FlujodeCaja 5.0 6mar-12 PDF

Anlisis de Decisin de Inversin
CLCULO FLUJO DE CAJA LIBRE
ltima revisin: 6 de marzo de 2012 Profesor: Juan Jos Gonzlez Paris

1
Introduccin
Para evaluar una alternativa de inversin se requieren de dos inputs:
Proyeccin flujo de caja Costo de oportunidad
Esta presentacin se concentra en la proyeccin del flujo de caja.

Desde el punto de vista del proyecto en s mismo. Eso implica:
No se incluyen efectos no relacionados directamente relacionados con la operacin del proyecto en s mismo.
Efecto de las fuentes de financiacin.
El flujo de caja independiente de estos efectos se llama Flujo de Caja Libre.

La idea es separar que es lo que da el proyecto por si solo. En clases posteriores se tratarn temas relacionados con los efectos de la financiacin.
Profesor: Juan Jos Gonzlez Paris
Introduccin
Ejemplo:
Juan est pensando en invertir en un proyecto a un ao, cuya inversin hoy son $300 y al final del ao le dar un flujo de caja de $350. El solo tiene $100, y el resto lo pedir prestado a su banco de confianza al 10% EA. Esto implica que para Juan la inversin ser $100 y al final, despus de pagarle a su banco, obtendr un flujo de $230.
Para esta presentacin, slo se estar buscando calcular el flujo de caja libre de efectos de financiacin.
Que es el resaltado en azul.
Contenido
Introduccin a la contabilidad Clculo del FCL
Todo comienza desde el EBIT Capital de trabajo Frmula del FCL
Contenido
Contabilidad
Ejemplo
Supongamos que usted decide iniciar su propio negocio. Va a vender memorias USB en Unilago y ha acumulado la siguiente informacin:
El precio al cual piensa vender cada memoria USB es de $30.000. El costo de cada memoria es de $10.000. Usted ser el nico empleado de su negocio y cobrar un salario de $700.000 mensuales. Requerir una inversin inicial (repisas para el local) de $15.000.000 en el local que arrendar. El arriendo del local costar $600.000 por mes.
Contabilidad
Usted no sabe que tan buen negocio ser, entonces realiza el siguiente clculo:
Suponiendo que vende en el primer ao 1000 memorias USB y que compr 1100 memorias. Adems un cliente le qued debiendo $1.000.000 y usted $500.000 a su proveedor.
Ingresos Compra Memorias Salario Inversin Arriendo Flujo de caja neto $/unidad cant. Deudas Flujo de caja $ 30,000 1,000 1,000,000 $ 29,000,000 $ 10,000 1,100 500,000 $ 10,500,000 $ 8,400,000 $ 15,000,000 $ 7,200,000 $ (12,100,000)
Le fue bien en el primer ao? Regular? Mal? Es entonces cuando se ve la necesidad de tener un sistema que permita analizar un negocio de manera homognea.
Contabilidad
Contabilidad es el proceso sistemtico de medicin de la actividad econmica de un negocio.
Genera informacin para analizar el negocio.
Cmo le fue en un periodo determinado de tiempo? Cul es el estado actual de lo que tiene el negocio?
El resultado de este proceso de medicin es un grupo de estados financieros, de los cuales slo analizaremos los dos ms importantes:
Balance General Estado de Resultados
Contabilidad
Estados Financieros
Balance General
Contiene el saldo de las diferentes fuentes o usos de recursos que la compaa hace. stas se clasifican as:
Activos: Son todas las pertenencias de la compaa/proyecto. Lo que tengo Pasivo: Son las acreencias de la compaa, con los proveedores, entidades financieras y otros. Lo que debo Patrimonio: Son los recursos puestos por los socios de la compaa y los recursos generados (o consumidos) por la compaa. Lo que es mo
Son una foto en un momento determinado de lo que est en la Compaa.
Estado de Resultados (P&G)

Mide el desempeo econmico de la compaa/proyecto en un periodo determinado. No es el flujo de caja que se ha visto en clase.
Contabilidad
Balance General
Activos Corrientes: Caja, Inventario, Cuentas por Cobrar etc. Activos Fijos: Edificios, Terrenos, Maquinaria, Equipo de Computo, etc. Pasivos Corto Plazo: Cuentas por Pagar, Proveedores, Impuestos por Pagar, Obligaciones Financieras Corto Plazo, etc.
Deuda de Largo Plazo: Obligaciones Financieras LP, etc.
Inversiones: Exceso de Caja invertida
Activos Intangibles: Investigacin y Desarrollo, Goodwill, Patentes.
Patrimonio: Capital Social, Reservas, Utilidades Acumuladas, Utilidad del ejercicio
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Contabilidad
Estado de Resultados
(+) Ventas (-) Costos de Ventas = Utilidad Bruta (-) Gasto de Ventas
Incluye Gastos no efectivos:

Que no son salidas de caja
No registra inversiones Se llevan por causacin:

Se lleva el registro de una venta (p.e.) una vez se cierra el negocio. No implica pago, solo es la emisin de una factura.
(-) Gasto de Administracin

= Utilidad Operacional = EBIT** (+) Ingresos No Operacionales (-) Gastos No Operacionales* =Utilidad antes de Impuestos (EBT) (-) Impuestos =Utilidad Neta
Puede tener efecto de financiacin:

No es relevante en la evaluacin de proyectos
*: Los intereses van aqu **: Earnings Before Interests and Taxes
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Fuente: Vlez-Pareja
Operacin de una Empresa - Proyecto

Aporte Socios
Caja Clientes
Facturas Recibos de pago Comprobantes de Caja
Desembolsos Bcos
Mov. Bienes y/o Servicios

Mov. Efectivo Mov. Contable Mov. Documentos
Cuentas por Cobrar (CXC)

Ventas Inventario Costo de Ventas Activos Fijos Depreciacin Gastos Operacionales Gastos Financieros Impuestos Obligaciones Financieras Patrimonio
Facturas
Pagos
Proveedores
Nmina
Cuentas por Pagar (CXP)
Empleados
Intereses y Amort.
Bancos
Impuestos
Estado
Dividendos
Utilidad Neta
Socios 12

Sigamos con el ejemplo de la venta de las memorias USB y construyamos un balance general y un estado de resultados.
Dado que el Estado de Resultados registra por causacin, en los ingresos van la totalidad de los ingresos que sucedieron en el periodo.
1000*$30.000
El costo es igual, slo las unidades que se usaron para obtener tales ingresos
1000*$10.000
Los dems gastos tambin quedan registrados, pues corresponden a la operacin durante el primer ao. La empresa tendr como activo las inversiones (repisas) que realiz, el inventario y las cuentas por cobrar. El pasivo sern las cuentas por pagar con el proveedor.
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Estado de Resultados (versin 0.1)
Ventas Costo de Ventas Utilidad Bruta Gastos de Administracin Utilidad Operacional $ 30,000,000 10,000,000 20,000,000 15,600,000 4,400,000
Balance General (versin 0.1)

Activos Cuentas por Cobrar Inventarios Repisas Pasivos Cuentas por Pagar Patrimonio $ $ 1,000,000 1,000,000 15,000,000
500,000 16,500,000
Cmo se reflejan las inversiones en el estado de resultados?

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Depreciacin
La depreciacin es el reflejo de las inversiones en activos tangibles de una empresa en el Estado de Resultados
No es un egreso que represente caja
Ojo: la inversin si representa caja
No todos los activos fijos se deprecian

Los terrenos no se deprecian
Hay varias metodologas para depreciar activos

Lnea Recta Depreciacin Acelerada
Suma de los dgitos decreciente
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Siguiendo con el ejemplo de las memorias USB. Supongamos que las repisas tiene una vida til (contable) de 5 aos y un valor de salvamento (contable) de $2.000.000. Estado de resultados (versin 0.2) Ventas $ 30,000,000
Costo de Ventas Utilidad Bruta Gastos de Administracin Utilidad Operacional 10,000,000 20,000,000 18,200,000 1,800,000
Balance General (versin 0.2)
Activos Cuentas por Cobrar Inventarios Repisas Pasivos Cuentas por Pagar Patrimonio
1,000,000 1,000,000 12,400,000
500,000 $ 13,900,000
Noten que las Repisas disminuyeron de valor (se depreciaron)
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Amortizacin
No solo activos fijos tangibles se pueden llevar al Estado de Resultados durante varios periodos
Licencias (Programas de computador) Investigacin y Desarrollo Patentes Publicidad
Estos activos son denominados intangibles, y tienen un tratamiento similar al de los Activos Fijos tangibles.
Amortizacin es a los activos intangibles lo que es la depreciacin a los activos tangibles
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D&A y el Estado de Resultados

