Mario Marcel: “No nos confiemos en

que las cosas van a estar bien

siempre”
-Sostiene que las holguras que el país debe recuperar pasan
por “una sólida posición fiscal, un sector bancario bien
capitalizado y niveles moderados de endeudamiento de los
hogares”.

-Afirma que, si bien la guerra comercial encuentra a Chile en

la parte alta del ciclo, asevera que “no hay ninguna economía
inmune a lo que ocurra a nivel mundial”.

-Profundiza en el debate sobre las expectativas y explica que

“el Banco Central en sus proyecciones y en su diagnóstico
siempre ha tomado con cierta prudencia este tema”.

Dos intervenciones públicas tuvo esta semana el presidente del Banco

Central, Mario Marcel. En ambas, el hilo conductor fueron los desafíos que
traerá una posible agudización de la guerra comercial, que actualmente
amenaza cual fantasma con desestabilizar el buen clima económico que se
vive a nivel global.

Mientras trabaja en su oficina -a pasos de La Moneda- el ruido de un cambio

de gabinete no altera su rutina, pues la autoridad monetaria solo observa
estos movimientos políticos y por ningún motivo -al menos públicamente-
los comenta.

Pero si de proponer objetivos se trata, Marcel tiene súper claro qué se debe
hacer en Chile bajo el actual contexto económico mundial: “Tratemos de
recuperar las holguras que utilizamos en la etapa más débil del ciclo y
veamos cuáles son las áreas que tenemos que fortalecer”.

La guerra comercial, al menos en Chile, no se ha sentido con fuerza,

¿todavía hay que esperar una gran embestida?

-La guerra comercial no se ha reflejado en las cifras del comercio exterior,

no solamente en Chile, sino que tampoco en los propios países
involucrados. El miércoles, China publicó cifras de exportaciones que
mostraron un crecimiento superior a lo esperado, incluso manteniendo el
volumen de exportaciones a Estados Unidos. Esto refleja que las medidas
que se han adoptado concretamente todavía son limitadas, en el caso
particular de Estados Unidos afectan más o menos a un 3% de sus
importaciones, pero las medidas adicionales anunciadas son mucho
mayores. En el caso de Estados Unidos, si se consideran los distintos
listados de productos en consulta o estudio para aumento de aranceles, el
volumen de importaciones potencialmente afectado crece 10 veces, hasta
cerca de un 30%. Esto está siendo reconocido como una preocupación por
las propias empresas americanas, como se refleja en el último Beige Book
de la Reserva Federal.

Esta semana usted dijo que el principal canal de transmisión hacia

Chile es el financiero, ¿por qué?

-Aquí ocurren dos cosas. Por un lado, nosotros no estamos involucrados

directamente en el conflicto comercial, afortunadamente. Por otro, el canal
financiero puede operar con velocidades muy superiores al comercial. O
sea, puede ser que los cambios del comercio entre los países vayan
evolucionando gradualmente, pero la incertidumbre se va recogiendo mucho
más rápido en los mercados financieros, porque estos miran hacia adelante,
no hacia atrás, de modo que las expectativas sobre el potencial daño que
genera el conflicto a la economía mundial se transmiten mucho más rápido.
Las simulaciones que han hecho organismos internacionales y bancos de
inversión incorporan este canal y le asignan un peso importante en el
impacto agregado sobre la actividad económica mundial. Entonces, el canal
financiero es muy relevante para Chile, porque no solo somos una economía
abierta al comercio, sino que también abierta por el lado financiero.

¿El efecto contagio parte en el sector financiero y después viene el

comercial?

-Como no estamos involucrados directamente en el conflicto, para nosotros

es más importante el canal financiero, que se refleja en variaciones en
precios claves y flujos de capitales, que el comercial.

¿Tienen calculado el escenario más riesgoso que pudiera traer esta

crisis comercial para el país?

-No hemos hecho una simulación propia sobre la respuesta de la economía

mundial, sino que más bien analizamos las distintas simulaciones que han
hecho instituciones con mayor expertise en esta área. Esto lo
complementamos con nuestro análisis del efecto de cambios en las
condiciones externas para Chile, en lo que venimos enfocándonos hace
bastante tiempo. Este análisis muestra que cuando hemos tenido
turbulencias financieras, de las cuales recientemente hemos tenido tres -el
llamado taper tantrum de 2013, la volatilidad en China de comienzos del
2016 y el reciente episodio que gatilló la crisis en Argentina-, en todos esos
casos hubo un movimiento significativo de precios internacionales, incluido
el tipo de cambio en Chile, pero el impacto sobre el mercado financiero local
fue el más limitado de todos los países de América Latina que se vieron
afectados por esas coyunturas.

