Teora de Portafolios

1. Visin General
2. Medicin del Riesgo
1. Aversin al riesgo
2. Riesgo=varianza del portafolio o desviacin
estndar

3. Clculo de la varianza
1. Dos activos
2. Varios activos

4. Portafolios eficientes

Supuestos al incorporar el riesgo en

la valorizacin de activos
Antes de estudiar la incorporacin del riesgo
en la valorizacin de activos, debemos hacer
los siguientes supuestos:
Los inversionistas son aversos al riesgo
Utilizaremos la varianza (o desviacin estndar)
como una medida del riesgo
Los retornos tienen una distribucin normal

Riesgo y Aversin al Riesgo

La presencia de riesgo implica que ms de un
resultado es posible.
Un Proyecto simple es una oportunidad de
inversin en la cual la riqueza inicial est sujeta a
riesgo.
Ejemplo: Supongamos que la riqueza inicial, W, es
$100 mil, y que hay 2 resultados posibles. Con
probabilidad 0.6, la riqueza final ser de W1=$150 mil y
con probabilidad 0.4, la riqueza final ser W2=$80 mil.

Cmo describir y evaluar este proyecto?

E(W)=p W1+(1p) W2
=0.6*150.000+0.4*80.000=$122.000
La ganancia esperada es $22.000 = 122.000 100.000
La varianza del proyecto es:
Var(W)2=p (W1 E(W) )2 + (1p) (W2 E(W) )2
=0.6*(150.000 122.000)2+ 0.4*(80.000 122.000)2
=1.176.000.000
O bien:
=$34.292,86 (desviacin estndar)

Otras alternativas de inversin:

Supongamos que tenemos como alternativa (cierta) invertir
en bonos del gobierno. La tasa de retorno de un bono a 1
ao es 5%:
p=0.6
Ganancia= $50.000
Inversin riesgosa
1-p=0.4

100.000
Inversin libre
de riesgo

Perdida = $20.000

Ganancia= $
5.000

Ejemplo (continuacin)
Por lo tanto, la ganancia marginal esperada del
proyecto, por sobre la inversin libre de riesgo, es:
$22.000$5.000=$17.000 Prima por riesgo
Pregunta: Escoger el inversionista la alternativa
riesgosa?
No podemos responder esta pregunta sin antes
hacer algunos supuestos sobre sus preferencias
entre retorno y riesgo (desviacin estndar).

Ejemplo (continuacin)
En el ejemplo anterior, el retorno esperado y la desviacin
estndar del proyecto son, respectivamente:
E (r )

22.000
*100 22%
100.000

(r )

34.292,86
*100 34%
100.000

- El bono del gobierno proporciona un retorno del 5% con =0

- El premio por riesgo es de 17%=(17.000/100.000)*100
Ahora bien:
- Suponiendo =30; U = 0.22(0.05*30*0.342)= 4.66% < 5%
- El ajuste hecho al retorno, por concepto de riesgo, es de
0.05*30*0.342=17.34% > premio por riesgo=17%
Por lo tanto, el inversionista prefiere el bono del gobierno

Repaso de Clculos Estadsticos en un

Portafolio

Regla 1: La media o retorno esperado de un activo es un promedio

ponderado de los retornos de cada escenario posible. La ponderacin
respectiva viene dada por la probabilidad de ocurrencia de cada escenario:

E(r ) Pr(s) r (s)

s

donde Pr(s) es la probabilidad del escenario s y r(s) es

el retorno del activo en el escenario s.

Regla 2: La varianza de los retornos de un activo es el

valor esperado de las desviaciones cuadrticas con
respecto a su media.
2 Pr(s)(r (s) E ( r )) 2
s

La desviacin estndar, , es simplemente la raz

cuadrada (positiva) de 2.

Regla 3: El retorno esperado de un portafolio de activos

es el promedio ponderado de los retornos esperados de
los activos que lo componen:
n

E ( rp ) w i E ( ri )
i 1

El ponderador wi corresponde a la proporcin del

portafolio invertida en el activo i.

