2.1.

Por qu se regula la actividad de Asesora

La experiencia Colombiana ha demostrado que bajo la figura de asesores se justificaron las actividades de personas que en la prctica administraban discrecionalmente recursos del pblico, generando riesgo social para los inversionistas. Lo anterior, en razn a que tales labores se ejercan de manera informal, sin autorizacin y sin sujecin a la regulacin que protege el manejo y aprovechamiento de recursos captados del pblico. La experiencia internacional ha demostrado que la actividad de asesora debe estar regulada, especialmente si se presenta de la mano con actividades de manejo de recursos. En este sentido, IOSCO 7 ha establecido que la asesora de productos de inversin debe contar con unos mnimos regulatorios 8. El principio 12.8 de los objetivos y principios de regulacin financiera establece que debe por lo menos seguirse los siguientes criterios:
La principal organizacin que rene a los reguladores y supervisores del mundo Ver: IOSCO. Objetives and Principles Of Securities Regulation. 2003. A pesar de que a la fecha ya fue publicada una revisin de los Objetivos y Principios de IOSCO, sta corresponde a una versin ejecutiva que no contiene la parte explicativa de los principios. Por tal razn, se considera que la referencia todava se encuentra vigente.
7 8

Autorizacin previa va registro. No otorgar dicha autorizacin a quienes han sido objeto de sancin en el mercado de valores. Mantener informacin de clientes y registro de sus operaciones. Rgimen de revelacin de informacin, en particular para administrar conflictos de inters. Polticas y procedimientos para impedir el ofrecimiento de garantas sobre rentabilidades futuras. Capacidad de supervisin y disciplina por parte de las autoridades. El Decreto 4939 aproxima a la regulacin Colombiana a estos estndares regulatorios, estableciendo que esta actividad solamente puede ser ejercida por intermediarios de valores.

2.2. Concepto de asesora en el Decreto 4939 de 2009

El Decreto hace referencia a la asesora como una actividad en el mercado de valores. Es importante recordar que el trmino asesora se utiliza en la regulacin aplicable a los intermediarios de valores de dos formas. Por un lado, existe el deber de asesora profesional al cual algunos intermediarios de valores estn obligados

obligados frente a sus clientes9. Por otro lado, existe el concepto de actividad de promocin o asesora para la cual es necesario obtener la inscripcin en el RNPMV, y la certificacin ante AMV como asesor comercial. Este ltimo concepto se encuentra contenido en el Reglamento de AMV y se incorpor con el fin de precisar cules actividades requieren un estndar de certificacin en razn al riesgo social que generan, distinguindolas de otras gestiones meramente operativas que no ameritan el cumplimiento de tal requisito.
9 Anexo 1, sobre las acepciones del concepto de asesora en la regulacin colombiana

10 Diccionario de la Real Academia de la lengua Espaola. (RAE)

Un primer elemento a tener en cuenta, es que la asesora como actividad de intermediacin de que trata el Decreto es diferente a las otras acepciones del concepto de asesora referidas anteriormente. Por otra parte, el trmino asesora es general, dado que puede abarcar una gran cantidad de actividades. Por ser un trmino amplio y a su vez, un concepto fundamental que define el permetro de la regulacin, es importante contar con criterios para precisar qu tipo de actividades quedan abarcadas por el mismo y cules no. En nuestra opinin, el alcance de la actividad de asesora debe entenderse en el sentido natural de la palabra, el cual se refiere a dar consejo o recomendaciones 10. En tal sentido, lo que ha establecido el Decreto es que como regla general, cualquier tipo de recomendacin o mensaje a travs del cual se muestren los beneficios o desventajas de una operacin en el mercado de valores, es considerada como actividad de intermediacin y en consecuencia, se trata de un servicio que solamente puede ser prestado por las entidades intermediarias. A continuacin hacemos referencia a algunos criterios adicionales que pueden ser relevantes para determinar si la formulacin de una recomendacin en particular, se enmarca dentro de la actividad de asesora regulada en el Decreto. Es una actividad que se adelanta con un carcter profesional. En tal sentido, el servicio est usualmente relacionado, de manera directa o indirecta, con una actividad que causa una contraprestacin o beneficio comercial a quien la adelanta. Este primer elemento sugiere que pueden existir situaciones donde no necesariamente existe un nimo comercial propio de quien participa en la canalizacin de recursos al mercado de valores. Un ejemplo es el de un conocedor del mercado de valores, quien decide suministrar

recomendaciones a un familiar cercano, para que realice determinada operacin en el mercado de valores11. No es claro si la intencin de la norma fue la de prohibir que esta actividad se realizara. En nuestra opinin parecera que extender el alcance de la regulacin a recomendaciones familiares legtimas en las cuales no hay un inters comercial no estara en lnea con el propsito del Decreto.12
Asumimos que en el ejemplo no se presenta uso de informacin privilegiada o cualquier otra conducta indebida. 12 No obstante, este es un tema sobre el cual no existe un pronunciamiento formal por parte de las autoridades.
11

