Mara Teresa Bosch Bada*

REPSOL: DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

El Grupo Repsol se cre en 1987 como resultado final de la reordenacin del sector petrolero espaol, configurndose como sociedad annima de capital pblico que integr la prctica totalidad de las empresas pblicas del sector. El artculo estudia el proceso de transformacin experimentado por Repsol desde su creacin, comenzando por analizar el contexto en el que se ha producido, es decir, un sector petrolero mundial sujeto a fuertes cambios a raz de la crisis de 1973, a la que los actores pblicos y privados respondieron con innovaciones de enorme calado en sus polticas y sus estrategias: de un lado, desregulacin, privatizacin, liberalizacin (pero tambin, en sentido opuesto, nacionalizaciones), del otro, integracin vertical, cambios organizativos, diversificacin sectorial y geogrfica, acuerdos estratgicos. El artculo analiza sucesivamente: la forma en que se pusieron en prctica esas estrategias en el caso de Repsol, los cambios estructurales que se produjeron como consecuencia en la productividad y la rentabilidad de Repsol, y la medida en que ello ha llevado a la compaa a homologarse, tambin al nivel de los resultados, con las grandes multinacionales del sector.
Palabras clave: petrleo, desregulacin, liberalizacin, integracin vertical, Repsol. Clasificacin JEL: G34, L25, L95, Q48.

1.

Introduccin La transformacin de Repsol es el resultado de su adaptacin a tres tipos de cambios: en primer lugar, las convulsiones mundiales del subsector de exploracin y produccin. En segundo lugar, la desregulacin del sector en Europa de impacto principalmente sobre el refino y la distribucin. Por ltimo, la privatizacin del propio grupo en un dilatado proceso que abarca desde 1989 hasta 1997. Organizamos el estudio de la respuesta de Repsol a estos cambios sistematizando, como primer paso, las variaciones del entorno desde el punto de vista de su impacto en Repsol. Sobre esta base, estudiamos cmo

Este artculo estudia el proceso de transformacin de Repsol de empresa pblica a empresa multinacional. Se extiende desde su creacin como empresa pblica en 1987 hasta 2005, ao en el cual puede darse por culminado su proceso de consolidacin como empresa multinacional.

* Departamento de Economa y Empresa. Universidad Autnoma de Barcelona.

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MARA TERESA BOSCH BADA Repsol adapta su estrategia, su estructura organizativa y la composicin de su actividad. Tras este anlisis de los cambios cualitativos pasamos a estudiar los cambios cuantitativos de los indicadores econmico-financieros de Repsol, con el objetivo de dar respuesta a las siguientes dos preguntas: Se observan cambios estructurales en la evolucin de la eficiencia productiva de Repsol? Se sitan los indicadores econmico-financieros de Repsol al nivel de los indicadores de las multinacionales europeas del sector? Finalmente, y como sntesis, examinamos si existe evidencia de un impacto de los cambios cualitativos sobre los indicadores cuantitativos. 2. Influencia y evolucin del entorno econmico de Repsol En 1987 culmin la reordenacin del sector petrolero, crendose el Grupo Repsol. Se configur como una sociedad annima participada al 100 por 100 por el INH e integr la prctica totalidad de las empresas pblicas del sector. Tena as lugar un avance sustancial en la consecucin de una nica identidad corporativa del conjunto de empresas pblicas del sector petrolero espaol. El proceso de liberalizacin del sector se inici en 1988 extendindose hasta 1998 con la promulgacin de la Ley 34/1998 de Hidrocarburos. A lo largo de estos aos dejaron definitivamente de estar reguladas las actividades de refino, transporte, almacenamiento, distribucin y comercializacin de productos petrolferos, simplificndose el proceso de autorizacin de instalaciones afectas a actividades de operaciones al por mayor. Evolucin del sector petrolero mundial Evolucin del sector petrolero espaol: reordenacin y liberalizacin El Grupo Repsol se cre en 1987 como resultado final de la reordenacin del sector petrolero espaol, iniciada en 1981, con la constitucin del Instituto Nacional de Hidrocarburos (INH). Mediante esta reordenacin se agrupaban y coordinaban las actuaciones de las empresas pblicas espaolas propiedad del INI que entonces operaban en el sector del petrleo. El objetivo de esta decisin era racionalizar el sector y adaptarlo a las exigencias de la entrada de Espaa en el Mercado Comn Europeo. La nueva normativa1 continuaba justificando la regulacin e intervencin administrativa en el sector, iniciada en 1927. En efecto, en pocos aos el INH racionaliz su estructura empresarial adaptndola a los esquemas organizativos existentes internacionalmente en el sector. Paralelamente se avanz en el saneamiento econmico y financiero de las empresas integrantes del holding. El sector del petrleo empez a experimentar fuertes cambios a partir de la crisis de precios de 1973 desencadenada por la OPEP2. Hasta entonces, el sector estaba dominado por grandes compaas (majors). Junto a stas, existan empresas pblicas de refino de mbito nacional, como eran los casos de Total, Eni y CAMPSA, algunas compaas de exploracin y produccin tambin de propiedad pblica y pequeas compaas independientes. El aumento de precios supuso el consiguiente aumento de valor de las reservas de petrleo y desencaden una ola de nacionalizaciones en los pases productores. Sus gobiernos crearon empresas pblicas de exploracin y produccin, las cuales absorbieron recursos hasta entonces en manos de las grandes multinacionales. Asimismo, el alza de precios hizo rentables nuevas exploraciones como las que dieron lugar a la explotacin de los yacimientos del Mar del Norte, Alaska y Mxico.