Estado de Resultados
(+) Ventas (-) Costos de Ventas = Utilidad Bruta (-) Gasto de Ventas
La depreciacin y amortizacin
Son gastos no efectivos Representan las inversiones realizadas Pueden estar registradas como un costo o un gasto
(-) Gasto de Administracin

= Utilidad Operacional (EBIT) (+) Ingresos No Operacionales (-) Gastos No Operacionales =Utilidad antes de Impuestos (EBT) (-) Impuestos ( EBT) =Utilidad Neta
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Ejemplo de contabilidad
Juan ha decidido montar una empresa que produce esferos y se tienen las siguientes inversiones:
Terreno $1.000 (No se deprecia) Edificio $600 (Se deprecia a LR, a 20 aos, sin VS) Maquinaria $800 (Se deprecia a LR, a 10 aos, sin VS) Equipo de oficina $100 (Se deprecia a LR, a 5 aos, sin VS) Programas de computador $60 (Se amortiza a LR, a 3 aos, sin VS)
Los ahorros de toda la vida de Juan ascienden a $1.500 y los piensa invertir en la compaa. Para financiar la operacin de la compaa ha decidido tomar un prstamo por $1.500 millones de pesos
El prstamo se tomar a 5 aos con pagos anuales vencidos iguales a una tasa de inters del 10% EA.
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Comienza la empresa de Juan y se tiene el siguiente Balance, una vez ya fueron realizadas las inversiones:
BALANCE GENERAL DIA 1 Caja CXC Inventario Activos Fijos Intangibles Activos $ 440 2,500 60 3,000 Proveedores Obligaciones Financieras Pasivos Capital Utilidad Acumulada Utilidad del Ejercicio Patrimonio Pasivo + Patrimonio $ 1,500 1,500 1,500 1,500 3,000
No existe P&G pues no ha comenzado la operacin de la compaa.
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Ha pasado el primer ao de operacin y se obtuvieron los siguientes resultados:
Las ventas del primer ao ascendieron a $1.500 El costo de ventas ascendi a $500 La nmina administrativa cost en el ao $100 Los servicios pblicos administrativos totalizaron $120 La nmina comercial cost $200 El transporte de los esferos a los clientes totaliz $50 Al final del primer ao, los clientes deben 1 mes de las ventas Al cierre del primer ao se tiene en inventario $100 El plazo que nos dan nuestros proveedores es de 45 das en promedio Las depreciaciones y amortizaciones se registraron en el gasto administrativo No se realizaron inversiones adicionales No se tomaron nuevos prstamos
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De acuerdo con la diapositiva anterior el P&G de la compaa se ve as:
ESTADO DE RESULTADOS AO 1 Ventas $ 1,500.0 Costo de ventas 500.0 Utilidad Bruta 1,000.0 Gasto de administracin Gasto de ventas EBIT Gastos no operacionales Ingresos no operacionales EBT Impuestos (33%) Utilidad Neta 370.0 250.0 380.0 150.0 230.0 75.9 154.1
Es un porcentaje del EBT. Este porcentaje usualmente se denomina .
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Y el balance:
BALANCE GENERAL AO 1 Caja CXC Inventario Activos Fijos Intangibles Activos $ 335.9 125.0 100.0 2,370.0 40.0 $ 2,970.9 Proveedores Obligaciones Financieras Pasivos Capital Utilidad Acumulada Utilidad del Ejercicio Patrimonio Pasivo + Patrimonio $ 62.5 1,254.3 1,316.8
1,500.0 154.1 1,654.1 $ 2,970.9
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Contenido
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Contenido
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Calculando el Flujo de Caja Libre

EBIT
Todo comienza desde el EBIT pues es una medida del beneficio econmico que una compaa tuvo en un periodo determinado de tiempo. Sin embargo tiene algunas falencias:
No incluye el efecto de financiacin (slo es operacional) No es caja, entonces no es lo que buscamos.
Correcciones para llegar al flujo de caja:

Depreciacin y Amortizacin Inversiones (CAPEX*) Impuestos
Para que sea libre estos deben ser libres del efecto de la deuda (intereses)
Efecto Causacin
*: Capital Expenditures
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Calculando el Flujo de Caja Libre

EBIT
Correcciones identificadas:
Depreciacin y Amortizacin CAPEX Impuestos Efecto Causacin Sumar Depreciacin y Amortizacin Restar inversiones cuando se hacen (CAPEX) Restar Impuestos operativos ( EBIT) Cmo se corrige la causacin? Capital de Trabajo
Cmo corregirlas?
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Contenido
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Capital de Trabajo
Es definido contablemente como Activos Corrientes Pasivos Corrientes:
Qu significa? Es la caja que se requiere para llevar a cabo el proyecto, sin tener en cuenta el CAPEX.
Son inversiones de corto plazo (<1ao).
Slo nos importan las cuentas operacionales. Ejemplo 1:

Una compaa productora de Lpices en promedio debe 5.000 MM a sus proveedores, tiene 4.000 MM de inventario y maneja una cartera de 3.000 MM con sus clientes.
El Capital de Trabajo que maneja esta compaa es de: Activo Corriente Pasivo Corriente = $4.000 + $3.000 $5.000=$2.000 MM.
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Capital de Trabajo
Ejemplo 2:
Una compaa productora de Lpices en promedio demora 40 das en pagarle a sus proveedores, tiene 4.000 MM de inventario en promedio y maneja una cartera de 60 das con sus clientes. La compaa vende $40.000 MM al ao y compra a sus proveedores un promedio de 25.000 MM al ao. Rta:7.888,89 MM
El capital de trabajo, generalmente se calcula con las siguientes cuentas:

Inventario Materia Prima (MP), Producto en Proceso (PP) y/o Terminado (PT). Cuentas por Cobrar (CXC) Cuentas por Pagar (Proveedores, Nomina) (CXP)
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Capital de Trabajo
Las cuentas de capital de trabajo se pueden estimar va rotaciones como se hizo con algunas partidas del Ejemplo anterior. Las rotaciones en general se pueden definir as:
Saldo Cuenta=das de Rotacin*(Valor Anual de lo gastado/ganado de esa cuenta)/360 Siendo esto las formulas sern as:
CuentasporCobrar=diasCartera*VentasAnuales/360 InventarioMP=diasInvMP*CostoMPAnual/360 InventarioPT=diasInvPT*CostodeVentasAnual/360 CuentasporPagar=diasPlazo*ValorCompradoAnual/360
El valor anual comprado se refiere a lo que se carga a la cuenta por pagar especifica El costo usado en las frmulas no incluye ni amortizaciones ni depreciaciones Si no se tiene mayor informacin sobre el detalle del costo de cada frmula, se usa el costo de ventas por defecto.
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Capital de Trabajo
El clculo de las cuentas del capital de trabajo con rotaciones no es la nica manera de estimar el capital de trabajo. El analista selecciona su mtodo segn la situacin. Sin embargo, se recomienda usar rotaciones.
Por ejemplo se puede calcular como porcentaje de las ventas.
Ejemplo 1:
Suponga que en McDonalds hacen hamburguesas con solo tres ingredientes: Lechuga, Carne y Pan. Anualmente se compra $100 de Lechuga, $300 de carne y $200 de pan y se tiene una mano de obra de $400 anuales dedicada a solo hacer hamburguesas. Y cada ingrediente se pudre en 5, 30 y 10 das, respectivamente. Cul es el inventario mximo que puede tener McDonalds?
Inventario promedio de carne=$300*30/360=$2.5
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Capital de Trabajo
Ejemplo 2:
Botones S.A. vende botones a dos clientes A y B, vende $300 y $400 por ao respectivamente. A paga de contado y B paga a 30 dias.
CuentaporCobrarA=0, CuentaporCobrarB=30*400/360 Es posible calcular el promedio de dias de cartera de Botones S.A.? Rta: 17.14 dias
Ejemplo 3:
Botones S.A. tiene 2 proveedores C y D. ste les compra $200 y $100 anuales a cada uno, y le dan 10 y 15 dias de plazo respectivamente.
CuentaporPagarC=200*10/360 CuentaporPagarD=100*15/360
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Capital de Trabajo
Una vez determinado el Capital de Trabajo hay dos opciones:
Si es un proyecto o compaa en funcionamiento. Para el calculo del efecto del Capital de Trabajo se deben tener en cuenta los incrementos o disminuciones en Capital de Trabajo:
Incremento en Capital de Trabajo = Flujo de caja negativo Disminucin en Capital de Trabajo = Flujo de caja positivo
En caso de ser un proyecto comenzando, en el primer periodo hay que fondear el capital de trabajo. Es decir, se debe realizar una inversin igual al capital de trabajo en el primer ao. De ah en adelante el efecto en caja son los cambios del capital de trabajo. Igual que en el caso anterior.
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Contenido
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Clculo del Flujo de Caja Libre

Correcciones a realizar
Sumar Depreciacin y Amortizacin Restar inversiones cuando se hacen (CAPEX) Restar Impuestos operativos Capital de Trabajo
EBIT (+) Depreciacin y Amortizacin = EBITDA* (-) Incremento en Capital de Trabajo (-) CAPEX Se calcula sobre el EBIT para quitar el efecto de los intereses en los impuestos.
(-) Impuestos operativos ( EBIT)

=Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow)
*: Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization.