¿Qué nos blinda?

-Nos protege, en primer lugar, la flotación cambiaria. El primer efecto de la

volatilidad externa se siente en el tipo de cambio, pero en la medida en que
este se ajusta, los movimientos de capitales son mucho más acotados, al
igual que la volatilidad en los precios financieros internos. Los países que
tratan de contener una devaluación o una revaluación de su moneda
acentúan con ello los movimientos de capitales, con un impacto mayor
sobre las tasas domésticas de largo plazo. Es así como en los tres episodios
que recién mencioné el movimiento de la tasa larga que hemos tenido en
Chile ha sido de menos de 30 puntos base.

¿La economía chilena resistirá el embate externo solo con la

defensa cambiaria?

Ahora, el que se ajuste el tipo de cambio no quiere decir que no pueda

haber un impacto sobre la economía, pero este depende de hasta dónde los
agentes económicos están expuestos o protegidos frente a riesgos
cambiarios significativos. Afortunadamente, en Chile estos riesgos son
bastante bajos. Por un lado, los bancos en general están calzados, ya sea
por regulaciones o por políticas de riesgo. Por otro, nuestro mercado de
capitales está muy poco dolarizado, sin mayor deuda de hogares en dólares.

¿Cuál es el impacto para las empresas? ¿Habrá menos inversión?

-En el caso del sector corporativo hay cuatro aspectos claves:

1 El nivel agregado de endeudamiento ha bajado de 125% del PIB en 2015

a 109%.

2 Una fracción importante de la deuda corporativa en moneda extranjera

corresponde a filiales en Chile de compañías mineras que se endeudan con
sus casas matrices y a compañías chilenas que invierten en otros países.
Esto hace que la relación deuda/PIB subestime la fortaleza real de los
balances.

3 El sector corporativo chileno tiene riesgos cambiarios muy limitados,

porque los pasivos en dólares están compensados por activos en dólares o
posiciones netas de derivados. De hecho, el sector corporativo en su
conjunto tiene una posición neta activa y no pasiva en moneda extranjera.
Además, para no confundirnos con los promedios, en el Informe de
Estabilidad Financiera hacemos un análisis de descalces a nivel de
compañías individuales, constatando que menos del 10% de los activos del
sector corporativo corresponden a compañías con descalces cambiarios
superiores al 10%.

4 Las compañías chilenas también han ido reduciendo su exposición a

riesgos de tasa, porque casi la totalidad de las emisiones de bonos de los
últimos años se han destinado a refinanciar pasivos, reduciendo tasas y
extendiendo duraciones.

De este modo, los riesgos financieros, incluidos riesgos de tasas y

cambiarios, son en Chile bastante reducidos, tanto en el sector corporativo,
financiero y de hogares. Esto hace que cuando el tipo de cambio refleja un
shock externo, su impacto sobre la economía local es muy acotado. Del
mismo modo, la economía chilena tiene mayor espacio y capacidad para
ajustarse a cambios de tasas. Así que cuidado con quedarse en indicadores
simplistas como deuda en dólares sobre PIB.

¿Por dónde viene la debilidad de Chile que pueda afectar el

crecimiento económico?

-Tengamos claro que esto de estar protegidos no quiere decir que seamos
inmunes. Pero aquí interviene la segunda línea de defensa constituida por la
política monetaria, que está preparada para actuar de manera contracíclica.
Lo principal que tenemos que cuidar son las condiciones que permiten que
la política macroeconómica pueda actuar con efectividad.

¿Por ejemplo?

-Por ejemplo, recuperando las holguras que facilitan la efectividad de la

política monetaria, que tienden a utilizarse en la fase baja del ciclo, como
una sólida posición fiscal, un sector bancario bien capitalizado y niveles
moderados de endeudamiento de los hogares.

O sea, ¿de todas maneras puede haber un impacto en la economía?