1 Ley 45/1984, de 17 de diciembre de 1984, de Reordenacin del Sector Petrolero y Real Decreto-Ley 5/1985, de 12 de diciembre.

CLO (2000) lleva a cabo un detallado estudio de la economa del petrleo y analiza la evolucin de su industria desde sus orgenes hasta final del Siglo XX. DAVIS (2006) presenta una excelente sntesis de la evolucin de esta industria entre 1971 y 2005.

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REPSOL: Las grandes multinacionales buscaron mantener, mediante la propiedad directa o mediante acuerdos, un equilibrio entre la actividad de exploracin y produccin y la de refino. Asimismo, y con objeto de diversificar sus inversiones, se fueron extendiendo en el sector petroqumico. La integracin vertical result decisiva para garantizar la cobertura del riesgo de variacin de los precios del crudo. La evolucin de los precios, con importantes crisis de alza, aunque acompaadas de perodos estables, potenci esta tendencia. La diversificacin internacional result igualmente importante para la estabilidad de las compaas: respecto a la exploracin y produccin, la corriente nacionalizadora de reservas de crudo haca extremadamente conveniente diversificar el riesgo-pas; respecto al refino, la presencia internacional era una manera de potenciar el tamao y acceder a economas de escala, dando lugar adems a una diversificacin del riesgo del tipo de cambio. El tamao, como diversos estudios corroboran (Osdmundsen, Mohn y Helgeland, 2006), se mostraba decisivo para asegurar la rentabilidad. La falta de integracin vertical dejaba sistemticamente expuestas al riesgo del precio de la primera materia y, por tanto, haca especialmente voltiles las empresas pblicas de refino no integradas verticalmente. En paralelo, la Comunidad Europea implantaba paulatinamente desde los aos ochenta la poltica de liberalizacin de sectores y precios, que ha devenido una de sus normas desde su nacimiento. En consecuencia, las empresas pblicas de refino se iban enfrentando gradualmente a un mercado de libre competencia, por lo que iba perdiendo sentido la propiedad pblica de empresas comunitarias. Por todo ello, puede decirse que ya a partir de la segunda mitad de los aos ochenta, las empresas pblicas de refino deban adaptarse a un entorno radicalmente diferente. Su viabilidad futura requera obtener economas de escala en su produccin por una parte y, por otra parte, disponer de un equilibrio razonable, similar en lo posible al de las grandes multinacionales, entre la actividad de exploracin y produccin y la de refino.

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

Los gobiernos europeos vieron en la privatizacin el camino a seguir para que las hasta entonces empresas pblicas del sector del petrleo pudiesen adaptarse al nuevo entorno. As, Repsol fue privatizada siguiendo el proceso que describimos en el apartado siguiente. Las francesas Total y Elf-Aquitane fueron privatizadas entre los aos 1992 y 1998, la italiana Eni entre 1995 y 2001 y el gobierno noruego procedi a tres privatizaciones parciales de Statoil en los aos 2001, 2004 y 2005 aunque contina siendo su principal accionista. La fusin de Repsol con YPF tiene paralelismos con la evolucin seguida por la empresa francesa Total que se fusion en el ao 1999 con Petrofina y en el ao 2000 con Elf-Aquitaine. Asimismo, la compaa noruega Statoil se ha fusionado con la tambin noruega Hydro en 2007. Noreng (2006) analiza la reestructuracin experimentada por el sector europeo del petrleo tras su liberalizacin. 3. El proceso de privatizacin de Repsol

La privatizacin de Repsol fue un proceso dilatado en el tiempo y complejo en las distintas fases ejecutadas. Un paso preliminar a la privatizacin fue, en 1989, la salida a Bolsa de las acciones de la compaa que comenzaron a cotizar en el mercado continuo espaol y en el New York Stock Exchange (NYSE). Poco despus se inici formalmente el proceso de privatizacin que culmin en 1997. La primera fase de privatizacin supuso la entrada del BBV en el accionariado de Repsol. As, el BBV entreg al INH acciones de Petronor y otras empresas recibiendo en canje el 4,2 por 100 del capital de Repsol. En el mismo ao, se realiz la primera oferta de venta de acciones dirigida a inversores minoristas e institucionales. A finales de 1989, Repsol y el INH firmaron un acuerdo estratgico con la compaa Petrleos Mexicanos (Pemex) por el cual Repsol adquira el 34,3 por 100 que Pemex posea en Petronor, elevando as su participacin en la compaa hasta el 88,3 por 100. A cambio, Pemex reciba el 2,9 por 100 de las acciones del capital de Repsol. En base a este acuerdo, Pemex obtena

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CUADRO 1 SNTESIS DEL PROCESO DE PRIVATIZACIN

Ao 1987 1989 Creacin del Grupo Repsol OPV destinada a inversores institucionales y minoristas Entrada de BBV Entrada de Pemex Aumento participacin de Pemex Primer canje de bonos por acciones OPV destinada a inversores institucionales y minoristas Segundo canje de bonos por acciones Tercer canje de bonos por acciones OPV destinada a inversores institucionales y minoristas OPV destinada a inversores institucionales y minoristas OPV tramo minorista, institucional y empleados 26,4 4,2 2,9 2,1 10,0 13,3 0,6 0,1 19,4 11,0 10,0 Fase % Vendido % Participacin pblica* 100,0 73,6 69,4 66,5 64,4 54,4 41,1 40,5 40,4 21,0 10,0 0

1992

1993

1994 1995 1996 1997

NOTAS: * Participacin pblica mediante el INH o SEPI. FUENTE: Elaboracin propia a partir de los Informes Anuales.

