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INTRODUCCIÓN
Los sistemas utilizados por el Banco Central de Costa Rica para establecer el tipo de cambio
del colón con respecto al dólar han experimentado un proceso de flexibilización desde finales
de la década de los años setenta, cuando se abandonó el sistema de tipo de cambio fijo para
dar paso a un sistema de minidevaluaciones. El sistema de minidevaluaciones se mantuvo
hasta 1992 cuando se pasó a un sistema de flotación administrada con una activa participación
del Banco Central. Sin embargo, este sistema sólo operó hasta 1994, año en cual se retomó el
sistema de minidevaluaciones, debido a los desbalances externos existentes en la economía
costarricense desde 1993 y a la desaceleración de la afluencia de capitales al país. El sistema
de minidevaluaciones continuó rigiendo hasta el 17 de octubre de 2006, día en el cual se pasó
al actual sistema de bandas cambiarias.
Bajo el sistema de bandas cambiarias, el Banco Central anuncia un rango en el cual tratará de
mantener al tipo de cambio. Para esto, el Banco establece un límite superior y uno inferior entre
los cuales permitirá que varíe el precio de la divisa. La forma en la que usualmente el Banco
actúa para que el precio se sitúe entre esos valores, es mediante la intervención directa en el
mercado: vendiendo dólares si el tipo de cambio alcanza el límite superior, y comprándolos si
alcanza el límite inferior. En tanto el precio permanezca dentro de la banda anunciada, el
Banco Central no interviene en el mercado, de forma que no afecta la cantidad de dinero en
circulación y retoma el control sobre sus instrumentos de combate de la inflación.
El Banco Central de Costa Rica migró al sistema de bandas cambiarias debido a que para el
caso de un país pequeño y abierto como Costa Rica, las fluctuaciones del tipo de cambio,
derivadas de este sistema, pueden ayudar a alcanzar y a mantener la competitividad con el
exterior y una posición sostenible de balanza de pagos y, al mismo tiempo, su estabilidad
puede servir como ancla para la inflación.
Bajo este nuevo contexto, los métodos tradicionales empleados por las empresas para
considerar el efecto cambiario en la evaluación financiera de proyectos perdieron validez,
ocasionando que se tomen decisiones financieras con información incorrecta. Esta situación
desvirtúa la asignación eficiente de recursos en las organizaciones, generando pérdidas
económicas para las empresas y para la sociedad en general.
ENFOQUE DE ANÁLISIS
De acuerdo Eun y Resnick (2007, p.149), existen tres planteamientos básicos para la
elaboración de pronósticos de valores cambiarios:
Figura1. Ajuste gráfico de los valores promedio mensuales del tipo de cambio de venta a la
distribución Gumbel.
En esta etapa de la investigación, se determinó que sólo los valores promedio
mensuales y semestrales cumplían con los requisitos de representatividad y de ajuste
necesarios para poder realizar pronósticos válidos. Dado que la cantidad de valores
promedio semestrales disponibles para el análisis era limitada, se optó por considerar
únicamente los valores promedio mensuales para el resto de la investigación.
3. Análisis de los niveles de error asociados a los pronósticos. Como tercera etapa de
la investigación, se realizó un análisis de los niveles de error existentes entre los valores
máximos y mínimos registrados y los pronosticados. Luego de este análisis, se
determinó que la distribución empleada, la cantidad de años de registros considerados y
el periodo de retorno asociados a los pronósticos realizados inciden directamente en los
niveles de error registrados. Debido a esto, se desarrollaron una serie de coeficientes
que permiten minimizar los niveles de error esperado de los pronósticos, bajo el
supuesto de que el comportamiento de los valores cambiarios futuros no va a distar
mucho del comportamiento actual.
Para periodos de retorno superiores a doce meses, se pueden utilizar los mismos
factores que para el doceavo periodo. Sin embargo para estos casos no se
garantiza que esta selección sea la óptima.