-No hay ninguna economía inmune a lo que ocurra a nivel global. Por eso es
importante asegurar una buena respuesta de la política macro,
particularmente de la política monetaria. En una de las presentaciones que
hice esta semana expliqué que un conflicto comercial tiene dos efectos que
son contrapuestos sobre la inflación. En el plazo más corto, en la medida en
que tenga un impacto sobre el tipo de cambio habrá una devaluación del
peso y presiones al alza de la inflación. Por otro lado, si hay efectos reales
que tienen que ver con un menor crecimiento de nuestros socios
comerciales y un menor precio del cobre, esos efectos reales son
contractivos y presionan a la baja a la inflación.

Entonces, ¿a qué tenemos que estar atentos?

-El Banco Central tiene que hacer bien ese balance, entender cómo se
combinan estas dos presiones en el horizonte de política y ajustar la
trayectoria de la tasa para asegurar que la meta de inflación se cumpla.

-Dadas sus intervenciones esta semana respecto a que hay que

aprovechar este tiempo, y de cara a la discusión interna que hoy
existe en el país sobre que el crecimiento económico no está
cumpliendo con las expectativas y las críticas al gobierno de que
está al debe en esta materia, ¿cree que se está perdiendo un tiempo
valioso?

El Banco Central en sus proyecciones y en su diagnóstico siempre ha

tomado con cierta prudencia el tema de las expectativas. Acabamos de
publicar un documento donde planteamos que hay que tener claro cómo se
forman las expectativas y cómo inciden sobre las decisiones económicas.
Los índices que se publican son muy agregados, combinan preguntas muy
distintas de un cuestionario y son una guía bastante pobre de cómo se van
a comportar las personas y empresas. En nuestro estudio constatamos que
las expectativas sobre lo que ocurre en el resto del país, la gente las forma
de manera independiente a lo que les pasa a ellos mismos. Las
percepciones sobre la situación propia, sin embargo, son las que más
inciden sobre el comportamiento del consumo y empleo. La inversión, en
cambio, está muy poco correlacionada con cualquiera de estos indicadores.
Por eso, nosotros hemos sido muy prudentes para usar datos de
expectativas y, en general, los usamos más para chequear consistencia con
lo que arrojan nuestros modelos que para formular proyecciones.

¿No es que manden las expectativas?

-Las expectativas medidas en las encuestas inciden poco sobre decisiones

económicas complejas, como la inversión. Por otra parte, creo que hay una
agenda amplia de cosas que mejorar, no por su efecto sobre las
expectativas, sino porque las necesita el país. En el ámbito propio del Banco
Central, hemos estado mejorando el proceso de política monetaria,
trabajando en perfeccionar nuestra capacidad de monitoreo de riesgos en el
informe de estabilidad financiera, apoyando la reforma a la ley de bancos,
promoviendo la creación de un registro de derivados, el desarrollo de
nuevos servicios de pagos y transferencias a partir de la regulación sobre
tarjetas de prepago. Iniciativas que fortalecen la efectividad de la política
monetaria, la estabilidad e inclusión financiera.

Entonces, el llamado es para que el resto de los actores económicos

se concentren en generar medidas para fortalecer el crecimiento y
se eviten confrontaciones entre el gobierno y los empresarios…

En general, nosotros no hacemos llamados, porque somos un organismo

autónomo, cuya primera obligación es cumplir bien con sus propias
responsabilidades. Entonces, nuestra responsabilidad es entregar
información relevante y sustantiva al mercado; compartir nuestras
proyecciones y análisis; cumplir con los objetivos de política que se nos han
asignado, y, por último, impulsar ajustes a reformas en el ámbito
regulatorio que tienen que ver con nuestras competencias.

Usted dijo esta semana que “siguen siendo favorables las

condiciones externas, pero este periodo se debe tomar como una
oportunidad para fortalecer las bases del crecimiento y prepararse
para tiempos difíciles”, ¿quién está haciendo poco?

-Esto lo venimos diciendo desde hace un tiempo. En el fondo, ¿qué es lo

que está detrás de eso? Hoy estamos en un buen momento interno y
externo, con condiciones de la economía mundial que aún son favorables,
aunque estemos preocupados por el conflicto comercial u otros temas. La
situación de la economía chilena también ha ido mejorando claramente. Una
vez que tenemos claro dónde estamos parados, tenemos que reconocer que
los ciclos existen y que tarde o temprano habrá turbulencias. En esas
circunstancias, tenemos que aprovechar para prepararnos bien para cuando
estas lleguen. En Chile hemos pasado por muchos ciclos y en cada vuelta
tenemos que ir aprendiendo cosas. En el IPoM de diciembre del año pasado
planteé que a medida que entráramos a una etapa mejor había que
preocuparse de recuperar algo de las holguras que usamos durante el
período de bajo crecimiento.