adems la opcin de adquirir hasta el 5 por 100 de Repsol antes de marzo de 1992, la cual fue ejercitada, ascendiendo la participacin de Pemex en Repsol al 5 por 100 anunciado. En marzo de 1993 el porcentaje de participacin estatal en el capital de Repsol dej de ser mayoritario, concretndose en el 41,1 por 100, para situarse en el 40,4 por 100 a finales de 1994. Ello fue el resultado de varias operaciones realizadas entre 1992 y 1994. En 1992 se emitieron bonos canjeables por acciones con vencimientos de canje en septiembre de 1992, junio de 1993 y junio de 1994. Adems, en marzo de 1993 tuvo lugar la segunda oferta pblica de venta de acciones de la sociedad destinada a inversores institucionales. Asimismo, en 1995 se realiz la tercera oferta pblica de venta de acciones destinada a inversores minoristas e institucionales. La participacin estatal, ejercida en esos mo-

mentos a travs de SEPI, se concret a finales de 1995 en un 21 por 100 del capital. Las dos ltimas fases del proceso privatizador de Repsol tuvieron lugar entre 1996 y 1997. La cuarta oferta pblica de venta de acciones se efectu en febrero de 1996 y se destin a inversores institucionales y minoristas. El porcentaje de capital vendido se situ alrededor del 11 por 100, por lo que la participacin de SEPI qued reducida al 10 por 100. Para concluir el proceso privatizador, se procedi a la quinta y ltima oferta pblica de acciones concretada en este 10 por 100 del capital que todava quedaba en manos del Estado, distribuyndose en tres tramos: institucional, minorista y de empleados. El 15 de enero de 1996, el gobierno promulg el Real Decreto 3/1996 por el cual, hasta febrero de 2006, se requera autorizacin administrativa previa del Ministerio de Industria y Energa

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REPSOL:

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

ESQUEMA 1 CONFIGURACIN DEL GRUPO REPSOL, 1987

REPSOL SA

Direcciones corporativas

REPSOL EXPLORACIN

REPSOL PETRLEO

REPSOL BUTANO

REPSOL QUMICA*

CAMPSA (60,87%)

NOTA: * Filial de Repsol Petrleo hasta 1988. FUENTE: Elaboracin propia a partir del Informe Anual.

para la adopcin de determinados acuerdos relacionados con la sociedad una vez que la participacin pblica en Repsol quedase por debajo del 15 por 100. El Cuadro 1 sintetiza las distintas fases de este dilatado proceso de privatizacin. Como consecuencia del proceso de privatizacin seguido se haba constituido un ncleo estable de accionistas. En efecto, a finales de 2005, segn los datos aportados en el Informe Anual de Gobierno Corporativo de Repsol, las participaciones estables del capital de la compaa las posean: La Caixa un 14,1 por 100 por medio de Caixa Holding, actualmente Criteria, con un 9,1 por 100 y Repinves con un 5 por 100; Pemex a travs de su filial Repcon Lux 4,9 por 100; Sacyr Vallehermoso 20 por 100; y Mutua Madrilea 2 por 100. El resto de capital se distribua entre accionistas espaoles con un 28,7 por 100 (18,6 por 100 institucional y 10,1 por 100 minorista) y accionistas extranjeros un 30,3 por 100 (Estados Unidos 13,6 por 100 y resto del mundo 16,7 por 100).

4.

Transformacin de la estrategia y estructura organizativa de Repsol: respuesta a los cambios externos

Estructura organizativa en la creacin de Repsol como empresa pblica El grupo Repsol, cuya creacin fue la principal consecuencia de la reordenacin del sector petrolero espaol (apartado 2) naci para competir internacionalmente. Las grandes multinacionales encarnaban el paradigma de la competitividad en el sector, por las razones de tamao y diversificacin ya apuntadas. En consonancia con la misin estratgica que asuma, el Grupo Repsol adopt la estructura de las divisiones tradicionales de las empresas multinacionales. En efecto, la nueva sociedad pblica se estructur mediante el holding corporativo Repsol, SA, y cinco sociedades filiales: Repsol Exploracin antigua Hispanoil, Repsol Petrleo antigua Enpetrol, Repsol

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MARA TERESA BOSCH BADA

ESQUEMA 2 ORGANIGRAMA GRUPO REPSOL YPF, 2003

REPSOL YPF

Ncleo de gestin corporativo Unidades de negocio Unidades de negocio

REPSOL EXPLORACIN

REPSOL PETRLEO

REPSOL BUTANO

REPSOL QUMICA*

NOTA: * Filial de Repsol Petrleo hasta 1988. FUENTE: Elaboracin propia a partir del Informe Anual de Repsol.

Butano antigua Butano, S.A., Repsol Qumica antigua Alcudia y CAMPSA. En concreto, el centro corporativo Repsol, SA desempeaba las funciones de definicin de estrategia global del negocio petrolero, captacin y asignacin de recursos financieros y humanos, y el control y seguimiento de las filiales. Las actividades correspondientes al objeto social de Repsol, SA, se llevaban a cabo a travs de las sociedades filiales. Los rganos de direccin de Repsol, SA, se concretaron en el Consejo de Administracin, el Comit de Presidentes, integrado por los presidentes de sus filiales, y cinco direcciones corporativas por reas funcionales. La estructura organizativa inicial del Grupo Repsol se esquematiza en el Esquema 1. Cambios organizativos tras la compra de YPF

cin. La transformacin y crecimiento del grupo consecuencia de esta operacin requiri un cambio substancial en la estructura organizativa, concretndose en el Proyecto RYS XXI. Se defini en este proyecto el desarrollo y la implementacin de un nuevo modelo de gestin basado en la integracin estratgica, operativa y de las personas de Repsol y de YPF. La nueva estructura organizativa se afianzaba en tres pilares: ncleo de gestin corporativa, unidades de negocio y unidades de servicio. Esta estructura resulta muy similar a la de otras multinacionales del sector, como se desprende del estudio de Grant (2005, pginas 117-142) que analiza la reestructuracin de la organizacin de Shell. El Esquema 2 muestra el organigrama del Grupo Repsol en el ao 2003. Cambios en la estrategia de Repsol