1 n
xln ( x ) = ∑ ln( xi )
n i =1
1 n
S ln ( x ) = ∑ ( ln ( x ) − xln ( x ) )
n − 1 i =1
Luego, los parámetros de posición y de escala se estiman mediante las expresiones:
µ = xln ( x ) − 0.45Sln ( x )
α = 0.78Sln ( x )
1 n
µy = ∑ ln( xi )
n i =1
1 n
σy = ∑ ( ln( xi ) − µ y )
n i =1
1
τ = 1−
ξT
donde:
τ = probabilidad de excedencia
T = periodo de retorno
ξ = factor de amplificación.
El factor de amplificación se obtiene de la Tabla 3. Este factor se introdujo para
disminuir los niveles de error asociados a los pronósticos de los valores cambiarios
realizados. Para periodos de retorno superiores a doce meses, se pueden utilizar los
mismos factores que para el doceavo periodo. Sin embargo para estos casos no se
garantiza que esta selección sea la óptima.
y = −ln ( −ln (τ ))
k = ρ × e( µ ± y×α )
donde:
( µ y ± zσ y )
k = ρ ×e
donde:
En la Tabla 4 se muestran los valores del factor de severidad para los valores
cambiarios de compra, mientras que en la Tabla 5 se muestran los valores
recomendados para este factor para el caso de los valores cambiarios de venta.
Tabla 4. Factores de severidad para los valores cambiarios de compra.
Tipo 1 Tipo 2
Retorno
Ligera Moderada Extrema Ligera Moderada Extrema
2 1.00 1.0114 1.0513 1.00 1.0000 0.9682
3 1.00 1.0157 1.0647 1.00 1.0019 0.9659
4 1.00 1.0272 1.0896 1.00 1.0025 0.9636
5 1.00 1.0279 1.0923 1.00 1.0022 0.9613
6 1.00 1.0379 1.0934 1.00 1.0018 0.9590
7 1.00 1.0291 1.0657 1.00 1.0024 0.9590
8 1.00 1.0312 1.0663 1.00 1.0027 0.9585
9 1.00 1.0205 1.0701 1.00 1.0032 0.9585
10 1.00 1.0254 1.0740 1.00 1.0045 0.9584
11 1.00 1.0313 1.0803 1.00 1.0047 0.9582
12 1.00 1.0331 1.0870 1.00 1.0050 0.9582
El uso de los factores de severidad depende del tipo de pronóstico que se quiera realizar y de
las consecuencias que podría generar para la empresa el fallar en el pronóstico. Si por ejemplo,
se esta evaluando un proyecto cuyos ingresos representan una suma considerable para la
empresa, se podría pensar en ser conservadores y utilizar una severidad extrema para realizar
los pronósticos.
EJEMPLO DE CÁLCULO
II. Calcular los flujos netos de efectivo, para cada periodo de análisis, derivados
de la operación del proyecto. Los flujos de efectivo que se espera genere el
proyecto:
III. Determinar las distribuciones teóricas que se emplearán para realizar los
pronósticos, tanto de valores máximos como mínimos, del tipo de cambio de
compra y de venta. Para efectos del ejemplo de cálculo, se procederá a seguir las
distribuciones recomendadas en esta investigación.
IV. Seleccionar los periodos de registro para el cálculo de los valores cambiarios.
Los periodos de registro para el cálculo de los valores cambiarios se muestran en la
Tabla 9.
VI. Realizar una prueba de bondad de ajuste para determinar que el conjunto de
valores cambiarios del periodo de registro se ajusten a las distribuciones
teóricas seleccionadas. Este paso se omitirá ya que las pruebas de bondad de
ajuste ya se aplicaron al conjunto de datos analizados y se determinó que
efectivamente se da el ajuste.
VIII. Calcular los pronósticos de los valores cambiarios. Los pronósticos del tipo 1
para los valores cambiarios de compra se muestran en la Tabla 13. Es importante
destacar que para el caso de análisis se considero un factor bancario unitario y un
nivel de severidad ligero.
