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Análisis Artículo N°2 Finanzas III CARACTERIZACIÓN DE LA ESTRUCTURA DE TASAS DE INTERÉS REALES EN CHILE. J.Gregoire, M.

Mendoza Preparado por: C. Bastidas, S. Castillo, J.Rojas,

En el presente informe se pretende resumir la forma caracterizar las estructuras de las tasas de interés reales en Chile y su evolución a través del tiempo. Por lo general se espera que la tasa de interés sea creciente y que solo excepcionalmente tenga pendiente negativa, cuando ocurre esto último es porque se espera una recesión y por el contrario si la pendiente es fuertemente positiva anticipa una expansión. Cuando la pendiente es normalmente positiva se interpreta que existe premio por liquides, pero esto está dado para tasas de interés nominales y puede que la inflación y el riesgo asociado sean una explicación de estas tasas crecientes. En Chile la mayor parte de los instrumentos financieros de mediano y largo plazo se encuentran atados a la inflación futura a través de la UF. Saber la estructura de tasas de interés sirve como indicador de la política monetaria. En una economía en donde no existe un ancla nominal formal como es el caso del tipo de cambio fijo, sirve para monitorear la implementación de una política monetaria específica. En Chile esta ancla nominal está dada por la meta de inflación, fijada por el Banco Central. Un excelente indicador de política monetaria son las tasas forward, ya que entrega información sobre las expectativas de tasas que tiene el mercado. La tasa forward larga es un excelente indicador de la futura tasa corta. Estas expectativas se filtran de los movimientos esperados en las tasas cortas en el corto y mediano plazo. Para estimar la estructura de tasas de interés reales en Chile, se utiliza información diaria de tasas de interés de diferentes instrumentos emitidos en UF con riesgo equivalente de no pago. (Emitidos o respaldados por el Banco Central u otra entidad estatal.) Los datos utilizados provienen de dos fuentes:  En primer lugar, se emplea información de tasas de licitación para los pagarés del Banco Central de Chile. Esta información incluye licitaciones de pagarés reajustables con cupones (PRC) y de PRBC. Esta información es proporcionada por el Banco Central de Chile.  En segundo lugar, se utiliza información de transacciones de renta fija en la Bolsa de Comercio de Santiago. De este tipo de transacciones se seleccionaron todas aquellas que involucraron papeles del Banco Central (PRC y PDP), o bonos de reconocimiento, este último son papeles cero cupón emitidos por el Instituto de Normalización Previsional y cuentan, por lo tanto, con garantía estatal. Para lograr el objetivo, se estimará la estructura de la tasa de interés en Chile cada 15 días para el periodo de abril de 1992 y diciembre de 1998. Para ello se utiliza la información diaria lo más cercana posible a mediados y fines de mes. Así la muestra seleccionada considera un total de 161 días en los que se incluyen datos de licitación y mercado secundario.

esto es considerando tanto las licitaciones como el mercado secundario de instrumentos del Banco Central. Si sumamos a lo anterior que la duración promedio de los PRC en el mercado secundario fue menor. los papeles transados del BC tienen un vencimiento promedio de casi 8 años. se corrobora que en promedio la curva de rendimientos en Chile ha sido negativa. (Menos del doble que la duración de los instrumentos del Banco Central) En cuanto a la TIR promedio la tasa de los PRC del Banco Central fue más baja en las licitaciones que en el mercado secundario. . a una TIR promedio de 6. En chile para tasas razonables los PRC tienen duraciones aproximadamente inferiores a la mitad de su vencimiento. de estas 83 mil UF corresponden al mercado de puntas. En cuanto a la duración de estos instrumentos. a diferencia de los recién licitados que son en promedio de 12 años y medio aproximadamente. Presenta tres paneles que muestran estadísticas generales para diferentes periodos y cuyo objetivo es describir el tipo de operación promedio que ocurre diariamente en el mercado de renta fija chileno. En el mercado secundario las transacciones de PRC promedian 620 mil UF diarios.7%. si bien estos son poco transados. En el mercado de bonos de reconocimiento se transaron diariamente en promedio 51 mil UF.La tabla ilustra algunas características del mercado secundario en Chile.49 años. puesto que su duración promedio fue de 8. en papeles cuyo vencimiento promedio fue de 12. En cuanto a los bonos de reconocimientos. por lo que se puede concluir que la duración promedio del mercado de renta fija en Chile es algo superior a los 5 años.3 años. En el panel A muestra los resultados para el periodo completo (Abril de 1992 a diciembre de 1998):    Las licitaciones de PRC componen más de la mitad del total de las operaciones diarias. siendo licitadas en promedio 813 mil UF. Por otro lado los bonos de reconocimiento presentan una TIR y duración promedio mayor lo que indica que se transan con un castigo en su precio. representan una alternativa para inversionistas que deseen invertir más a largo plazo.