La asesora debe estar enmarcada en la adquisicin o enajenacin de valores. En tal sentido, por el concepto de asesora establecido en el Decreto no queda cubierta la asesora para invertir en carteras colectivas u otros productos financieros. No obstante, como veremos ms adelante, otros apartes del Decreto estn orientados a prevenir el ofrecimiento de estos productos por parte de entidades no reguladas.

Europa: Directiva sobre Mercados de Instrumentos Financieros (MiFID)

La asesora est regulada por el tipo de actividad que se ejerce y no por la persona que la realiza. Su regulacin fue adelantada, a nivel de la Unin Europea, mediante la MiFID. 12

La MiFID establece un rgimen regulatorio comn para los servicios financieros en los 27 estados miembros de la Unin Europea, y otros 3 estados del rea Econmica Europea (Islandia, Noruega, y Liechtenstein). Los objetivos principales de la Directiva son: Complementar el mercado nico de servicios financieros de la UE. Responder a los cambios e innovaciones en relacin con la seguridad de los mercados. Proteger a los inversionistas. Fomentar la equidad, la transparencia, la eficacia y la integracin de los mercados financieros. La MiFID es uno de los pilares del Plan de Accin de Servicios Financieros comenzado en 1999- (el Financial Services Action Plan - FSAP), cuyas 42 medidas provocaron cambios sustanciales en la regulacin de los mercados financieros de la UE. En adicin a MiFID existen otras tres Directivas: la Directiva de prospectos, la Directiva en materia de abuso de mercados y la Directiva de transparencia. Asesora en materia de inversin Un paso importante en la regulacin Europea fue clasificar la asesora en materia de inversin como un servicio de inversin, lo cual implica que se instauren normas de conducta y condiciones para su realizacin. El asesoramiento en materia de inversin est definido como la prestacin de recomendaciones personalizadas a un cliente, sea a peticin de ste o por iniciativa de quien presta el servicio, con respecto a una o ms operaciones relativas a instrumentos financieros.7
7

http://www.mifidirective.com/mifid-directive.pdf.
8 Es quien representa al inversionista mediante un contrato de mandato.

Directiva

2004/39/del

Parlamento

Europeo

el

Consejo

de

Abril

21

de

2004.

En:

Segn la MiFID, se entiende por recomendacin personal una recomendacin realizada a una persona en su calidad de inversionista o potencial inversionista, o en su calidad de agente de un inversionista 8 o posible inversionista, para realizar algunas de las siguientes acciones: a. Comprar, vender, suscribir, canjear, reembolsar, mantener o asegurar un instrumento financiero especfico.

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DOCUMENTO DE INVESTIGACIN DI-09

b. Ejercitar o no cualquier derecho conferido por un instrumento financiero determinado para comprar vender, suscribir, canjear o reembolsar un instrumento financiero. Esa recomendacin deber presentarse como conveniente para esa persona o deber basarse en una consideracin de sus circunstancias personales. Una recomendacin no se considerar personalizada si se divulga exclusivamente a travs de canales de distribucin o al pblico. Es decir que las recomendaciones generales dirigidas a personas indeterminadas no se encuentran dentro del concepto de asesora. Las empresas de asesoramiento financiero 9 pueden estar autorizadas nicamente para prestar el servicio de asesora en materia de inversin o a recibir y transmitir rdenes de inversionistas. En este caso, no pueden custodiar fondos o valores mobiliarios que pertenezcan a sus clientes y por lo tanto, no estn obligados a cumplir con requerimientos de capital.
9 Empresas de Asesoramiento Financiero (EAFI): corresponden a la categora de Empresas de Servicios de Inversin (ESI), se encuentran autorizadas para realizar la

labor de asesora o transmisin de rdenes a quien se encuentra autorizado para tramitar las rdenes. Tanto personas fsicas como jurdicas pueden ser EAFI. stas no pueden contratar agentes para la delegacin de sus funciones autorizadas, es decir la asesora financiera.