Tabla 13. Pronósticos de tipo 1 para los valores cambiarios de compra.
Estimación 1 2 3 4 5
τ 0.33 0.67 0.83 0.88 0.90
y -0.10 0.92 1.68 2.06 2.25
ρ 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000
k 578.07 580.69 582.66 583.64 584.14
Los pronósticos del tipo 2 para los valores cambiarios de compra se muestran en la Tabla
14. Es importante destacar que para el caso de análisis se considero un factor bancario
unitario y un nivel de severidad extremo.
Los pronósticos del tipo 1 para los valores cambiarios de venta se muestran en la Tabla 15.
Es importante destacar que para el caso de análisis se considero un factor bancario
unitario y un nivel de severidad ligero.
Los pronósticos del tipo 2 para los valores cambiarios de compra se muestran en la Tabla
16. Es importante destacar que para el caso de análisis se considero un factor bancario
unitario y un nivel de severidad extremo.
Tabla 16. Pronósticos de tipo 2 para los valores cambiarios de compra.
Estimación 1 2 3 4 5
τ 0.33 0.67 0.78 0.83 0.87
z -0.44 0.44 0.77 0.95 1.13
ρ 0.97 0.97 0.97 0.97 0.97
k 574.10 571.40 568.92 567.01 565.38
Condición 1
Tabla 17. Ingresos mediante los pronósticos de tipo 1 de los valores cambiarios de compra
Ingresos 1 2 3 4 5
Colones 2.500.000 2.625.000 2.750.000 3.000.000 3.150.000
Dólares 15.000 15.750 16.500 17.250 18.000
Tipo de Cambio 578,07 580,69 582,66 583,64 584,14
Flujo Equivalente 11.171.078 11.770.858 12.363.958 13.067.773 13.664.518
Tabla 18. Egresos mediante los pronósticos de tipo 1 de los valores cambiarios de venta
Ingresos 1 2 3 4 5
Colones 800.0 840.0 880.0 925.0 975.000
Dólares 5.0 5.200 5.400 5.600 5.800
Tipo de Cambio 588,04 590,82 592,45 594,36 594,64
Flujo Equivalente 3.740.202 3.912.252 4.079.214 4.253.391 4.423.926
c. Los flujos de efectivo netos se muestran en la Tabla 19.
A partir de los indicadores financieros calculados para este escenario de análisis, se puede
apreciar la conveniencia de la realización del proyecto, ya que este le genera riqueza a la
empresa. Se puede apreciar en la Tabla 20 que para este caso de análisis el Valor Actual
Neto calculado (VAN) tiene una magnitud positiva, así como la Tasa Interna de Retorno
(TIR) es mayor al costo de capital, por lo que se concluye que bajo esta perspectiva de
análisis el proyecto es rentable y se recomendaría su ejecución.
Condición 2
Tabla 21. Ingresos mediante los pronósticos de tipo 2 de los valores cambiarios de compra
1 2 3 4 5
Colones 2,500,000 2,625,000 2,750,000 3,000,000 3,150,000
Dólares 15,000 15,750 16,500 17,250 18,000
Tipo de Cambio 562.79 561.38 558.65 556.57 553.82
Flujo Equivalente 10,941,806 11,466,744 11,967,680 12,600,899 13,118,759
b. Los egresos para este escenario se muestran en la Tabla 22.
Tabla 22. Egresos mediante los pronósticos de tipo 2 de los valores cambiarios de venta
1 2 3 4 5
Colones 800,000 840,000 880,000 925,000 975,000
Dólares 5,000 5,200 5,400 5,600 5,800
Tipo de Cambio 574.10 571.40 568.92 567.01 565.38
Flujo Equivalente 3,670,488 3,811,275 3,952,144 4,100,271 4,254,185
A partir de los indicadores financieros calculados para este escenario de análisis, se puede
apreciar que el proyecto continúa siendo rentable. Se puede apreciar en la Tabla 24 que
los indicadores financieros presentan valores favorables para la ejecución del proyecto.