La privatizacin total de Repsol fue casi inmediatamente seguida por la fusin con la compaa argentina Yacimientos Petrolferos Fiscales (YPF), en 1999, pudiendo, a efectos prcticos, considerarse una adquisi-

Desde la creacin de Repsol podemos distinguir tres perodos diferenciados en su estrategia: un primer perodo, que abarca desde su creacin en 1987 hasta 1997,

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REPSOL: en el que Repsol era una empresa orientada bsicamente a la actividad del refino y al mercado espaol. El segundo perodo se inicia en 1998 con la expansin en Latinoamrica. La adquisicin de la empresa argentina Yacimientos Petrolferos Fiscales, SA, en 1999, dio lugar al cambio de su denominacin social por Repsol YPF, SA, establecindose dos sedes sociales, una en Madrid y otra en Buenos Aires. Esta expansin supuso un cambio en la composicin de las actividades de Repsol, con un importante crecimiento de la actividad de exploracin y produccin de petrleo. El resultado fue la transformacin de la empresa en una compaa equilibrada en cuanto a sus actividades de exploracin y produccin y de refino. El ao 2002 marca una nueva fase en la estrategia del grupo reducindose la diversificacin de actividades y reorientando la diversificacin geogrfica. La estrategia de la primera etapa se caracteriz por la expansin y consolidacin de la actividad principal del grupo en Espaa mediante un elevado nivel de inversiones. Se adquirieron participaciones en otras empresas de refino espaolas, se construyeron oleoductos, y se compraron compaas petroqumicas. Adems, con objeto de ampliar su reducida actividad de exploracin y produccin, se llevaron a cabo moderadas inversiones en reservas del Mar del Norte, Norte de frica y Egipto. Un ao despus de su fundacin el grupo Repsol haba doblado el nmero de empresas en las que posea participaciones accionariales, participando directa o indirectamente en 120 empresas3. En la segunda etapa, la caracterstica fundamental fue la relevante expansin internacional con el objetivo de transformar la composicin de sus actividades, segn una estructura ms acorde con sus competidoras internacionales4. En 1999, Repsol se transform en la

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mayor empresa privada energtica de Espaa y Latinoamrica con la adquisicin de YPF, la mayor compaa privada de petrleo y gas de Latinoamrica5. Repsol pas tambin a diversificar sus actividades entrando en la produccin de gas y energa elctrica aprovechando las sinergias que su experiencia en el sector energtico poda crear. En 2002, Repsol inici una tercera etapa tomando dos decisiones estratgicas centrales respecto a su diversificacin. Por una parte, concret su objetivo fundamental en su negocio bsico, reduciendo sustancialmente su presencia en el subsector del gas. Por otra parte reorient, amplindola, la diversificacin geogrfica, con el objetivo de diversificar el riesgo-pas. En efecto, en ese ao, vendi, mediante oferta privada, el 23 por 100 de la participacin accionarial que posea en Gas Natural. La compleja situacin y el elevado riesgo de los pases en los que la compaa desarrolla su actividad principal de exploracin y produccin, dieron lugar a la revisin, en el ao 2005, de las reservas de hidrocarburos, efectundose los correspondientes ajustes en Argentina y Venezuela. En este perodo se refuerza el negocio de exploracin y produccin, considerado uno de los pilares del plan estratgico, intensificando, segn expresin literal del Informe Anual de 2005, su presencia en mercados de alta rentabilidad o proyeccin de futuro. En concreto, Norte de frica, Caribe, Norteamrica, Rusia y Asia Central. Concluimos este apartado con un cuadro donde se destacan los principales hitos de la evolucin de Repsol durante los aos objeto de nuestro estudio (Cuadro 2).

3 En esta fase las adquisiciones de participaciones ms relevantes fueron Petronor y Gas Natural. 4 La expansin de las actividades de Repsol en Latinoamrica se inici en 1996 con la compra de participaciones en las refineras de La Pampilla de Per, 15,34 por 100 del capital, y en la compaa Astra en Argentina, con el 43,7 por 100 del capital. En el ao 2000, la participacin en La Pampilla se ampli hasta casi el 45 por 100 y en

Astra hasta el 99 por 100. La internacionalizacin de la actividad del gas natural en Latinoamrica tambin fue relevante. Se compraron asimismo reservas en Venezuela, Mxico y Argentina. 5 El 20 de enero de 1999 adquiri, mediante concurso pblico, el 14,99 por 100 de Yacimientos Petrolferos Fiscales (YPF). Poco despus, se realiz una Oferta Pblica de Adquisicin del 85 por 100 restante. Finalizada la operacin la participacin de Repsol en el capital de YPF ascenda a 97,81 por 100. La inversin total en la compra de YPF ascendi a 15.066 millones de dlares. Para su financiacin se lanzaron cinco emisiones de renta fija, emisin de bonos en el euromercado, y un aumento de capital.