¿Cuáles son esas holguras?

-Que se capitalicen los bancos, que se estabilice la deuda pública y la de los

hogares. Esto va más allá de la discusión pública coyuntural; tiene que ver
con que uno sabe que hay ciclos y el mejor momento para prepararse para
periodos malos es cuando las cosas están bien. Hacer reformas en períodos
de crisis es inevitable; hacerlas en períodos de expansión es mucho más
efectivo y eficiente, pero requiere gran convicción y persistencia. El Banco
Central tiene esa convicción y cuenta con el mandato y los recursos para
materializarla en su ámbito de responsabilidades.

¿Ve gran convicción y persistencia en hacer este tipo de reformas

hoy día?

-Nosotros, claramente, la tenemos.

Pero el Banco Central no está solo en la economía.

Está bien, pero yo creo que a veces en Chile estamos demasiado

preocupados de lo que hace el vecino y no lo que nos corresponde a cada
uno. El Banco Central de lo primero que tiene que preocuparse es de
cumplir con sus responsabilidades y mandato.

¿Está de acuerdo con que los riesgos para la economía chilena

pasan por la guerra comercial, la huelga de Escondida y el
estancamiento de la confianza?

-Nosotros actualizaremos nuestro balance de riesgo en el próximo IPoM de

septiembre, preferiría no adelantar eso todavía. Pero en el último informe
dijimos que el balance de riesgo externo está sesgado a la baja o
negativamente por el conflicto comercial y porque también hay riesgo en el
plano financiero. Pero en el ámbito doméstico, tenemos más bien un riesgo
al alza, porque es posible que la inversión crezca más de lo que tenemos
previsto.

Usted dijo que el actual momento de la economía internacional no

admite complacencia, ¿se está cayendo en ella? ¿Cuál es el mensaje
que el Banco Central está mandando?

-No nos confiemos que las cosas van a estar bien siempre; tratemos de
recuperar las holguras que utilizamos en la etapa más débil del ciclo y
veamos cuáles son las áreas que tenemos que fortalecer. En nuestro caso,
tenemos una agenda bien concreta, que está, por lo demás, en plena
discusión. Afortunadamente, estamos muy cerca, por ejemplo, de que se
apruebe la ley de bancos que lleva un año y medio en discusión, ese será
un paso importante.
Mercado laboral: “Este reacciona con rezago,
lo que muchas veces genera impaciencia”
¿Es un elemento de preocupación que la percepción de la ciudadanía
sea que el dinamismo económico no está llegando a las personas a
través de una menor tasa de desocupación?

-Es natural que las personas se preocupen por el mercado del trabajo,
porque es desde ahí que se comparten los beneficios del crecimiento
económico. En general, este reacciona con rezago en el ciclo, lo que muchas
veces genera impaciencia. Pero es importante recordar que la última fase
baja del ciclo no se caracterizó por un desempleo masivo. Más bien lo que
observamos fue una desaceleración de las remuneraciones, menores
jornadas laborales, rotación entre distintos empleos, incluyendo cuenta
propia, etc. Es posible que estos cambios también se reflejen en el
funcionamiento del mercado del trabajo en la fase de recuperación, por lo
que tenemos que mirar más allá de la tasa de desempleo abierto. En ese
sentido, en las últimas encuestas hemos tenido algunas señales positivas,
como un mayor crecimiento del empleo asalariado privado, pero todo esto
es un proceso gradual.

David Bravo y el exministro de Hacienda Rodrigo Valdés han

manifestado reparos con la metodología que se usa para medir el
desempleo, porque dicen que hay una diferencia muy marcada entre
las cifras administrativas y las que entrega el INE, ¿cuál es la
opinión del Banco Central? ¿Qué encuesta miran a la hora de
analizar el mercado laboral?

-El Banco Central, en el seguimiento de la coyuntura y la formulación de

proyecciones, analiza un conjunto amplio de datos del mercado del trabajo,
incluyendo encuestas y registros administrativos. Estos últimos son
especialmente útiles para entender movimientos a nivel más micro,
incluyendo la movilidad entre empresas y tipos de ocupación. Junto con el
IPoM de diciembre presentaremos un análisis más a fondo sobre el
funcionamiento del mercado laboral, pero nuestro enfoque es entender
mejor cómo este funciona, no emitir juicios sobre las estadísticas.