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Clculo del Flujo de Caja Libre

Finalmente, la metodologa del calculo de flujo de caja es:
EBIT (+) Depreciacin y Amortizacin = EBITDA (-) Incremento en Capital de Trabajo (-) CAPEX
(-) Impuestos operativos ( EBIT)

=Flujo de Caja Libre (Free Cash Flow)
Esta frmula es clave en finanzas.

Es lo primero que se pregunta.
Esta metodologa es denominada indirecta

Este flujo de caja es el que se trae a valor presente con la TREMA ajustada al riesgo del negocio, y es el que hemos usado en clase.
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Volviendo al ejemplo
Juan tena los siguientes estados financieros a fin del primer ao de operacin:
ESTADO DE RESULTADOS AO 1 Ventas $ 1,500.0 Costo de ventas 500.0 Utilidad Bruta 1,000.0 Gasto de administracin Gasto de ventas EBIT Gastos no operacionales Ingresos no operacionales EBT Impuestos (33%) Utilidad Neta 370.0 250.0 380.0 150.0 230.0 75.9 154.1
BALANCE GENERAL AO 1 Caja CXC Inventario Activos Fijos Intangibles Activos $ 335.9 125.0 100.0 2,370.0 40.0 $ 2,970.9 Proveedores Obligaciones Financieras Pasivos Capital Utilidad Acumulada Utilidad del Ejercicio Patrimonio Pasivo + Patrimonio $ 62.5 1,254.3 1,316.8
1,500.0 154.1 1,654.1 $ 2,970.9
Cul es el flujo de caja libre de Juan en el ao 0 y el ao 1?

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Usando la metodologa vista el FCL de Juan ser:
FLUJO DE CAJA LIBRE EBIT D&A EBITDA Incremento en Capital de Trabajo CAPEX Impuestos operativos Flujo de caja libre AO 0 $ AO 1 $ 380.0 150.0 530.0 162.5 125.4 242.1
2,560.0 $ (2,560.0) $
Qu falta para completar el flujo de caja neto de la compaa?

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Volvamos al ejemplo de las memorias USB.
Suponiendo que el numero de USB vendidas crecern un 5% anual. Precios y costos unitarios se mantienen constantes en trminos reales. Salarios y arriendo crecen un 3% real. Se mantienen las rotaciones para CXC, CXP e Inventarios. Tasa impositiva de 30%. Inflacin de 3.5%. CAPEX de mantenimiento de $5 millones de pesos anuales (a pesos de hoy) del ao 5 en adelante (Se deprecia a 3 aos, VS=$0). En el ltimo ao se vende el negocio por $50 millones de pesos, sin tener esta venta efecto en los impuestos.
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La proyeccin del flujo de caja en miles de pesos es la siguiente:
Ventas EBITDA Margen EBITDA Capital de Trabajo CAPEX Impuestos Venta Negocio Flujo de Caja Libre $ 30,000 $ 4,400 14.7% $ 1,500 $ $ 540 2,360 $ $ $ $ $ $ 32,603 5,105 15.7% 1,630 751 4,223 $ $ $ $ $ $ 35,431 5,892 16.6% 1,772 988 4,763 $ $ $ $ $ $ 38,504 6,770 17.6% 1,925 1,251 5,365 $ $ $ $ $ $ 41,845 7,748 18.5% 2,092 5,938 1,544 98 $ $ $ $ $ $ 45,475 8,838 19.4% 2,274 6,146 2,057 452 $ $ $ $ $ $ 49,420 10,049 20.3% 2,471 6,361 1,806 1,684 $ $ $ $ $ $ 53,707 11,395 21.2% 2,685 6,584 1,574 3,022 $ $ $ $ $ $ 58,366 12,888 22.1% 2,918 6,814 1,957 3,884 $ $ $ $ $ $ $ 63,429 14,545 22.9% 3,171 7,053 2,388 50,000 54,851
15,000
(15,000) $
El estudiante debe verificar esta proyeccin hacindola por si mismo.
Es bueno el negocio? Suponga un C.O. del 15% EA.
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1,000,000 1,000,000 12,400,000

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