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CUADRO 2 HITOS PRINCIPALES DE REPSOL

Ao % Participacin INH/SEPI 100 Comit de presidentes 69,4 Petronor: aumento de la participacin en un 22 por 100 (participacin total 54 por 100) Petronor: aumento de la participacin hasta 90 por 100 Gas Natural (30 por 100) Gas Natural (45 por 100) 1992 54,4 Segregacin de los activos comerciales de CAMPSA. Extincin Monopolio Creacin de CLH Sistema de precios mximos Presidente Estructura organizativa Actividad: cambios activ. y crecimiento Exploracin, importacin, transporte, distribucin y comercializacin Creacin de la red paralela de comercializacin. Regulacin y entorno econmico

1987 1988 1989

1990 1991

66,5 scar Fanjul

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

41,1 40,4 21 10 0 Gas Natural Latinoamrica Alfonso Cortina Compra YPF La Pampilla (45 por 100), Astra (99 por 100) Crisis de Argentina Venta 23 por 100 Gas Natural Proyecto RYS XXI: Ncleo gestin corp. Unidades de negocio Unidades de servicio Inversiones en nuevas zonas de Latinoamrica, Prximo y Medio Oriente Intensificacin inversiones en Norte de frica, Caribe, Norteamrica, Rusia y Asia central Inicio del alza del precio del crudo Ley Sector de Hidrocarburos Nuevas medidas liberalizadoras. Liberalizacin total de los precios. Comit ejecutivo La Pampilla (15,34 por 100), Astra (43,70 por 100) Decreto-Ley sobre la utilizacin de terceros de las instalaciones de CLH

Antonio Brufau

FUENTE: Elaboracin propia.

5.

Cambios en la productividad y en la rentabilidad

Nos centramos, a continuacin, en el estudio del impacto que sobre la rentabilidad y la productividad de Repsol ejerci la interaccin de su privatizacin y la li-

beralizacin del sector. En concreto, verificamos si se pueden identificar cambios estructurales, es decir, rupturas en la evolucin temporal de los indicadores escogidos. Para analizar la productividad, tomamos como punto de referencia principal el indicador de productivi-

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REPSOL: dad global, IPG, y como punto de referencia complementario el indicador de productividad parcial del trabajo, IPAT. En el anlisis de la rentabilidad, tomamos como indicador la rentabilidad de la explotacin o del activo, ROA, por el hecho de expresar el rendimiento de la actividad econmica de la empresa y recoger el impacto de las variaciones en su eficiencia productiva. Como es habitual, medimos la rentabilidad de la explotacin mediante la relacin por cociente entre el beneficio de la explotacin y el activo, consistiendo el primero en la diferencia entre los ingresos y los costes de explotacin antes de impuestos e intereses. En la elaboracin de los indicadores de productividad no disponemos, como es habitual, de informacin sobre las unidades producidas y los insumos en unidades fsicas y los precios de ponderacin de ambos. En consecuencia, procedemos a calcular el IPG mediante la aproximacin basada en los ingresos y costes de explotacin deflactados6. Consiste sta en sustituir dicha relacin por la relacin por cociente entre ingresos y costes de explotacin expresados ambos a precios constantes, aplicando en la deflactacin los ndices de precios ms especficos posibles7.

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

CUADRO 3 EVOLUCIN DE LOS INDICADORES DE REPSOL

Ao 1990 . 1991 . 1992 . 1993 . 1994 . 1995 . 1996 . 1997 . 1998 . 1999 . 2000 . 2001 . 2002 . 2003 . 2004 . 2005 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ROA1 (%) 6,98 7,52 6,70 7,66 8,07 9,15 6,62 6,51 7,15 6,25 11,91 9,56 8,73 10,15 11,68 13,46 IPG2 1,30 1,11 0,99 0,92 0,88 0,87 0,98 0,95 0,75 0,98 1,14 1,09 1,01 0,96 1,00 1,03 IPAT3 887,06 939,13 1.132,60 1.318,99 1.347,84 1.386,64 1.350,06 1.428,30 1.490,85 1.373,90 1.205,63 1.249,09 1.162,18 1.213,90 1.146,29 1.222,22

NOTAS: 1 Rentabilidad de los activos; 2 ndice de productividad global; 3 ndice de productividad parcial del trabajo. FUENTE: Elaboracin propia a partir de los informes anuales.

Vase PRIOR, VERGS y VILARDELL (1993) y VERGS (2003). En la ponderacin de los ingresos de las cuatro lneas de productos se han utilizado ndices facilitados por el INE, el Banco de Espaa y la OCDE. En concreto, para los ingresos de exploracin y produccin se ha utilizado el ndice de produccin industrial de exploracin de productos energticos, para la actividad del refino, el ndice de produccin industrial de refino de petrleo, para los ingresos de la actividad petroqumica, el ndice de produccin industrial de la industria qumica y, por ltimo, para los ingresos de gas licuado, el ndice de precios industriales de la produccin y distribucin de energa elctrica, gas y agua. Paralelamente, para los costes de explotacin se han utilizado distintos ndices segn la naturaleza propia de cada coste. Para los aprovisionamientos, hemos elaborado un ndice de la evolucin del precio en euros de importacin del crudo en Espaa a partir del precio en dlares del barril de crudo segn los datos facilitados por la OCDE (2006). En el captulo relativo a otros gastos de explotacin, hemos aplicado el ndice general de precios industriales por no disponer de un detalle que permitiese un tratamiento ms especfico. Para la ponderacin del coste de personal, hemos utilizado el ndice de coste salarial publicado por el Banco de Espaa. En el clculo de los costes por amortizaciones, hemos optado por la utilizacin del ndice de precios de bienes de equipo, al no disponer de datos ms concretos sobre la composicin de estas amortizaciones.
7

Por ltimo, para el clculo del indicador de productividad parcial del trabajo, que consiste en la relacin por cociente entre las unidades producidas y el nmero de trabajadores, se ha procedido a efectuar la aproximacin de la produccin del mismo modo que para el indicador de productividad global, es decir, mediante los ingresos deflactados. Evolucin de los indicadores de Repsol Los indicadores calculados de Repsol YPF se presentan en el Cuadro 3. Para su elaboracin se ha utilizado la informacin facilitada en los informes anuales de la empresa y los ndices de evolucin de precios indicados en la nota 7. El Grfico 1 presenta los indicadores de productividad y rentabilidad de Repsol YPF y las lneas de tendencia de su evolucin.