Este tipo de entidades, no obstante, estn sujetas a normas de conductas como:

a. Autorizacin previa: Quien preste servicios de inversin como profesin o actividad habitual debe obtener un registro previo. Esta autorizacin se puede conceder tanto a personas naturales como jurdicas. La idoneidad de las personas es evaluada por el ente regulador. Este registro puede ser delegado por la autoridad competente a una institucin privada, como un organismo de autorregulacin. b. Deber de Informacin: Quien realice la actividad de asesora debe informar a los clientes sobre la actividad que realiza la empresa, los servicios autorizados, los instrumentos financieros sobre los cuales asesora y las estrategias de inversin que propone (incluyendo orientaciones y advertencias apropiadas acerca de los riesgos asociados a las inversiones o estrategias), los centros de ejecucin de rdenes y gastos, y los costos asociados a la ejecucin de rdenes. La informacin debe estar encaminada a que los clientes comprendan la naturaleza y los riesgos del

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mercado de valores y del instrumento financiero especfico sobre el que se recomienda invertir. c. Deber de Asesora Profesional: Al prestar asesora en materia de inversin, el asesor deber obtener la informacin necesaria sobre los conocimientos y experiencia del cliente en el mbito de inversin correspondiente al tipo de producto o servicio, la situacin financiera y sus objetivos de inversin, con el fin de recomendarle los servicios de inversin e instrumentos que ms le convengan. Igualmente, las entidades o personas 10 que desarrollan estas actividades deben contar con polticas y procedimientos tendientes a:
10 Los individuos pueden desarrollar esta actividad a travs de empresas unipersonales.

a. Cumplir con las disposiciones de la directiva. b. Impedir que los conflictos de inters perjudiquen a los clientes. c. Asegurar la continuidad del negocio. d. Llevar registro de todas las operaciones que realice. e. Polticas para asegurar la calidad de la tercerizacin de funciones operativas cruciales. De la regulacin Europea se destaca que los clientes que han sido asesorados a travs de una empresa de asesoramiento financiero, no requieren de asesora por parte de quien ejecuta sus rdenes. Esto tiene como objetivo la no duplicidad en el ejercicio de asesora, asignando la responsabilidad sobre el contenido de la informacin suministrada al cliente a la empresa de asesoramiento, evitando que para ejecutar las operaciones el comisionista deba realizar un estudio o anlisis para cumplir con el deber de asesora. De esta forma, se permite que las empresas que nicamente se encuentran autorizadas para realizar actividad de asesora, suministren un verdadero valor agregado para el mercado, evitando costos innecesarios. A continuacin se resumen los aspectos ms relevantes de la regulacin de la Unin Europea en materia de asesora de inversin. La asesora en materia de inversin o servicio de inversin independiente se define como la prestacin de recomendaciones personalizadas a un cliente. Por lo tanto, no cubre las recomendaciones realizadas a personas indeterminadas.

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Se cre una sub categora dentro de las Empresas de Servicios de Inversin (ESI): Las Empresas de Asesoramiento Financiero (EAFI). Solo los agentes vinculados 11 de las empresas prestadoras de servicios de inversin pueden prestar asesoramiento en materia de inversin.
Agente Vinculado: toda persona fsica o jurdica que, bajo la responsabilidad plena e incondicional de una sola empresa de inversin por cuya cuenta acta, promueve la inversin o servicios auxiliares ante clientes o posibles clientes, recibe y transmite instrucciones u rdenes de clientes sobre instrumentos financieros o servicios de inversin, coloca instrumentos financieros o presta asesora a clientes o posibles clientes con respecto a estos productos financieros o servicio. (Op. Cit. Directiva 2004/39/del Parlamento Europeo y el Consejo, Artculo 4 num. 25) 12 Por ejemplo, un planificador financiero que adems venda valores o suministre consejos sobre valores ser regulado de igual forma que un comisionista (broker) y un asesor financiero. (Es decir al mismo tiempo se le aplicarn las disposiciones regulatorias de comisionista (broker) o de asesor independiente) De igual forma un comisionista (broker) que provea servicios de asesora estar cobijado tambin por la regulacin de los asesores financieros (Investment Advisers Act 1940)
11

El marco legal distingue entre las actividades de promocin y comercializacin y las de asesoramiento de inversiones. La promocin y comercializacin son recomendaciones de carcter genrico y no personalizadas que se consideran por fuera del concepto regulado.