto sobre el precio de los activos financieros, lo cual afecta la
demanda por bienes y servicios de los agentes privados. Cuando la autoridad
monetaria cambia su tasa de interés, esto tiene un efecto sobre el gasto de la
economía.
Instrumentos de Política Monetaria: La Tasa de Interés

Figura : Bank of Canada: La Tasa de Interés y el Mecanismo de

Transmisión de la Política Monetaria
Instrumentos de Política Monetaria: La Tasa de Interés

Figura : Fig1 (Anderson): Dado que hay rezagos entre el momento que se toma una
acción de política y que ésta tiene efecto, el deseo del B.C. por controlar la inflación
hace que éste adopte una postura de política menos laxa - reflejada en un incremento
de la tasa de interés- durante una expansión económica aún antes de recibir
información que sugiera un aumento en la tasa de inflación: R precede a ⇡.
Además, | R| > | ⇡| refleja una postura agresiva por parte de B.C. en su esfuerzo
por combatir la inflación (i.e. Principio de Taylor).
Instrumentos de Política Monetaria: La Tasa de Interés

(a) Efecto sobre el PIB (b) Efecto sobre el Nivel de Precios

Figura : Efecto de un incremento de la tasa de interés.
Política Monetaria y las Expectativas del Público

Figura : Las expectativas del sector privado acerca del curso futuro de la política económica afecta
las decisiones que los agentes toman hoy. A su vez, decisiones del curso futuro de la política económica
dependen de las expectativas de los policymakers acerca del curso que tomará la economía.. Cambios en
la postura de política monetaria afectan las expectativas del sector privado respecto al curso futuro de la

inflación, empleo, producto, etc., lo cual a su ves afecta decisiones actuales. Sin embargo, el impacto de
la política monetaria a través de este canal de transmisión es altamente incierto, ya que depende de la
manera en que el público interprete el cambio en la postura de política monetaria (i.e. pueden
interpretar este cambio de postura de forma optimista ó pesimista).
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I Los policymakers tienen ciertos objetivos y tienen a su
disposición instrumentos para hacer cumplir estos objetivos.
En muchos casos los policymakers tendrán múltiples objetivos
y, dependiendo de las restricciones que enfrenten, se verán
forzados a encontrar un balance entre objetivos que se
encuentran en conflicto ) los policymakers enfrentan
trade-offs que limitan su habilidad para cumplir múltiples
objetivos de manera simultánea.
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I Los policymakers tienen ciertos objetivos y tienen a su
disposición instrumentos para hacer cumplir estos objetivos.
En muchos casos los policymakers tendrán múltiples objetivos
y, dependiendo de las restricciones que enfrenten, se verán
forzados a encontrar un balance entre objetivos que se
encuentran en conflicto ) los policymakers enfrentan
trade-offs que limitan su habilidad para cumplir múltiples
objetivos de manera simultánea.

I Definimos

y = vector de variables endógenas

z = vector de variables exógenas
x = vector de instrumentos de política
" = vector de choques idiosincráticos
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I El problema del policymaker está dado por

ax E [W (y )]
m«
x

s.a. y = G (x, z) + "

El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I El problema del policymaker está dado por

ax E [W (y )]
m«
x

s.a. y = G (x, z) + "

I El problema es escoger el vector de instrumentos de política

para maximizar una función objetivo, tomando como dado un
modelo para la economía que indica cómo se determinan las
variables endógenas a partir de las intervenciones del
policymaker en la economía, el vector de variables exógenas y
los choques idiosincráticos que afectan a la economía.
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I El problema del policymaker está dado por

ax E [W (y )]
m«
x

s.a. y = G (x, z) + "

I El problema es escoger el vector de instrumentos de política

para maximizar una función objetivo, tomando como dado un
modelo para la economía que indica cómo se determinan las
variables endógenas a partir de las intervenciones del
policymaker en la economía, el vector de variables exógenas y
los choques idiosincráticos que afectan a la economía.

I La solución a este problema produce una “regla” de política

óptima:
x ⇤ = H (z) .
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I Plantear el problema del policymaker de esta forma resalta, de
manera muy simple, la manera en que el proceso de diseño de
políticas de intervención funciona: hay una economía, y con
excepción de los instrumentos de política bajo el control del
policymaker, la estructura de ésta debe de ser tomada como
dada por éste. Sujeto a la manera en que funciona la
economía, el policymaker escoge sus instrumentos de política
para maximizar alguna función objetivo.
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I Plantear el problema del policymaker de esta forma resalta, de
manera muy simple, la manera en que el proceso de diseño de
políticas de intervención funciona: hay una economía, y con
excepción de los instrumentos de política bajo el control del
policymaker, la estructura de ésta debe de ser tomada como
dada por éste. Sujeto a la manera en que funciona la
economía, el policymaker escoge sus instrumentos de política
para maximizar alguna función objetivo.

I Sin embargo, plantear el problema del diseño de políticas de

intervención de esta forma oculta algunos elementos que son
de vital importancia desde el punto de vista práctico para el
diseño de políticas óptimas.
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
I Plantear el problema del policymaker de esta forma resalta, de
manera muy simple, la manera en que el proceso de diseño de
políticas de intervención funciona: hay una economía, y con
excepción de los instrumentos de política bajo el control del
policymaker, la estructura de ésta debe de ser tomada como
dada por éste. Sujeto a la manera en que funciona la
economía, el policymaker escoge sus instrumentos de política
para maximizar alguna función objetivo.

I Sin embargo, plantear el problema del diseño de políticas de

intervención de esta forma oculta algunos elementos que son
de vital importancia desde el punto de vista práctico para el
diseño de políticas óptimas.

I ¿Cuáles son los problemas prácticos que debe confrontar un

policymaker que busca implementar el enfoque
“objetivos-instrumentos” de Tinbergen -Theil?
El Marco Conceptual de Tinbergen -Theil
1. Model Uncertainty: el modelo de la economía no es conocido
con certeza.
2. Rezagos en los efectos de las políticas instrumentadas: una
acción de política tomada hoy puede no tener un efecto sobre
la economía sino hasta mañana.
3. Utilización de pronósticos: hay variables que no son conocidas
por el policymaker y éste debe formar pronósticos de éstas
para poder diseñar sus políticas.
4. Elección de instrumento de política: Cuando hay varios
instrumentos que el policymaker puede utilizar, ¿Cuál es la
forma óptima para utilizar éstos?
5. Reglas vs Discreción: ¿Las intervenciones de política deben de
seguir reglas simples ó deben los policymakers tener discreción
para intervenir en la economía?
6. Función objetivo: ¿Cómo se determina cuál es la función
objetivo que el policymaker debe maximizar?
Referencias
Alesina, Alberto y Lawrence H. Summers. (1993). “Central
Bank Independence and Macroeconomic Performance: Some
Comparative Evidence.” Journal of Money, Credit and Banking.
Blinder, Alan S. (1999). Central Banking in Theory and
Practice. Lionel Robbins Lectures. The MIT Press.
Boivin, Jean; Michael T. Kiley y Frederic S. Mishkin. (2011).
“How has the Monetary Transmission Mechanism Evolved Over
Time?” Handbook of Monetary Economics.
Broaddus, J. Alfred Jr. (2001). “Transparency in the Practice
of Monetary Policy”. Economic Quarterly.
Hetzel, Robert L. (2004). “How do Central Banks Control
Inflation?”. Economic Quarterly.
Sims, Christopher. (2007). “Monetary Policy Models”.
Brookings Papers on Economic Activity.