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GRFICO 1 EVOLUCIN DE LOS INDICADORES DE REPSOL

ROA1 0,16 0,14 0,12 0,1 0,08 0,06 0,04 0,02 0 1985

1990

1995

2000

2005

2010

IPG2 1,4 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 1985

1990

1995

2000

2005

2010

IPAT3 1.800 1.600 1,400 1.200 1.000 800 600 400 200 0 1985 1990
2

1995
3

2000

2005

2010

NOTAS: 1 Rentabilidad de los activos; FUENTE: Elaboracin propia.

ndice de productividad global;

ndice de productividad parcial del trabajo.

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REPSOL: Los tres indicadores analizados presentan cambios estructurales, no siempre del mismo signo, situados en torno a la etapa 1997-1999, cuando se concatenan la privatizacin de Repsol, la liberalizacin del sector y la adquisicin de YPF. En dos de los indicadores, IPG y ROA, se constata un claro aumento, y en el indicador de la productividad del trabajo una reduccin igualmente ntida. En concreto, en la evolucin del IPG se registra un importante cambio estructural, en el perodo inmediatamente anterior a la privatizacin, en la lnea del efecto anticipacin observado por Parker (1997) en relevantes empresas internacionales privatizadas. En los primeros aos de nuestro estudio, la evolucin del IPG fue negativa hasta 1996, para aumentar a continuacin 20 puntos porcentuales y estabilizar su evolucin. Tras la privatizacin, el IPG aument a partir de 1999, ao de la fusin con YPF, despus de haber experimentado un fuerte descenso en 1998. La evolucin de la rentabilidad de la explotacin, ROA, muestra asimismo un importante cambio estructural en su evolucin a partir del ao 1996. En efecto, a partir del ao anterior a la privatizacin, la estimacin de la lnea de tendencia es creciente, aunque muestra ligeras oscilaciones. Con el nuevo equilibrio conseguido entre las distintas actividades del grupo tras la compra de YPF, la compaa aument su ROA de modo significativo. Este aument slo se vi truncado en los aos 2001 y 2002 como consecuencia de la liberalizacin total de los precios en el mercado nacional y la aguda crisis de la economa argentina. Sin embargo, a partir de 2003, ao en que el precio del crudo aument sustancialmente, el indicador analizado consolida su evolucin alcista. Por ltimo, en la evolucin del IPAT hallamos un cambio estructural negativo. La evolucin del indicador fue positiva hasta 1998, el ao siguiente a la privatizacin. En 1999, el indicador de la productividad del trabajo experimenta una reduccin de 350.000 euros por trabajador. Sin embargo, esta reduccin no fue el inicio de una tendencia a la baja sino que marc una estabilizacin en los nuevos valores. 6.

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

La posicin de Repsol en el sector del petrleo

Como hemos sealado, a partir de su fusin con YPF, Repsol rene las principales caractersticas de las multinacionales del sector del petrleo. El propsito de este apartado consiste en comparar a Repsol con otras multinacionales del sector para delimitar en qu medida esta empresa privatizada se ha homologado con ellas en eficiencia, rentabilidad y valor burstil. Tomamos como referencia para la comparacin, a las empresas de mayor capitalizacin en el ndice burstil Dow Jones Stoxx 600 Oil & Gas. Consta este ndice de 26 empresas europeas del sector de petrleo y gas. En concreto, tomamos como referencia para comparar Repsol las cinco primeras empresas de este ndice, una vez excluida British Gas por el hecho de dominar ampliamente en ella la produccin de gas frente a los productos petrolferos: BP (27,10 por 100), Total (19,35 por 100), Royal Dutch Shell (16,89 por 100), Eni (9,54 por 100) y Statoil (4,48 por 100), que, en conjunto, representan un 77 por 100 de la capitalizacin. Ninguna de las restantes empresas de este ndice supera el 1,25 por 100 de capitalizacin. El perodo de comparacin abarca desde el 2000, es decir, inmediatamente tras la fusin de Repsol con YPF, hasta 2005. Los indicadores que comparamos son: ingresos por trabajador, rentabilidad del activo (ROA), rentabilidad de los fondos propios (ROE), ratio precio/beneficio (PER) y precio de la accin sobre valor contable. Obtenemos as una sucinta aproximacin a la eficiencia, la rentabilidad y la valoracin burstil de las empresas comparadas8. La comparacin de los indicadores de Repsol con los de las cinco empresas que hemos tomado como referencia se realiza desde una ptica financiera, lo que implica aceptar heterogeneidad en sus condiciones de produccin y distribucin. En este apar-

8 Los primeros cuatro indicadores se han calculado a partir de las memorias de las empresas, habindose obtenido la ratio precio/beneficio y la relacin precio/valor contable a partir de las fuentes habituales de informacin burstil.