Regla 4: La covarianza entre los retornos de dos

activos mide cmo se mueve el retorno de uno en
relacin al otro. La covarianza se define como:

ij E(ri E(ri ))(rj E(rj )) Pr(s)(ri (s) E(ri ))(rj (s) E(rj ))
s

Si los retornos se mueven en la misma direccin,

ij>0

Si los retornos se mueven en direcciones opuestas, ij<0

Si los retornos son independientes, ij=0. (Ojo: lo contrario no es
necesariamente cierto).
Recordemos que el coeficiente de correlacin (ij) mide el grado de
asociacin lineal entre pares de retornos:

ij

ij
i j

ij iji j

Regla 5: Dado un portafolio de n activos riesgosos,

con ponderaciones wi, i=1, 2, .., n, la varianza de ste
viene dada por:
n

2p w i w j ij w i2 i2 2 w i w j ij
i 1 j1

i 1

i j

donde:

wi y wj son las ponderaciones de los activos i y j,

respectivamente
iii2
Se tiene que Cov(ri,rj)=ij=Cov(rj,ri)=ji

Ejemplo: Portafolio de dos activos

Ejemplo (continuacin)
Var(X) = 0.2 x (0.110.1)2 + 0.2 x (0.090.1)2 + 0.2 x (0.250.1)2
+0.2 x (0.070.1)2 + 0.2 x (0.020.1)2
= 0.0076

Anlogamente,
Var(Y) = 0.00708
Cov(X, Y) = E(XE(X))(YE(Y))
= 0.2 x {(0.110.1) x (0.030.08) + (0.090.1) x (0.150.08)
+(0.250.1) x (0.020.08) + (0.07010.1) x (0.20.08)
+(0.020.1) x (0.060.08)}
= 0.0024

Esta covarianza negativa indica que los retornos de X e Y se mueven en

direcciones opuestas. Si invertimos en ambos activos a la vez, tenemos un
portafolio que es menos riesgoso que mantener cada activo por separado.

Ejemplo (continuacin)
Supongamos que invertimos 50% en cada activo. En dicho caso, el
retorno del portafolio y su desviacin estndar vienen dados por:

E(Rp)
E(Rp)

= 0.5 x 0.1 + 0.5 x 0.08 = 0.09

= 9%

Var(Rp) = (0.5)2 x (0.0076) + (0.5)2 x (0.00708)

+ 2 x 0.5 x 0.5 x (0.0024) = 0.0247
(Rp) = 4.97%

El retorno esperado se ubica en el punto medio de los retornos ofrecidos por

X e Y, pero el riesgo del portafolio es inferior al de X o Y.

El retorno esperado y la varianza del portafolio

dependern de las proporciones invertidas en X e Y
% invertido en X % invertido en Y
100
0
75
25
50
50
25
75
0
100

E(Rp)
10%
9.5%
9.0
8.5
8.0

Lo anterior se puede visualizar como:

E(Rp)

100% invertido en X

100% invertido en Y
(Rp)
8.0

(Rp)
8.72%
6.18%
4.97%
5.96%
8.41%

Efecto Diversificacin
Varianza del Portafolio:

2p

n n

w i w jij
i 1j1

Supongamos que wi= 1/N

i
En la varianza del portafolio, existen N varianzas y N2N
covarianzas. Por lo tanto:
1 (var ianza promedio ) ( N ) 1 (cov arianza promedio )
Varianza N

N
N
N
2

Varianza

1
1
(var ianza promedio ) 1 (cov arianza promedio )
N
N

Si N es muy grande, la varianza del portafolio tiende a

la covarianza promedio de los instrumentos.

Llegado cierto punto, no ser posible seguir reduciendo

la varianza del portafolio mediante la diversificacin:
Volatilidad (desviacin
estndar del retorno)
Riesgo eliminado por
diversificacin
Riesgo total del portafolio

Riesgo total de un
instrumento tipo del
portafolio

Riesgo no diversificable

Nmero de instrumentos
en el portafolio

Combinacin de Portafolio (I)

E(rp)

E(rp)

AB=-1

A (wA=1)

A (wA=1)

AB=+1
B (wB=1)

B (wB=1)
p

Instrumentos con
correlacin positiva
moderada

Correlacin perfecta
(positiva y negativa)

Combinacin de Portafolio (II)

E(rp)

E(rp)

X
X

A
E(rB)=rf

XX
X
X
X
X

X
X

X
p

Uno de los instrumentos es

libre de riesgo (=0)

N instrumentos riesgosos