Gran parte de la información disponible corresponde a instrumentos en cupones del BCCh. Desde mayo de 1995 el Banco Central permite que el mercado sea quien regule la tasa de los PRBC. haciéndola subir desde un 6. el límite para el rendimiento de corto plazo es ß0+ß1 La curva generada por la ecuación anterior puede tomar las diferentes formas que más comúnmente toma la estructura de tasas. Es decir.6%. Principales resultados -Coeficientes estimados. respectivamente.Los paneles B y C cada uno son casi la mitad del periodo total. obteniéndose una estimación promedio de las tasas a plazo infinito e instantánea de 6. n: plazo al vencimiento Si n tiende a infinito. pendiente ligeramente negativa. son bonos cero cupón. La tasa de los PRBC estuvo por debajo de la tasa de más largo plazo que había fijado el mercado.  Estimación de la estructura de Tasas: El método de Nelson y Siegel (1987) Aquí se modela la tasa forward. A diferencia de los PRC. . Para el panel C corresponde al periodo en el cual el Banco Central aplica una modalidad de remate de los PRBC. Esta situación puede ser explicada por dos hipótesis diferentes. aunque no necesariamente excluyentes. Los PRC son bonos con cupones que emite el BCCh. Estructura de tasas: metodología y resultados. El número de observaciones diarias promedio fue 66. La estimación combina información de papeles con y sin cupones. PDP.2% y 6. están los Bonos de Reconocimiento los cuales tienen diversas características que los distinguen de los instrumentos del Banco Central. Alternativamente. PRBC y datos de transacción de Bonos de Reconocimiento. utilizando los días en que el Banco Central de Chile licitara sus instrumentos de deuda (a mitad y final de mes) y a esto se le sumó la información de transacciones en el mercado secundario del día hábil anterior. el límite para la tasa larga es ß0. la evidencia para Chile puede deberse a la política monetaria restrictiva implementada por el Banco Central durante la mayor parte de dicho período. Los instrumentos utilizados incluyen PRC. coinciden con un periodo en donde el Banco Central mantuvo una ventanilla abierta para sus instrumentos en UF a 90 días (PRBC) .3% hasta un 7. y se obtiene: ƒ(n)= ß0 + ß1 exp(an)+ anß2 exp(an) La ecuación anterior implica que el promedio de las tasas forward o rendimiento al vencimiento para bonos sin cupones es: y(n)=ß0+(ß1+ß2)[1–exp(-an)](1/an)–nß2exp(-an) ß0: contribución del componente de largo plazo de la tasa forward sobre el rendimiento al momento del vencimiento. En primer lugar. la estructura de tasas de interés reales invertida que se observa en el caso chileno es consistente con la evidencia de Brown y Schaefer (1994) para la curva de rendimiento real. ß1: contribución del componente de corto plazo ß2: contribución del componente de mediano plazo a: es un parámetro que indica la velocidad del decaimiento de los componentes de corto y mediano plazo a cero. si n tiende a cero. Entre 1992-1995 el Banco Central fijó la tasa de los PRBC usando ventanilla abierta. -Procedimiento de estimación Se tomó una muestra de 161 días de transacción entre abril de 1992 y diciembre de 1998.7%. además se escogieron por que en el caso del panel B. la estructura de tasas estimada presenta. tienen garantía estatal (son emitidos por el Instituto de Normalización Previsional) y están ligados al IPC y no a la UF. al igual que la efectiva promedio.