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GRFICO 2 EVOLUCIN DE LOS INDICADORES DE LAS EMPRESAS SELECCIONADAS

Ingresos de explotacin por empleado 5.000

4.000

3.000

2.000

1.000

0 1999 BP

2000 Total

2001 Eni

2002 Statoil

2003

2004 Shell

2005 Repsol

2006 MsR*

Rentabilidad del activo (ROA) 0,40 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 1999 BP

2000 Total

2001 Eni

2002 Statoil

2003

2004 Shell

2005 Repsol

2006 MsR*

Rentabilidad de los fondos propios (ROE) 0,35 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,05 0,00 1999 BP

2000 Total

2001 Eni

2002 Statoil

2003

2004 Shell

2005 Repsol

2006 MsR*

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REPSOL:

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

GRFICO 2 (continuacin) EVOLUCIN DE LOS INDICADORES DE LAS EMPRESAS SELECCIONADAS

Ratio precio/beneficio 30 25 20 15 10 5 0 1999 BP

2000 Total

2001 Eni

2002 Statoil

2003

2004 Shell

2005 Repsol

2006 MsR*

Ratio precio/valor contable 5,00

4,00

3,00

2,00

1,00

0,00 1999 BP

2000 Total

2001 Eni

2002 Statoil

2003

2004 Shell

2005 Repsol

2006 MsR*

NOTA: * Media aritmtica de los indicadores de cinco empresas (sin Repsol). FUENTE: Elaboracin propia.

tado no se comparan los indicadores de productividad, ya que ello requerira suponer, respecto a la actividad de exploracin y produccin, que las empresas disponen de yacimientos en los que el coste de extraccin del crudo es similar y, adems, que la propia calidad del crudo es tambin similar. Es, no obstante, bien conocido en el sector que los yacimientos de diferentes zonas del planeta presentan diferentes costes de extraccin y proporcionan diferentes calidades de crudo.

En la actividad de refino las diferencias de base entre las empresas no tienen este grado de importancia. Sin embargo, hay que tener en cuenta que, por razones histricas, algunas de las empresas consideradas, especialmente las antiguas empresas pblicas de refino (Repsol, Total y Eni), tienen sus redes de distribucin concentradas en zonas geogrficas muy especficas y que estas redes presentan algunas diferencias significativas entre algunos pases, por ejemplo entre Espa-

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MARA TERESA BOSCH BADA aos, se mantienen prcticamente constantes cuando el valor medio experimenta un ligero crecimiento. En relacin a su valoracin burstil, tanto la ratio precio/beneficio (PER) como la ratio precio/valor contable, tras experimentar una volatilidad considerable la primera y mantenerse por debajo de la media la segunda, alcanzan en 2005 el valor medio de las restantes cinco empresas. La ltima parte de esta comparacin de Repsol con otras empresas del sector pone de relieve que, tanto su tamao, como su nivel de inversiones y la composicin de sus ingresos y de sus beneficios permiten homologarla con las empresas que hemos escogido como referencia. El Grfico 3 muestra las escalas de activos e ingresos (media 2000-2005) de estas empresas tras haber normalizado a 100 el valor de Repsol. Las seis empresas aparecen claramente divididas en dos subgrupos, quedando homologada Repsol dentro del grupo de menor tamao, formado adems por Eni y Statoil. En cuanto al activo por empleado, normalizado asimismo a valor 100 para Repsol, se observa una gran proximidad entre Repsol, BP y Royal Dutch Shell. Finalmente, las comparaciones de ingresos y beneficios por actividades, referidas a 2005 recogidas en los Grficos 4 y 5, muestran como los resultados de Repsol son equiparables a los de las otras multinacionales. La posicin de Repsol en el grupo de referencia es mejorable. No obstante, la comparacin de los resultados de este apartado con el apartado 5, pone de manifiesto que esta posicin es el resultado de un aumento sistemtico de la rentabilidad del activo y el IPG entre 1999 y 2005. Cabe, por tanto, decir que los indicadores de Repsol han mejorado respecto a sus valores en perodos anteriores, pero no respecto al de las otras empresas del grupo de referencia. Por tanto, aunque la posicin de Repsol respecto al sector de acuerdo con algunos indicadores puede considerarse un punto dbil, hay que tener en cuenta que va acompaada de un punto fuerte, la capacidad de mejorarlos.

CUADRO 4 POSICIN DE REPSOL EN EL SECTOR: VALORES MEDIOS 2000-2005

Media sector* Ingresos de explotacin por empleado (miles ). . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Rentabilidad del activo (%). . . . . . . . . . Rentabilidad de los fondos propios (%) . Ratio precio/beneficio (PER). . . . . . . . . Ratio precio/valor contable . . . . . . . . . .
NOTA: * Media sector sin Repsol. FUENTE: Elaboracin propia.

Repsol

1.652 19,59 22,14 11,68 2,73

1.238 10,90 16,60 12,42 2,16

a e Italia (Antill y Arnott, 2000, pgina 193), con las consiguientes repercusiones en el coste de distribucin y el margen. En el anlisis comparativo que llevamos a cabo tratamos por separado a Repsol y a las cinco empresas de referencia. En el Grfico 2 representamos la evolucin de cada indicador para cada empresa (BP, Total, Shell, Statoil, Eni y Repsol) a lo largo de los aos considerados, as como la media aritmtica de los indicadores de las cinco empresas, excluida Repsol, a la que designamos mediante el acrnimo MsR. El Cuadro 4 compara la media de cada indicador para el conjunto de las cinco empresas, excluida Repsol, con la media de los correspondientes indicadores de Repsol para los aos considerados. A la vista de esta comparacin, la rentabilidad del activo resulta ser el punto dbil de Repsol en relacin a las otras empresas, pues se sita en el valor mnimo. No obstante, un punto fuerte, compartido con las restantes empresas, es la estabilidad de esta ratio. La rentabilidad de los fondos propios se sita en el valor mnimo prcticamente en todos los aos estudiados. Los ingresos de explotacin por empleado se sitan ligeramente por debajo del valor medio y, en los ltimos

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REPSOL:

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

GRFICO 3 COMPARACIN DEL TAMAO DE LAS EMPRESAS ANALIZADAS

Escala de activos 400 350 300 250 200 150 100 50 0 BP Royal Dutch Shell Total Eni Statoil Repsol

Escala de ingresos 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 BP Royal Dutch Shell Total Eni Statoil Repsol

Activo por empleado 250

200

150

100

50

0 BP Royal Dutch Shell Total Eni Statoil Repsol

NOTA: Se han elaborado las escalas a partir de los valores medios para las distintas variables y empresas en el perodo 2000-2005. FUENTE: Elaboracin propia.

