Construcción del cash-flow

Grupo I:
• Montenegro Marcelo
• Garay Nahuel
• Leal Jesús
• Rosales Sergio
 A los efectos de comparar los costos y
beneficios de un proyecto el primer paso
consiste en organizar tales costos y
beneficios bajo la forma de un cash-flow que
muestre su ocurrencia a través del tiempo.
 El concepto de cash-flow usado en la evaluación de
proyectos, aunque es similar al clásico cash-flow usado
de la administración financiera, no siempre refleja
movimientos de caja. Esto se debe, entre otras razones,
a la existencia de costos de oportunidad (que no
necesariamente tienen una contrapartida financiera
explicita), a la existencia de beneficios que no producen
un ingreso financiero visible, como ocurre cuando se
evalúa la construcción de un camino o un puente (salvo
que haya un pago de peaje), etc.
 Puede parecer que la práctica de cargar costos de
oportunidad contra un proyecto de inversión cuando el
correspondiente egreso de caja no puede ser identificado
es una violación, o una excepción, al procedimiento de
evaluar las inversiones en términos de su flujo de caja.
Sin embargo, el incluir los costos de oportunidad no es
tanto una excepción al procedimiento del flujo de caja,
sino una extensión del mismo. El costo de oportunidad
cargado mide los flujos de caja netos que serían ganados
si el proyecto en discusión fuera rechazado.
 Un cash-flow, en resumen, debe incluir todos los
costos y beneficios asociados al proyecto, sea que
se produzcan en la etapa de construcción, en la de
operaciones o en el momento de la finalización del
mismo bajo la forma de valores residuales y/o
costos de liquidación y cierre. Para la ubicación en
el tiempo de estos costos y beneficios deberá
usarse el criterio de lo percibido (y no el de lo
devengado).
 Finalmente, y por razones ya comentadas, deben ser considerados en la
construcción del cash-flow los costos de oportunidad originados por el
proyecto. Lo dicho en el párrafo anterior pretende establecer un criterio
general que, de todos modos, debe ser aplicado teniendo en cuenta el
punto de vista desde el cual se está analizando el proyecto, según lo ya
comentado al principio de este capítulo. En este sentido la diferencia
más importante se produce entre un cash-flow financiero, que utiliza
precios de mercado, y el cash-flow económico, que utiliza los precios que
reflejan el valor que para la economía tienen los bienes y servicios
involucrados. En los casos del punto de vista del banquero, del dueño y
de la repartición publica a cargo del proyecto se utiliza el cash-flow
financiero. En el caso del punto de vista de la economía se utiliza el cash-
flow económico.
 Todo esto se puede resumir en el cuadro siguiente:
Cash-flows usados en los diferentes puntos de vista desde lo que se analiza un proyecto
 La razón para utilizar el flujo de caja en la evaluación
de proyectos, en vez de los resultados obtenidos a
través del método de lo devengado que utiliza la
contabilidad tradicional, es que los resultados
obtenidos por este ultimo sistema pueden variar
según el criterio utilizado para evaluar
determinados eventos respecto a los cuales existen
opiniones diferentes.
Por ejemplo:
 ¿Qué gastos deben ser tratados como inversiones y por lo
tanto capitalizados y luego amortizados a través de varios
periodos?
 ¿Qué método de depreciación debe ser usado?
 ¿Qué método de valuación de inventarios (FIFO, LIFO, NIFO,
etc) debe ser usado?
 ¿En la valuación de inventarios se deben computar los costos
variables o los costos totales de producción?¿ Y los gastos
administrativos se prorratearán para cargarlos en el costo?
¿Y los gastos de venta?
 Todos los anteriores problemas se solucionan al utilizar el flujo de caja, ya
que un ingreso, o egreso, de caja es un evento objetivo y claramente
definido que no da lugar a interpretaciones diversas. Un punto
importante que debe resolverse antes de comenzar a construir el cash-
flow es si conviene trabajar con cash-flows absolutos o relativos. Se llama
cash-flow absoluto a aquel en el cual el flujo de ingresos y egresos
vinculados a un proyecto es comparado con un cash-flow implícito cuyo
calor es cero para todos los periodos (en otras palabras, es comparado
con la alternativa de no hacer nada). Cash-flow relativo es aquel en el
cual se trabaja con las diferencias obtenidas entre los flujos financieros
de dos proyectos, o alternativas distintas, y en el que si existen mas de
dos alternativas, todas se comparan contra una de ellas que sirve como
caso base.
 El resultado final obtenido con uno u otro
procedimiento seré siempre el mismo, es decir si
frente a dos alternativas de inversión, que
llamaremos A y B, se resta el flujo de caja A del
flujo de caja de B, y luego se saca el valor presente
de ese cash-flow relativo, se obtendrá un valor que
será igual al que resultaría de restar el valor
presente del cash-flow de A del valor presente del
cash-flow de B. Sin embargo conviene trabajar
siempre que sea posible con cash-flows absolutos.
Esto se debe a dos razones principales:

 Si en la evaluación de varias alternativas de inversión se

trabaja con cash-flows relativos, se perderán los datos
necesarios para comparar posteriormente la marcha de
la alternativa elegida con lo oportunamente
presupuestado.
 Una alternativa de inversión puede parecer atractiva
simplemente porque se está comparando con otra que
es mucho peor.
 De todos modos cuando se consideran inversiones a
realizar en un negocio en marcha puede ser
dificultoso determinar el cash-flow absoluto de cada
alternativa, y en este caso conviene usar un cash-
flow relativo, que se obtiene computando los costos
y benéficos incrementales de cada una de las
opciones disponibles. En este caso la alternativa
base sería aquella que consiste en dejar las cosas tal
como están.
 Problemas en la construcción de un
cash-flow:
Apertura de costos y beneficios

Resulta elemental decir que los costos y beneficios deben estar abiertos
según el periodo en que son percibidos y, además, desagregados en los
principales rubros que los integran y que surgirán de los módulos ya vistos
anteriormente. Pero también, y por razones de necesidad para la
evaluación macroeconómica, deben estar separados los bienes y servicios
que son comerciables internacionalmente, de aquellos que sólo son
comerciables en el mercado local. Además deben separarse los pagos que
van a los proveedores, de los que van al gobierno (por ej. impuesto al valor
agregado). Análogamente deben identificarse los subsidios recibidos,
separándolos del rubro con el que aparecen identificados (precios de venta
del producto terminado, costo de la inversión, costo de las materias
primas, etc).
Tratamiento de los intereses

A veces suelen incluirse los intereses

devengados durante el periodo de construcción
(intereses intercalares), en el costo de la
inversión. Este es un error, ya que los intereses
sólo deben ser incluidos en el cash-flow cuando
son erogados
Tratamiento de los prestamos

Cuando se analiza el proyecto desde el punto

de vista del dueño, o desde el punto de vista de
la repartición publica deben incluirse como
ingresos los prestamos recibidos y que
permiten el financiamiento del mismo. La
cancelación de estos prestamos constituirá
junto con sus intereses, un egreso del proyecto.
Amortizaciones

Las amortizaciones (de los edificios, bienes de uso,

etc) no deben computarse como costo, ya que
oportunamente se computo la erogación realizada
para la adquisición y/o construcción de los mismos.
Incluirlos como costo del proyecto significaría
contabilizar dos veces el mismo concepto.
Capital de trabajo

Para poder operar el proyecto será necesario contar con recursos para
financiar las cuentas a cobrar, los inventarios y un saldo mínimo de dinero
en caja y bancos. Parte de estos recursos serán financiados con créditos
de proveedores u otros similares. La diferencia, o sea el capital de trabajo,
constituye un egreso del proyecto. Si a lo largo del mismo la necesidad de
trabajo disminuye, esta disminución se convertirá en un ingreso. Es
conveniente tratar a cada uno de los ítems anteriores en forma separada
dentro del cash-flow. O sea que se consideraran como rubros diferentes
de egresos los aumentos de cuentas a cobrar, de inventarios y de dinero
en caja y bancos, y las disminuciones de deuda comercial. Análogamente
se computaran como rubros diferentes de ingresos del proyecto los
movimientos inversos.
Costos hundidos vs costos incrementales

Cuando el proyecto consiste en inversiones tendientes a mejorar la

performance de un activo ya existente, sólo deben considerarse los costos (y
los beneficios) que resultan incrementales respecto a los que se hubieran
producido si el proyecto no fuera acometido. Los costos de las instalaciones
existentes se consideran así costos hundidos y no son tomados en cuenta.
Sin embargo esto tiene una excepción: si la alternativa es emprender un
nuevo proyecto (que integraría las viejas instalaciones) o vender estas
ultimas, entonces debe considerarse el valor del viejo equipamiento dentro
de los costos del proyecto. Para esto deberá utilizar el precio de venta como
chatarra, o el precio de venta como instalación (el que resulte mas alto de
los dos)
Valores de recupero

Al final de la vida del proyecto existen bienes que

tienen algún valor y que deben considerarse como un
ingreso del mismo. En este caso se usará también el
que resulte mas alto entre el precio de venta como
chatarra y el precio de venta como instalación en
funcionamiento.