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MARA TERESA BOSCH BADA

GRFICO 4 COMPARACIN DE LOS INGRESOS DE EXPLOTACIN (En %)

Distribucin de los ingresos de explotacin por actividades (2005) 90,00 80,00 70,00 60,00 50,00 40,00 30,00 20,00 10,00 0,00 Statoil BP Exploracin-produccin Total Eni Refino-distribucin Shell Gas Repsol Otros

FUENTE: Elaboracin propia.

GRFICO 5 COMPARACIN DEL BENEFICIO DE EXPLOTACIN (En %)

Distribucin del beneficio de explotacin por actividades (2005) 100,00

80,00

60,00

40,00

20,00

0,00 Statoil BP Exploracin-produccin Total Eni Refino-distribucin Shell Gas Repsol Otros

FUENTE: Elaboracin propia.

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REPSOL: 7. Conclusiones

DE EMPRESA PBLICA A MULTINACIONAL DEL PETRLEO

En este trabajo hemos comenzado por analizar las causas de la transformacin de Repsol, de empresa pblica, en multinacional. Entre 1987 y 2005 Repsol tuvo que afrontar importantes cambios del sector petrolero mundial, la liberalizacin del sector en la Unin Europea y la privatizacin de la compaa. El sector petrolero se enfrent al reto de adaptarse al aumento de precios del crudo y a su volatilidad. Este aumento obligaba a las empresas a buscar un equilibrio entre sus actividades de exploracin y produccin y de refino para alcanzar una cobertura natural de las variaciones de precios del crudo. Por otro lado, la poltica de liberalizacin de precios y mercados, aplicada por la Unin Europea, abarc asimismo al sector del petrleo. Paralelamente, la liberalizacin de mercados impulsaba, a su vez, la privatizacin de las empresas pblicas. El grupo Repsol fue creado para competir internacionalmente, culminando con ello la reordenacin y racionalizacin de las empresas pblicas espaolas del sector del petrleo. Para conseguir este objetivo, Repsol deba superar dos puntos dbiles: una excesiva concentracin de su actividad en Espaa y la modestia de sus reservas de hidrocarburos. En concreto, el anlisis de los cambios en el sector del petrleo conduce a concluir que Repsol tena un nico camino para sobrevivir como empresa competitiva: su transformacin en una multinacional del sector. Ello exiga un crecimiento importante del nivel de actividad de exploracin y produccin. La fusin de Repsol con la argentina YPF supuso la materializacin de un cambio de lneas estratgicas, el cual, a su vez, fue acompaado de una adaptacin en su estructura organizativa. Se incrementaba as la actividad de exploracin y produccin, pasando Repsol a tener la estructura productiva propia de las multinacionales. En concordancia, adoptaba un esquema organizativo similar al de estas empresas caracterizado por un elevado grado de integracin vertical.

El estudio efectuado nos permite diferenciar tres etapas en la evolucin de Repsol: desde su creacin, en 1987, hasta su completa privatizacin, en 1997; desde 1998 a 2001; y a partir de 2002. La primera etapa se caracteriza por su orientacin a la actividad de refino en el mercado espaol. Se distingue la segunda etapa por la transformacin de Repsol en una multinacional, mediante la adquisicin de YPF y su crecimiento internacional centrado en Latinoamrica, y la diversificacin de actividades. La tercera etapa, viene marcada por un cambio en la estrategia del grupo, reducindose la diversificacin de actividades y centrando su objetivo fundamental en su negocio principal, reorientando la diversificacin geogrfica. A la luz del anlisis cuantitativo, concluimos que s existen cambios estructurales estadsticamente significativos en la evolucin de la eficiencia productiva de Repsol. Estos cambios estructurales se localizan en torno a los aos de la privatizacin y la fusin con YPF. La mejora en los indicadores centrales, productividad global y rentabilidad del activo, corrobora el efecto positivo de los cambios en las lneas estratgicas y organizativas. La fusin con YPF pudo a su vez tener un efecto negativo sobre el IPAT. Esta satisfactoria evolucin de los indicadores del grupo no consigui, sin embargo, situar, a finales de 2005, el rendimiento econmico-financiero de Repsol al nivel de sus homlogas europeas, lo cual viene en parte explicado por el efecto de la crisis de la economa argentina en los aos inmediatamente siguientes a la fusin con YPF. En efecto, las rentabilidades del activo y de los fondos propios quedan en las ltimas posiciones en esta comparacin, situndose los ingresos de explotacin por trabajador a una moderada distancia por debajo de la media. La evolucin burstil, con las ratios precio/beneficio y precio/valor contable confluyendo a finales de 2005 en la media del sector, expresan una valoracin positiva por parte de los inversores de la estrategia y las expectativas de Repsol. En suma, Repsol ha superado con xito el reto inicial de transformarse en una empresa multinacional a partir de

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MARA TERESA BOSCH BADA sus orgenes de empresa pblica. Los principales retos que debe afrontar como conclusin de este estudio son el aumento de la rentabilidad de su activo y la consolidacin de su posicin en bolsa, consolidando, as, su posicin dentro del grupo de referencia del sector petrolero mundial. Referencias bibliogrficas
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